公司营收增长， 焦煤、 煤化工毛利率下降影响业绩。 2023 年公司实现营业收入 733.87 亿元（+6.3%） ， 归母净利润 62.25 亿元（-11.2%） ， 每股收益 2.51元， 同比下降 0.32 元。 焦煤价格下降、 煤化工毛利率下滑等影响公司业绩。 商品煤产量下降， 精煤产率提升。 2023 年公司商品煤产量 2197.34 万吨， 同比-4.06%； 销售商品煤 1783.20 万吨（不含内部自用） ， 同比-5.27%。 精煤产率 52.34%， 同比+2.14pct。 价格方面， 2023 年商品煤平均售价 1159.76/吨， 同比-0.01%。 毛利方面， 2023 年吨煤成本同比+0.78%， 吨煤毛利同比-0.82%。 2024 年公司计划商品煤产量 2139 万吨。 煤化工毛利下降。 2023 年公司生产焦炭 377.10 万吨， 同比+2.22%； 销售焦炭 374.91 万吨， 同比+0.03%； 焦炭平均销售价格 2330.42 元/吨（不含税） ，同比下降 570.40 元/吨。 2024 年公司计划焦炭产量 420 万吨。 2023 年公司生产甲醇 52.77 万吨， 同比+40.16%， 主要系焦炉煤气综合利用项目投产；销售甲醇 51.87 万吨， 同比+43.36%； 甲醇平均销售价格 2123.63 元/吨（不含税） ， 同比下降 206.70 元/吨。 最终公司煤化工业务实现毛利率 20.33%，同比-9.05pct。 分红率提升， 彰显投资价值。 2023 年公司合计派发现金红利约 26.5 亿元（含税） ， 占归属于上市公司股东净利润的 42.60%， 同比提升 5.44pct。 煤-电-化项目加快推进。 煤炭业务方面， 2023 年陶忽图矿井建设持续推进，临涣矿收储深部资源 5374 万吨， 袁二矿年产能由 150 万吨核增至 180 万吨。绿电方面， 84MW 集中式光伏发电项目并网发电。 化工产业方面， 全球单系列规模最大的年产 60 万吨无水乙醇项目、 驰放气制备高纯氢项目建成运行；年产 10 万吨碳酸二甲酯项目建设持续推进； 焦炉煤气分质深度利用项目、年产 3 万吨碳酸酯项目正式开工。 全年非煤矿山资源收储 3.07 亿吨。 投资建议： 下调 24-25 年盈利预测， 维持“买入” 评级。 考虑煤焦、 化工产品售价下跌， 下调盈利预测， 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 59/62/67 亿元（2024-2025 年前值为 64/65 亿元） ， 每股收益分别为 2.21/2.35/2.52 元。 考虑公司管理提升、 煤焦化一体以及新建乙醇项目、 积极发展新材料， 维持“买入” 评级。 风险提示： 能源化工品需求下降、 突发事件扰动、 安全生产事故影响、 公司在建产能不及预期

2023年煤价下行致营收下降、利润减少。2023年公司实现营收 3430.7亿元，同比-0.4%， 归母净利润 596.9亿元， 同比-14.3%， 扣非归母净利润 628.7亿元， 同比-10.6%。 其中 2023Q4公司实现营收 906.1亿元， 同比-3.7%， 归母净利润 114.3亿元， 同比+8.9%。 2023年营收、 利润下降主因煤价下行。 煤炭业务： 产/销量增长， 持续推进煤炭资源续接。 2023年公司商品煤产量3.245亿吨， 同比+3.5%； 煤炭销量 4.5亿吨， 同比+7.7%， 其中自产商品煤销量 3.254亿吨， 同比+2.9%。 2023年自产煤、 外购煤销售均价分别为 548元/吨、 679元/吨， 分别同比下降 49元/吨、 110元/吨。 自产煤单位生产成本 179.0元/吨， 同比+2.7元/吨， 主要系折旧及摊销、 其他成本（安全生产费、 露天矿外委剥离费等） 增加。 截至 2023年底， 内蒙古新街台格庙矿区新街一井、 二井已取得采矿许可证。 保德煤矿产能由 500万吨/年提高至 800万吨/年核增申请获得国家矿山安全监察局批复， 李家壕、 胜利一号露天矿等煤矿产能核增申请工作有序推进。 2024年计划商品煤产量 3.161亿吨。 电力业务：发/售电量增长，煤价下行改善成本。2023年公司总发电量 2122.6亿千瓦时， 同比+11.0%， 总售电量 1997.5亿千瓦时， 同比+11.1%。 平均售电价格 414元/兆瓦时， 同比-1.0%； 单位售电成本 363.0元/兆瓦时， 同比-4.7%，主要系燃煤平均采购价格下降。燃煤发电机组平均利用小时数达 5221小时， 同比增加 270小时。 全年新增发电机组装机容量 4333兆瓦。 运输板块： 营收整体稳健， 多因素影响盈利水平。 2023年铁路分部、 港口分部、 航运分部营收分别同比+1.8%/+4.8%/-20.1%， 航运业务营收下降主要系平均海运价格下降； 毛利率分别同比-4.4pct（修理费、 人工成本增加）/-1.6pct（折旧摊销增长） /-9.0pct（平均海运价格下降） 。 高分红率彰显投资价值。 公司派发 2023年度末期股息现金人民币 2.26元/股（含税） ， 派息率 75.2%， 同比+2.4pct， 维持高位。 投资建议：由于公司煤炭售价低于此前预期， 下调盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 602/611/615亿元（2024-2025年前值为 625/639亿元） ，每股收益为 3.0/3.1/3.1元。 公司是全球领先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同， 业绩稳定性强， 股息回报丰厚， 维持“增持” 评级。 风险提示： 经济放缓导致煤炭需求下降、 新能源快速发展替代煤电需求、 安全生产事故影响、 公司核增产能释放不及预期、 公司分红率不及预期。

业绩稳定增长， 现金流大幅增长。 2023年公司实现营业收入 299.28亿元，同比增长 9.16%； 归属于上市公司股东的净利润 23.58亿元， 同比增长20.81%； 经营活动产生的现金流量净额 57.70亿元， 同比增长 23.67%。 资产稳步增长， 整体质量提升。 总资产 532.32亿元， 同比增长 22.53%， 归属于上市公司股东的净资产 229.41亿元， 同比增长 12.61%。 其中货币资金170.26亿元， 同比增长 46.08%。 应收账款占总资产比例为 18.40%， 继续下降。 订单持续增长， 未来增长可期。 2023年， 全年新签合同额 369.9亿元。 西安研究院、 山西煤机、 天地王坡、 天地奔牛、 上海煤科等单位新签合同额超过30亿元， 西安研究院、 山西煤机等单位新签合同额同比增长超过 20%。 分红率提升， 回报投资者。2023年公司每 10股派发现金红利 2.8元（含税），占 2023年归属于母公司股东净利润的 49.14%， 相比 2022年提升 6.74pct，刷新历史最高分红比例。 以 3月 22日的收盘价计算， 公司股息率为 4.13%。 随着公司经营稳健向上， 未来分红率仍有望提升。 投资建议： 维持 24-25年盈利预测， 维持“买入” 评级。 预计公司 2024-2026年收入分别为 334.1/364.7/398.7亿元， 归属母公司净利润分别为 26.3/29.2/31.9亿元， 每股收益分别为 0.64/0.71/0.77元。 考虑煤机行业格局稳定， 未来随着煤炭产能产量增长， 煤机替代需求整体增加，且在智能化发展趋势下行业集中度提升。公司作为央企煤机龙头， 产品高端，未来业绩有望平稳增长， 公司分红提升， 维持“买入” 评级。 风险提示： 经济放缓导致煤炭需求下降、 固定资产投资放缓、 安全生产事故影响、 应收账款不能及时回款的风险。

煤价中枢下行致营收下降，利润正增长因资产减值大幅减少。2023年公司实现营收1929.7亿元，同比-12.5%，归母净利润195.3亿元，同比+7.0%，扣非归母净利润193.6亿元，同比+6.8%。其中2023Q4公司实现营收367.6亿元，同比-18.7%，归母净利润28.5亿元，同比+366.3%。营收下降主因2023年煤价下行，归母净利润增长主因资产减值大幅减少85.2亿元。 煤炭业务：产//销量继续增长，严控成本费用抵补煤价下行冲击。2023年公司商品煤产量13422万吨，同比+12.6%；商品煤销量28494万吨，同比+8.4%，其中自产商品煤销量13391万吨，同比+11.3%。2023年公司自产动力煤、炼焦煤销售均价分别为532元/吨、1386元/吨，分别同比下降90元/吨、364元/吨。但公司提升成本费用精细化管控水平，自产商品煤单位销售成本307.01元/吨，同比下降4.9%，有效抵补煤价下行冲击。自产商品煤业务实现毛利率49.0%，同比-5.9pct。 煤化工业务：煤化一体化发展，煤化工毛利率改善。2023年公司主要煤化工产品产量603.6万吨，同比+6.5%；销量612.6万吨，同比+9.7%。在聚烯烃、尿素销售价格同比下跌的情况下，公司有效降低成本，煤化工业务实现毛利率15.4%，同比+2.1pct，煤化一体化发展的协同效应显现。 煤矿装备业务：坚持高端智能发展，继续保持较好增长态势。持续优化产品结构，抢抓优质订单，实现营业收入121.83亿元、利润总额7.88亿元。 在建项目进展顺利，产业链布局持续推进。2023年公司完成资本支出157.57亿元，2024年公司资本支出计划安排约160亿元，煤炭、煤化工业务投资占比接近80%。截止2023年底，里必煤矿、苇子沟煤矿项目建设分别投资累计完成约42%、60%。2024年预计安太堡2×350MW低热值煤发电项目将建成投产；乌审旗电厂项目、榆林煤炭深加工基地项目计划开工建设。 投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。由于煤炭售价、自产商品煤毛利率及买断贸易煤销量低于预期，下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为215/219/222亿元（2024-2025年前值为218/226亿元），每股收益1.62/1.65/1.67元。考虑公司2023年取得1000万吨/年产能核增批复，未来产能增加确定性较强，且预计煤价维持相对高位，维持“买入”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司核增产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

公司是央企旗下大型能源公司。公司是集煤炭生产和贸易、煤化工、发电、煤矿装备制造四大主业于一体的大型能源企业。控股股东中国中煤是国务院国资委管理的国有骨干企业，持有公司57.37%的股份。受益于煤价上行和产量增量，公司业绩自2021年以来显著改善。 煤炭业务：长协占比高，核增新建增产可期。煤炭是公司的最主要业务，2023H1营收占比约81.1%，毛利占比约84.0%。2022年，公司煤炭资源储量（268.6亿吨）、可开采年限（117年）均居板块第二；产能达1.66亿吨/年，煤炭产量居板块第三。价格方面，公司长协煤占比超80%，煤价较为稳定；产量方面，公司持续推进产能核增，2021年以来共核增产能2210万吨/年，积极推进大海则等新矿建设，产量增长可期；成本端，合理管控成本，自产煤成本呈边际改善趋势。 煤化工业务：产能稳健增长，产业协同效应渐显。从营收看，煤化工是公司第二大业务，2023H1营收占比约9.8%，毛利占比约6.9%。公司煤化工主要产品有烯烃、甲醇、尿素，截至2023H1，产能分别为180、160、175万吨/年；在建90万吨/年聚烯烃和220万吨/年甲醇项目，预计投产后产业协同效应、生产规模效应凸显。 投资价值分析：价稳量增经营向上，分红率提升潜力较大。公司产量仍有增长空间，短期看预计1000多万吨/年核增产能在未来1-2年释放，2025年后里必、苇子沟等新矿投产可提升产量，且中煤集团旗下资产有望注入。高长协比例下，公司业绩稳定性较强。当前公司低分红率下股息率接近4%，随着经营稳定向上，预计现金流更加充沛，分红率提升潜力较大。 盈利预测与估值：预计公司2023-2025年收入分别为2117.1/2201.5/2259.3亿元，归属母公司净利润分别为208.1/217.7/225.5亿元，每股收益分别为1.57/1.64/1.70元。我们认为公司合理估值区间在14.8-16.4元之间，相对于公司3月1日收盘价有20.3%-33.3%溢价空间。考虑公司是板块煤炭储量第二大的公司，长协煤占比高、产量增长确定性高；中长期看新矿投产提升产量、集团相关资产有望注入。随着经营稳定向上，现金流更加充沛，分红率有望提升。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司核增产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

公司业务板块齐全， 子公司专业分工明确， 一体化发展优势显著。 公司产品服务于地质勘探-煤矿建设-采煤-运输-清洁用煤全生命周期， 机械产品、 安全装备、 煤炭生产板块是公司收入和利润的主要来源， 相关业务主要由子公司天玛智控、 山西煤机、 天地奔牛、 煤科院、 天地王坡等负责开展。 智能化开采为客户提供煤炭产业有关业务的一揽子解决方案， 对科研与设计能力、制造与运营、 产品与服务的要求较高， 公司一体化发展优势显著。 煤炭科技国家队， 科技实力强。 公司拥有多个国家级省级科研平台， 人才队伍和科技创新体系完善， 科研经费持续投入， 取得大批重大科技成果。 煤机行业壁垒高， 公司三机业务领先。 煤机行业在产品准入、 资金、 技术、品牌等方面有较高的壁垒， 没有新入局者， 格局稳定。 天地科技煤机装备制造产业链发展完善， 市占率接近 12%， 多年来稳居行业第一， 公司采掘机、掘进机、 刮板输送机市占率分别为 33.1%（第一） 、 6.4%（第五） 、 19.0%（第二） 。 煤矿专用仪器仪表市占率 64.70%， 处于绝对领先地位。 公司煤机业务毛利率长期维持 30%以上。 投资价值分析： 稳健的业绩和股息提升公司价值。 政策助力煤机龙头稳健增长。 ①保供政策下预计我国未来煤炭产量维持高位， 相应煤机需求，尤其是老旧煤机的替代化需求预计大幅增加； ②煤炭安全生产费用提取标准提高以及智能化煤矿建支撑板块投资； ③俄罗斯、 印尼等海外煤机需求也有望带来增量； ④新建产能为煤炭行业设计院带来业务增量； ⑤业绩增长和分红率提升有望提高分红。 盈利预测与估值： 预计公司 2023-2025年收入分别为 306.9/334.1/364.7亿元， 归属母公司净利润分别为 24.3/26.3/29.2亿元， 每股收益分别为0.59/0.64/0.71元。 按照股息率 4%目标， 我们认为公司 2024年合理估值区间在 7.2-7.7元， 对应当前股价空间约为 9.1%-16.4%。 考虑煤机行业格局稳定， 未来随着煤炭产能产量增长， 煤机替代需求整体增加， 且在智能化发展趋势下行业集中度提升。 公司作为央企煤机龙头， 产品高端， 未来业绩有望平稳增长， 且公司分红稳定， 维持“买入” 评级。 风险提示： 经济放缓导致煤炭需求下降、 固定资产投资放缓、 安全生产事故影响、 应收账款不能及时回款的风险。

全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司。中国神华是国家能源集团旗下以煤炭为基础的综合能源上市公司，主要经营煤炭、电力、新能源、煤化工、铁路、港口、航运七大板块业务，形成煤炭“生产—运输（铁路、港口、航运）—转化（发电及煤化工）”一体化运营模式，其煤炭开采、安全生产技术处于国际先进水平，清洁燃煤发电、重载铁路运输等技术处于国内领先水平。 煤炭：行业龙头，资源丰富，产能先进。公司煤炭资源储量（329.0亿吨）和可采储量（138.9亿吨）均居板块第一；资源优质（主力煤矿生产优质环保动力煤）；总产能3.6亿吨/年，煤矿平均年产量超千万吨，生产成本低于大多数煤炭企业。 电力：装机以煤电为主，电厂分布临近终端。公司主要控制并运营大容量、高参数的清洁燃煤机组，截止2022年底,公司发电机组装机容量为4030万千瓦，在建、已核准但尚未开建的装机容量约1000万千瓦。公司电厂分布临近消费终端，电价较高，电力需求较好，发电效率高于全国平均水平。 运输：铁路、港口、航运规模化一体化。公司拥有10条铁路运线、3家港务公司、40搜货船组成的大规模一体化运输体系，保障公司煤炭的采购和销售，将市场上煤炭的供应和需求进行有效匹配，近年来营收呈增长态势。此外，运输板块盈利水平较高，2023H1运输营收占比约4.5%，但毛利占比达16.6%。 投资价值分析：煤电一体低波动，稳健分红高回报。煤电一体化运营，可以降低煤价波动所带来的风险，促进煤炭和电力企业由周期波动趋于稳健。由于长协煤占比较高，中国神华煤价波动仅为市场煤价波动的36%。公司历史股息率居煤炭行业前列，通过高分红承诺稳定分红预期。 盈利预测与估值：预计23-25年收入分别为3471.8/3565.1/3652.5亿元，归属母公司净利润603.5/624.6/638.5亿元，每股收益23-25年分别为为3.0/3.1/3.2元。我们认为公司合理估值区间在33.2-34.6元之间，相对于公司11月10日收盘价有6.8%-11.3%溢价空间。考虑公司是全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司，资源丰富、产能先进，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司核增产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

三季度业绩大幅下降， 主因煤价下跌。 2023 年前三季度公司实现营业总收入76.19 亿元， 同比下降 15.87%； 归母净利润 7.73 亿元， 同比下降 53.40%；扣非净利润 6.99 亿元， 同比下降 63.71%。 其中 2023Q3 公司实现营业总收入23.22 亿元， 同比下降 17.30%； 归母净利润 1.54 亿元， 同比下降 62.92%；扣非净利润 1.42 亿元， 同比下降 70.20%。 三季度公司煤炭售价下降、 成本上涨致毛利下滑。 2023Q3 公司煤炭产量282.83 万吨， 同比减少 6.81%； 煤炭销量 276.24 万吨， 同比减少 14.69%；吨煤售价 796.23 元/吨， 同比降低 5.85%； 吨煤成本 544.45 元/吨， 同比增长 6.77%； 吨煤毛利 251.79 元/吨， 同比减少 25.02%。 公司精煤吨毛利小幅改善。 2023Q3 公司自产精煤吨售价为 1504.27 元/吨，环比下降 4.17%； 吨成本为 988.02 元/吨， 环比下降 6.27%； 吨毛利为 516.26元/吨， 环比增加 0.12%， 小幅改善。 煤炭事故或影响公司四季度业绩。 2023 年 9 月 24 日贵州盘江精煤股份有限公司所属山脚树煤矿发生一起事故， 初步判断为运输胶带着火， 造成 16 人遇难。 预计该事故将影响公司四季度业绩。 公司加快推进煤电新能源一体化发展。 公司深入贯彻落实集团“建设新型综合能源基地和打造西南地区煤炭保供中心” 的战略定位。 一是加快推进首黔公司技改扩能、 马依公司西一井二采区和发耳二矿西井等在建矿井建设和配套洗煤厂建设； 二是加快推进新光燃煤发电、 普定燃煤发电项目建设， 有序开发优质新能源项目， 推进煤电新能源一体化发展。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“增持” 评级。 综合考虑煤炭事故、 煤炭价格下降、 成本上升等对业绩的影响， 下调盈利预测， 预计公司 23-25 年收入分别为 91.9/114.2/122.3 亿元（原为 106.7/115.1/122.5 亿元） ， 归属母公司净利润 9.5/12.8/15.4 亿元（原为 12.8/16.8/17.9 亿元） ， 每股收益 2 3-25 年分别为 0.44/0.60/0.72 元。 考虑公司煤炭产能仍有增长， 未来火电“风光火储” 项目推动新旧能源互补， 具备较好的成长性， 煤电一体平抑波动， 维持“增持” 评级。 风险提示： 区域经济放缓导致煤炭需求下降、 区域新能源快速发展替代煤电需求、 安全生产事故影响、 公司在建产能不及预期。