我们暂维持对公司的盈利预测,预计10/11/12 年实现净利166/197/225 亿元,对应EPS 为0.62/0/0.74/0.84 元(具体参见表2)。按5.09 元的股价计算,对应各年PE 为8.2x/6.9x/6x,PB 为1.3x/1.1x/0.9x。维持谨慎推荐评级。 我们相信,新方案的通过和实质性推进将有利于公司发展。由于可转债的转股价格、老股东的优先配售数量待定,短期股价涨幅将较为有限。随着转股价格和优先配售数量的确定,以及最终的转债发行,长期股价有望向好。

1.事件 公司于2月25日发布2010年年报。2010年,公司实现利息净收入158亿元,同比增长22%,净利润62.8亿元,同比增长25%,按期末股本计算的EPS为1.80元。 2.我们的分析与判断 贷款增加460亿,远低于09年 2010年全年,公司发放贷款约460亿元,规模相比09年的760亿显著下降,主要是受监管层的资本充足率和贷存比要求所限,压低了贷款的投放速度。其中,四季度新增贷款约80亿,环比三季度减少120亿。 四季度加大了同业业务,推动利息收入加速增长 由于贷款增长受到信贷政策的限制,宏观经济政策背景下,公司调整了资产负债结构,通过大力拓展同业销售渠道、推行同业客户经理制度、加强交叉营销、为同业客户提供综合金融解决方案等措施,实现了同业业务高质量增长。四季度同业资产占生息资产比重提高3个点,从而推动四季度利息收入实现快于三季度的增速,达到33%。 四季度存贷利差环比上升,而净息差有所回落 受加息的推动,贷款收益率环比上升约13bp。存款成本率则由于活期占比上升而小幅下降2bp,存贷利差因而上升15bp。但是由于同业业务规模扩大,其利差低于贷款业务,对总体净利差和净息差有拉低作用,导致净息差和净利差同比下降7bp。 理财手续费实现爆发式增长 2010年公司的中间业务收入同比增长34%。尤其以理财手续费收入的增速最快,高大200%。主要由于公司加强了理财业务的开拓,各类理财产品(含公司、零售、同业)发行量同比增长393%,理财产品余额同比增长400%,盈利同比增长83%。其中,零售理财产品销量高达1,003亿,较2009年增长247%,实现中间业务收入1.16亿元。另外,在代理及委托业务、信用卡业务也获得超过50%的高增长。 不良率进一步下降,拨备覆盖率达到270% 年末不良率降至0.58%,不良余额比年初减少7600万元,但是环比增加1亿。同时关注类贷款规模环比也增加5亿元。关注类占比0.33%。拨备覆盖率则上升至270%的水平。 资本充足率有待充实 年末资本充足率与核心资本充足率分别为10.19%和7.1%。核心资本低于8.5%的监管要求,未来仍需通过再融资补充。 3、投资建议 我们调整了对公司的盈利预测,预计2011-2013年利息净收入分别为197亿、228亿和270亿,净利润74亿、88亿和106亿元,EPS分别为2.13元、2.52元和3.05元(以上预测尚未考虑整合平安银行的影响)。对应PE7.3x、6.2x和5.1x。维持谨慎推荐评级。

民生银行于1月8日发布非公开发行A股的预案,计划向特定投资者发行47亿股A股,发行价为4.57亿元,有望募集约215亿元用于补充核心资本。同时,管理层还召开了电话会议,就此次增发及业务经营情况与投资者及分析师进行了细致沟通。 若按预案实施增发,公司的资本将得到显著充实。2011年末核心资本充足率提升至10%左右。另外,发行100亿次级债已获银监会批准,若2011年顺利发行,年末的资本充足率有望提升至12%以上(参见表1)。按照银最新的资本监管要求,系统性非重要银行的核心资本充足率要求最高可能达到8.5%以上。增发后,公司的核心资本充足率有望远在这个水平之上。 管理层表示,通过此次增,公司的资本水平既能满足银监会的资本监管要求,又可满足未来三年年均25%的资产扩展。 此次定增的对象主要有7家机构,包括上海健特、泛海控股、南方希望、中国人寿、熔盛投资、华泰汽车和船东互保协会。除熔盛投资与华泰汽车外,其余5家机构均为民生银行的老股东。认购比例最大的为上海健特和泛海控股,分别为14.24亿股和11.9亿股(具体请参见表2)。大股东的积极参与,反映其对公司价值的认可。 另外,本次定增在锁定期上的安排,也放映出大股东对公司长期成长和价值的高度认可。发行预案披露,若认购者通过本次发行持有公司5%以上(含5%)股份或表决权是公司前三大股东,或非前三大股东但经监管机构认定对公司具有重大影响,则其此次认购的股份锁定60个月。其余认购者则锁定36个月。 由于增发尚在实施阶段,我们暂不调整对公司的盈利预测,预计10/11/12年实现净利166/197/225亿元,对应EPS为0.62/0/0.74/0.84元。我们相信此次增发将为未来3年的发展奠定坚实的资本基础。同时,公司的业务转型成效显著,商贷通无论在规模还是定价能力上均有显著提升,未来公司专注于商贷通业务的深度开发,有助于推动资产负债业务的均衡发展。维持谨慎推荐评级。

突出的竞争优势. 农行长期致力于在中国城市和县域两个市场的开拓与发展。凭借遍布全国、横跨城乡、覆盖广泛的网络渠道,积累了国内数量最为众多的客户群体。农行在城市地区的业务长期居国内领先地位,并在县域地区市场获得主导地位,存贷业务和中间业务居同业第一。 业绩提升潜力巨大. 未来将有多重因素驱动农行盈利的增长。通过提高贷存比、优化债券投资结构,利息净收入将有更大的增长空间。农行还将加大中间业务的发展力度,使其成为盈利增长的又一重要驱动力。财务重组和改制之后,农行的资产质量大幅改善,管理制度不断完善和健全,成本收入比和信贷成本均有望持续下降。 发展县域金融业务,开辟新的蓝海. 县域金融业务是农行有别于其他银行的特色。随着中国城镇化发展、产业转移和结构升级的推进,以及中央对三农领域持续的政策支持,相信未来中国的县域经济增长将由潜力转变为现实。农行在县域地区拥有绝对占优的渠道和客户资源,并且具有长期服务县域市场的经验和品牌优势,有望在竞争激烈城市业务之外开辟出一片县域“蓝海”。 盈利预测. 预计2010-2012年农行的利息净收入和净利润CAGR分别为23%和31%,摊薄EPS分别为0.28、0.36、0.45元。 估值及投资建议综合DDM和相对估值方法,我们认为公司的合理价值2.9—3.4元之间。给予谨慎推荐评级。 风险因素. 政府调控的风险;利率市场化带来的息差下降风险;市场竞争日趋激烈的风险。

1.事件。 10月29日,宁波银行发布三季报:前三季度实现净利润18.77亿元,折每股0.75元,同比增长70%。三季度单季盈利6.15亿元,同比增长55%,环比二季度则下降19..5%,但是剔除营业外收入影响,三季度环比略增2.8%。 2.我们的分析与判断。 单季利息净收入同比环比持续增长。 前三季度实现利息净收入36.82亿元,同比增长48%。三季度单季利息净收入13.08亿元,保持连续增长态势: 同比增长43%,增速下降了近6个百分点;环比增长6.72%,与二季度相当。其中利息支出增长快于利息收入,主要是由于计息负债增速快于生息资产、计息负债成本率升幅高于生息资产收益率导致。 单季度净息差下降。 我们根据期初期末余额测算的单季NIM连续三个季度环比回落。三季度NIM为2.41%,环比下降14bp。主要原因在于: (1)由于受到监管约束,贷款增速显著放缓,在生息资产中的占比连续4个季度下降,而收益率更低的同业资产的比重则显著提升,对生息资产收益率的提升带来压力; (2)贷款收益率提升幅度小于存款付息率,导致生息资产收益率提高幅度小于计息负债成本率。 中间业务收入增长减速。 前三季实现手续费及佣金净收入3.6亿元,同比增长13%。三季度手续及佣金净收入仅1亿元,同比将9%,环比降12%。 成本收入比下降。 前三季度成本收入36.9%,同比下降3.5个百分点,环比小幅下降0.3个百分点。成本收入比下降,主要是因为前期在信息系统等的投入基本完成,成本下降。另外,行里加大管理力度,采用精细化管理,促进成本收入比下降。分行的成本控制也比往年好。考虑到三、四季度的总行办公楼搬迁,降增加相应费用,预计全年成本收入比将比三季度有所提高,但仍有可能控制在低于去年的水平。 拨备保持平稳。 三季度拨备6100万元,保持平稳态势。季末不良贷款率0.65%,较中期略升0.03个百分点。拨备覆盖率197%,环比中期下降8个百分点。拨/贷比1.29%,距2.5%的传说中的监管要求较大。即使监管层真正实施这一监管要求,也应该会有3年甚至更长时间的过渡期,因此对净利润的冲击不应过分担忧。

预计公司10/11/12年实现利息净收入224.02亿/264.33亿/304.02亿元,增长41.7%/18%/15%;实现净利润64.09亿/78.14亿/92.11亿元,增长70.4%/21.9%/17.9%,按目前股本计算的EPS为1.28元/1.57元/1.85元。10/11/12年动态PE为10.5x/8.7x/7.4x,维持“谨慎推荐”评级

预计公司10/11/12年实现利息净收入2339亿/2791亿/3220亿元,年复合增长21%;实现净利润887亿/1158.7亿/1429.6亿元,年复合增长30%,EPS为0.27元/0.36元/0.42元,10/11/12年动态PE为10.1x/7.7x/6.3x,PB为1.7x/1.5x/1.31x。考虑到其未来的成长空间,给予“谨慎推荐”评级。

预计公司10/11/12年分别实现利息净收入159/192/228亿元,年均复合增长20.6%;实现净利润63.6/73.1/88.2亿元,EPS为1.83/2.1/2.53元,年均复合增长20.58%。按18.56元的股价计算,10/11/12年动态PE为9.8x/8.4x/7.0x,PB分别为1.8x/1.5x/1.3x。