事件:2013年2月26日宝利沥青发布业绩快报,2012年营业收入22.13亿,同比增长97.66%,归属上市公司股东的净利润为9661万元,同比上升68.71%,对应EPS0.30元,位于前次业绩预告的上限。 我们预计改性沥青和重交沥青销售约40万吨,净利润率4.4%和毛利率5.2%都较去年略有下降,我们认为可能的原因来自于去年产品价格略有下降、财务费用上升(垫付资金额较大,借款额较高,预计财务费用达5000万)、和资产减值准备计提(吉林分公司闲置)。 2013年订单情况良好,在手订单已包括湖南地区14万吨沥青,约合销售收入8亿。公司历来是江苏及周边省份的改性沥青龙头企业,我们预计在行业需求没有大幅下降的情况下,传统东部地区的销量有望持续(往年约20万吨)。 我们认为公司2013年依然有望保持成长。鉴于“城镇化”是未来中国经济增长的动力,根据我们对行业的理解,受益于城镇化和西部大开发,中西部地区未来3-5年仍将是高速公路建设和改性沥青需求的重点区域,根据规划,2013年,新疆计划安排交通固定资产投资计划350亿元至400亿元,完成5条高速公路建设;四川高速路通车总里程将突破5000公里。公司在新疆、四川和西藏地区均设有分公司,今年这些地区有望赢得新增订单。 根据我们了解,现在由于天气较冷,改性沥青还没有进入铺设期,预计3月份开始南方地区将逐渐进入施工期,因此预计1季度不会有明显的业绩体现。作为订单驱动型的公司,我们建议投资者关注公司沥青招标的进展。由于今年涉及政府换届,各地招标的时间也较往年晚一些,今年1-2季度或是沥青招标的密集期。 盈利预测和投资建议:我们暂不调整2013-2014的业绩,2013/2014年净利润分别为1.30亿、1.60亿,折合EPS0.41元、0.50元,同比增长34%、23%,维持“增持”评级。 风险:应收账款无法及时收回;宏观经济下滑导致的交通基建需求萎缩;订单和项目执行低于预期;原油价格上涨导致原材料成本上升。

泰和新材是国内氨纶与芳纶的龙头企业,国内外需求不振导致净利润大幅下滑。2012年公司氨纶与间位芳纶的产能为3.4万吨与0.56万吨,分别为国内氨纶第二与芳纶第一的企业。由于全球经济不振,纺织服装国内外需求与间位芳纶出口增速均出现大幅下滑,公司业绩大幅下滑。2012年1-3季度收入11.4亿下降5%,净利润0.395亿下降69%,EPS0.1元,主营业务毛利率12.4%,下降10.2%。 2013年盈利浅层复苏。我们预计公司主营产品氨纶与芳纶有望实现量价齐升实现盈利的修复,业绩增长主要来源于氨纶的涨价弹性与芳纶的销量增长。 氨纶关注短期季节性涨价的弹性与纺织服装出口的回暖。氨纶的业绩弹性较大,每上涨2000元(5%)EPS增厚0.14元。2011-2012年行业产能投放较快景气持续低迷,价格同比大幅下降25%。目前行业产能45万吨,全行业亏损,公司毛利率下滑17.6%至5.6%。2013年氨纶价格底部反弹,由于后续产能投放较少,行业库存偏低与棉花价格上涨将拉动氨纶价格回升。2013-2014年我们预计原有产能开工率的提升与0.7万吨舒适氨纶达产将使产销量复合增速超过20%,毛利率由5.6%回升至10-15%。中长期随着下游需求回暖,氨纶毛利率有望恢复至20%以上的历史平均水平。 芳纶受益国内销量持续增长与国外出口量回升的驱动。2012年间位芳纶利润占比超过60%,受全球经济不振影响,2012年国内国芳纶出口量同比下滑29%,公司间位芳纶(芳纶1313)出口也受到影响。间位芳纶在国内防护领域的销量增长弥补了部分出口下滑的影响。2013-2014年我们预计公司间位芳纶在防护领域拓展顺利,新建2400吨产能投产将使产销量复合增速达到20%,毛利率维持在35%左右,是芳纶业务未来的主要看点。对位芳纶随着经济的复苏与国内外企业认证的完成,未来在汽车胶管、光缆、防弹衣头盔等领域将获得快速推广,成为公司2014年之后的增长极。 2013年由于主营产品价格的回升、出口与内销市场缓慢复苏公司盈利将实现恢复性增长,我们预计公司2012-2014年EPS分别为0. 11、0.27和0.59元,2013-2014年净利润复合增长超过100%。考虑到公司产品的业绩高弹性与芳纶国内市场拓展可能超预期,未来业绩有望大幅改善。氨纶行业盈利处于历史底部,未来毛利率回升至15%以上是中长期行业运行的合理区间。给予公司适当估值溢价,合理股价区间为11.8-13.0元,对应2014年PE20-22倍维持“增持”评级。 风险因素:下游需求持续低迷、原材料价格继续大幅上涨、芳纶市场开拓低于预期

事件:1月28日,鲁西化工股价大幅上涨5.62%,收盘价4.51元,盘中最高上涨近7%。 背景:2013年中央一号文件或于本周公布,以及春耕行业带来农化板块预期整体向好。板块上涨逐渐分化,业绩确定增长品种强者恒强。化肥(以尿素与复合肥为主)与农药(以除草剂为主)的相应标的均录得5%以上的涨幅。其中,华鲁恒升+4.03%、史丹利+7.78%、金正大+4.68%、利尔化学+9.97%,新安股份+6.15%、江山股份+5.34%。除草剂预计产量和利润双增长的趋势有望延续相应标的上涨。 除行业短期季节性利好,2013年公司业绩将大幅增长:1、丁辛醇项目投产业绩增厚40%;2、短期春耕行情与出口关税调整带来尿素盈利的同比回升与股价的安全边际;3、下半年化工品涨价的业绩弹性。 转型深化在业绩中兑现,化工产业园的规模成本优势与中高端产品的放量将加速盈利增长。2008年公司在聊城化工产业园的基础上开始转型,至2012年一系列初级化工项目投产标志着由传统单一的化肥业务转型化工公司的初步成功。2013-2015年投产的丁辛醇、己内酰胺、聚甲醛等中高端精细化工品项目将推动公司产品结构向高端高毛利率品种的转变,业绩具备更强的爆发力。 财务指标稳健,2013年再看化工品复苏弹性。公司每股净资产与经营活动现金流净额为3.58元(PB=1.26)与0.64元。在建工程与投资活动现金流净额分别为32亿与18.6亿,2013-2014年投产项目保证未来盈利的增长。2013年预计投产的丁辛醇与己内酰胺项目均具备较强的盈利(毛利率超过30%),化工品收入将超过40亿元占公司整体收入1/3,未来化工品价格复苏的弹性将成为未来公司的主要增长极。 预计公司2012-2014年EPS分别为0.23、0.38与0.51元。未来高盈利化工项目的投产与化工品整体复苏为业绩带来更多弹性,给予目标价区间5.7~6.1元,对应13xPE为15~16倍,维持“买入”评级。 风险因素:募投项目低于预期;宏观经济继续下滑;化工品需求萎靡;产品价格大幅下降。

事件:2013年1月23日宝利沥青发布业绩预告,预计公司2012年归属上市公司股东的净利润为9162-9734万元,同比上升60-70%,对应EPS0.29-0.30元,低于此前市场预期。其中,2012年Q4实现净利润334-906万,同比变化-12%-139%,四季度利润占全年基数较小。 我们认为低于预期的原因可能来自于两方面: 业务快速扩张带来费用率上升。我们预计公司2012年销售改性沥青40万吨左右,相对2011年的不到20万吨增长了1倍多,扩张规模较大。但改性沥青行业自身的特点决定了企业相对于上上游的议价能力较弱,账期较长,而公司根据订单需要事先采购原材料,垫付资金额较大,需通过借款来完成周转,截止到2012年三季度公司借款12亿,同比增长125%,我们预计公司2012年的财务费用将超过5000万。 吉林分公司闲置,可能计提减值准备。2012年公司的主要业务在东部区(江苏、河南)和中西部(湖南等),位于东北的吉林分公司没有业务收入,工厂处于闲置状态,可能会计提资产减值准备。 明年有望受益于城镇化,密切关注2013年上半年的订单签订情况。 净利润的增长幅度低于预期,但从增长的绝对量来看,依然取得了60-70%,我们认为公司2013年依然有望保持成长。 “城镇化”是未来中国经济增长的动力,根据我们对行业的理解,受益于城镇化和西部大开发,中西部地区未来3-5年仍将是高速公路建设和改性沥青需求的重点区域,我们认为宝利沥青2013年有望在新疆、四川和西藏等地区收获新增订单。根据规划,2013年,新疆计划安排交通固定资产投资计划350亿元至400亿元,完成5条高速公路建设;四川高速路通车总里程将突破5000公里。 改性沥青订单一般在项目实施前的半年到1年前签订,因此每年的四季度到下一年的上半年是订单签订的旺季。目前公司已经获得6条湖南高速公路、14万吨沥青产品的订单,预计销售收入超过8亿。 我们判断一、二季度将是决定公司2013年订单和业绩的关键时刻,建议投资者密切关注沥青招标和订单签订动向。 盈利预测和投资建议:我们对盈利预测进行了相应调整,2012~2014年净利润分别下调至:0.97亿、1.30亿、1.60亿,折合EPS分别为0.30元、0.41元、0.50元,同比分别增长69%、34%、23%,维持“增持”评级。 风险:应收账款无法及时收回;宏观经济下滑导致的交通基建需求萎缩;订单和项目执行低于预期;原油价格上涨导致原材料成本上升。

业绩概要:宝利沥青发布2012年三季报,1-9月公司共实现销售收入14.3亿,同比增长77%,归属上市公司股东净利润8,828万元,同比增长65%,折合EPS 0.28元。三季度单季度收入8.8亿,同比增长124%,归属上市公司股东净利润4,387万,同比增长82%,折合EPS 0.14元。 财务比率:公司前三季度毛利率15.59%,同比下降3.7%;期间费用率9.43%,同比下降1.6%;净利润率6.16%,同比下降6.8%;ROE8.58%,同比增长3.21%,单季主要财务指标如下: 12年Q1-Q3毛利率:18.67%,18.92%,13.52% 12年 Q1-Q3期间费用率:11.58%,10.72%,8.53% 12年 Q1-Q3净利润率:7.09%,8.20%,4.99%业绩分析:公司三季报符合预期。进入三季度,湖南地区的销售合同进入履约高峰期,这是三季度收入的主要来源。公司的净利润总增速低于收入增速,主要原因是三季度毛利率的下滑。三季度是全国公路沥青铺设的旺季,沥青的需求旺盛导致原材料基质沥青的价格上涨,使得三季度毛利率比二季度减少了5.4%。 Q4看湖南和河南项目:湖南订单一共有19.2亿,目前执行完约65%,尚有4.2亿的合同待执行,加上公司从8月-12月底有2亿元的河南销售合同需要执行。如果不出意外的话,我们预计公司4Q 至少还有4亿元的销售合同等待执行,如果收入都在今年年底确认,假设净利润率为6%,那么今年Q4的净利润可达2400万,盈利情况将大幅好于往年(2011年Q4净利润379万)。

控股股东鲁化集团增持公司股份98万股,并计划未来增持不超过2%的股份(2900万股)。大股东增持显示对鲁西化工未来发展的信心。看好上市公司持续稳定发展和园区化建设运作模式的前景。 公告事件:2012年10月16日公司大股东鲁化集团通过二级市场增持了98万股公司股份,增持后集团持有总股本的30.44%。同时,集团计划6个月内根据有关规定以及市场情况,增持不超过公司总股本2%的股份(约2900万股)。 2012年盈利同比持平略降,化工不足抵消化肥增长。公司上半年收入60亿,同比增长20%,净利润1.92亿,同比增长5.9%,EPS0.13元。由于化工品盈利能力同比大幅下降抵消了氮肥的盈利增长。我们预计下半年由于化工品盈利改善空间有限,化肥价格的下行将导致公司整体盈利环比下降,但2季度投产的三个化工项目盈利能力较强,有利于公司综合毛利率保持稳定。 2013年看化工品复苏的弹性。2012年公司投产1.6万吨四氯乙烯、10万吨甲酸钠与甲酸、2013年预计投产的丁辛醇与己内酰胺项目均具备较强的盈利(毛利率超过30%),化工品收入将超过40亿元占公司整体收入1/3,相对于公司59亿元的市值,化工品价格复苏的弹性将成为未来公司的主要增长极。同时化工产业园一体化规模优势将随化工项目的投产而凸显,公司高速成长仍旧可期。 预计公司2012-2014年EPS分别为0.27、0.38与0.51元。2013年收入超过120亿元(化工40亿元),相对于目前59亿元的市值,市销率PS为0.5。未来高盈利化工项目的投产与化工品整体复苏将为公司业绩带来更多弹性,我们给予目标价区间4.9~5.4元,对应12xPE为18~20倍,维持“买入”评级。 风险因素:宏观经济继续下滑;化工品需求萎靡;产品价格大幅下降

事件:2012年10月11日,江苏宝利沥青股份有限公司与自然人魏东先生、倪永刚先生签订了《投资合作协议》。根据协议约定,在拉萨市堆龙德庆县工业区设立西藏宝利沥青有限公司(西藏宝利),注册资本人民币4,000万元。其中公司使用自有资金以现金方式出资2,600万元,魏东先生以现金方式出资920万元,倪永刚先生以现金方式出资480万元。西藏宝利由宝利沥青控股(占65%股份)。西藏宝利成立后,在拉萨市堆龙德庆县工业区购买70亩国有出让土地使用权,建设一套年产5万吨的改性沥青生产装置、2万立方米的沥青储罐、专用铁路线1条以及办公楼、宿舍楼等设施。 布局西藏,将触角伸向潜力巨大的西部深处。“十二五”期间,中西部地区是高速公路建设的重点,西部地区5年总需求达800万吨。西藏的高速公路建设刚刚起步,潜力巨大。2011年才建成了第一条高速公路(拉萨至贡嘎机场高速公路),结束了西藏没有高速公路的历史。西藏“十二五”期间的交通运输建设投资力度和规划投资比“十一五”将有大幅增长,根据《西藏自治区“十二五”时期公路交通发展规划》,2011年-2015年间,西藏公路交通发展规划总投资461.74亿元,是“十一五”时期的1.78倍。2011年,完成投资85亿元,新增公路里程4600公里。预计到2015年,公路通车总里程达到7万公里,5条国道全部实现黑色化,实现县县通油路,60%以上的乡镇通沥青路。 西藏宝利最早或于2014年贡献业绩。公司并没有披露具体的建设时间规划,假设项目建设期12个月,2012年底开始建设,最早于2013年底完成建设,我们预计西藏宝利最早于2014年开始贡献业绩。 我们依然维持之前报告中对公司的判断,认为公司未来存在三大潜在超预期:1)油价回落降低基质沥青成本,提升全年的综合毛利率;2)央行下调借贷利率,降低公司的财务费用成本;3)国家基建投资加速,使得高速公路业主的短期现金流得以改善,将加快公司的营运周转速度、改善现金流和降低财务成本支出,同时这也将导致改性沥青市场需求的增加,利于公司中长期继续保持高速成长。 盈利预测和投资建议:综合考虑到产品毛利率的同比提升(原因来自于1.公司年初在订单锁定的情况下积极备货锁定成本;2.公司复合改性沥青技术降低了改性剂的使用量;3.基质沥青价格波动幅度不大)和公司未来业务的发展已较之前有所变化(延伸产业链至BT项目、布局西藏),我们对公司的盈利进行了调整,预计2012~2014年净利润分别为:1.41亿、1.74亿、2.12亿,折合EPS分别为0.44元、0.54元、0.66元,同比分别增长146%、22%、24%,考虑到宏观层面上基建投资未来可能宽松、同时看好公司中长期订单获取能力以及未来产业链延伸带来的持续成长,给予公司2012年18-20倍PE,上调目标价至9.65-10.72元,最高目标价距离当前价格尚有10%的空间,给予“增持”评级。 风险:宏观经济下滑导致的交通基建需求萎缩;订单低于预期;原油价格上涨导致原材料成本上升。

我们近期对公司进行了实地调研,并与公司管理层进行深入交流,总体而言是更加坚定了我们对公司投资价值判断。与其他企业相比,宏观经济下滑对公司的负面影响低于预期。2012年是公司全面实现产业转型的元年,也是实现跨越式发展的起点,主要业务结构已经基本完成全方位进入能源产业,生产-加工-销售多元化、一体化的清洁产业链已日渐清晰。同时,公司于2012年上半年完成退出非能源业务,集中资源全力打造纯综合性能源产业,在原有的煤炭、石油天然气的基础上,积极参与页岩气的勘探开发。 公司能源产业链项目扎实推进,产能转化即将进入持续放量阶段。公司在煤炭石油天然气资源储量和资源转换、铁路项目建设、市场开拓等方面进展较为顺利。(1)公司煤炭生产和运输已完全具备2000万吨的能力,三季度煤炭销量大幅增长,公司积极拓展市场,压缩中间成本,大幅冲减煤价下跌的影响。(2)淖柳公路二期进入尾声,可降低运输成本。另外,淖红铁路计划赶在兰新复线之前,即2013年年底完工。 (3)哈密煤化工预计四季度进入稳定运行期;(4)吉木乃LNG项目一期项目设备安装完毕,哈国能源部长的造访为中哈天然气管道协议签订提供新的契机。(5)斋桑油气项目已经初步具备生产能力。 虽然部分项目的投产进度可能比计划时间有所延迟,但通过调研发现,我们认为公司的能源产业发展仍处于正常的、积极的轨道中,特别是公司领导对广汇富有远见的战略性规划,整个管理层团结奋发上进、勇敢积极面对困难的精神,公司管理层所拥有的强大执行能力,坚定的步伐和成功的决心是值得信赖的。 有关公司基本面的详细分析和投资价值判断,敬请参考我们的深度分析报告《广汇股份:立足新疆,走向中亚的高成长综合性能源企业》,以及系列跟踪报告。 综合考虑公司各项业务进度,我们相应调整公司2012~2014年净利润分别为:13.82亿元、30.39亿元、59.38亿元。折合EPS分别为0.39元、0.87元、1.69元。预计未来4年公司的利润复合增速为65%。 继续看好广汇的中长期投资价值,维持公司“买入”评级,目标价格区间17.15~17.35元。目前公司处于业绩爆发前的黎明期,短期催化剂关注煤化工投产、中哈天然气管道、页岩气招标等关键事件。

投资要点 业绩概要:宝利沥青发布2012年半年报,上半年公司共实现销售收入5.53亿,同比增长33%,利润总额5,175万,同比增长53%,归属于上市公司股东的净利润4,441万元,同比增长51%(2011年半年度净利润2940万元),扣非后净利润4224万,同比增长42%,折合EPS 0.14元。以目前的总股本计算,公司过去四个季度EPS 分别为0.075元、0.012元、0.04元、0.14元。业绩增长低于市场预期,但符合我们的预期。 原料冬储和工艺革新提升毛利率:利润总额增长速度超过了收入的增长(收入增长33%,利润总额增长53%),这主要归因于毛利率的上升。上半年,综合毛利率达到18.9%,相比去年同期(16.1%)增加了2.5%,原因有两个:1)一季度的大量原材料冬储备货,一季度备货5.46亿,约合基质沥青近10-12万吨,和2)生产工艺的优化革新使得成本下降:公司研发的SBS 复合改性沥青生产技术可在满足交通部门相关产品性能指标的前提下,使产品成本较传统SBS 改性沥青产品成本降低近3%。 财务费用明显上升:虽然利润总额增长53%,但扣非后的净利润增长仅为42%,主要原因是财务费用的快速上升,上半年公司财务费用2,588万,占销售收入的4.7%,而去年同期只有53万。财务费用主要来源于短期借款,公司上半年短期借款为5.75亿,同比增加223%,这反映了公司在今年订单和销售收入大幅增加的背景下,现金流不足的现状。 潜在的三大超预期看点:1)油价回落降低基质沥青成本,提升全年的综合毛利率;2)央行下调借贷利率,降低公司的财务费用成本;3)国家基建投资加速,使得高速公路业主的短期现金流得以改善,将加快公司的营运周转速度、改善现金流和降低财务成本支出,同时这也将导致改性沥青市场需求的增加,利于公司中长期继续保持高速成长。 盈利预测和投资建议:维持之前对公司的盈利预测,保守假设下预计公司2012-2014 年的净利润分别为1.02、1.28、1.50 亿元,同比增速78%、26%、17%,对应EPS 0.32、0.4、0.47 元(除权后)。给予公司2013 年21-23 倍PE,目标价8.4-9.2 元,考虑公司12 年业绩确定性的进一步加强且存在超预期的可能、中长期的订单获取能力以及未来产业链延伸带来的持续成长,维持“买入”评级。 风险:宏观经济下滑导致的交通基建需求萎缩;订单低于预期;原油价格上涨导致原材料成本上升。

盈利预测:由于募投项目的不确定性,维持之前对公司2012~2014年净利润预测:0.97、1.31和1.60亿元,EPS分别为0.90、1.21和1.48元。综合考虑公司新产能投放使得业绩超预期以及下游需求可能的爆发式增长,我们认为万昌科技增长确定性在逐渐显现,业绩有望超预期增长。维持公司“买入”评级,调高目标价至22.5元,对应2012年PE为25倍。 风险因素:下游需求低于预期;原材料供应波动;环境安全风险;农业政策变化;管理层变动。

2012年上半年公司收入与盈利稳定增长。2012年1-6月实现营收60.07亿,同比增长20%,净利润1.92亿,同比增长5.9%,EPS0.13元,同比下降9%,由于增发股本摊薄。公司收入增速快于盈利的主要原因:化工品收入与毛利率同比大幅下降抵消了氮肥的盈利增长,同时销售费用与财务费用大幅增加所致。 分产品情况:尿素与复合肥业务收入稳定增长,是上半年业绩的稳定器。但复合肥由于原料成本高企毛利率由13.5%下滑至10.5%。氮肥收入21亿(+34%),毛利率15.6%(+7.7%),利润占比51%是上半年盈利增长最大的来源;复合肥收入19亿(+9%),毛利率15.6%(-3%),利润占比30%;化工品销售收入10.6亿元(-34%),毛利率9.05%(-6%),利润占比15%,是盈利大幅下降的主要来源。 单季度收入稳定提升,净利润环比上升。12年1Q-2Q营收分别为29、31亿,净利润0.91、1.01亿。 2012年二季度虽然营业收入与净利润环比缓慢增长,但单季度净利润同比下滑的原因主要是化工品盈利大幅下滑所致。 2012年投产项目保证增长,下半年看化工品弹性。上半年公司1.6万吨四氯乙烯、10万吨甲酸/甲酸钠等项目的投产为下半年业绩提供增量,中性估计共增厚EPS0.14元(年化)。同时2011年底投产的航天炉项目正在为尿素业务提供丰厚的盈利,2012年公司稳定成长仍旧可期。预计下半年随着国内宏观经济见底回升,化工品需求逐步回暖,单季度盈利占比回升至40%,或将成为业绩增长的弹性来源。 预计公司2012-2014年EPS分别为0.37、0.53与0.72元。2012年预计氮肥板块盈利维持同比大幅回升,化工品盈利回升将带动业绩环比回升的弹性,同时上半年新投产化工装置静态测算年化增厚EPS0.14元。基于业绩增长确定性与化工品回暖弹性的预期,我们给予目标价区间6.7~7.4元,对应12xPE为18~20倍,维持“买入”评级。

盈利预测和投资建议:暂时维持之前对公司的盈利预测,保守假设下预计公司2012-2014 年的净利润分别为1.02、1.28、1.50 亿元,同比增速78%、26%、17%,对应EPS 0.32、0.4、0.47 元(除权后)。给予公司2013 年21-23 倍PE,目标价8.4-9.2 元,考虑公司业绩确定性的进一步加强、看好公司今年盈利能力的增强、中长期的订单获取能力以及未来产业链延伸带来的持续成长,上调给予“买入”评级。

投资要点 2011年公司收入与盈利大幅增长。2011年营业收入93.16亿元,同比增长21.22%。净利润4.23亿元,同比增长99.69%,EPS0.303元,同比增长49.26%,拟每10股派现1元。公司盈利增速快于收入的主要原因:化工品占比提升使得综合毛利率同比由11%上升至14.5%,化工品销售收入27亿元(29%),毛利率22%,利润占比44%,是盈利大幅增长的主要来源。尿素与复合肥业务收入稳定增长,尿素毛利率由8.6%上升至12%,但复合肥由于原料成本高企毛利率由13.5%下滑至10.5%。 2012年一季报维持快速增长,收入盈利同比增长超过20%。2012Q1实现营收29亿元增长20.3%,净利润0.908亿元增长22.55%,EPS0.062元。 单季度收入提升明显,净利润环比下滑。11年3Q-12年1Q营收分别为24.4、18.7、29亿元,净利润为1.40、1.03、0.91亿元。2012年一季度营业收入大幅增长,但净利润环比下滑的主要原因是:1.一季度由于春节因素与下游需求疲弱,毛利率环比下降;2.销售费用与财务费用同比大幅增长,由于发行19亿元公司债所致,财务费用同比增加0.21亿元,环比减少0.18元,债务结构改善。 2012年投产项目多,业绩增长有保证。公司在建项目中10万吨甲胺DMF一期、6万吨四氯乙烯项目建设完工预计较快投产、甲酸、硫化钠、三聚氰胺二期项目建设进度超过90%有望年内投产,同时2011年底投产的航天炉项目也将为尿素业务提供丰厚盈利,2012年公司高速成长仍旧可期。 预计公司2012-2014年EPS分别为0.37、0.52与0.72元。2012年预计航天炉在负荷率上升至90%以上,项目将有效降低公司煤化工成本与下游原料瓶颈,静态测算航天炉一期装置年化增厚EPS0.05元。 而新增化工项目将为公司业绩带来更多弹性,我们给予目标价区间6.7~7.4元,对应12xPE为18~20倍,维持“买入”评级。

2011年公司收入延续高速增长,净利润下滑10%。全年实现营业收入7.66亿元,同比增长37%;归属于母公司股东的净利润0.39亿元,同比下滑10.5%,全面摊薄EPS 0.73元。分红方案为10转6派1.5元。公司收入快速增长,盈利下滑的主要原因:2010年底投产的新产能释放使得产销量增加营业收入大幅提升,净利润下滑的主要原因是原材料成本,尤其是丁二烯的大幅上涨使得综合毛利率下降,同时上市费用、运输费用、人工成本增加导致三项费用增加约0.35亿元。 2011年单季度收入环比回升,净利润环比下滑。1Q-4Q 营收分别为1.60、2.33、1.85、1.87亿元,净利润为0.07、0.20、0.07、0.05亿元。10-12月营业收入同比、环比增长,但净利润下滑的主要原因是,2011年12月17日ACR 7号生产线(产能为15000吨/年)喷雾干燥装置于发生火灾事故。主要影响12月与1月份部分生产时间。2012年一季度预告净利润0.075亿元同比增长少于10%,环比回升。 2012年产销量5万吨,增长20%主要来自于因事故关停的旧装置。2010-2011年产能3.5万吨与5万吨,2011年产销量4.4万吨(其中ACR 助剂2.6万吨,ACR 抗冲剂0.6万吨,MBS 抗冲剂1.2万吨)。2013年募投产能集中释放。预计募投项目2万吨MBS 和1.5万吨ACR 预计投产时间分别为2012年底与2013年中期,业绩增量将在2013年体现。 业绩弹性大与增长确定性是主要看点,产品价格每涨 100元(0.6%),增厚EPS 0.115元。公司主要原料包括丁二烯、MMA、丙烯酸丁酯和苯乙烯涨价较厉害,公司判断丁二烯未来受到供需紧缺影响(特别是山东地区合成橡胶的投产,未来2年内可能出现10万吨数量级的缺口),价格会保持高位。 预计公司2012-2014年EPS 分别为0.85、1.20与1.27元。公司与精细化工行业日科化学、亚星化学相关,考虑到主营产品成长性,公司合理估值为相对2012年25-28倍,对应股价区间21.5-23.8元。

估值与投资建议:保守预测下,预计公司2012-2014年的净利润分别为1.02、1.28、1.50亿元,2012-2014年增速分别为78%、26%、17%,全面摊薄EPS 分别为0.64、0.80、0.94元,综合考虑公司的成长性和业绩弹性,给予公司2013年21-23倍PE,目标价16.8-18.4元,首次给予“买入”评级。 风险:宏观经济下滑导致的交通基建需求萎缩;订单低于预期;原油价格高启导致原材料成本上升。