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宋城演艺 传播与文化 2020-02-04 24.25 -- -- 28.88 19.09% -- 28.88 19.09% -- 详细
事件描述 公司公告称,1月24日起公司旗下旅游演艺项目全部关园,对一季度的业绩带来一定影响。公司将继续推进杭州演艺王国新剧目探索,并如期推进异地新项目,为之后的旅游需求反弹做好准备。 事件评论 闭园对公司2020年尤其是上半年业绩带来较大影响。2003年特殊时期国内游客数量同比增速从2002年12.0%降至-0.9%,此后2004年增速恢复至26.7%。天气转暖后情况将逐步得到控制,但对消费者出游的信心影响仍会持续数月。公司Q1、Q2业绩占比均约25%~30%,Q3占比接近40%,若于一季度得到较好控制,则旺季业绩影响有限。 化“危”为“机”,公司将在闭园期间加大新剧目的培育和探索。公司此前公告称将杭州宋城景区和杭州烂苹果乐园资产分别划入宋城演艺谷和杭州乐园子公司,变更组织架构、加强宋城总部职能,有利于资源优化配置和提高运营效率;同时演艺谷公司将基于杭州宋城项目进一步孵化、培育、探索多剧目演艺谷模式。闭园期间公司将全力投入到新剧目的创作与排练中,推出杭州宋城演艺王国,定价399元/人一日票(原有千古情320元/人票价体系保留),可观看数十台丰富多元的演出剧目。宋城演艺王国将推出30余台演出,还将引进开心麻花、天津人艺等国内外知名演出团体出品的10余台不同类型的特邀戏剧,杭州宋城景区将由此从旅游演艺景区向世界演艺平台升级。 新项目推进将如期进行。西安、上海、新郑项目将于本年度推出,九寨项目亦将恢复运营。按照原计划,自建项目西安和上海、郑州轻资产项目将于Q2开业;同时杭州宋城三四号剧院也有望于Q2开业、三亚二号剧院视情况待开业。此外,佛山、西塘项目的建设按计划推动,全国布局持续推进。 盈利预测与投资建议:短期业绩波动不影响公司长期复制成长能力,继续看好。下调20年业绩预期,预计2019-2021年EPS分别为0.94、0.80、1.39元,对应PE分别为28.8X、33.5X、19.4X,维持“买入”评级。 风险提示: 1.存量项目客流表现不及预期;2.新项目推进进度不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2020-01-23 28.05 -- -- 28.88 2.96% -- 28.88 2.96% -- 详细
事件:近日,公司发布2019年度业绩预告,预计2019年全年净利润为12.9亿元-14.2亿元,同比增长0.0%-10%。 投资要点: 现场演艺业务持续高增长。若同比均不考虑数字娱乐平台及六花重组的财务数据,则2019年1-12月归属于上市公司股东的净利润约为9.7亿元—11.5亿元,同比增长约10%-30%。2018年扣除六间房的净利润影响,现场演艺净利润为8.67亿元,增速仅为11.15%,而2019年增速明显提升,其中三季度净利润增速高达24%,全年我们预期现场演艺业务收入将超过20亿元,增速约为20%,净利润有望达到11亿元,增速超25%。 杭州、三亚增长承压,丽江高反弹,张家界、桂林飞跃发展。前三季度杭州宋城较去年同期基本持平,三亚宋城受海昌梦幻海洋不夜城开园导致游客分流以及5月、6月持续阴雨天气的影响,出现个位数下降;丽江宋城表现可喜,同比增长接近30%,全年增速有望超25%;桂林项目经过一年半的培育期,实现飞跃发展,日均演出3场左右,我们上调全年收入预期至1.8亿元;张家界宋城2019年6月开业以来,日均演出达3.7场,散客占比过半,利好客单价的提升,进一步丰厚公司的业绩。 创新存量市场业务,新增储备持续释放。公司持续推出多元化的演艺内容,2020年春季,杭州宋城将全新亮相,除了《宋城千古情》、《大地震》、《映山红》等30余台驻场演出以外,还引进了开心麻花、天津人艺、祺天文化等国内外知名演出团体出品的IP剧、歌剧、舞剧、话剧等10余台不同类型的特邀戏剧。明年上半年西安中华千古情和上海世博大舞台计划建成开业,助力业绩增长再上一个台阶,未来仍有珠海、西塘演艺谷储备项目,公司可选择的旅游、都市型目的地越来越宽广,未来可期。 维持“推荐”评级。我们预计2019年至2021年的EPS分别为0.94元、0.97元和1.17元,对应当前股价PE分别为31倍、30倍和25倍。 风险提示:异地项目推进不达预期、客流量增长不达预期
宋城演艺 传播与文化 2020-01-22 28.09 -- -- 28.88 2.81% -- 28.88 2.81% -- 详细
19年演艺盈利增长稳健,存量项目运行平稳。2020年1月18日,公司发布2019年度业绩预告,预计19年归母净利润区间为12.9至14.2亿元,同比增长0%-10%。预计19年非经常性损益为1.1亿元,测算19年扣非净利润区间为11.8至13.1亿元,同比增幅区间为-8%至2%。 根据公司公告,若同比均不考虑数字娱乐平台及六花重组的财务数据,则2019年归母净利润约为9.7至11.5亿元,同比增长约10%-30%,演艺业务盈利增长稳健。单4季度来看,我们测算19Q4公司扣非净利润区间为0.8至2.1亿元,同比增速区间为-51%至25%。考虑到19上半年和19年Q3线下演艺业务盈利增速为13%和24%,19年Q4业绩增速表现预期较为稳健。 存量项目表现略有分化,期待西安和上海项目2020年上半年开业。存量项目来看,我们预期19年丽江和桂林项目增长较快,杭州和三亚项目表现相对平淡,张家界项目仍在培育爬坡。目前在建和储备项目中,西安和上海项目预期2020年上半年开业,值得期待。2021至22年期间,在建的佛山、西塘和珠海项目也有望稳步推进、陆续落成。公司在建和储备项目规模较存量项目更大、业态更为多元,持续成长可期。 现有项目盈利稳健增长,在建项目稳步推进,演艺龙头持续扩张,维持“买入”评级。预计19-21年公司EPS分别为0.96、1.01、1.19元/股,我们预测景区业务19-21年贡献净利润分别为11、14和17亿元,同比分别增长26%、27%和23%,考虑公司独特的异地复制能力,盈利能力较强、未来三年处于新一轮扩张期,给予20年景区净利润33倍PE,维持合理价值31.9元/股。公司作为旅游演艺龙头储备项目丰富、成长空间较大,维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济、天气和事件等因素影响出行需求和景区客流量,存量项目增长放缓,异地项目进度和盈利不及预期,资产减值风险。
宋城演艺 传播与文化 2020-01-21 30.40 36.50 31.29% 28.88 -5.00% -- 28.88 -5.00% -- 详细
主业保持稳健增长,丽江项目强势反弹。若剔除六花影响,公司19年实现归母净利9.73-11.50亿元/同增10%-30%,Q4单季度归母净利-0.34~1.43亿元/同比-209%~+361%,中值0.54亿/+76%。分项目看,杭州本部19年受景区装修影响,预计业绩保持低个位数增长或小幅负增长,随着今年三四号剧院投入使用,景区游客接待能力将极大提升,有望实现业绩提速;三亚项目受海南整体客流下滑影响,预计业绩略有下降;丽江项目受当地旅游市场回暖提振,预计全年业绩维持强劲增势。桂林项目表现超预期,新开业张家界项目市场反馈良好,此外因地震停业的九寨项目预计于今年6月份重新营业。 新项目快速扩张&演艺模式升级,成长确定性强。20-21年将迎来第二轮储备项目密集落地期,西安/上海/佛山/新郑项目预计于今年开业,西塘、珠海等项目预计于2021年开业,新项目的陆续落地为业绩增量主要来源。其中珠海演艺谷项目投资额近30亿,项目内容包括数十个剧院集群、国际演艺节等十大板块内容,将进一步推动演艺4.0模式的发展。此外,公司积极探索多剧院演艺集群和城市演艺发展路径,提升游客接待能力和客单价,开启存量新成长。目前公司仅在11个省/直辖市有布局,未来新项目扩张仍有空间,北京、成都、重庆等地有望成为下一布局区。 投资建议:考虑公司新项目开业时间略有调整,微调盈利预测。预计公司19-21年营收27.87亿/32.25亿/38.60亿元,同增-13.2%/15.7%/19.7%,归母净利润13.6亿/14.8亿/17.9亿元,同增5.3%/9.5%/20.9%,对应PE为33倍/30倍/25倍。维持买入评级。 风险提示:自然灾害风险、项目进展不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2020-01-21 30.40 36.50 31.29% 28.88 -5.00% -- 28.88 -5.00% -- 详细
事件①:公司发布业绩2019年度预告:1)预计2019年公司归母净利润12.9~14.2亿元,同比增长0%~10%;若同比均不考虑数字娱乐平台及六花重组的财务数据,则2019全年公司的景区主业净利润约为9.7亿元-11.5亿元,同比增长约10%-30%。2)以2019年景区主业预增中位数(YoY+20%)计算,对应宋城2019年Q4景区主业净利润为0.55亿元/YoY+80~90%(按照六间房18全年业绩4.11亿元、18H1业绩1.89亿元,并假设18Q3和18Q4六间房业绩相等匀为1.11亿元计算,得到公司18Q4主业的净利润约0.29亿元)。 点评①:受益桂林及丽江千古情推动,我们拆分估测宋城2019年景区主业业绩大概率落在中位数区间(同比增长20%),符合此前预期。我们团队对各项目2019年拆分估测:①杭州本部:估测本部整体及杭州千古情的全年业绩均为小个位数微降,或系园区扩容建设影响使得毛利率微降所致;②三亚千古情:受三亚整体旅游人数回落影响,估测项目全年业绩同比下降6%~9%;③丽江千古情:受益云南旅游在2018年整改后客流恢复,估测全年业绩同比增长40%~45%;④桂林千古情:受益项目第二年业绩爬坡,估测全年实现权益利润3000~4000万元;⑤张家界千古情:受2019年Q4淡季有所亏损影响,估测全年权益利润0~400万元左右。 事件②:公司发布公告:①拟以2019年12月31日为基准日,将杭州宋城景区的资产等(资产合计4.39亿元)划转至全资子公司杭州宋城演艺谷公司;将杭州烂苹果乐园的资产等(资产合计2.84亿元)转至全资子公司杭州乐园有限公司。②杭州宋城景区自2020年2月1日起将由宋城演艺谷公司负责经营;杭州烂苹果乐园自2020年3月1日起将由杭州乐园负责经营。 点评②:本次资产划转在公司合并报表范围内进行,不涉及合并报表范围变化,对公司经营情况不会产生重大影响,且划转后将进一步优化公司的组织结构和管理体系,优化资源配置,有利于公司治理,提高公司管理效率。未来,宋城演艺将成为集团总部,履行战略发展、品牌管理、资本运作、投资并购、子公司管控等功能。 西安、上海千古情维持2020年Q2开业不变,杭州及三亚新剧院建设稳步推进。根据我们的草根调研,宋城各项目建设进展如下:①杭州千古情:3号及4号剧院预计均在2020年4月份开业,有望为杭州宋城的多元化演艺内容、多场演出联票出售以及中长期的多日游门票奠定基础;②三亚千古情:2号剧院目前已达到运营条件,后续开业时间需视园区客流人数以及多元化的演艺需求而定;③新郑千古情:为轻资产项目,预计在2020年3-4月开业;④西安千古情:预计在2020年4-5月开业,预计2020全年可实现权益利润5000~8000万元(详细参见我们于2019年11月12日发布的《宋城演艺:宋城演艺深度三:模式升级进阶之路,演艺版图多点开花--深剖法国狂人国、奥兰多主题乐园集群与演艺谷模式对比》);⑤上海千古情:预计2020年6月开业,项目运用成功有望为后续更多城市演艺项目开创先河,提升公司估值空间。 宋城演艺-核心逻辑:短期继续看好公司在2020年Q2西安“爆款”项目及上海“城市演艺”项目开业下的成长及估值催化机会,中长期看二轮扩张项目落地推动业绩持续成长,继续推荐!①2019年景区主业受益丽江及桂林项目推动,预计业绩继续保持20%左右快速增长;②二轮扩张项目持续落地,预计新郑、西安、上海项目均在2020年Q2开业,且西安项目投资少体量和游客基数大有望成为爆款项目,形成较强催化剂,推动明年景区主业业绩加速上行,预计2020年景区主业业绩增速有望达到30%;③西塘、珠海演艺谷有望持续布局,核心定位年轻及亲子客群打开新发展空间。④六间房出表且花房投资收益持续持续好于预期。⑤2018年现金流净额16.5亿元+大项目年产能2-3个+潜在演艺项目空间大,中长期持续成长空间可期。 投资建议:买入-A投资评级。①景区主业:预计公司景区主业在18-19年开业的桂林、张家界千古情业绩爬坡、2020年的西安、新郑、上海千古情开园下业绩有望加速释放,预计景区主业2019-21年收入分别为24.1亿元/32.1亿元/39.3亿元,净利润分别为10.5亿元/13.8亿元/17.1亿元,对应增速20%/32%/23%。②公司整体:预计公司整体2019-21年收入为27.0亿元/31.9亿元/39.1亿元,净利润分别为13.8亿元/14.7亿元/17.7亿元。③目标价:考虑到公司千古情二轮扩张下业绩贡献稳健可期,并持续布局城市演艺、演艺谷新模式,结合旅游演艺龙头的优势,给予一定估值溢价,12个月的目标价36.50元/股,对应2020年景区主业PE38倍。 风险提示:轻资产扩张不及预期、二次扩张项目不及预期、六间房重组进度不及预期风险、股权出售价格不及预期等。
宋城演艺 传播与文化 2020-01-21 30.40 36.40 30.94% 28.88 -5.00% -- 28.88 -5.00% -- 详细
1、千古情主业稳健增长,丽江桂林表现较好。2019年公司归母净利润增长0%-10%,主要因六间房出表影响,旅游主业归母净利润9.7-11.5亿元/同比增长10%-30%,四季度或较前三季度(+18%)提速。其中,预计杭州本部收入微降业绩持平;三亚项目受海南旅游市场大环境影响,预计略微下滑;丽江项目预计收入增长30%+,业绩增长60%左右;1-11月桂林旅游市场游客增长超28%,桂林项目表现超预期,贡献2019年业绩增量;张家界项目2019年6月底开业后表现靓丽,年内实现盈利。 2、重组后花房表现平稳,资产处置损益扰动Q4盈利。2019年4月六间房重组出表,全年为公司贡献归母净利润2.9亿元(含一次性投资收益),预计Q4重组后花房贡献投资收益约2700万元,较Q3(2260万元)有所提升。此外,Q4产生非经常支出约6430万元,较2018年同期提升,主要因杭州本部修建演艺谷,拆建部分项目,产生非流动资产处置损益。 3、划转资产入子公司,优化公司组织架构。公司公告将将杭州宋城景区的资产及相关权益转入全资子公司宋城演艺谷公司,将杭州烂苹果乐园资产及相关权益转入全资子公司杭州乐园有限公司,进一步优化公司的组织结构和管理体系,优化资源配置,有利于公司治理,提高公司管理效率。未来,宋城演艺将成为集团总部,履行战略发展、品牌管理、资本运作、投资并购、子公司管控等功能。 4、投资建议:公司2019年业绩符合预期,丽江、桂林、张家界项目增长靓丽。明年西安、上海、新郑项目开业将贡献增量,远期投建珠海演艺谷项目,有望打造长期利润增长点。我们预计2020-2021年归母净利润为15.0/18.6亿元,其中千古情主业贡献14.1/17.6亿元,增长33%/25%,对应PE为30x/25x,给予2020年35x目标估值,维持“强烈推荐-A”投资评级。 5、风险因素:1、项目推进不达预期;2、当地市场环境或恶劣天气风险。
宋城演艺 传播与文化 2020-01-21 30.40 -- -- 28.88 -5.00% -- 28.88 -5.00% -- 详细
事件:公司发布业绩预告,预计2019年实现归母净利润12.87~14.16亿元、同增0~10%。 点评: 现场演艺整体符合预期,主要受丽江、桂林驱动。剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响,预计公司现场演艺主业2019年实现净利润9.73~11.50亿元、同增约10~30%,中位数约10.62亿元(+20%),符合我们此前预期,预计增长主要受丽江、桂林较快增长驱动。其中前三季度实现净利10.07亿元,推测Q4实现净利-0.34~1.43亿元,中位数在0.55亿元左右(+72%)。 新项目开业在即,短期催化股价,长期增厚业绩。公司20~22年将有多个项目集中落地,其中西安、上海项目有望于今年上半年开业,参考过去三亚、丽江项目开业表现,有望当年实现盈亏平衡甚至盈利,增厚全年业绩。同时上海项目城市演艺业态若一举成功有望打开公司长期成长空间,带来估值端的提升。 子公司层面划转调整,提高运营效率。公司公告拟以2019年12月31日为基准日,将杭州宋城景区的资产及其相关联的债权、债务和人员划转至全资子公司“宋城演艺谷公司”,并自2020年2月1日起实际负责运营;将烂苹果乐园划转至全资子公司“杭州乐园”,并自2020年3月1日起实际负责运营。本次划转不涉及并表范围变化,并有望优化公司经营管理架构和资源配置,提高运营效率。 投资建议:现场演艺主业业绩同增10~30%,符合市场预期,预计主要受丽江、桂林项目快速增长驱动。20-22年将有多个新项目集中落地,由旅游演艺简单业态向城市演艺、演艺谷高阶模式升级,引领行业发展,进一步打开成长空间。维持2019/20/21年归母净利润13.94/15.25/17.81亿元的盈利预测;其中现场演艺主业对应归母净利润为10.90/13.91/16.31亿元,同增24.8%/27.6%/17.3%,当前市值456亿元,剔除六间房影响(以34亿计算)后现场演艺主业对应市值约422亿元,对应20/21年动态估值约为30/24x,短期新项目落地有望催化股价上涨,维持“增持”评级。 风险提示:新项目拓展进度及效果不及预期;天气、自然灾害、突发事件等对旅游市场造成的影响。
宋城演艺 传播与文化 2019-12-27 30.26 35.58 27.99% 33.47 10.61%
33.47 10.61% -- 详细
上海项目明年开业,空间可期 本报告重点分析公司2020H1有望落地的上海项目。上海游客基数庞大,但演艺/夜游类产品相对匮乏。宋城上海项目包含两个室内剧院、一个多功能互动空间和一条商业街,有大型歌舞/国际歌舞秀/浸没式演出三台差异化定位的演出,区位优势显著,周边竞品少、可联动协同的景点较多,前景可期。公司新项目一般2-3年可培育成熟,成熟期净利率超50%,ROE超20%,商业模式优秀。我们认为新项目迎来密集开业期,纵向、横向比较均有估值提升弹性。中短期风险相对可控,预计19-21年演艺主业净利润10.86/14.74/20.29亿元,目标价35.58-40.58元,维持买入评级。 上海旅游市场游客基数庞大,旅游供给待进一步丰富 18年上海游客人次达3.5亿,10-18年GAGR5.18%。上海游客可分为周边游/华东地接/外宾和商旅。周边游和商旅以散客为主,华东地接和外宾游玩以团队居多。上海旅游产品种类丰富,大致分为亲子深度游、迪士尼中心游、城市观光游和周边郊区休闲度假古迹游。但含夜游路线的旅游产品基本集中于黄浦江游船、登高类以及迪士尼,产品结构相对单一。演艺产品主要集中在戏剧/音乐剧/话剧等,价位偏高、受众狭窄、客流承载有限。 宋城上海项目:定位城市演艺,填补市场空缺 公司与上海世博东迪合资成立项目公司投资上海项目(公司持股88%),我们预计2020H1有望开业。项目包括大型歌舞《上海千古情》、歌舞秀《上海一秀》、沉浸式演出《我回上海滩》三台演艺形态差异化、覆盖不同群体观众的作品。区位优势显著,周边竞品少、可联动协同的景点较多。过往项目积累的强大品牌形象、成熟的市场运营体系有助产品推向市场,完善的演艺资源储备奠定基础,与杭州/西塘项目的分流压力无须过分担忧。 上海项目前景可期,有望打造新成长点 我们以供需两种角度测算上海项目潜在规模:1)供给角度,基于场次、上座率、票价等测算潜在体量;仅上海千古情,日均场次保守估计在2-3场,上座率估算为70-75%,开业1-2年,合理年收入规模预计可达2-3亿。成熟期预计折扣率达到70%,合理年收入规模预计可达3-5亿(若日均场次4-5场,规模可在6-8亿)。2)需求角度,基于游客规模、渗透率推演可能空间。我们估计成熟项目丽江/杭州项目游客渗透率分别为3.41/2.57%,假设上海项目达到同等渗透率,总游客规模预计可达400-550万人次,假设平均单价130-160元,估算成熟期其合理年收入规模可达5-8亿。 投资建议:商业模式优秀,新项目密集开业,PE有提升弹性,维持买入 原预计EPS0.84/1.02/1.3元,因19年丽江、张家界项目表现超预期,杭州、三亚项目低于预期,微调至0.89/1.01/1.32元。可比公司20年平均PE30倍,公司即将迎来新项目密集开业期,业绩有望加速释放,给予20年35-40倍PE,目标价35.58-40.58元。 风险提示:六间房利润大幅下滑;新项目延迟开业;项目资金压力较大。
宋城演艺 传播与文化 2019-11-27 27.17 31.17 12.12% 30.46 12.11%
33.47 23.19% -- 详细
宋城演艺主营旅游演艺的投资与运营。公司目前旗下共有18个旅游演艺项目,其中11个已投入运营,2018年贡献收入19.77亿元,上市后至今CAGR为+20.5%;净利润8.69亿元,上市后至今CAGR为+22.5%。预计新项目开业后,2022年可以贡献营收/归母净利22.0/6.3亿元。 市场化演艺产品+营销能力构筑核心竞争力,竞争优势明显。相较于竞争对手,公司竞争优势有:1.民企体制,机制灵活,产品紧随市场。2.运营能力强,营销渠道丰富,能深入当地底层渠道。3.室内剧场演艺,不受天气等因素影响,稳定性强,演出场次多、返利空间大,更受旅行社等渠道商的青睐。公司拥有从开业前的选址到开业后营销运营的全产业链闭环,确保公司项目迅速落地,不受外部因素影响。此外与竞争对手相比,公司产品依托内容运营而非某个演员或导演,超额收益可持续。 旅游演艺仍有扩张空间,新演艺形式打开公司成长上限。根据地理位置及市场容量,我们预计公司旅游演艺还有5-6个新项目的市场空间,对应18亿元营收和9亿元净利。珠海、西塘项目和上海项目是公司新演艺形式的尝试。珠海项目将打造成类似法国“狂人国”似的休闲度假区,包含24个剧院集群,超过55000个座位。上海项目是公司的首个城市演艺项目,是公司在更高艺术水平的城市演艺的首次尝试。不同于旅游演艺,珠海、西塘和上海项目是公司新演艺形式的大胆尝试,若成功则将打开公司的成长空间。 新建剧院提高客容量,预计杭州/三亚新剧院建成后可分别增加4000/2000万的净利。杭州/三亚目前分别有2/1个剧院,容纳量分别为7900/4700个座位。剧院容量已经不能满足日益增长的客流的需求,目前公司已经在建杭州3、4号剧院与三亚2号剧院,其中杭州3、4号剧院预计今年底建成,建成后将增加6000个座位,每年可以稳定地增加50万人次的客流,对应约9000万元的营收与4000万元的净利。三亚2号剧院主体工程已建设完成,拥有2800个座位,将根据客流情况适时选择开放时间。 账上现金充裕+经营现金流充足,可支撑公司长期项目扩张。公司17/18/19Q1-Q3经营活动现金流净流入分别为17.6/16.5/14.9亿元,预计未来三年新项目投资需求的现金分别为8.8/11.6/13.7亿元,目前公司账上现金11.4亿元和约8亿元理财产品,自有资金足以覆盖新项目投资。此外公司目前并无负债,公司亦可以通过增加借款的方式支持项目扩张。 盈利预测、估值与投资建议:维持“增持”评级。分部估值法:线上演艺按估值0亿计算;我们预测19/20/21年公司扣除六间房后的归母净利分别为10.7/12.9/15.7亿元,2019-2021年CAGR为21%,EPS分别为0.74/0.89/1.08元,考虑到项目落地高峰期在2020年以后,我们认为2020年公司合理市值为453亿元,对应PE为35倍,目标价31.17元。 风险提示:自然灾害、经济环境波动和项目老化的风险。
宋城演艺 传播与文化 2019-11-14 29.00 36.50 31.29% 29.47 1.62%
33.47 15.41%
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宋城目前已步入二轮异地扩张项目的持续落地期,并在 19Q3景区主业在桂林和张家界新项目推动下实现业绩超预期验证此前逻辑。 2020年我们认为公司则有望受益盈利能力更强的西安千古情、以及上海千古情推动,实现业绩再次加速上行;中长期在演艺谷和城市演艺的多业态布局下,版图扩张潜力再次打开并有望实现持续成长。对此,本文先重点阐述 2020年西安项目有望成为“爆款项目”实现业绩快速释放,以及对比百老汇的成功模式,结合宋城自身独特演艺内容优势叠加上海区位优势对公司的城市演艺可行性进行分析;同时深度剖析法国狂人国和美国奥兰多公园集群的运营模式和借鉴之处,对比客观分析珠海和西塘演艺谷的发展空间进而论证公司中长期的业绩潜力。 西安千古情:文旅重镇客流充足, “轻”资产规模大产品力突出,爆款项目盈利能力有望居众自营项目之首。1)客流&选址优势:西安为十三朝古都,在海内外的团散客旅游中均有重要位置, 18年全市接待旅游人次达 2.47亿人次/+36.7%,客流基数庞大。公司千古情选址西安浐灞生态区,为市区前往兵马俑 1.5小时车程的必经之路。2)演艺集群强化内容: 《长恨歌》为西安成立较早的演艺剧场,但由于夜场和实景的限制接待客流有限。虽然西安市在 2017-18年先后开园了大型室内历史演艺项目——《骆铃传奇》(3000个座位)和《秦俑情》(1838个座位),产品选择空间提升,但劣势在于均为单一剧场。本次西安千古情为强化产品竞争力,在开业初期计划打造 3~4台演艺节目共同演出,或形成《西安千古情》、《爱在》系列等丰富内容加持,在规模效应低价打市场时保障竞争力。3)“轻”资产模式盈利强:受益浐灞新区对千古情项目带动整体经济效益的支持,本次西安千古情的模式为当地世园集团负责约 10亿元的场地和剧院建设,后续再以每年 300万元租赁费用转租给宋城。该模式下,宋城景区承担约 2~3亿元的设备等投资,并占项目 80%股权,投资少无折旧,预计 2020年 Q2如期开业后则有望实现权益利润快速增厚及成熟期的高 ROE,盈利能力有望在自营项目中居首。 上海项目的成功或将打开城市演艺发展空间,进一步提振估值。1)上海游客全国位居榜眼+夜经济需求快增:上海市 2018年旅游接待人次达 3.2亿人次,仅次重庆位居全国榜眼。以上海地铁数据为例,2013-19年休息日的夜间客流人群增幅高达 44%,远超日间进站人次的 3.7%增幅,侧面显示城市夜经济的近年发展势头强劲。 2)上海千古情奠基+一秀&沉浸式演出助力: 上海千古情的内容为《上海千古情》+《上海一秀》+《我回上海滩》沉浸式演出,产品定位上以千古情为主,一秀和我回为辅。考虑到上海本地游客的较大基数以及跟团游客夜间项目相对单一(仅黄浦江夜游船、豫园等) ,我们认为《上海千古情》在旅行社线路编排上仍有较大切入空间,预计 2020年 Q2有望开业且不排除首年 Q3客流超预期可能;3)百老汇剧本为王,一秀模式可变性相对单一:纽约百老汇为一个的音乐剧体系,根植欧美文化,以多样化的经典剧本为内容核心,并形成外外百老汇-外百老汇-百老汇核心剧院的层层市场筛选机制,诞生了《歌剧魅影》、《狮子王》、《Chicago 芝加哥》、《Cats 猫》经典城市演艺作品。对比宋城《上海一秀》,定位歌舞剧而非百老汇的戏剧和舞台剧,以歌舞效果为重而非经典剧本,因此在多元化和可变性上相对较弱,复制的潜力在于不同城市的布局而非单一城市的演艺节目持续增多。未来上海项目如果成功后,我们认为千古情为主+一秀为辅的演艺内容或有望在重庆、北京等实现复制,短期有望为公司估值带来提振。 他山之石:法国狂人国和美国奥兰多城市群公园模式深受观众喜爱背后的成功秘诀? ①狂人国:成功核心来自对演出内容的极致追求:狂人国在 1978年开园后,持续 40多年对演艺节目、园区建设、酒店餐饮等优化打造,目前形成占地4500亩,拥有 17个原创表演项目、15个中世纪城堡及村落,5家园内酒店、11家主题餐厅的超大型主题乐园。对每场剧的编排平均花费 4~5年时间,不过任何事先的市场调研看重创作艺术灵感,并用定位非盈利组织,只极致追求细节,将每年利润再次投资到新的演艺节目打造,并结合对法国及欧洲大陆的文化和历史把握,与表演内容的完美结合,最终带来的是观众非常高的满意度,实现内容为王、口碑盛传、酒香不怕巷子深的经典演艺产品。②门票价格较低+全年仅实际营业 5~7个月,拖累项目盈利能力:得益于演出节目的持续增多以及配套消费设备如餐饮和酒店的增多,法国狂人国在 2006~18年间,净固定资产从 2.77亿元增长至 8.17亿元,营业收入由 2.48亿元增长至 7.91亿元,CAGR 达 10.2%,净利润由 1084万元上升至 5753万元, CAGR 为 14.9%。虽然整体毛利率基本维持在 95%以上,但受冬季气候寒冷闭园,全年仅演出 5~7个月,以及定位非经营性质门票价格低(成人当日票仅 36欧元,而巴黎迪士尼需要 74欧元),狂人国的净利率和 ROE 在近年中仅 7~9%和 10~12%水平,盈利能力上看并不突出,但演出口碑盛传、内容为王,过去多年以为均为法国最受欢迎的主题乐园。2018年全年实现客流 230万人次(90%为法国本地人)。③奥兰多:迪士尼+环球影城差异化定位形成正循环效应,自带流量乐园集群标杆:奥兰多的主题乐园产业发展起始 1960年代,得益于乐园集群、气候温暖、政策支持、交通便捷,先后吸引了迪士尼、环球影城两大重要项目布局。5大原因推动其成功:1)迪士尼环球影城相辅相成且差异化定位,实现亲子+年轻人全年龄段覆盖;2)超级文化 IP 全球渗透,成为国内外巨大流量入口;3)奥兰多气候温暖可全年&全天候营业,符合西方度假偏好且规模效应强;4)各大乐园之间交通网络密集且停车便捷,方便出行提升联动效应;5)集群效应进一步推动多日游,提升酒店餐饮等二次消费。 模式升级之路:西塘和珠海演艺谷有望开拓中长期市场潜力。我们在《旅游演艺深度一》中提出,从现有千古情的 3大标准(一个省 1~2台、仅定位全国一线旅游城市或景点、投资额为 7~12亿元不缩小)来看,未来仍有第三轮扩张的潜力,保守估测复制潜力仍有望再建 3~4台,但从 5~10年的维度去考虑企业的持续性成长,现在开始积极打造第二条更加正对年轻人市场的旅游演艺 4.0模式——演艺谷将是核心出路, 至公司 2019年 9月 30日所公告的投资额约 30亿元宋城珠海演艺谷项目,继西塘演艺谷后再一次加大对新业态的孵化和布局,验证了我们在提出演艺谷再破局之路的核心观点。复盘海外,我们认为珠海演艺谷在模式上可对标法国狂人国、选址上可对标美国奥兰多,并从 5个层面判断,盈利能力无需过度担忧,并有望打开宋城中长期新市场:①演艺内容优势:宋城凭借 20多年演艺经验+三大模式助力(自主开发+购买经营权+驻场演出)下,28台剧的演出内容和观众满意度可以得到保障;②财务成本优势:以传统文旅项目投资 30亿元人造景区为例,其银行借款往往需要达到 20亿元,8%的行业平均利息下,对应每年高达 1.6亿元财务费用,而宋城的珠海演艺谷非一次性投资(19Q3季报高管交流中明确强调),且良好的现金流同样可使财务费用相比同行可压缩至更低水平,对应部分则将节省下来成为当年利润,缩短了项目爬坡期及单项目业绩体量;③全年营业:珠海&西塘均为南方温暖气候可全年营业,相比每年仅能开业 5~7个月(冬季气候寒冷需闭园)的法国狂人国具备气候优势,无需面临淡季“会计亏损”的局面;④客群优势:中长期定位全国旅游目的地,潜在客群辐射14亿人口的全国庞大人口红利,相比仅针对法国游客为主的狂人国客群优势更大;⑤客单优势:散客占比更高+二消比重大推动客单价相比千古情更高,预计两大项目成熟期下,保守预计西塘和珠海演艺谷的业绩可分别至 2~4亿元。 投资建议:买入-A 投资评级。①景区主业:公司在 18-19年开业的桂林、张家界千古情业绩爬坡、2020年的西安、新郑、上海千古情开园下业绩有望加速释放,预计景区主业 2019-21年收入分别 24.0亿元/31.8亿元/40.9亿元,净利润为 10.7亿元/14.0亿元/16.8亿元,增速 22.3%/30.1%/20.0%。②公司整体:预计公司整体 2019-21年收入为 27.0亿元/31.8亿元/40.9亿元,净利润分别为 14.1亿元/14.9亿元/17.8亿元。③目标价:考虑到千古情二轮扩张下业绩贡献稳健可期,并持续布局城市演艺、演艺谷新模式,结合旅游演艺龙头的优势拥有一定估值溢价,以及综合 DCF 的测算结果, 给予 12个月目标价 36.50元/股,对应 2020年景区主业 PE 38倍。 风险提示:中长期业绩因项目及投资规划变动带来的业绩不确定风险,第二轮扩张项目开业时间不及预期风险、天气、地震等不可控因素影响客流风险、花椒六间房所处的直播行业政策趋严风险等。
宋城演艺 传播与文化 2019-11-06 29.90 -- -- 29.77 -0.43%
33.47 11.94%
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业绩符合预期,主业保持稳定增长:19Q3营收22.06亿/-10.71%,净利12.70亿/+10.69%,扣非后净利10.96亿/-1.47%,EPS0.87元/股,符合业绩预告范围。其中Q3营收7.89亿/-17.81%,净利4.85亿/+0.56%,扣非净利4.78亿/+0.37%,增速下滑主要因4月底六间房与密境和风重组影响。 剔除六间房影响:前三季度营收18.23亿/+17.56%,净利10.07亿/+17.98%,扣非净利9.85亿/+19.87%。Q3单季度营收7.89亿/+19.67%,净利4.62亿/+24.05%,扣非净利4.55亿/+24.13%,较上半年业绩增速提升(H1营收+16%,净利+13%,扣非净利+16%),主要因新项目桂林多1个月并表业绩+6月新增张家界项目表现靓丽。 Q3毛利率为79.87%/+6.1pct(Q1/Q2为+1.8/+1.78pct),主因六间房不再并表。财务费率为-0.48%/+0.12pct;销售费率为5.56%/-2.39pct,因六间房与密境和风重组不再纳入报表;管理费率为7.41%/-0.17pct。 各分部表现良好,新项目发展超预期:各景区业绩在较高基数基础上保持稳定增长,存量项目中,杭州本部业绩基本持平;三亚宋城受当地旅游整体大环境影响,估算收入有着个位数的下滑,丽江受益于当地旅游整治,收入同比增长近30%;去年新开项目桂林漓江千古情度过开业爬坡期,日均演出达3场左右,前三季度贡献业绩约4000万;张家界项目目前日均演出场次达到3.7场。轻资产方面,前三季度轻资产结算确认1.5亿左右收入,仍剩余待确认轻资产收入2~3亿贡献未来业绩。 多地项目滚动落地,原有项目不断扩容:轻资产项目:新郑项目预计2020年开业。重资产项目:目前进入新一轮扩张期,上海与西安项目将于2020年6月前陆续开业,西塘、佛山项目预计2021年开业,珠海项目也在规划建设中,未来业绩增长将迎来新爆发点。另外杭州第三、四剧院,三亚第二剧院正在投入建设,预计原有项目也将保持着高增长势头。 盈利预测: 存量实体项目将保持稳步增长,轻资产项目预收款逐步释放。我们维持19-21 年EPS 预测分别为0.97、1.05、1.31 元。当前股价对应 PE 分别为 27X、25X、20X,维持“买入”评级。 风险提示:旅游市场整治导致客流有所下滑、新项目推进不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-30 29.13 36.00 29.50% 30.28 3.95%
33.47 14.90%
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线下景区业绩环比提速,主要来源于新景区带来的绝对增量及丽江景区的边际改善持续。三季度公司主营线下景区业务实现营收7.89亿元/+19.67%,营收增长提速,预计增长主要来源于:1)丽江的业绩高增持续带来2000万+的业绩增量; 2)桂林阳朔的多1月并表+经营改善带来的业绩增量; 3)张家界项目表现亮眼提供的增量超预期; 毛利率及费用率均有大幅优化,主要动力来源于六间房重组线上业务剥离带来的结构性变化。单三季度公司实现毛利率79.87%/+6.1pct,Q1/Q2毛利率提升1.8pct/1.78pct,毛利率优化显著,且环比提升幅度加大;三季度公司销售费用率/管理费用率(还原研发费用)/财务费用率为3.07%/6.11%/-0.28%,同比变动-3.97pct/-0.68pct/+0.41pct,销售费用率下降显著。我们预计毛利端及费用端优化主要驱动力来源于六间房剥离带来的结构性变化,同时丽江景区盈利能力进一步提升、桂林及张家界景区运营状况良好亦是潜在驱动力。 重组后花房集团业务保持稳中向好,经营情况亦好于市场预期。根据季报数据,花房为公司扣非归母净利润贡献约2260万元,叠加考虑三季度17%所得税率以及39.53%的股权占比,倒推出花房净利润约为6700万元,整体盈利情况好于市场预期。 后续,我们认为公司将以价值重构为发展主题,聚焦主业开启新一轮拓张周期。短期看,19年主要增量来源于丽江高增/桂林爬坡/新景区张家界靓丽增量及轻资产确认;放眼中期,后续上海、西安、岭南、西塘及澳洲项目陆续落地打开新一轮增长;长期看,我们认为公司是消费行业赛道量价空间均优秀、具有独特商业模式和显著超越行业水平的核心竞争力、且具备持续增长力稀缺标的,配置价值高。 财务预测与投资建议 由于公司主业营收增长超预期, 调整公司19-21年EPS 预测为0.95/1.00/1.22元(调整前为0.92/0.99/1.23元),由于公司属于景区行业龙头且具有长期扩张能力,因此使用可比公司估值法并给予15%估值溢价,对应20年PE 36倍,目标价为36元,维持“买入评级”。 风险提示 大型自然灾害,大股东减持,新项目落地不及预期。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-28 28.61 -- -- 30.28 5.84%
33.47 16.99%
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事件:公司发布2019年三季度报告,2019前三季度公司实现营收22.06亿元/-10.71%,归母净利润12.70亿元/+10.69%,扣非后归母10.96亿元/-1.47%。基本每股收益0.87元/股。 三季度业绩增长显著提速,六间房重组后成本结构良性调整。剔除六间房重组影响,公司Q3单季度实现营收7.89亿元/+19.67%,归母净利4.62亿元/+24.05%,扣非净利4.55亿元/+24.13%,归母业绩增速环比H1(13.28%)显著提升约11pct.。存量方面,预计杭州和三亚项目延续来自经济环境及高基数下的压力,丽江项目受益云南旅游市场环境改善预计维持30%左右高增长;新项目方面,桂林、张家界项目预计表现好于预期,贡献三季度主要业绩增长,公司高成功率的复制商业模式持续得到验证。六间房Q3单季度贡献归母业绩2260.31万元。受六间房出表影响,Q3单季度公司销售/研发费用率分别同比-3.97pct./-1.25pct.,管理和财务费用同比微增。 新项目储备丰富,多元业态探索演艺新可能。未来三年内西安、上海、西塘、佛山等地项目将密集开业,将进一步完善公司标准化运营体系及项目异地扩张的商业模式。即将于2020年落地的上海项目将率先打开城市演艺市场,而公司投建的珠海演艺谷项目,也是全新升级的4.0版本旅游目的地。景区演艺复制,城市演艺开拓,4.0演艺谷投建,公司逐步从单一业态的塑造,向多元化旅游目的地的方向探索,多元业态发展将有效提升公司作为演艺行业龙头的核心竞争力,在政策鼓励演艺行业发展的背景下,公司有望充分享受文旅消费潜力被激发后的行业红利。 投资建议:公司演艺主业经营稳健,商业模式复制成功率高,城市演艺与演艺谷4.0不断探索演艺新方向,我们预计公司未来三年实现营业收入28.86、30.68、33.98亿元;归母净利润分别为13.86、15.13、16.79亿元,每股收益0.95、1.04、1.16元,对应PE 分别为30.25X、27.72X、24.98X。维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 1、异地项目落地效果不及预期;2、长期股权投资减值风险。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-28 28.44 -- -- 30.28 6.47%
33.47 17.69%
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事件: 近日公司发布2019年第三季度报告, 1-9月份合计实现营业收入22.06亿元,同比减少10.71%;归属于上市公司股东的净利润12.7亿元,同比增长10.69%。 投资要点: 剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响, 2019年1-9月,公司实现营业收入18.23元,同比增长17.56%;归属于上市公司股东的净利润110.07亿元,同比增长17.98%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9.85亿元,同比增长19.87%。 现场演艺主页依旧维持较高的增速,此外受益于暑期旺季的带动,公司三季度业绩表现超预期, Q3实现营业收入7.89亿元,同比增长19.67%;归属于上市公司股东的净利润4.62亿元,同比增长24.05%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.55亿元,同比增长24.13%。 毛利率和净利润率提升,期间费用率下滑。 互联网演艺的毛利率一直以来都比现场演艺的毛利率低15点左右,因此上半年六间房剥离后,公司整体的毛利率和净利率均有很大幅度的提升,前三季度毛利率高达73.34%,创近年来新高, 同时期间费用率较去年同期下滑2.81pct,其中销售费率用下滑2.88pct,研发费用率下滑了0.81pct, 从而进一步助推净利率达到58.91%, 较去年同期大幅提高12.81pct。 丽江宋城持续高增复苏,张家界宋城快速成长。 丽江宋城上半年已经表现出了较强的态势,营收增速超30%,三季度是旅游旺季, 丽江暑期市场依旧火热,国庆《丽江千古情》《丽江恋歌》等演艺秀上座率非常高,我们预计全年增速在25%以上, 收入贡献在3.3亿元-3.5亿元左右;张家界宋城今年开园以来领跑湖南演艺市场,最高单日演出8场, 快速成长,贡献加大。 维持“推荐”评级。我们预计2019年至2021年的EPS分别为0.92元、 0.94元和1.14元,对应当前股价PE分别为31倍、 31倍和25倍。 风险提示: 项目推进不达预期的风险、 客流量增长放缓的风险。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-28 28.44 -- -- 30.28 6.47%
33.47 17.69%
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公司公告2019年三季报:19Q1-Q3营收22.06亿元/-10.71%,归母净利12.70亿元/+10.69%,扣非归母净利10.96亿元/-1.47%。其中,Q3单季度实现营收7.89亿元/-17.81%,归母净利4.85亿元/+0.56%,扣非归母净利4.78亿元/+0.37%。 丽江、桂林、张家界项目表现亮眼,旅游演艺主业稳健增长。若同比均剔除六间房经营及重组影响,Q3单季度主业营收7.89亿元/+19.67%,归母净利4.62亿元/+24.05%,扣非归母净利4.55亿元/+24.13%。主业业绩基本处于先前业绩预告中值范围。分项目来看,预计Q3杭州项目延续低速增长,三亚项目小幅负增长,丽江项目收入、毛利率双提升带来利润增长60%+,桂林、张家界两个新项目贡献主要业绩增量,轻资产结算前端服务费及后端收入分成约带来业绩增量2000W。 花房重组后协同效应逐渐显现。Q3单季度城持有的39.53%花房股权贡献2,260W归母净利,即Q3花房整体盈利5,717W。若按照六间房业绩下滑30%计算,则Q3花椒亏损1,949W。从第三方平台监测数据来看,花椒前300名头部主播的月收入是秀场直播头部平台中增长趋势最好的,花房重组后的协同效应逐渐显现。 三季报其他值得关注的点:1)毛利率:19Q3公司毛利率高达79.87%,同比环比均大幅增长,一方面源自低毛利率的六间房业务剥离出表,另一方面也体现出宋城项目毛利率会随着收入增长而提升的特点;2)在手现金充足:三季度末公司账上现金+交易性金融资产(主要为低风险银行理财)共27.75亿元,环比增加3.68亿元,加上公司主业强大的造血能力,我们测算公司自身足以应对新项目的后续投入;3)新项目稳步推进:三季度末公司在建工程2.79亿元,环比增加0.71亿元,预计明年开业的上海、西安项目建设进度正稳步推进。 盈利预测与投资评级:19Q3公司演艺主业稳健增长,其中丽江、桂林、张家界项目表现亮眼。站在当前时点,公司成熟项目通过建新剧场、增加二次消费等方式保持稳健增长,在建项目陆续落地且贡献重要业绩增量,国内潜在项目选址多。公司发展逻辑清晰,未来三年业绩成长性与确定性高,建议重点关注。预计19-21年EPS分别为0.95/1.11/1.32元,其中剔除六间房后归母净利为10.6/14.5/17.4亿元,10月22日收盘价对应PE为30/26/22倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:景区拓展及培育进度不及预期、天气灾害影响景区客流、直播行业下行风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名