2024 年 4 月 3 日广东粤财金融租赁股份有限公司发布天气雷达设备采购项目公告， 拟采购 35 部 X 波段双极化相控阵天气雷达。 投资要点:气象&水利雷达招标持续释放， 广东省新一轮天气雷达招标已开启， 首批35 台。 （ 1） 气象雷达业务方面： 2024 年 4 月 3 日广东粤财金融租赁股份有限公司拟采购 35 部 X 波段双极化相控阵天气雷达， 而早在 2024 年1 月广东发改委官网公示了广东省内二期 69 台 X 波段双极化相控阵天气雷达建设目标、 并规划在 30 个月内部署完毕； （ 2） 水利雷达业务方面：全国多地包括但不限于北京、 湖南、 山东、 广西等地区开启水利工程招标推动测雨雷达建设， 其中北京水文总站招标 3 台测雨雷达总价值量2088.66 万元已于 2024 年 2 月 27 日完成招标、 被纳睿雷达中标。 万亿国债支持防灾防灾、 水利基础设施建设持续推进， 气象&水利的雷达规模化招标有望持续释放。 建设低空交通管理体系是实现海量低空飞行的先决要素； 民航局支持深圳建设低空经济产业示范区， 通用航空装备“新政” 推动低空经济产业发展。 3 月 27 日， （ 1） 中国民航局明确支持深圳市建设低空经济产业综合示范区， 同意开展低空物流、 城市空中交通等研究试点； （ 2） 工信部、 科技部、 财政部、 民航局等四部委联合发布《发布通用航空装备创新应用实施方案》 提出到 2027 年物流配送实现规模化应用及城市空中交通实现商业运行、 到 2030 年实现通用航空装备全面融入人民生产生活各领域并形成万亿级市场规模的目标。 未来低空飞行器量级有望媲美地面交通工具数量或将远超高空飞机； 类比地面交通及高空交通， 飞行器、无人机等低空交通的管理需要交通基础设施建设， 低空交通管理基本能力的形成是未来低空开展海量高密度异构商业化飞行活动的必要前提保障。 纳睿雷达传统主业静待业务放量， 为“低空经济” 储备技术拓展公司新成长方向。 （ 1） 低空经济方面： 2023 年 11 月 16 日珠海市成立国内首个低空经济产业联盟， 珠海市领导为低空经济产业联盟理事长单位（ 纳睿雷达） 授牌。 公司自主研发的全极化多功能相控阵雷达致力于解决空 管气象预警、 “低慢小” 飞行物监测预警、 航空器主动探测识别和追踪等问题， 为“低空经济” 储备技术。 相较于气象探测， 低空立体交通建设或将加密雷达部署， 驱动的雷达监测感知建设需求。 （ 2） 传统主业方面： 2023 年公司实现营业收入 2.12 亿元， 同比+1.18%， 实现归母净利润 0.65 亿元， 同比-38.82%； 2023 年公司订单稳定， 研发投入持续增长、新市场开拓导致销售费用上升、 公司毛利率略微下滑、 其他收益（ 政府补助） 减少、 应收款项回款稍缓从而坏账准备增加； 公司根据行业需求积极扩产， 租赁厂房有望于 2024Q2 正式投产。 我们认为公司 2023 年业绩确认利空出尽， 2024 年静待业务放量。 盈利预测和投资评级： 根据行业发展现状， 我们调整盈利预测， 预计2023-2025 年公司营业收入为 2.12/6.52/11.31 亿元， 同比增速分别为1%/207%/73%， 归母净利润分别为 0.65/2.48/4.65 亿元， 同比增速分别为-39%/283%/87%。 对应 2023-2025 年 PE 分别为 126/33/18 倍， 公司未来有望持续受益于 X 波段、 C 波段双偏振有源相控阵雷达在气象领域渗透率的加速提升及产品技术迭代， 同时在水利、 民航、 军事、 低空经济等新领域有望形成突破； 公司核心技术壁垒深厚， 我们认为具备长期成长潜力， 维持“买入” 评级。 风险提示： 市场空间较依赖行业政策和各级财政预算； 行业竞争加剧；产品形式过于单一； 高毛利率难以维持； 客户集中度较高； 募投项目进度或经营成果不及预期； 低空经济发展不及预期。

纳睿雷达：相控阵雷达“小巨人”，提供全价值链解决方案纳睿雷达是国内领先的全极化有源相控阵雷达系统方案供应商， 主产品为X 波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达及配套软硬件产品，主要应用于气象探测领域，并向水利防洪、民用航空、海洋监测、公共安全监测等领域进行市场化推广。公司长期专注于相控阵雷达领域，已成为集相控阵雷达设计制造、雷达软件生态和雷达算法服务于一体的“全价值链”雷达系统解决方案提供商。同时，作为国内首个超高时空分辨率 X 波段双极化有源相控阵雷达天气观测网的组建单位，公司的相控阵雷达系统产品研究及其应用被中国雷达行业协会鉴定为“国际先进水平”， X 波段双极化有源相控阵雷达于 2018-2021年度在国内同类型产品的累计中标数量排名第一，于 2022年获工信部认定为国家级专精特新“小巨人”企业。 2023Q1-3，公司实现营收 1.13亿元，同比+19.33%，归母净利润 0.33亿元，同比-7.81%。 相控阵雷达渐成主流体制，民用市场空间多点扩容技术端： 相控阵雷达具备波束捷变等优势， 正加速对机械式雷达应用替代，并在技术层面呈现有源替代无源、 X 波段互补 S/C 波段、单偏振向双偏振升级等发展特征；此外， 协同组网观测趋势有望显著扩大 X 波段双偏振有源相控阵雷达在气象等领域的应用数量。 需求端： 现阶段相控阵雷达主要应用于军用领域，国产相控阵技术研发及T/R 组件成本降低正加速民用市场发展。 下游气象部门补盲需求增加、水利监测由地面定点向“天空”采集过渡、 民航空管雷达国产替代推进等，正多点驱动相控阵雷达民用市场空间扩容。 我们测算，仅国内气象领域的X 波段相控阵雷达需求空间达 1045台，硬件市场空间超 78亿元。 公司竞争优势：先发及降本优势突出， 气象+水利+民航+车载多元拓展1） 技术优势： 公司基于微带贴片阵列天线等核心技术，自研的 X 波段双极化相控阵雷达具备高时空分辨率特征，相关技术指标优于可比产品； 2）成本优势： COTS 模式+核心模块自研+材料国产化，公司低成本产业化优势凸显， 盈利能力显著高于同行可比公司； 3） 先发优势： 率先在气象领域推动相控阵雷达产业化， 积极拓展水利、 民航空管、 海事等新应用领域，并于 2023年 11月全球首发 C 波段微带贴片天线双极化相控阵天气雷达，建立产品研制、市场开拓先发优势； 4） 新增长点： 前瞻研制 77GHz 车载毫米波雷达， 跻身智能驾驶高景气赛道，有望形成新的业绩增长点。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年的营收分别为 3.00/ 6.35/ 11.49亿元，归母净利润 1.32/ 3.04/ 5.71亿元，当前股价对应 PE为 60.7/ 26.4/ 14.1x。 看好公司的低成本产业化能力、在民用相控阵雷达市场的先发优势等，给予 2024年 40倍 PE，对应目标价 78.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险， 行业竞争加剧风险， 技术研发风险， 经营风险， 应收账款风险，政府补助变化风险。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023 年前三季度公司实现营收 1.14 亿元，同比增长 19.33%，实现归母净利润 0.33 亿元， 同比下降 7.81%； 2023Q3实现营收 0.41 亿元， 同比下降 13.75%，实现归母净利润 0.14 亿元， 同比下降 22.01%。投资要点 周期性交付导致营收增速放缓，募集资金提供利息收入： 2023 前三季度公司实现营收 1.14 亿元，同比增长 19.33%，其中 Q3 实现营收 0.41 亿元， 同比下降 13.75%， 系公司客户主要面向政府和事业单位等， 受预算管理等因素的影响， 收入确认季节性明显， 主要集中在下半年或者第四季度。 2023 年前三季度公司实现归母扣非净利润 0.30 亿元，其中 Q3 实现归母扣非净利润 0.14 亿元， 因 IPO 带来货币资金增加，从而导致取得的利息收入增加。 2023 年前三季度公司利息收入 0.29 亿， 同比增长857.40%； 毛利率 76.33%，相较去年同期降低 3.66pct，经营情况平稳。 IPO 助力公司深度研发全极化有源相控阵雷达技术： 2023/03/01 公司完成 IPO 并于科创板上市，向社会公众发行 3,866.68 万股，占公司发行后总股本 25.00%，发行价格 46.68 元/股，发行市盈率 86.77 倍，募集资金净额 16.54 亿，资金用于建设全极化有源相控阵雷达研发创新中心及产业化项目。此次上市为公司扩大生产规模、开发新技术和新产品提供了有力的资金保障，有助于提升公司知名度，推动公司发展。 专注全极化有源相控阵雷达技术自主创新，拓宽应用场景： 公司是我国掌握全极化有源相控阵雷达关键核心技术并较早实现产业化的企业，其自研的 X 波段双极化有源相控阵测雷达对中小尺度、快速形成、生消迅速、致灾性强的强对流天气进行探测、监视和预警，被中国雷达行业协会鉴定为“国际先进水平”。未来，在硬件端研发性能更好的产品，在软件端面向水利防洪、民用航空、森林防火等方向开发更多应用场景。 盈利预测与投资评级： 公司业绩符合预期，公司是掌握全极化有源相控阵雷达技术并较早实现 X 波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达产业化的企业, 考虑到下游进展，我们调整之前的预测，预计 2023-2025 年归母净利润为 1.70(-0.41)/2.68(-0.57)/3.40(-0.79)亿元，对应 PE 分别为44/28/22 倍，维持“增持”评级。 风险提示： 1）研发投入不及预期效果； 2）竞争对手实力增强、市场竞争加剧； 3）收入呈季节性波动风险； 4）回款周期较长增加财务风险。 Table_Summary]

事件：公司发布 2023 年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入 7217.32万元，同比增长 52.91%；实现归母净利润 1937.26 万元，同比增长 6.01%；实现扣非后归母净利润 1688.34 万元，同比增长 123.35%。 经营业绩存在季节性波动，研发投入成果显著。公司主要从事相控阵雷达整机及相关系统的研发、生产、销售以及相关服务，目前所生产的产品主要为X 波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达与配套的软硬件产品，以及算力算法服务，主要应用于气象探测领域，并逐步在水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全等领域进行市场化推广。半年报显示，公司经营业绩存在季节性波动，系公司的客户主要为政府部门或事业单位，受财政预算管理、采购制度、产品验收等因素的影响，公司上半年在手订单较少，收入确认季节性明显，主要集中在下半年或者第四季度，公司收入呈现季节性波动。研发投入方面，报告期内公司投入研发费用 2831.76 万元，同比增长43.38%。该公司新获得境内发明专利 4 项，实用新型专利 3 项，外观设计专利 2 项。截至报告期末，该公司研发人数 110 人，占比 53.66%。 民用相控阵雷达发展迅速，水利测雨雷达建设加快。随着我国国民经济持续快速发展，民用雷达被广泛应用于各个领域，并且呈增长的态势，在这个发展的过程中，相控阵雷达技术优越性的不断凸显及其制造成本的不断下降，目前在气象探测领域发展较快，同时应用于其他民用领域的市场也将逐步培育和扩大。2023 年以来水利部官网多次提出要加快建设由气象卫星和测雨雷达、雨量站、水文站将组成的雨水情监测“三道防线”。8 月 8 日，海委水文局水情中心表示已布置 19 部天气雷达以及 4 部水利测雨雷达，在“云中雨”阶段实现关口前移、防线外推，可有效为洪水防御调度决策赢得宝贵时间；8月 10 日，水利部党组书记、部长李国英主持召开部务会议，针对近期的防洪防汛形势再次强调加快测雨雷达的建设。 国内领先的全极化有源相控阵雷达供应商，低成本产业化优势。目前，公司研发生产的全极化有源相控阵雷达已应用于天气探测领域， 并在粤港澳大湾区建成国内首个超精细化天气观测网，业务遍及国内华南、西南、华东、华北等各个地区，并将逐步向水利、航空领域等其他应用领域进行市场化推广。 同时，公司还将积极参加与下游应用领域的需求单位的技术交流与合作，包括气象局、水文局、海事局、空管局等不同行业领域的需求单位，不断搜集 行业动态和技术信息，扩大技术视野，积累经验，提高企业自主创新能力，促进行业的技术进步与产业升级。公司的雷达产品硬件主要由元器件、模块、组件、部件逐级装配而成，对元器件采用通用设计方案，公司使用的元器件大部分为市场上可批量生产、供应稳定的通用器件，对于市场上没有通用产品的部分元器件，公司采取自主设计委托外部厂商定制化生产采购的模式，对于核心模块、组件、部件由公司自主设计和生产完成，该种模式保证了公司产品具有低成本产业化的优势。 硬件软件双重发力，持续掌握核心竞争优势。目前，公司正在开展研制“77GHz车载毫米波雷达”项目、“全极化数字有源相控阵 C 波段雷达”等项目。未来，公司以全极化有源相控阵雷达技术为起点，继续加大研发投入，在硬件端研发性能更好的新产品；在软件端面向天气探测、水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全等领域开发面向更多应用场景、具备更高数据处理能力、更强算力、更具智能化的软件产品；在价值链端利用现有核心技术面向毫米波雷达、雷达数据服务、雷达专用芯片设计等关联度深及能够提升公司的核心竞争优势的相关领域进行研发投入，成为全球领先的雷达系统解决方案提供商。 投资建议：公司是掌握全极化有源相控阵雷达关键核心技术并较早实现双极化（双偏振）有源相控阵雷达产业化的企业，随着进一步研发投入，在雷达行业将持续拥有核心竞争优势。根据模型测算，公司的业绩预计将保持稳定上升，预计 2023 年至 2025 归母净利润分别为 1.85 亿元、2.76 亿元、3.95亿元，EPS 分别为 1.19 元、1.78 元、2.56 元，对应 P/E 为 47.8 倍、32.0 倍、22.3 倍。首次给予 “买入”评级。 风险提示：核心竞争力风险、财务风险、经营风险、行业风险、宏观环境风险

纳睿雷达是国内领先的全极化有源相控阵雷达供应商。纳睿雷达成立于2014年5月，从事相控阵雷达整机及相关系统的研发、生产、销售以及相关服务。公司产品主要为X波段双极化(双偏振)有源相控阵雷达及配套的软硬件，主要应用于气象探测领域，并逐步向水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全监测等领域推广。公司实际控制人为包晓军和刘素玲夫妇，核心管理层包晓军及技术人员刘远曦、李琳持股，与股东利益一致，有助于公司长远发展。2019-2022年公司实现营业收入分别为1.05/1.31/1.83/2.10亿元，取得归母净利润分别为0.71/0.67/0.97/1.05亿元。公司收入主要来自雷达硬件和软件产品，各项毛利率水平较高，综合毛利率水平在80%左右，收入多在第四季度确认。 “X+双偏振＋有源相控阵”气象需求悄然而至，水利需求释放翘首以盼。(一)在气象领域，当前国内已部署的多为S/C波段的单偏振机械雷达： (1)相较于X波段，S/C波段探测距离远但精确度有限，且受地球曲率的影响对低层探测较为困难，难以探测如雷暴大风、龙卷风等强对流天气； (2)相较于双偏振/全极化，单偏振仅能从单一维度获取降水粒子等目标信息； (3)相较于相控阵，机械扫描技术体扫周期长、分辨率低、运维成本高。国家为完善气象雷达网的探测盲区建设、加强近地领域对强对流天气的精准探测等计划催生了天气雷达对于“X波段+双偏振+相控阵”的技术需求，并持续出台政策对发展给予支持；2022年2月中国气象局发布的《中国气象科技发展规划(2021-2035年)》明确提出对多极化、相控阵技术天气雷达系统的研发。从国际发展趋势上看，美国、日本的相控阵雷达技术发展较早，目前在积极推进气象领域的研制及推广应用。我们采用两种方法对国内X波段气象雷达市场的需求进行测算，结果分别为999套、1050套；我们预计X波段雷达在国内气象领域需求有望达千套以上。(二)在水利领域，2021年以来，相控阵雷达已于多地的水利监测中进行试点应用；2023年水利部提出要构建气象卫星和测雨雷达、雨量站、水文站将组成的雨水情监测“三道防线”，或将加速相控阵雷达的放量。 气象许可+军品认证匹配高附加值，核心组件自研凸显降本优势。纳睿雷达是国内目前唯二取得X波段相控阵天气雷达的气象专用技术装备使用许可证的企业，并取得武器装备质量管理体系认证。据中国政府采购网统计，2018-2022年X波段双极化(双偏振)有源相控阵雷达产品的累计中标数量中纳睿雷达排名第一，销售已走出广东面向全国各地。 公司采取自研核心技术+采购通用现货的方式实现降本，天线体制采用微带贴片技术，T/R芯片降本达90%，组件降本达60%以上；其中T/R组件采用商用现货射频器件和表面贴装工艺，单位成本与国博电子单价相比差异达80%左右。公司技术外延从事77GHz车载4D毫米波雷达的研发，4D毫米波雷达有望受益于汽车智能化发展及国产化率提升。 未来公司将以全极化有源相控阵雷达技术为支点纵向深耕硬件、软件，横向拓展军事国防、民航空管、水利检测、海洋监视等相关价值领域。 盈利预测与投资评级：纳睿雷达是国内为数不多的掌握自主知识产权全极化多功能有源相控阵雷达核心技术并实现产业化的高新技术企业，是掌握从微带贴片阵列天线、射频前端、数字中频后端、信号处理、数据融合到雷达数据产品开发等相控阵雷达的设计制造、雷达软件生态和雷达算法服务的全价值链系统解决方案提供商。未来纳睿雷达有望持续受益于X波段双偏振有源相控阵雷达在气象领域渗透率的加速提升，同时在水利、军事、民航等新领域有望形成突破；公司核心技术壁垒深厚、产品溢价较高，我们认为具备长期成长潜力。我们预计纳睿雷达2023-2025年归母净利润分别为2.06/3.14/4.74亿元，对应PE分别为39/26/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场空间较依赖行业政策和各级财政预算；行业竞争加剧；产品形式过于单一；高毛利率难以维持；客户集中度较高；募投项目进度或经营成果不及预期；国内市场与国际市场不可完全对比参照。