事项:围海股份公布2011年中报,公司实现营业收入4.76亿元,同比增长22.17%;实现归属母公司的净利润2025万元,同比增长31.85%;扣非后归属母公司的净利润2001万元,同比增长30.37%;实现摊薄每股收益0.24元。 公司预计2011年1-9月归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为30%~50%。 简要评述:(1)海堤建设主业增长显著。公司上半年海堤工程收入增长提速,收入为4.12亿,同比增长39.26%。在中央政策的支持下,年初至今水利管理行业固定资产投资增长在29%以上;未来几年的年均目标水利投资额是现在的两倍,行业增长的空间依然较大。此外,公司在2011年上半年尚未使用募投资金,在资金陆续投放后预计公司能维持较高的增速。 (2)综合毛利率15.03%,同比上升1.35%;净利润率4.39%,同比提升0.41%。公司在以“工程施工总承包”经营模式为主的基础上,重点突出直属项目、BT项目、科技含量高的深大难项目以及强强联合项目,提高了公司的综合竞争力,提升了公司整体的盈利水平。预计未来的净利润率水平还有进一步提升的空间。 (3)费用控制良好。公司销售费用都计入管理费用,上半年管理费用率为2.95%,同比上升0.05%,费用控制良好;财务费用率1.89%,同比略微上升0.21%,募集资金的利息收入暂时还没在财务费用中体现。 (4)盈利预测及估值。在政策的推动下,我们认为水利投资增长将持续保持高位,公司作为海堤建设的第一股,未来两年的增长较有保障,未来还需关注公司业务跨区拓展的情况。我们预计2011-2013年的每股收益分别为0.81元、1.16元和1.27元;考虑到公司未来两年的净利润将保持超过30%的复合增长,给予公司2012年30倍的动态市盈率,目标价为34.8元,首次给予“增持”投资评级。 主要风险:业绩低于预期风险;水利建设投资低于预期风险;回款风险。

盈利预测及估值。我们看好公司下半年的增长,预计2011-2013年的每股收益分别为0.70元、1.01元和1.33元;考虑到公司未来两年的净利润将保持超过35%的复合增长,给予公司2012年30倍的动态市盈率,目标价为30.30元,首次给予“买入”投资评级。

简要评述: 半年报的收入和利润增长基本符合预期,主要观点: (1)园林工程收入为7.85亿,同比增长60%,增速比10年有下调;设计收入同比增速达138.76%,达9876万元。从增长速度上看,公司进一步强化了设计业务优势,广州总院与上海、杭州、北京、成都分院均实现了快速增长,设计业务成为公司业务亮点,我们预计公司未来会继续通过各种手段维持该项业务的优势。 (2)综合毛利率略有提升。上半年公司综合毛利率为30.79%,同比上升了3.31%,也比2010年全年的毛利率高3.12%。其中工程业务毛利率为25.55%,同比上升1.79%,主要是因为公司扩大了市政园林的比例,我们认为公司目前已经积极介入市政园林领域,预计将对未来毛利率起到有力支撑。 (3)公司2011年上半年管理费用较上年同期增加158.71%,远高于收入的增速;管理费用率达9.84%,比2010年全年高1.87%。这主要是因为公司为了实现持续增长,大规模引进了新员工,截止到2011年上半年末,公司在职员工1822人,比2010年末的1340人增长了36%,而目前人力资源的增加还不能完全体现在收入增长上,我们预计随着苗木基地的达产,新聘人员稳定后管理费用率将回归到正常水平。 (4)华北地区收入增长显著。2011年上半年华北地区贡献了全公司21%的收入,同比增长918%。公司加大了在华北地区市场的开拓力度,于年初成立了全资子公司山东棕榈园林有限公司,并收购山东胜伟园林科技有限公司,在山东签订了大单市政合同,带动公司整体业绩上升。 (5)盈利预测及估值。我们预计2011-2013年的每股收益分别为0.84元、1.40元和1.93元;考虑到公司未来两年的净利润将保持超过50%的复合增长,给予公司2012年30倍的动态市盈率,目标价为42元,首次给予“增持”投资评级。 主要风险:经济下滑风险;地方融资平台清理风险;地产调控风险。

盈利预测及估值: 我们维持之前对明后两年的盈利预测,预计2011-2013年的每股收益分别为2.12元、3.96元和5.75元;由于公司未来两年的净利润将保持超过65%的复合增长,给予公司2012年35倍的动态市盈率,目标价为138.6元,重申“买入”投资评级。

简要评述: 半年报的收入和利润增长基本符合预期,主要观点: (1)生态修复和园林绿化工程业务继续保持高速增长,收入分别达1.33亿元和2.05亿元,同比增长分别为71.77%和91.27%。 (2)毛利率保持稳定。上半年综合毛利率为31.58%,与去年全年持平。其中生态修复的毛利率为35.51%,同比减少1.18%,园林绿化工程毛利为28.94%,同比上升1.25%。 (3)上半年期间费用率为9.39%,低于2010年的10.73%,主要是由IPO后充沛的现金带来的利息收入所致,报告期内财务费用为-537.59万;管理费用率为10.74%,略高于2010年的10.26%,其主要原因是459.84万的承销费用计入了2011年上半年的管理费用,如果把这项费用剔除,报告期的管理费用率为9.39%,低于2010年的10.26%的水平,收入规模效应明显;财务费用率转负,2011年上半年为-1.35%。 (4)公司在中报中表示“下半年,公司将借助上市后具备的雄厚资金实力、专业技术、品牌效应、行业影响力等诸多优势,积极探索BT项目的建设模式,进一步提高公司在行业中的竞争优势,充分合理的使用公司的本次超募资金,提高公司的净资产收益率。”由于园林类BT项目的毛利率很高,仅施工毛利率就在30%以上,这将对公司未来的毛利率提升提供有力的支撑。我们预计随着公司超募资金的逐步投放,未来公司将陆续中标新的项目。 (5)盈利预测及估值。根据公司的业务增长情况和毛利率情况我们调高了明后两年的盈利预测,预计2011-2013年的每股收益分别为2.12元、3.96元和5.75元;由于公司未来两年的净利润将保持超过65%的复合增长,给予公司2012年35倍的动态市盈率,目标价为138.6元,继续维持“买入”投资评级。 主要风险:经济下滑风险;地方融资平台清理风险;地产调控风险。

我们预计公司2011-2013年EPS为0.41元、0.54元、0.67元,综合考虑公司的成长性及市场流动性,给予公司11年13倍PE,6个月目标价格为5.33元,继续维持“买入”评级。

事项:中国铁建3月31日公布了2010年年报,中国铁建公布了2010年年报,收入为4701.59亿元,同比增长32.25%,归属母公司净利润为42.46亿元,同比下降35.65%,扣除沙特项目影响后,净利润同比上升约21.4%,2010年EPS为0.34元。 简要观点:公司业绩低于我们之前0.44元的预期,主要是因为公司2010年研发开支较大,管理费用率大幅上升,从2009年的3.77%上升为2010年的4.08%,同时因为公司无法抵扣的境外项目亏损较大,导致有效税率大幅上升,两者共同造成公司业绩低于预期。 公司2010年第四季度管理费用为78.52亿元,比上年同期的49.75亿元同比增长57.84%;管理费用大幅度增长的主要原因是公司的研究与开发支出2010年达到88.24亿元,比2009年的46.74亿元大幅增长了88.79%,净增加41.51亿元,净增加额占了2010年主营收入的0.88%。因此,在大量研发开支的情况下,未来工程承包毛利率增长还是可以期待的。 由于沙特项目的影响,公司毛利率从2009年的9.31%下降到2010年的8.83%,但剔除沙特项目的影响后,公司毛利率约为9.61%,仍较2009年有较为明显的上升,随着国内铁路建设速度的逐步平稳,我们预计未来毛利率有进一步上升空间。 公司合同仍然饱满,2010年新签合同达到7471.98亿元,同比增长24.26%,其中工程承包合同为6775.92亿元,同比增长22.02%,占比为90.7%。未完工合同达到9724.09亿元,同比增长为37.78%,其中工程承包未完工合同为9337.86亿元,同比增长36.40%。 公司在利比亚的三个总承包项目,合同额总计42.37亿美元,已完工6.86亿美元,由于公司收取预付款和进度款,我们预计公司损失有限,可能局限于部分材料和设备等,数额暂时无法准确估计。 由于对公司未来几年高额的研发支出难以判断及境外损失较难估计,我们谨慎下调了公司2011-2013年的每股收益分别为0.74元、0.87元和1.01元,(之前对2011-2012年每股收益为0.86元、1.01元),给予2011年12倍PE,未来6个月目标价8.80元,公司3月30日收盘价为6.99元,继续维持“买入”评级。

事项: 亚厦股份3月26日公布了2010年年报,收入同比增长80.44%,归属母公司净利润同比增长98.22%,2010年完全摊薄EPS为1.24元,同时公司计划以2010年底的2.11亿股为基数,向所有股东每10股转增10股,同时每10股派发现金红利2.5元(含税),该利润分配方案尚需要经过股东大会审议。 简要观点: 公司2010年业绩基本在市场预期的范围之内,净利润增长快于收入主要是因为公司所得税率的调整。公司2010年新签订单达到72亿元,我们预计公司有40-50亿元的订单结转到2011年来完成,为公司2011年的业绩增长奠定基础。公司2010年省外业务增速显著高于省内,我们预计公司的销售网点扩张计划将在近两年内逐步完成,华北和西南地区有望成为下一步公司增长的新动力。 由于公司超募资金较多,因此在2010年适当利用了商业信用,应收账款收入占比上升,同时经营现金流较明显的低于2009年,我们认为这促进了公司收入的增长,但是因为公司客户中地产公司数量较多,如果地产调控进一步严厉,也应该适当关注可能的收入下降风险和潜在的应收账款风险。 我们预计公司股东大会将通过2010年利润分配预案,按每10股转增10股后完全摊薄的2010-2012年每股收益分别为0.62元、1.18元和1.85元,对应摊薄前EPS为1.24元、2.36元和3.70元,未来两年CAGR为72.34%,给予公司2011年35-40倍的PE,合理估值区间为82.6-94.4元,公司3月25日收盘价为81.11元,继续维持“增持”评级。

事项:我们于3月4日调研了中国建筑,就我们关注的房地产调控对公司业务影响、公司在保障房建设的市场机会等问题与公司进行了交流。 简要观点:公司2010年公司建筑施工订单快速增长,同比增长达到了78.4%;特别是2010年12月份新签订单达到2267亿元。我们预计截止公司2010年底未完施工订单大约在7500亿元左右,能够支持公司未来两年主营业务增长。就房地产业务而言,我们判断公司可能会通过适当的降价销售来回笼资金,保证房地产业务的增长,公司也可能积极探索如2010年6月公告的参与北京门头沟区大规模新城建设的创新方式来协调公司房地产业务和建筑工程承包业务的协同成长;作为具有众多子分公司的央企、公司资金实力雄厚,我们认为公司具有参与保障房的积极性。 公司之前也公告过利比亚项目对公司业务的相关影响,我们的判断是:除非利比亚政治局势继续恶化,否则对公司的盈利的影响将会处于可控的状态。 在中性假设情况下,我们维持对公司2010-2012年的每股收益分别为0.308元、0.365和0.461元。以3月8日收盘价3.67元计算,2010、2011年动态市盈率为11.92倍和10.05倍,目前估值水平维持“买入”投资评级,6个月目标价4.62元。

事件:公司公告了沙特轻轨项目相关事宜的安排,(公告详见文后附录)。主要内容是:中国铁建集团对该项目的亏损进行了兜底,使得股份公司最大的亏损金额为13.85亿元(前提是该项目索赔1分钱都拿不到的情况下);假如后续索赔顺利的话,该项目不排除盈利的可能性。 主要观点: 这样的安排使得投资者减轻对公司财务风险的忧虑。这样的安排完全符合我们对该项目的预期,之前报告(详见2010年10月26日报告“中国铁建公告点评-沙特轻轨项目或出现重大亏损”)我们认为该项目给公司产生的亏损在13亿元以内。 在手订单充分,未来两年增长可期。我们判断公司2010年全年的新增订单在6500亿元左右,预计未完工合同在10000亿元左右。目前的在手订单能够保证公司未来2-3年的收入增长。 国内投资增长能够维持,国际市场增长公司将充分收益。“十二五”期间国内铁路投资将保持稳定,国际高铁投资有可能较快增长。我们预计“十二五”期间的每年铁路总投资仍能维持在7000-8000亿元的水平,公司仍有望获得较多的新增订单。“中国高铁”已经成为中国名片,中国高铁技术的走出国门我们认为一定是“铁路机车技术和铁路工程承包技术”等综合技术的对外输出,因此,铁路工程承包企业也一定能够大大受益。 盈利预测与估值。目前维持公司2010-2012年EPS0.44元、0.86元和1.01元的预期,给予“买入”投资评级,未来六个月目标价8.6元。

我们预计公司2010-2012年EPS分别为1.21元、2.04元和3.05元(2011和2012年按照发行成功2900万股摊薄预测),未来两年复合增长率为59.03%,给予公司2011年38-42的PE,合理估值区间为77.5-85.68元,继续维持“增持”评级。

1.公司延伸产业链、完善“大装饰”的业务布局 我们认为,公司此次拟投资项目涉及到建筑内装饰、外装饰和建筑周边的园林景观投资,甚至也考虑到城市环境中的市政园林,这反映了公司长久以来提倡的“大装饰”理念。公司作为行业领头羊,一直是行业内先进理念的原创者和实践者,本次拟募投项目再次反映了公司优秀的创新意识,如果募投成功,我们预计会对公司业绩产生长远的积极影响。 公司本次非公开发行预案披露的拟投资项目涉及到上游原材料的供应,这在一定程度上加重了公司的资产,但由于石材、木制品在室内装饰中的重要地位,并考虑到公司每年的巨大消耗量,我们认为介入生产领域,一方面可以稳定上游供应品质,保证主营施工业务的质量;另一方面,也会获取“微笑曲线”左端的高毛利,利于提升公司的盈利水平。 节能幕墙和门窗的投资属于建筑外装饰领域上游生产阶段的投入,这一方面符合目前建筑节能的大趋势,为公司在未来建筑节能领域抢得先机,同时也是公司加强建筑外装饰业务的举措。 对于景观园林的6000万元的投资利于公司加大在这一市场的竞争力,也表明公司正在此领域逐步发力,同时考虑到园林领域的巨大市场和公司优秀的执行能力,我们认为如果募投成功,随着公司资金的到位,业务能力将逐步提升,有望成为公司新的利润增长点。 在过去几年中,公司省内业务收入占比基本都维持在55%上下,本次预案中增加了对公司营销网络的投资,将升级南京、杭州、海南、青岛、沈阳、太原、西安等地的营销网络,这将有利于公司拓展省外业务。 由于在装饰行业资金实力对于业务承接非常重要,考虑到公司与恒大地产签订了30亿元的框架协议,未来公司在住宅精装修业务的资金需求较大,公司此次拟投资于住宅项目的3亿元利于保证恒大项目的顺利实施。 此外,公司收购子公司美瑞德剩余40%的股权,收购价格11726.20万元,收购完成后,美瑞德将成为公司的全资子公司,同时为降低美瑞德的资产负债率,收购完成后继续注资1.8亿元。我们预计如果完成收购,将在明年增厚公司净利润1500万元以上,增厚业绩5分钱左右。 2.业绩预测 我们预计公司非公开发行预案发行成功的可能性很大,发行进展顺利的话可能在明年中期左右完成。因为本次发行2900万股,对公司的股本摊薄因素影响不大。据此预计公司2010-2012年EPS分别为1.08元、1.89元和2.99元(2011和2012年按照发行成功2900万股摊薄预测),未来两年复合增长率为66.39%,给予公司2011年40-42的PE,合理估值区间为75.6-79.8元,继续维持“增持”评级。 3.风险与不确定性 地产调控风险;业绩低于预期风险;市场估值风险及发行是否成功的风险。

我们估计公司今年全年新签订单在90亿元左右,未完工的订单在30亿元左右,根据公司业务的最新进展,并结合公司产能等因素考虑,我们预计公司2010-2012年EPS分别为1.08元、1.85元和2.79元,未来三年归属母公司净利润复合增长率为60.34%,给予公司2011年40-42的PE,合理估值区间为74.0-77.7元,继续维持“增持”评级。

基于我们对市场前景的分析和对公司业务的了解情况,我们维持之前对公司业绩的预测,公司2010-2012年EPS分别为1.35元、2.24元和3.29元,未来两年复合增长率为56.1%,给予2010年38-40倍的PE,合理估值区间为85.1-89.6元,维持增持评级。

点评:订单保持快速增长、房地产销售均价维持高位。第一,新增订单的趋势与前期数据保持一致,前十个月建筑业累计新签订单4508亿元,同比增长61%;其中十月份新增订单448亿元,同比增长20.75%;比9月份的566亿元订单从量和同比增速上均有所下滑。第二,房地产十月份保持较快增长,前十个月房地产销售额达到516亿元,同比增长25.90%,销售面积498万平方米,同比小幅上升1.7%;其中:十月份房地产销售额达到71亿元,同比增长77.5%;比9月份环比下滑约10%。 对于建筑业务的判断,建筑业订单前十个月保持高增长,未来两个月增速可能下降。由于房地产投资和新开工仍然保持较快增长,公司前十个月的订单仍保持快速增长,达到61%;而且远高于全国房地产投资的增长速度36.5%,显示了公司一体化服务的优势。 2010年1-10月全国房地产累计开发投资达38069亿元,同比增长36.5%,远高压2009年同期的同比增长16.6%。2010年10月份,全国完成房地产开发投资4558.27亿元,同比增长37.03%,但相比9月的5156.2亿元,环比下降11.59%。前10个月,全国房地产开发企业房屋新开工面积13.18亿平方米,同比增长61.9%;房屋施工面积36.98亿平方米,同比增长28.3%。 由于国家对房地产市场保持持续的高压政策,预计未来两个月房地产销售将下降,从而导致后续的新开工项目的下降。 对于房地产业务9、10月份销售放量增长,预计给公司带来较好的利润贡献。前10个月房地产销售同比增长为25.9%,但前十个月的销售均价为10341元/平方米;比2009年全年的销售均价大约为8390元/平方米增长了23.25%左右。因此,我们认为全年公司房地产业务的毛利率将比去年有4-5个点的毛利率提升。对于房地产业务的后续判断,假如房地产销售在未来两个月保持相对低迷,则公司全年的房地产收入增长在20%左右。 盈利预测及估值。在中性假设情况下,我们预计对公司2010-2012年的每股收益分别为0.308元、0.365和0.461元。以11月10日收盘价3.68元计算,2010、2011年动态市盈率为11.95倍和10.08倍,目前估值水平维持“买入”投资评级,6个月目标价4.62元。 主要不确定因素。房地产调控持续造成新开工的下降,以及调控影响公司房地产业务。