1H11收入增长21.5%,净利润下降12.3%,EPS0.27元上半年公司实现收入373.4亿元,同比增长21.5%。实现净利润7.7亿元,同比下降12.3%。扣除以国民技术投资收益为主的非经常性损益8.5亿后,亏损近8千万元。若我们再剔除软件产品退税政策到期影响,扣非后净利润同比仍显著下滑。 中期盈利下降,毛利率是主因公司上半年主要盈利能力表现欠佳,但运营指标仍然平稳,体现在:1、综合毛利率下滑到29.7%,同比下降3.7%,已逼近盈亏平衡点;2、经营活动现金流同比下降67.5%,每股净流出2.2元;3、期间费用率从27.2%下降到26.0%;4、应收账款及存货随收入合理增加。我们认为导致毛利率下降的原因可能是:1、为实现海外运营商的规模突破和份额提升的战略,采取了较有竞争力的产品策略。上半年国际市场收入同比增长36.4%,占比超过一半,同期运营商网络产品毛利率下降3.6%,且海外市场除非洲外毛利率显著低于国内市场;2、智能终端市场面临重要切入阶段,公司采取积极营销策略。上半年终端产品收入增长43.9%,毛利率亦下降超过3%。 对全年业绩不必过分悲观我们认为全年业绩增长预期仍然有望达到:一是虽然对海外市场加大投入压制了毛利率,但增加了后续发展潜力。若下半年开始确认毛利率较高的国内部分订单,则全年毛利率仍有望回升;二是公司收入和利润确认历来具有季节因素,去年上半年利润仅占全年25%,影响有限。三是软件产品退税政策在下半年明朗且恢复是大概率事件,将直接提升全年业绩。 关注风险释放后的投资机会,给予“推荐”评级我们维持公司11/12年1.19/1.49的盈利预测,分别对应16/13倍PE。建议投资者可以在股价回调过程中,逐步增仓。

上半年公司收入增长良好但盈利小幅下降,业绩小幅低于预期 公司预报在报告期内实现营业总收入373亿元,同比增长21.5%;净利润7.68亿元,同比下降12.4%。其中11年上半年确认国民技术股票投资收益和公允价值变动收益合计9.05亿元,这一业绩以及其中国名技术占比,均低于市场预期。 海外市场跑马圈地,毛利率有所下降 公告显示报告期内公司国际业务收入增长达36.4%,占公司营业总收入55.7%,超过了国内业务部分。与此相对应的是综合毛利率出现了下降,从去年同期的33.5%下降到29.8%。主要原因:一是公司深化了在主要国家、主流运营商规模突破的战略,采取了较有竞争力的产品策略,市场份额稳步提升,相关主要合同在本报告期内进行了业绩确认,使报告期运营商网络产品毛利率由去年同期的38.0%下降为34.5%。二是智能终端关键市场面临重要切入阶段,公司采取积极进取策略。手机产品营业收入占总体营业收入比例由去年同期的25.3%提升至30.0%,手机产品总体毛利率由去年同期的22.7%下降为19.6%。 退税补贴未予确认,拖累当期业绩 根据国务院在十五和十一五期间鼓励软件企业和集成电路产业发展的政策,公司一直持续获得软件产品销售增值税实际税率超过3%部分的退税补贴。今年上半年因相关税收配套政策还未出台,公司未予以确认这部分收入,预计由此原因影响数亿元。 中期业绩下滑不改全年增长预期,但预计估值继续承压,建议逢低增持 虽然上半年业绩小幅低于预期,但并不改变公司全年增长预期。原因有三:一是对海外市场近期加大投入,虽然压制了毛利率,但也增加了份额与后续发展潜力。上半年公司订单增长情况良好,全年只要收入增幅达到目标,盈利也达到年初目标还是大概率事件。二是信息设备行业收入和利润确认历来具有季节因素,上半年历来盈利占比较低(去年公司上半年利润仅占全年25%),半年业绩的增幅对全年影响有限。三是影响公司上半年业绩的退税政策有望在下半年明朗。因此我们维持公司11/12年1.19/1.49元的盈利预测。但客观来看,公司依赖海外市场以及终端拉动增长的模式,正在给整体毛利率造成压力,预计估值也将因此而继续承压。目前股价对应11/12年16/13倍PE,建议投资者可以在股价回调的过程中,逢低逐步增持。

1H收入增长67.7%,净利润增长75.1%,EPS0.81元 公司上半年实现收入5亿元,同比增长67.7%;实现归属于母公司净利润1.3亿,扣除非经常性损益后实现净利润1.1亿,扣非后净利润同比增长62.3%,符合我们的预期。公司同时公布了分配预案,拟向全体股东每10股派6元现金红利并转增10股。 海外市场实现井喷,单一客户风险趋缓 公司上半年出口增长达219.3%,远超国内销售增长。海外市场的井喷可能源自于华为的海外战略和印度市场的回暖,我们通过比较可推测出口产品应以目前毛利率较高的射频结构件为主。同时在报告期内公司对华为的销售收入占总营收比下降了9%,对爱立信的销售占比上升了8%,也彰显了开拓非核心客户的可能。 产品毛利率结构性分化,期间费用率略有下降 报告期内公司射频器件产品的毛利率出现了10%的下降。射频器件本身贵金属用料较多,考虑到上半年银价的走势,这部分产品毛利率的下降属于意料之中。结构件产品可能由于需求的爆发和较强的成本控制使毛利率出现了10%的上升,这一定程度抵消了前者的下降。综合毛利率整体下降了3%。期间费用率减少1.3%,其中管理费用因研发投入有所增加,财务费用因利息收入有所减少。 目前估值合理,维持“推荐”评级 我们认为公司在原材料价格高位的现状下,盈利能力并未受到显著冲击;若能持续拓展新市场(海外市场)、新客户(华为以外)和新产品(塔放和微波),收入将继续保持较快增长。因此持续给予“推荐”评级。维持11/12年EPS2.22/2.95的盈利预测,分别对应27/21倍PE。 投资风险 单一客户(华为)占比高的风险,毛利水平持续下滑的风险

收入利润增长较快,业绩符合预期 公司上半年实现营业总收入5.35亿元,同比增长59%;实现归属于上市公司股东的净利润0.62亿元,同比增长63%。收入/净利润增速相对去年的32%/39%, 和今年一季度的41%/49%又上了一个台阶。上半年每股收益0.63元,业绩增速符合预期。 超行业增速或可佐证公司市占率的提高 随着光通信建设的重点正从骨干网、城域网向接入网转移,以及FTTH 用户快速增长,由此带来的连接和分配设备投资需求随之提高。我们预测光配线行业每年增长在30%-40%之间。公司上半年国内市场收入增长达51%。据此我们谨慎推断公司的市占率仍在持续提高。同时出口销售252%的增长也反映了公司在海外市场回暖的情况下显现出来的巨大潜力。 毛利率小幅提升,期间费用率小幅下降 公司上半年期间费用率18.1%,同比小幅下降0.2%;综合毛利率32.1%,同比小幅升高0.5%。如果期间费用率稳中有降的理由可以合理的归结为规模效应的话,公司毛利率在宏观经济和集采的大背景下不降反升则令人惊喜又意外。产品的战略布局调整向高毛利产品倾斜仍旧可能是主要原因。 存货和投资活动或是未来收入的源泉 另外值得注意的是公司账面现金出现了明显的下降,同时伴随商品库存、在建工程和无形资产的上升。我们认为对商品库存的投入可能预示着公司对未来订单的信心和下半年收入的保证;在建工程和无形资产则预示着公司拟增发投入的武汉光谷产业园实质已进入建设阶段,可能能够在2013年达产。达产后从收入角度将至少再造一个日海。 维持“推荐”评级 我们小幅上调11/12年盈利预测到1.51/2.08元,分别对应32倍和24倍的PE。

事项: 中国联通公布2011年5月新增用户数据(移动电话用户、本地电话用户、宽带用户)。 评论: 联通5月新增3G 用户数173.8万户,低于预期。5月联通3G 新增用户数为173.8万户(其中上网卡用户为17.56万户),环比下降4.3%。5月用户数低于市场预期,我们认为主要是两方面原因:1)每月消费286元免费得16G iphone 的套餐于4月终止,对本月新增iPhone 用户带来较大影响。2)其他非iPhone 手机补贴(特别是千元智能手机补贴) 没有及时跟上,中低端用户地发展速度未能迅速提升。 千元智能终端陆续推出,后期3G 用户数增长仍值得看好。根据媒体报道,5月联通陆续推出数款千元以内的3G 移动互联网手机,并制定了相应的补贴政策。联通在取消iPhone286元套餐的同时,加大对千元以内智能终端的补贴力度,意在加速发展更为庞大的中低端用户市场。我们预计公司今年“发展3G 新增用户2500万户”的目标不变,考虑到前五月平均仅160万户/月,若需要达到目标下半年发展用户的压力较大(月均240万户以上),预计后续营销与补贴的力度也可能随之上升。 短期数据低于预期,创造防御型配置介入时机。联通A 股/港股最近数个交易日都下跌了10%左右,对于月度数据低于预期的担忧应该是主要原因。我们认为:单月用户数据低于预期,并未动摇联通整体的投资逻辑。联通依旧是今年良好的防御性配置品种,有防御需求的投资者可以在股价回落的过程中增持。目前联通A 股5.15元对应PB 为1.54倍, 11/12年PE 为34/21倍。 风险提示:用户数波动中低于预期,盈利提升的进程慢于预期、幅度低于预期,缘于“公司加大投入扩大领先优势, 行业竞争日趋激烈”。

评论: 联通4月新增3G 用户数181.7万户,环比小幅下降。4月联通3G 新增用户数为181.7万户(其中上网卡用户为20.62万户),环比小幅下降2%。4月用户数虽然未能达到此前市场乐观的预期,但应无大碍,属于新增用户发展中的正常小波动。从历史数据来看,4月一般是春节之后、五一之前的淡季;另一方面,286元免费得16G iphone 的套餐于4月终止,而新出炉的C 套餐在4月底才开始推出。 联通3G 用户后期增长值得期待,竞争对手中国移动开始有所回应。近日,联通陆续推出千元以内的3G 移动互联网手机,并制定了相应的补贴政策。联通因网络和终端优势,3G 用户数后续增长动力十足。2011年3月,国内3G 智能手机销量为338万台,占整体智能机的份额为79%;其中WCDMA 智能手机当月销量230万,占当月3G 智能手机总量的68%。与此同时,中国移动在全国范围内下调了全球通套餐资费,平均通话费降幅15%以上,国内漫游降幅达51%。而此前,联通与电信已分别将3G 套餐最低资费下调至46元和49元。中国移动由于3G 制式的劣势,对2G 降价提高吸引力的效果尚难下定论。但也显示出联通的用户增长在不断蚕食竞争对手的用户与收入,竞争对手也正在逐步采取各种措施应对。 过去几年的历史经验:3G 与利润的博弈。过去两年间联通股价走势很大程度上由正负因素(3G 业务、整体盈利) 的博弈与市场预期变化决定。2011年联通3G 业务将处于增速最快阶段,同时盈利也将逐季回升(虽然仍将处于低位数个季度),我们预计市场可能重新进入“重业务,轻盈利”阶段,市场预期和乐观情绪可能会明显升温从而推升股价。 投资建议:维持推荐评级,步入“预期推升股价”的好时节。2011年联通3G 的新增用户、收入、利润三者增速将显著提升。我们依旧认为联通全年3G 新增用户数有望达到2500万左右,将是2010年的2倍,3G 收入将是2010年的3倍。3G 盈利拐点日益临近,潜在业绩弹性很高。3G 业务盈利拐点有望于2011年3季度前后出现,随后面临较大业绩弹性。目前联通净利润率(2%左右)显著偏离历史均值(9%左右),并大幅度低于中国移动(25%)与中国电信(8%)。我们预测11/12年其EPS 为0.15/0.25元,目前股价对应11/12年PE 为37/22倍。 风险提示:“预期推升股价”有别于“盈利推升股价”。最大的风险是:盈利提升的进程慢于预期、幅度低于预期,缘于“公司加大投入扩大领先优势,行业竞争日趋激烈”。

1Q11收入增长41.1%,净利润增长48.6%,EPS0.12元,略超预期 公司1Q11收入1.59亿元,同比增长41.1%,净利润1194万元,同比增长48.6%,EPS0.12元,1Q盈利增长略高于预期,主要因出货量增大及费用控制得力。根据已公布的一季报情况来看,光通信内其他板块平淡,光接入板块景气度最高。 电信移动增速较快,后续招标即将展开 我们预计公司1Q较大部分订单由去年结转而来,对电信移动的出货量增长较快,且主要来自接入网产品。预计2Q订单仍将保持较快增长,行业内其他公司近况也映证了这一趋势。5-8月运营商将陆续开展11年招标,届时将确定产品价格及市场份额,我们预计价格将小幅下降,市场份额将进一步走向集中。 接入网领域景气度最高,公司持续增长有保障 我们在前期报告(2Q策略)中已指出,11年若无追加投资,光通信投资增幅预计较10年将有回落(联通小幅下降,电信平稳增长)。但在结构上,以FTTB为代表的接入网建设将成为投入重点,公司的机柜等产品将因之显著受益。另外,公司11年已投入较大资源发展光器件及综合布线等新业务,预计其业绩贡献将从12年开始体现,我们仍然看好公司未来三年的持续快速增长前景。 维持推荐评级,建议逢低增持 我们维持对公司的盈利预测:11/12年EPS分别为1.41/1.98元,目前股价对应PE为29/21倍。近期公司股价大幅下挫,估值风险已较大程度释放。维持对其“推荐”的投资评级,全年来看现价已逐步具备投资价值,建议投资者逢低增持。后续股价反转上行的主要催化因素将来自于:三网融合等行业面信息、季度业绩继续高增长。 投资风险 运营商光通信建设执行进度低于预期,新业务拓展风险。

1Q11收入增长22.2%,净利润增长6.0%,EPS0.16元,低于预期 公司1Q11收入9172万元,同比增长22.2%,净利润3512万元,同比增长6.0%, EPS0.16元,1Q 盈利增长略低于预期,主要因子公司研发投入增大。1Q 运营商招标较少,业内公司增长普遍低迷,我们认为重点公司后续将出现环比上升。 子公司研发投入加大致费用率较快上升 公司1Q 盈利增长较慢主要因管理费用同比上升64.7%至1899万元,管理费用率提升至21.0%(去年同期为15.4%),系子公司鼎元丰和研发投入大幅增长所致。扣除这一因素,母公司1Q 净利润增速仍然在20%以上。鼎元丰和所从事的智能终端移动数据业务测试项目前景良好,我们预期业绩贡献将较快体现。 看好11年网络优化行业景气度,公司业务发展脉络清晰 11年中移动GSM 投入增幅较大且将开展旨在提升网络质量的“工兵行动”,联通电信也将加大力度完善网络覆盖,网络优化行业景气度有望超越10年。公司测试服务一体化的业务布局已经形成,同步发展两项主业有助于规避行业周期波动,实现平衡增长。11/12年公司测试产品的新增长点主要来自A 口、Abis 口等核心网产品及WLAN 产品,优化服务将通过内生增长和外延扩张进一步做大规模,针对移动互联网开发的用户感知系统也有望上量。 维持“推荐”投资评级,建议逢低增持 我们维持对公司11/12年收入增速50%/32%,净利润增速41%/28%的盈利预测;EPS 分别为1.23/1.58元,经过近期调整,股价对应11/12年PE 已降至24/19倍,安全边际较高。维持对其推荐的投资评级,建议逢低增持。股价催化因素:运营商核心网监测平台建设加快、WLAN 热度继续升温、潜在外延扩张。 投资风险 新业务突破慢于预期、竞争加剧导致盈利能力低于预期。

收入增长21.5%,净利润下降87.9%,EPS0.002元 公司1Q11收入505.3亿元,同比增长21.5%,净利润1.5亿元,归属于母公司的净利润为0.5亿元,同比下降87.9%,EPS0.002元。尽管收入快速增长,但因3G 销售费用及终端补贴投入依旧较大,盈利仍然处在低谷。 3G 拉动效应已经体现,营收占比提升至11.6% 1Q11公司3G 收入58.6亿,占移动业务收入的24.4%(上年同期8.5%),带动移动业务收入增速提升至42.5% ,ARPU 维持117元高位。固网收入增长1.0%,已止跌回升,主要归因于宽带业务的快速增长(18.4%)。我们预计公司11年3G 收入占比将提升至15%以上,整体收入增速达17%。 成本费用增长更快(+25.7%),3G 盈利拐点逐步临近 1Q11业绩低迷主要源于成本费用增长更快,主要是3G 营销费用和终端补贴依旧处在高位。其中,销售费用增长19.3%,终端补贴达19亿元(上年同期为1亿元)。随着3G 收入基数增大,费用占比将逐步下降,3G 盈利拐点正在临近。 维持推荐评级,步入预期推升股价的好时节 2011年联通3G 的新增用户、收入、利润三者增速将显著提升。我们预测联通全年3G 新增用户数将是2010年的2倍(2500万户),3G 收入将是2010年的3倍(300亿元以上)。3G 盈利拐点日益临近,潜在业绩弹性很高。3G 业务盈利拐点有望于2011年3季度前后出现,随后面临较大业绩弹性。目前联通净利润率(2%左右)显著偏离历史均值(9%左右),并大幅度低于中国移动(25%) 与中国电信(8%)。利润预测为11/12年EPS 0.15/0.25元,对应PE39/23倍。 投资风险 盈利提升的进程慢于预期、幅度低于预期,缘于“行业增速较低、竞争日趋激烈”。

2010收入增长21.3%,净利润增长44.0%,EPS0.85元,10派2 公司2010年收入56.8亿元,同比增长21.3%,净利润3.8亿元,同比增长44.0%, EPS0.85元,盈利增长略高于预期(我们预测EPS0.82元),分配预案每10股派现金红利2元。公司1Q11收入为11.0亿元,增长9.2%,净利润0.64亿元, EPS0.14元,增长11.2%,在行业内表现相对平稳,表明光通信景气依然较好。 非经常性损益及税率下降是2010业绩高增长主因 公司10年业绩高增长主要来自于非经常性损益增长及税率下降。10年公司获得政府补助1.93亿元,同比增长129%,占利润总额的39%(09年为22%), 我们认为11年保持同等规模政府补助的概率较小,因而11年其业绩增长需更多依靠主业。此外,公司10年有效税率下降5.2%至6.0%,系子公司享受所得税减免所致,对盈利贡献较大。 2011看点为接入产品及预制棒,关注后续行业催化剂 公司三大产品系列--光网络、光纤光缆、数据网络中,11年光网络中传输产品相对平稳,接入网有望实现快速增长;烽火藤仓预制棒将实现量产,有望对光纤光缆贡献盈利;数据网络则面临较激烈竞争,增长相对平稳。历史来看, 公司股价走势受行业面因素影响更大,后续可能出现的行业催化剂包括:电信移动追加光通信建设投资、三网融合再次推进、国网加快传输和接入网络建设。 维持“谨慎推荐”投资评级 我们小幅调整了对公司的盈利预测:11/12年EPS 分别为1.03/1.26元,主要变动来自于考虑光纤光缆降价因素,以及预测非经常性损益持谨慎态度。目前股价对应11/12年的动态PE 为30/25倍,维持“谨慎推荐”的投资评级。公司为光通信指标股,行业面信息向好将为其带来投资机会。 投资风险 光纤光缆价格降幅超预期,光网络产品领域竞争加剧。

1Q 收入增长11.2%,净利润下降19.8%,EPS0.23 元 1Q 公司收入9.1 亿元,同比增长11.2%;净利润7312 万元,同比下降19.8%, EPS0.23 元,同我们对光纤光缆行业1Q 的判断一致。公司盈利下降原因在于: 1Q10 光纤按照八十多元/芯公里价格执行,1Q11 降至七十多元芯公里。 光纤光缆全年预计平稳,特缆海缆有望初步上量 近期电信联通光纤招标价确定为71 元/芯公里,略超先前预期。在这一基础上, 11 全年光纤价格预计较10 年下降10%,我们预计行业需求将在高位小幅增长。公司目前产能1300 万芯公里,今年计划通过技改扩充至1500-1800 芯公里, 其光纤光缆业务全年盈利预计同比持平略升。光棒目前产能30 吨,盈利贡献尚无法体现。11 年增长将更多寄望于特缆海缆,预计海缆收入有望大幅增长。 地震带动价格走高尚待观察,行业产能持续扩张值得警惕 近期市场对日本地震后光棒供应及光纤价格走势关注度较高,目前厂商普遍有近一个季度库存。公司供货主要来自日立、长飞等,所受冲击有限。我们认为市场对光纤提价的预期可能在短期内带来波段性交易机会。从中期而言,各大厂商均大幅扩大产能并逐步投产,行业需求提升的同时供给上升得更快,值得警惕。 维持推荐评级,把握波段机会 公司近期潜在的催化剂包括:(1)光纤提价预期处在朦胧期;(2)特缆海缆有望快速增长;(3)增发临近。我们预测11/12 年EPS 为1.42/1.65 元(10 年1.36 元EPS 含0.17 元非经常性损益),目前股价对应11/12 年PE18/16 倍(若考虑增发将摊薄20%左右)。估值不高,维持推荐评级,建议把握波段性机会。 风险提示 光纤光缆价格回落;特缆海缆进度不及预期。

投资建议:维持推荐评级,步入“预期推升股价”的好时节。2011年联通3G 的新增用户、收入、利润三者增速将显著提升。我们依旧认为联通全年3G 新增用户数有望达到2500万左右,将是2010年的2倍,3G 收入将是2010年的3倍。3G 盈利拐点日益临近,潜在业绩弹性很高。3G 业务盈利拐点有望于2011年3季度前后出现,随后面临较大业绩弹性。目前联通净利润率(2%左右)显著偏离历史均值(9%左右),并大幅度低于中国移动(25%)与中国电信(8%)。我们预测11/12年其EPS 为0.15/0.25元,目前股价对应11/12年PE 为39/23倍。 风险提示:“预期推升股价”有别于“盈利推升股价”。最大的风险是:盈利提升的进程慢于预期、幅度低于预期,缘于“公司加大投入扩大领先优势,行业竞争日趋激烈”。

1Q11收入增长13.8%,净利润增长15.9%,EPS0.05元 1Q11公司实现收入150.8亿元,同比增长13.8%,实现净利润1.3亿元,每股收益0.05元,同比增长15.9%,收入增幅略低于预期。历史来看,公司1Q 收入占全年营收一般不足20%,净利润占全年总额不足5%(退税等因素一般在年末体现),因而对全年盈利情况指引意义较小。 网络设备表现平淡,终端实现高增长 1Q 公司运营商网络增长1.6%,一是因光网络招标延后,二是因多数无线项目仍在招标过程中(国内GSM,非洲及亚太多个项目),合同执行及收入确认尚未开始,预计2Q 将有明显回升。终端业务增长51.0%,符合我们对终端市场需求启动的判断,预计公司11年终端出货量为1.2亿只,收入增长超过40%。 2011年内外环境均好转,公司增速有望加快 我们预计公司11年国内国外分别增长13%/38%,整体增长27%。主要基于如下判断:(1)11年国内运营商资本开支平稳略升,若3G 业务发展迅速,将驱动终端销售及补网需求;(2)因数据需求大幅增长,全球电信资本开支11年将步入上升通道,公司重点市场有望进一步突破,11年印度和欧洲实现快速增长的可能性较高。另外,公司近期同爱立信的诉讼事件并未继续恶化,事态有望逐步缓和,政治及商业纠纷等冲击因素不致干扰正常增长。 看好全年表现,维持“推荐”评级 我们预计公司11/12年的EPS 为:1.43/1.80元,目前股价对应PE 为20/16倍, 下行空间有限。11年行业氛围较10年明显改善,公司持续增长确定性较高, 3G 业务发展将在全年内带来较多催化因素,我们维持对公司“推荐”投资评级。建议逢低增持,依旧看好未来一到两个季度的股价表现。

收入增长11.2%,净利润下降60.9%,EPS0.058元,小幅低于预期 公司2010年收入1761.7亿元,同比增长11.2%,净利润36.7亿元,归属于母公司的净利润为12.3亿元,同比下降60.9%,EPS0.058元,略低于预期(0.07元)。1-4Q单季净利润为11/14/7/5亿元,主要因3G业务支出不断加大所致。 “3G+宽带”成为增长驱动,3G营收占比提升至7% 3G收入116亿,占通信服务收入的7.2%,ARPU124元,行业领先。3G(+51%)与宽带(+19%)成为增长驱动,2G及固话接近持平。因宽带增长相对平稳,未来收入增长取决于3G用户发展速度,利润弹性取决于3G盈亏平衡时点。 手机补贴会计政策变更,其他费用增长依然较快 全年3G销售费用及终端补贴支出63亿元(手机补贴32亿元),占3G收入的54%。其中手机补贴由当期一次性计入成本改为“公允价值法”处理,我们估算较原方法下降一半。但销售费用依然增长过快,使得盈利提升进程滞后。准则变更后,11年实施补贴的空间更大,利于用户快速增长,成本端将有所下降。 预计11年3G用户增长2500万,盈利预测小幅调整 我们维持对11年公司3G业务的乐观态度,11/12年收入增速预测提升至17.0%/16.7%;小幅下调利润预测至11/12年EPS 0.15/0.25元,主要是下调了手机补贴金额(源于会计准则变化),上调了其他成本(销售费用等)。 维持推荐评级,步入预期推升股价的好时节 2011年联通3G的新增用户、收入、利润三者增速将显著提升。3G用户数将是10年的2倍,3G收入将是10年的3倍。3G盈利拐点日益临近,潜在业绩弹性很高。目前联通净利润率(2%左右)显著偏离历史均值(9%左右),并大幅度低于中国移动(25%)与中国电信(8%),看好全年中业务端对股价的驱动。 投资风险 盈利提升的进程慢于预期、幅度低于预期,缘于“行业增速较低、竞争日趋激烈”。

2010年净利润增长30%,EPS0.47元,分配方案10派1.5 2010年公司实现收入10.1亿元,同比增长24.1%。实现净利润1.0亿元(扣非后增长36%),每股收益0.47元,同比增长30.1%,业绩符合预期。公司10年分配方案为每10股派1.5元现金。 主业稳健增长,服务及其他业务略低于预期 公司10年增长主力依然为网络优化覆盖设备(增长29%,收入占比90%),该业务毛利率小幅下降1.2%,符合先前判断。但子公司紫光股份的无源器件业务下滑44%,另外10年收购的广州逸信增长不及预期(+6%),且因开拓市场投入较大,处于微利状态。公司净利润增长较快的原因一是受增值税退税影响营业外收入增长较快,二是母公司获得重点软件企业税收减免,所得税率10%。 2011年网优行业景气持续,公司转型步伐有望加快 近期运营商资本开支规划陆续出台,11-13年无线投资整体保持景气,随之而来的网络优化需求将快速增长,公司网优覆盖设备业务仍然面临良好市场空间。此外,公司拟增发融资投入网优服务项目,逐步降低对硬件的依赖,实现软硬件的平衡增长。我们看好这一转型前景,一是因服务业务毛利率更高(40%), 服务市场面临整合前景;二是因公司设备和服务业务之间协同效应强,能共享网络、人员和客户资源。在10年的投入期过后,公司11年整体增速有望加快。 维持“推荐”评级 我们预计公司11/12年的EPS 为0.63/0.82元,目前股价对应PE 为29/23倍(未考虑增发摊薄)。11年行业氛围整体偏暖,公司新业务有望逐步进入收获期, 3G业务发展将在全年内对无线板块带来较多催化因素,因此我们维持对公司“推荐”投资评级。 风险提示 服务业务进展不及预期,集采致使毛利率下滑幅度超预期。