事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 21.24亿元，同比增长 13.11%；实现归母净利润 2.42亿元，同比增长 44.47%； 实现扣非归母净利润 1.94亿元，同比增长 77.82%。 其中， 2023Q3公司实现营业收入 6.05亿元，同比增长 3.92%；实现归母净利润 0.43亿元，同比 15.57%。 2023Q3销售毛利率 43.62%，销售净利率约为 7.05%。 点评： 2023Q3毛利率环比/同比均大幅提升，预计结构优化为主要因素2023Q3公司销售毛利率达到 43.62%，在没有新冠类防疫物资的影响下实现了毛利率大幅度改善，我们预计这背后是公司收入结构的优化，健康监测类产品完全去除了低毛利率的抗原检测产品的影响，医疗护理类和康复辅具类均由于新产品放量而毛利率提升。 2023年上半年，公司医疗护理类收入 4.16亿（yoy-6.67%），毛利率 56.32%， 我们推测 2023Q3医疗护理板块仍保持较高的毛利率水平，收入占比可能会由于去年同期的口罩、手套、消毒用品类产品下降而下降， 但新产品包括医美类面膜、 敷料、成人护理、造口袋等会带动收入增长。 2023年上半年，公司康复辅具类收入 3.48亿（yoy+22.54%），毛利率 45.91%，毛利率同比增加了 9.42个百分点，我们预计公司 2023Q3该板块毛利率也维持在这个水平，展望未来该板块的毛利率还有上升的空间，高毛利的助听器、背背佳收入占比会持续提升。 健耳听力线下门店扩展迅速截至 2023年 10月底，健耳听力验配中心的签约门店数约 760家，开业门店总数约 650家， 全年预计完成开业门店 800家左右。 2023年上半年健耳听力合并报表实现营业收入 9692.76万，同比增长了68.54%， 实现净利润 227.95万， 2023Q3预计随着门店新开数量增加，有一定幅度的亏损。 我国听力缺损人群数量庞大，近年来海外大的听力集团在国内跑马圈地，健耳听力目前已经位于国内连锁第一梯队，在未来听力验配市场实现较快增长，预计 2024年即初步实现盈亏平衡。 投资建议我们调整了公司的盈利预测， 预计 2023-2025年公司收入分别为31.08亿元、 38.16亿元和 46.64亿元（前值分别为 36.47亿元、 44.80亿元和55.34亿元），收入增速分别为 4.4%、22.8%和22.2%，2023-2025年归母净利润分别实现 3.20亿元、 4.44亿元和 5.46亿元（前值分别为3.97亿元、4.77亿元和 5.75亿元），增速分别为 6.1%、38.8%和 22.9%，2023-2025年 EPS 预计分别为 1.53元、 2.12元和 2.61元， 对应2023-2025年的 PE 分别为 26x、 19x 和 15x， 维持“买入”评级。 风险提示公司销售费用投放效率不及预期风险。 公司行业竞争格局恶化风险。

事件概述2023年8月29日，公司发布2023年中报，2023年上半年实现营收15.19亿元，同比增长17.23%；实现归母净利润1.99亿元，同比增长52.73%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比增长90.98%。单季度看，2023年Q2实现营收6.64亿元，同比下降4.51%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降19.54%；扣非归母净利润0.46亿元，同比增长11.51%。 分析与判断上半年营收稳健，Q2 受防疫物资高基数影响略有下滑。2023 年 H1 公司收入实现平稳增长，分业务板块看，其中:1）健康监测板块，实现营收3.61亿元（+8.80%），我们预计系尿酸系列等产品增长；2）康复辅具板块实现营收 3.48 亿元(+22.54%)，我们预计受益于听力业务快速增长及康复内产品需求释放；3）医疗护理板块实现营收 4.16 亿元（-6.67%），我们预计由于口罩、手套等防疫产品需求下滑所致；4）呼吸支持板块实现营收 2.68 亿元（+146.81%），我们预计受益于多个型号制氧机和鼻腔护理产品上市后持续放量。单季度看 23Q2，公司营收下滑 4.51%至 6.64 亿元，我们认为受防疫类产品销售下降影响，22年同期防疫物资需求大，导致业绩基数较高。 品类结构优化叠加产能释放，盈利能力逐步改善。2023 年 H1，公司主要业务板块毛利率均出现不同程度提升，其中医疗护理类毛利率提升 11.06pcts 至 56.32%，我们预计由于敷料敷贴、成人护理、造口袋等一系列的产品实现快速增长所致；康复辅具类毛利率提升 9.42pcts至 45.91%，我们预计受益于助听器占比提升。此外，随着公司长沙和湘阴两个新生产基地全面投产和产能释放，我们认为自产化率提升带来产品毛利率改善。受此影响，公司整体毛利率较去年同期增长 7.49pct 至 46.06%，同时净利率提升 2.96pct 至 13.15%。 听力业务拓展提速，实现盈利。截至 23 年上半年，公司新增听力验配中心 121 家，门店总数达到 553 家，连锁网络已覆盖全国 12 个省级市场、109 个地级市。同时，公司完善验配师培训体系，提升综合服务能力，健耳听力 23 年上半年，实现营业收入 9,692.76 万元， 同比增长 68.54%，实现净利润 227.95 万元，同比扭亏为盈。 坚持底层创新，研发管线丰富并逐步进入收获期。公司高度重视研发，不断完善研发团队建设，下设多个研究院，同时积极与高校、医院等科研机构开展产学研合作，共同培育、孵化前沿医疗器械项目，公司获批设立国家博士后科研工作站、长沙市专家工作站，有望加快科研成果转化，助推企业高质量发展。2023 年上半年，公司推出多款畅销产品上市， 包括血糖血压一体机、 血糖尿酸一体机、胶原蛋白修复贴、 硅酮凝胶、 单水平呼吸机、 双水平呼吸机品等，增厚公司业绩。 投资建议维持“买入”评级。下半年为公司销售传统旺季，叠加盈利能力持续修复，看好全年稳健增长。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.87、6.14 和 7.49 亿元，同比增速为 61.5%、26.1%、21.9%，对应 EPS 分别为 2.34、2.95 和 3.59 元，当前股价对应 P/E 为 16.35、12.97、10.64 倍。公司为国内全生命周期健康管理龙头，产品种类丰富且齐全，有望实现多板块业务高速发展，此外公司大力发展听力业务，成长空间广阔。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。

事件：公司发布 2023 年半年度报告，2023 年上半年公司实现营业收入15.19 亿元，同比增长 17%；实现归母净利润 1.99 亿元，同比增长 53%；实现扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 91%。 其中，2023Q2 公司实现营业收入 6.64 亿元，同比-4.51%；实现归母净利润 0.64 亿元，同比-19.54%；实现扣非归母净利润 0.46 亿元，同比+11.51%。销售毛利率 39.47%，销售净利率约为 10%。 点评： 2023 年上半年公司呼吸支持类增速表现亮眼，医疗护理类受防护类影响收入下降2023 年上半年，公司主营业务收入 14.58 亿，毛利率为 47.49%。 其中，健康监测类收入 3.61 亿（yoy+8.8%），毛利率 43.43%，增长较快的产品包括血压计、尿酸、血氧仪等，毛利率同比增加了 8.18 个百分点；医疗护理类收入 4.16 亿（yoy-6.67%），毛利率 56.32%，毛利率同比增加了 11.06 个百分点，主要是敷料、成人护理、造口袋等产品的增长，同时防护类产品有一定下降。 康复辅具类收入 3.48 亿（yoy+22.54%），毛利率 45.91%，毛利率同比增加了 9.42 个百分点，主要增长的品类包括助听器以及康复、辅助类产品。 呼吸支持类上半年实现收入 2.68 亿（yoy+146.8%），毛利率43.64%，毛利率同比增加了 1.8 个百分点，制氧机、呼吸机、雾化器、鼻腔喷雾等产品都出现了较快增长。 中医理疗类上半年收入是 6300 万（yoy+16%），毛利率 37.44%。 线上渠道保持高增长，聚集核心店铺，对淘宝平台依赖度下降公司在各大电商平台针对不同类型的产品加投入，2023 年上半年线上平台服务费以及线上的推广费用增加了 5000 万，通过费用的有效投放，京东、拼多多、抖音、快手等平台的销售收入均有明显增长。而且公司将核心的资源聚焦到天猫、京东等核心店铺，上半年实现线上收入 9.89 亿，同比增长约 20%，其中京东、拼多多、抖音、快手的增长比较快，普遍同比增长在 60%以上。 另外，公司也在快速优化调整经营链和生产体系的产品结构。公司有序地推进了长沙和湘阴两个生产基地的产能结构调整和生产投产工作，实现自产收入 7.82 亿，占主营业务收入的比重达到 53.64%。后续公司也持续加大研发投入，上半年完成了一系列新产品的上市，主要包括呼吸机、雾化器、新款电动护理床、新款轮椅、胶原蛋白的敷贴、硅 酮凝胶、快速电子体温计等。新产品的推出，也有利于公司进一步提高自产率。 健耳听力线下门店扩展迅速公司旗下的健耳听力 2023 年上半年新设健耳验配中心 121 家，截至 2023 年 6 月底，健耳听力验配中心的总数达到 553 家，连锁网络已经覆盖了全国的 12 个省、109 个地级城市。2023 年上半年健耳听力合并报表实现营业收入 9692.76 万，同比增长了 68.54%，实现净利润227.95 万。 投资建议预计 2023-2025 年公司收入分别为36.47 亿元、44.80 亿元和55.34亿元（前值分别为 36.75 亿元、45.13 亿元和 56.14 亿元），收入增速分别为 22.5%、22.8%和 23.5%，2023-2025 年归母净利润分别实现 3.97亿元、4.77 亿元和 5.75 亿元（前值分别为 4.48 亿元、5.51 亿元和 6.86亿元），增速分别为 31.8%、20.1%和 20.4%，2023-2025 年 EPS 预计分别为 1.91 元、2.29 元和 2.76 元，对应 2023-2025 年的 PE 分别为21x、18x 和 15x，维持“买入”评级。 风险提示公司销售费用投放效率不及预期风险。 公司行业竞争格局恶化风险

2023年8月29日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现收入15.19亿元，同比+17%；实现归母净利润1.99亿元，同比+53%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比+91%。 单季度来看，公司2023Q2实现收入6.64亿元，同比-5%；实现归母净利润0.64亿元，同比-20%；实现扣非归母净利润0.46亿元，同比+12%。 经营分析呼吸支持类产品表现优异，线上渠道快速增长。公司上半年营业收入实现同比17%增长，其中呼吸支持类产品收入2.68亿，同比+147%；康复辅具类实现收入3.48亿，同比+23%；健康监测类实现收入3.61亿，同比+9%。制氧机、呼吸机、雾化器等呼吸支持类产品表现优异。此外线上渠道实现收入9.89亿，同比+20%，细分产品市占率与核心店铺收入规模持续提升。 研发费用持续提升，多款畅销产品逐步上市。公司研发费用5543万元，同比+17%，创新产品研发及既有产品迭代升级同时进行，上半年新推出血糖血压一体机、血糖尿酸一体机、快速电子体温计、胶原蛋白修复贴、硅酮凝胶、单/双水平呼吸机等产品，目前已构建多层次的研发管线，将为未来长期稳定增长奠定基础。 健耳听力全国布局加快，盈利能力有望逐步提升。上半年健耳听力新设听力验配中心121家，截至二季度末健耳听力验配中心总数达到553家，连锁网络已覆盖全国12个省级市场、109个地级市。合并报表实现营业收入9693万元，同比+69%；净利润228万元，同比扭亏。随全国布局成熟，未来盈利能力有望持续提升。 盈利预测、估值与评级我们看好公司未来在家用医疗器械领域的发展，预计2023-2025年归母净利润分别为4.01、5.03、5.88亿元，同比增长33%、26%、17%，EPS分别为1.92、2.41、2.82元，现价对应PE为21、17、14倍，维持“增持”评级。 风险提示新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；市场竞争加剧风险；健耳门诊扩张不及预期。

公司发布2022年年报：2022年实现营业收入29.77亿元，同比增长30.82%；实现归母净利润3.02亿元，同比下降29.65%；实现扣非归母净利润2.47亿元，同比下降31.51%。 同时，公司也发布2023年第一季度业绩：2023Q1实现营业收入8.55亿元，同比增加42.38%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长167.93%；扣非归母净利润1.25亿元，同比增长158.53%。 点评：2022年经营环境复杂，但最终实现股权激励目标2022年公司实现营业收入增速约30.82%，完成了公司股权激励对收入端30%增长的考核目标。具体看公司各业务板块，健康监测板块实现营收7.86亿元（yoy+41.91%），主要是血氧仪、血糖系列、尿酸系列等新品推出，并通过公司渠道实现快速放量；康复辅具板块实现营收5.92亿元（yoy+42.91%），主要受益于健耳听力业务快速增长及橡果贸易和吉芮医疗的并表；医疗护理板块实现营收10.99亿元（yoy+43.72%），主要由于防护类产品收入增长所致；呼吸支持板块实现营收2.38亿元（yoy+19.19%），主要受益于制氧机和鼻腔护理产品上市并逐步完成产能爬坡。 分季度看，2022Q4公司实现营收10.99亿元，扣非归母净利润1.38亿元，同比增长约90.22%和68.99%，较Q3环比分别提升88.85%、260.30%，2022Q4业绩的快速提振对公司2022年全年完成考核目标贡献了较大的增量。 分渠道看，2022年公司线上渠道实现收入20.23亿元，同比增长36.52%，线上平台主要包括淘宝、京东、拼多多、抖音、唯品会等；线下渠道实现收入8.46亿元，同比增长30.74%。公司线下重点推进与百强连锁药房和区域龙头连锁药房的合作，加大新客户开拓力度，推动下沉市场布局。 公司持续加大研发投入，2022年研发投入约1.18亿元，较同期多投入近0.48亿元（yoy+67.77%）。截至2022年底，公司已获得专利436项，一类医疗器械备案凭证、二类医疗器械注册证277项，国外产品资质认证83项，构建多层次的产品梯队和研发管线。2022年，公司也推出了推出新款制氧机、血氧仪、透明质酸钠敷贴、IVD类产品、造口袋、鼻腔喷雾、口腔护理等多款畅销产品。 2023Q1公司盈利能力提升，远超市场预期公司2023Q1实现营收8.55亿元，同比增加42.38%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长167.93%；销售毛利率实现51.17%，销售净利率达到15.59%，利润率水平达到近几个季度以来的最好水平。我们认为公司销售毛利率的提升主要是公司产品结构中以康复辅具（如健耳听力、轮椅、护理床等）、鼻腔护理类线上高毛利产品需求恢复，收入增速较快，从而带动毛利率提升。 另外，公司在线上运营上具有多年的经验，过去3年疫情下终端需求持续变化，导致线上推广费用效率有所下降，2023年第一季度后，回归正常的经营环境后，公司对市场需求的判断更准确，费用投放更有效率，用“销售费用/销售毛利润”的比值来表征的话，该指标2023Q1约为45%，为公司近两三年里较低的水平。 投资建议考虑公司新发布的2022年年报情况，我们预计2023-2025年公司收入分别为36.75亿元、45.13亿元和56.14亿元，收入增速分别为23.5%、22.8%和24.4%，2023-2025年归母净利润分别实现4.48亿元、5.51亿元和6.86亿元，增速分别为48.4%、23.2%和24.4%，2023-2025年EPS预计分别为2.15元、2.64元和3.29元，对应2023-2025年的PE分别为23x、19x和15x，维持“买入”评级。 风险提示公司销售费用投放效率不及预期风险。

业绩简评10月 26日，公司公布 2022年三季报，2022年前三季度实现营收 18.8亿元，同比增长 11%；归母净利润 1.67亿元，同比减少 45%；扣非归母净利润为 1.1亿元，同比减少 61%。 单三季度，公司实现营收 5.8亿元，同比减少 3%；归母净利润 0.37亿元，同比减少 58%；扣非归母净利润为 0.20亿元，同比减少 77%。 经营分析盈利能力短期承压，积极业务拓展带来费用率提升。受产品品类结构调整影响，公司毛利率有所下滑，前三季度毛利率为 38%，同比-9.7pct；单三季度毛利率 37.5%，同比-9.3pct，环比-1.1pct。公司积极展开各类业务，费用率有所提升。前三季度销售费用 4.4亿元（+43%），销售费用率 23%（+1.7pct），其中橡果贸易和吉芮医疗纳入合并范围增加销售费用 0.26亿元，线上及线下营销推广投入增加 0.38亿元，健耳门店拓展带来听力业务销售费用大幅增加，同时销售人员人数与薪酬增长亦带来销售费用增加。前三季度管理费用率 4.6%（+2.5pct），主要计提股份支付费用 2077万元。此外，公司新增 33个研发项目带来研发费用同步增长。 健耳业务积极拓展，期待新店盈利后业绩回升。公司积极拓展布局全国门店，除湖南省内门店外，已陆续在海南、广西、山东和广东等省开设门店，带来经营成本与费用同步提升；此外受新冠疫情影响，健耳门店销售承压。 公司不断加深行业规范化程度，从服务、专业上实现差异化经营，建立良好的品牌知名度，提升公司行业地位，我们看好业务长期发展。 营销渠道不断拓宽，公司优势进一步加强。公司打造线上线下全渠道营销网络，加速公司实现市场扩张。线上方面，公司已布局国内淘宝、京东、拼多多和抖音等主流电商平台；线下方面，公司坚持坚持自营门店和连锁药房相合结，持续推进市场覆盖和渠道下沉。 盈利调整受公司产品品类影响以及业务拓展带来的费用支出，我们下调 2022-2024年盈利预测 38%/35%/38%，预计 2022-2024年归母净利润分别为 3.2/4.0/4.7亿元，增速分别-26%/+26%/+17%，下调评级为“增持”。 风险提示疫情防护产品放量不及预期；线下门店销售恢复不及预期；市场竞争加剧风险。

综合性家用医疗器械先行者，产品矩阵日益丰富。公司以“可孚”产品为核心，并引入其他品牌作为补充，其中2018-2020 年公司自有品牌销售额占比分别为67%、71%、81%，占比逐年增长。公司2021 年10 月于深交所上市共募集资金净额35.3 亿元，主要用于长沙智慧健康监测与医疗护理产品生产基地、湘阴智能医疗产业园、研发中心及仓储物流中心建设项目。2021 年公司实现营业收入22.8 亿元，同比下降4.2%，较2019 年同期增长56%；归母净利润4.3 亿元，同比增长1.2%，较2019 年同期增长247%。2022 年H1 公司收入13.0 亿元（+18%），归母净利润1.3 亿元（-40%）。 健耳听力中心满足听力一体化解决方案，单店模型可复制性强。目前我国约2 亿人患听力障碍，约7000 万人患致残性听力障碍，但助听器佩戴率不足5%，远低于欧美发达国家。我国助听器验配行业还处于发展的早期阶段，门店连锁化程度低，行业格局分散。公司致力于拓展健耳听力中心，满足听力一体化解决方案，2018-2021 年，健耳门店收入分别为671.14 万元、1604 万元、2524 万元和6914 万元。截至2022 年上半年，公司开设验配中心累计409 家，2022 年上半年净开设超50 家。 打造线上线下全渠道营销网络，加速公司市场扩张。公司目前已构建了大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道。线上渠道方面，公司已完成主要包括天猫、京东、拼多多、唯品会、苏宁易购在内的国内主要第三方电商平台布局；线下方面，截至2022 年上半年，公司已经拥有11 家仓储大卖场、409 家“健耳听力”助听器验配中心和14 家“好护士”医疗器械零售门店，并与70 多家连锁药店百强企业建立了业务合作，为全国20 多万家药店提供商品和服务。公司通过线上线下融合，形成多样性、多内容、多维度和多触达点的新型经营形态。 投资建议 我们预计2022-2024 年归母净利润分别为5.12、6.12 和7.52 亿元，增速分别19%、19%和23%，选用相对估值法（市盈率法）进行估值，给予公司2022 年20 倍PE，目标价49 元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 疫情防护产品放量不及预期；线下门店销售恢复不及预期；市场竞争加剧风险。

事件概述2022年8月28日，公司发布2022年半年度报告，上半年实现营收12.96亿元，同比增长17.84%；归母净利润1.30亿元，同比下降39.60%；扣非归母净利润0.89亿元，同比下降53.86%。2022年Q2实现营收6.95亿元，同比增长；归母净利润0.80亿元，同比下降6.10%；扣非归母净利润0.41亿元。业绩环比提升，多板块业务齐发力有望助力下半年实现高增。2022年Q2公司实现营收、归母净利润分别为6.95亿元/0.80亿元，较Q1环比分别提升15.70%、，主要受益于公司根据国内疫情形势变化和市场需求动态调整经营策略、产品结构和市场推广节奏，其中公司康复辅具板块实现营收2.84亿元（+48.81%）；健康监测板块实现营收3.31亿元（+29.85%）；医疗护理板块实现营收4.46亿元（+）。随着公司新款血压计、制氧机、透明质酸钠敷贴、早孕试纸等多款重要新品上市叠加下半年传统旺季的来临，业绩有望实现高增。费用支出阶段性新高，盈利能力暂受压制。22年H1公司销售费用2.82亿元（+），同比增加0.93亿元，主要由于公司积极布局听力业务，及销售人员快速增长所致，上半年公司职工薪酬支出1.01亿元（+），同比增加0.36亿元。此外，公司线上及线下营销推广投入增加0.33亿至0.63亿元，同时橡果贸易、吉芮医疗纳入合并范围，一次性增加费用0.14亿元；管理费用同比增长147.18%至0.56亿元，主要受股权激励费用影响。此外，公司坚持以创新研发为核心，持续加大研发投入，22年H1研发投入0.56亿元，较同期多投入近0.30亿元（+）。受此影响，公司销售净利润率同比下降9.46pct至10.19%。加大市场拓展，巩固线上线下渠道优势。公司加大市场覆盖和渠道下沉，完善线上线下市场布局。线上端，公司除不断挖掘天猫、京东等大型电商平台市场潜力外，还积极培育抖音、美团等新兴电商平台，自主运营线上店铺达到82家，完成多元化布局；线下端，公司深化全国销售渠道布局，已与70多家连锁药店百强企业建立了业务合作，同时积极拓展海外市场、商超市场和医院市场，培育发展增量市场。听力业务稳健发展，并购模式提供发展新思路。受疫情影响，公司听力业务发展更加审慎和稳健，报告期内新增门店50家，门店总数在全国12个省份达到409家，22年H1公司听力业务现营业收入5,936.88万元（+）。报告期内，并购项目成都益耳已实现盈利。我们认为并购为主的拓展模式极大缩减了门店爬坡周期，有望为公司门店扩张提供新思路。 投资建议维持“买入”评级。考虑到公司处于转型和业务扩张期，费用支出较大，我们下调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.39、5.39和6.52亿元，同比增速为2.5%、22.7%、，对应EPS分别为2.11、2.59和3.13元，当前股价对应P/E为17.22、14.03、11.61倍。公司为国内全生命周期健康管理龙头，产品种类丰富且齐全，有望实现多板块业务高速发展，此外公司大力发展听力业务，成长空间广阔。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。

听力验配中心：健耳听力验配门店，品牌初具，远期可对标听力保健领军企业安湃声 我国听力验配市场呈现品牌多、代理商多，验配机构分散，全国性的专业连锁机构少，验配品牌不突出的特点。“健耳”听力验配中心，采取直营和统一管理运营模式，面向中高端助听器需求人群。2021年底公司健耳听力门店数量359家，保持快速增长，预计2025年将达到3000家。同时，公司在听力设备、助听器方面也有布局，门店固定设备投入低，未来公司自产助听器产品也会导入门店，自产品牌比例增加也有利于缩短单个门店的盈利周期，提升门店盈利能力。我们认为中国听力保健市场刚刚起步，人口老龄化和消费升级双重背景下，听力保健市场大有可为，公司远期可成长为行业领军企业，对标国际巨头安湃声。 常规家用器械：公司整体SKU丰富，且不断推陈出新，非新冠品类快速恢复，叠加自产率提升，将进一步提升公司的盈利水平 （1）新冠肺炎疫对医疗器械行业及消费者健康观念产生了较为深远的影响，公众健康意识不断增强，个人医疗器械需求进一步增长医疗器械行业呈现出从“医院用医疗器械”到“个人医疗器械”的发展趋势。 （2）公司现有产品丰富，有健康监测类、康复辅具类等五大系列，SKU丰富，已经迭代推出如电动轮椅、血压计、护理床、红外体温计、雾化器等多款高品质畅销产品，积累了良好的市场口碑和品牌知名度。2021年，公司康复辅具板块同比增长41.28%，呼吸支持板块同比增长26.44%，健康监测板块剔除体温计影响后，其他产品同比增长32.58%，展现出良好的发展韧性。另外，2021年公司新冠疫情相关品类收入占比下降至28%，非新冠疫情相关品类收入同比增速约25%，疫情相关品类对公司收入的影响越来越小。 （3）公司通过提升自主生产能力，提升公司自有品牌在中高端产品线的行业地位。2021年公司自产产品收入占主营业务收入达到50.60%，自有品牌产品收入占主营业务收入达到81.15%。随着长沙、湘阴生产基地陆续投产，公司将进一步提升生产能力，增强产品市场竞争力与中长期盈利能力。 渠道优势显著：公司线上店铺运营经验丰富，线下线上渠道优势突出 公司与不同的电商平台，通过线上自营店铺、直发、平台入仓多种模式开展合作，且公司店铺运营时间久，店铺运营经验丰富，客户转化率和复购率高，2021年公司线上销售收入实现14.81亿元，收入占比约65.11%。同时，公司依托线下自营门店和连锁药店合作，触达更广泛的人群，利用产品、服务、消费体检一体化的优势，增强与消费者的粘性。2021年，公司在全国设有40家子公司、376家分公司，搭建了庞大的销售网络。同时公司组建了国际业务部，积极进行国外产品注册，积累海外销售渠道、客户资源以及运营经验，加速布局海外销售网络。 投资建议 我们预计公司2022-2024收入有望分别实现29.35亿元、36.18亿元和45.32亿元，同比增速分别约29.0%、23.3%和25.3%。考虑到公司自产率提升，公司整体的毛利率也会有所增长，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别实现5.24亿元、6.57亿元和8.39亿元，同比增速分别约22.1%、25.5%和27.6%。2022-2024年的EPS分别为2.85元、3.58元、和4.57元，对应PE估值分别为17x、13x和11x。鉴于公司产品丰富，防疫用品高基数的影响逐渐消除，健耳听力门店连锁成型，而且公司渠道优势突出，触达人群广泛，打造一站式家用医疗器械解决方案，增长动力足，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示 新品种推出不及预期。 阿里电商平台依赖风险

事件：2022年 4 月20 日，公司发布 2021年年度报告: 公司全年实现营业收入22.76 亿元，同比下滑4.19%；归母净利润4.29 亿元，同比增长1.16%；扣非净利润3.61 亿元，同比下滑10.07%。基本每股收益3.39 元，拟向全体股东每10 股派发现金红利16.00 元（含税），以资本公积金向全体股东每10 股转增3 股。 其中，2021 年第四季度实现营业收入5.78 亿元，同比下滑8.81%;归母净利润1.24 亿元，同比增长34.38%；扣非净利润0.81 亿元。 康复辅具类产品收入增长超40%，自主生产能力不断提升2021 年，随着新冠肺炎疫情防控常态化，防疫相关产品市场供给充足，公司体温计、手套等防疫产品收入较上年同期的高基数下滑较多，但公司血压计、血糖系列、轮椅、护理床、呼吸机等产品恢复快速增长：①2021 年公司医疗护理类产品实现销售收入7.65 亿元，同比下滑9.88%；毛利率同比提升0.68pct 至48.31%；②健康监测类产品收入为5.54 亿元，同比下滑28.66%（剔除体温计影响后，其他产品同比增长32.58%）；毛利率同比下降5.15pct 至40.27%；③康复辅具类产品收入为4.15亿元，同比增长41.28%；毛利率同比提升9.36pct至41.28%；④呼吸支持类产品、中医理疗类产品、仓储物流服务分别实现收入2.00 亿元、1.40 亿元、1.25 亿元，同比增长26.44%、-23.97%、196.82%。 公司通过提升自主生产能力，不断优化产品结构，丰富产品品种和规格，提升公司自有品牌在中高端产品线的行业地位。随着长沙、湘阴生产基地陆续投产，公司将进一步提升生产能力，增强产品市场竞争力与中长期盈利能力。 深化渠道拓展，促进持续稳定发展公司已构建大型电商平台、大型连锁药房、自营门店等相融合的立体式营销渠道。①公司的医疗健康类产品销售以线上为主，公司已完成天猫、京东、拼多多、唯品会、抖音、快手、美团等国内主要第三方电商平台布局，自主运营店铺64 家，布局主流线上流量入口，深度覆盖线上消费者；2021 年线上产品销售收入为14.82 亿元，同比下滑18.07%；毛利率同比增加2.34pct 至44.36%。②线下方面，公司拥有11 家仓储大卖场、359 家“健耳听力”助听器验配中心和15 家“好护士”医疗器械零售门店，并与60 多家连锁药店百强企业建立了业务合作，为全国20 多万家药店提供商品和服务；全年实现线下产品销售收入为6.47 亿元，同比增长25.61%；毛利率同比下滑4.90pct 至41.27%。 布局听力业务，打造中国听力服务连锁品牌经过十余年的摸索，公司形成了成熟的商业模式，以及包括门店选址、门店营运、商品管理、人员培训和绩效考核等完整的运营管理体系。2021 年，公司聚焦重点目标市场，在湖南、陕西、海南、广西等11 个省市新增设立210 家助听器验配中心，助听器验配中心总数量达359 家。公司不断完善运营管理体系，强化新店管理，通过新媒体渠道、线下社区推广、促销、广告等多种方式提升门店业绩。 销售费用率下降，净利率提升1.00pct 至18.88%，公司2021 年综合毛利率同比下降3.01pct 至43.83%；销售费用率同比下降3.84pct 至18.20%，管理费用率同比提升0.43pct 至2.50%，研发费用率同比提升1.24pct 至3.10%，财务费用率同比下降0.04pct 至-0.29%；综合影响下，公司整体净利率提升1.00pct 至18.88%。 2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为2.40 亿元，同比减少51.59%，主要系：①上年与防疫相关的商品占比较大，回款较快；②本期公司大力拓展线下渠道销售，积极开发新客户，使得销售回款比例降低。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为29.98 亿/ 37.22 亿/ 45.22 亿元，同比增速分别为32%/24%/21%；归母净利润分别为5.58 亿/ 6.87 亿/ 8.27 亿元， 分别增长30%/23%/21%；EPS 分别为3.48 /4.28 /5.16，按照2022 年4 月22日收盘价对应2022 年15 倍PE。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新型冠状病毒肺炎疫情影响的风险；行业竞争加剧的风险；并购整合及商誉减值的风险；行业政策风险。

事件概述2022年4月20日，公司发布2021年年度报告，2021年公司实现营业收入22.76亿元，同比减少-4.19%；实现归母净利润4.29亿元，同比增长1.16%；扣非归母净利润为3.61亿元，同比减少10.07%。基本每股收益3.39元。其中，Q4单季度实现营收5.78亿，同比减少8.81%；实现归母净利润1.24亿元，同比增长34.38%。 公司发布2021年利润分配预案，拟以160,375,000股为基数，每10股派发现金红利16.00元（含税），以资本公积金每10股转增3股。 收入受防疫产品高基数影响短期承压，其他业务版块恢复良好，保障公司营收稳定。20年公司防疫物资（体温计、口罩/手套和消毒产品）实现营收10.5亿，主营业务收入占比为45.19%。21年随着防疫产品市场供需结构发生变化，公司防疫产品收入在20年高基数上出现下滑，业绩短期承压。疫情常态化后，公司及时调整营销策略，其他业务板块产品21年恢复良好，其中康复辅具板块实现营收4.15亿元，同比增长41.28%；呼吸支持板块，实现营收2.0亿元，同比增长26.44%；健康监测板块剔除体温计影响后，同比增长32.58%。 盈利能力改善，期间费用率保持稳定。因销售费用及营业成本会计准则变更，将20年比较口径追溯调整后，21年公司销售毛利率同比增长0.79pct至43.83%，主要受益于康复辅具类产品营收占比及毛利率提升，康复辅具类产品毛利率提升9.36pct至39.99%。21年公司期间费用率为20.41%，保持稳定，其中销售、管理、财务费用率分别为18.20%/2.50%/-0.29%，同比-0.04pct/+0.43pct/-0.04pct，销售费用率减少主要由于公司线上推广和服务费减少所致。 坚持自主研发，通过“自研+并购”不断丰富产品品类。21年公司研发投入7,058.82万元，同比增长59.47%。同时，公司新设两个研究院，并不断扩充研发人员，21年底共有研发人员264人，同比增长104.65%。公司通过自主研发推出多款新品上市，包括血糖仪及试纸、尿酸检测仪及试纸、胃幽门螺杆菌快速检测试纸、新冠抗原/抗体/中和抗体检测试剂盒等。21年下半年，公司完成收购吉芮医疗器械(上海)有限公司，并启动收购背背佳品牌，通过并购公司进一步完善康复辅具产品体系。此外，公司拥有多个重点在研项目，如连续血糖监测系统、真耳分析仪等，有望接力贡献业绩。 重视听力业务发展，积极打造健耳听力连锁品牌。截至21年底，公司拥有助听器验配中心359家，其中新增门店210家，主要分布在湖南、陕西、海南、广西等11个省市，基于听力业务长远发展规划，公司不断拓展业务覆盖区域，推动全国区域业务布局，积极打造健耳听力连锁品牌。 深化线上、线下渠道拓展，加速海外业务布局。截至21年底，公司在全国设有40家子公司、376家分公司，搭建了庞大的销售网络，进一步巩固和提升与电商平台、连锁药房客户的合作，持续加大市场覆盖和渠道下沉。同积极拓展医院市场和商超市场，开拓新兴电商渠道运营，进一步扩大公司产品的市场占有率。同时公司组建了国际业务部，积极进行国外产品注册，加速布局海外销售网络。 投资建议维持“买入”评级。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.59、7.18和8.58亿元，同比增速为30.4%、28.4%、19.5%，对应EPS分别为3.49、4.48和5.35元，当前股价对应P/E为15.81、12.32、10.30倍。公司为国内全生命周期健康管理龙头，产品种类丰富且齐全，有望实现多板块业务高速发展，此外公司大力发展听力业务，成长空间广阔。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。

高速发展的全生命周期个人健康管理龙头，产品种类丰富。公司前身为湖南可孚医疗科技发展有限公司，在2009年成立于湖南浏阳，从早期的贸易商转型成为产品涵盖五大领域（健康监测、康复辅具、呼吸支持、中医理疗、医疗护理），产品线贯穿个人健康全生命周期，公司同时拥有健耳听力等线下服务门店，打造成全生命周期个人健康管理龙头企业。公司主打“可孚”系列产品，已全面覆盖家用医疗器械的主要品类，同时引入其他知名品牌作为补充，目前公司拥有近万个产品型号及规格，产品种类丰富。 家用医疗器械行业发展正当时，国产替代空间大。我国家用医疗器械行业正处快速发展期，未来发展空间广阔。根据《中国医疗器械蓝皮书（2020）版》数据统计，我国家用医疗设备增速超过整体医疗设备，且占比逐年增高，市场规模从2015年的480亿，发展至2019年1189亿元，CAGR高达25.45%，发展速度快。家用医疗器械行业较为分散，国产化率低，产品+渠道+服务+品牌是家用医疗器械行业四大壁垒，美国百年企业强生的发展路径为国内家用医疗器械公司提供了宝贵经验，紧紧围绕“产品+研发+渠道+服务”是可孚等国内企业的必由之路。 牢牢掌握四大核心壁垒，打造全生命周期个人健康管理综合服务商。 产品端：公司产品线齐全，通过收购和研发，不断丰富产品品类。报告期内公司收购吉芮和背背佳品牌，并推出尿酸检测产品、幽门螺杆菌快速检测试纸、透明质酸钠修复贴等产品，有望进一步增厚收入和利润。 在研项目丰富，自主研发的新冠检测系列产品（含抗原、抗体）已进入转产阶段；渠道建设完善，打造线上+线下全渠道发展。线下渠道方面，与头部药房合作持续深入，三类自营门店互为补充。线上渠道方面，电商业务行业领先、供应链管理能力强，线上自营店铺好护士医疗器械已经上架诺唯赞、热景生物等厂家的新冠抗原自测产品；服务端，公司积极发展听力验配门店，截止2021年底门店数突破300家，盈利性强具备可复制性，经过多年积淀公司已形成了强大的“可孚”品牌，多种类产品具备持续提价能力。随着公司扩产加速、自有品牌比例不断上升，未来可孚有望成为全生命周期个人健康管理综合服务商。 盈利预测我们预测2021-2023年公司营收为24.68亿、33.19亿、43.11亿元，同比增速为3.9%、34.5%、29.9%，2021-2023年公司归母净利润为4.27亿、5.65亿、7.30亿元，同比增速为0.7%、32.2%、29.3%，对应EPS为2.66、3.52、4.55元，当前股价对应P/E为24.61、18.61、14.39倍。家用医疗器械市场空间大，公司业绩有望实现高增长，此外公司大力发展健耳听力线下验配门店，未来成长空间大，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。