公司发布2023年业绩快报及及2024年第一季度业绩公告24Q1预计实现归母净利润1.03-1.23亿元，同增135.66%-181.42%；预计实现扣非归母净利润0.95-1.15亿元，同增138.74%-189.00%，公司深化“IDM硬件平台战略”，坚持高质量发展，以品类为导向，拥抱老客户，开拓新客户，厨卫健康品类及美容健康品类稳步增长，进一步优化产品结构，持续推动精益运营，超额完成净利目标。 根据公司业绩快报，23Q4公司实现收入7.89亿元，同增13.6%；归母净利润0.49亿元，同增52.7%；扣非归母净利润0.67亿元，同增127.8%；根据公司业绩快报，23年公司实现收入29.83亿元，同比-6.2%；归母净利润3.53亿元，同增35.3%；扣非归母净利润3.57亿元，同增24.3%，业绩高增主要系23Q3公司剥离“松霖家”业务。 美容业务高增，健康厨卫盈利能力提升公司战略定位于打造“IDM硬件品类冠军孵化平台”，以厨卫产品为主，基于产品“绿色、智能、健康”的特点以及底层“技术、制造”共享，稳步拓展美容健康和新兴智能健康品类。 23年公司美容健康业务发展势头迅猛，收入增长79%，其中美容健康收入主要来自美容花洒和美容仪，伴随健发仪、脱毛仪等的开发与推出及新项目的逐步落地，营收有望持续增长。 23年厨卫健康业务盈利能力提升，主要通过产品系统化、集成化、技术创新等手段推出新产品、新功能，拓展新类型品牌客户，有望受益于美国地产后周期复苏。 剥离“松霖家”聚焦主业，优化报表质量23年公司转让松霖家居股权，我们认为有利于进一步集中优质资源做优做强做大“IDM硬件”业务，提升公司核心竞争力，以应对市场挑战，实现长期可持续发展，提升上市公司价值。 此外，公司拟以自有资金3.42亿元购买公司控股子公司倍杰特49%剩余股权，希望将其盖板与智能马桶业务由传统代工升级为IDM模式，把握智能马桶发展红利期，增强持续盈利能力。 产能全球布局，保障供应链安全公司国内落实美容健康及花洒扩产及技改项目、提升产能；越南工厂主要规划为塑胶类产品装配，满足公司增量订单需求，更好地为客户提供产品和安全性供应链保障。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司以IDM模式运营，厨卫有望受益于美国地产复苏，美容健康产品打造第二成长曲线，根据业绩快报，我们调整盈利预测，考虑新建产能爬坡，预计24-25年归母净利分别为4.90/5.98亿（前值为4.95/5.98亿），对应PE分别为16X/13X。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；新品推出不及预期风险等；业绩快报仅为初步测算，具体以2023年报为准等。

事件：公司3月29日公布2023年度业绩快报，实现营业收入29.8亿元，同比-6.20%，归母净利润3.5亿元，同比+35.29%。4月2日公布2024年第一季度业绩公告，实现归母净利润1.03亿元~1.23亿元，同比+135.7%~181.4%。 点评：业绩高增趋势延续。推算2023Q4公司营收7.9亿元，同比+14%，归母净利润4928万元，同比+13%。公司全年归母净利润高增，主要原因包括2023年第三季度剥离了“松霖家”业务；美容健康业务发展势头迅猛，收入增长79%；厨卫健康业务盈利能力提升。2024Q1公司延续趋势实现利润高增。 利润率修复明显。据业绩快报，推算2023年归母销售净利率11.7%，同比提高3.6pct。公司坚持品类导向，拥抱老客户、积极开拓新客户，厨卫健康品类及美容健康品类实现稳步增长，进一步优化产品结构，持续推动精益运营，超额完成公司净利润目标。 投资越南工厂。公司2023年10月公告，计划建设越南智能健康硬件生产基地项目，为公司第一个海外生产基地，项目预计总投资金额不超过5,000万美元，旨在扩大产能，配套海外品牌客户订单，增强海外竞争力。 有望受益美国降息带来的需求改善。据华尔街见闻，美联储2024年或三次降息。2023H1公司出口收入占比66%，产品出口地以美国、欧洲等地为主，有望受益美国降息带来的海外地产链需求改善。 限制性股票激励计划释放增长动能。公司2024年1月实施限制性股票激励，首次授予116人697.5万限制性股票，解除限售业绩条件为：以2022年净利润为基数，2024年~2026年净利润增长率不低于80%/120%/160%。不考虑基数调整的情况，按此推算，2024年~2026年需完成净利润5.13/6.27/7.41亿元。 维持“增持”评级。根据业绩预告下调盈利预测，预计2023年~2025年营业收入为29.8/38.5/46.0亿元，归母净利润为3.5/4.7/5.6亿元（前值为4.0/4.9/5.8亿元），对应PE为22/16/14倍。 风险提示：海外需求不及预期，汇率波动风险，公司业绩不及预期

厨卫+美容健康双引擎驱动，收购倍杰特抓住智能马桶发展红利"健康硬件IDM"为公司核心业务，包括厨卫健康品类、美容健康品类和新兴智能健康品类，通过IDM模式、ODM模式为全球各大知名厨卫企业、美容产品品牌企业提供健康产品。 分业务板块来看，①厨卫空间的智能健康联动方案将是公司后续重点的创新方向；②美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点；③同时公司已开始孵化其他新兴智能健康硬件，目前主要聚焦于智能健身及智能睡眠监测系统两大品类及场景，在技术创新和产品转化方面已存在一定的积累，正在加快有价值客户开发，预计未来有着较大的市场成长空间。 （1）收购倍杰特协同公司厨卫健康品类形成更系统的整体解决方案。公司于2021年8月以2.86亿元收购厦门倍杰特51%股权，2023年10月发布公告，拟以自有资金3.42亿元购买公司控股子公司倍杰特49%剩余股权，若收购完成后，公司希望倍杰特盖板业务与智能马桶业务将由传统的代工、加工业务升级到以IDM模式经营为主，研发创新力度进一步加强，抓住智能马桶业务发展的红利期，增强持续盈利能力。 （2）拟剥离“松霖·家”业务，聚集主业。公司剥离“松霖·家”业务，主要系结合聚焦主业战略发展规划需求，进一步集中优势资源做优做强做大“健康硬件IDM”业务。松霖家居2022年净亏损1.09亿元，截至2023年7月31日净亏损0.47亿元，净利润绝对值分别占公司最近一年净利润的41.88%和18.15%，转让松霖家居股权有利于提高公司盈利水平。 海外营收占比较大，23Q3业绩大幅改善公司海外营收占比近70%，2023年以来内销占比有小幅提升。公司的国外客户以高端厨卫、家居、美容健康等领域的品牌商为主，在某些区域也会与渠道商合作，如品牌商较为分散的欧洲。美容健康品类主要以外销为主。 23Q1-3公司实现营业收入21.94亿元同减11.76%，归母净利3.04亿元同增32.9%；23Q3单季度实现营收7.99亿元同增3.1%，归母净利1.8亿同增151.9%；扣非净利润1.6亿元同增82.7%。23Q3业绩增长较快主要系投资收益增加（松霖家居股权转让）和所得税费用减少。此外，健康硬件IDM业务利润增长稳健，23Q1-3健康硬件IDM归母净利3.8亿元同增14.3%。 智能厨卫发展红利期，美容个护行业需求多元化厨卫产品风格化、个性化、智能化已逐渐成为被关注和需求的热点。卫浴行业集中度持续提高，带动卫浴冲水系统行业同步发展，同时国产卫浴品牌市占率也逐步提升，根据奥维云网数据，国产卫浴品牌市场份额从2016年的11.2%增长至2023年1-6月的32.2%。 “健康+颜值”成为生活的关键需求，与欧美发达国家相比，国内个人护理小家电的普及率仍处于较低水平。国内经济水平提升带动居民消费能力、消费意愿以及个人健康护理意识的增强，为个人护理小家电行业的发展提供内在驱动力。 IDM模式提升盈利空间，国内外基地扩产进行时IDM模式是对传统ODM模式的升级和优化，通过IDM模式，公司聚焦研发端，形成了独有的以客户需求为导向，研发与销售联动的研发模式，为下游客户提供附加值更高的产品，凭借先进技术方案保证公司的竞争优势和盈利能力。 目前公司整体产能利用率在80%-90%之间，国内目前在建项目为美容健康及花洒扩产及技改项目，以提高厨卫、美容硬件和智能健康硬件等品类的生产产能；越南工厂主要规划为塑胶类产品装配，在海外投建制造基地将提高公司产品的本土交付能力，进一步满足公司海外业务拓展的需求。 首次覆盖，给予“买入”评级公式以IDM模式运营，以技术创新提升产品竞争力和附加值，定位全球市场，锁定目标客户，客户大多定位为各区域的头部品牌商和渠道商；未来随着国内外扩产落地，交付能力将进一步提升；倍杰特聚焦智能马桶发展，剥离“松霖·家”聚焦主业，提升公司核心竞争力，我们预计公司23-25年收入分别为30.65/39.20/50.74亿人民币，归母净利分别为3.90/4.95/5.98亿人民币，EPS分别为0.97/1.23/1.49元/股，对应PE分别为18/14/12x。由于公司近年发力美容健康类产品，美容健康品类面向新兴快速成长的市场，具有极大的成长空间和发展前景，需求空间较大，已成为公司“健康硬件IDM”业务的第二增长点，故参考可比公司估值平均值，给予公司24年合理19倍PE，目标价为23.37元人民币。 风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、全球宏观经济波动风险、海外投资不确定性风险等。

事件：公司发布 2023 年限制性股票激励计划（草案），对此点评如下：股票激励绑定核心人员，提振未来发展信心。11 月 30 日，公司发布 2023年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予的限制性股票数量为880 万股，占公告时公司股本总额的 2.19%。本激励计划首次授予的激励对象人数为 127 人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，首次授予限制性股票的授予价格为每股 8.89 元。本次激励计划首次授予的限制性股票解除限售的业绩条件为：以 2022 年归母净利润为基数，2024/2025/2026 年归母净利润增长率分别不低于 80%/120%/160%，对应当年归母净利润分别为 4.70/5.75/6.79亿元。 Q3 业绩高增，毛利率同环比改善。前三季度公司实现营业收入 21.94 亿元，同比下降 11.76%；归母净利润 3.04 亿元，同比增长 32.85%；扣非净利润2.90 亿元，同比增长 12.44%。其中 Q3 实现营业收入 7.99 亿元，同比增长3.14%；归母净利润 1.84 亿元，同比增长 151.88%；扣非净利润 1.57 亿元，同比增长 82.65%。Q3 业绩增长较快主要系本期投资收益增加和所得税费用减少所致。1）健康硬件 IDM 业务利润增长稳健。前三季度公司健康硬件 IDM业务实现收入 21.62 亿元，同比下降 10.27%；归母净利润 3.80 亿元，同比增长 14.28%。 “松霖·家”业务实现营业收入 3206.43万元，同比下降 58.36%；归母净利润-7595.26 万元，同比增长 26.73%。2）Q3 毛利率同环比改善。 前 三 季 度公 司毛 利 率 /净利 率 分别 为 35.07/15.26%， 同 比 分 别 增长5.04/5.50pct，我们判断主要是产品结构改善所致。其中 Q3 毛利率/净利率分 别为 36.39/24.89%， 同 比分 别增长 5.01/14.65pct， 环 比分 别增长1.48/14.13pct。3）现金流维持较好水平，费用率有所上升。前三季度公司经营性现金流净额为 2.99 亿元，同比下降 40.53%。期间费用率为 19.24%，同 比 增 长 2.99pct。 其 中 销 售 /管 理 （ 含研 发 ） /财 务费 用 率分 别为4.41/15.21/-0.39%，同比分别变动-0.66/+2.12/+1.52pct。 剥离“松霖·家”，聚焦主业发展。8 月 29 日，公司发布公告，拟向松霖投资转让松霖家居 100%的股权，转让价格为 1.95 亿元。剥离“松霖·家”业务，主要系结合聚焦主业战略发展规划需求，进一步集中优势资源做优做强 做大“健康硬件 IDM”业务。松霖家居 2022 年净利润为-1.09 亿元，2023年 7 月 31 日为-0.47 亿元，转让松霖家居股权有利于提高公司盈利水平。 投资建议：股票激励提振信心，战略规划愈发清晰，维持增持评级。预计公司 2023~2025 年归母净利润分别为 3.95、4.82、5.84 亿元，同比分别增长51%、22%、21%，对应估值分别为 18、15、12 倍。公司深耕健康硬件 IDM业务，以打造细分品类的 IDM 隐形冠军为目标；剥离“松霖·家”后业务更加聚焦，未来成长可期。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险等

1、公司介绍：专注厨卫、美容健康等领域，打造“IDM+松霖·家”双引擎。 公司致力于为全球各大知名厨卫企业提供技术一流、质量领先的厨卫健康产品。公司前五大股东持股总计达到84.95%，股权集中度较高。公司2021年实现营业收入29.77亿元，同比增加46.30%，实现归属母公司股东的净利润3.01亿元，同比增加11.39%。2021年，厨卫品类营收占比达88%，是公司的主导产业。 2、卫浴配件行业：国内外需求逐渐释放，市场空间广阔美国、欧洲、日本等地起步较早，市场规模稳步增长。据MarketsandMarkets的预计，全球卫生洁具及配件产品市场规模将从2015年的747.20亿美元增长至2021年的1020.70亿美元，年复合增长率为5.45%。 海外新建住房销售回暖，发达国家卫浴产品更换需求旺盛。海外发达国家和新兴市场国家首次装修需求旺盛，以美国为例，2021年新建住房销售量达到770千套。卫浴配件行业更换维修市场主要集中在美国、欧洲等发达地区。美国2013-2021年，房屋建造中的维护和发展支出由59.67亿美元增加至75.85亿美元，年均复合增长率为3.04%。 城镇化建设、老旧小区改造稳步进行，消费升级催生国内新需求。2021年我国住宅商品房销售面积为15.7亿平方米，同比增长1.03%。2021年，我国城镇化率64.72%，低于发达国家80%的平均水平，未来还有较大的发展空间。长期来看，我国居民消费升级的趋势明显。卫浴配件行业国内市场规模超300亿，其中首次装修市场规模107亿，更换需求市场规模210亿。 公司毛利率、研发投入占比、现金流水平在可比公司中领先。2021年，松霖科技毛利率、净利率分别为29.54%、10.48%，位列同业可比公司前茅。2021年公司研发投入占营业收入比例为5.71%，经营活动产生的现金流净额占主营收入比例为9.67%，在可比公司中处于领先地位。 3、公司业务：公司业务：件健康硬件IDM业务优势明显，“松霖·家”发展未来可期件健康硬件IDM业务：专注创新和设计，打造领先优势。健康硬件IDM业务主要包括健康厨卫品类业务、美容健康品类。公司聚焦创新研发体系，截止2021年底，公司拥有研发科技人员数量732人，持有国内外有效授权专利1328项。公司产品多次获得“iF设计奖”、“红点奖”、“IDEA”、“G-Mark”等国际工业设计领域的顶尖奖项。2021年健康硬件IDM业务增长迅猛，全年实现营业收入28.75亿元，同比增长42.57%。 发行可转债助力产能升级，扩大业务规模。公司拟发行可转债6.1亿元，投入“美容健康及花洒扩产及技改项目”。项目投产后预计每年新增花洒、美容健康1000万产量，完全达产当年可实现销售收入6.49亿元。 “松霖·家”：全新模式扬帆起航，打造一站式服务。“松霖·家”业务为目标客户提供从室内设计及装修、全屋定制及软饰等真正一站式的产品及服务。2021年实现营收1.02亿元，同比增长468.27%，毛利率达15.76%。 收购倍杰特，拓宽利润增长点。2021年4月30日，公司顺利以2.86亿元完成对厦门倍杰特51%股权的收购。收购后有望增加公司收入，2021、2022、2023年承诺实现归母净利润不低于5666万元，承诺净利润分别为5000万元、5600万元、6400万元。 4、投资建议：首次给予增持评级。预计公司2022~2024年归母净利润分别达到3.5、4.1、4.9亿元，同比增长15%、18%、19%，对应估值19、16、14倍。 公司深耕健康硬件IDM业务，提出“IDM细分品类冠军”战略；并购优质标的倍杰特，收购后将产生良好的协同效应；IPO募投项目进展顺利，可转债项目也提上日常，未来产能有望大幅提升；公司持续创新，全新模式“松霖·家”业务扬帆起航，为客户提供一站式服务。 5、风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动风险；下游需求低迷风险；市场需求低于预计风险；房地产调控风险；募投项目投产后具有成长性风险；贸易摩擦及汇率波动带来的风险；卫浴市场预测数值和假设参数与实际数值偏差的风险。

事件 2021年一季度公司实现营业收入5.31亿元，同比增长64.20%，同比2019Q1增长56.61%；实现归属母公司净利润0.74亿元，同比增长110.05%，同比2019Q1增长52.57%；实现归属母公司扣非净利润0.67亿元，同比增长82.00%，同比2019Q1增长86.66%；实现经营性现金流量净额为619.24万，较上年同期减少85.47%。 料公司21Q1凭借传统厨卫稳步增长与新兴业务高成长延续20年景气趋势，规模与业绩同步高增强化多轮驱动新模式落成预期 2021年一季度公司实现总营业收入5.31亿元，较上年同期增加2.08亿元，同比增长64.20%，同比2019Q1增加1.92亿元，同比增长56.61%，公司2019Q1-2021Q1总营收复合增速达到25.14%，环比2020Q4单季度总营收36.61%的同比增速而言略有回落，但是考虑到美欧等国四季度为传统节假日消费旺季以及公司海外品牌商客户为来年备货的需求或集中于四季度，一季度同比增速环比前年四季度出现回落符合预期。尽管复合增速环比2020Q4单季度出现回落，但该水平已然成为公司自19年以来单季同比增速第二高，进一步验证公司自2020年起呈现出的整体景气度抬升趋势。促成公司景气度抬升的驱动因素我们认为主要包括两方面：1）公司传统厨卫产品在受益于美国房地产市场在2020年低利率环境下的火爆销售表现的同时，依靠公司独具特色的IDM模式维持与海外知名头部厨卫品牌的深入合作关系确保了订单的稳定，从而呈现出稳中有升的良好增长趋势；2）公司在确保传统厨卫外贸代工业务稳中提升的情况下，积极进行基于原料与技术平台优势的产品品类横向拓展，例如美容花洒、美容洁面仪以及洁牙器等产品，配合跨领域跨品类进行“松霖·家”内销业务布局的尝试，为公司规模端增长带来额外增量。考虑到公司外销业务仍占据绝对主导地位且主要出口国为美、欧等国家与地区，尽管2021年上述国家与地区的新冠肺炎疫情大概率有望于年内得到充分控制，但美、欧等国家与地区较为宽松的财政与货币政策大概率仍将延续一段时间直至经济增长出现过热迹象，基于此我们预计2021年以美欧等国家与地区为首的海外发达经济体对卫浴配件产品住宅类需求虽然会环比2020年疫情期间有所回落，但仍将保持稳健增长，与此同时伴随助力经济复苏的基建投资计划逐步落地，卫浴配件品类的商用需求或将成为推动下游需求增长的新动力。我们预计未来公司其余主营业务，尤其是伴随着家具品类与美容健康品类产品的迅速崛起，并继续维持公司未来或有望逐步形成多轮驱动新发展模式的判断与预期。公司2021年一季度实现归母净利0.74亿元，较上年同期增加0.25亿元，实现同比增长110.05%，同比2019Q1增长52.57%；对应归母扣非净利为0.67亿元，较上年同期增加0.31亿元，实现同比增长82.00%，同比2019Q1增长86.66%。2021年一季度公司共计确认非经常性损益707.79万元，较去年同期大幅增加859.34万元，2021年一季度非经常性损益主要包括计入当期损益的政府补助274.37万元以及各类金融资产产生的投资收益524.21万元，主要是受益于外汇期权合约到期交割收益及结构性存款赎回收益所致。2019Q1-2021Q1公司归母净利润复合增速达到23.52%，2019Q1-2021Q1公司归母扣非净利润复合增速达到36.62%，基本于公司2019Q1-2021Q1营收规模复合增速25.14%的水平相当，并且扣非净利润复合增速显著优于规模增速，充分表明公司在规模保持可观增长的同时并未因此放松对运营效率与盈利能力的持续提升与改善。基于我们对公司2021年营收端或将延续较为可观的增长的判断，我们预计公司归母净利润与归母扣非净利润表现大概率将与营收规模增速相匹配，全年各季度增速水平大概率呈现“U字形”走势。 受会计准则变更、营收结构变化以及在成本端与出厂价端可能遇到的纷扰影响综合毛利率下滑3.29pct，营收规模在低基数基础上骤增致使期间费用率降低4.49pct 公司2021年一季度综合毛利率为31.86%，较去年同期降低3.29个百分点，环比2020Q4降低0.18个百分点，环比2019Q1降低1.64个百分点。我们认为造成公司2021年一季度综合毛利率下滑的原因可能包括三方面因素：1）由于会计准则变化使得原先计入销售费用的运输费用和报关及港杂费计入主营业务成本，造成成本提升；2）由于公司新布局的家具品类与美容健康类产品的毛利率受到前期规模化生产效益不足的影响波动较大，并且新业务增长迅猛使得公司综合毛利率出现结构化降低现象；3）自2020年四季度开始全球经济复苏带来的通胀预期拉动大宗商品价格骤增或可能会对公司当前以塑料米与五金配件为核心原材料的厨卫产品成本端造成一定压力，在此基础上叠加人民币升值带来的汇率影响，进而对公司核心产品的出厂价形成一定压制，最终引发公司综合毛利率的下滑。 公司2021年一季度销售净利率为13.87%，同比增加3.03个百分点；2021年一季度公司期间综合费用率为16.89%，相比上年同期减少4.49个百分点。具体拆分，2021年一季度公司销售/管理（含研发）/研发/财务费用率为别录得3.48%/14.48%/6.10%/-1.08%，分别较上年同期变化-1.92/-5.23/-1.83/2.65个百分点，较2019Q1变动-1.15/-1.63/-0.91/-1.43个百分点。其中，2021年一季度公司销售费用额为0.18亿元，较去年同期增加0.01亿元（YOY5.93%），或可能是由于会计准则变更使得运输费用与报关及港杂费转移至主营业务成本所产生的降费效果与职工薪酬和办公费用的增长部分抵消，致使销售费用提升幅度不及营收规模增速，促成销售费用率的降低；2021年一季度公司剔除研发费用的管理费用额为0.45亿元，较去年同期增加0.06亿元（YOY16.85%），或可能是由于公司为发展新业务致使相关板块管理人员增加推动员工薪酬提升所致，并且增幅不及公司营收规模增速，故而剔除研发费用的管理费用率较去年同期降低3.40个百分点；2021年一季度公司的研发费用额为0.32亿元，较去年同期增加0.07亿元（YOY26.35%），主要是由于公司对新业务的全面推进促使新品类与现有品类的研发投入有所增加所致，提升幅度略低于营收规模增幅，导致研发费用率小幅降低；2021年一季度公司财务费用额为净流入0.06亿元，较去年同期净收入0.12亿元减少0.06亿元（YOY-62.66%），主要是由于公司于报告期内购买封闭式结构性存款，而其所得收益计入投资收益，致使利息收入大幅减少，进而使得财务净收入减少，导致使得财务费用率有所提升。 独具特色的IDM模式助力公司与头部客户达成深入合作，技术研发持续投入收获颇丰频获国内外设计大奖 尽管公司各主营产品基于常识判断属于同质化程度高且技术含量偏低的常见家用轻工产品，但实际上其背后隐含了公司对环保材料、节水技术、智能化、电子化以及人性化设计等多个方面的核心技术。从研发投入角度来看，2015年至今公司研发费用率从未低于5%，并且过去5年均值更是达到6%，远高于同属家用轻工范畴的定制家居行业过往5年内3%-4%的平均水平，足见公司对技术与产品研发的重视程度与投入决心。从研发成果来看，截止2020年公司已获授权的境内外专利数量共计848项，其中发明专利392项，实用新型专利267项，外观设计专利189项；2020年，公司新申请发明专利70个，实用新型专利52个，外观专利13个。其中，公司在卫浴配件产品电子化、智能化等未来行业发展道路上已经形成显著的技术研究成果和优势，共计获得包括像卫浴配件产品的电子触摸控制、智能温控、液晶显示、红外感应等前沿技术领域在内共计56项专利技术授权，而且由公司自主研发设计的雨淋花洒、电子淋浴系统、面盆龙头、厨房龙头等产品还曾多次荣获“iF设计奖”、“红点奖”、“IDEA”、“G-Mark”等国际工业设计领域的顶尖奖项，充分体现出公司在卫浴配件这一细分领域的技术研发方面已经具备一定优势。当然，长年累月实现的技术积累与研发优势不仅仅为公司带来了一项又一项大奖与一份又一份专利证书，还为公司独创出有别于同行的“IDM”代工模式提供了强有力的支撑。公司独创的“IDM”模式是对行业内传统的ODM模式进行升级和优化，通过公司自行完成区域市场调研、消费需求分析以及产品策划设计，研究开发产品相关技术解决方案，待产品或相关技术成型后主动向目标客户推介，最终以客户的品牌销售的商业模式，相较于传统ODM模式而言更加注重自我主导的创新设计制造模式，而非是依据客户所提及的需求进行有针对性的研发与创新。公司凭借“IDM”模式的推广与公司自身在产品设计方面的领先优势持续获得包括“Moen”、“TOTO”、“Grohe”、“AmericanStandard”、“Waterpik”、“Kohler”等国际知名卫浴品牌商和包括“ADEO”、“Kingfisher”等在内的国际大型连锁建材零售商的客户订单，为公司实现长期稳定发展奠定了基础。 切入美容健康高成长赛道扩充品类，松霖·家战略布局力争实现多核驱动 为了更好地将自身积累的技术研发优势与成果应用于更多领域，公司主动选择了制造工艺相近、原材料相近，但产品更偏向于日常消费品的美容健康赛道。公司在2019年年报中首次披露美容健康品类的划分，包括美容花洒、美容仪、冲牙器共计三大产品线，其中美容花洒、美容仪均已实现研发设计的转化并与细分行业的头部品牌客户进行合作，并且公司所产品均已经获得美国FDA产品资质认证。区别于公司当前卫浴配件偏向于家装建材类需求，美容仪与冲牙器的可选消费品属性更为明显，故而此类产品在消费频次与产品定倍率方面更具备优势，并且这两类需求的增长空间与成长性相较于卫浴配件市场而言更优。除了积极布局美容健康领域实现产品矩阵的横向拓展外，公司还在进行跨行业的布局。2020年初，公司正式对外提出的“松霖·家”战略是以解决用户真实需求“一个家的需求”为使命，以一城一馆的形式创立自品牌闭环平台，为用户提供体验、室内设计、整屋家居产品、整装、售后服务五位一体的产品及服务的新商业模式。公司计划通过将产品与服务进行高度融合以此颠覆当前较为分散的设计装修及家居的模式，并且公司还将在服务开始时便向消费者提供完整的包括硬装、软装、成品家具在内的完整的家装设计，然后通过公司自有工厂与自建供应链体系实现“产品+服务”的“一站式”全方位设计方案，最后还会为消费者提供完整的售后服务。尽管当前美容健康领域与“松霖·家”战略尚处于发展初期，并未为公司贡献过多营收与利润，但预计未来短期内公司仍将继续对品类扩充与跨领域发展这两大战略发展方向投入时间与精力以期实现多核驱动。 投资建议 基于公司2021年取得的亮眼表现，考虑到2021年尽管海外疫情大概率将得到有效控制，但美欧等发达国家与地区的财政与货币支持力度大概率仍将延续，预计海外市场卫浴配件产品住宅类需求或环比疫情期间有所回落，但基建类商用需求或将接棒继续推动需求维持高位，在此基础上再结合美容健康类产品以及“松霖·家”门店和家具品类尚处于持续扩张阶段，我们预计公司2021E/2022E/2023E年将有望实现营收23.70/27.22/30.78亿元，实现归母净利润3.14/3.64/4.21亿元，对应PS3.02/2.63/2.32倍，对应PE23/20/17倍，维持“推荐评级”。 风险提示 原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险。

事件：公司4月12日晚发布年报，2020年实现营收20.35亿元，同比增长17.04%，实现归母净利润2.70亿元，同比增长15.51%，实现扣非净利润2.24亿元，同比下降3.55%。其中，2020Q4实现营收6.57亿元，同比增长36.61%，实现归母净利润0.78亿元，同比增长15.15%，实现扣非净利润0.38亿元，同比下降29.87%。 点评： 海外需求旺盛，业绩有望持续增长。分品类看，厨卫/家具/美容健康品类全年收入分别为18.48/0.76/0.46亿元，分别增长10.64%/505%/109%。 分地区看，境外/境内收入分别为14.58/5.77亿元，同比增长20.1%/10.0%。受益于海外需求旺盛，公司Q4收入增速36.61%，较Q3的16.50%提速明显。2月美国成屋年化销量为622万套（yoy+9.1%），同时供应紧缺推升成屋售价中值至31.3万美元（yoy+15.8%）创历史同期新高，预计海外地产销售将带动公司业绩保持增长。 毛利率环比下降，费用率同比上升。从毛利率看，公司Q4毛利率32.04%，环比Q3的37.40%有所下滑，我们预计主要系原材料涨价以及产品结构变化所致。从费用端看，2020年费用率同比上升2.38pct至20.42%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.64/+0.52/-0.40/+2.90pct至3.79%/8.94%/6.33%/1.36%，其中财务费用上升主要系利息收入及汇兑损益变动影响所致。 智能制造助力“松霖·家”，开拓F2C家装新模式。公司旗下家装品牌“松霖·家”大力发展自有供应链，通过F2C模式减少中间差价，2020年5月第一家直营大店已于厦门开业。同时，公司漳州松霖智能家居园工程三期已于2020年底开工，打造家居界首家5G+“关灯工厂”，旨在提高生产效率压缩生产成本，未来有望在其它九大生产基地中复制推广，为市场带来智能制造的成本红利。 盈利预测：根据年报调整盈利预测，预计2021-2023年EPS至0.80/0.91/0.98元，对应PE分别为21.57/19.08/17.74x。维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格及汇率波动。

投资建议 尽管公司2020Q1受国内疫情冲击外销遭遇境内生产出货不及时与货运计划推迟影响出现规模与业绩的下滑，但当国内疫情防控在二季度进入常态化后，公司得益于海外消费者居家时长被迫拉长、美国房地产市场交投活跃销售火热以及海外部分原有产能供应受限，公司外销客户订单迅速恢复并自二季度起重拾双位数正增长。考虑到2021年海外疫情大概率将得到有效控制，但美欧等发达国家的财政与货币支持力度大概率仍将延续，预计海外市场卫浴配件产品住宅类需求或环比疫情期间有所回落，但基建类商用需求或将接棒继续推动需求维持高位，在此基础上再结合美容健康类产品以及“松霖·家”门店和家具品类尚处于持续扩张阶段，我们预计公司2021E/2022E/2023E 年将有望实现营收23.70/27.22/30.78亿元， 实现归母净利润3.14/3.64/4.21亿元，对应PS 2.93/2.55/2.25倍，对应PE 22/19/16倍，首次覆盖予以“推荐评级”。 风险提示 原材料价格大幅抬升的风险；行业竞争加剧的风险。

公司发布三季报，前三季度实现营收 13.78亿元，同比增长 9.55%，实现归母净利润 1.92亿元，同比增长 15.65%。其中，第三季度实现营收5.42亿元，同比增长 16.51%，实现归母净利润 8175.88万元，同比增长 58.85%，略超预期。 点评： 营收净利继续改善，四季度有望较快增长：前三季度营收净利增速逐季改善，Q1/Q2/Q3分别实现收入 3.23/ 5.12/ 5.42亿元，同比分别增长-4.62%/ 13.01%/ 16.50%，Q1/Q2/Q3分别实现归母净利润 3505.75/7546.96/ 8175.88万元，同比分别增长-27.37%/ 13.44%/ 58.85%。受宽松流动性和低利率推动，8月美国现房销售折 年数 600万套（+10.5%），创近 14年新高，有望带动四季度公司收入保持较快增长。 毛利率有所提高，费用率小幅增加：从毛利率看，公司 Q1/Q2/Q3毛利率分别为 35.15%/ 34.38%/ 37.40%，Q3毛利率较 Q2提升 3.02pct； 从费用端看，前三季度期间费用率同比增加 2.20pct 至 19.01%，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.15/ +0.84/ +0.22/ +1.29pct至 4.10%/ 8.94%/ 6.55%/ -0.58%，财务费用增加主要系人民币升值。 高投入保持研发创新能力，新品类新业务加速布局：第三季度研发费用达 9016万元，同比增长 13%，研发费用再创新高，公司及时应对疫情催生的卫生健康需求推出杀菌消毒一体龙头等产品，产品创新带动公司连续两季度业绩逆势增长。10月公司与南华大学签约共同成立松霖设计艺术学院，有利于设计人才培养，推动创新设计产业化落地。 目前卫浴主业稳步增长，同时美容健康和家居等新品类加快布局，“松霖· 。 盈利预测：预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.67/ 0.71/ 0.74元，对应 PE分别为 26.71/ 25.18/ 24.37x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：海外疫情反复造成需求疲软，原材料成本及汇率波动。