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复星医药 医药生物 2019-12-26 26.41 25.97 -- 28.13 6.51%
28.13 6.51% -- 详细
首次覆盖给予谨慎增持评级。公司是国内医药工业龙头,秉承“内生增长+外延扩张+整合发展”的战略思路,不断拓宽医药产业布局。公司业绩主要由药品制造与研发、医疗服务、医疗器械与医学诊断三大部分构成,以制药业务和流通为主要利润构成。经营策略上,公司以药品制造与研发业务为经营核心,以医疗服务为发展重点,打造全产业链一体化医药龙头。 随着创新成果不断落地和医药服务板块规模效应初显,未来持续发展可期。预测公司2019-2021年EPS 1.18/1.41/1.68元,参考行业可比公司估值,给予目标价28.2元,对应2020年PE 20倍,首次覆盖,给予谨慎增持评级。 制药板块创新成果盈利兑现期,由仿到创转型稳步推进。公司现有产品线以仿制药时代主流品种为主:第一大品类为抗生素,多个主力产品为小牛血清去蛋白等辅助用药或竞争激烈的普通制剂;公司即将兑现的产品线以创新/类创新药为主,现有小分子化药、难仿药、生物药、细胞治疗4大研发平台,投资的复宏汉霖后续重磅生物类似药有望不断获批。 医疗服务和器械多点开花。公司通过多项医院投资并购,初步形成沿海发达城市高端医疗、二三线城市专科和综合医院相结合的战略布局。未来有望通过新建高端合伙体检中心,投资第三方临检机构,拓展新增长点。医疗器械板块以境外资产居多,通过自研和产品引进拉动增长。 催化剂:创新产品获批;并购整合进助力医药行业布局的优质资产。 风险提示:产品研发结果不及预期的风险;竞争恶化风险;商誉减值风险。
复星医药 医药生物 2019-12-20 26.10 -- -- 27.23 4.33%
28.13 7.78% -- 详细
内生板块利润提速明显,我们认为公司的基本面即将进入拐点性阶段。 2012-18年公司核心利润板块营业利润CAGR为:15.15%,扣除并购因素的影响(2017年并购Gland),营业利润CAGR12.87%。不考虑Gland并购影响,核心利润板块2017-19H1营业利润同比增速分别为4.85%、7.11%和23.80%。不考虑Gland并购和利润持续下滑的奥鸿药业影响,核心利润板块2017-19H1营业利润同比增速分别为9.77%、15.02%和20.35%。对比以上数据,我们认为拖累公司核心利润的主要变量是奥鸿药业和对联营和合营企业投资收益。可以看到奥鸿药业将引进具有成长潜力的新品种长托宁,2019年公司也开始处理非主业亏损资产HHH,我们认为公司内生增长可能已经逐步进入平稳甚至拐点的阶段。基于以上公司战略上的变化以及目前核心利润板块经营上的可持续性,我们认为未来3年这种内生增长的持续性比较好,公司基本面即将进入一个持续向好的阶段。 核心子公司/业务板块的经营状况是公司未来业绩的重要变量。 我们判断:1)未来3年国药产投业绩有望保持稳定发展,受益处置HHH等亏损资产及CAR-T上市后复星凯特扭亏,投资收益逐步增厚业绩;2)江苏万邦-存量非布司他片+匹伐他汀片未来3年仍有望保持快速增长,新增量三代胰岛素最快预计2020年上市,糖尿病板块有望崛起;3)重庆药友-依托2018年新并入湖南洞庭以及谷胱甘肽、注射用头孢美唑钠系列等主打品种,我们预计重庆药友未来3年在消化前列地尔影响的同时仍有望保持较为稳定增长;4)GlandPharma-硬件条件好,丰富品种(4个仿制药获FDA批准上市,多个品种国内转报上市)助力未来发展,分拆至印度上市提升复星医药国际影响力;5)奥鸿药业-通过收购长托宁等潜力品种实现协同发展,未来3年业绩有望反转。 除了内生增长,复宏汉霖大分子创新药进入利润贡献期,成为公司未来业绩上扬的持续催化因素。 1)公司生物类似药进展处于国内前列,上市后将提升盈利水平;2)生物创新药储备丰富,布局逐步成;3)复宏汉霖有望通过单抗+单抗肿瘤免疫联用实现PD-1布局反超,看好公司肿瘤免疫联合疗法发展潜力;4)复宏汉霖研发投入在大分子biotech中位于前列,期待未来品种发力。预计2020-2024年每年都会有新产品或者新的适应症获批上市,为公司提供持续增量。从子公司ROE和净利率水平持续改善来看,公司整合能力持续得到兑现中。 Gland和江苏万邦ROE提升明显,公司整合能力持续兑现。从2011到2018年江苏万邦和重庆药友一直处于ROE稳步提升中,江苏万邦ROE从13%提升至22%,重庆药友从23%提升到28%。禅城医院ROE水平波动不大,后续伴随着覆盖范围和影响力提升,有望实现更稳定盈利,从而带动ROE提升。2017年新并购企业GlandPharmaROE水平提升较快,从1%升至2018年6%,后续有望继续提升。目前禅城医院ROE基本平稳,未来3年,伴随着公司持续提升禅城医院医疗服务的辐射范围和区域影响力并强化集团医疗服务产业在华南地区的布局,禅城医院ROE水平相对平稳,未来有望持续向好。 盈利预测与投资建议 基于核心业务板块以及复宏汉霖产品管线的分析,以及公司2019下半年处置HealthyHarmonyHoldings资产,公司可能在2019年会确认较大的资产处置收益,因此我们在之前的盈利预测基础上对2019年归母净利润进行了上调。我们预计2019-2021年EPS分别为1.23、1.46、1.78元,2019年12月17日收盘价对应PE为21倍。参考可比公司恒瑞医药、康弘药业、京新药业、华东医药、乐普医疗2019年平均估值36倍PE,我们给予“推荐”评级。 风险提示 临床失败风险、带量采购和医保谈判等政策风险、产品销售不及预期风险。
江琦 5
复星医药 医药生物 2019-11-06 25.86 -- -- 27.93 8.00%
28.13 8.78% -- 详细
事件:近期,公司公告(1)控股子公司GlandPharmaLimited拟公开发行股份并在印度国家证券交易所和孟买证券交易所上市交易;(2)HLX02(曲妥珠单抗生物类似药)用于转移性乳腺癌适应症治疗的Ⅲ期临床研究已达到预设的主要终点;(3)子公司重庆复创医药的FCN-647胶囊申报临床获得受理;(4)HLX11(帕妥珠单抗生物类似药)用于转移性乳腺癌、早期乳腺癌申报临床获得受理。 Gland推进海外上市,资本助力长期发展。Gland是公司持股74%的海外小分子注射剂仿制药平台,是印度第一家获得美国FDA批准的注射剂药品生产制造企业,目前收入主要来自于美国和欧洲。依靠核心产品包括依诺肝素注射液、达托霉素、万古霉素、罗库溴铵等,Gland近年来保持稳健快速增长。2018年实现营收19.12亿元(26.62%+),净利润2.83亿元(39.92%+);2019年上半年实现收入11.95亿元(18.87%+)、净利润2.11亿元(28.91%+)。GlandPharma此次推行海外上市有利于在其本土市场进一步发展壮大,优化其公司治理及资本结构,继续扩大其行业领先优势。预计于境外上市完成后,GlandPharma仍为公司控股子公司。 持续创新,生物药和小分子创新药不断取得进展。(1)公司生物药实力突出,2019年上半年获批国产首个生物类似药汉利康。HLX02(曲妥珠单抗生物类似药)上半年已申报生产获得受理,此次临床Ⅲ期达到预设终点,我们预计产品有望于2020年上半年获批上市,成为国产首个曲妥珠生物类似药。HLX11(帕妥珠单抗生物类似药)即将进入临床,丰富公司HER2乳腺癌产品管线。(2)小分子创新药FCN-647申报临床获得受理,我们预计为BTK靶点抑制剂。小分子创新药多个逐步进入临床,有望厚积薄发。 长期看,复星医药产品升级迭代正在发生,非布司他片、匹伐他汀等产品正迭代过去的奥德金等产品;单抗、小分子靶向药物等产品即将成为第二阶段主力;第三步由在研中的细胞治疗药物、干细胞药物、firstinclass创新药等支持。公司第一步和第二步产品升级同时进行中,未来的利润结构转换,2020年主业重回增长可期。 盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年营业收入分别为286亿元、344亿元、402亿元,同比增长14.58%、20.42%、16.79%;归母净利润分别为31.34亿元、37.43亿元和45.55亿元,同比增长15.73%、19.42%、21.70%;对应EPS分别为1.22、1.46和1.78元。公司是国内创新药龙头企业之一,2019年起创新药逐步进入收获期,维持“买入”评级。 风险提示:新药研发失败的风险;资产处置进度不及预期的风险;海外业务进展不及预期的风险。
复星医药 医药生物 2019-11-06 25.86 -- -- 27.93 8.00%
28.13 8.78% -- 详细
公司业绩逐渐企稳。 公司 2019年前三季度实现营业收入212.28亿元, 同比增长 17.01%;归属于上市公司股东净利润20.64亿元, 同比增长-1.45%;扣非后归属于上市公司股东净利润 17.22亿元, 同比增长 8.21%, 对应 EPS 0.81元。 其中Q3单季营收 70.55亿元,同比增长 12.28%; 归属于上市公司股东净利润 5.48亿元,同比增长 2.61%;扣非后归属上市公司股东净利润 5.55亿元,同比增长 41.88%。 公司业绩逐渐企稳。 收入端增速稳健,利润端有望转好。 报告期内, 预计公司工业板块保持平稳增长,核心产品非布司他片、匹伐他汀钙片、依诺肝素注射液、达托霉素等保持较好增长, 辅助用药收入占比持续下降,创新药处于快速放量阶段。器械诊断板块受益于达芬奇机器人设备销售的提速,增长有望逐季好转;医疗服务板块等预计维持平稳增长。报告期内,公司利润端增速明显低于收入端增速,主要受资产处置进度以及所持金融资产公允价值变动等非经常性损益的影响较大, 此外公司研发投入和利息支出较大也拉低了公司的利润增速。 未来随着公司资产整合优化以及期间费用的有效控制,公司利润端增速有望逐渐与收入端增速匹配。 期间费用投入较大。 报告期内, 公司销售毛利率为 59.79%,同比上升 1.52pp; 销售净利率为 11.57%,同比下降 1.32pp; 销售费用率为 34.89%,同比上升 2.03pp;管理费用率为8.48%,同比下降 0.38pp; 研发费用率为 6.08%,同比下降0.06pp; 财务费用率为 3.08%,同比上升 0.35pp;公司期间费用增速快于收入增速。报告期内, 集团研发投入达 22.53亿元, 同比增长 20.7%;各研发项目顺利推进,曲妥珠单抗和阿达木单抗皆处于上市申请阶段,有望在 2020年获批上市,创新药进入收获期。 盈利预测: 我们预测公司 2019-2021年实现归属于母公司净利润分别为 33.15亿元、 40.07亿元、 48.46亿元,对应 EPS分别为 1.29元、 1.56元、 1.89元, 当前股价对应 PE 分别为19.9/16.5/13.6,维持“推荐”评级。 风险提示: 新药研发进度不及预期的风险;主要产品销售不及预期风险;外延整合进度不及预期的风险。
复星医药 医药生物 2019-11-05 26.09 -- -- 27.93 7.05%
28.13 7.82% -- 详细
事件: 公司发布2019三季报:实现营收212.28亿元,同比+17.01%;归母净利润20.64亿元,同比-1.45%;扣非归母净利润17.22亿元,同比+8.21%;经营性净现金流23.28亿元,同比+11.52%,EPS0.81元。业绩略低于市场预期。 点评: 低基数导致Q3扣非增速较高,少数股东损益增长较多 公司Q1-3单季度营收67.30/74.43/70.55亿元,同比+17.67/21.22/12.28%;归母净利润7.12/8.04/5.48亿元,同比+0.92/-5.95/+2.61%;扣非归母净利润5.30/6.38/5.55亿元,同比+0.53/-5.32/+41.88%。Q3单季扣非增速较高主要是由于去年基数低及今年非经损益较少。Q1-3非全资子公司利润增长导致少数股东损益增加至3.92亿元(同比+60.03%),因此整体净利润增速(+4.98%)高于归母净利润增速(-1.45%)。 核心工业产品较高增长,创新转型稳步推进 制药板块:预计Q1-3实现收入超过160亿元,增速超过20%。其中非布司他片(优立通)、匹伐他汀钙片(邦之)、依诺肝素注射液、达托霉素等核心产品销量增速较高;预计全年优立通销售额有望接近20亿元,邦之销售额有望达到8亿元左右;器械板块:预计Q1-3实现收入超过25亿元,增速约5%。直观复星的达芬奇机器人设备销售开始提速; 服务板块:预计Q1-3实现收入超过20亿元,增速约20%。截至2019H1核定床位数4328张,新建医院预计将逐步减少亏损,整体经营稳步改善; 投资收益:Q1-3投资收益15.37亿元,同比+32.93%。其中国药控股前三季度归母净利润45.95亿元,贡献投资收益接近12亿元;另有分占联营企业收益增加以及处置SHL、CMF等股权/权益所得收益。目前转让HHH(主要资产为和睦家医院和诊所)股权尚未交割,转让完成后预计产生收益约16亿元。 利妥昔单抗(汉利康)于5月份开始正式销售,预计全年有望实现销售额3亿元左右。Q1-3研发累计投入22.53亿元,其中费用化12.90亿元(研发费用率6.08%),资本化9.63亿元,研发投入占收入比例达到10.62%(2018年为10.06%),占比持续提升,预计未来研发投入水平将继续向国际一流药企看齐。复宏汉霖曲妥珠/阿达木单抗类似药均已在2019H1提交NDA,有望在2020年获批上市,公司业务结构逐步向创新化转型。 期间费用率控制良好,经营活动现金含量逐季提升 公司Q1-3的期间费用率分别为51.36/53.42/52.70%,整体费用率控制水平良好。前三季度费用增长较快的包括销售费用74.06亿元,同比+24.23%,预计是汉利康等创新型产品的市场导入工作导致费用有所增加;财务费用6.54亿元,同比+32.27%,主要是平均带息债务增加,以及汇率波动导致汇兑损失增加所致。Q1-3经营性净现金流分别为4.08/10.42/8.78亿元,占净利润的比例分别为47.97/107.56/138.08%,净利润现金含量逐季提升。 盈利预测、估值与评级 公司覆盖医药健康全产业链,业务板块间具协同潜力,且布局多个创新型平台,随着各创新平台逐步落地,有望逐步实现创新驱动转型。考虑到公司Q3业绩略低于我们此前预期,同时部分仿制药业务承压,略下调预测19~21年EPS为1.20/1.45/1.72元(原预测为1.22/1.48/1.75元),同比增长14/20/19%,A股现价对应19~21年PE为21/18/15倍,维持“买入”评级;H股现价对应19~21年PE为17/14/12倍,维持“买入”评级。 风险提示: 药品降价超预期;研发进度不达预期;投资收益低于预期。
江琦 5
复星医药 医药生物 2019-11-04 25.62 -- -- 27.93 9.02%
28.13 9.80% -- 详细
事件:2019年10月29日,公司发布2019年三季报。2019年前三季度公司实现营业收入212.28亿元,同比增长17.01%;实现归母净利润20.64亿元,同比减少1.45%;实现扣非归母净利润17.22亿元,同比增长8.21%。 扣非归母净利润小幅增长8%,研发投入及非经常损益影响归母净利润表现。2019年前三季度公司归母净利润和扣非归母净利润分别同比下滑1.45%、增长8.21%,其中第三季度单季度实现营业收入70.55亿元(12.28%+)、归母净利润5.48亿元(2.60%+)和扣非归母净利润5.55亿元(41.89%+),实现恢复性高增长。我们预计主要是制药板块的非布司他片(优立通)、匹伐他汀钙片(邦之)、依诺肝素注射液、达托霉素等产品保持较好增长,且器械及诊断板块的达芬奇机器人设备销售开始提速。此外,国药控股2019年前三季度营业收入3122亿元(24.67%+),归母净利润45.95亿元(11.61%+),归属复星医药约11.91亿元左右投资收益。我们认为,(1)非经常性损益对公司利润影响较大,受拟处置资产如和睦家股权的进度以及持有的部分金融资产公允价值变动影响,前三季度累计非经常性损益3.41亿元,同比下降32.07%(绝对额减少1.61亿元)。(2)公司持续加大研发投入,前三季度累计研发投入22.53亿元(20.70%+),其中研发费用12.90亿元(32.27%+)。(3)受平均带息债务增加以及汇率波动导致汇兑损失增加,前三季度财务费用达到6.54亿元,同比增长32.27%。公司整体经营情况良好,经营性现金保持上升态势,期末经营性现金流净额23.28亿元,同比增长11.52%。 前三季度公司销售费用74.06亿元(24.23%+),费用率34.89%、同比提升约2个百分点。管理费用18.01亿元(11.95%+)、研发费用12.90亿元(15.78%+),合计费用率14.56%、基本保持稳定。财务费用6.54亿元(32.27%+),费用率3.08%,同比上升个约0.3个百分点。应收账款及票据占收入比重22.2%,同比下降1.5个百分点左右。 我们预计2020年公司阿达木单抗、曲妥珠单抗生物类似药有望陆续上市,达芬奇手术机器人等多项业务逐步推进,创新药逐步进入收获期。 盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年营业收入分别为286亿元、344亿元、402亿元,同比增长14.58%、20.42%、16.79%;归母净利润分别为31.34亿元、37.43亿元和45.55亿元,同比增长15.73%、19.42%、21.70%;对应EPS分别为1.22、1.46和1.78元。公司是国内创新药龙头企业之一,2019年起创新药逐步进入收获期,维持“买入”评级。 风险提示:新药研发失败的风险;资产处置进度不及预期的风险;海外业务进展不及预期的风险。
复星医药 医药生物 2019-11-04 25.62 -- -- 27.93 9.02%
28.13 9.80% -- 详细
盈利预测:公司业务布局合理,研发管线渐入收获期,且海外并购标的并表也将为公司业绩不断提供增量。由于公司业绩自去年公司三季度开始承压,在基数效应下,叠加达芬奇机器人销售加速、万邦和gland表现良好,我们认为公司今年业绩增速将呈现逐季改善趋势,全年扣非净利润增速有望回升至10%以上。我们维持公司盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为1.15、1.36、1.65元,2019年10月29日股价对应估值分别为22、19、16倍,继续维持“审慎增持”评级。 风险提示:工业核心产品销售低于预期;在研产品上市时间不及预期;研发费用投入超预期;投资收益波动风险。
复星医药 医药生物 2019-11-04 25.62 -- -- 27.93 9.02%
28.13 9.80% -- 详细
一、事件概述2019年 10月 29日,公司发布 2019年第三季度报告:前三季度营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 212.28亿、20.64亿、17.22亿元,同比增长17.01%、-1.45%、8.21%;其中,第三季度实现营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为 70.55亿、 5.48亿元和 5.55亿元,同比增长 12.28%、 2.61%、 41.88%。 前三季度经营性现金流净额 23.28亿元,同比增长 11.52%。 二、分析与判断? 收入端-公司收入保持稳定增长公司 2019年 Q3收入 212.28亿元,同比增长 17.01%,单季度收入 70.55亿,同比增长 12.28%,环比下降 5.21%。我们认为公司 Q3收入在 2018年较高基数上保持 17.01%的增速较为稳定,主要是考虑到 2017年底开始将 Gland Pharma 收入进行并表,导致公司 2018年季度收入基数较大。从 2019年开始 Gland Pharma 并表对公司收入端影响逐渐减弱,公司未来业绩有望保持较为稳定的增长。 ? 利润端-费用增速高于营收增速导致净利润和净利率下降,全年毛利率水平有望提升1)预计受益药品板块及器械板块毛利率回升,全年毛利率水平有望提升。从2019年 Q1-Q3三个季度毛利率数据来看,分别比 2018年 Q1-Q3单季度毛利率增加1.53、2.20和 1.52pct,2019Q3毛利率为 59.79%,表明公司经营水平在不断提升。 从中报中公布的三大业绩板块的毛利率水平变化来看,2019Q3毛利率水平比2019H1毛利率下降了 0.7pct,我们认为这可能是因为药品制造与研发板块毛利率水平下降有关,医疗服务板块毛利率水平也有所下降,医疗器械和体外诊断板块可能受达芬奇机器人安装提速的影响带动板块毛利率有所提升。从前三季度公司毛利率水平变化来看,我们认为公司整体毛利率水平全年会有所提升,药品制造与研发板块、医学诊断和医疗器械板块的全年毛利率水平应该都处于回升的趋势。 2)费用增速大于营收增速,导致净利润仍然承压。公司前三季度销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别同比增长 24.23%、11.95%、15.78%和 32.27%,财务费用增加主要是受平均带息债务增加以及汇率波动导致汇兑损失增加所致。四项费用加和增速为 21.49%,总体增速高于营收增速的 17.01%。主要受费用增加的影响导致公司 2019Q3归母净利润下降 1.45%,净利率相比 2018Q3下降 1.32pct。 通过对比 2019年中报公布的归母净利润和扣非后归母净利润增速可以明显看到,2019年前三季度归母净利润同比降幅收窄(-1.45%vs-2.86%),扣非后归母净利润正向增长(8.21%vs-2.75%),我们认为这一方面可能与 2018年 Q3同比下降幅度较大引起的基数较小有关,另一方面报告期内公司非经常性损益金额同比下降32.07%引起。 ? 现金流-经营活动产生现金流持续上升,经营质量较高公司前三季度经营活动产生的现金流净额为 23.28亿元,同比增长 11.52%,第三季度经营活动产生的现金流净额为 8.78亿元,同比增长 8.55%,相比与 2019Q3和第三季度销售商品、提供劳务收到的现金增速的 7.75%和 5.70%,均表明公司具有较高的经营质量。 ? 创新药管线步入收获期,高毛利生物类似药贡献收入后净利率水平有望得到提升公司 2019前三季度研发投入 22.53亿元,同比增长 20.70%,环比增长 32.98%,预计大部分仍然是投入到复宏汉霖的管线临床中,按照 2019年中报数据计算,复宏汉霖研发投入占复星医药整体研发投入的 39%,因此估算前三季度中约有 8.8亿投入到复宏汉霖。伴随着公司前期高研发投入,复宏汉霖生物类似药管线终迎收获期,我们预计未来 2-3年公司利妥昔单抗、曲妥珠单抗和阿达木单抗 3大生物类似药相继上市后会对公司的净利率水平带来明显的提升。 三、投资建议我们认为公司创新药管线步入收获期,对净利润的贡献将会逐步体现,创新药管线逐步兑现将提升公司估值水平。再加上目前公司药品制造与研发板块、医疗服务板块和医学诊断与医疗器械板块与细分领域平均估值相比存在低估,前期高研发投入导致净利润承压,2019年前三季度公司盈利水平也出现明显改善。预计2019-2021年 EPS 分别为 1.07、1.32、1.72元,按 2019年 10月 30日收盘价对应 PE为 23、 19、 15倍。参考可比公司估值已经公司在生物类似药领域的领先地位给予“推荐”评级。 四、风险提示: 产品销售不及预期;市场竞争风险;临床结果不及预期。
复星医药 医药生物 2019-11-04 25.62 -- -- 27.93 9.02%
28.13 9.80% -- 详细
昨日,公司发布 2019年三季报, 收入 212.28亿,同比增 17.01%,归母净利润 20.64亿元,同比下降约 1.45%(逐级改善);扣非约 17.22亿元,同比增长 8.21%。 业绩逐级改善, Q3单季扣非归母利润增速较好。 经营分析 公司业绩符合预期, 由于部分金融资公允价值变动损益, 扣非业绩 Q3单季表现较好: 公司前三季度收入同比增速约 17.01%, Q3单季度收入增速约12.3%,预计放缓源于达芬奇业务不再并表以及药友辅助用药品种影响;公司前三季度归母同比下降约 1.45%,扣非归母同比增长 8.21%,预计源于拟处置资产处置进度以及所持有的部分金融资产公允价值变动影响, Q3单季非经损益人民币约-719.98万元,较上年同期减少 1.5亿元,前三季度非经损益同比下降约 32.07%,因此 Q3单季扣非业绩同比增长约 41.88%。 工业版块稳定增长表现较好,达芬奇机器人销售环比提速: 整个工业版块预计稳定增长, Q3单季非布司他片、匹伐他汀该片、依诺肝素注射剂、以及达托霉素等产品销量保持较好增速。 根据样本医院数据,我们预计辅助用药品种逐步企稳, 预计未来辅助用药负面影响边际减弱。 新品种方面,曲妥珠单抗已向 CDE 提交上市申请,有望明年初上市,同时该品种申报欧洲上市申请;阿达木单抗生物类似物已申报生产,有望明年初上市销售。 另外,Q3单季预计达芬奇机器人装机进展逐步提速, Q4及明年有望逐步恢复,完成配额装机数量。 复宏汉霖成功登香港生物科技板块,研发投入加大,创新药进展顺利: 公司控股子公司复宏汉霖于 9月 25日成功登陆港股生物科技版块, 预计公司持有复宏汉霖股权比例约 53.76%。 另外, 公司前三季度研发投入约 22.53亿元, 同比增加约 3.86亿元,同比增速约 20.7%, 占收入比例约 10.6%。 目前公司新药研发领域主要平台为复宏汉霖、复创等研发品台,生物类似物申报进展顺利,潜在在研品种,例如 PD-1(三期临床) 及其联合用药方案(一期临床)、 抗 VEGF 生物类似物(三期临床) 等,临床进展顺利,推进速度较快。 盈利预测及投资建议 考虑到工业版块逐步企稳,器械板块逐季提速, 我们给予 2019-2021年EPS 分别为 1.21/1.40/1.63元,对应 PE 估值分别 21.2/18.3/15.7倍。 风险提示 辅助用药目录、 医保调出品种目录、 带量采购等影响对业绩的风险;研发不达预期的风险;创新药上市销售不及预期的风险;财务费用下降不确定。
复星医药 医药生物 2019-11-04 25.62 -- -- 27.93 9.02%
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三季度单季扣非实现高增长,业绩拐点回升。三季度单季,公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为70.55亿元、5.48亿元和5.55亿元,分别同比增长12.28%、2.61%和41.88%。此前公司业绩受到辅助用药调控、研发费用和利息费用较高、联合营企业亏损等原因一度负增长。三季度公司扣非净利润实现高速回升,一方面去年基数较低,另一方面公司制药板块经营情况良好,且直观复星的达芬奇机器人销售开始提速,后续继续改善的空间较大。我们测算如果不计投资收益、联合营公司等收益,毛利减去期间费用的经营利润同比增长约13.38%,相较中报有继续提升。 公司前三季度毛利率为59.79%,相较去年同期提升1.51个百分点,我们预计和中报情况相似,主要是药品板块的毛利率提升拉动了整体的毛利率上升。前三季度公司经营性现金流实现11.52%的增长,基本和收入及利润匹配。 销售费用由于汉利康推广原因增长,财务费用有望在后续改善。费用方面,公司前三季度期间费用率增长1.94个百分点,其中销售(74.06亿,+24.23%)、管理(18.01亿,+11.95%)、研发(12.90亿,+15.78%)、财务(6.54亿,+32.27%)费用率分别为34.89%、8.48%、6.08%和3.08%,分别相较去年同期增长2.03、-0.39、-0.06、0.35个百分点。其中销售费用和财务费用增长较多,销售费用的增长预计为汉利康新上市后的推广花费增长,财务费用增长原因在于平均带息债务的增加。公司较高的负债率预计在后续出售和睦家股权获取资金后将得到改善。 研发端预计将持续高投入,支撑公司现有管线研发。公司前三季度研发投入合计为22.53亿元,同比增长20.70%,其中资本化的比例约为42.74%。研发投入整体仍保持较快增长,复宏汉霖目前开展多个生物类似药以及PD-1的III期临床,同时后续其他研发管线、新成立的创新孵化平台等都需要持续投入,预计公司后续仍将有持续的投入。 创新管线有望逐渐兑现,业绩提升空间较大。当前公司制药板块以非布司他片(优立通)、匹伐他汀钙片(邦之)、依诺肝素注射液、达托霉素等为代表产品销售良好,促进了公司业绩增长。除此之外,我们预计近期①汉利康的放量、②达芬奇机器人的销售加速、③医疗服务的业绩改善将逐渐推动公司业绩进一步提升。展望未来,复宏汉霖生物类似药及生物新药、复星凯特的CAR-T、复创医药为代表的小分子创新药管线,以及大量海外引进的创新药品种的研发进度仍在顺利推进,有望成为公司持续提升的动力。 复星医药主营业务覆盖制药、器械、服务三大板块,同时参股国药控股,内部业务之间相互协同能力强。 作为复星集团健康生态的主体,公司无论是管理层还是发展战略都具备国际化底蕴。公司目前仿制药板块承受一定压力,但是积极投入研发,向创新药进行转型。复星医药建立了以复宏汉霖(生物药)、复星凯特(细胞疗法)、直观复星(手术机器人)、复星弘创(first-in-class创新药)、复创医药(小分子创新药)、星泰(新型制剂研发)等为主体的完善研发体系,分工明确。凭借强大的平台优势和创新投入,我们预计公司未来各项业务在协同发展的情况下有望持续向好,有成为国际化医药公司的潜力。 盈利预测及投资评级 暂不考虑出售和睦家带来的投资收益,我们预计复星医药2019-2021年实现归母净利润28.5、34.9、44.5亿元,增速分别为5.4%、22.3%、27.5%,对应当前股价的PE为23、19、15倍,维持“买入”评级。 风险提示 ①新药研发进度不及预期;②公司并购扩张不及预期;③在售品种行业竞争激烈,带来业绩下滑。 ④相关投资公司或参股公司业绩低于预期。
复星医药 医药生物 2019-09-05 27.85 -- -- 29.20 4.85%
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2019年上半年收入增长19.5%,扣非净利润下降2.75%。2019年上半年实现收入141.7亿元,增长19.5%,基本源自内生增长;归母净利润15.16亿,下降2.84%,扣非净利润11.68亿,下降2.75%,EPS0.59元,下降6.35%。19Q2单季实现收入74.4亿元,增长21.2%,归母净利润8.04亿元,下降5.95%,扣非净利润6.38亿元,下降5.32%。收入增长稳健,利润端低于此前预期,主要受到费用增加和参股及联合营公司亏损等因素影响:1)公司加大对新产品和新市场的投入力度,销售费用率提升3.19个百分点;2)复星领智、复星弘创等创新孵化平台以及美国和欧洲子公司前期亏损,复宏汉霖多个单抗进入临床阶段,复星凯特、直观复星等合资公司随着业务拓展和研发推进经营亏损扩大。 制药板块业绩增长稳健,创新药研发不断步入收获期。19H1制药板块收入109亿元,增长21.65%,分部利润12.32亿元,增长22.6%,业绩增长稳健。几家核心制药子公司均实现较快增长,重庆药友收入增长27.3%,净利润增长39.5%;江苏万邦收入增长34.4%,净利润增长59%;锦州奥鸿收入增长86%,净利润17.6%;GlandPharma收入增长18.9%,净利润增长28.9%。核心产品非布司他、匹伐他汀销量同比增长117%、116%。 利妥昔单抗(汉利康)已于5月中旬正式开始销售并快速得到市场认可,成为中国首例获批上市的生物类似物。在单抗研发方面,阿达木单抗(银屑病)已于4月底纳入优先审评程序;曲妥珠单抗(乳腺癌)于7月纳入优先审评程序,同时在欧洲获得新药上市申请受理;PD-1联合化疗治疗转移性食管鳞癌、转移性鳞状非小细胞肺癌、联合EGFR治疗头颈部鳞状细胞癌等临床实验均在稳步推进中,预计近3年公司将步入研发集中收获期。 医疗器械和医疗服务受短期因素拖累,预计下半年有望好转。19H1医疗服务板块收入14.6亿元,增长21.6%,分部利润1亿元,下降24.5%,主要受到部分新建和新开业医院(和睦家等)拓展期亏损、去年同期资产处置收益等因素影响。公司近期公告子公司复星实业拟向NF转让所持有的全部HHH(主要资产为和睦家)权益和股份,转让对价约为5.23亿美元,和睦家由于仍处于扩张期,对公司服务板块业绩拖累较大,交易完成后,NFC将控股运营和睦家;复星实业则将通过持有NFC940万股股份参与对和睦家的运营,预计本次交易将为集团贡献收益约16.47亿元,用于优化集团财务结构;19H1医疗器械板块收入18亿元,增长6.45%,分部利润2.3亿元,下降8.8%,主要由于达芬奇手术机器人上半年装机量不及预期,Breas上半年上市不及预期等,预计下半年达芬奇装机量将提升。 毛利率提升2.2个百分点,期间费用率上升2.9个百分点,每股经营现金流提升10.4%。2019H1毛利率为60.49%,提升2.2个百分点,预计有部分两票制因素;期间费用率52.45%,上升2.9个百分点;其中销售费用率35.27%,上升3.19个百分点,主要原因是配合新品/次新品及核心产品进行市场开拓,以及适应两票制等;管理费用率13.89%(其中研发费用率6%),下降0.61个百分点;财务费用率3.29%,提升0.32个百分点,主要由于平均带息债务增加,及采用新租赁准则后增加使用权负债折现费用所致。每股净经营性现金流0.5658元,同比提升10.4%,经营质量有所好转。 内生+外延打造医药医疗全产业链航母,维持增持评级。公司是医疗/医药低估值白马,内生+外延双轮驱动三大业务齐头并进。结合中报情况,考虑到费用率的提升,我们下调19-21年EPS预测至1.20元、1.39元、1.64元(原为1.23元、1.47元、1.76元),分别增长13.1%、16%、18.6%,对应PE为24倍、20倍、17倍,维持增持评级。
复星医药 医药生物 2019-09-02 27.61 -- -- 29.20 5.76%
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业绩总结: 公司2019年上半年实现营业收入 141.7亿元,同比增长 19.5%;实现归母净利润 15.2亿元,同比下滑 2.8%; 实现扣非净利润为 11.7亿元,同比下滑 2.8%。 中报低于市场预期, 短期因素拖累业绩。 1) 从收入结构来看: 2019H1公司药品板块实现收入 109亿元( +21.7%),医疗服务板块实现收入 14.6亿元( +21.6%),器械诊断板块实现收入 18亿元( +6.5%),参股国药控股收入 2017亿元( +23.4%); 其中,医疗服务板块同口径收入增长约为 16.7%,器械诊断板块同口径收入增长约为 10.1%; 2) 从利润结构来看: 公司药品板块分部利润12.3亿元( +22.6%),医疗服务板块分部利润 1亿元( -24.5%),器械诊断板块分部利润 2.3亿元( -8.8%),参股国药控股归属净利润 30亿元( +6.3%); 3)从利润口径来看: 报告期内集团实现净利润约 18.2亿元,同比增长 4.70%,但受复星领智、复星弘创等创新孵化平台以及美国和欧洲子公司前期亏损,复宏汉霖多个生物创新药进入临床阶段,复星凯特、直观复星等合资公司随着业务拓展和研发推进经营亏损扩大,以及本集团因加大对新产品/新市场的投入力度、销售费用增加等因素影响, 报告期内归母净利润仅 15.2亿元,同比下降 2.8%。 4)短期因素拖累业绩: 医疗服务板块下滑是由于部分新建和新开业医院仍处在拓展期前期亏损、经营成本上升、去年同期的资产处置收益所致;器械诊断板块下滑是由于达芬奇手术机器人上半年装机量不及预期, Breas 新产品上市进度有所延迟所致。 期间费用略微增加,毛利率有所提升。 1) 期间费用方面: 三项费用率合计约52.5%, 上升 2.9pp,其中销售费用率为 35.3%, 上升 3.2pp;管理费用率为13.9%, 下降 0.6pp;财务费用率为 3.3%, 上升 0.3pp; 2)毛利率方面: 2019H1毛利率为 60.5%,同比上升 2.2pp,主要系药品板块和器械诊断业务毛利率分别提升约 2pp。 研发投入持续加大, 在研项目取得积极进展。 1) 研发投入持续加大: 2019H1,公司研发投入金额为 13.5亿元,同比增长 13.7%,约占营业收入的 9.5%。 报告期末, 公司在研创新药、仿制药、生物类似药及仿制药一致性评价等项目共计 233项,其中:小分子创新药 16项、生物创新药 12项、生物类似药 20项、国际标准的仿制药 129项、一致性评价项目 54项、中药 2项;此外,引进项目23项,其中:进口创新药 8项,进口仿制药 15项; 2) 在研项目取得积极进展: 报告期末, 公司已有 9个小分子创新药产品(包括 1个改良型新药)、 9个适应症于中国境内获临床试验批准;已有 1个单克隆抗体产品于中国境内获批上市, 2个单克隆抗体产品于中国境内获得新药上市申请受理并均已纳入优先审评程序、 13个单克隆抗体产品、 3个联合治疗方案在全球范围内开展 20多项临床试验。 盈利预测与评级。 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 30.8亿元、 35.6亿元、 41.9亿元,对应当前 728亿元市值, PE 分别为 24倍、 21倍、 17倍,维持“买入”评级。 风险提示: 研发不及预期的风险,仿制药通过一致性评价后中标不及预期的风险,单抗产品上市放量不及预期的风险。
复星医药 医药生物 2019-09-02 27.61 -- -- 29.20 5.76%
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业绩简评 8月 26日,公司发布 2019年半年报,收入约 141.73亿元,同比约19.51%;归母约 15.16亿元,同比约-2.84%;扣非归母约 11.68亿元,同比约-2.75%。公司收入符合预期,利润略低于预期,未来有望逐季改善。经营分析n 工业版块逐步企稳,收入及利润整体符合预期,期待新药上市改善业绩:上半年工业版块逐步企稳,匹伐他汀、非布司他、富马酸喹硫平等品种增速较高,拉动整体药品版块;同时,小牛血清等辅助用药品种基本企稳,整体增速逐渐稳定。目前新药品种利妥昔单抗生物类似物已上市,上半年并表业绩相对较小,预计全年将为公司贡献业绩。其次,曲妥珠单抗已向 CDE 提交上市申请,有望明年初上市,同时该品种申报欧洲上市申请;阿达木单抗生物类似物已申报生产,有望明年初上市销售。 医疗服务及医疗器械版块业绩略低于预期,未来有望恢复:医疗服务版块收入约 14.6亿元,同比增速约 21.56%(同口径约 16.68%);上半年利润约1.01亿元,同比下降 24.47%,预计主要是由于部分新建和新开业医院仍处在拓展期前期亏损、经营成本上升、去年同期的资产处置收益等影响所致。 器械收入约 17.97亿元,同比约 6.45%(同口径约 10.1%);上半年利润约2.3亿元,同比下降 8.78%。整体上半年预计达芬奇机器人装机进展略有放缓,下半年及明年有望逐步恢复,完成配额装机数量。 销售费用及财务费用大幅增加,研发投入加大,创新药进展顺利:上半年财务费用约 4.66亿元,同比增速约 32.56%,财务费用率同比提升约 0.32%。 预计与报告期内受平均带息债务增加 ,以及采用新租赁准则后增加使用权负债折现费用所致,有望逐步改善。销售费用约 49.98亿元,同比增速约31.39%,销售费用率同比提升约 3.19亿元,预计与公司加大创新药销售有关。上半年研发投入约 13.51亿元,占收入比例约 9.5%;其中费用化研发约 8.5亿元,资本化研发投入约 5.02亿元,资本化率约 37.13%。另外,药品制造版块研发投入约 12.05亿元,同比增速约 13.23%。盈利预测及投资建议n 我们给予 2019-2021年 EPS 分别为 1.21/1.38/1.62元,对应 PE 估值分别23.4/20.5/17.4倍。 (19-20预测比上次下调约 27%/31%,主要原因为配股、辅助用药业绩下调、器械达芬奇业务转入直观复星等因素影响)。风险提示n 辅助用药目录、医保调出品种目录、带量采购等影响对业绩的风险;研发不达预期的风险;创新药上市销售不及预期的风险;财务费用下降不确定。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名