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邓学

天风证券

研究方向: 汽车行业

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工作经历: 执业证书编号:S1110518010001,曾是中投证券研究所汽车行业分析师,2010年、2006年分别获得清华大学汽车工程系硕士、学士学位。曾就职于中国银河证券和海通证券...>>

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上汽集团 交运设备行业 2018-08-08 29.55 38.40 28.47% 30.18 2.13% -- 30.18 2.13% -- 详细
事件 公司发布2018年7月产销快报:单月销售汽车48万辆,同比+6.36%;其中,上汽乘用车4.8万辆,同比+29.79%;上汽大众15万辆,同比+15.23%;上汽通用14万辆,同比-5.31%;上汽通用五菱13万辆,同比+0.06%。18年前7个月累计销售汽车400万辆,同比+10.32%。 点评 合资品牌大众穿越周期逆市增长,通用符合预期销量稍有滑落。 1) 上汽大众7月销量15万辆,同比+15%;SUV+轿车”双重发力,15%单月同比增速说明上汽在汽车小年行业淡季有穿越周期的趋势,龙头扩张特征明确; 2) 上汽通用7月销量14万辆,同比-5%;通用产品结构调整,继续向高端化进军,增长引擎凯迪拉克17年基数较高,因此整体增长较为乏力。 自主新能源连续3个月销量过万,Marvel X有望成为爆款产品。上汽自主新能源汽车7月销量为10,430辆,同比增长159%,连续3个月销量破万。作为荣威品牌的集大成者,MarvelX在综合配置、性价比、外形、内饰、智能化与网联化等方面在国内智能SUV优势突出,有希望成为2018年智能SUV爆款产品。 “新四化”战略成果硕硕,股东分红颇丰。2018《财富》世界500强名单公布,上汽集团以1288亿美元的营业总收入雄踞底36名,总市值成功跃上4,000亿元大关,并在“新四化”领域取得一系列重大的创新成果。7月,上汽发布《2017年年度权益分派实施公告》,每股含税分红达到1.83元,同比去年1.65元增长10%,共计派发现金红利214亿元。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。重申公司核心逻辑:1)18年面对关税下调、股比放开等影响,上汽彰显优秀车企的经营管理竞争优势;2)汽车小年龙头扩张,消费升级大潮,上汽集中受益,推动单车价格、净利双升;3)横向比较整车厂,净现金流、研发投入领跑行业,电动变革扩张竞争优势,壁垒奠定未来长期估值溢价。18年销售数据亮眼,自主新能车再创新高,市场情绪恐慌下的股价错杀终将逐步修复。业绩稳定增长且分红预期不减,预计18-20年增速分别为9%/11%/10%,EPS 3.20/3.53/3.90元,对应PE 9/8/7倍,维持“买入”评级,6个月目标价38.40元。 风险提示:乘用车市场下行风险;车型销量不及预期;新车型上市进程不及预期。
金龙汽车 交运设备行业 2018-08-07 12.20 20.25 64.63% 12.45 2.05% -- 12.45 2.05% -- 详细
轻客带动公司7月销量增长60%。公司客车销量连续第五月保持5,000辆以上高位,7月达到5,627辆,同比增长60%,环比增长12%。7月本是行业淡季,公司依然实现较高销量增速主要由于本月轻客销量达到了3,654辆,同比增长136%。此外,公司大、中客7月销量同比大致持平(0%),前7月大、中客累计销量分别增长26%和87%,高于宇通的7.6%和0.2%,上半年大中客市占率达到21%,同比提升4个百分点,和宇通的差距由18个百分点收窄为11个百分点,有力带动公司上半年财务数据显著改善。 新能源客车补贴加速退坡背景下,行业寡头化趋势加速。今年电动福建规划、苏州金龙资质恢复、出口复苏为公司带来业绩拐点,加之新能源客车补贴继续大幅退坡,行业寡头地位进一步凸显。根据公司公告和中汽协协据,上半年公司新能源客车销售0.59万辆,同比增长550%,远高于行业新能源商用车96%的增速水平。公司前5月合格证口径的新能源客车市场份额从2017年的9%提升至17%(节新网)。未来“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制,7月3日国务院发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》已明确要求2020年底前重点区域的直辖市、省会城市、计划单列市建成区公交车全部更换为新能源汽车。电动公交市场叠加海外市场输出将为领军企业提供充足空间。 国企改革正在实质提速,三龙整合实现突破性进展。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案,其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权,由此将100%控股厦门金龙,并以此为基础进一步整合厦门金龙、苏州金龙和厦门金旅的一体化研发、采购、销售,大幅提升市场竞争力和改善公司盈利能力,对标宇通未来业绩改善空间巨大。7月23日,公司已完成厦门金龙25%少数股权受让的工商变更登记,自此公司对厦门金龙实现100%控股,整合全面开启。 投资建议: 公司历经行业变迁和公司波折,实力储备不减,当下整合开启叠加经营底部反转,带来投资机遇。我们预计公司18-19年净利为4.9亿、8.6亿元,同比增长2%、76%,对应当前PE15X、8.6X。考虑公司整合和经营改善带来的业绩弹性较大,2018年迎来拐点,2019、2020年增长加速,给予公司目标价20.25元,对应18、19PE为25X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:整合进度不及预期;客车销量低于预期;新能源客车市场不及预期。
金龙汽车 交运设备行业 2018-08-02 12.25 20.25 64.63% 12.45 1.63% -- 12.45 1.63% -- 详细
公司上半年经营情况大幅改善。从半年报来看,公司2季度经营情况继续大幅改善:单季营收保持53%高增速,毛利率较同期减少2.4个百分点,管理和财务费用率带动期间费用率减少3.5个百分点;坏账计提导致资产减值损失较去年同期增加0.7亿,远期外汇合约价值变动带来公允价值变动亏损,净收益同比减少0.7亿,合计占营收2.7%,影响净利率。最终公司2季度单季归母净利0.79亿元,同比-14%,但扣非归母净利同比大增483%达到0.46亿元。2季度经营情况的明显改善使得公司上半年归母净利增长106%,扣非归母净利扭亏为盈,经营活动现金流由-5.9亿元增长为5.3亿元。 公司上半年大中客和新能源产品增长显著,行业寡头化趋势加速。今年电动福建规划、苏州金龙资质恢复、出口复苏为公司带来业绩大拐点。上半年公司累计销售客车2.9万辆,同比增长18%。产品结构变化更为显著,为公司业绩改善起到重要支撑作用。其中大客+31%,中客+109%,高于宇通的19%和7%;上半年大中客市占率达到21%,同比提升4个百分点,和宇通的差距由18个百分点收窄为11个百分点。根据公司公告和中汽协协据,新能源客车销售0.59万辆,同比增长550%,大幅高于行业新能源商用车96%的增速水平。公司前5月合格证口径的新能源客车市场份额从2017年的9%提升至17%(节新网)。未来“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制,电动公交市场叠加海外市场输出为领军企业成长提供充足空间,行业寡头化趋势加速。 国企改革正在实质提速,三龙整合实现突破性进展。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案,其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权,由此将100%控股厦门金龙,并以此为基础进一步整合厦门金龙、苏州金龙和厦门金旅的一体化研发、采购、销售,大幅提升市场竞争力和改善公司盈利能力,对标宇通未来业绩改善空间巨大。7月23日,公司已完成厦门金龙25%少数股权受让的工商变更登记,自此公司对厦门金龙实现100%控股,整合全面开启。 投资建议:公司历经行业变迁和公司波折,实力储备不减,当下整合开启叠加经营底部反转,带来投资机遇。我们预计公司18-19年净利为4.9亿、8.6亿元,同比增长2%、76%,对应当前PE14.5X、8.2X。考虑公司整合和经营改善带来的业绩弹性较大,2018年迎来拐点,2019、2020年增长加速,给予公司目标价20.25元,对应18、19PE为25X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:主管部门审批不确定性;整合进度不及预期;客车销量低于预期;新能源客车市场不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2018-07-31 31.20 38.40 28.47% 32.18 3.14% -- 32.18 3.14% -- 详细
荣威MarvelX对标特斯拉ModelX,性价比与本土化优势明显。作为荣威品牌的集大成者,MarvelX在硬件配置方面性价比更高,续航里程500公里不输特斯拉,快充时间40分钟明显超前;在外形内饰、智能网联化方面,其本土化优势则明显,接“地气”的MarvelX更符合中国消费者行车需求。 “三个过硬+五个第一”,荣威MarvelX创造中国智能SUV先行者。三个“过硬”包括:1)设计过硬,保留了概念车90%的设计;2)性能过硬,比肩百万级超跑;3)服务过硬,尊崇售后体验。五个“第一”涵盖全球第一台搭载“AR增强现实技术”、搭载3.0版本互联网汽车斑马智行系统、搭载全方位智能迎宾系统、会自己找车位、自己泊车入库的量产车。 行业小年龙头扩张,上汽集团集中受益。预计未来3-5年,市场竞争将进一步加剧,综合实力比拼凸显,行业进入优胜劣汰阶段,集中度将进一步提升。激烈的竞争中,以上汽为首的龙头车企在研发支出、供应链体系、人才吸引等多方面都占据优势地位。上汽集团作为乘用车行业龙头,其自主品牌高速增长,合资品牌保持稳健上升。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。18年面对关税下调、股比放开等影响,上汽彰显优秀车企的经营管理竞争优势;中美贸易战已经打响,中美进口车贸易(包括美国工厂生产德系品牌)受影响前提下,利好以美系、德系合资为中国本土主营的上汽。自18年年初以来,旗下各品牌销售终端数据亮眼,合资品牌固若金汤,自主新能车连续两月创新高,Marvel助力自主开启电动智能化新篇章;行业利空的情绪恐慌终将逐步得以修复。公司业绩稳定增长且分红预期不减,预计18-20年业绩增速分别为9%/11%/10%,EPS3.20/3.53/3.90元,对应PE10/9/8倍,维持“买入”评级,6个月目标价38.40元。 风险提示:乘用车市场下行风险;车型销量不及预期;项目进程不及预期。
旭升股份 有色金属行业 2018-07-27 29.20 40.00 34.41% 32.45 11.13% -- 32.45 11.13% -- 详细
Model3产能加速释放,181H业绩符合预期。受益18H1特斯拉Model3快速放量。公司18H1实现营收4.92亿元,同比增长40.5%;营业利润达1.56亿元,同比增长20.0%;归母净利润达1.33亿元,同比增长20.2%。其中,公司毛利率同比减少7.2个百分点至39.7%,我们推测主要原因为:1)上半年公司使用的原材料多于前期高位价格采购;2)2017年公司为Model3新建生产线的利用率较低。 18Q2营收、净利大幅提升,利润率环比改善。特斯拉数据显示,Model3于18Q2的产量达2.9万辆,且总量约为18Q1的3倍,受益于此公司18Q2业绩大幅提升。公司实现营收2.78亿元,同比增长53.6%,环比增长29.5%。 毛利率环比减少0.2个百分点,但依旧保持39.6%+。三费费用率为5.4%,同比减少3.6个百分点,环比减少4.5个百分点。净利率为28.1%,同比减少3.6个百分点,环比增加2.7个百分点。最终,归母净利润为0.78亿元,同比增长6.4%,环比增长43.0%。 Model3全年产量18W+,增厚公司业绩。特斯拉经过上半年的多次产线优化,Model3目前周产能已稳定在5000辆以上。我们预计Model3周产能有望于3季度中后旬超6000辆,全年产量超18万,有望为公司新增营收超5亿元,归母净利超1.5亿元。 加速新客户、产品拓展,打开长期增长空间。目前公司正积极向奔驰、宝马、长城等整车厂;蔚来、威马等新造车势力;宁德时代等电池生产商巨头渗透。此外,公司拟发行可转债募集4.2亿元,投入新产品的研发和生产,有望进军底盘轻量化市场,增厚公司业绩。 投资建议:公司绑定特斯拉获超高单车价值量及毛利率,Model3放量在即,业绩弹性十足;在新能源轻量化的大环境下,公司有望借特斯拉之名快速拓展市场;拟发行4.2亿元可转债用于新产品研发扩产,进军底盘轻量化领域,增厚公司业绩。由于此前对于Model3单车配套价值相对乐观,下调Model3对公司营收的贡献预测。下调公司2018年至2020年盈利预测,归母净利润分别由4.2、5.7、6.7亿元下调至3.9、5.1、5.8亿元,对应EPS分别为0.98、1.27、1.44元/股。维持“买入”评级。 风险提示:特斯拉产销量、在华建厂进展、Model3单车价值不及预期,新客户拓展不及预期、新品订单数量不及预期等。
上汽集团 交运设备行业 2018-07-09 31.66 36.40 21.78% 33.77 6.66%
33.77 6.66% -- 详细
事件 公司发布2018年6月产销快报:单月销售汽车55万辆,同比+7%;其中,上汽乘用车6万辆,同比+65%;上汽大众18万辆,累计同比+1%;上汽通用14万辆,累计同比-8%;上汽通用五菱16万辆,累计同比+12%。18年上半年汽车累计销售352万辆,同比+11%。 点评 自主6月销量增速超6成,新能源车再创新高。1)在乘用车行业低迷的背景下,上汽乘用车销量增长势头强劲;18年上半年,荣威、MG互联网汽车(以荣威RX5、i6,名爵ZS为主)销量占比达到40.6%,产销结构不断优化;2)上汽自主品牌新能源汽车销量逐年增长,单月销量增速于3月反超行业增速一路向上;6月新能源车销量再创新高,达13,162辆,同比增长456%,环比增长31%;3)荣威Ei5与荣威ei6销售火爆,单月销量分别为4,028辆和4,665辆,占新能源车总销量66%;4)2017年“双积分”排名出炉,比亚迪、吉利、上汽占据新能源积分前三席。 龙头地位坚如磐石,整体稳步增长。汽车小年龙头扩张,上汽6月整体销量增速7.2%,明显高于行业增速,市占率进一步微增(17年稳定在25%左右)。合资品牌上汽大众与上汽通用单月销量增速放缓,主要系6、7两月淡季主机厂视需求调整排产;三季度末车市旺季合资产品周期顶上,增速复苏值得期待。 奥迪入股上汽大众,德系豪华品牌入驻打开全新市场。上汽集团2017年度股东大会上,集团董事长陈宏向投资人表示,奥迪已经入股上汽集团,并持有1%的股权。德国大众集团已将其持有的上汽大众股份中的1%转股给奥迪公司;因此,从我国法规和产业政策的角度来说,上汽大众已经具备生产和销售奥迪产品的资质。根据2017年奥迪与一汽大众奥迪经销商达成的协议,上汽版奥迪有望于2022年1月后上市。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。18年面对关税下调、股比放开等影响,上汽彰显优秀车企的经营管理竞争优势;中美贸易战已经打响,汽车作为针对性行业之一,中美进口车贸易(包括美国工厂生产德系品牌)影响较大,反而利好以美系、德系合资为主营的上汽。自18年年初以来,旗下各品牌销售终端数据亮眼,自主新能车再创新高,每一轮行业利空下的情绪恐慌终将逐步修复。业绩稳定增长且分红预期不减,预计18-20年增速分别为9%/11%/10%,EPS3.20/3.53/3.90元,对应PE10/9/8倍,维持“买入”评级,6个月目标价38.40元。 风险提示:乘用车市场下行风险;车型销量不及预期;项目合作进程不及预期。
金龙汽车 交运设备行业 2018-07-06 13.30 20.10 63.41% 13.89 4.44%
13.89 4.44% -- 详细
公司连续第四月保持5000辆以上高位。公司6月客车销售5,028辆,但新能源客车受补贴切换影响,加上去年半年度冲量(去年4、5、6月分别为3,716、4,902、5,562辆),销量同环比略有下降,同比-10%,环比-13%。结合金龙今年表现来看,6月仍然稳定,小幅负增长属于补贴政策切换、基数扰动带来的短期正常波动。 2018上半年大中客增长显著,行业寡头化趋势加速。根据公司公告和中汽协协数据,2018上半年金龙累计销售客车2.9万辆,同比增长18%,结构变化更为显著,其中大客+31%,中客+109%,高于宇通的19%和7%;前5月大中客市占率达到22%,同比提升4个百分点,和宇通的差距由19个百分点收窄为12个百分点。同时公司前5月合格证口径的新能源客车市场份额从2017年的9%提升至17%。电动福建规划和苏州金龙资质恢复为公司带来业绩大拐点,未来“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制,7月3日国务院发布的《打赢蓝天保卫战三年行动计划》已明确要求2020年底前重点区域的直辖市、省会城市、计划单列市建成区公交车全部更换为新能源汽车。电动公交市场叠加海外市场输出为领军企业成长提供充足空间,行业寡头化趋势加速。 全球最早商业化自动驾驶客车。百度7月4日宣布L4自动驾驶级别的第100台阿波龙下线,金龙7月3日公告厦门金龙与百度日本、软银旗下专注自动驾驶的SBD签订谅解备忘录,将在2018年底或2019年初,为日本提供阿波龙无人驾驶运营,充分证明金龙汽车无人驾驶技术获得全球先发优势。 国企改革正在实质提速,三龙整合实现突破性进展。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案,其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权,由此将100%控股厦门金龙,并以此为基础进一步整合厦门金龙、苏州金龙和厦门金旅的一体化研发、采购、销售,大幅提升市场竞争力和改善公司盈利能力,对标宇通未来业绩改善空间巨大。 投资建议: 公司历经行业变迁和公司波折,实力储备不减,当下整合开启叠加经营底部反转,带来投资机遇。不考虑此前公告的厦门金龙25%股权收购计划,我们预计公司18-19年净利为4.9亿、8.6亿元,同比增长2%、76%,对应当前PE16X、9X。少数股东收益的收回将使本次增发不摊薄当期业绩,考虑公司整合和经营改善带来的业绩弹性较大,2018年迎来拐点,2019、2020年增长加速,给予公司目标价20.25元,对应18、19PE为16X、9X,维持“买入”评级。 风险提示:主管部门审批不确定性;整合进度不及预期;客车销量低于预期;新能源客车市场不及预期。
精锻科技 机械行业 2018-07-06 13.15 19.30 45.99% 14.20 7.98%
14.20 7.98% -- 详细
短期业绩负面影响消除,回归高速增长通道。1H18归母净利预计同比增长22%-30%,对应2Q18单季增速24%-38%,远高于1Q18的16%,回升明显,我们估计主要来自于汇兑和原材料价格负面因素的消除。自2017Q3以来公司毛利率受原材料影响,2018Q1下降2.3个百分点为40.3%,当季汇兑损失大幅上升导致财务费用较去年同期增长近1,000万元,对净利增速的拖累估计至少达10个百分点。 但进入Q2以来,人民币贬值叠加原材料价格企稳(见后文图表),消除了此前存在的负面影响。此外,根据公司公告,政府补助的同比增长贡献大约2个点的增速,主要集中在二季度。 下游自动变速器快速渗透+公司产品结构调整,确保公司营收和利润保持快速增长。公司为精锻齿轮龙头公司,主要竞争对手为海外同行,技术、资本壁垒共同铸造了公司较强的议价能力,锥齿轮国内市占率超过20%,毛利率多年来稳定在40%的汽车零部件行业的较高水平。公司近年下游需求旺盛,2018年公司订单充沛,已获大众大连增供提名信,将从原90万台套/年的40%提升到140万台套/年的80%,2018年开始爬坡(公告)。稳定的订单增长使得公司1H18营收继续保持20%左右的稳定增速。由于产能受限(2017年订单完成率70%),2017年以来公司调整了产品结构,高单价高毛利率产品产销占比提升,推动利润增速高于营收增速。 依托精密锻造工艺,产品品类拓展空间广,新能源汽车产品已有量产和储备。精密锻造作为重要的金属塑性成形技术,在零部件领域应用广阔,核心为公司的研发和资本(购买设备)能力。公司目前已是国内核心精密锻造公司,经验丰富、资本充足,未来目标成为全球领军精密传动组件模块化、精密成形技术系统解决方案提供商。依托锻造工艺,公司积极储备新项目,包括外资/自主品牌自动变速器零部件、轻量化锻件、新能源车电机轴、新能源车部件总成,以及宁波电控的VVT、阀块等动力总成业务。其中新能源车产品2017年占主营收入不到1%,2018年预期会超过1.5%,主要为新能源车传动系统部件小总成、电机轴、齿轮等。 投资建议: 公司已构筑技术和资本壁垒,进而客户壁垒,因此经营情况稳定,供不应求。未来结合齿新产品放量将带来短期和中期的快速成长,产品品类扩增及全球竞争前景广阔。我们预计公司18/19年净利3.1亿/4.0亿元,同比增长25%/28%,对应18/19PE17X/13X,降至历史低位,2018年目标PE25X,对应目标价19.3元,维持“买入”评级。 风险提示:乘用车市场走弱、本部及天津工厂产能释放不及预期、原材料价格持续上涨、汇率波动加大、中美贸易战波及。
上汽集团 交运设备行业 2018-06-21 34.58 36.40 21.78% 36.05 -1.18%
34.17 -1.19% -- 详细
上汽的壁垒如何打造? 1)先入为主,德美系称霸乘用车市场。国内合资先锋,合资助力上汽核心竞争力全面提升。上世纪80年代,上汽与当时国际一流车企大众达成合作,上海大众成为了国内最早一批汽车合资企业。2009-2018年,德美日系主要合资品牌汽车销量稳定增长,市场占有率稳步上升。顺应消费大潮,上汽大众、上汽通用市场份额稳定。 2)财务优势:“净现金流”。上汽集团利润逐年攀升,净现金流领先于各车企。2017年净利润达到344亿元,同比增长7.5%。2016年,净现金流达到320亿。上汽集团的盈利能力稳定在行业前列。同时,公司经营活动净现金流处于稳健状态,持续运营能力强。 3)技术研发优势。上汽集团研发费用投入逐年增加,遥遥领先各主机厂。上汽自主打造多个先进整车模块化平台:降低生产成本,提高生产效率,助力荣威、名爵量利齐增。同时,研发投入加速“新四化”转型布局,与各巨头合作,打造未来新车企。 上汽的估值还有多大空间? 1)行业龙头估值向行业均值收敛甚至反超。2015至2018年,消费、制造行业中,龙头企业估值接近且反超行业平均估值。例如,在家用电器行业、化工行业、食品饮料行业中龙头企业企业估值逐年接近行业平均水平。恒瑞医药、苏宁易购等行业龙头估值甚至反超行业平均估值。 2)短中长期逻辑基本无瑕疵,上汽估值折价转溢价。短期:终端销量稳步上升,行业小年头部聚拢趋势明显,自主新能源零售普及度进一步提升;中期:消费升级利好龙头企业,传统整车制造业务稳健,龙头扩张单车营收&利润双升;长期:加快“新四化”转型,垂直产业链衍生,布局零部件生产,引领汽车行业迈向多元化格局。上汽集团PE估值在6-11区间波动,近三年总体趋势向上,优秀头部企业估值提升仍有很大空间;我们认为,未来三年内,公司动态PE估值有望向行业平均收敛。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。18年面对关税下调、股比放开等影响,上汽彰显优秀车企的经营管理竞争优势;中美贸易战已经打响,汽车作为针对性行业之一,中美进口车贸易(包括美国工厂生产德系品牌)影响较大,反而利好以美系、德系合资为主营的上汽。自18年年初以来,旗下各品牌销售终端数据未见疲软,每一轮行业利空下的情绪恐慌都会逐步修复。业绩稳定增长且分红预期不减,预计18-20年增速分别为9%/11%/10%,EPS3.20/3.53/3.90元,对应PE11/10/9倍,维持“买入”评级,6个月目标价38.40元。 风险提示:汽车关税下调挤压国产车价格及利润空间;车市下行风险;车型销量不及预期。
威孚高科 机械行业 2018-06-20 21.58 34.97 75.91% 22.77 -0.26%
21.71 0.60% -- 详细
威孚高科是国内燃喷系统和尾气处理龙头,产品壁垒极高,子公司众多,但均为主业相关。公司利润贡献点多,以17年的归母净利润来源为例:博世汽柴(43%),中联电子(14%),委托理财(9%),主营业务(28%),其他投资收益(6%)。其中博世汽柴和中联电子均是联营公司,利润通过投资收益并入。 博世汽柴以及尾气后处理业务受益于排放标准升级,三因素(渗透率,产品单价,卡车销量)助力威孚业绩稳定增长。 (1)渗透率:SCR在轻卡国五阶段的渗透率从无到有,DPF在国六阶段从无到有,均是增量。 (2)产品单价:对于博世汽柴的高压共轨,渗透率已到天花板,但是随着排放标准的升级,产品规格随之提高,产品单价也会上升。尾气后处理部分也会有价格提升。 (3)卡车销量:工程重卡的更新需求以及物流重卡的新增需求将有力支撑重卡行业景气,不会发生断崖式下跌;城际城内物流需求推动轻卡温和复苏。同时,非道路机械排放标准或成为业绩超预期的助推器。联合汽车电子是威孚的稳定增长的利润来源,不惧乘用车增速放缓。联电是国内汽车电子龙头,随着汽车电子在乘用车中占比提高,联电净利润增速近三年均超过行业增速,因此我们认为在目前乘用车行业增速放缓甚至零增长的情况下,联电的利润增速也能保证。 公司在手现金极其充裕,提高分红,布局新能源汽车业务。根据公司17年年报,公司货币资金、应收票据与其他非流动资产之和为84.7亿元。17年股利分配率47%,预计未来能够继续保持或提高。同时公司在手现金充裕也给了公司外延并购的可能性。公司2018年3月公告,拟以3000万美元参股轮毂电机公司Protean,布局新能源汽车板块。 投资建议与评级:预计公司2018-2020年归母净利润分别为27.4亿、28.7亿、32.5亿,市盈率分别为8.5倍、8.1倍、7.2倍。对比国内国外可比公司:银轮股份、云内动力、潍柴动力、康明斯,给与威孚高科18年13.6倍PE,19年13.0倍PE,对应目标价37元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:排放标准推进力度低于预期,商用车销量低于预期
银轮股份 交运设备行业 2018-06-15 9.74 13.30 75.46% 9.65 -0.92%
9.69 -0.51% -- 详细
事件 公司发布公告,拟以约4,600万元受让江苏唯益57.1577%股份。 点评 标的公司主营民用换热器。江苏唯益成立于2006年,是新三板退市公司。主营的民用换热器产品包括可拆式、钎焊板式、同轴套管、高效罐式换热器,主要客户为格力电器、江苏天舒、江苏双志、LG等,通过了ABS美国船级社认证、DNVGL挪威船级社认证、汽车行业TS16949认证。2017年营收0.59亿元,净利润488万元,净利润率8.3%,与公司2017年7.9%的净利率大致相当。本次收购中,公司以4,600万元受让57.1577%股权,对应标的2017年16.5倍PE。 本次收购将提供新市场渠道,有助于公司凭借已有经验扩大下游空间。银轮主营的热交换产品下游主要在汽车、工程机械领域,标的公司下游则在空调、热水器等民用产品领域。虽然下游不同,但主营业务本质都是机械加工工艺,成长路径或核心竞争力都是通过长时间积累工艺技术、做大规模+提升经营效率来降低成本,从而进入正向循环,银轮目前已经开始有所斩获。同时,银轮过去8年里先后收购了博尼格、湖北美标、银顺机械、TDI、天安机械等公司,没有超出机械加工工艺领域,并实现了较好整合。本次收购江苏唯益,将为银轮提供新渠道,银轮大概率能实现跨渠道的经验复制,尤其不锈钢冷却器产品的应用,进而扩大市场空间。 发力新能源热管理,短中长期成长驱动力强。短期,国内外商用车、工程机械需求持续回暖推动业绩增长,国内预计至少延续到18年中,国外也将在美国基础设施重建计划陆续落地的过程中保持同步增长。中期,公司已开始对全球乘用车热管理系统进行更广阔的出口替代,目前已是通用全球、福特全球供应商,且已通过德国大众供应商审核,并为海外车企进行同步开发。长期,公司步入新能源汽车热管理成长大通道,单车价值量和份额将持续提升,目前已配套CATL、吉利、广汽、比亚迪、宇通等多家主流客户、开展大量同步研发项目。 投资建议: 公司作为热管理行业龙头公司,客户优质、订单充沛、产品不断由零件向模组系统集成,短期工程机械需求继续增长,中期不断对全球乘用车市场进行出口替代,长期受益于新能源汽车热管理行业持续成长,进入产销、单车价值量、毛利率三升通道。公司18、19年订单充沛且毛利率有望小幅回升,不考虑本次收购,我们预计公司18、19年归母净利为4.2亿、5.5亿元,增速35%、30%,EPS0.53、0.68元,对应当前估值19X、15X。给予2018年25XPE,对应目标价13.3元,维持“买入”评级。 风险提示:收购进度不及预期、国内外基建回暖不及预期、乘用车市场拓展不及预期、新能源汽车热管理产品研发配套不及预期、人民币大幅升值。
金龙汽车 交运设备行业 2018-06-06 13.10 20.10 63.41% 14.17 7.35%
14.39 9.85% -- 详细
5月销量稳步增长,行业寡头趋势强化。公司5月客车销售5,754辆,连续第三月保持在5,000辆以上,同比增长17%。其中大中客增长明显,同比增速分别为33%和151%。今年以来,公司受益于电动福建计划和苏州金龙资质恢复,销量回升明显,加之新能源补贴退出,行业寡头化趋势加速,公司底部反转明显。前4月公司大中客市占率达到29%和20%,较2017全年提升12和6个百分点,合计累计0.8万辆,低于宇通的1.1万辆,但增速66%高于宇通的-2%,前5月合计1.1万辆,增速66%高于宇通的26%。未来“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制,电动公交市场叠加海外市场输出为领军企业成长提供充足空间。 三龙整合大幕已开,预期加速兑现。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案,其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权,其余资金用于智能网联和新能源汽车项目建设。收购完成后公司将持有厦门金龙100%股权,持股比例提升25个百分点,间接持有苏州金龙63.0757%股权,持股比例提升15.8个百分点。自此,酝酿已久的三龙整合终于迈出重大一步。 由整合实现三龙协同,业绩改善空间显著。收购子公司少数股权,首先将为公司降低少数股东收益,加大盈利弹性,更重要之处在于解决困扰金龙多年的对子公司控制力的问题,在此基础上朝三龙研发、采购、销售协同全面出发,扭转经营效率低下局面,对标宇通未来业绩改善空间巨大。 投资建议:金龙汽车5月销量稳步增长,公司在历经行业变迁和公司波折后,实力储备不减,当下整合开启叠加经营底部反转,带来投资机遇。不考虑此前公告的厦门金龙25%股权收购计划,我们预计公司18-19年净利为4.9亿、8.6亿元,同比增长2%、76%,对应当前PE16X、9X。少数股东收益的收回将使本次增发不摊薄当期业绩,考虑公司整合和经营改善带来的业绩弹性较大,2018年迎来拐点,2019、2020年增长加速,给予公司目标价20.25元,对应18、19PE为25X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:主管部门审批不确定性;整合进度不及预期;客车销量低于预期;新能源客车市场不及预期。
金龙汽车 交运设备行业 2018-06-05 14.22 20.10 63.41% 14.17 -1.12%
14.39 1.20% -- 详细
三龙整合大幕已开,预期加速兑现。公司5月31日公告募集17亿元的增发预案,其中将以7.75亿元收购厦门金龙25%少数股权,其余资金用于智能网联和新能源汽车项目建设。收购完成后公司将持有厦门金龙100%股权,持股比例提升25个百分点,间接持有苏州金龙63.0757%股权,持股比例提升15.8个百分点。自此,酝酿已久的三龙整合终于迈出重大一步。 由整合实现三龙协同,业绩改善空间显著。收购子公司少数股权,首先将为公司降低少数股东收益,加大盈利弹性,更重要之处在于解决困扰金龙多年的对子公司控制力的问题,在此基础上朝三龙研发、采购、销售协同全面出发,扭转经营效率低下局面,对标宇通未来业绩改善空间巨大。 经营底部大反转,客车双寡头格局强化,“雄安模式”全国复制提供成长空间。2018年公司经营迎来三大拐点:其一,苏州金龙新能源汽车补贴资质恢复;其二,新能源汽车补贴政策继续收紧加速行业出清,金龙宇通双寡头地位巩固,2017年两者新能源车市占率34%,2018Q1攀升至54%,其中金龙29%,成为行业第一;其三,电动福建提供订单支撑,“雄安模式”和“电动福建”经验有望全国复制,电动公交市场叠加海外市场输出为领军企业成长提供充足空间。 投资建议:金龙汽车历经行业变迁和公司波折,实力储备不减,当下整合开启叠加经营底部反转,带来投资机遇。不考虑本次收购计划,我们预计公司18-19年净利为4.9亿、8.6亿元,同比增长2%、76%,对应当前PE18X、10X。少数股东收益的收回将使本次增发不摊薄当期业绩,考虑公司整合和经营改善带来的业绩弹性较大,2018年迎来拐点,2019、2020年增长加速,上调公司目标价至20.25元,对应18、19PE为25X、14X,维持“买入”评级。 风险提示:主管部门审批不确定性;整合进度不及预期;客车销量低于预期;新能源客车市场不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2018-06-05 33.98 36.40 21.78% 36.98 3.15%
35.05 3.15% -- 详细
自主品牌新能源销量猛增,电动车普及度进一度改善。1)上汽自主品牌新能源汽车销量逐年增长,至2017年达4.4万辆,同比+121%,增幅大于行业平均水平(+67%);2)2018年上汽自主品牌新能源汽车销量猛增,再创新高:自主品牌新能源5月销量高达10,246辆,同比增长380%,环比增长37%;3)全系列车型大获丰收,车型覆盖纯电动、插电混动各类车型。其中,PHEV车型本月销量为6,941辆,占比68%,EV车型本月销量为3,305辆,占比32%。我们认为,以上汽为首的新能源车企车型集中于A、B级轿车/SUV,与传统A00、A0级新能源车为主的车企相比,除补贴、地方牌照优势外,更需要需求端消费者对新能源车本身的认可,上汽的突破证明了需求端对新能源车普及度进一步提升。 消费升级利好龙头发展,“合资+自主”整车制造业务稳健。1)随着消费结构的进一步升级,换车需求和汽车收购需求的共同作用下,龙头车企的单车净利润实现增长,推动集团净利润的稳步提升。行业集中度逐步提高,上汽龙头地位稳固,有助于其发挥规模效应,降低成本;同时加强在产业链内的话语权。2)集团传统整车制造业务稳健,“合资+自主”携手共进。2018年1-4月累计销量239万辆,累计同比+11%,市场占有率进一步提升至25%,“龙头扩张”成为行业明确特征;上汽大众、通用、五菱和自主均稳占市场前十。 加速“新四化”转型布局,打造未来新车企。2018年,上汽“新四化”的表述演变为“电动化”、“智能网联化”、“共享化”和“全球化”。在过去产业链深度绑定各大巨头后,上汽着手走出国门:“全球化”结合“一带一路”战略,布局路线,加快国际经营,建设海外品牌,拓展全球市场。 投资建议 “中国消费升级,汽车龙头扩张”的价值首选。面对关税下调、股比放开等影响,上汽彰显经营管理竞争优势;自年初以来,销售数据从未疲软,每一轮行业利空下的情绪恐慌造成市场错杀终将修复。业绩稳定增长且分红预期不减,预计18-20年增速分别为9%/11%/10%,EPS3.20/3.53/3.90元,对应PE11/10/9倍,维持“买入”评级,6个月目标价38.40元。 风险提示:汽车关税下调挤压国产车价格及利润空间;车市下行风险;车型销量不及预期。
新泉股份 交运设备行业 2018-06-04 24.92 32.00 73.16% 26.88 7.87%
26.88 7.87% -- 详细
事件概述: 公司发布公开发行A股可转换公司债券公告:债券募集资金总额为4.5亿元,评级为“AA”,存续期限为6年,6年票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%。 事件评论: 可转债解产能瓶颈,实现就近配套,加速区域内渗透。公司发行4.5亿元可转债,用于常州和长沙两地生产基地建设,建设期皆为2年。2017年公司产能紧张,中大型产品(仪表板、顶置文件柜、保险杠等)和中型产品(门内护板、立柱护板总成等)产能利用率分别为96%和98%。此外,外协中小件占采购总额比重从2015年50%上升至2017年58%。1)常州基地:区域内核心客户发展迅速致使公司产能吃紧,常年需要异地生产来保持供货;基地建成后将减少异地供货造成的大量不必要开支,并将更及时、精准地供货,保障与上汽、吉利等客户的协同发展。2)长沙基地:目前由于长沙基地尚处于建设阶段,无法完成就近配套,对广汽菲克等客户的配套服务主要通过外协形式完成。基地建设完成后将解决此问题,进一步提升毛利率,并有助于公司提升现有客户粘性和拓展华中地区内的新客户。 意向订单、同步研发项目充足,公司业绩可期。公司公告显示,目前意向性订单及同步研发项目充足:1)华东地区-主要生产基地:2018年-2020年,仪表板总成、门内护板总成、立柱护板总成收获吉利的意向性订单总量分别为303万套、75万套、9万套,上汽乘用车的意向性订单总量分别为123万套、90万套、30万套。2)长沙基地-募投新基地:吉利汽车给予公司45万套仪表板总成意向性订单;公司获得广菲克30万套车轮外饰罩意向性订单。此外,公司意向性订单正转化为项目逐步落地,目前同步研发项目共有47个,其中乘用车仪表板项目24个,占比超50%;吉利、上汽、一汽、奇瑞、宝沃同步研发的仪表板项目分别10个、2个、3个、5个、4个。若意向性订单逐步兑现,公司2018-2020年业绩CAGR有望超30%。 外协转自产+产品结构优化,公司毛利率拐点向上。毛利率有望继续上行主要有两点原因:1)产品结构优化:2017年公司毛利率为24.6%,拳头产品乘用车仪表板总成毛利率约30%,未来随大额仪表板总成订单释放,将推动综合毛利率上行。2)就近配套+外协转内产:公司早年因产能限制,诸多产品为外协生产,致使毛利率较低,随基地建设完毕大部分外协产能将回收,毛利率亦将改善向上。 投资建议: 公司未来三年订单充足,业绩有望延续高增长;拟发行4.5亿可转债,将帮助公司突破产能瓶颈,提升毛利率;未来有望通过加速产品集成进一步提升产品单车配套价值,并凭借“性价比”+“快速响应力”逐步向新车型、新客户渗透。预计18-19年公司归母净利润为3.6、4.9亿元,EPS分别为1.6、2.2元/股,对应PE分别为15、11倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品配套车型销量不及预期,客户渗透速度不及预期等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名