2010年公司实现营业收入230.3亿元,同比增长86.67%;归属于上市公司股东净利润26.44亿元,同比增长18.6%;每股收益0.84元,低于市场预期。 业绩低于市场预期的主要原因是:1、四季度公司大幅计提管理费用。公司前三季度分别计提管理费2.35亿元、4.90亿元和4.92亿元,而四季度单季计提11.02亿元;2、公司成本快速上升。受安全投入大幅上升等因素影响,公司煤炭综合成本大幅上涨,2011年公司煤炭销售成本363元/吨,同比增加32元/吨(9.71%)。 煤炭产量稳定增长,兴县煤矿贡献主要增量。公司2010年煤炭产量2579万吨,同比增加723万吨(38.95%),销量2111万吨,同比增加331万吨(15.68%),其中,兴县煤矿煤炭产量1240万吨,同比增加659万吨,销量912万吨,同比增加334万吨,兴县矿是煤炭产销量增量的主要来源。 煤价涨幅大于成本上升,煤炭盈利能力小幅增长。2010年公司煤炭综合售价710元/吨,同比增长16.7%,综合成本363元/吨,同比增长9.71%,吨煤毛利347元/吨,同比增加69元/吨,毛利率48.94%,同比增加3.26个百分点。 公司未来三年成长性良好。兴县一期(1500万吨)2011将全面达产,新增产量300万吨,二期(1500万吨)也将于今年投入生产,预计2013年达产;公司整合矿井(480万吨)预计2012年开始贡献产量。预计2013年公司煤炭产量将达4595万吨,年复合增速21%,权益产量3868万吨,年复合增速18%。 维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS分别为1.35元、1.62元和1.81元,对应2011-2013年的PE分别为27.94倍、23.16倍和20.77倍,估值高于行业平均水平,但考虑到公司焦煤行业的龙头地位且未来三年公司煤炭业务成长性较好,继续给予公司“增持”评级。 风险提示:兴县项目进度低于预期。

2010年公司实现营业收入214.28亿元,同比增长17.34%;归属于上市公司股东净利润34.37亿元,同比增长62.96%,每股收益2.99元,基本符合预期,利润分配方案为每10股送6股转增4股派现金10元(含税)。 公司业绩大幅增长的主要原因在于:1、公司煤炭价格大幅上涨,全年销售均价同比上涨18.5%。2、公司获得高新技术企业资格认证,所得税税率由25%降至15%。 公司煤炭价格大幅上涨。2010年,受益于煤炭需求旺盛及高附加值喷吹煤、精煤销售占比的不断提升,煤炭综合售价出现明显上涨,全年均价约640元/吨,同比上涨100元/吨(18.5%);而煤炭销售成本同比增长仅为10%左右,导致毛利率同比增加6.08个百分比至46.81%,煤炭产品盈利能力进一步提升。 2011年公司煤炭产量基本稳定,看点在于集团资产注入。目前公司本部煤矿产能基本稳定,而整合矿除姚家山矿2011年有少量产能释放外(预计100万吨左右),其余各矿预计2012年底才能复产,因此,公司2011年产量增长将主要依靠集团资产注入。我们认为,目前集团最有可能注入的资产是郭庄矿(70%,180万吨)和司马矿(50%,300万吨),预计2011年注入的可能性较大,我们测算资产注入后将增厚公司EPS约0.4元。 整合煤矿保证公司未来高成长。公司08年以来先后整合了上庄、温庄、姚家山等17个煤矿,合计新增产能2010万吨,权益产能1200万吨,预计2012年底复产,届时公司的总产能将较目前增长70%,权益产能较目前增长40%。 维持“增持”评级。在不考虑集团资产注入的情况下,预计公司2011-2013年的EPS分别为3.51元、4.01元和4.69元,对应的PE分别为18倍、16倍和14倍,估值基本合理,考虑到11年集团郭庄矿和司马矿注入的可能性较大,且整合煤矿保证了公司未来几年产量快速增长,公司前景值得看好,继续给予“增持”评级。 风险提示:整合矿的复产进度低于预期。

2010年公司实现营业收入169.03亿元,同比增长57.06%;归属于上市公司股东净利润11.59亿元,同比增长92.87%;每股收益1.104元,略低于预期。分配方案为每10股派股利6股,现金2元(含税)。 公司煤炭产品量价齐升是业绩大幅增长的主要原因。2010年煤炭销量718万吨,同比增加160万吨(28.7%),煤炭综合售价732元/吨,同比上涨156元/吨(27.1%),毛利率51.64%,同比上升7.9个百分点。 煤炭产品结构不断优化,2010年,公司销售精煤418.08万吨,同比增加100.25万吨,销售占比由57%升至60%;销量块煤53.67万吨,同比增加14万吨,销售占比由7.1上升至7.7%。 未来煤炭产量快速增长。2011年,随着薛湖矿、泉店矿、边沟矿及庇山矿达产将新增产量70万吨,2012年梁北矿技改完成后产能将由目前的90万吨升至300万吨,新增产能210万吨,规划中李岗矿、高家庄矿、扒村矿设计产能1010万吨,公司未来产能将达2000万吨,是现有产能的三倍。 电解铝业务增收不增利。受国家节能减排政策影响,公司电力供应不稳且外购电价大幅上涨,导致公司生产成本上升,电解铝业务大幅亏损,2010年,公司电解铝业务毛利率-0.4%,同比下降5.15个百分点。2011年底,公司1*600MW发电机组将投产,届时公司自供电比例将大幅提升,同时,公司氧化铝产能继续释放,预计2011年产量可达60万吨,从而提升公司氧化铝自给率至60%,公司氧化铝生产成本将明显下降,盈利能力有望出现改善。 维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS分别为1.63元、2.29元和2.74元,对应2011-2013年的PE分别为15.17倍、10.77倍和9倍,估值低于行业平均水平,考虑到公司煤炭业务未来高成长性及电解铝业务有望改善,继续给予公司“增持”评级。 风险提示:电解铝下游需求复苏进度低于预期,铝价再度下行。

2010年公司实现营业收入58.12亿元,同比增长3.49%,归属于上市公司股东净利润18.81亿元,同比增长3.44%,每股收益2.3元,业绩符合预期。 煤炭业务盈利能力稳定增长。2010年公司销售煤炭570万吨,同比下降12万吨,煤炭综合售价708元/吨,同比上涨88元/吨(14.19%),吨煤成本303元/吨,同比上升33元/吨,吨煤毛利增加60元/吨,毛利率61.15%,同比上升0.12个百分点,煤炭业务盈利能力稳定增长。 投资收益仍是公司利润重要来源。亚美大宁矿全年实现净利润11.77亿元,贡献投资收益4.23亿元,折合每股收益0.56元,占公司净利润24.35%。 尿素业务拖累公司业绩。2010年公司销售尿素99.07万吨,同比减少44万吨(-30.8%),毛利率-1.33%,同比下降1.5个百分点,我们测算,全年尿素业务亏损约4亿多元,折合每股收益约-0.8元。 亚美大宁矿股权纠纷增加2011年公司业绩不确定性。亚美大宁矿投资收益占公司净利润近三成,受股权纠纷及安全生产许可证到期影响,亚美大宁矿自2011年1月1日起停产至今,何时复产则取决于股权纠纷能否顺利解决,从而增加了2011年公司业绩的不确定性。 资源整合+玉溪矿保证公司未来增长。公司08年以来整合煤炭产能540万吨,预计2012年底投产,另外,核定产能240万吨(实际产量可达300万吨)的玉溪矿预计也将于2012年底建成投产,届时公司的产能将实现翻番。 维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS分别为2.57元、3.66元和4.48元,对应2011-2013年的PE分别为16.28倍、11.43倍和9.34倍,估值基本合理,考虑到公司未来三年产能有望翻番,尿素业务盈利能力有超预期可能,继续给予公司“增持”评级。 风险提示:亚美大宁矿股权问题未能妥善解决;整合矿技改进度低于预期;公司尿素业务盈利能力继续下滑。

本部煤矿基本达产,未来增长空间有限。公司本部有伯方、望云、唐安、大阳四座煤矿,产能合计540万吨,目前除望云煤矿(产能60万吨)正在申请90万吨生产能力核定外,其余煤矿产能基本稳定,进一步提升空间有限。 资源整合+玉溪矿保证公司未来成长。公司08年以来加大资源整合力度,新增焦煤产能150万吨、动力煤产能210万吨、无烟煤产能180万吨,合计新增煤炭产能540万吨,目前各煤矿仍处于技改阶段,预计2012年底复产;另外,核定产能240万吨(实际产量可达300万吨)的玉溪矿预计也将于2012年底建成投产,届时公司煤炭产能将实现翻番。 亚美大宁矿喜忧参半。亚美大宁矿投资收益占公司净利润40%,2010年5月27日,公司与亚美大宁(香港)就股权转让事宜签订《意向书》,受让大宁香港持有的亚美大宁10%的股份,股权转让完成后,公司的盈利能力将得到进一步提升。然而,截止目前,股权收购事宜进展缓慢,2010年12月31日,亚美大宁矿将可能再次面临因安全生产许可证到期而停产的局面,对公司一季度业绩造成负面影响。 化工业务压力犹存,但减亏可期。前三季度公司尿素业务亏损约4亿元,四季度尽管尿素价格出现上涨,但由于10-11月部分产能停产及成本上升等因素影响,尿素业务仍处于亏损状态,预计全年亏损约5亿元。值得一提的是受益于近期停产产能的复产及尿素价格高位运行,尿素业务亏损明显减少,我们测算目前吨尿素亏损仅100元左右,盈利能力已大有改观。 盈利预测与投资建议:在不考虑亚美大宁矿股权收购的情况下,预计2010-2012年EPS分别为2.32元、2.85元和3.52元,对应2010-2012年PE分别为20倍、16倍和13倍,估值基本合理,但考虑到亚美大宁矿收购成功的可能性较大,且公司未来三年产能有望翻番、尿素业务盈利能力有超预期可能,继续给予公司“增持”评级。

本部五矿产能稳定,产品结构不断优化。公司产品主要为喷吹煤、混煤、洗精煤和洗块煤,其中,喷吹煤是公司的主要盈利来源。近年来公司不断优化产品结构,喷吹煤产量不断提升,预计10年的喷吹煤产量将达到900万吨以上,占煤炭销量的比例由30%上升至35%左右。 整合产能2012年底释放,未来成长性突出。公司是山西煤炭资源整合的先行者,08年以来公司先后整合了上庄、温庄、姚家山等煤矿,合计新增产能1950万吨,除姚家山煤矿2011年有少量产能释放外,其余各矿预计2012年底复产,届时公司的产能将较目前增长70%。 集团资产注入渐行渐近。公司06年上市时曾承诺在5-10年内,实现煤炭资产的整体上市。我们认为,目前集团最有可能注入的资产是郭庄矿和司马矿,预计2011年注入的可能性较大。而集团另外一处在产煤矿慈林山煤矿,由于是政府托管矿,产权不清晰,我们预计短期内难以注入;在建矿井包括高和矿、李村矿和古城矿,尚不具备资产注入条件。 所得税优惠提升公司业绩。公司凭借烟煤喷吹技术,获得了山西省科学技术厅、山西省财政厅、山西省国家税务局和山西省地方税务局联合颁发的《高新技术企业证书》,发证时间2010年6月21日,有效期3年。按相关规定,高新技术企业可以享受15%的所得税优惠,目前公司正在积极争取报批中,若成功报批,我们测算将增加公司业绩14%。 盈利预测与投资建议。预计公司2010-2012年EPS分别为2.7元、3.26元和3.51元,对应2010-2012年PE分别为20倍、16.8倍和15.6倍,10年估值水平与行业基本持平,考虑到11年集团郭庄矿和司马矿注入的可能性较大,且整合煤矿保证了公司未来几年产量快速增长,公司前景值得看好,继续给予“增持”评级。