事件： 公司发布] 2023年度报告， 公司实现营业总收入 40.1亿元，同比+27.7%，实现归母净利润 3.9亿元，同比+92.0%，实现扣非净利润 3.8亿元，同比+79.9%。 单季度来看， Q4实现收入 10.6亿元，同比+33.4%，环比+16.5%，归母净利润0.8亿元，同比+90.6%，环比-19.1%，扣非净利润 0.8亿元，同比+109.8%，环比-21.3%。 受益于重卡行业复苏， 曲轴、连杆量价齐升。 公司曲轴、连杆产品配套国内外多家主机厂整机，并随主机销往 20多个国家和地区，在国内主流商用车发动机配套率高达 95%。 2023年重卡行业销量达 91.1万辆，同比+35.6%， 公司曲轴、连杆产品充分受益于重卡行业复苏实现量价齐升，销量：曲轴销量达 169.4万支，同比+5.9%，连杆销量达 511.1万支，同比+17.6%；单价：曲轴单价为 1446.6元/支，同比+20%，连杆单价为 178.2元/支，同比+5.5%（注：本文曲轴代表年报中所披露的“发动机及船级曲轴”）。 聚力布局空悬业务，第二增长曲线未来可期。 2023年空气悬架业务实现营业收入 2.7亿元，同比+ 39.3%成为拉动公司业绩增长的重要动力，占公司营业收入比例为 6.8%。此外，公司继续加大布局空悬业务， 2023年投资新建一条 10-13T半挂车空气悬架（带桥）组装生产线，投资新建一条表面涂装生产线， 2024年公司计划投资新建半挂车车桥生产线、乘用车空气弹簧生产线、乘用车 CDC 减振器和 CDC 电磁阀装配生产线， 公司聚力空悬业务发展，后续空悬作为第二增长曲线有望为公司贡献更多业绩。 积极开拓新品、新客，保障公司可持续发展。 2023年公司完成了康明斯、潍柴等主机厂共 82款曲轴、连杆、铸锻件新产品的开发；完成了外壳制动器、导轮座、下机体、活塞裙等 6款铸件毛坯开发；完成了 29个自动化装备、设备自动化改造升级、整线自动化设计成套交钥匙方案等外销项目签订，其中设备改造及自动化集成项目 14个，再制造机器人 15个；完成了林德、潍柴液压、修业、卡特、邦飞利、德纳等客户共计 38款铸件新产品开发；完成了重卡板块八气囊、四气囊空气悬架总成、 CDC 减振器系统等 12款，半挂车空气悬架 4款，轻卡空气悬架 4款，乘用车板块气体分配阀、磁流变减振器 2款，共计 22款悬架新产品开发。 客户方面， 2023年公司共开发常发农装、玉柴股司、十堰宏兆、河北华柴、山推等 27家新客户，公司在产品端与客户端的双重发力为 2024年的市场布局打下坚实基础。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年 EPS 分别为 0.48元、 0.59元、0.71元，对应动态 PE 分别为 11倍、 9倍、 7倍，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争风险， 原材料价格波动风险，下游客户销量不及预期风险，政策调整风险等。

事件：公司发布2023 年中报，23H1 实现收入 20.4 亿元，同比+29.7%；实现归母净利润 2.1亿元，同比+61.9%；实现扣非后净利润 2.1亿元，同比+44.5%。 其中 Q2实现收入 10.5亿元，同比+64.2%，环比+6.9%；实现归母 1.1亿元，同比+188.2%，环比+2.1%，实现扣非后净利润 1.1 亿元，同比+123%，环比+9.2%。 曲轴/连杆/空悬均实现高增。分业务看，23H1 公司曲轴/连杆/空悬/曲轴毛坯收入分别 12.8/4.8/12.6/0.8 亿元，其中曲轴/连杆/空悬实现高增，分别同比增长37.2%/39.1%/29.2%。 毛利率环比持续改善，费用率有所增加。23Q2公司毛利率 26.3%，同比+4.3pp，环比+2.2pp，推测主要受益于公司销量回暖、产能体用率提升。费用率方面，23Q2 公 司 销售费用 率 /管理费 用率 /研发 费用率 /财 务费用率 分别 为2.7%/4.2%/6.1%/0.2% ， 分 别 同 比 变化 -0.5/-1.9/+0.3/+0.7pp， 环 比 变 化+1.8/+0.2/+0.1/-0.2pp。综合来看，Q2 公司净利率 10.2%，同比+4.4pp，环比-0.5pp，环比下滑主要是受销售费用率增加影响。 空悬业务有序推进，电动转向提上日程。公司空悬业务有序推进，2023年上半年天润智控完成 20 款项目立项、18 款新产品设计，其中底盘空悬 6 款、半挂车空悬 2款、工程机械橡胶悬架 3款、核心零部件 7款；完成 43款新产品试制交付，其中悬架总成类 4款，核心零部件 4款，铸锻件 10款，售后产品 25款。 随着商用车空悬渗透率的不断提升，公司空悬业务有望快速增长。此外，公司也在积极开拓新领域——电动转向系统，目前正顺利推进，7月 19日，公司发布公告称拟与汉拿万都共同投资设立天润万都（山东）汽车科技有限公司，将聚焦商用车转向系统领域，立足于电动转向系统的生产、设计、开发、组装，并逐步拓展其他汽车零部件的各项业务。目前，商用车转向系统主要以机械液压助力转向系统和电子液压助力转向系统为主，考虑到全球环保趋势进程、车辆智能化网联化趋势以及国内对于商用车安全驾驶方面逐步趋严的要求，我们认为电动转向系统未来具备广阔的发展空间，该项目有望为公司发展打开空间。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.36元、0.54元、0.69元，对应动态 PE 分别为18 倍、12 倍、9 倍，维持“买入”评级。 风险提示：货车行业复苏不及预期的风险、原材料价格大幅波动的风险、空悬在商用车中渗透率或不及预期。

公司发布 2022年半年度业绩预告：1H23公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 1.97~2.23亿元，同比上年同期增长 50.4%~70.3%，扣非净利润 2.01~2.30亿元，同比上年同期增长 40.4%~60.5%。 受益货车市场强势复苏，2Q22公司业绩预计同比向好2Q23公司预计实现归属于上市公司股东的净利润 0.92~1.18亿元，同比增长 147.7%~217.6%，环比-12.2%~+12.6%，2Q23扣非净利润预计为1.02~1.31亿元，同比增长 109.9%~170.3%，环比增长 2.7%~32.3%。 据中汽协数据，2023年 1-5月重卡累计批发销量 44.9万辆，同比+20.3%，轻卡累计批发销量 77.5万辆，同比+10.6%。受益于国内经济向好及海外市场需求提升，2023年上半年国内重卡行业需求复苏及海外出口业务增长，公司产品销量实现较好增长，此外，公司通过多种措施管控成本费用，提升产能利用率，提质增效较为明显，盈利能力显著提升。 商用车曲轴龙头，开辟智能化第二战场1）公司在卡车发动机曲轴和连杆领域市占率领先，客户资源优质。公司曲轴和连杆产品为潍柴动力、康明斯、一汽锡柴、福田汽车等，重卡市场整体的市占率长期维持在 60%水平，轻卡市占率 30%，处于行业领跑者地位。 2）拥抱智能化，开拓空悬第二主业。公司实现了空气弹簧、CDC 减震器等空气悬架系统核心零部件的自制，并具备成熟的系统设计能力。 2022年天润智控公司成功开发了 13家新客户，完成了 44款空气悬架及相关零部件的新产品开发，包括 13款半挂车空悬、6款空气悬架、7款底盘零部件、1款重型橡胶悬架、17款高端售后零部件。空悬产能方面，公司具备 10万套底盘悬架系统、30万套空气弹簧、40万只减震器、30万套各种阀类年产能。目前卡车空气悬渗透率仍然较低，叠加《机动车运行安全技术条件》等法规对卡车空悬强制需求的规定，空悬市场有望加速扩容。我们认为在商用车市场复苏的大背景下，公司空悬业务依托于成本优势和优质的传统业务客户资源有望步入高速增长期。 投资建议：我们预计公司 2023年、2024年和 2025年实现营业收入为41.9亿元、49.1亿元和 56.3亿元，对应归母净利润为 4.2亿元、6.1亿元和 8.5亿元，以今日收盘价计算 PE 为 18倍、12倍和 9倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：商用车销量不及预期，空悬渗透率提升不及预期、智能化发展不及预期、汽车行业政策不及预期。

事件：公司发布]2023年一季报，Q1实现收入 9.8亿元，同比+5.9%，环比+24.0%； 实现归母净利润 1.0亿元，同比+11.9%，环比+150%；实现扣非后净利润 1.0亿元，同比+4.4%，环比+172.6%。 盈利能力环比大幅改善。23Q1公司毛利率 24.1%，同比+0.7pp，环比+3.7pp，推测主要受益于公司销量回暖、产能体用率提升。费用率方面，23Q1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 0.9%/4.0%/6.0%/0.3%，分别同比变化+0.0/-0.0/+0.0/+0.5pp，环比变化-1.6/-0.3/-0.6/+0.6。综合来看，Q1公司净利率 10.6%，同比+0.6pp，环比+5.4pp。 空悬业务有序推进，电动转向提上日程。公司空悬业务有序推进，2022年已建设完成橡胶悬架组装线、全新控制阀部件加工及组装生产线、半挂车悬架组装线，随着商用车空悬渗透率的不断提升，公司空悬业务有望快速增长。此外，公司也在积极开拓新领域——电动转向器，公司与万都拟就电动转向器产品在商用车市场的应用进行调研和合作，有望成为公司新成长曲线。 行业景气度提升，未来增长可期。目前，轻卡、重卡行业景气度均有所回升，23年 3月轻卡销量 21.0万辆，同比+14.9%，环比+18.6%，重卡销量 11.5万辆，同比+50.4%，环比+49.6%，公司作为深耕于商用车领域的曲轴、连杆龙头，将受益于行业景气回升，收入盈利有望共同增长，同时，公司大力拓展的空悬业务在行业景气的背景下有望更加快速的发展。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.40元、0.57元、0.75元，对应动态 PE 分别为 13倍、9倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：货车行业复苏不及预期的风险、原材料价格大幅波动的风险、空悬在商用车中渗透率不及预期。

事件：公司发布 2022年年报，2022年实现收入31.4亿元，同比-33.6%，实现归母净利润2.0 亿元，同比-62.4%；其中单Q4实现收入7.9 亿元，同比+14.2%，环比+3.0%，实现归母净利润0.4 亿元，同比-57.0%，环比+36.9%。 受行业不景气影响，收入下滑，但市场份额有所提升。2022 年公司收入大幅下滑主要是受行业不景气影响，2022 年我国重卡行业销量67.2 万辆，同比-51.8%，中卡行业销量9.6 万辆，同比-46.3%，轻卡行业销量161.7 万辆，同比-23.0%，而公司业务主要属于重卡行业，所以收入下滑较大。从销量口径来看，公司曲轴销量160 万件，同比下滑21.7%，连杆销量434.7 万件，同比下滑28.4%，均好于轻中重卡合计销量增速（-35.0%），说明公司市场份额有所提升。 空悬业务有序推进，市场份额明显提升。报告期内公司空悬业务有序推进，建设完成橡胶悬架组装线、全新控制阀部件加工及组装生产线、半挂车悬架组装线，在行业销量大幅下滑的背景下，公司空悬业务实现收入2.0 亿元，同比仅下滑3.4%，说明公司空悬市场份额有明显提升。 盈利能力同比大幅下滑。22Q4 公司毛利率20.7%，同比-10pp，环比+2.3pp，毛利率同比下滑主要系销量下滑、产能利用率大幅下降。费用率方面，Q4公司销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为2.6%/4.3%/6.6%/-0.3%，分别同比变化+2.6/-2.2/-4.8/-0.7pp。综合来看，Q4公司净利率5.2%，同比-8.7pp，环比+1.3pp。 行业景气度提升，期待收入与盈利能力共同恢复。目前，轻卡、重卡行业景气度均有所回升，23年2月轻卡销量17.7万辆，同比+43.6%，环比+97.9%，重卡销量7.7 万辆，同比+30.2%，环比+58.4%，公司作为深耕于商用车领域的曲轴、连杆龙头，将受益于行业景气回升，收入盈利有望共同恢复，同时，公司大力拓展的空悬业务在行业景气的背景下有望更加快速的发展。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.40 元、0.58 元、0.73元，对应动态PE 分别为14 倍、10 倍、8 倍，维持“买入”评级。 风险提示：货车行业复苏不及预期的风险、原材料价格大幅波动的风险、空悬在商用车中渗透率不及预期。

推荐逻辑：1）]曲轴、连杆市场有望随着下游逐渐修复，2025年我国轻、中、重卡曲轴、连杆市场规模有望分别恢复至 54.9、31.9亿元，23-25年 CAGR均有望达 16.3%；2）公司是曲轴、连杆领域龙头，市场份额持续提升，2021年曲轴、连杆市场份额分别达 55.7%、33.1%，未来有望延续增势；3）重卡空气悬架市场有望快速扩容，2025年有望达到 54.6亿元，23-25年 CAGR为 34.0%，公司在商用车空悬方面已搭建丰富的产品线并初具产能规模，有望受益于行业的快速扩容。 曲轴、连杆市场有望随下游修复。23-25年重卡销量分别有望达到 79、94、113万辆，轻卡销量分别有望达到 189、221、258万辆，中卡销量也有望温和复苏。 在此背景下，货车（轻中重卡）曲轴、连杆市场空间有望从 2022年的 30.9、20.3亿元恢复至 2025年的 54.9、31.9亿元，23-25年复合增速均有望达 16.3%。 公司是曲轴、连杆龙头，竞争优势强，市场份额有望继续提升。2014-2021年公司曲轴、连杆的市场份额分别从 38.4%、4.8%提升至 55.7%、33.1%，年均提升 2.5pp、4pp。公司目前具备产品矩阵丰富、产业链完善、研发能力强、客户优质等竞争优势，未来市场占有率有望持续提升。 发力空悬业务打造第二增长点。公司于 2020年进军空悬市场，在拥有 20多年空悬经验的张广世博士主导下，目前公司已经拥有商用车底盘空气悬架、半挂车空气悬架、工程车橡胶悬架等丰富的产品矩阵，并具备 10万套底盘悬架系统、30万套空气弹簧、40万只减震器、30万套各种阀类年产能。我们认为，公司依托于强大的技术团队、丰富的制造业经验以及稳定的客户基础，在空悬市场快速扩容的背景下，有望将空悬业务打造成公司的重要增长点。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 0.18元、0.39元、0.58元，未来三年归母净利润将保持 6.7%的复合增长率。鉴于考虑到公司在货车曲轴、连杆领域的龙头地位以及空悬业务的快速发展，给予公司 2023年 20倍估值，对应目标价 7.8元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：货车行业复苏不及预期的风险、原材料价格大幅波动的风险、空悬在商用车中渗透率不及预期。

Q3业绩承压或已触底，Q4有望环比改善。公司Q1-Q3累计实现营收40.25亿元，同比+24.8%；归母净利4.44亿元，同比+30.2%；扣非归母净利4.29亿元，同比+29.4%。公司21Q3单季营收10.02亿元，同比-17.9%，环比-30.9%；归母净利1.32亿元，同比-2.4%，环比-5.2%；扣非归母净利1.33亿元，同比+0.5%，环比+1.7%。公司主业曲轴/连杆（21H1营收占比合计达84%）主要配套潍柴、康明斯、沃尔沃、卡特彼勒等国内外主机厂，预计21Q3业绩承压主因商用车行业需求低迷所致（据中汽协月度销量估算，21Q3商用车销量增速同比-35%，环比-41%）。而9月商用车销量已环比转正，车规芯片短缺也正逐步缓解，另考虑公司曲轴、连杆有望凭借技术优势在国六标准下扩大份额，预计Q4公司主业将企稳回升。 Q3毛利率环比改善，费用管控水平稳步提升，研发投入持续加强。公司Q1-Q3累计毛利率为23.0%，累计同比-2.31pcts，主因今年上半年原材料涨价及出口业务相关运费增加导致了公司营业成本的增加。21Q3单季毛利率为23.5%，同比-0.75pct，环比+0.92pct，始现环比改善趋势。公司21Q3单季度销售、管理、财务费用率为2.4%、3.7%、0.4%，同比+0.18/+0.44/-0.14pct，环比+1.04/+0.78/-0.39pct，费用率稳中有降。公司Q1-Q3研发费用为1.97亿元，比上年同期增加0.54亿元，研发费用率为4.9%，同比+0.46pct。公司加大研发投入，21H1已完成29款全新连杆、50个锻件毛坯、40个铸件毛坯、78个铸锻件成品及18个悬架类新产品的开发，新项目储备丰富。 曲轴连杆传统主业增量尚存，空气悬架新业务放量可期。公司多元化布局：曲轴、连杆、铸锻件业务全面起飞，同时聚力第二产业空气悬架业务。1）曲轴连杆行业领先。公司中重型发动机曲轴/连杆市场占有率60%/40%、轻型发动机曲轴市场占有率30%，传统主业保持行业领先。公司或受益于技术领先，在对曲轴连杆技术条件要求更高的国六阶段实现量价齐升。2）空气悬架业务快速扩张。公司正同时开发商用车及乘用车ECAS系统。今年已落地四大系列橡胶悬架、七大系列半挂车空气悬架（带桥供货）、轻量化版八气囊空气悬架、断开式平衡轴总成等产品，并完成了一款SUV及一款MPV（单后桥）电控空气悬架系统的装车调试，以及一款重卡CDC连续阻尼可调电控系统悬架的装车调试。预计随相关产能的逐步建成以及主机厂订单的逐步落地，公司空气悬架业务将迎高速增长。 【投资建议】 公司传统主业曲轴连杆在国六阶段的市占率及单价有望持续提升。同时，公司正大力布局空气悬架业务，随产能建成及订单落地，该业务或迎高速增长。预计公司2021-2023年营收为52.15/60.53/70.99亿元，归母净利为5.84/7.52/9.41亿元，对应的EPS为0.51/0.66/0.83元，对应的PE约为19/15/12倍，给予公司“增持”评级。 【风险提示】 原材料价格持续波动造成盈利风险；重卡行业波动造成经营风险；空气悬架系统产品开发进度以及新项目获取不及预期。

事件：公司发布2020年报，全年营业总收入44.3亿元，同比增长23%，归母净利润5.1亿元，同比增长44%。同时公司还发布了一季报业绩预告，预计21Q1实现归母净利润1.58-1.85亿元，同比大幅增长80%-110%。 点评：20年重卡销量超预期，公司传统主业受益。天润传统主业为柴油发动机的曲轴和连杆。20年重卡全年销量162万辆，同比+38%，大超市场预期的原因主要有 （1）国三重卡加速淘汰； （2）支线治超加严，政策带来的重卡车型结构变化和部分车型销量的增长； （3）经济总量增长带动物流货运总量需求增长，进而带动物流重卡保有量增长。 规模效应叠加降本增效，利润率持续提升。公司20年全年净利率为11.5%，相比19年的9.8%提升了1.7个百分点。分季度来看，公司20Q1-Q4的净利率分别为9.6%、10.8%、11.1%和13.9%，逐季度提升。我们认为得益于： （1）规模效应的影响； （2）降本增效的持续推进，公司20年完成了14条生产线的自动化改造，截止20年底生产线自动化覆盖率达79%。 空气悬架业务进展迅速，20年已经贡献5767万元的营业收入。公司空气悬架的业务主体天润智控自20年5月成立以来已运行超过半年。目前新业务已有部分组件批量供货以及小批量系统集成供货，且已进入客户测试阶段。20年全年已经开始明显贡献营收，达5767万元，毛利率25.5%。短期来看，我们预计空悬业务21年-22年将贡献3亿元和9亿元的营收；长期来看，公司重卡空气悬架业务有望达到50亿元的营收规模，新业务有望再造一个“天润”。 21Q1业绩预告同比增长80-110%。公司发布了21年1季报预告，预计21Q1实现归母净利润1.58-1.85亿元，同比大幅增长80%-110%。这主要受益于 （1）21Q1货车市场继续景气，公司订单饱满； （2）降本增效持续推进； （3）新业务继续开拓，为公司提供了增长新动能。 投资建议：我们预计公司21-23年的归母净利润分别为6.0亿、7.3亿和8.9亿，对应PE分别为13倍、11倍和9倍，目标价维持10.50元，维持“买入”评级。 风险提示：重卡行业销量下滑风险，连杆业务发展不及预期，空气悬架业务进展不及预期

事件： 公司发布 2020年业绩快报， 全年实现营业总收入 44亿元，同比增长 23%， 实现归母净利润 5.1亿元，同比增长 43%，业绩再超市场预期。 点评： 业绩再超预期，净利率继续提升。 我们认为公司业绩超预期一方面受益于 重卡行业的高景气度，另一方面也受益于公司经营质量持续提高，盈利水 平提升， 20年净利润增速高于营收增速。全年来看， 20年净利率为 11.4%， 相比 19年的 9.8%提升了 1.6个百分点。同时根据全年业绩快报， 可以计算 出 20Q4公司实现归母净利润 1.66亿元，同比大幅增长 66%，环比增长 22%， 超市场预期。 20年重卡销量超预期，公司传统主业受益。 天润传统主业为柴油发动机的 曲轴和连杆。 20年重卡全年销量 162万辆，同比+38%，大超市场预期的原 因主要有（ 1）国三重卡加速淘汰；（ 2）支线治超加严，政策带来的重卡车 型结构变化和部分车型销量的增长；（ 3）经济总量增长带动物流货运总量 需求增长，进而带动物流重卡保有量增长。 新业务加速推进，部分空悬组件已实现批量供货。 公司空气悬架的业务主 体天润智控自 20年 5月成立以来已运行超过半年， 目前部分生产线正处于 安装调试状态，部分已成功投产。 20年 11月，公司八气囊空气悬架产品 顺利下线，标志第二主业项目正式落地投产。目前新业务已有部分组件批 量供货以及小批量系统集成供货，且已进入客户测试阶段；公司同步进行 乘用车和商用车相关业务的开发，将有利于新业务未来的进一步推广。 天润切入空悬市场，有天然优势。（ 1） 客户资源群体一致， 与传统主业曲 轴连杆客户重叠。（ 2）制造能力优势，空悬产品中 70%是结构件， 公司强 大的铸锻能力为生产环节提供支持。（ 3） 目前国内空悬都是电控系统和结 构件分离，天润空悬系统定位以整体设计为主，关键零部件自制，电控系 统自主开发，提供系统集成服务方案，满足国内市场需求。 我们维持 21年重卡行业销量 150万辆的预期，天润有望继续受益行业高 景气。重卡板块内标的有望继续受益预期差的修复带来的盈利和估值双升。 21年 1月重卡行业销量为 18.3万辆，同比+57%，继续超市场预期。 投资建议： 业绩预告超预期， 我们上调 20-22年的归母净利润预期至 5.1亿、 6.0亿和 7.3亿（此前预期分别为 4.8亿、 5.6亿和 7.1亿），对应 PE 分 别为 14倍、 12倍和 10倍， 目标价维持 10.50元，维持“买入”评级。 风险提示： 重卡行业销量下滑风险，连杆业务发展不及预期，空气悬架业 务进展不及预期

八气囊空气悬架产品顺利下线，标志着第二主业项目正式落地投产。 首批 下线的八气囊空气悬架产品，应用于重型卡车，主要部件包括大支架、均 衡梁、 V 型推力杆等。与传统空气悬架系统相比，均衡梁采用上置方式， 对于低洼等复杂路段通过性能好，且整体重量减轻 200—500公斤，车辆 对公路和桥梁的冲击进一步降低。 天润切入空悬市场，有天然优势。（ 1） 客户资源群体一致，同是面向下游 商用车客户，与传统主业曲轴连杆客户重叠。（ 2）制造能力优势，公司的 铸锻能力强，空气悬架产品中 70%是结构件，需要铸锻环节配合。（ 3） 目 前国内空气悬架都是电控系统和结构件分离，天润工业汽车悬架系统的定 位以整体设计为主，关键零部件自制，电控系统自主开发，提供系统集成 服务方案，满足国内市场需求，达到国际同类产品标准。 底盘电气化、智 能化也是汽车行业的未来主要发展方向，空气悬架系统的推出也将帮助公 司卡位智能底盘赛道。 增资天润智控，空悬业务进入快车道。 公司向空气悬架业务主体——天润 智控增资 2.6亿元，增资后，公司对天润智控的持股比例从 75%提升到 93%。 本次增资为天润智控建设产品生产线、检测平台、系统研发及经营发展提 供资金支持，提升生产能力，加大研发投入，推动空气悬架项目顺利实施。 增资也体现了公司对空气悬架业务的看好。 空悬市场空间大，我们预计未来有望再造一个天润。 对天润来说，新产品 对应的单车价值比曲轴连杆提升了 6倍多， 短期来看， 我们预计空悬业务 20年-22年将贡献 0.4亿元、 3亿元和 9亿元的营收； 长期来看， 2025年， 假设天润市占率达到 25%，则公司重卡空气悬架业务能达到 50亿元的营收 规模，新业务有望再造一个“天润”。 投资建议： 我们预计公司 20-22年的归母净利润分别为 4.8亿、 5.6亿和 7.1亿，对应 PE 分别为 17倍、 15倍和 12倍。目标价维持 10.50元，维持“买 入”评级。 风险提示： 重卡行业销量下滑风险，连杆业务发展不及预期，空气悬架业 务进展不及预期

事件：公司发布2020三季报：公司前三季度实现营业收入32.2亿元，同比+23%，实现归母净利润3.4亿元，同比+34%。其中Q3实现营收12.2亿元，同比+65%，实现归母净利润1.4亿元，同比+79%。 点评：3季度业绩超预期，净利润同比环比均大幅增长。受益重卡行业高景气，Q3实现营收12.2亿元，同比+65%，归母净利润1.4亿元，同比+79%，环比+16%。净利润的增速高于营收增速，主要得益于规模效应+经营效率提升带来的费用率降低。公司Q3销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.2%、3.3%、0.6%，其中销售费率同比下降2.2个百分点。单季度1.4亿元的净利润也创了历史新高。 重卡前三季度销量超去年全年，公司传统主业受益。自4月以来，重卡市场连续六个月刷新当月销量历史记录，前三季度重卡累计销量达到123万辆，同比+39%，超过19年全年117万的销量；其中Q3重卡销量42万辆，同比大幅增长81%，远超市场预期。我们预计全年重卡销量有望突破150万辆，公司传统主业曲轴与连杆业务有望持续受益。 增资天润智控，空悬业务进入快车道。公司拟向空气悬架业务主体——天润智控增资2.6亿元，增资后，公司对天润智控的持股比例从75%提升到93%。本次增资为天润智控建设产品生产线、检测平台、系统研发及经营发展提供资金支持，提升生产能力，加大研发投入，推动空气悬架项目顺利实施。增资也体现了公司对空气悬架业务的看好。 空悬市场空间大，目前公司已发货部分结构件。公司空气悬架业务已开发并且发货了部分结构件，包括悬架系统上的平衡梁和支架。短期来看，我们预计空悬业务20年-22年将贡献0.4亿元、3亿元和9亿元的营收；长期来看，2025年，假设天润市占率达到25%，则公司重卡空气悬架业务能达到50亿元的营收规模。 投资建议：传统业务盈利和空悬业务进展超预期，我们上调20-22年的归母净利润预测至4.8亿、5.6亿和7.1亿（此前预期分别为4.2亿元、5.0亿元和6.1亿元），对应PE分别为14倍、12倍和10倍。维持公司21年21倍目标PE，由于21年业绩预期上调，对应目标价上调至10.50元（此前为9.43元），维持“买入”评级。 风险提示：重卡行业销量下滑风险，连杆业务发展不及预期，空气悬架业务进展不及预期

事件： 公司公布2020半年报：上半年实现营业收入20.0亿元，同比增长7%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长15%。 点评： 重卡行业高景气，公司传统主业受益。1季度受疫情影响，行业需求受到压制，Q1重卡销量27万辆，同比-16%。但2季度需求迅速回暖，Q2重卡销量54万辆，同比大增63%。整个上半年重卡行业销量81万辆，相比去年同期的66万辆大幅增长24%，远超市场预期。 上半年公司业绩亮眼，Q2净利润大增38%。20Q1行业受疫情影响，公司营收和归母净利润分别同比下滑9%和5%，但随着Q2景气回升，Q2公司实现营收10.8亿元，同比+26%，实现归母净利润1.2亿元，同比+38%。重型曲轴上半年销量37.8万支，同比+6%；连杆上半年销量278.5万支，同比继续高速增长27%。受益规模效应和降本增效，20H1毛利率为26.0%，相比去年同期的25.5%，提高了0.5个百分点。 下半年工程重卡接力，重卡行业将继续高景气。今年以来专项债额度提升，带来了更多的基建项目，因而提升了工程重卡的需求。在今年Q1、Q2相对表现更好的是以半挂牵引车为主的物流重卡，工程重卡旺季后移，我们预计Q3和Q4的工程重卡的需求会继续向好。 进军重卡空悬市场，危化品重卡强制安装政策已实施。4月公司变更股票简称，由“天润曲轴”变更为“天润工业”；5月与张广世博士签署了合作协议成立合资公司，进军空气悬架领域。危化品运输车安装空气悬架已有强制性规定，之后有望逐步推广到更多的车型。 已有部分空悬零部件供货，新业务有望实现快速增长。公司的空气悬架业务已开发并且发货了部分结构件，整体空悬系统正在开发中，预计8月底后生产出样件，交付客户进行相关测试。短期来看，我们预计空悬业务20年-22年将贡献0.4亿元、3亿元和8亿元的营收；长期来看，2025年，假设天润市占率达到25%，则公司重卡空气悬架业务能达到50亿元的营收规模。 投资建议：重卡行业继续保持高景气，天润空悬业务加速落地，我们预计20年-22年的归母净利润分别为4.2亿元、5.0亿元和6.1亿元，对应PE分别为21倍、18倍和15倍。给予公司21年21倍目标PE，对应目标价9.43元，维持“买入”评级。 风险提示：重卡行业销量下滑风险，连杆业务发展不及预期，空气悬架政策推进不及预期。

设立天润智控,开拓空气悬架领域业务。4月30日公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“天润工业”,5月12日公司与张广世博士签署了《天润智控技术有限公司合资合作协议》,进军空气悬架领域。 空气悬架市场有望复制“恒立液压”的进口替代路径。恒立液压11年开始在原有油缸业务基础上开始布局液压泵阀,19年液压泵阀营收占比超过20%,打破了外资的垄断,是完成进口替代公司的典范。目前乘用车和商用车的空气悬架基本上被外资垄断,商用车的空气悬架由于国产能力较弱所以一直没有普及渗透,未来有望通过重卡空气悬架的国产化完成大规模普及,并逐步延展到轻卡和乘用车领域。 公司主业产品竞争力超强,在国内市场曲轴打败蒂森克虏伯,连杆打败马勒,是明确的制造业优秀企业。公司的曲轴与连杆产品为潍柴、康明斯、戴姆勒、锡柴等国内外优质客户配套,市场占有率高,我们预计近几年重卡行业将持续景气,公司传统业务也能稳中有升。同时我们认为公司依托优异的生产能力,有望成为未来的空气悬架龙头。 空气悬架具备诸多优势,市场空间增长潜力大。空气悬架既能够提升社会效益:(1)减少超载;(2)减少对路面的损耗;也能够提升客户效益:(1)减重以提高承载能力;(2)减少货物颠簸;(3)提高驾驶舒适性;(4)提升安全性。因此无论是政策端还是需求端都会增大对空气悬架的需求。危化品重卡的空气悬架强制安装要求已经推出,我们认为未来有望推广到更多的车型。 新业务有望再造一个“天润”。对天润来说,新产品对应的单车价值比曲轴连杆提升了6倍多。我们预计2025年时,重卡行业空气悬架渗透率有望在政策法规的推动下达到70%,重卡空气悬架市场在2025年有望达到200亿的市场规模。假设天润市占率达到25%,则公司重卡空气悬架业务能达到50亿元的营收规模,保守估计净利率为10%,则新业务净利润能达到5亿元,对标恒立液压,新业务给予30倍PE,对应的天润中长期市值增长空间约为150亿元。 投资建议: 我们预计公司20年-22年的归母净利润分别为4.1亿元、4.7亿元和5.4亿元(此前预期为4.1亿元、4.7亿元和5.1亿元),对应PE分别为17倍、15倍、13倍。给予公司21年23倍目标PE,对应目标价上调至9.43元(此前为5.70元),继续维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,连杆业务发展不及预期,空气悬架政策推进不及预期,技术风险。

公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业,主营业务已形成船机、重卡、轻卡和轿车曲轴,以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。 公司是重卡曲轴的龙头企业。曲轴是发动机的核心零部件,被誉为“发动机心脏”。目前公司在中重型发动机曲轴国内市场占有率在50%以上,轻型发动机曲轴国内市场占有率在20%以上。公司已成为全球第二大曲轴制造企业,是目前国内规模最大、市场配套率最高的发动机曲轴研发与生产企业。 重卡行业持续景气,利好公司。重卡行业自16年下半年以来进入新一轮景气周期,我们分别对物流重卡、工程重卡、重卡出口进行测算,预计20-22年重卡的销量分别为107、102和110万辆。我们认为105-110万辆是新的行业销量中枢,行业销量难以出现断崖式下跌。公司的最大客户是潍柴动力,直接受益于重卡行业的持续景气。同时轻卡行业近年的稳定发展,公司轻型发动机曲轴在17-19年中连年增长,在总营收中占比稳定在12%-13%,公司曲轴板块已经形成以重型发动机曲轴和轻型发动机曲轴两类为主的格局。 连杆业务是公司近三年增长最明显的板块,未来有望继续增长。连杆是连接活塞和曲轴的零部件,公司连杆业务以胀断连杆为主,目前是国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业。连杆是公司仅次于重型发动机曲轴的第二大产品,也是近年来公司营收的主要增长点。19年连杆销量达到472万支,营收占总营收比例达到22%。 公司提升产品竞争力,探索增量空间。公司在近年大力实施自动化、智能化改造,改造率已超过40%,预计2020年底可完成90%。公司持续加大研发投入,公司过去研发费用占比稳定在4%-5%之间,19年研发费用显著增加到2.2亿元,同比增长57.5%,占总营收比例达到6.1%。 改名彰显公司锐意进取的决心。4月30日公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“天润工业”,公司计划在发展原有业务的同时,拟在汽车、高端装备等领域开拓发展新的业务和板块,以实现公司长远可持续发展。 投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿,对应PE分别为11倍、10倍和9倍。给予公司21年14倍目标PE,对应目标价5.70元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,连杆业务发展不及预期,新业务拓展进展不及预期。

重卡行业景气,曲轴需求旺盛。2018年上半年,受治理超载超限、柴油货车污染等政策的影响,重卡的市场空间、更新换代需求出现了增长,国内重卡市场已累计销售67.18万辆,比去年同期的58.37万辆上涨15.1%。天润曲轴的传统业务在重卡曲轴领域,是国内重卡曲轴的龙头企业。在重卡市场需求旺盛的驱动下,公司重型发动机曲轴产品订单饱满,公司重型发动机曲轴板块营业收入增长。上半年公司重型发动机曲轴板块实现营业收入8.65亿元,占总收入的48%,较去年同期增长24.71%。2018年,环保政策的持续加码使得更新换代需求大,下半年的重卡销量的稳定性将持续超预期。 产品多元化布局,各板块稳定增长。天润曲轴目前具有曲轴、连杆、铸件和锻件四大业务板块。其中重卡曲轴的比重最大,利润贡献度也最高。为了抵御重卡行业周期性的风险,积极加大其它业务板块的投入。上半年,连杆业务板块实现营业收入3.24亿元,较去年同期增长77.02%,轻型发动机曲轴板块、船机曲轴板块、铸件板块、锻件板块营业收入较去年同期增幅均超30%。未来公司将继续多元化发展,降低对重卡业务的依赖性。 开拓新市场,开发新项目。公司不断加强市场开发力度和新产品研发投入。上半年,公司先后完成了潍柴、一汽动力锡柴、东康、上柴、上汽等主机厂共计约11个曲轴、连杆新产品项目的开发,尤其加大了新一代国六曲轴连杆以及大马力船机曲轴的开发;完成了潍柴、上柴、上汽、戴姆勒、大通等主机厂9个锻件新产品开发;博世降成本项目3个和卡特head项目两个铸件新产品正式启动;国贸部成功开发了新客户PSI,成功开发了1个PSI曲轴产品和3个MWM连杆产品。新产品、新客户的持续开发为公司持续发展提供源源不断的业绩增长动力。 公司充分受益于重卡行业景气,我们预计公司最近三年PE为12x、10x以及9.8x;首次覆盖给予“增持”评级 风险提示: 宏观经济增速不及预期、重卡行业景气度不及预期、多元化业务开展不及预期等均会对公司业绩造成影响。另外,本次投资可能在未来经营过程中面临市场风险、技术风险、经营风险、管理风险和财务风险等,敬请投资者注意投资风险。