公司前三季度保持了在混凝土机械、挖掘机等行业的领导地位,其中泵车同比增长55%,挖掘机1-9月累计销售9468台,同比增长122.72%,其中出口23台,汽车起重机1-9月累计销售1514台,同比增长64.92%,履带起重机1-9月累计销售362台,同比增长77.45%,压路机1-9月累计销售549台,同比增长75.4%。 公司货币现金49.06亿元,较之年初增加6.66亿元,应收账款为79.22亿元,较年初增长78.1%,存货为51.7亿元,较年初增长29.48%,短期负债为42.94亿元,较年初增长154.06%,财务和回款较为稳健。 我们上调公司10-12年EPS为1.1元/1.62元/2.11元,维持强烈推荐。

事件: 中国南车公布2010年3季报,1-9月实现营业收入431亿元,同比增长46.78%,归属于上市公司股东的净利润118.07亿元,同比增长69.9%,实现每股收益0.15元。 其中,7-9月实现营业收入150亿元,同比增长39.2%;归属于上市公司股东的净利润7.03亿元,同比增长69.9%,实现每股收益0.06元。 点评: 中国南车2010年前3季度业绩基本符合我们的预期,利润增速明显高于收入增速,规模效应开始显现。受益于下游旺盛的需求,机车、城轨地铁车辆和新产业成为三大增长引擎,同比增速分别达到44.6%、163.6%、95.9%,而动车组业务收入同比增速为25.5%,略低于市场预期。公司毛利率持续上升,三季度单季毛利率高达18.02%,同比增加1%,环比增加1.42%,期间费用率为11.05%,同比下降0.5%,控制较为得当,整体而言,在行业长期景气的大背景下,公司正飞驰在希望的高铁上。 机车、城轨地铁车辆和新产业是三大增长引擎,动车组增速略低于预期。 大功率机车业务受益于国内铁路“客货分线”和电气化率的提高,增速高达44.6%,预计随着四季度交货进度的加快,机车业务增长将加速;城轨地铁车辆受益于国内各大城市汹涌的地铁建设高潮,增长高达163.6%,预计全年收入将接近90亿;新产业主要包括轨道交通技术跨行业扩散所形成的风电整机、工程机械、工业内燃机、复合材料等业务,得益于风电整机业务的快速扩张,该块业务增长接近翻番,预计全年收入将突破120亿。动车组业务由于交付进度低于预期,前三季度同比增长25.5%,但是考虑到公司前期250公里级别动车短单开始从四季度交付,并且350公里级别动车生产平台逐渐成熟,该级别动车也将陆续进入交付期,预计四季度动车业务增速将会提高。 手握巨额订单确保业绩高增长,公司目前总在手订单接近850亿,其中动车组订单超过500亿,如果考虑合营公司BST300亿的动车订单,则总在手订单超过1100亿,足以保障企业一年以上的生产。 铁路十二五规划全面上调规划里程是大概率事件。今年四月铁路十二五规划编制正式启动,正如我们在前期报告《2012不是高铁的终点》里所测算的,结合目前各地的铁路建设进度和规划,我们经过测算后认为,2020年铁路规划里程远不能满足未来需求,明年推出的铁路十二五规划很可能提前实现2020年里程目标,而各地高铁建设如能按期完工,2012年末高铁里程将突破1.5万公里,2015年末突破2.5万公里,亦迫使高铁里程规划继续上调。我们明年铁路十二五规划的出台,将进一步强化铁路大投资在政策面和资金面上的可持续性,提升铁路装备行业长期景气度,从而消除市场对于2012年后南、北车业绩大幅下滑的忧虑。 维持“强烈推荐”评级:公司前三季度业绩基本符合预期,维持2010-2012年EPS分别为0.28元、0.4元和0.47元的预测。在行业维持长期高景气度的背景下,公司面临极为广阔的增长空间,7月份集团增持方案以及9月份股权激励方案的公布亦表明公司对于自身的长期增长充满信心。考虑到公司的行业龙头地位、高度确定的高成长性以及铁路持续大投资推动的行业景气度至少维持到2014年,继续维持“强烈推荐”评级。

中国北车2010年前3季度业绩基本符合我们的预期,延续高速增长态势。 尤为值得注意的是公司前三季度毛利率从中报的11.84%回升到13.15%,略低于去年同期的13.9%,印证了我们中报点评中关于公司毛利率将触底回升的判断。我们认为随着公司经营管理效率的提高,产品结构的持续改善和规模经济的显现,毛利率回升趋势将会得以延续。 7-9月收入大幅增长,产品结构改善提升单季毛利率。2010年7-9月,中国北车营业收入同比增长43.5%,虽然相比上半年的68%增长略有下滑,但是按照目前的交货进度,全年收入将接近600亿。由于长单模式下收入和成本确认方式的特殊性,公司三季度单季毛利率一般都高于全年,但是今年三季度单季高达15.46%的毛利率,同比提升1.5%,环比提升3.8%,更加印证了我们关于北车毛利率触底回升的判断,原因主要是两点:增长最为迅速的动车组业务板块,低毛利率的第一单基本交付完毕,之后以交付国产化率较高的CRH3D长大编组为主,毛利率相对较低的风电电机等延伸产业以及材料贸易业务增速相对较缓,对综合毛利率下降的影响将会弱化。我们认为随着公司经营管理效率的提高,产品结构的持续改善和规模经济的显现,毛利率回升趋势将会得以延续。 巨额订单锁定高速成长,公司目前在手订单预计在1400亿左右,其中动车组高达700多亿,大功率机车约400亿左右,在手订单饱满,高度锁定未来两年成长。 维持“强烈推荐”评级:公司前三季度业绩基本符合预期,维持2010-2012年EPS分别为0.25、0.42、0.56的预测。公司未来三年将迎来主营业务快速增长,产品结构明显改善的黄金发展期,考虑到公司的行业龙头地位、高度确定的高成长性以及铁路持续大投资推动的行业景气度至少维持到2014年,我们认为给予中国北车2011年15-20倍PE较为合理的,对应目标价区间6.3-8.4元,继续维持“强烈推荐”评级。

从公司价值和估值水平角度,我们认为在目前的行业背景下,天地科技目前已经处于低估状态,其合理估值至少为25倍。分析逻辑如下:煤炭装备业15-20%增速仍可维持3-5年。虽然在持续5年30%多的复合增长率后,煤炭装备的增速虽有所下调,但仍然处于15-20%的高速增长区间,通过与行业专家和煤炭装备企业的深入沟通,我们判定煤炭装备行业增长至少维持3-5年。 产品线丰富令天地抵御风险的能力更强。有别于单一煤机制造企业,天地科技的装备已经涵盖采煤机、掘进机、刮板机、液压支架等主要的采掘装备以及电液控制系统等关键技术和零部件,多业务的组合不可避免地使其增速有所压低,但相应地,天地科技获得增长期长和安全性高等双重优势,相对于其他企业,天地抵御风险的能力更强,故应享有更高估值。 激励机制不到位令天地过往业绩释放缓慢。过往几年,天地科技虽然保持较高增速,但仍略低于行业,不能不令人感到诧异!是天地的竞争力低于对手吗?不,我们从来不怀疑这一点!增速略低的根本原因是国有体制束缚各业务单元释放业绩的积极性,令其业绩向后拖延1-2个会计年度,客观上意味着其股价在一定上程度上被低估。 从装备到煤炭延伸令天地迅速做大规模。天地科技进军煤炭业务最早始于2002年的王坡煤业,种种现象显示,天地科技将在资源获取方面取得突破。8月26日,天地科技发布公告称拟成立中煤科工能源投资公司,这意味着煤炭资源谈判应该很快就有眉目了。依托中煤科工的强大背景,我们认为天地科技煤炭权益产能可以达到千万吨级规模,依照目前的吨煤净利,至少可增加净利润12亿元,增长100%。 资产注入+外延式扩张令天地增长更具魅力。在享有3-5年15-20%增速的前提下,我们认为中煤科工的扁平化组织已经初见成效,资产注入已经是箭在弦上。再则,我们认为液压支架业务始终是天地科技成套装备优势的短板,通过并购极有可能做大,其装备成套的全面性和渗透性是其他企业所不具备的。 维持评级:强烈推荐,目标价24-30元。我们继续维持天地科技2010-2012年EPS为分别为0.80元、0.97元和1.10元的盈利预测,目前动态PE分别为26倍、21倍和19倍,而煤炭行业的2011年动态PE已经达到19倍,在把握行业特性的前提条件下,天地科技的成长性高和波动性小应该得到市场的充分认识。 基于资源整合和装备业务拓展将无争议的大幅提升估值水平,故我们上调6个月内目标价至30.00元,继续给予“强烈推荐”评级。