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广誉远 医药生物 2019-05-01 22.52 -- -- 20.95 -6.97%
21.68 -3.73% -- 详细
事件:公司发布19年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.71亿、5731万和4193万,分别同比-7.56%、+10.99%和-17.86%,期间公司收到政府补助2259万元,增厚了归母净利润增速。点评如下: 消化渠道库存,我们估计终端动销情况良好。19Q1收入同比下降,我们估计是公司主动调整销售结构,消化渠道库存导致,同时我们估计终端动销保持30%以上的高速增长。 回款改善,经营质量逐渐提升。19Q1公司经营性净现金流1115万元,从18Q1以来首次转正。19Q1销售商品收到的现金为3.21亿元,是公司三年以来第一次季度销售商品收到的现金和营业收入之差为正数(+5000万左右),之前差额最小季度也是-6000万左右水平,由此可见公司在销售回款方面改善显著。19Q1应收账款14.49亿元,较期初+1.11亿元,但同期应收票据减少1.71亿左右,我们估计是公司减少票据形式、增加账款方式的回款,综合来看19Q1应收账款+应收票据总额呈下降趋势。 其他财务数据方面:19Q1毛利率77.69%,较18年全年毛利率下降3.43个百分点,我们估计主要是账面价值6.40亿的中医药产业项目和1.99亿的中药技术研发中心项目在18Q4转固后,折旧增加导致。19Q1销售费用率和管理费用率较18年全年分别提升2.83个百分点和3.18个百分点,但较16/17年全年对应的费用率下降明显。19Q1研发费用1200万元,同比+207%,我们那估计主要是经典中药的IV期临床项目增加导致。 期待定坤丹新进基药目录的红利释放。定坤丹在18年调整中进入新版基药目录,目前各地新版基药目录还在陆续执行中,执行后有望增加定坤丹在基层医疗机构的覆盖和销售。 盈利预测:我们预计公司19-21年归母净利润增速10%、36%和30%,对应EPS分别为1.17/1.59/2.06元,当前股价对应19pe估值28x左右。 调整为“审慎推荐-A”评级。公司打造的全国销售网络已经成型,与各大终端的合作也开始渐入佳境。我们预计19年为公司夯实销售业绩、优化回款、改善现金流的关键年份,静待公司厚积薄发和后续的业绩腾飞,给予“审慎推荐-A”评级。 风险提示:产品销售不达预期;坏账风险;生产经营风险。
广誉远 医药生物 2019-04-19 24.67 -- -- 34.15 -1.01%
24.42 -1.01%
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主营业务快速增长,核心产品集体爆发 报告期内公司实现营业收入16.18亿元,同增38.51%,归母净利润3.74亿元,同增57.98%,扣非后归母净利润3.76亿元,同增81.43%,实现EPS1.06元,同增58.21%。分季度来看,Q4公司实现营业收入5.97亿元,同增38.57%,归母净利润1.48亿元,同增11.2%,扣非后归母净利润1.53亿元,同增35.74%。分产品来看,公司主打品种定坤丹水蜜丸,安宫牛黄丸,牛黄清心丸的增速分别为107.61%,153.96%,196.01%,均实现翻倍以上的增长,高增长势头有望延续,龟龄集由于处方药限制同比增长32.76%,未来随着养生酒的推广,龟龄集增速有望再次提高。 养生酒销售模式成型,开始进行重点推广 公司“以餐饮为核心,商超,药店为两翼”的发展战略,坚持聚焦高端健康酒市场,已经完成在山西,浙江,江苏,广东,福建等市场的的渠道布局,快速复制模范市场的成功经验,线上线下紧密结合,线下围绕重点区域及目标消费人群开展差异化营销,线上加大与天猫,京东等零售平台的合作,不断积累消费人群,报告期内公司养生酒实现销售5255万元,同比增长106.49%。未来3-5年有望成为公司养生酒业务的爆发期。 经营质量改善为下一阶段的重点目标 由于公司产品单价较高,在发展初期品牌力弱,相对渠道商的议价能力有限,且终端扩张速度迅猛,自2016年启动OTC战略以来,二级以上医院终端从2015年末的1,498家增加至本报告期末6,000余家,OTC终端从2015年底20,000家增加至本报告期末近150,000家,因此应收账款不断增加,影响了财务指标的健康。公司将2019年的经营目标设定为“收入20亿元,净利润4.2亿元”,我们认为公司今年是希望在保证业绩稳健增长的同时,不断优化结构,提升经营质量,解决前期遗留的问题。随着公司品牌力的不断提升以及消费人群的不断增加,我们认为年内有望完成经营质量的改善。 盈利预测及估值 我们认为公司品牌历史悠久,产品质量优秀,所处行业空间广阔,公司发展路线清晰,开局良好,未来继续保持高速增长是大概率事件。我们预测公司2019-2021年实现营业收入分别为22.34亿元,30.81亿元及43.57亿元,同比增长分别为38.01%,37.94%及41.39%;归属母公司净利润分别为4.25亿元,6.2亿元及9.21亿元,同比增长分别为13.67%,45.82%及48.54%;对应EPS分别为1.21元,1.76元及2.61元,对应当前PE分别为29倍、20倍及14倍,维持“增持”评级。 风险提示 终端销售拓展不顺利。 保健酒推广进度不达预期。 销售费用率居高不下。 应收账款无法收回。
郑薇 9
广誉远 医药生物 2019-03-28 22.72 -- -- 37.58 18.25%
26.87 18.27%
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2018年公司营收同比增长38.51%,扣非净利润同比增长81.43% 根据2018年年报,2018年公司实现营收16.19亿元(+38.51%),归属上市公司股东净利润3.74亿元(+57.98%),扣非后净利润3.76亿元(+81.43%)。单季度表现来看,2018年Q4实现营业收入5.97亿元(+38.57%),扣非后净利润1.53亿元(+35.74%)。 截至报告期末,公司应收账款13.38亿元,经营活动产生的现金流量净额比上年同期减少1.14亿元,经营活动产生的现金流量净额持续为负主要有以下原因:1、公司尚处于市场培育期,为了快速占领市场、覆盖终端渠道,公司给予了商业客户一定的信用账期,且商业客户以银行承兑汇票方式为主,报告期末公司持有的银行承兑汇票为2.44亿元;2、公司持续加大市场投入,销售费用同比增加,叠加中药材价格波动及原材料储备等导致经营性现金流出持续增多;3、公司自2016 年起加大了研发投入的力度,2018年研发投入金额为6124万元。 加大市场拓展力度,“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车齐头并进 分业务来看,2018年公司医药工业营收14.94亿元(+37.14%),毛利率是83.95%;其中,传统中药产品营收为12.81亿元(+34.83%),毛利率为83.20%;精品中药产品营收为2.13亿元(+52.93%),毛利率为88.49%。主要原因是公司不断加强内、外部优势资源整合,加大与区域龙头商业、百强连锁的战略合作,提升产品市场占有率和终端动销率。养生酒营收5255.58万(+106.49%),毛利率68.73%,毛利率较上年同期增加6.93%,主因公司持续开发重点区域市场潜力,同时提高新产品的供货价。 销售费用率控制良好,持续推进核心产品工艺研发 2018年公司销售费用为6.29亿元(+21.85%),销售费用率为38.83%,公司销售费用率控制良好,主因市场推广费增加1.25亿元,广告投入减少0.35亿元。公司在推进原有研发项目的同时,新增研发项目12个,重点围绕定坤丹、龟龄集等核心产品的二次开发,同时联合上海中医药大学、厦门大学成立联合实验室进行广誉远经典名方的二次开发。 估值与评级 公司不断加强医学、商务、KA 内外部优势资源整合,目前已覆盖全国连锁门店近15万家,其中管理终端近40,000家。考虑到18年营收略低于此前预期,我们将2019、2020年净利润由5.89、7.75亿元下调至5.09、6.69亿元,EPS由1.67、2.19元下调至1.44、1.90元,维持“买入”评级。 风险提示:1. 终端动销不及预期导致应收账款持续增加;2.多渠道推广模式导致公司销售费用较高;3、新产能释放进度不及预期
广誉远 医药生物 2019-03-27 24.02 -- -- 37.58 11.85%
26.87 11.87%
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事件:公司2018年营业收入、扣非后净利润分别约为16.2亿元、3.8亿元,同比增速分别约为38.5%、81.4%;2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为6.0亿元、1.5亿元,同比增速分别约为38.6%、35.7%。 继续拓展药店终端,经营质量或迎来改善。公司2018年收入约为16.2亿元,同比增速约为38.5%。其中传统中药收入约为12.8亿元,同比增长约34.8%;精品中药收入约为2.1亿元,同比增长约52.9%;养生酒收入约为0.5亿元,同比增长约106%。分产品来看,普通龟龄集收入约为4亿元,同比增长4.3%;定坤丹水蜜丸收入约为3.9亿元,同比增长39%;普通安宫牛黄丸收入约为2.6亿元,同比增速约为99%。公司收入快速增长的主要原因为加强终端渠道开发,目前其产品已覆盖全国连锁门店近15万家(+50%),其中管理终端近40000家(+33%)。通过不断完善市场布局和营销体系建设,推动渠道下沉及覆盖,产品市场占有率和终端动销率均有提升。公司期间内扣非净利润约为3.8亿元,同比增长约81%,具体分析如下:1)毛利率约为81%,同比下降约1.3个百分点,主要是商业占比提升,收入结构变化所致;2)期间费用率约为49.3%,同比下降约7.6个百分点;其中管理费用持平,销售费用增速低于收入增速,整体控制较好。2018Q4营业收入、扣非后净利润分别约为6.0亿元、1.5亿元,同比增速分别约为38.6%、35.7%,单季度毛利率下降,与新增部分折旧有关。期末应收账款约为13.4亿元,同比增长约为82%,与新开终端数量上升有关。公司在2018年报中提出了2019年经营目标即“收入20亿、利润4.2亿”,降低业绩增速预期,或将管理重心转移到提升经营质量。随着产品议价能力提升及制度落实,预计2019年应收账款及现金流或有所好转。 产能瓶颈问题解决,产品线逐渐丰富。1)产能瓶颈解决,产品线逐渐丰富。公司储备产品丰富,大多数属于医保OTC品种,多品种开发协同作用明显。目前新厂区已经投入使用,产品线丰富有利于公司突破收入瓶颈,巩固其在连锁终端的品牌力。同时我们预计定坤丹口服液、龟龄集酒的市场投放量均将上升,或带来新的增长点;2)积极拓展销售网络,产品协同打造品牌。继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,目前公司覆盖的二级以上医院数量增加至4791家,OTC终端增加至15万家,且管理终端近4万家。同时且推进好孕专柜等活动,品牌力逐渐提升。 盈利预测及评级:预计2019-2021年EPS为1.27元、1.61元、2.03元(原预测2019-2020年分别为1.86元、2.62元,下调原因为产品增速预期下降,同时销售费用率提升),对应市盈率分别为26倍、21倍、16倍。我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,业绩增速及质量提升或超预期,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期,市场拓展或不达预期。
广誉远 医药生物 2019-03-27 24.02 -- -- 26.87 11.87%
26.87 11.87%
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事件: 公司发布2018年年报:全年营业收入16.18亿元,同比增长38.51%;归属母公司股东净利润3.74亿元,同比增长57.98%;归属母公司股东扣非净利润为3.76亿元,同比增长81.43%。实现EPS1.06元。拟每10股转增4股。 观点: 1.全年收入保持快速增长,非经常因素导致Q4业绩增速有所放缓 公司2018年全年收入增速38.51%,相较2017年增速明显加快;2018年归母净利润增速57.98%,与2017年的92.82%相比出现放缓;2018年扣非后归母净利润增速为81.43%,与2017年的89.43%相比略有降低。 单独拆分2018Q4,公司收入增速为38.57%,归母净利润增速为11.20%,扣非后归母净利润增速为35.74%;公司2018Q4收入增速与前三季度持平。净利润增速明显低于收入增速主要是2017Q4特殊情况下的产品高净利率所致。2017Q4,公司的精品中药在企业家活动中的大量销售导致净利率异常高,净利率达到32.60%,而2017全年净利率为21.42%,2018Q4净利率为26.34%,2018Q4接近公司产品净利率的正常水品。另外2017Q4非经常性损益较多,导致2018Q4归母净利润增速较低,扣除非经常损益后2018Q4业绩增速与收入增速相差不多。 2.精品中药快速增长,安宫牛黄丸+牛清心+养生酒表现突出 分产品板块来看: 医药工业端收入约14.94亿元,增长37.14%;医药商业端收入0.69亿元,增长34.41%;传统中药收入12.81亿元,增长34.83%,毛利率降低0.45pp至83.20%;精品中药收入2.13亿元,增长52.93%,毛利率提高1.25个pp至88.49%;养生酒收入0.53亿元,增长106.49%,毛利率提高6.93个pp至68.73%。 分产品来看: 定坤丹收入5.28亿元,增长62%,定坤丹(精品+珍藏)收入0.22亿元,增长147.55%。定坤丹水蜜丸保持了高速增长,主要是公司前期在拓展终端覆盖、加强营销和店员培训方面的工作收到成效,品牌力持续增强所致。定坤丹精品2017年一度因产能问题停产,2018年恢复产能后销售情况较好,预计2019年有望快速增长。 龟龄集收入4.07亿元,增长4.33%,龟龄集(精品+珍藏)收入1.19亿元,增长37.59%。龟龄集普通装收入增速有所减缓,主要是龟龄集为处方药,不像定坤丹是双跨品种,宣传上有障碍,价值医院端市场费用控制,一定程度影响了龟龄集普通装的销量。龟龄集精品主要通过自有国医馆、国药堂销售、保持快速增长。 安宫牛黄丸收入2.59亿元,增长99.12%,龟龄集(精品+双天然)收入0.55亿元,增长37.68%。安宫牛黄丸连续三年超高速增长,复合增速超过100%,成为公司的重要的增长点。由于安宫牛黄丸市场教育成熟,推广难度较小,在公司品牌力增强和持续营销下有望继续保持高速增长。 牛黄清心丸收入0.87亿元,增长153.76%,龟龄集(精品+双天然)收入0.17亿元,增长342.00%。牛清心收入体量较少,2018年整体首次过亿,预计与安宫牛黄丸一样,未来3年将保持高速增长。 养生酒收入0.53亿元,增长106.49%。龟龄集酒和加味龟龄集酒是公司2018年设计的三大增长点之一,在新厂投产、养生酒产能释放、营销团队持续拓展长三角、珠三角区域市场之下,养生酒在2019年有望破亿,成为公司新的增长点。 3.中间费用率明显下降,应收账款及现金流等待改善 三项费用率:销售费用率、管理费用率(含研发费用)和财务费用率分别为38.83%,9.55%,0.88%,较去年同期分别-5.31,-2.92,+0.53个pp。公司的中间费用率下降明显,销售费用率快速下降。我们判断销售费用率下降主要原因是随着品牌力的增强,公司优化了广告投放策略,不再追求央视平台高举高打的广告策略,转而加强地方卫视、网络媒体及分众传媒等对潜在消费人群渗透率更高的媒体,在保证广告宣传效果的前提下,减少了广告费用。管理费用率降低原因是收入端保持高增速,除研发费用外其他费用没有明显增加,规模效应显现后造成费用率下降。财务费用率升高主要原因是山西广誉远短期借款带来的利息支出增加,不过整体变化幅度较小,对公司的费用率没有明显影响。 应收账款及应收票据:公司18年末应收账款,应收票据分别为2.44亿元和13.38亿元,相较2018Q3数据分别增长了0.6亿元,2.71亿元,公司应收账款及应收票据延续的小幅增加的趋势。分季度来看,公司2018Q4应收账款与营业收入比为45.39%,与2018Q1相当,高于2018Q2和Q3(分别为32.62%和20.62%)。此前我们曾多次分析公司的应收账款增加的原因(1)公司作为二次创业的企业,在品牌初创期,公司议价能力较弱,为加快拓展销售终端,故给与客户一定的账期,造成应收账款累积(2)公司目前生产的产品中药品以定坤丹,龟龄集,安宫牛黄丸和牛黄清心丸四大单品为主,四大单品单价较高,在推广期,即使少量铺底货也会造成较多的应收账款(3)公司业务扩展速度较快,造成不停有新的合作伙伴需要复制此前的开发、铺底货、给账期、培训、销量大幅增加、顺利回款、二次进货的过程。我们判断,公司为了长期的发展及公司战略的推进,将在2019年继续强势推广龟龄集酒,恢复经典国药及精制饮片的生产,并加强药品账期的管理,在2019年实现公司发展以及财务数据健康的平衡。 PS:从一组数据可以看出公司渠道的快速开拓情况:2016年当年开发全国连锁药店400余家,OTC终端门店39,336家,全年累计开发医院734家,医院开发数量超过了前五年开发的总和,OTC终端门店是前10年总和的1.97倍;2017年新增医院终端1,953家,新增连锁药店约600家。截至2017年底,公司合作的连锁药店已超过1,000家,管理药店近30,000家,覆盖终端近100,000家。2018年覆盖药店达到15万家,管理超过4万家,新增医院终端1200余家。 现金流:公司期末现金流为1.25亿元,净增加额为-1.56亿元。其中,经营性活动产生的现金流净额为-2.98亿元,比上年同期减少1.14亿元。经营性现金流为负及相较去年减少的主要原因是公司发展所处的特殊时期及公司选择的发展战略决定的:(1)公司作为二次创业的企业,为恢复生产及品牌,前期品牌宣传投入较大,现金流较为紧张。(2)公司商业客户以承兑汇票方式付款对公司现金流,对经营性现金流也有一定影响(3)公司在快速发展期,市场拓展所需费用较多,进一步加重了经营性活动现金的支出(4)公司新的中医药产业园区建设造成一定的现金支出增加。随着公司品牌力的不断提升和终端拓展的顺利推进,以及新厂区的投产,公司的账期有望缩短,收取的承兑汇票将逐步减少,市场推广费用将逐步稳定,其他支出减少,经营性现金流预计在19年得到明显改善。 4.未来公司看点展望 新厂投产突破产能瓶颈,2019年全面释放:公司新厂区已于2019年8月31日获得药品GMP认证。公司本次获批的GMP车间,拥有1亿粒硬胶囊(龟龄集等),5000瓶丸剂(定坤丹水蜜丸等),8000万丸丸剂(定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等),3000万支口服液(定坤丹口服液等),650万瓶酒剂(加味龟龄集酒)的产能。按公司年报披露数据,龟龄集产能约是现在的2.5倍,定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2倍,龟龄集酒产能约是现在的10倍,定坤丹口服液产能约是停产前的100倍。在经过2018年下半年的调试与磨合阶段后,产能在2019年将得到彻底释放,中短期内不再有产能瓶颈问题。 公司的战略发展将进入第二阶段:公司将在2018年底至2020年陆续恢复六大系列40多款经典国药的生产,2018年恢复中老年延年益寿系列(加味龟龄集酒)、慢病系列(如甘露消渴胶囊)、儿童用药系列(如小儿咳喘灵口服液、感冒清热颗粒、保婴散),2019年恢复清热解毒系列(包括牛黄解毒片、清胃黄连丸、西黄丸),2020年恢复中老年延年益寿系列(六味地黄丸、知柏地黄丸等)、清热解毒系列(银翘解毒丸等)及藿香正气胶囊,为公司业务增长提供新动能,实现产品线的极大丰富和经典国药、精品中药、保健酒、精品饮片业务板块之间的平衡发展。 保健酒有望迎来爆发:公司的龟龄集酒和加味龟龄集酒是公司三大引擎之一养生酒的主打产品。龟龄集酒主打高端餐饮市场,加味龟龄集酒主打医院药房市场。在2017年公司完成保健酒营销团队更新之后,18年保健酒迅速拓展了江浙及珠三角区域市场,在新厂投产后,养生酒将释放约10亿产值的产能,彻底解决产能瓶颈的问题,2018年的下半年养生酒板块可能迎来大爆发,未来3-5年,养生酒板块有望成为公司利润的重要增长点。 2018年版基药目录调整带来机遇:卫健委发布的2018年版基药目录中,公司的定坤丹(水蜜丸、大蜜丸),西黄丸、石斛夜光丸新进入目录。基药目录的调整可能使公司的定坤丹在基层用药市场进一步开拓销路,加强终端覆盖。此外,预计公司将在2019年恢复西黄丸的生产,西黄丸纳入全国基药目录有助于公司加快西黄丸的推广工作。 结论: 我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.93亿元、6.80亿元、9.28亿元,增长分别为31.71%,38.17%,36.35%。EPS分别为1.40元、1.93元、2.63元,对应PE分别为24x,17x,13x。我们认为 公司是中药消费品重磅潜力股,公司护城河强大,四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长,保健酒的产能释放,经典国药的恢复生产及精品饮片的推出,公司有望持续前期高速增长。随着公司品牌力和议价能力增强,公司财务状况也将改善。基于对公司前景的看好,我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 传统中药增速减缓,保健酒推广不及预期,现金流短时间内不能改善。
郑薇 9
广誉远 医药生物 2018-11-05 33.15 -- -- 33.88 2.20%
33.88 2.20%
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业绩延续快速增长,前三季度扣非净利润增长135.62% 2018年前三季度,公司实现营收10.22亿元(+38.48%),归母净利润2.26亿元(+118.14%),扣非后归母净利润2.24亿元(+135.62%),业绩延续快速增长趋势。前三季度应收票据及应收账款12.51亿元,同比增长27.87%,报告期营业收入增加使得信用期内应收账款增加3.32亿元及期末应收票据较期初减少0.59亿元。前三季度应收账款10.67亿元,上半年应收账款9.92亿元,在营收继续增长的情况下应收账款保持相对平稳,我们认为主要是终端动销逐步走量的结果。 精细化营销带来“传统中药+精品中药+养生酒”三核驱动 上半年传统中药实现销售5.12亿元,同比增长22.08%,主因公司针对传统中药实行“学术+品牌”双轮驱动的营销策略。上半年新增开发医院600余家,举办百余场学术宣讲会,提升品牌影响力;加快OTC市场全国商务系统性布局、深化百强连锁药店的合作,在全国布局好孕专柜等,有效提高了资源共享率和销售效率。上半年精品中药实现营收0.88亿元,同比大幅增长78.55%,公司对精品中药精准聚焦高端消费人群,通过国药堂、国医馆等文化体验店深入推广,并针对高端客户搭建健康俱乐部,沉淀优质客户提高客户黏性。养生酒上半年营收0.22亿元,同比大幅增长180.12%,公司对养生酒引入快消团队进行营销。上半年公司产品毛利率82.37%,较上年同期增长4.43pp,主因规模扩大化效应和公司不断精细全链条产业生产管控,降低原材料成本。 管理效率进一步提升,期间费用率控制良好 前三季度公司销售费用为4.25亿元,同比增长20.7%,主因公司加大市场推广投入,包括加强市场终端开发、医院拓展、好孕专柜增设等。前三季度管理费用0.73亿元,同比下降4.1%。财务费用904万元,同比上升372.35%,主因山西广誉远短期借款增加导致利息支出相应增加。 估值与评级 公司围绕“传统中药+精品中药+养生酒”三驾马车,因品定策打造营销策略,持续扩大市场销售,加强终端促销和学术推广,品牌效应进一步释放,使得公司各业务板块销售收入进一步提升。山西广誉远累计完成2016、2017年东盛集团承诺业绩的99.01%,根据业绩补偿协议的约定,回购注销东盛集团持有的公司232,316股限售流通股份。我们预测2018-2020年EPS分别为1.18、1.67和2.20元,维持“买入”评级。 风险提示:1.产品销售不及预期;2.多渠道推广模式导致公司销售费用较高;3.原材料价格波动风险。
广誉远 医药生物 2018-11-02 32.50 -- -- 33.88 4.25%
33.88 4.25%
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事件: 公司发布2018年三季报:前三季度营业收入10.22亿元,同比增长38.48%;归属上市公司股东净利润2.26亿元,同比增长118.14%;归属上市公司股东扣非净利润为2.24亿元,同比增长135.62%。实现EPS0.64元。 2018年Q3单季度公司实现营业收入3.67亿元,同比增长56.63%,归属上市公司股东净利润8172.99万元,同比增长228.00%。归属上市公司股东扣非净利润为8249.25亿元,同比增长270.60%。实现EPS0.23元。 观点: 1.前三季度业绩高速增长超出预期,药品毛利率明显提升,Q3收入增速明显加快 广誉远前三季度收入增速38.48%,归母净利增速118.14%,超出我们之前的预期。公司整体毛利率相较去年同期提升2.32个pp,主要是药品毛利率上升所致,一定程度增厚了公司业绩。公司Q3的收入端增速56.63%,与Q2相比,三季度收入端增速大幅度提速,一方面是公司加大了产品推广力度,另一方面是2017年3季度确认收入基数为2.34亿元,而2季度为3.02亿元,2季度基数较大,3季度基数较小,从收入绝对值看,18Q3与Q2分别为3.67亿元与3.62亿元,基本持平。 分产品板块来看: 预计医药工业端收入约9.4亿元,增长35-40%。四大单品中,预计定坤丹收入约4亿元,增速55-65%,龟龄集增速约20-30%,安宫牛黄丸增速加快,增速超过100%,牛黄清心丸也实现了高速增长。 从财务指标上来看: 三项费用率:销售费用率、管理费用率(含研发费用)和财务费用率分别为41.56%,9.87%,0.88%,较去年同期分别-6.12,-1.15,+0.62个pp。公司的中间费用率保持稳中有降的趋势,销售费用率明显降低。我们判断销售费用率下降主要原因是随着品牌力的增强,公司优化了广告投放策略,不再追求央视平台高举高打的广告策略,转而加强地方卫视、网络媒体及分众传媒等对潜在消费人群渗透率更高的媒体,在保证广告宣传效果的前提下,减少了30-40的广告费用。管理费用率降低原因是收入端保持高增速,除研发费用外其他费用没有明显增加,规模效应显现后造成费用率下降。财务费用率升高主要原因是山西广誉远短期借款带来的利息支出增加,不过整体变化幅度较小,对公司的费用率没有明显影响。 应收账款及应收票据:公司三季度应收账款,应收票据分别为之和为1.84亿元和10.67亿元,合计12.51亿元,相较中报数据分别增长了0.59亿元,0.75和1.34亿元。相较于Q2和Q1,公司应收账款及应收票据延续的小幅增加的趋势,此前我们曾多次分析公司的应收账款增加的原因(1)公司作为二次创业的企业,在品牌初创期,公司议价能力较弱,为加快拓展销售终端,故给与客户一定的账期,造成应收账款累积(2)公司目前生产的产品中药品以定坤丹,龟龄集,安宫牛黄丸和牛黄清心丸四大单品为主,四大单品单价较高,在推广期,即使少量铺底货也会造成较多的应收账款(3)公司业务扩展速度较快,造成不停有新的合作伙伴需要复制此前的开发、铺底货、给账期、培训、销量大幅增加、顺利回款、二次进货的过程。我们判断,公司为了长期的发展及公司战略的推进,将在2019年继续强势推广龟龄集酒,恢复经典国药及精制饮片的生产,并加强药品账期的管理,在2019年实现公司发展以及财务数据健康的平衡。PS:从一组数据可以看出公司渠道的快速开拓情况:2016年当年开发全国连锁药店400余家,OTC终端门店39,336家,全年累计开发医院734家,医院开发数量超过了前五年开发的总和,OTC终端门店是前10年总和的1.97倍;2017年新增医院终端1,953家,新增连锁药店约600家。截至2017年底,公司合作的连锁药店已超过1,000家,管理药店近30,000家,覆盖终端近100,000家。18年预计覆盖药店将达到18万家,管理超过6万家。 现金流:公司期末现金流为2.00亿元,净增加额为-0.81亿元。其中,经营性活动产生的现金流净额为-2.70亿元,比上年同期减少0.44亿元。经营性现金流为负及相较去年减少的主要原因是公司发展所处的特殊时期及公司选择的发展战略决定的:(1)公司作为二次创业的企业,为恢复生产及品牌,前期品牌宣传投入较大,现金流较为紧张。(2)公司商业客户以承兑汇票方式付款对公司现金流,对经营性现金流也有一定影响(3)公司在快速发展期,市场拓展所需费用较多,进一步加重了经营性活动现金的支出(4)公司新的中医药产业园区建设造成一定的现金支出增加。随着公司品牌力的不断提升和终端拓展的顺利推进,以及新厂区的投产,公司的账期有望缩短,收取的承兑汇票将逐步减少,市场推广费用将逐步稳定,其他支出减少,经营性现金流预计在19年得到明显改善。 2.未来公司看点展望 新厂投产突破产能瓶颈:公司新厂区已于8月31日获得药品GMP认证。认证范围包括片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、散剂,丸剂(糊丸、水丸、水蜜丸),丸剂(蜜丸、浓缩丸),酒剂,口服液和中药提取。公司本次获批的GMP车间,拥有1亿粒硬胶囊(龟龄集等),5000瓶丸剂(定坤丹水蜜丸等),8000万丸丸剂(定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等),3000万支口服液(定坤丹口服液等),650万瓶酒剂(加味龟龄集酒)的产能。按公司年报披露数据,龟龄集产能约是现在的2.5倍,定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2倍,龟龄集酒产能约是现在的10倍,定坤丹口服液产能约是停产前的100倍,产能得到彻底释放,中短期内不再有产能瓶颈问题。 公司的战略发展将进入第二阶段:公司将在2018年底至2020年陆续恢复六大系列40多款经典国药的生产,2018年恢复中老年延年益寿系列(加味龟龄集酒)、慢病系列(如甘露消渴胶囊)、儿童用药系列(如小儿咳喘灵口服液、感冒清热颗粒、保婴散),2019年恢复清热解毒系列(包括牛黄解毒片、清胃黄连丸、西黄丸),2020年恢复中老年延年益寿系列(六味地黄丸、知柏地黄丸等)、清热解毒系列(银翘解毒丸等)及藿香正气胶囊,为公司业务增长提供新动能,实现产品线的极大丰富和经典国药、精品中药、保健酒、精品饮片业务板块之间的平衡发展。 保健酒有望迎来爆发:公司的龟龄集酒和加味龟龄集酒是公司三大引擎之一养生酒的主打产品。龟龄集酒主打高端餐饮市场,加味龟龄集酒主打医院药房市场。在2017年公司完成保健酒营销团队更新之后,18年保健酒迅速拓展了江浙及珠三角区域市场,在新厂投产后,养生酒将释放约10亿产值的产能,彻底解决产能瓶颈的问题,2018年的下半年养生酒板块可能迎来大爆发,未来3-5年,养生酒板块有望成为公司利润的重要增长点。 2018年版基药目录调整带来机遇:卫健委发布的2018年版基药目录中,公司的定坤丹(水蜜丸、大蜜丸),西黄丸、石斛夜光丸新进入目录。基药目录的调整可能使公司的定坤丹在基层用药市场进一步开拓销路,加强终端覆盖。此外,预计公司将在2019年恢复西黄丸的生产,西黄丸纳入全国基药目录有助于公司加快西黄丸的推广工作。 结论: 我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.09亿元、6.20亿元、9.29亿元,增长分别为72.84%,51.67%,49.58%。EPS分别为1.16元、1.76元、2.63元,对应PE分别为27x,18x,12x。我们认为公司是中药消费品重磅潜力股,公司护城河强大,四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长,保健酒的产能释放,经典国药的恢复生产及精品饮片的推出,公司有望持续前期高速增长。随着公司品牌力和议价能力增强,公司财务状况也将改善。基于对公司前景的看好,我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 传统中药增速减缓,保健酒推广不及预期,现金流短时间内不能改善。
广誉远 医药生物 2018-10-31 31.10 -- -- 33.88 8.94%
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淡季不淡销售增速超出预期 报告期内公司实现营业收入10.22亿元,同增38.48%,超出市场预期。归母净利润2.26亿元,同增118.14%,扣非后归母净利润2.24亿元,同增135.62%,实现EPS0.64元,同增120.69%。分季度来看,Q3公司实现营业收入3.67亿元,同增56.84%,归母净利润0.82亿元,同增228%,扣非后归母净利润0.82亿元,同增273%。二三季度为传统中药销售淡季,公司Q2收入增速仅为19.66%,Q3增速环比接近翻倍,表示终端动销全面提速,与我们之前草根调研的情况基本吻合,渠道及终端对公司产品的认可度正逐渐由量变到质变转换。 期间费用控制良好,应收账款增速放缓 公司Q3期间费用率为52.56%,比去年同期减少15.75%,销售费用率明显降低,主要是由于公司随着销售的进行不断优化销售策略,通过大数据分析筛选性价比突出的宣传方式,减少了央视等大平台的广告投入,同时在地推及新媒体等客户转化率高的渠道宣传力度加大。在三季度销售收入高速增长的同时,应收账款Q3仅增加7400万元,占当期销售收入的20.16%,增速明显放缓。 产能瓶颈已经解决,龟龄集酒推广顺利 新厂已于8月31日通过GMP认证,未来将继续沿袭精品中药路线发展,感冒清热颗粒,西黄丸,保婴散,甘露消渴胶囊,黄连清胃丸与小儿咳喘口服液等新品种将会陆续推出,明年的六月份还会推出二十多个系列品种,如六味地黄系列等。保健酒产能瓶颈也已经得到解决,目前保健酒的推广范围已经从温州和台州逐步扩大到整个浙江省,深圳,东莞以及苏南地区也启动在即。未来公司将复制定坤丹的营销模式展开全国性的广告宣传及线下推广活动,龟龄集酒及加味龟龄集酒在连锁药店渠道的销售也将同步启动,龟龄集药酒协同有望进入增长爆发期。公司将继续打造精品中药,采用优质原材料,遵循古法炮制,满足消费者日益提升的对品质和疗效的需求。未来公司的产品体系将逐渐丰富。 盈利预测及估值 我们认为公司品牌历史悠久,产品质量优秀,所处行业空间广阔,公司发展路线清晰,开局良好,未来继续保持高速增长是大概率事件。我们预测公司2018-2020年实现营业收入分别为19.75亿元,31.33亿元及45.24亿元,同比增长分别为69.02%,58.53%及44.47%;归属母公司净利润分别为3.81亿元,5.65亿元及8.03亿元,同比增长分别为75.06%,48.38%及42.03%;对应EPS分别为1.08元,1.60元及2.27元,对应当前PE分别为28.66倍、19.36倍及13.65倍,维持“增持”评级。 风险提示 终端销售拓展不顺利。 保健酒推广进度不达预期。 销售费用率居高不下。 应收账款无法收回。
邱旻 6
广誉远 医药生物 2018-10-31 31.10 -- -- 33.88 8.94%
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公司10月26日晚发布2018年三季度报告。前三季度,公司实现收入10.22亿元(+38%)和归母净利润2.26亿元(+118%),其中扣非净利润为2.24亿元(+135%)。公司业绩表现符合预期。 成熟营销模式推动收入持续快速增长,主要财务指标进一步改善拉升净利率。前三季度,得益于传统中药板块逐步发展成熟的营销模式,终端动销情况持续向好、覆盖药店终端数量继续增加,公司收入保持快速增长势头,达到10.22亿元(+38%)。同时,主要财务指标进一步改善,毛利率较去年同期提高了2.32pct稳定在82%左右的水平;而期间费用率在规模效应和收入增加的双重推动下持续下降,其中销售费用率较去年同期下降6.12pct到41.56%,管理费用率也较去年同期下降1.14pct到9.88%,财务费用率受短期借款影响略有增加但也没有超过1%。所以整体上,公司前三季度实现净利润2.26亿元,净利率提高到了23.17%,较去年同期拉升了8.29pct,在品牌中药行业中属于中等偏上水平。 18Q3运营情况好于前三季度平均水平,公司处于上升通道。如下表1,Q3虽然不是公司核心产品补益类中药的传统销售旺季,但单季度运营情况较前三季度平均水平也有较大程度提高,证明公司整体运营情况符合我们“越来越好”的判断。其中,Q3公司实现收入3.67亿元(+55%)和净利润0.82亿元(+228%),而应收账款只增加了7500万元,环比下降了36%。而Q4是补益类中药销售旺季,我们认为公司将延续前三季度良好的发展趋势,为2018年划下圆满句号。 18Q3新增应收账款7500万元,只占当期收入的20%。应收账款相关数据是市场持续关注的重点财务指标,也是公司能否维持长期有序健康发展的关键点之一。而随着公司终端营销模式日益成熟、品牌力不断壮大,终端动销情况持续向好,应收账款的相关数据也在持续转好。如下表2,18Q3公司新增应收账款7500万元,是当期收入3.67亿元的20%,在18Q1的47%和18Q2的33%的基础上进一步大幅下降。同时,公司销售回款占比不断提升,18Q3达到80%,若加上18Q3新增应收票据约0.59亿元,则18Q3公司实 际销售回款占比将达到96%左右。我们认为,公司在保证收入快速增长的情况下,对应收账款的控制日渐成效,证明公司整体运营情况持续向好,营运能力不断提升,我们对公司未来发展继续保持乐观。 新厂区投产解除产能瓶颈,大股东拟引入国资焕发新活力。公司太谷新厂区已经正式通过GMP认证投入生产,预计新厂区投产后,公司现有产能瓶颈将得到一次性彻底释放,为公司发展新添强劲动力。同时,公司大股东东盛集团拟引入新疆国资委下属中泰集团增资入股,将为公司在产业链和资本协同上再添新活力。公司未来发展值得期待 维持“强烈推荐-A”评级。公司“高单价、高学术、高疗效”的“三高”产品定位符合当下大健康消费的升级趋势,且公司打造的全国销售网络已经逐步成型,与各大终端的合作也开始渐入佳境,而随着新厂区的正式投产和公司大股东拟引入国资增资入股,公司业绩有望插上腾飞的翅膀,我们也看好公司盈利能力与营运能力得到同步提升。我们预计公司2018-2020年的EPS分别为1.23元、1.85元和2.54元,对应PE25倍、17倍和12倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:核心产品定坤丹水蜜丸销售不达预期的风险;应收账款占比提升的风险。
广誉远 医药生物 2018-10-30 31.18 -- -- 33.88 8.66%
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事件:公司2018年前三季度营业收入、扣非后净利润分别约为10.2亿元、2.2亿元,同比增速分别约为38.5%、135.6%;2018Q3营业收入、扣非后净利润分别约为3.7亿元、0.8亿元,同比增速分别约为56.6%、270.6%。 业绩持续快速增长,经营质量或逐渐改善。公司2018年前三季度营业收入约为10.2亿元,同比增长约38.5%,主要为对零售终端覆盖力度增加等。期间内公司扣非净利润约为2.2亿元,同比增长约136%,略超预期,具体点评如下:1)公司毛利率约为82.2%,同比提升约2.3个百分点,对原材料成本控制较好,且收入结构同变化所致;2)公司期间费用率约为49.6%,同比下降约9.3个百分点。期间内销售费用增速约为21%,低于收入增速,对广告费用采用优化投放。管理费用增速约为25%,研发投入约为0.28亿元,对费用继续控制。此外,公司期末应收账款约为10.7亿元,同比增长约为53%,我们认为主要和公司的产品销售模式相关。Q3新增应收账款约为0.7亿元,远低于收入增长规模,预计Q4仍将持续改善。公司经营性现金流净额约为-2.7亿元,同比增长约为19%。现金流入受与经营活动有关的政府款项、保证金等影响而下降,而现金流出受销售投入增加,以及销售回款未明显改善等影响而增加,故净额整体为下降趋势。我们认为随着公司产品议价能力提升或有改善。从单季度来看,2018Q3营业收入、扣非后净利润分别约为3.7亿元、0.8亿元,同比增速分别约为56.6%、270.6%,业绩增长有加速趋势,我们认为和产品季节性因素以及销售策略有关,该趋势在Q4或将持续。我们认为随着终端拓展继续,以及品牌力提升,公司业绩仍将持续较快且有质量的增长。 产能瓶颈问题解决,公司产品线逐渐丰富。1)产能瓶颈解决后,有助于公司业绩持续增长。在新厂区未投建之前,公司市场推广受制于产品短缺影响,进度整体较慢。如在2015-2017年公司通过新增丸剂生产线、前处理熟地烘箱、新增人员和班次、新增库房及配套设施等,对原有产能进行挖潜改造。在2017年将定坤丹产能提高52%,安宫牛黄丸、牛黄清心丸产能提高550%,顺利完成2017年生产任务。虽然其通过生产线改造解决了短期产能,保证龟龄集、定坤丹等核心传统国药产品的生产,但长期增长还是需要看新产能的投产情况。本次GMP认证后对公司产生积极的影响,预计新产能在下半年贡献业绩,届时定坤丹口服液、以及龟龄集酒的市场投放量均将上升,支持2018Q4销售旺季市场销售;2)产品线也将逐渐丰富。公司储备的产品虽然较多,但前期仍受制于产能不足的压力,不能实现产品的全面上线。在公司后备的产品梯队中大多数属于医保OTC品种,多品种开发协同作用明显,有利于公司突破收入瓶颈,巩固公司在连锁终端的品牌力。我们认为在本次产能问题解决后,公司终端拓展仍在继续,品牌力提升,其业绩仍将持续较快且有质量的增长,长期看好。3)积极拓展销售网络,产品协同打造品牌。继续推动产品渠道扩张,产品间协同作用体现。公司不仅继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,截至2018年上半年,公司覆盖的二级以上医院数量增加至4791家,OTC终端增加至12万家,且推进好孕专柜等活动,品牌力逐渐提升。公司对精品中药业务推广继续加强,做好药形象逐渐树立,产品间协同效应体现明显,以品牌、学术推广带动产品销量快速增长 盈利预测及评级:我们预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.86元、2.62元,对应市盈率分别为25倍、17倍、12倍。我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,业绩增速及质量提升或有超预期表现,当前股价低于员工持股及大股东增持价,安全边际高,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期,市场风险等。
广誉远 医药生物 2018-09-06 38.58 -- -- 38.43 -0.39%
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事件: 2018 年9 月3 日,公司发布公告:公司子公司山西广誉远国药有限公司8 月31 日取得了山西省药监局颁发的《药品GMP 证书》。认证范围包括片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、散剂,丸剂(糊丸、水丸、水蜜丸),丸剂(蜜丸、浓缩丸),酒剂,口服液和中药提取。 主要观点: 1.新厂如期投产将彻底解决公司药品与保健酒产能问题 公司的新厂区在8 月份之前已经开始试生产,本次在8 月份最后一天通过GMP 认证,和2017 年年报披露的时间一致,符合我们之前的预期。 老厂产能严重不足限制产品销量增长及推广。公司原有的老厂是1963 年建成的,使用时间超过50 年,产能早已进入满负荷运转状态,不能满足公司药品和保健酒生产的需要。2016 年公司产品销量快速增长后,公司的定坤丹大蜜丸、水蜜丸,安宫牛黄丸等药品均面临产能短缺的问题。2017 年,公司对老厂生产线进行了改造, 使定坤丹、安宫牛黄丸和牛黄清心丸产能分别增加了52%、550%和550%,缓解了产部不足的问题。然而,公司的定坤丹口服液因产能不足而在2017 年被迫停产,定坤丹大蜜丸及安宫牛黄丸依然面临产能无法跟上产品销售增长的问题,公司的龟龄集保健酒,此前只有几千万的产能,无法铺开进行推广。 新厂9 月份进入批量生产,彻底释放产能。 公司本次获批的GMP 车间,拥有1 亿粒硬胶囊(龟龄集等),5000 瓶丸剂(定坤丹水蜜丸等),8000 万丸丸剂(定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等),3000 万支口服液(定坤丹口服液等),650 万瓶酒剂(加味龟龄集酒)的产能。按公司年报披露数据,龟龄集产能约是现在的2.5 倍,定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2 倍,龟龄集酒产能约是现在的10 倍,定坤丹口服液产能约是停产前的100 倍,产能得到彻底释放,中短期内不再有产能瓶颈问题。 2、精品中药将继续高速增长 精品中药是公司塑造高端中药品牌形象的重要手段,也是公司利润的主要增长点之一。2018H1,公司精品中药收入 8769.83 万元,同比增长 78.55%。毛利率89.79%,较上年同期增长 7.39 个pp。随着2017 年公司对国医馆、国药堂终端的整理完成,公司精品中药的销售工作已经捋顺。随着新厂的投产,精品龟龄集、精品安宫牛黄丸、精品牛黄清心丸的将不再有产能瓶颈,定坤丹口服液也将恢复生产。四季度是公司精品中药销售的传统旺季,2017 年,Q4 净利润全年占比约60%,在四季度到来之前,精品中药产能的释放解决的产能不足的后顾之忧,定坤丹口服液的重新上市也给精品中药带来新的增量,公司精品中药有望在2-3 年内持续保持高速增长。 3、保健酒有望迎来爆发 保健酒此前受限于产能,销售规模小,无法铺开推广,但销量增长迅速。养生酒是公司未来发展的重要业务之一,由于产能受限及新组建营销团队的影响,保健酒2017 年销售额仅有2545 万元,规模小,难以上量。2018H1,保健酒收入 2218.13 万元,同比增长 180.12%,基本达到2017 年全年销量。毛利率68.24%,较去年同期上升13.12 个pp。主要原因是2018 年,公司依靠新的营销队伍,对龟龄集酒采取主打中高端餐饮市场测策略,深挖山西、浙江、江苏、广东等重点区域市场潜力,通过多途径进行市场营销,使保健酒重拾高增长。 产能爆炸式释放,带来无限可能。公司的新工厂建设有两栋楼作为龟龄集的生产车间,其中最大的楼是龟龄集养生酒车间,面积近1.5 万平方米。另一个车间为药酒车间,面积约5 千平方米。2018 年9 月份新工厂全面投入使用,我们判断,现有的生产车间可支持约10 亿产值养生酒的生产,养生酒产能得到爆炸式释放。此外,公司的养生酒基酒已于18 年1 月拿到生产许可证,产能1000 吨左右(能够保证10 亿保健酒的生产), 公司养生酒可以用自产的基酒,不必再大量外购,基酒成本预计将下降一半,养生酒的毛利率也将随之提升。 基于上半年养生酒的优秀的销售情况,以及公司在药店端快速扩张,积累的大量药酒销售的渠道和终端资源, 我们判断,2018 年下半年至2019 年上半年,养生酒板块将会迎来大发展,未来2-3 年有望成为公司主要的新增业绩成长点。 4.普通药品将陆续恢复生产,公司进入二次创业新阶段 公司的100多个普药品种将在新厂投产之后陆续恢复生产,四大单品独奏走向百花齐放。公司拥有104 个药品注册批件,此前除了4 大单品外,基本没有生产,一方面是产能有限,无法满足生产,另一方面,公司在2013 年二次创业后,品牌力有限,现金流较差,无法满足所有普药的品牌推广和产品宣传。公司以四大单品率先在市场上打品牌,扩销路,发展客户关系,经过2016,17 年的快速发展,公司经营已经进入正轨,随着新厂的投产,公司的众多普药中的优质品种也将陆续恢复生产,为公司的药品业务带来新的增量。预计2018 年下半年将会推出西黄丸、清胃黄连丸、保婴夺命散、小儿咳喘灵口服液、甘露消渴胶囊、 三鞭温阳胶囊、牛黄解毒片、元胡止痛片、羚羊感冒片、感冒清热颗粒、板蓝根颗粒等品种;2019年还会继续恢复其他品种的生产。 结论: 我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.15亿元、6.20亿元、9.23亿元,增长分别为75.39%,49.41%,48.72%。EPS分别为1.18元、1.76元、2.61元,对应PE分别为34x,23x,16x。我们认为公司是中药消费品重磅潜力股,公司护城河强大,四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长及保健酒的产能释放,公司有望持续前期高速增长。随着公司品牌力和议价能力增强,公司财务状况也将改善。基于对公司前景的看好,我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示: 传统中药增速减缓,保健酒推广不及预期,现金流短时间内不能改善。
广誉远 医药生物 2018-09-03 37.40 -- -- 39.39 5.32%
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事件:公司2018年上半年营业收入、扣非净利润分别约为6.6亿元、1.4亿元,同比增速分别约为30%、94%;2018Q2营业收入、扣非净利润分别约为3.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为20%、83%。 业绩增长符合预期,经营质量有待提升。公司2018年上半年营业收入约为6.6亿元,同比增长约为30%。分产品来看,传统中药收入约为5.1亿元,同比增长约22%;精品中药约为0.9亿元,同比增长约为79%;养生酒约为0.2亿元,同比增长约为180%;核心产品仍为快速增长趋势。主要是公司扩大终端覆盖,期间内二级以上医院数量增加至4791家,OTC终端增加至12万家。公司2018年上半年扣非净利润约为1.4亿元,同比增长约为94%,符合预期。具体点评如下:1)公司毛利率约为82.4%,同比提升约3.9个百分点。其中传统中药毛利率提升约4.9个百分点,精品中药毛利率提升约7.4个百分点。主要原因为对原材料成本控制较好;2)公司期间费用率约为52.2%,同比下降约2.4个百分点。销售费用增速约为23%,对广告费用采用优化投放。管理费用增速约为22%,主要增加了定坤丹和龟龄集的学术研究,或有助于终端产品推广。此外,公司期末应收账款约为9.9亿元,同比增长约为35%,仍为增长趋势。我们认为主要和公司的产品销售模式相关,其终端产品布局仍在继续,且品牌影响力仍较弱,预计Q4或有改善。公司经营性现金流净额约为-2.3亿元,同比增长约为11%。现金流入受与经营活动有关的政府款项、保证金等影响而下降,而现金流出受销售投入增加,以及销售回款未明显改善等影响而增加,故净额整体为下降趋势。我们认为随着公司产品议价能力提升或有改善。从单季度来看,2018Q2营业收入、扣非净利润分别约为3.6亿元、0.9亿元,同比增速分别约为20%、83%,业绩增长有放缓趋势,我们认为和产品季节性因素以及销售费用投入减少有关,该趋势或在下半年有改善。全年来看,我们认为随着终端拓展继续,以及品牌力提升,公司业绩仍将持续较快且有质量的增长。 积极拓展销售网络,产品协同打造品牌。1)继续推动产品渠道扩张,产品间协同作用体现。公司不仅继续强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作,2018年上半年二级以上医院数量增加至4791家,OTC终端增加至12万家,且推进好孕专柜等活动,品牌力逐渐提升。公司对精品中药业务推广继续加强,做好药形象逐渐树立,产品间协同效应体现明显,以品牌、学术推广带动产品销量快速增长;2)产能问题即将解决,打开新的增长空间。公司新产能预计2018年内完成扩大数倍,保健酒及口服液产能瓶颈将预计年内将得到缓解。不仅将对2018年承诺业绩增长提供支撑,同时也将为新产品上市打下基础,预期西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新品上市后或将延续定坤丹销售增长趋势。 盈利预测及评级:我们预计2018-2020年EPS分别为1.27元、1.86元、2.62元,对应市盈率分别为32倍、22倍、15倍。我们认为随着公司对产品的推广力度增加,终端渠道布局数量快速增长,业绩增速及质量提升或有超预期表现,当前股价低于员工持股及大股东增持价,安全边际高,维持“买入”评级。 风险提示:产品销售或不达预期、市场拓展或不达预期,市场风险等。
广誉远 医药生物 2018-09-03 37.50 -- -- 39.39 5.04%
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报告导读 公司发布2018 年半年度报告。 投资要点 年中业绩目标达成,精品中药增速喜人 报告期内公司实现营业收入6.65 亿元,同增30.04%,归母净利润1.44 亿元, 同增83.35%,扣非后归母净利润1.41 亿元,同增94.26%,实现EPS0.41 元, 同增86.36%。分季度来看,二季度公司实现营业收入3.62 亿元,同增19.66%, 归母净利润0.93 亿元,同增70.15%,扣非后归母净利润0.9 亿元,同增83.13%。我们认为二季度增速放缓的主要原因是由于公司在预判上半年业绩指标可以确保完成的前提下,为了提高经营质量进行结构调整所致。报告期内精品中药实现营业收入0.88 亿元,同比增长78.55%,超出市场预期,我们认为主要是受益于公司品牌知名度的提高以及产品良好的疗效,同时也说明了公司在国医馆渠道建设方面进展顺利,并且上半年由于厂房搬迁定坤丹口服液一直处于断货状态,因此正常情况下精品中药的增速还要更高。 生产原料管控精细,广告投入效率提升 公司不断精细全链条生产管控,提高产品原材料收率,持续加强原材料市场价格动态监控,在部分中药材价格波动低点集中采购和储备,2017 年公司对牛黄、西红花等贵细药材进行储备性采购1,905.26 万元,报告期内公司原材料库存增加3883.19 万元,我们认为主要还是贵细药材采购的增加。医药工业毛利率虽然与去年同期相比增加5.38 个百分点,但比去年下半年87.29%的毛利率减少了2.02 个百分点,主要是原料库存的轮动所致,未来毛利率将逐步趋于稳定。在销售费用管控方面,公司总结2017 年的广告投入数据进行分析评估,报告期内加大了对新媒体及地推活动等获客率高的广告投入,缩减了央视的广告投入, 在确保品牌传播力度的同时,令广告费用同比减少35.71%。 销售网络布局仍是首要任务,应收账款趋势反转尚待时日 公司自2016 年启动OTC 战略以来,全力加速拓展渠道,但受制于品牌知名度的影响,产品议价能力较弱, 在商业谈判中尚处于劣势地位,为快速占领市场、覆盖终端渠道,公司给予了商业客户一定的信用账期,使得信用期内应收账款在销售收入快速增长的同时也随之出现持续增加;同时渠道扩张的过程必然伴随着正常的铺货,因此也相应造成了应收账款的沉淀;并且产品高单价也是公司应收账款绝对值较高的主要原因。为了确保应收账款的回收安全,公司持续加强应收账款管理,建立了严格的应收账款管理制度,实行商务经理负责制。截至报告期末,公司90%以上的应收账款处于1 年以内,总体风险可控。目前公司已经覆盖二级以上医院终端4,791 家,OTC 终端120,000 家,随着公司品牌重塑的的完成,产品的知名度和议价能力将得到大幅提升,待200,000 家OTC 终端门店战略布局完成后,公司应收账款持续增长的局面将彻底得以扭转。 盈利预测及估值 我们认为公司品牌历史悠久,产品质量优秀,所处行业空间广阔,公司发 展路线清晰,开局良好,未来继续保持高速增长是大概率事件。我们预测公司2018-2020 年实现营业收入分别为19.75 亿元,31.33 亿元及45.24 亿元,同比增长分别为69.02%,58.53%及44.47%;归属母公司净利润分别为3.81 亿元,5.65 亿元及8.03 亿元,同比增长分别为75.06%,48.38%及42.03%;对应EPS 分别为1.08 元,1.60 元及2.27 元,对应当前PE 分别为38 倍、25 倍及18 倍,维持“增持”评级。 风险提示 终端销售拓展不顺利。 新厂建设进度低于预期。 销售费用率居高不下。
广誉远 医药生物 2018-08-31 39.00 40.27 108.01% 39.39 1.00%
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公司公告2018年中报,上半年实现收入6.55亿元,同比增长30.04%,净利润1.44亿元,同比增长83.35%,扣非净利润1.41亿元,同比增长94.26%,符合预期。经营性现金流净额-2.34亿元,与去年同期-2.07亿相比,略有下降。 单季度看,公司Q2单季度收入3.62亿元,同比增长19.66%,相比Q1收入增速45.6%,出现显著放缓,主要原因包括:1、2017年Q1收入基数低、2017年Q2收入基数高,从而导致公司今年前两个季度收入表观增速产生波动。此外,我们预计公司新产能也有望于Q3左右投产,届时产能瓶颈也将消除。 公司上半年净利润增速显著超出收入增速,主要来自于:1、公司高毛利率核心品种定坤丹继续保持高速增长;2、通过合理控制广告费用,减少广告费用支出4114万元(-35.71%),带动销售费用率下降2.4个百分点至41.65%。 公分条线和产品看,传统中药板块上半年实现收入5.12亿元,同比增长22.08%,毛利率同比显著提升4.91个百分点至84.50%,我们预计与公司相关产品去年陆续提价有关,根据草根调研,我们预计和测算,核心品种定坤丹收入同比增长超过50%,终端动销放量明显,安宫牛黄丸也保持较快增长;精品中药实现收入0.88亿元,同比增长78.55%,毛利率大幅提升7.39个百分点至89.79%,与连锁药店合作推广店中店模式取得显著成果;养生酒上半年实现收入0.22亿元,同比增长180.12%,在山西、浙江、江苏、广东等区域实现良好增长。 应收账款方面,公司中报应收账款9.92亿元,同比去年增长34.94%,与收入增速基本匹配,虽然金额较大,但我们此前报告已经阐述:1、公司处于渠道扩张期,二级以上医院终端从2015年末的1498家增加至目前4791家,OTC终端从2015年底2万家增加至目前12万家,渠道扩张的过程必然伴随着正常的铺货;2、公司产品具有高单价的特性,相对于单价低的品种,铺同样量的货,产生的应收账款可能相差数倍甚至数十倍;3、公司2016年以来才全面进军OCT渠道,处于品牌重塑过程,议价能力还偏薄弱,但随着未来品牌重塑并伴随议价能力的提升,现金流和应收账款的问题得到解决是大概率事件。 大股东累积增持过5亿和放杠杆员工持股计划彰显信心与决心。2018年1月以来,大股东增持公司股份已经达到5.1亿元(整体增持均价42.88元/股),同时实施了放杠杆员工持股计划(9000万,放2倍杠杆,均价40.23元/股),当前股价已经低于大股东增持成本,虽然上述价格不能对公司股价形成绝对保障和支撑,但彰显了公司对未来发展的信心和决心,有利于提振市场信心。 盈利预测与投资建议。我们预计,公司2018~2020年收入分别同比增长49%/37%/32%,净利润分别同比增长75%/49%/44%,对应净利润为4.15/6.20/8.90亿元,EPS分别为1.18元、1.76元、2.52元,当前股价对应2018/2019/2020年PE分别为34/23/16倍,未来3年快速增长,PEG显著小于1,与片仔癀、同仁堂、云南白药等品牌中药公司相比,是PEG持续显著小于1的公司,且市值显著低于同类公司,我们判断,随着公司业绩持续高增长,且终端动销改善带动公司经营性现金流和应收账款等指标改善,公司未来估值水平有望得到修复。给予买入-A的投资评级,6个月目标价为56.32元,相当于2019年32倍的动态市盈率。 风险提示:公司终端动销改善低于预期;公司产品销售低于预期;经营性现金流和应收账款等财务指标不能改善;2018年7月30日公司定增限售股3400万股解禁,对股价冲击的风险。
邱旻 6
广誉远 医药生物 2018-08-30 39.38 -- -- 39.39 0.03%
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公司近日发布2018年半年度报告。报告期内,公司分别实现营业收入6.55亿元(+30%)、归母净利润1.44亿元(+83%)和扣非后归母净利润1.41亿元(+94%)。公司业绩基本符合我们预期。 “三驾马车”齐头并进,收入持续快速增长。报告期内公司医药工业三大板块均实现了快速增长,为收入同比增速超过30%立下汗马功劳。传统中药板块报告期内实现收入5.12亿元(+22%)。而公司在上半年一方面继续加大覆盖终端数量,其中新增二级以上医院600余家、零售药店2万余家;另一方面围绕“学术+品牌”的双轮驱动战略进一步深化与终端的营销合作,报告期内新增好孕专柜2700余家,并与全国主要连锁药店均达成战略合作协议,对拉动终端动销起到了积极的推动作用。精品中药板块在去年渠道转型的基础上今年进一步深挖高端客户资源,收入实现大幅反弹达到0.88亿元(+79%)。而养生酒也在进一步拓宽渠道的基础上翻倍增长,收入达到0.22亿元(+180%)。 毛利率上升、销售和管理费用率下降,公司净利率提升明显。报告期内,公司主要财务数据较去年同期有一定程度改善,毛利率和净利率实现较大提升。受益于对原材料的集中采购和部分产品提价等因素影响,公司综合毛利率延续了去年全年水平稳定在82%左右,比去年同期提高了将近4个百分点,其中医药工业毛利率达到85.27%,比去年同期提高了5.38个百分点。而销售费用率在公司精准营销战略的推动下下降到41.66%,比去年同期减少了2.40个百分点;管理费用方面,虽然报告期内公司研发支出较去年同期增加了约1242万元,但得益于公司对出差、业务招待和其他支出等费用大头的精细化管理,管理费用率还是较去年同期下降了0.68个百分点,为9.75%,首次跌破10%。得益于毛利率上升和期间费用率下降的影响,公司净利率达到23.19%,为近年最高水平。 18Q2应收账款增速放缓,公司营运能力进入上升通道。截止报告期末公司应收账款余额为9.92亿元,但分季度看,18Q2公司新增应收账款只有1.18亿元,同比下降了21%,环比下降了15%,而当期应收账款占营业收入之比为33%,比18Q1下降了14个百分点。考虑到18Q2依然是公司核心业务传统中药板块提高终端覆盖数量并继续与各大连锁药店加深合作的关键时期,我们认为当期应收账款增速的下降证明公司传统中药板块基于“高单价、高学术、高疗效”的“三高”产品定位而打造的终端动销战略已经初见成效,预计随着公司品牌力的进一步提升,公司产品终端动销水平将进一步提高,公司应收账款余额将在接下来的时间里取得较大程度改善,公司整体营运能力有望再上一个新台阶。 应收票据余额较高拖累经营现金流,预计下半年有望改善。报告期内公司经营现金流净额为-2.35亿元,比去年同期减少2765万元,除了应收账款等因素的影响外,公司应收票据余额在报告期内达到1.25亿元也对现金流改善造成较大影响。应收票据主要是商业流通公司的银行承兑汇票,公司历史上处于控制财务费用的考虑一直没有执行积极兑付的政策,我们预计这块将在下半年得到较大改善从而对经营现金流转正做出贡献。 、新厂区即将通过GMP认证正式投产,期待“广誉远”平台上再结硕果。公司太谷新厂区有望于月底正式通过GMP认证投入生产。预计新厂区投产后,公司现有产能瓶颈将得到一次性彻底释放,同时公司104个药品批文和1个保健品批文也将得到充分利用,结合公司打造的“广誉远”全国销售平台已经逐步成型,公司未来发展值得期待。? 维持“强烈推荐-A”评级。公司“高单价、高学术、高疗效”的“三高”产品定位符合当下大健康消费的升级趋势,且公司打造的全国销售网络已经逐步成型,与各大终端的合作也开始渐入佳境,而随着新厂区的正式投产,公司业绩有望插上腾飞的翅膀,我们也看好公司盈利能力与营运能力得到同步提升。我们预计公司2018-2020年的EPS分别为1.23元、1.85元和2.54元,对应PE33倍、22倍和16倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:核心产品定坤丹水蜜丸销售不达预期的风险;应收账款余额继续增加的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名