核心观点: 1.事件。 公司于2016年12月10日披露重组预案,拟向海康科技全体股东发行股份购买海康科技100%股权,交易对价7.21亿元;同时公司拟以1174.68万元增资苏州协益至26%。公司暂不复牌。 2.我们的分析与判断。 (一)光电业务整合启动。 海康科技主营业务为智能控制器、物联网产品、智能设备等,其中智能控制器业务收入占比最高,物联网业务是海康科技的重点发展方向。海康科技的成长性较好,2013年至2015年分别实现营收3.65亿、4.21亿、5.08亿,分别实现净利润2333万、3202万、和4308万元,近三年收入及利润持续保持较快增长。苏州协益主营光学镜头及车载镜头,目前体量较小,但营收处于爆发增长态势。 通过重组海康科技,公司将形成布局更为合理的产业结构,产品类型更加丰富、业务领域更加多元。公司现有光学元件加工优势将与标的资产高品质的电子研发制造能力有机结合,加速上市公司传统光学加工业务向影像模组转型,推动公司向安防、车载、可穿戴设备等专业市场领域转型,为客户提供光电一体化解决方案,进入成长性更好的物联网产业并大幅改善经营情况。增资苏州协议则有利于公司向车载光学等领域进一步拓展。通过本次重组及增资,公司原有光学业务将向安防、车载等成长性较好的新兴领域拓展,盈利情况将显著改善。我们预计本次重组有望在2017年内完成。 (二)未来不排除进一步整合。 中国电科集团经营情况较好,营业收入和利润总额增长情况在军工集团中居于前列。集团旗下优质资产众多,近两年资本运作积极,旗下上市公司平台作用凸显。本次重组进一步加强了公司光电平台的定位,我们认为这只是中国电科光电业务整合的第一步,中国电科在光、机、电领域仍有体量不菲的优质资产,我们认为在条件适当的情况下,未来不排除对公司进行进一步重组。 3.投资建议。 我们预计重组有望在2017年完成,预计公司2016-2018年每股收益为0.05元、0.25、0.31元。我们认为公司未来一步整合中国电科集团光电类资产的可能性和弹性仍然较大,在国企改革和证券化进程加快的背景下,公司中长期投资价值仍有较大上升空间,维持“推荐”的投资评级。 风险提示:重组进程不及预期

事件:2014年8月14日,公司实际控制人江西省国有资产监督管理委员会、公司直接控股股东凤凰控股、间接控股股东凤凰光学集团与中国电子下属的中电海康就凤凰集团整体重组改制事宜签署了《关于凤凰集团重组改制的协议》,2015年7月1日,公司股权从江西国资委划转到中电海康,变为中电科实际控股;并拟增发2639万股,由中电海康和中电投资认购;2015年年报公司成功扭亏为盈。 中电海康入主,凤凰扭亏为盈。凤凰集团与中电海康于2015年3月5日正式签署《关于凤凰控股之企业国有产权划转协议》。凤凰集团同意将其持有的“凤凰控股”100%的股权整体无偿划转给中电海康。并于2015年6月完成了从江西国资委到海康威视的划转。目前公司通过收购控股子公司江西凤凰富士胶片光学有限公司和投资凤凰光学安防邮箱公司,加快公司战略调整、产业升级、产品转型,并在中电海康等的领导以及公司全体员工的不懈努力下,公司于2015年实现转亏为盈,截止2015年12月31日,公司实现营业收入8.03亿元,2015年度实现归属于母公司股东的净利润1983.85万元,同比增长119.68%。公司16年业绩持续看涨。 乘中电东风,加速公司战略升级。中国电子科技集团公司是经国务院批准、在原信息产业部直属电子研究院所和高科技企业基础上组建而成的国有重要骨干企业,是中央直接管理的十大军工集团之一。中国电子科技集团近几年资产证券化率不断提高,完成了华东电脑、卫士通的资产重组。公司在中电集团的帮助下,经营层以“组织优化、资产优化、业务优化”为经营方针,确保重组改制平稳过渡,通过置换员工身份,大力推行竞争上岗机制,狠抓员工队伍建设,并且加强资产清理处置力度,集中优势产能、优势服务,积极拓展和寻找转型升级机会,通过收购关联方资产,增强公司核心竞争力,加快公司战略升级。 以传统产品为基础,拓展新的增长引擎。公司以自主产品光学加工和锂电芯为基础,以OEM、ODM为补充,产品围绕安防、车载、工业、医疗、仪器、运动等领域,建立起支撑凤凰光学未来发展的四个事业支柱:光学镜头、影像模组、电子组件、机芯引擎,实现光电产品在数码相机、摄像机、智能监控、汽车车载、智能穿戴和智能制造等多行业的应用。 依托中国电子优势,打造中国光电大平台。中国电子旗下的第11、13、16、23、27、34、44、53和55等研究所从事光学、光电领域的研发和生产。11研究所是我国最早的以军事应用为目标,集激光与红外于一体,材料器件、整机应用配套的综合性军工Ⅰ类骨干研究所;13所拥有多专业综合性优势,研发涉及微电子、光电子、微机械电子系统(MEMS)及支撑(材料、封装、设备仪器)四大领域;16所研制的军工系列产品被广泛应用在红外夜视侦查、光电对抗、精确制导、预警探测、情报侦察等武信息传器装备;23所是国内最大的输线技术的综合研究所;27所以军民深度融合为目标,成功实现了专业调整和战略转型;34所是我国最早组建的光通信科研单位,也是集团公司内部唯一从事光通信整机和系统技术研究及设备研制、生产的专业化研究所;55所是我国大型电子器件研究、开发及应用研究所之一。在中国电科集团成为凤凰光学的控制人后,未来很有可能利用凤凰光学在光学领域和上市平台的地位,对光学和光电一体化领域进行大规模的资产整合和统一布局,凤凰光学可能由此成为中电体系光学领域的主要平台。预估十亿级别的利润。 首次覆盖,给予“买入”评级:公司与海康集团业务有较强协同效应,未来业绩情况有望显著好转。此外,作为电科集团间接持股的上市公司,我们认为其未来有望打造成电科集团旗下的一级光电业务平台类公司,加上院所改制的趋势,未来具备较强注入预期,首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示:重组预期落空。

1.事件 公司近期发布公告,2015年全年公司实现营业收入8.03亿元,同比下降9.85%;实现归属净利润润1983.85万元,扭亏为盈。 实现每股收益0.08元。公司于2016年3月9日起撤销退市风险警示,简称恢复为凤凰光学。 2.我们的分析与判断 (一)股权划转完成,大股东施援手成功扭亏 公司控股股东凤凰集团2015年6月完成股权由江西国资委到中电海康集团整体划转,目前公司实际控制人变更为中国电科集团。公司是中电海康的第二家上市公司,也是中国电科集团旗下重要上市平台之一。在大股东及海康集团等的帮助下,公司2015年成功扭亏,未来公司的主业经营情况有望持续转好。 (二)有望成为中国电科的光学平台 中国电科集团是我国十一大军工集团之一,近几年一直增长迅速,根据集团财务快报数据显示,2015年集团主营业务收入、利润、EVA分别同比增长27.64%、34.92%和27.9%;营业收入和利润总额增幅分别位于军工集团第二、第三名,利润规模继续位于军工集团第二名。中国电科近几年资本运作频繁,完成了华东电脑、卫士通的资产重组,目前正在推进太极股份、四创电子及杰赛科技的重组,旗下上市公司平台作用凸显。在2015年7月我国股市非正常波动期间,中国电科集团通过中电科投资和中电海康合计增持公司近2000万元,凸显中国电科集团对公司未来发展的看好。 我们认为,中国电科集团成为凤凰光学的实际控制人后,未来不排除对公司进行进一步重组,利用公司在光学领域和上市平台的地位,在光学和光电一体化领域进行大规模的资产整合和统一布局,凤凰光学可能由此成为中电科体系在光学领域的主要平台。目前,中国电科旗下第11、13、16、27、44和53等研究所从事光学、光电领域的研发和生产,预计利润规模合计为数亿元。 3.投资建议 预计公司2016-2017年EPS分别为0.12和0.16元。公司目前市值约50亿,在中国电科旗下最低。我们认为,虽然公司没有估值优势,但整合中电科光学资产的可能性和弹性较大,在国企改革和证券化进程加快的背景下,中长期投资价值有较大上升空间。首次给予“推荐”评级。

2010年公司实现营业收入14.64亿元,同比增长56.67%;营业利润9,359万元,同比增长11.86%;归属母公司所有者净利润5,486万元,同比增长17.26%;全面摊薄每股收益0.23元/股;公司2010年不进行利润分配,也不用资本公积金转增股本。 四季度管理费用率大幅上升,但全年微降。4季度公司实现销售收入4.03亿元,同比增长25.70%,但归属母公司净利润同比下降70.18%。管理费用的大幅增长是4季度利润大幅下滑的主要原因。2010年前三季度平均管理费用率为3.70%,4季度则达到11.04%。研发支出及职工薪酬的增加是4季度管理费用增加的主要原因。全年来看,公司管理费用率为5.67%,较2009年的5.93%略微下降。 公司光学产品收入快速增长,但毛利率有所下降。2010年公司光学镜头镜片产品实现销售收入12.54亿元,增速达到57.08%,该产品收入占比达到85.63%;光学镜头镜片产品毛利率为12.52%,同比下降1.81个百分点。毛利率下降与公司批量生产镜头镜片时间较短,固定成本较高,产品合格率较低有关;此外,投产初期公司往往会以生产附加值较低的普通产品为主,并采取低价策略,这都会使毛利率下降。未来随着公司光学镜头镜片业务的不断扩张,产品合格率不但提高,光学镜头镜片产品毛利率会逐步提升。 布局三大产业,积极融入世界经济产业链。公司光学加工、照相器材、精密制造三大产业。其中光学加工领域,光学镜片月产1600万片,光学镜头月产500万只,光学镜片产量稳居中国第一、世界前列;照相器材领域,“凤凰”是我国光学行业第一个中国驰名商标、中国名牌产品;钢片快门的生产享誉中外;精密制造领域,是我国华东地区最大的精密制造基地之一。此外,公司还积极介入安防镜头及3D相机和摄像机领域。 预计2011年、2012年和2013年EPS分别为0.33元、0.41元和0.52元,对应12.76元最新收盘价的市盈率分别为38倍、31倍和24倍,维持“增持”投资评级。 风险提示:日本地震导致镜头需求大幅下滑;全球经济增速明显放缓。

1、行业景气度高业绩快速增长。 随着手机镜头质量上需求的持续提升、数码相机、单反数码相机的普及以及微投和3D摄影等等的兴起。光学元件的需求空间提升,公司作为这个小行业的大公司,行业的景气的上升给公司发展带来良好机遇。公司新近进入三星的供应链,未来业绩增长应能保证。目前公司订单依然饱满,收入有望保持快速增长 2、大而不强盈利能力较低。 公司作为加工商,公司的利润水平受到下游压制,毛利率水平难以获得大的提升。同时公司作为劳动密集型企业,劳动力成本的上升对公司的利润影响较大。 3、积极延伸寻找突破。 公司新的管理层在传统业务的基础上目前也在积极延伸寻找公司公司业务的突破点,目前公司在金属精密加工、CCTV镜头、3D摄影领域都有涉足。 4、改制重组需要政府推动。 虽然目前公司在产业延伸上积极拓展,但是由于新品开发需要的强大的技术和资金支持,这个是凤凰光学缺乏的,是公司实现蜕变要解决的首要问题。如果凤凰光学集团能够进行改制,引进具有资金、技术实力的合作方,对于整个集团的发展将起到推动作用,作为集团主体的上市公司也将从中充分受益,而这需要政府方面的积极推动。 5、投资建议。 综合前面分析,我们初步预计公司2010-2012年每股业绩分别为0.28、0.38、0.49元。综合比较行业相关上市公司估值情况,我们认为对应11年40倍PE左右区间较为合理。合理目标价为15.2元。我们给予“推荐”评级。

我们用延伸、拓展、整合来概括公司基本面正在发生的积极而重要的变化:第一、产业链从镜片向镜头的延伸;第二、应用行业从数码相机等消费电子产品向安防行业的拓展;第三、在3D影像行业进行的优势资源整合。 产业链从镜片向镜头延伸。镜头相较于镜片,因为结构的复杂和工艺要求的提升,不仅直接增加了销售金额,而且提高了毛利率。从长期来看,相对于镜片对下游配套产品的依附性,镜头更容易通过自主设计,形成自有品牌,获得市场溢价。目前镜头还处于产能爬坡期,有大量试单,销售量实现了大幅增长,但毛利率有待提高。 应用行业从数码相机等消费电子产品向安防行业拓展。安防行业目前正处于模拟前端向数字高清前端演进的时期,数字高清摄像机对镜头的要求远高于模拟摄像机,有利于公司发挥技术和工艺优势,同时据我们了解,公司产品相较于日系品牌,在同等质量下有明显价格优势。 公司在3D影像行业进行优势资源整合。公司和国内领先的3D影像企业深圳掌网合资成立子公司,整合掌网的3D算法、软件开发、市场方面的资源,以及自身的镜片、镜头、整机设计、生产优势。 公司目前股权结构较为单一,如果能够实现股权结构多元化,如引入国际战略投资者等,将有助于激发其巨大潜力,将更加充分的发挥现有的工艺水平、技术队伍、客户质量优势,并且在开发新产品方面有较大提升。 公司控股子公司江西凤凰富士胶片光学有限公司近日被认定为高新技术企业,从2011年起按15%的比例缴纳所得税。根据我们估测,相较于原税率下计算的2011年业绩,将有大约4%的提升。 公司基本面良好,目前处于迅速成长期。我们预测,公司10、11、12年收入为15.0亿、20.7亿、27.7亿元,EPS为0.28、0.42、0.65元,对应10、11、12年PE为48.9、32.2、20.7倍,维持增持评级。 风险提示。安防镜头处于市场开拓期,3D相机属于新产品,存在一定市场风险;人工成本上升;汇率变动风险。

收入大增,净利率下降。三季报显示,第三季度收入同比增长75.2%,环比增长25.1%;归属于上市公司股东净利润同比增长19.9%,环比增长-6.2%;三季度净利率为6.25%,低于二季度的7.36%。我们认为,净利润与收入增长的不匹配,主要原因是:第一,光学镜头目前处于产品爬坡期(相对而言,镜片较为成熟),盈利能力还没有达到稳产水平;第二、产品外发加工比重较大;第三,母公司权益比从二季度的77.0%下降到68.0%。 收入增长超预期仍在持续,镜头业务尤其值得关注。2010 年1-3 季度,季度收入同比增长率分别为75.4%、68.0%、75.2%,持续超预期。我们认为,原因有两点:第一、下游的数码相机、手机行业持续景气,尤其是作为公司重要客户的佳能、富士、尼康、索尼等全球一线品牌产销两旺;第二、产品结构的重大变化,光学加工业务中原本占比较小的镜头快速成长。 镜头毛利率上升空间较大。镜头业务目前处于产品爬坡期,稳产后毛利率将明显提升;并且目前代工生产的镜头比例较高,随着自主品牌占比的提升,产品价格和盈利水平还有较大上升空间。 产业集群优势值得关注。公司本部所在地江西上饶,已经形成以凤凰光学为核心的光学产业集群。公司通过将低毛利组件外发加工等形式,加大自身产能弹性,规避市场风险,但也使毛利率有所下降。 改制预期。2008 年江西省国资委制定《关于加快推进国有工业企业改革实施方案》,当年省委、省政府提出“两年基本完成全省国有工业企业改革任务”,我们认为,随着时间推移,改制预期将会加强。 我们认为,公司目前处于净利率的低点,随着镜头爬坡期的结束,盈利能力将得到修复和提升,而公司又具有较高的业绩弹性。我们预测,公司10、11、12 年收入为15.0 亿、20.7 亿、27.7 亿元,EPS 为0.30、0.44、0.65元,对应10、11 年PE 为37.7、26.1 倍,维持增持评级。 风险提示。公司所处的消费电子行业产品更新快,如果公司新产品开发速度不能跟随下游终端产品,业绩将受到影响。