公司确立黄金+新能源新材料矿产“双轮驱动”发展战略。2022-2023年公司通过系列资本市场运作，成功完成黄金和新能源新材料矿产的相关布局，金矿相关布局以 100%持股的帕金戈金矿为主，新能源新材料相关布局包括控股的陕西楼房沟钒矿（67%）、参股的催腾矿业（11.44%，核心资产为安夸贝石墨矿）以及辽阳灯塔双利硅石矿业（35%）等。 帕金戈金矿为成熟在产矿山，探矿增储空间大，盈利能力强。2022年底公司收购帕金戈金矿，成功切入黄金采选行业。资源：探矿权和采矿权面积分别1690和 63平方公里，金金属量 63吨，品位高达 5.8g/t。公司通过人员、设备、生产计划的持续优化，降本、增效、提质、扩产均取得显著成果。产量： 矿石采选产能由 60万吨/年提升至 70万吨/年并满负荷生产，预计年产金 3吨。盈利：23H1单位营业成本约 220元/克，处行业较低水平，2023年上半年黄金采选业务贡献归母净利润 2.3亿元，占全公司比例高达 88.2%。 钒矿、石墨矿、硅石矿等项目预计在 2024-2025年陆续进入收获期。1）钒矿项目：楼房沟钒矿 V2O5资源量约 50万吨，预计稳产后单吨完全成本和单吨营业成本分别约 7.9和 6.2万元，预计 2025年试生产，贡献产量约 2888吨，达产后达 4814吨，随着全钒液流电池的渗透，或为公司带来新的业绩增长曲线；2）石墨矿：催腾矿业安夸贝石墨矿拥有符合 JORC 标准的石墨矿资源量 4,610万吨，可采储量 2,489.5万吨，计划设计原矿年处理能力 100万吨以上，年产天然鳞片石墨精矿 6万吨以上，预计 2025年投产；3）双利硅石矿：项目建设进入实质性阶段，2023年 7月一期选矿厂奠基仪式举行，一期设计产能 50万吨/年，预计 2023年 11月底完成厂房主体建设和设备安装，2024年 3月达产。 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。预计 2023-2025公司归母净利润分别为 4.8、5.8、6.5亿元，对应 PE 分别为 17、 14、13倍。 风险提示：贵金属价格下行、矿山安全事故性风险、投产项目进度不达预期、地缘政治风险、汇率波动风险等。

全球软磁粉芯龙头，新增第二、第三成长曲线。公司是一家聚焦于软磁粉末、金属软磁粉芯以及应用解决方案的国家高新技术企业，主要产品为气雾化制金属软磁粉（制造合金软磁粉芯的核心材料）、合金软磁粉芯（电感元件的核心部件）、以及电感元件（主要为芯片电感）。其中软磁粉芯为公司主业； 芯片电感作为公司第二成长曲线，为公司独创，是 AI 高算力的基础设施；合金粉末有望成为公司第三成长曲线。2023年前三季度公司实现营收 8.54亿元，同增 15%；归母净利润 1.89亿元，同增 44%，过去三年营收利润均保持高增长。 软磁粉芯下游高景气，研发能力行业领先。公司所处的金属软磁粉芯行业，下游主要为光伏、储能、新能源车、充电桩、变频空调、ups 等领域，我们预计未来四年行业复合增速约为 32%。22年公司软磁粉芯出货量居全球首位，占 24%。公司产品从“铁硅 1代”不断迭代升级至“铁硅 4代”，已建立一套覆盖 5kHz~2MHz 频率段应用的金属软磁粉芯体系。21、22年研发的高单价高性能 NPC、NPV 磁粉芯产品，目前已部分切入大功率光伏电站、高电压新能源车等领域，渗透率逐季提升，助力公司维持高盈利水平。23年新增河源基地，预计年底总产能可达 4.5万吨，24年两大基地满产总产能约 6万吨。 独创铜铁共烧工艺制芯片电感，今年为量产元年。芯片电感起到为 GPU、CPU、ASIC、FPGA 等芯片前端供电的作用，金属软磁粉制芯片电感为公司首创，相较于传统铁氧体制电感，具备节能、体积小、饱和磁通密度大等多重优势，更适用于 AI 等高算力应用场景。目前公司推出 FA075A、FA1005等多个极高集成度的芯片电感系列产品，已取得英伟达等多家国际知名生产厂商的认可，并开始大批量交付，预计年底产能达 500万片/月，明年扩充至1000-1500万片/月。21、22年公司整体电感元件业务保持 200%以上的营收增速，23H1实现营收 2131万，近年来随着 AI 人工智能等新技术的爆发式发展，芯片电感业务或将迎来井喷式增长。今年 6月，公司与核心员工持股平台共同投资设立惠州铂科新感技术有限公司，通过打造独立法人平台，进一步优化资源配置，实现芯片电感业务的规模化高质量发展。 雾化制粉平台完备，研制多款合金粉末。公司以水雾化法制得的粉末性能已逐渐趋于气雾化法，为降本及外售可提供有利条件。公司还致力于开拓粒径于 5-200um 范围内的多款合金粉末，最新研发的高效率非晶和纳米晶软磁粉末适用于更高频半导体领域，未来随着 igbt 等器件频率提升，该板块市场空间有望打开。 维持“强烈推荐”投资评级。公司软磁粉芯中长期高景气延续，第二增长曲线芯片电感构建日趋成熟，后续持续认证后或将进入高速放量阶段。预计2023-2025公司归母净利润分别为 2.52/3.51/4.64亿元，对应 PE 分别为43.4/31.1/23.5倍。维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：下游新能源、人工智能需求不及预期、新建项目扩产不及预期等

公司专注于铜合金材料的细分领域，不断开拓铜铬、铜钨等合金的高端应用场景，液体火箭发动机、光模块芯片、CT 和 DR 球管等新兴领域打开公司成长天花板，展现出强大的发展潜力。 高强高导铜合金：新兴领域崛起下市场空间广阔。公司生产销售铜合金铸锭以及制品，铸锭下游以连接器和引线框架为主，制品以端环和导条为基本盘，是轨道交通车辆牵引电机主要部件，逐步拓展到液体火箭发动机燃烧室内壁材料等新兴领域，卫星互联网建设已步入了快车道，将极大激发火箭发射需求，以 7103厂为代表的央企和以蓝箭航天、星际荣耀为代表的民营商业航空公司均取得液体火箭新突破，未来空间广阔。 中高压电接触材料：国内龙头，能源格局优化与轨道交通建设提供发展土壤。 新能源对传统能源替代化趋势以及能源供需地理需求错配下，电源工程和电网建设投资有望继续提升，带动中高压电接触材料及制品新一轮的需求扩张。 公司该产品为国家工信部单项冠军产品，国内市占率超过 60%。 高性能金属铬粉：航空航天刺激上游材料需求。铬是高温合金的重要添加元素，下游主要应用于航空航天等领域，同时也是制备铬靶材的关键材料，靶材下游应用集中在光伏电池、半导体等领域。 CT 和 DR 球管：国产化趋势下未来市场前景可观。国内 CT 设备市场人均保有量仍落后于发达国家，预计市场保有量仍将维持较高增速。GE、Siemens和 Philips 三大国外品牌的占有率合计 49.4%，国产化率仍有很大发展空间。 公司为国内少数能够提供 CT 球管和 DR 球管零组件的企业，已实现对西门子的稳定批量供货，并逐步实现对上海联影、昆山医源等国内龙头企业供货。 光模块芯片基座：高算力催生高性能铜合金应用。不同成份的钨铜合金可以满足 400G、800G、1.6T 光模块需求，大于 1.6T 的光模块需要更优异性能的铜金刚石材料才能满足要求，公司已经实现小批量供货，产能仍在建设中，主要客户有 Finisar、天孚通信、环球广电和东莞讯滔等，2023年计划继续打造年产 200万件的制造能力。 首次覆盖，给予“增持”投资评级。预计 2023-2025公司归母净利润分别为1.0、1.4、1.8亿元，对应 PE 分别为 76、54、41倍。 风险提示：技术升级和研发风险、成本增加风险、市场不确定性风险、行业风险、汇率波动风险、宏观环境变动风险等。

玉龙铜矿技改扩建顺利投产：玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目投产后，一二选厂矿石处理量将提升至 450 万吨/年，一、二、三选厂矿石处理量由 1989万吨/年将提升至 2280 万吨/年。按照 2022 年运行 1989 万吨/年处理能力产量 13.15 万吨矿产铜计算，2280 万吨/年对应约 15 万吨矿产铜。简单按照玉龙权益利润/公司净利润计算，2022 年、2023 年 H1，玉龙分别贡献了约 60%、65%的利润。 公司拥有玉龙铜矿（58%权益）和获各琦铜矿（100%权益）两个主力矿山。2022年公司矿产铜产量 15.05 万吨（矿产铜玉龙 13.15 万吨+获各琦 1.5 万吨，铜精矿产量 14.4 万吨），玉龙项目扩建之后，公司矿产铜产量将提升至 16.5万吨左右(玉龙 15 万吨+获各琦 1.5 万吨)。 此外，西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目及双利铁矿二号铁矿改扩建工程等项目如期开工建设。双利矿业二号铁矿改扩建工程于 4 月 1日开工，该项目设计采出铁矿石 300 万吨/年、铜矿石 20 万吨/年、铅锌矿石20 万吨/年。西豫金属环保升级及多金属综合循环利用改造项目 4 月 8 日全面开工建设，建设期 24 个月，建成后将形成年产电铅 20 万吨、金锭 6 吨、银锭 430 吨生产能力。 公司在国内拥有众多优势矿产资源。2022 年，公司生产铅锌精矿 16.3 万吨（中金岭南 2022 年产量 27.40 万吨），铜精矿 14.4 万吨，钼精矿 3,373 金吨（金钼股份 2021 年产量 2.12 万吨），镍精矿 1,707 金吨，铁精粉 181 万吨，球团 35 万吨，精矿含金 257 千克，精矿含银 129.7 吨（盛达资源 2022 年产量203 吨）。 公司全资持有或控股并经营十四座矿山，其中，有色金属矿山 7 座、铁及铁多金属矿山 6 座、盐湖矿山 1 座，涉及铜、铅、锌、镁、镍、钼、铁、锂等较多金属的矿产资源。据相关统计，西部蕴藏着我国 59%的锌资源、55%的铅资源和 65%的铜资源，公司可以优先获得西部优质矿产资源。 7 月公司成功竞买控股股东所持青海泰丰先行锂能科技有限公司 6.29%股权，一方面增加东台锂资源持股比例从 27%到 31.4%，另外进一步布局碳酸锂的下游磷酸铁锂行业，逐步形成从盐湖锂资源开发到电池正极材料生产的完整产业链，打造公司新的利润增长点。 投资建议。主力矿山玉龙铜矿扩建，公司未来资源扩张潜力较大。我们预计2023/2024 公司归母净利润 31.7/38.7 亿元，分别对应市盈率 9/8 倍。估值在可比公司中较低。另外，2022 年公司净利润 34.5 亿元，现金分红 33.4 亿元。 公司积极回馈股东，上市以来累计现金分红 71.49 亿元，占累计可分配利润的 56%。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：扩建项目进展不及预期风险、铜等主产品价格大幅下跌风险、二级市场大幅下跌风险、安全事故、自然灾害等对生产的干扰风险等