公司2011年实现营业收入307亿元,同比增长81.62%,归属于上市公司净利润11.5亿元,同比下降0.7%,基本每股收益0.685元,其中四季度每股收益0.195元,环比增长0.085元,高于我们预测的0.11元。 同时,公司公告将出资6.1亿元收购北京三吉利能源股份有限公司全资子公司郑州裕中煤业有限公司51%股权的公告,股权转让完成后,按照合并报表口径计算,神火股份资源储量增加5亿吨,可采储量增加2亿吨,按照权益比例计算,公司资源储量增加1.74亿吨,可采储量增加0.72亿吨。 四季度公司业绩超预期的主要原因是:公司吸收合并原子公司神火铝业股份有限公司形成的9.6亿元投资损失在四季度确认,导致当期所得税减少2.4亿元,折合每股收益0.143元。 另外,公司四季度计提了1.13亿元的存货跌价准备,影响EPS-0.05元,剔除这两个一次性扰动因素,公司业绩基本符合我们预期。 从全年来看,成本增速高于煤价涨幅,煤炭业务毛利率有所下降。2011年公司销售煤炭709万吨,较10年减少9万吨,煤炭销售均价917元/吨,同比增长25%,单位销售成本474万吨,同比增长34%,毛利率48.3%,同比下降3.4个百分点。 电解铝业务继续亏损。11年公司电解铝产量47.65万吨,同比增加17.68万吨,销量48.2万吨,同比增加21.6万吨,我们测算全年电解铝亏损5亿元,影响EPS约-0.3元。2012年公司主要看点在于:1、1*60万千瓦发电机组投产;2、梁北矿改扩建审批进度;3、整合矿开始陆续投产。 1*60万千瓦机组投产后,预计将增厚每股EPS0.14元。公司1*60万千瓦机组已经建成并得到发改委批复,目前正在和电网谈判,预计上半年实现并网发电,我们按年发电6500小时测算,该机组投产后预计年发电量约40亿度,我们测算每度电的完全成本为0.46元,和网购电相比,每度电可节约成本0.08元,全年可节约成本3.2亿元,折合每股收益0.14元。 梁北矿是重要利润增长点,改扩建正等待发改委批复。梁北矿是公司主力盈利矿井之一,设计产能90万吨,吨煤净利500元以上,规划改扩建至240万吨,预计梁北矿改扩建完成后将新增净利润7.5亿元,折合每股收益0.45元,目前改扩建正在等待发改委批复。 预计整合矿12年贡献100万吨以上产量。公司11年共整合地方小煤矿28座,新增煤炭权益地质储量0.87亿吨,权益可采储量0.38亿吨,权益产能252万吨,按照上市公司产量规划,我们判断12年整合矿将陆续复产,预计12年产量在130万吨左右,吨煤净利100元测算,将贡献净利0.7亿元,折合每股EPS0.04元。 收购郑州裕中煤业有限公司51%股权,收购价格合理。此次收购煤炭权益资源量为1.74亿吨,收购价款6.1亿元,折合吨资源量价值为3.5元,收购价格较为合理。 增加公司资源储备,但短期对业绩影响有限。公司目前拥有权益资源储量约18亿吨,可采储量约9.5亿吨,此次收购完成后将增加公司资源储量10%。7座标的煤炭全部投产后公司将新增产能390万吨/年,权益产能140万吨,由于目前仅一座煤矿在产,其余六座煤矿两座在建,三座筹建,剩余一座尚需变更探矿权证书,因此短期内对公司业绩影响有限。 继续维持对公司“增持”评级。预计2012-2014年的EPS分别为0.82元、1.06元和1.19元,对应PE分别为14倍、11倍和10倍,估值基本合理,但考虑到公司为推进增发的顺利进行,预计释放业绩的动力较强,继续给予公司“增持”评级。

国内最大的喷吹煤生产商。公司首创以烟煤用于高炉喷吹技术,并借此不断优化产品结构,喷吹煤产量快速增长,2010年产量突破1000万吨,稳居业内第一,同时凭借这一技术,公司于2010年获得高新技术企业认证,享受15%的税收优惠。 喷吹煤市场前景广阔,供给则相对集中,煤价易涨难跌。受益于高炉大型化、节能减排、经济效益显著等诸多因素,喷吹煤需求持续向好,预计到2015年,我国喷吹煤需求量将达到1亿吨以上,年均增速7%,而喷吹煤供给则主要集中在潞安、阳煤、晋煤、神华等少数煤炭企业手中。需求的向好及供给的相对集中决定了喷吹煤价格易涨难跌。 公司喷吹煤产量仍有50%的提升空间。公司目前喷吹煤产能1500万吨,而产量仅1000多万吨,未来随着下游客户的不断拓展,公司产品结构将不断优化,喷吹煤产量占比进一步提升,进而提升公司煤炭业务的整体盈利能力。 整合矿产能2010万吨,预计2012年底开始陆续释放。08年以来,公司先后整合煤矿产能1950万吨,目前多数矿井仍处于技改阶段,预计12年底开始陆续投产。 集团资产注入预期强。集团(剔除上市公司)在山西地区拥有煤炭产能4180万吨,其中,郭庄矿、司马矿属于成熟矿井(产能合计480万吨),存注入上市公司预期。由于潞安集团没有信达股权问题,我们认为资产注入只是时机问题。 维持“买入”评级。预计2011-2013年EPS 分别为1.68元、1.85元和2.15元,对应PE 分别为13倍、12倍和10倍,继续给予公司“买入”评级。 风险提示:整合矿复产进度低于预期,新管理层上任后的前一两年,释放业绩的动力不足。

事件:兖州煤业23日发布公告:公司及全资子公司兖煤澳洲与澳大利亚格罗斯特签署《合并提案协议》,将兖煤澳洲与格罗斯特合并,并取代格罗斯特在澳交所上市。兖煤澳洲和格罗斯特预计分别持有兖煤澳洲77%和23%的股权,具体比例待双方完成尽职调查后确定。 收购有溢价,但吨资源、吨储量收购价较收购Felix 低。我们测算,兖州煤业合计支付对价约19亿澳元。格罗斯特符合JORC 标准的权益资源量18.03亿吨,权益储量2.76亿吨,因而对应吨资源量、吨储量收购价分别为6.7元/吨和44元/吨,低于09年收购Felix 的13.8元/吨和49元/吨。 本次收购短期不增厚业绩。2011上半年,格罗斯特生产200万吨,净利润5256.2澳元,吨煤净利折合人民币198元/吨,高于兖煤澳洲的179元/吨; 按照2011年上半年数据测算,合并完成后归属于上市公司的净利润是14亿元,较合并前减少3.4亿元,影响兖州煤业EPS-0.07元,剔除汇兑损益影响,合并后权益净利润较合并前减少1.4亿元,影响EPS-0.03元。 此次并购目的有四:实现澳洲上市承诺、提升产能规模、产生协同效应、缓解港口运力瓶颈。兖州煤业明确提出“十二五”末煤炭产量增长两倍至1.5亿吨的目标,计划澳洲分部在2015年实现5000万吨产量。而格罗斯特到2015年的煤炭产量将达到1000万吨。此次并购帮助兖煤澳洲向“5000万吨”目标迈进一大步。此外,兖州煤业自2009年收购felix 后,产能释放进度低于预期,很重要的原因是运力紧张。此次收购完成后,持有纽卡斯尔港基础设施集团(港口吞吐能力1200万吨)的股权比例将从原来的15.4%上升至27%,公司运力紧张的局面有望在一定程度上缓解。 维持 “增持”评级。预计2011-2013年EPS 分别为1.7元、1.64元和1.92元,对应PE 分别为12.7倍、13.2倍和11.2倍,此次合并上市为兖煤澳洲未来资源量和产能增长打开了空间,继续维持对公司“买入”评级。 风险提示:收购仍需批准;澳大利亚2012年征收资源税;中国国内资源税按价定率征收。

兰花科创过去3年盈利增速较低(3年复合增长率仅为个位数),且尿素业务亏损,是公司P/E 估值水平长期低于煤炭行业平均水平20%的主要原因。 但是,上述两点因素有望在2012-2014这三年间得到显著改观。 煤炭业务方面:盈利能力极强的亚美大宁矿在停产8个月后于2011年9月复产,且兰花科创对其的持股比例从36%上升至41%,成为公司2012年的增长点;盈利能力与亚美大宁接近的玉溪煤矿(产能240万吨),预计在2013年下半年至2014年上半年建成投产。 尿素业务方面:行业产能过剩局面仍将持续,但转折契机在于气价上涨推升气头尿素成本。根据能源“十二五”规划,2015年中国天然气进口依赖度将从2010年的11%增长至35%,国内气价必然向进口到岸价靠拢,而目前国内气价低于进口气价20%-50%。气价上涨必然推升气头尿素成本,进而对尿素价格形成支撑,公司尿素业务盈利状况有望从底部缓慢向上。 从公司先天条件看,由于地处山西晋城矿区,公司煤质具有“三高两低一适中”(发热量高、机械强度高、含炭量高、低灰、低硫、可磨指数适中)的特点,属于稀缺煤种,在市场上供不应求。这令公司煤炭业务的毛利率水平高达60%以上。即使把尿素业务算上,公司的销售毛利率和销售净利率也长期处于煤炭上市公司前20-30%的位置。其资源的先天优势,是其他公司无法模仿的。 由于尿素业务的存在,公司的管理能力显得很一般,2008-2010年,三项费用率在业内处于后20-30%的位置。但是,公司三项费用率在近3年呈现出逐年下降趋势,显示出公司已开始注意控制费用的增长。 综上分析,我们认为,只要公司对尿素业务维持现状,不再继续扩大产能,公司未来2年的估值水平存在提升的可能性。维持对公司的“增持”评级。保守型投资者可在2012年10倍PE 附近买入。 风险提示:作为资源类行业,煤炭公司最大的风险来自于税赋的大幅提升。煤炭行业长期(5年后)的估值水平和股价弹性会逐渐向石油行业靠拢。

公司1-9月实现营业收入54.3亿元,同比增长35.3%,归属于上市公司股东净利润13.2亿元,同比增长29%,基本每股收益1.2元。其中7-9月EPS0.405元,较二季度0.42元环比下降4%,基本符合预期。盈利环比下降的主要原因是三季度三项费用环比出现上升。 毛利率环比出现上升。三季度公司毛利率45.9%,环比上升2.1个百分点,我们判断毛利率上升的主要原因是公司精煤销售占比提升导致煤炭综合售价上升。三季度公司实现毛利8.58亿元,环比增加7200万元,影响EPS0.05元。 三项费用支出增加影响EPS-0.045元。三季度公司三项费用支出2.55亿元,环比增加6600万元(其中:管理费用增加3500万元、销售费用增加2170万元),影响EPS-0.045元。 内生性增长潜力巨大,“十二五”末期煤炭权益产能将达2500万吨,较目前增长110%。公司现有煤矿产能1200万吨,技改完成后将新增产能500万吨;在建矿井包括发耳煤矿二期及马伊煤业,预计于2013和2014年陆续投产,合计新增权益产能830万吨;预计到2015年,公司权益煤炭产能将达到2500万吨,较目前增长一倍。 外延性扩张同样值得期待。集团响水矿设计产能400万吨,其中一采区100万吨/年已经投产,二采区300万吨/年已建成,正在申请安全生产许可证,未来有望注入上市公司;另外,盘江集团做为贵州省煤炭资源整合的主体,未来整合煤炭产能或超千万吨,为上市公司后续成长提供保障。 维持“增持”评级。预计11-13年EPS分别为1.60元、1.87元和2.35元,对应PE分别为16倍、14倍和11倍,估值处于行业平均水平,考虑到公司西南地区焦煤龙头地位及未来内生性外延式增长潜力巨大,继续给予“增持”评级。 风险提示:技改矿和在建矿投产进度低于预期。

公司1-9月实现营业收入59亿元,同比增长33%,归属于上市公司股东净利润11.8亿元,同比增长20.8%,EPS2.07元,其中三季度EPS0.76元,环比增加0.04元,基本符合预期。三季度利润环比上升的主要原因是1、尿素业务盈利环比明显改善;2、亚美大宁矿9月份复产导致投资损失减少。 尿素业务盈利环比明显改善。三季度山西地区尿素平均售价2200元/吨,较二季度上涨200元/吨,增加收入约7500万元,影响EPS约0.1元。 亚美大宁矿9月复产导致投资损失减少。亚美大宁矿已于9月份复产,当月产煤30万吨,由于补库存需要,仅销售10多万吨,因此三季度投资收益仍为负数,但环比减少2000万元,影响EPS0.026元。目前亚美大宁矿月产量维持在40万吨左右,预计四季度贡献产量120万吨,投资收益1.97亿元,折合每股收益0.25元。 管理费用支出环比增加7000万元。三季度管理费用支出2.4亿元,环比增加7000万元,影响EPS-0.09元。从公司历史数据来看,管理费用提取逐季提升,10年1-4季度提取额度分别为1.15亿元、1.24亿元、1.35亿元和2.16亿元,我们判断12年四季管理费用环比仍将大幅提升。 四季度尿素业务盈利将环比下滑。受出口减少、经销商采购意愿下降等因素影响,国内尿素价格10月以来持续回落,目前山西地区吨尿素价格2100元,我们认为在尿素供给相对过剩的背景下,11-12月尿素价格易跌难涨,预计四季度尿素均价在2050元左右,影响收入6000万元。 亚美大宁矿是公司2012年最大看点。我们假设大宁矿2012年煤炭产量400万吨,吨煤净利360元,股权比例41%,预计将贡献投资收益5.9亿元,折合每股收益0.78元。 维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS分别为2.87元、3.80元和4.52元,对应PE分别为14.6倍、11倍和9倍,继续给予“增持”评级。 风险提示:尿素价格超预期下跌。

公司1-9月实现营业收入386亿元,同比增长80%,归属于上市公司股东净利润22.7亿元,同比增长11.7%,EPS0.94元。其中7-9月每股收益0.28元,较二季度0.39元环比下降28%,低于市场预期,我们认为三季度业绩环比下降的主要原因是1、煤炭减产导致煤炭业务盈利下降影响EPS-0.04元;2、管理费用和营业税金及附加增加影响EPS-0.12元。 煤炭减产导致煤炭业务盈利下降。受中煤煤矿事故、国庆节前安保、大秦线检修等因素综合作用,我们判断三季度公司煤炭产销量有所下降,从而导致三季度煤炭盈利能力下降,毛利率环比下降1.5个百分点(当然子公司煤炭贸易量增加也是部分原因,但不是主要原因),影响三季度毛利约1.24亿元,对应每股收益-0.04元;而三季度公司营业收入环比增长3.9%,则主要因为子公司国贸公司贸易量上升。 管理费用和营业税金大幅增加。三季度公司营业税金及附加1.8亿元,环比增加1.06亿元,管理费用6.7亿元,环比增加3.1亿元,二者合计增加4.16亿元,影响EPS-0.12元,我们判断管理费上升的主要原因是1、国贸公司管理费用增加;2、公司三季度部分矿井检修导致修理费上升。 集团资产注入是公司最大看点。公司现有煤矿产量基本稳定,增长还看注入。按阳煤集团“五年千亿”的发展战略,到“十二五”末,集团产能将在1亿吨以上,若全注入公司,公司产能将是目前的4倍。 公司更名、信达管理层换届是积极信号。我们认为公司更名阳泉煤业(集团)有限责任公司或是集团整体上市的某一步骤,而信达管理层新一届管理层正式上任更有动力推进并实现“剥离政策性业务—引进战略投资者—整体上市”这一战略,这或将为信达股权问题带来转机。 维持“买入”评级。预计11-13年EPS 分别为1.31元、1.52元和1.69元,对应PE 分别为15倍、13倍和12倍。考虑到集团资产注入将为公司增长打开广阔空间,继续维持“买入”评级。 风险提示:信达问题解决进程低于预期,Q4安全监管严厉导致产量下降

公司1-9月实现营业收入237.8亿元,同比增长75.9%,归属于上市公司股东净利润8.27亿元,同比下降16.8%,基本每股收益0.49元。其中7-9月每股EPS0.11元,较二季度0.22元环比下降50%,大幅低于市场预期。 三季度业绩环比下降的主要原因是1、煤炭业务盈利下降。2、转让电厂股权导致投资损失1.04亿,折合每股收益-0.06元。3、氧化铝业务单季亏损5000万元,折合每股收益-0.03元。 煤炭业务盈利下降。一方面受河南省安全监管严厉影响,公司煤炭产量环比出现下降,7-9月公司煤炭产量170万吨左右,较二季度减少11万吨。 另一方面,梁北、泉店等高盈利矿井是限产重点,导致煤炭综合毛利率有所下降。我们判断煤炭业务产量和毛利率下降是公司毛利率由二季度的10.3%降至9.15%的主要原因。 转让电厂股权导致投资损失1.04亿。为盘活资产,公司全资子公司神火发电集团有限公司转让示范电站(51%股权)导致投资损失1.04亿元,折合每股收益-0.06元。 氧化铝业务单季亏损约5000万元。1-8月,公司氧化铝业务亏损8000万元,而三季度单季亏损约5000万元,折合每股收益-0.03元。 从整个前三季度来看,影响公司盈利的因素还包括:1、煤炭生产成本明显上升。一方面材料成本同比增7416万元,剔除梁北矿新增成本2100万元(遇断层),其余煤矿成本上升5316万元,折合吨煤成本上升12元左右,成本增加主要来自于随着采掘深度的延伸,运输距离拉长;另一方面,公司安全费用计提标准提高。葛店矿、薛湖矿、梁北矿吨煤35元,其他煤矿吨煤15元,而去年同期吨煤5-8元,由此导致吨煤安全费成本增加9元,二者合计增加吨煤成本21元/吨。2、财务费用增加。公司资产负债率78%,在行业内处于较高水平,受国家紧缩货币政策影响,公司融资利率大幅上升,1-9月,财务费用高达6.3亿元,同比增加1.6亿元,影响每股收益-0.07元。 另外值得注意的是,三季度公司经营性现金流52.9元,环比下降21亿元,而营业收入仅下降5亿元。 三季度电解铝业务盈利环比好转,但仍处于亏损状态,预计四季度盈利恶化。7月受铝价大幅上涨影响,公司电解铝业务短暂盈利,但8月份开始铝价一路下行,电解铝业务再次亏损,目前铝价在16400元,我们测算如果四季度维持此价格,吨铝亏损800元以上,预计影响4季度EPS-0.06元。 暂时维持“增持”评级。下调11-13年盈利预测至0.6元、1.04元和1.19元,对应PE分别为20倍、10.5倍和9,高于行业平均水平,考虑到公司煤炭业务的成长性及随着1*60万千瓦发电机组投产,公司电解铝业务有改善预期,暂时维持“增持”评级。 风险提示:电解铝价格大幅下跌,政府安全监管政策不放松。

中报符合预期。公司上半年实现营业收入252亿元,同比增长87.67%,归属于上市公司股东净利润15.99亿元,同比增长28.7%,每股收益0.66元,基本符合我们预期。营业收入大幅增长主要系子公司国际贸易公司收入大增及公司煤炭产品量、价齐升所致。 国贸公司收入大增,盈利环比改善。因子公司国贸公司收入大增,上半年公司其他业务收入116.7亿元,较去年同期29.8亿元增长290%,占营业收入的比例也由22%上升至46%,与此同时,毛利率由去年下半年的-0.8%升至1.9%,盈利明显改善,但仍低于2010年2.7%的平均水平。 煤炭量价齐升,盈利稳定增长。上半年公司煤炭产量1436万吨,同比增长12.7%,增量来自本部煤矿产量提升;采购集团及子公司煤炭1115万吨,同比增长10.7%,销售煤炭2557万吨,同比增长17.4%;综合售价526.6万吨,同比增长10.9%,毛利率24.44%,同比下降0.16个百分点。 集团资产注入是公司最大看点。公司现有煤矿产量基本稳定,增长还看注入。按阳煤集团“五年千亿”的发展战略,到“十二五”末,集团产能将在1亿吨以上,若全注入公司,公司产能将是目前的4倍,资产注入将为公司未来增长打开空间。 公司名称变更或是整体上市的某一步骤。7月8日,公司名称由“山西国阳新能股份有限公司”变更为“阳泉煤业(集团)股份有限公司”。我们判断,这或许是阳煤集团整体上市工作的某一步骤。 信达股权问题是资产注入最大障碍,但转机初现。今年5月27日,信达公司新一届管理层正式上任,我们认为新管理层更有动力来推进并实现“剥离政策性业务—引进战略投资者—整体上市”这一战略,这或将为信达股权问题带来转机。 维持“买入”评级。预计11-13年EPS分别为1.31、1.52和1.69元,对应PE分别为19倍、16.5倍和15倍,估值处于行业中等水平,但考虑到集团资产注入将为公司增长打开广阔空间,继续维持“买入”评级。

业绩基本符合预期。公司上半年实现营业收入150.8亿元,同比增长66.89%,归属于上市公司股东净利润18.6亿元,同比增长9.4%,每股收益0.59元,基本符合预期。 煤炭业务贡献主要利润。公司上半年煤炭产量1436万吨,同比增加348万吨,销量1129万吨,同比增加202万吨,其中,兴县矿产量791万吨,同比增加341万吨,是公司煤炭产量增量主要来源;煤炭销售均价807元/吨,较10年均价上涨13.7%,销售成本376元/吨,较10年上涨3.58%(13元/吨),我们判断在公司安全费用由40元/吨上升至67.5元/吨的背景下,吨煤销售成本仅上涨13元的主要原因是兴县矿开采成本远低于本部煤矿且安全费用仍按30元/吨的标准提取而产生的摊薄效应;上半年煤炭毛利率53.41%,较10年上升4.47个百分点。 焦炭业务增收不增利,影响EPS-0.05元。公司上半年焦炭产量215万吨,同比增加137.6万吨,销量201万吨,同比增加146.5万吨,销售收入40.2亿元,同比增长191%,占公司总销售收入31.73%,同比增加18.28个百分点,毛利率-2.01%,同比下降1.45个百分点,我们测算公司焦炭上半年亏损约1.5亿元,折合每股收益-0.05元。 宁苛瓦铁路扩能改造部分完工,兴县矿二期产能释放可期。铁路运力瓶颈是兴县矿产能释放的重要障碍,目前,宁岢瓦铁路扩能改造部分工程已完工,正办理牵引供电增容改造手续,届时运能将由1800万吨上升至2300万吨,预计兴县矿二期四季度开始投产,预计2011-2013年兴县矿产量分别为1500万吨、2000万吨和2500万吨,公司未来三年煤炭权益产量分别为2535万吨、2981万吨和3468万吨,年复合增速14%。 维持“增持”评级。预计2011-2013年公司EPS分别为1.19元、1.48元和1.89元,对应的PE分别为20倍、16倍和13倍,处于焦煤行业平均水平。考虑公司焦煤资源的稀缺性,且未来焦煤价格仍有上涨预期,我们继续给予公司“增持”评级。 风险提示:兴县矿投产进度低于预期。

业绩基本符合预期。公司上半年实现营业收入150.5亿元,同比增长60.3%;归属于上市公司股东净利润6.4亿元,同比下降12.99%,每股收益0.381元,基本符合预期。业绩同比下降的主要原因是:一、电解铝业务同比大幅亏损;二、梁北矿遇到断层产量下降,煤炭业务盈利增速放缓。 电解铝业务大幅亏损。上半年电解铝产量24.3万吨,同比下降5.1万吨,销量24.57万吨,同比下降4.24万吨。受电价优惠取消及一季度电解铝产能重启成本高企等因素影响,上半年公司电解铝业务亏损约2亿元,吨铝毛利率-3.77%,同比下降6.79个百分点。 梁北矿遇到断层产量下降,煤炭业务利润增速放缓。梁北矿是公司主力盈利矿井之一,10年吨煤净利500元以上。1月下旬至4月底梁北矿开采遇到断层,产量明显下降,预计上半年煤炭产量30万吨,同比下降20万吨。 受此影响,上半年公司煤炭产量357.56万吨,同比下降4万吨;销量355.78万吨,同比下降5.3万吨;吨煤成本447元/吨,同比增长26.3%,高于同期吨煤售价24.3%的涨幅,毛利率50.84%,同比下降2.79个百分点。 梁北矿5月已全面复产,预计全年产量90万吨。梁北矿设计产能90万吨,规划改扩建至240万吨(正等待发改委批复),我们判断梁北矿的实际生产能力已经高于核定产能,且公司为避免再度因出现断层而影响煤炭产量,已布置了备用工作面,我们预计全年产量仍可达90万吨。 整合矿下半年陆续投产,预计全年产量100万吨以上。公司整合矿产能462万吨,权益产能252万吨。5月20日,禹州神火隆祥矿业有限公司全面进入矿井复工状态,打开了整合矿复产的序幕,预计下半年整合矿贡献产量100万吨以上。 电解铝业务减亏可期,1*60万吨千瓦机组预计四季度投产。我们测算目前公司吨铝完全成本约17800元,电解铝业务已经扭亏为盈,吨铝税前净利约500元,我们判断下半年公司电解铝业务将继续减亏,另外,分公司神火铝业尚有8万吨电解铝产能未释放,预计三季度投产,届时规模效应将进一步显现。公司1*60万千瓦发电机组预计也将于四季度投产,投产后吨铝可节省成本690元。 维持“增持”评级。预计11年-13年EPS分别为1元、1.38元和1.73元,对应PE分别为16.7倍、12倍和9.6倍,估值低于行业平均水平,考虑到公司煤炭业务的高成长性及电解铝业务盈利能力有改善预期,继续给予公司“增持”评级。 风险提示:整合矿投产进度低于预期;电解铝价格下跌;政府强力推进节能减排、对“十二五”期间全国总用电量进行总量控制,并将用电量指标下放地方,计入政绩考核。

现有煤矿2011年达产,增长还看梁北矿改扩建和资源整合。公司现有8对在产矿井,产能755万吨,其中,薛湖、泉店、庇山矿预计2011年达产,新增65万吨煤炭产量,其余各矿(除梁北矿)产量基本稳定。 梁北矿是重要利润增长点,改扩建正等待发改委批复。梁北矿是公司主力盈利矿井之一,设计产能90万吨,10年实现净利润5亿元,是上市公司净利润的43%,规划改扩建至240万吨,我们测算届时将新增净利润7.5亿元,折合每股收益0.41元,目前改扩建正在等待发改委批复。 定向增发整合小煤矿,权益产能增长30%。公司7月11日公告非公开发行股票预案,拟整合28家小煤矿,新增权益产能252万吨,增幅30%,预计整合矿井2011年开始陆续投产,11-13年产量分别为100万吨、200万吨和400万吨。 2013年权益产量较2010年增长48%。预计11-13年公司煤炭产量分别为870万吨、980万吨和1280万吨,权益产量分别为894万吨、958万吨和1165万吨,年增速分别为13.3%、7.2%和21.6%。 后备资源丰富,“十二五”发展后劲十足。公司待建矿井包括李岗矿、石井矿、高家庄矿和扒村矿,规划产能1160万吨,权益产能1094万吨。加上梁北矿改扩建及整合煤矿复产,公司“十二五”权益产能将达2300万吨,较目前增长一倍以上。 电解铝业务盈利能力有望出现改善。公司1*600MW发电机组正在等待发改委批复,预计2011年年底投产,我们测算届时公司自供电比例将由24%提升至75%,单位用电成本由0.48元降至0.43元,吨铝可节约成本690元,电解铝的盈利能力有望明显改善。 维持“增持”评级。假设公司定向增发2012年完成,考虑增发对业绩的摊薄,预计2011-2013年EPS分别为1元、1.25元和1.62元,考虑到公司估值处于行业较低水平,且公司煤炭业务高成长性及铝业盈利能力未来有望改善,继续给予公司“增持”评级。

现有煤矿产量稳定,增长还看注入。公司6对在产矿井产能合计2965万吨,其中除平舒矿、景福矿正在进行改扩建外,其余各矿产量基本稳定。 预计2011-2013年煤炭产量分别为2840万吨、3015万吨和3130万吨,年增速分别为8.2%、6.2%和3.8%。 关联交易亟待解决,整体上市是客观要求。上市公司与集团之间存在数额巨大的关联交易:2010年,总金额为133.4亿元(该数字等于上市公司总收入的47.75%),其中煤炭方面超过90亿元。从完善公司治理、解决关联交易的角度,集团整体上市存在客观需求。 公司名称变更或是整体上市的某一步骤。7月8日,公司名称由“山西国阳新能股份有限公司”变更为“阳泉煤业(集团)股份有限公司”。我们判断,这或许是阳煤集团整体上市工作的某一步骤。 资产注入将为公司未来增长打开空间。按阳煤集团“五年千亿”的发展战略,到“十二五”末,集团产能将在1亿吨以上,若全注入公司,公司产能将是目前的4倍。目前,集团已经成熟的资产是五矿,产能770万吨。 账上 60亿现金对未来业绩有潜在增厚。尽管我们不确定公司未来对集团资产的收购方式究竟是多次收购还是打包收购,但由于目前公司账上有货币资金60亿元,资产负债率也仅为53%,因此,至少现金收购的部分,对公司业绩将能起到增厚作用。假设公司有40亿元现金可动用,以12倍PE 收购集团资产,可对当前EPS 增厚11%。 信达股权问题是资产注入最大障碍,但转机初现。今年5月27日,信达公司新一届管理层正式上任,我们认为新管理层更有动力来推进并实现“剥离政策性业务—引进战略投资者—整体上市”这一战略,这或将为信达股权问题带来转机。 上调评级至“买入”。不考虑现金收购带来业绩增厚,预计11-13年EPS分别为1.31、1.52和1.69元。考虑到目前公司估值已回到行业中等水平,且集团资产注入将为公司增长打开广阔空间,上调公司评级至“买入”。

公司6月20日公告:拟出资38,282.17万元收购河南神火集团有限公司所持河南神火铝业股份有限公司30.62%股权,此次收购完成后公司将注销神火铝业法人地位,成为公司分公司。 此次收购对公司EPS影响甚微。收购完成后,神火铝业实现从子公司到分公司的华丽转身,税务处理方法也随之发生变化,一方面,分公司亏损部分可以抵扣应纳税所得额(这是关键变化),从而对冲了因收购股权而额外承担的损失。以10年为例,神火铝业亏损3.05亿元,因收购需额外承担的损失是3.05*30.62%=0.93亿元,因亏损可抵减所得税为3.05*25%=0.76亿元,二者相抵,公司实际新承担损失仅为3.05*(30.62%-25%)=0.17亿元,折合每股收益1分钱,影响甚微。另一方面,神火铝业法人资格注销前的累计亏损在注销后也可以抵扣应纳税所得额,从而减少所得税,但具体抵免方式未定。 自备电厂投产后铝业盈利能力有望改善。公司1*600MW发电机组仍有待发改委核准,我们测算该机组投产后自供电比例将由24%提升至75%,单位用电成本由0.48元降至0.43元,吨铝可节约成本690元。 煤炭业务仍是公司利润主要增长点。薛湖、泉店、庇山矿2011年将达产,预计产量将由10年的205万吨提升至270万吨,新增65万吨;整合矿产能合计470万吨,预计11-13年分别释放50万吨、200万吨和470万吨;梁北矿正在进行240万吨改扩建,预计13年完成,将新增产量150万吨。 预计11-13年,公司煤炭产量分别为815万吨、965万吨和1375万吨,权益产量分别为872万吨、984万吨和1324万吨,年均增速23%。公司远期煤炭权益产量可达2400万吨,是目前的三倍。 维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS至0.98元、1.37元和1.76元,对应的PE分别为14.8倍、10.6倍和8倍,考虑到公司煤炭业务高成长性及铝业盈利能力未来有望改善,继续给予公司“增持”评级。 风险提示:电解铝价格下行,电价上调。