投资要点 产能受限、降价保市场影响收入增长 近年来公司一直处于满负荷运行,业绩的快速增长与产能投放密切相关。上半年受关键设备供应商延迟交货的影响,没有新产能投放,收入增速相应放缓。2015年原纸行业新增产能约5万吨,面对供给的压力,齐峰为了保证市场占有率,向大客户下调了部分产品的价格,采用降价让利的销售策略以锁定下半年、特别是四季度新产能投产后的订单。 木浆价格上升较快。 木浆是原纸的主要原材料,采购成本占营业成本的30-35%左右,公司生产所需木浆主要依赖进口。根据模型测算,当木浆价格整体上涨1%,将产生盈利下降2%的负面影响。3月以来因下游需求好转,供给短期受限,国际木浆价格上涨较快,特别是阔叶浆价,市场成交重心由650美元/吨上涨至目前820美元/吨,涨幅达到26%。在产品价格下降、生产成本上升的双重挤压下,公司短期业绩承压。 未来仍有较大空间,业绩增长有保障 我们认为公司的发展停顿是暂时的,未来仍有较大发展空间,增长动力来自于: (1)房地产增速虽然放缓,但是存量依然很大,且重新装修、精装修的比例不断提高,带动装饰纸的需求增长;(2)装饰纸下游应用领域不断拓展,从原先刨花板、密度板扩展到细木工板、多层板,再到生态板、防火板上,目前应用领域获得新的突破,可以压贴于石材表面;(3)海外需求旺盛,在满足国内需求的前提下公司计划适度考虑国外市场;(4)从全球角度来看,钛白粉与木浆总体上处于产能过剩的局面,原材料成本上升幅度有限;(5)公司与下游客户关系融洽,新增产能投放以后业绩能够快速恢复。 盈利预测 公司新增产能最快于9月份投放,比原计划(5月)延迟了4个月;上半年公司下调了产品出厂价;国际木浆价格近期上涨较快,这些因素对短期业绩形成较大压力,我们下调2015年盈利预测,预计15-17年净利润分别为2.90亿元、3.79亿元和4.87亿元,对应动态市盈率20倍、15倍和12倍。但是我们认为这些负面因素是暂时的,短期的停顿不影响公司在细分领域的绝对龙头地位,新产能投放以后,业绩将快速恢复,维持买入评级。

投资要点。 产量同比继续下滑,行业延续低迷。 2015年1-6月,啤酒总产量2546.91万千升,同比下降6.17%,延续了去年的下滑趋势,而且出现跌幅扩大的迹象。1-5月啤酒吨价提升3.3%,较去年同期下降了0.8%,显示出我国人均收入上升带动了啤酒行业的消费升级,但是激烈竞争的局面没有改善,行业盈利拐点仍需等待。 目前我国啤酒行业寡头竞争格局日趋明显,预计2015年CR5将超过80%,形成了华润雪花、青岛啤酒、百威英博、燕京啤酒、嘉士伯5大啤酒集团,未来行业整合可能在巨头之间展开,以加速行业整合进程。 竞争压力使主品牌增长放缓。 公司主品牌价格定位中高端,立足于餐饮渠道,在经济下行和严控三公消费的环境下,自然增长面临较大压力,更重要的是百威英博的强势扩张挤压了青啤的市场空间。百威力争行业排名坐三争二,因此加快了全国化扩张的步伐,加大品牌宣传,其主品牌“百威”市场定位与青啤重合,给青啤构成直接竞争压力。上半年除了山东本省情况稍好以外,青啤其他区域市场都受到百威不同程度的蚕食,销量下滑较为明显。 公司次品牌主要面向大众消费,销量受天气和气温的影响较大。入夏以来南方气温不高,北方雨水较多,直接影响了啤酒消费。在华东地区经销商处了解到,6、7月备货量较去年同期下降不少,而且随后几个月加大进货的意愿也不强。 下调盈利预测。 行业周期下行,主品牌同比下滑明显,利润增长压力很大,需要公司严控费用。我们下调公司全年销售收入和盈利预测,下调15/16收入增速同比下降至3.35%,净利润同比下降至7.92%。但是青啤作为龙头企业,品牌和规模优势犹存,也正在积极应对当前困境,不会轻易掉出行业第一阵营,仍然给予增持评级。

一季报业绩回暖. 公司年报显示2014 年实现销售收入13.55 亿元,同比下降5.74%;归属上市公司股东净利润3.17 亿元,同比下降 15.03%,EPS0.71 元。其中第四季度销售收入同比下降0.83%,净利润同比下降31.75%。2015 年一季度实现销售收入5.43 亿元,同比增长1.93%,归属股东的净利润1.6 亿元,同比上升4.48%,一季报显示公司业绩开始回暖,符合我们此前预期。 新品上市、电商新渠道打开成长空间. 葡萄酒、橡木桶青稞酒新品上市。公司于2013 年底正式进入葡萄酒行业,2014年底产品正式上市。为了快速打开市场,公司以纳帕葡萄酒的高性价比作为卖点,终端主力价位定在100-150 元附近的亲民价,而首发地则选择市场强势区域青海本省,以提高新品上市成功率。纳帕红酒首批供货30 万瓶,目前销售进展顺利,销售额已过百万。公司另外一款新品橡木桶青稞酒春节后也已上市。 橡木桶青稞酒是公司的独家品种,作为对传统青稞酒的创新产品,主要针对追逐时尚的年轻消费群体。产品外观呈金黄色,融合了青稞酒特有的酒香和橡木桶芳香,香气清雅细腻,口感醇和圆润,既可纯饮,也可加水、加冰或加可乐混饮。葡萄酒和橡木桶青稞酒两款新产品分属酒水的不同品类,极大丰富了公司现有的产品体系,成为2015 年的销售新增量。 布局线上渠道提升估值水平。公司日前公告了拟采用受让中酒时代酒业(北京)有限公司老股东股权及认缴中酒酒业新增注册资本的方式,投资取得中酒酒业的控股权。中酒酒业主营业务为酒类电子商务,旗下的中酒网是国内第一家基于O2O 模式的酒水电商平台。据中酒网创始人在今年糖酒会期间透露,中酒网引入资本后将大力发展O2O 业务,线下布局1000 家门店,预计全年冲刺10 亿元的销售额。我们认为酒类连锁零售和电商是继盘中盘模式、深度分销、团购模式以后的渠道新业态,是3 年酒业调整以及互联网+迅速发展的产物,有望引领未来酒类流通渠道的变革与趋势。如果公司成功收购中酒网,将帮助公司直接完成线上渠道布局,在全国范围快速打开知名度,实现全市场流通,同时酒类电子商务属于新兴业态,行业景气度高,成长可期,助力提升估值。 一带一路建设带动西部地区白酒需求. 在“一带一路”的战略规划中,基础设施建设是区域融合、经济发展的基本条件,因此西部地区固定资产投资需求将大幅增加。随着西部投资加码和经济复苏,白酒品牌也将迎来销量增长和产品结构升级的新机遇,公司作为西部地产酒的龙头必将从中受益,预计15 年业绩有望实现两位数增长。 盈利预测. 预计15-17 年EPS 分别为0.80 元、0.93 元和1.11 元,对应目前股价动态市盈率为38.34 倍、32.77 倍和27.66 倍。 买入评级。

一季度实现正增长,折旧费用压低毛利率. 2015 年一季度公司实现营业收入2.49 亿元,同比增长9.41%,归属于母公司所有者的净利润0.5 亿元,同比增长6.67%,业绩符合预期。收入增长主要来自纯正系列的上量,其中纯正5 年增长较快,是公司销量最大的单品,预计15年销量将过万吨,高端酒销量增长基本持平。一季度综合毛利率同比下降了3.8%,主要原因是募投项目投产以后生产设备折旧费用大幅上升,从而压低了毛利率,拖累业绩释放。 2015 年进入复苏. 我们发现普通黄酒的吨酒价格直接由人均消费水平的驱动,过去三年浙江省内居民人均收入平均增长了22%,直接带动居民消费层次由3 年陈向5 年陈转变,这也与公司普通黄酒的吨酒价格增长趋势保持一致,未来随着省内人均可支配收入的继续提升将带动普通黄酒的价格继续提高,从而推动公司业绩增长。另外经我们测算,11%普通黄酒的吨酒价格提高足以覆盖中高端黄酒16%的吨酒价格下降或者47%的销量下滑带来的业绩损失,14 年高端酒的销售已经接近冰点,再次大幅下滑的概率不大,因此我们判断2014 年是公司的业绩低点,而一季度报告验证了我们此前的观点。 今年以来公司也调整了战略思维,全面实施精细化管理,推进营销变革。精耕细作本地市场,强化市场终端服务,采取深入终端、下沉服务等多种方式,保市场促销售;将主要营销力量从高端转移到普通黄酒上,巩固和扩大了大众消费群体,一季度以纯正5 年为代表的普通黄酒销量增长明显,说明公司已跨入复苏期。 盈利预测. 预计15-17 年EPS 分别为0.33 元、0.37 元和0.42 元,对应当前股价动态市盈率为47.88、42.22 和36.95 倍,增持评级。

投资要点 一季度盈利改善,全年有望延续 2015年第一季度古越龙山实现营业收入4.88亿元,同比增长3.96%,归属母公司净利润0.56亿元,同比增长1.96%,其中扣除非经常性损益的净利润0.55亿元,同比上升0.79%。一季度业绩有所改善,实现同比正增长,全年来看,有望延续这一复苏势头。产品上公司坚持传统与现代两条腿走路,全力推广“玛咖酒”、“果味黄酒”、“预调酒”等特色酒,使之成为销售的新增量;市场上加强成熟区域的渠道精耕工作,继续开展“百城千店”活动,全年计划新增15家专卖店,《女儿红》电视剧的拍摄工作也有望年内完成,年底前后在央视一套播出;内部减耗增效上产业园一期2万吨传统黄酒升级项目年内完成并投入冬酿生产,预计能为公司带来上千万的成本节省;薪酬制度改革有望加快,突出利润、成本、新品市占率等考核指标,增加高档年份酒在销售额中的考核权重,促使公司盈利水平不断提高。 浙江国企改革扬帆再起航 2014年下半年以来,浙江国企改革动作有所加快。在一系列国资会议上,省国资委相关领导多次强调通过推行国资分类改革和分类监管、国企转型升级、加快国有资产证券化、发展混合所有制经济等方式推进国企改革。2014年9月,浙江省已经制定完成《关于进一步深化国有企业改革的意见》,明确了浙江下一步深化国企改革的方向和路线图。在绍兴市的三家国企中,古越龙山和浙江震源同属于绍兴市国资委,为同一实际控制人。浙江震元已于2014年11月公告转让控股股东股权拉开了国有企业改革的序幕,因此古越龙山的国企改革有望再次提上日程。 盈利预测 预计2015-2017年每股收益0.23、0.24和0.27元,对应当前股价动态市盈率60.57倍、57.96倍和52.93倍。增持评级。

投资要点 毛利率继续提高,产品竞争优势明显。 2015年第一季度公司营业收入5.4亿元,同比增长0.44%,归属于上市公司股东的净利润0.63亿元,同比增长15.81%,扣非后净利润同比增长19.05%。收入增长同比持平的主要原因并非下游需求的萎缩而是尚未投放新产能。公司上一轮产能投放时间是在2013年第四季度,预计要到15年下半年才陆续有新产能投放出来。另外一季度综合毛利率同比/环比都提升了0.5个百分点,说明公司竞争优势犹存,高毛利产品需求旺盛,产品结构持续提高。 未来仍有巨大增长空间,业绩增长有保障。 我们认为公司未来的增长动力来自于:(1)房地产增速虽然放缓,但是存量依然很大,且重新装修、精装修的比例不断提高,带动装饰纸的需求增长;(2)装饰纸下游应用领域不断拓展,从原先刨花板、密度板扩展到细木工板、多层板,再到生态板、防火板上,目前应用领域获得新的突破,可以压贴于石材表面;(3)海外需求旺盛,在满足国内需求的前提下公司计划适度考虑国外市场;(4)国内壁纸普及率正在提升,壁纸国产化提高,今年将投放新增壁纸产能,在原先基础上翻番达到2.5万吨,壁纸有望成为未来的装饰纸。此外在成本上,钛白粉价格仍然处于低位,全年虽有波动但大幅上涨的概率不大,而且齐峰是国内钛白粉龙头企业的前三大采购商,出于规模优势,原料采购比其他竞争对手有5%-10%的价格折扣,帮助公司抵御价格的波动。因此2015年业绩仍有望保持高速增长。 盈利预测。 预计15-17年净利润分别为3.62亿元、4.67亿元和5.94亿元,摊薄EPS(假设2015年债转股)0.73、094和1.20元,对应动态市盈率21.31、16.51和12.99倍。公司未来三年复合增长率约为28%,当前PEG 为0.76,股价具有较大安全边际,维持买入评级。

报告导读。 主业快速增长,开启多元发展之路。 投资要点。 转型阵痛期,费用侵占利润。 2014年公司实现收入12.9亿元,同比增长26.29%,归属于上市公司股东的净利润0.94亿元,同比下降21.88%,扣非后下降18.81%。其中四季度单季净利润734万元,同比下降82.3%。2015年第一季度实现收入3.02亿元,同比增长21.13%;归属于上市公司股东的净利润为0.24亿元,同比增长10.65%,一季报的利润增幅主要来自所得税的同比减少。 期间费用率大幅增加是利润增速不达预期的主要原因。由于公司处于品质领先到品牌领先的转型期,围绕“科学睡眠领导者”的品牌定位,加大了市场推广力度,在央视、机场等媒体进行大规模广告投入,再加上门店新形象改造、电子商务与O2O等多渠道扩张,导致14年费用大幅攀升,其中销售费用同比增长65%、管理费用同比增长36%。不过从海外床垫巨头泰普尔+丝涟的历史发展经验来看营销费用投入始终是驱动床垫企业持续增长的核心要素之一。公司目前收入快速增长,毛利率小幅上升,说明前期营销投入已经取得初步成效。未来在持续投入的作用下,产品结构提升和利润释放会逐步体现。 涉足智能家居与传媒领域,开启多元发展路径。 公司于14年9月推出全球首个智能床垫健康睡眠系统,包括了睡眠数据收集、睡眠疾病提醒、在线医疗诊断等功能,是公司在发展床垫主业的基础上向智能家居领域的延伸,我们认为信息化、智能化是未来家具行业的发展趋势,公司涉足智能家具不仅参与了行业大发展的浪潮,而且有力提升了估值,目前公司正在研发智能床垫的第二代产品。 今年3月公司公告以7.2亿元现金收购绿城传媒100%股权。绿城传媒是电视剧行业后起之秀,行业地位位于十名前后,绿城传媒与公司的床垫主业在植入广告营销,公共关系宣传等方面具有协同效应,能够扩大品牌影响力,强化品牌。按照公告披露,2015至2017年绿城盈利将达到6,850万元、9,200万元和12,000万元,成长迅速,最快可能在2015年中报并表,增厚公司业绩。 另外,公司已经与蝶彩资产建立战略合作关系,蝶彩是一家在一级市场财务顾问和二级市场证券投资领域均有丰富的产业投资和项目运作经验的专业机构。虽然目前还没有和蝶彩达成具体服务项目,但是可以预计未来公司在制定发展战略、产业兼并收购、财务预算方面将获得更多专业化的帮助,产业并购整合的速度有望加快。 盈利预测。 预计15-17年EPS分别为0.53元、0.77元和1.07元(盈利预测未考虑收购的融资需求),对应当前股价动态市盈率为35.87、24.72和17.93倍,床垫主业保持快速增长。另外根据收购绿城传媒的条款,30%价款将用于二级市场购买公司股票,有力支撑股价,而且公司多元化的发展打开了市场对其的成长预期,继续给予买入评级。

投资要点 全年业绩符合预期,四季度已经走出谷底。 2014年公司实现营业收入24亿元,同比下将4.6%,归属上市公司股东净利润6.46亿元,同比下降5.24%,EPS 1.36元,与我们的预期基本一致。其中扣除非经常性损益的净利润6.41亿元,同比下降5.32%。业绩下滑的主要原因是特A 类白酒的吨酒价格下降所致。受到宏观经济下滑和三公经费减少的影响,中高端国缘系列销量下滑比较明显,而典藏系列贴近大众消费,与经济周期和公务消费关联度小,仍保持了增长势头。中高端白酒的消费减少导致产品结构的调整,使特A 类产品收入增长的同时,毛利率下降了约1个百分点。 从第四单季度业绩来看,销售收入4.8亿元,同比增速由原先三季度同比下滑3.4%转为同比上升3.1%;营业利润1.1亿元,同比增速由三季度的下滑12.4%转为同比上升35.4%。在排除第四季度不存在春节提前备货因素的前提下,预示着公司经过长期的休整,已经走出谷底。 2015年业绩恢复增长,差异化营销进军全国市场值得期待。 14年在行业调整期,公司通过做实做透本土市场,将苏北地区变为绝对强势市场,而且产品结构已经调整过来,下一步通过大力推广中端酒就可以推动业绩增长。从四季度业绩来看,产品结构下滑的包袱已经卸掉,通过进一步开拓苏中苏南市场,当地较高的消费水平有望带动高端酒重新增长。 公司以今世缘品牌主打全国市场,以独特的“喜酒”形象切入婚庆喜宴细分市场,品牌诉求明确,消费者辨识度高,差异化显著。目前省外市场开拓工作已经启动,但市场的培育仍需时间。公司也在积极探索多渠道变革,与京东、酒仙网等多家电商都有合作,自己的电商平台也在筹备之中。 盈利预测。 预计15-17年EPS 分别为1.51元、1.72元和1.98元,对应当前股价动态市盈率为19.76、17.43和15.09元。公司进入合理估值区间,由于行业缺乏催化剂,暂先维持增持评级。

投资要点 市占率继续提升。 2014年青岛啤酒实现营业收入290.5亿元,同比增长2.68%,归属上市公司股东净利润19.9亿元,同比增长0.85%,EPS 1.47元,扣除非经常性损益的净利润16.7亿元,同比增长0.94%。2014年青啤产量915.4万千升,同比增长5.2%,高于行业增速6.16个百分点,市场占有率继续提升。 净利润增速大幅放缓主要原因是主品牌同比没有增长,压低毛利率。14年青啤主品牌实现销量450万千升,与13年持平。经济增长乏力导致主品牌的销售渠道餐饮、夜场的消费减少,而成本仍然保持刚性上涨,体现为毛利率同比下降了1.77个百分点。 15年经营情况有望明显改善。 我们预计15年公司经营情况将有明显改善:首先世界啤酒巨头之间正酝酿着兼并收购狂潮,由于巨头们在国内都参股或控股了我国啤酒龙头企业,如果他们之间的力量发生改变将直接影响到我国的啤酒竞争格局,加速行业整合进程,缓解当前白热化的竞争态势。其次,从啤酒巨头发展路径来看,都遵循扩张整合-降费用-增利润-再扩张的模式,目前国内高端啤酒市场的70%由洋品牌占据,其中百威英博占有40%的份额,从高集中度的高端市场有望向降费增利的阶段转变。另外从成本角度,今年的新增有利因素在于原油价格的大幅下降,将减少啤酒企业在运输和包装材料上的支出,这部分费用占到单瓶成本的10%左右。 企业层面,青啤更为注重品牌建设、开发新品以提升产品结构。将互联网思维引入品牌塑造,从以前单向度的广告灌输转向与消费者充分互动,并有意识针对新兴消费群体作更多推广,产品开发上推出了果味啤酒、原酿啤酒、“经典1903”等多款新品,以进一步提高高端产品销售占比。 盈利预测 预计2015-2017年每股收益1.65、1.73和1.89元,对应当前股价动态市盈率26.4倍、25.16倍和23.09倍。维持增持评级。

投资要点 业绩下滑明显,低于预期。 2014年公司实现营业收入8.6亿元,同比下降8%,归属于母公司所有者的净利润1.1亿元,同比减少11.37%,业绩低于预期。主要原因是受到宏观经济下滑和三公经费减少的影响,中高端黄酒销量下滑非常明显,百元以上的陈年老酒的高端餐饮和礼品渠道销售几乎停顿。而普通黄酒属于大众消费品种,与经济周期和公务消费关联度小,全年销量与13年基本持平,略有下滑。吨酒价格上中高端黄酒的下降主要由于产品结构的调整,普通黄酒没有变化。 2014年是公司业绩低点,一季度趋向乐观。 由于公司普通黄酒的销售占比持续提高,普通黄酒的销售对公司业绩的影响程度已经超过中高端黄酒。而我们发现普通黄酒的吨酒价格直接由人均消费水平的驱动,过去三年浙江省内居民人均收入平均增长了22%,直接带动居民消费层次由3年陈向5年陈转变,这也与公司普通黄酒的吨酒价格增长趋势保持一致,未来随着省内人均可支配收入的继续提升将带动普通黄酒的价格继续提高,从而推动公司业绩增长。另外经我们测算,11%普通黄酒的吨酒价格提高足以覆盖中高端黄酒16%的吨酒价格下降或者47%的销量下滑带来的业绩损失,14年高端酒的销售已经接近冰点,再次大幅下滑的概率不大,因此2014年有望成为公司的业绩低点。 今年以来公司调整了战略思维,全面实施精细化管理,推进营销变革。精耕细作本地市场,强化市场终端服务,采取深入终端、下沉服务等多种方式,保市场促销售;将主要营销力量从中高端转移到普通黄酒上,巩固和扩大了大众消费群体,一季度普通黄酒销售取得明显增长。 盈利预测。 预计15-17年EPS 分别为0.33元、0.37元和0.42元,对应当前股价动态市盈率为37.66、33.21和29.06,公司股价没有明显的估值优势,增持评级。

投资要点。 全年高增长,第四季度毛利率同比小幅提升。 2014年公司营业收入25.38亿元,同比增长20.39%,归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比增长44.47%,全年业绩实现高增长。其中第四季度毛利率同比提升1.5个百分点,说明公司保持了规模、技术上的优势,高毛利产品销售占比扩大,带动了整体产品结构上升。另外由于会计准则的原因,公司发行的可转债(票面利率0.5%)低于短期融资券的息差优惠计入了资本公积,而没有冲减在当期财务费用,因此报表净利润增速小于我们此前的盈利预测。 未来仍有巨大增长空间,业绩增长有保障。 我们认为公司未来的增长动力来自于:(1)房地产增速虽然放缓,但是存量依然很大,且重新装修、精装修的比例不断提高,带动装饰纸的需求增长;(2)装饰纸下游应用领域不断拓展,从原先刨花板、密度板扩展到细木工板、多层板,再到生态板、防火板上,目前应用领域获得新的突破,可以压贴于石材表面;(3)海外需求旺盛,在满足国内需求的前提下公司计划适度考虑国外市场;(4)国内壁纸普及率正在提升,壁纸国产化提高,今年将投放新增壁纸产能,在原先基础上翻番达到2.5万吨,壁纸有望成为未来的装饰纸。此外在成本上,钛白粉价格仍然处于低位,全年虽有波动但大幅上涨的概率不大,而且齐峰是国内钛白粉龙头企业的前三大采购商,出于规模优势,原料采购比其他竞争对手有5%-10%的价格折扣,帮助公司抵御价格的波动。因此2015年业绩仍有望保持高速增长。 盈利预测。 预计15-17年净利润分别为3.62亿元、4.67亿元和5.94亿元,摊薄EPS(假设2015年债转股)0.73、094和1.20元,对应动态市盈率17.40、13.48和10.60倍。公司未来三年复合增长率约为28%,当前PEG为0.62,具备明显估值优势,维持买入评级。

投资要点. 新品上市、新渠道推广推动业绩改善. 公司于2013年底收购了美国纳帕葡萄酒庄,正式进入葡萄酒行业,2014年底产品正式上市。为了快速打开市场,公司以纳帕葡萄酒的高性价比作为卖点,终端主力价位定在100-150元附近的亲民价,而首发地则选择市场强势区域青海本省,以提高新品上市成功率。纳帕红酒首批供货30万瓶,目前销售进展顺利,销售额已过百万。公司另外一款新品橡木桶青稞酒春节后也已上市。橡木桶青稞酒是公司的独家品种,作为对传统青稞酒的创新产品,主要针对追逐时尚的年轻消费群体。产品外观呈金黄色,融合了青稞酒特有的酒香和橡木桶芳香,香气清雅细腻,口感醇和圆润,既可纯饮,也可加水、加冰或加可乐混饮。葡萄酒和橡木桶青稞酒两款新产品分属酒水的不同品类,极大丰富了公司现有的产品体系,在白酒行业低谷期有力的帮助公司提升业绩。 公司也是白酒上市公司中较早涉足电子商务的企业,目前与京东、天猫等知名电商都有合作,同时辅以微博、微信等终端加以推广。未来公司计划进一步推进电子商务建设以及区域市场的O2O平台运做,通过不断的产品创新和渠道多样化来加快产品推广,稳固的提升产品的知名度和影响力。 西部地区投资需求大幅增加,提高全年盈利预测. 在“一带一路”的战略规划中,基础设施建设是区域融合、经济发展的基本条件,因此西部地区固定资产投资需求将大幅增加。随着西部投资加码和经济复苏,白酒品牌也将迎来销量增长和产品结构升级的新机遇,公司作为西部地产酒的龙头必将从中受益。我们预计公司在2015年走出底部,上调了2015年的盈利预测,业绩有望实现两位数增长。 盈利预测. 预计14-16年EPS分别为0.70元、0.80元和0.93元,对应目前股价动态市盈率为28.27倍、24.78倍和21.51倍。买入评级.

公司是黄酒行业龙头企业之一 会稽山历史悠久,产品优良,屡获国际国内大奖,具有明显的品牌优势,公司在浙江省拥有牢固的消费基础,是省内市场占有率第一的黄酒品牌,通过上市这一平台,又一次扩大了品牌影响力。会稽山也是黄酒龙头企业中唯一的民营企业,效率优先,执行力强。 行业具有广阔的发展前景 08-13年黄酒行业年均复合增长速度达到14.3%,收入主要来自江浙沪三地,08年以后黄酒消费区域明显扩大,周边新兴市场的消费占比持续提高,未来随着黄酒文化的兴起和渗透消费区域有望进一步扩大。目前黄酒业工业化程度不高,管理较为粗放,未来随着消费者对产品质量诉求的提升,龙头企业的占比将逐年提高,行业集中度有上升空间。 2014年是公司业绩低点, 由于普通黄酒的销售占比持续提高,公司盈利水平对普通黄酒吨酒价格的敏感性已经超过中高端黄酒价格。过去三年省内居民人均收入平均增长了22%,与公司普通黄酒的吨酒价格增长基本保持一致,未来随着省内人均收入的继续提升将带动普通黄酒的价格继续提高,从而推动公司业绩增长。理论上11%普通黄酒的吨酒价格提高足以覆盖中高端黄酒16%的吨酒价格下降或者47%的销量下滑带来的业绩损失,而明年整体宏观环境有趋稳、改善的态势,高端酒大幅下滑的概率不大,因此我们判断2014年是公司的业绩低点。 盈利预测 预计14-16年EPS分别为0.31元、0.36元和0.42元,对应当前股价动态市盈率为39.61、33.63和28.92,由于公司股价不具备明显的估值优势,我们给予增持评级。

行业销量增速同比下滑,延续低迷 2014年12月啤酒行业产量242.1万千升,同比下降17.18%,从7月以来已经连续6个月产量同比下滑。14年全年累计销量4921.85万千升,同比下降0.96%,是过去十多年来首次出现同比下降,由此行业低迷仍在延续。行业不景气一方面是天气原因,去年啤酒消费旺季时气温不高,而且雨水较多,另一方面经济增长乏力,啤酒三大渠道之一的餐饮、夜场消费减少。 公司14年仍能实现正增长 主品牌在经济下行周期中增长阻力较大,预计销量与去年持平,副品牌在13年新建和并购新增产能的帮助下或有10%+的增速,公司14年整体销量仍能实现正增长。由于产品结构下移,盈利能力将下降,预计全年利润增速下降较为明显。 预计公司15年经营情况好于14年。首先世界啤酒巨头之间正酝酿着兼并收购狂潮,由于巨头们在国内都参股或控股了我国啤酒龙头企业,如果他们之间的力量发生改变将直接影响到我国的啤酒竞争格局,加速行业整合进程,缓解当前白热化的竞争态势。另外从成本角度,今年的新增有利因素在于原油价格的大幅下降,将减少啤酒企业在运输和包装材料上的支出,这部分费用占到单瓶成本的10%左右。 盈利预测 虽然行业处于低谷期,但是品牌和规模优势能够保障公司健康平稳发展。国际上巨头间的博弈也将改变国内啤酒业的竞争格局,加速整合进程。预计2014-2016年每股收益1.49、1.68和1.99元,对应当前股价动态市盈率27.76倍、24.56倍和20.73倍。维持增持评级。

投资要点。 未来加大出口力度,开拓海外市场。 在国内装饰原纸市场不断发展的同时,公司计划将发展海外市场纳入到未来的重点工作中。一方面海外对原纸的需求有所增加,原纸的下游产品如人造板、生态板的出口量近年来持续扩大;另一方面,公司也具备了与国外原纸制造企业抗衡的实力,齐峰能够生产出同品质的产品并且在售价上有20%-30%的价格优势。目前公司的营销中心下设国际贸易部,负责海外市场的开拓,出口量较小,不到销售总量的5%,主要销往欧洲、北美、中东、东南亚等地区。由于国内原纸市场仍处于供不应求的态势,公司受限于产能,预计今年仍以满足国内市场为主。 成长空间打开,业绩波动性减小,估值有望提升。 公司开拓海外市场是出于要求平稳的做大做强的战略考虑。至2017年公司产能将达到45万吨,占到行业需求总量的一半,国内原纸需求如有波动,将对公司经营产生冲击。公司通过发展海外市场,不断寻找到新的需求,扩大未来发展空间,同时保证产能稳定释放,减少公司经营风险,确保业绩持续、稳定的增长。另外在供给上,齐峰是国内钛白粉龙头企业的前三大采购商,出于规模优势,原料采购比其他竞争对手有5%-10%的价格折扣,帮助公司锁定丰厚利润,因此在盈利空间打开,波动性减小的预期下估值有望提升。 盈利预测。 公司计划开拓海外市场,打开了未来成长空间,减小盈利的波动,帮助提升估值。四季度以来钛白粉价格持续走低,低迷或将延续至今年上半年,公司利润也因此不断增厚,业绩有望超市场预期。预计14-16年净利润分别为2.85亿元、3.84亿元和5.11亿元,摊薄EPS0.68、078和1.03元,对应动态市盈率18.81、16.42和12.32倍。维持买入评级。