事件: 华能国际公布2012年年报,公司12年实现营业收入1340亿元,同比增0.41%;归属于母公司净利润58.69亿元,同比增363%;每股收益0.42元,净资产收益率11.03%。另每10股派发现金股利2.10元(含税),华能国际连续4年现金分红率超50%。 投资建议:维持增持评级。预计2013-2015年每股收益分别为0.70元、0.72元、0.73元,对应PE分别为10.2、9.8倍、9.7倍。我们认为在更好的政策预期(电改重启)、更低的煤价(供给持续过剩)、改善的利用小时(弱复苏)下,以华能国际为龙头的火电公司业绩长期可以维持--这不是一颗流星。弱复苏背景下继续看好华能国际为首的低估值高分红蓝筹,维持增持评级。 风险提示:火电利用小时低于预期。

技术领先的膜材料供应商。公司前身为天津工业大学下属科研机构,是领先的膜材料研发基地,目前主营业务为超、微滤膜及膜组件的生产和销售,并向客户提供水资源化的整体解决方案。2011-2012年,公司营业收入为2.19亿元和2.94亿元,同比增长48%和35%;净利润分别为0.43亿元和0.59亿元,同比增17%和37%。 --规模经济和补贴收入增加令12年净利增速高于收入增速。 行业仍将保持25%-30%增速。目前市场应用集中在市政污水处理,远期需关注水质提标(给水净化)带来的市场扩容。 市政污水处理是当期膜法应用的主要领域。污水排放量增长是需求的直接来源--我国工业污水排放量2010年达到380万吨,较2003年增50%。传统污水处理以混凝、沉淀、过滤、消毒为主要工艺环节,随着膜技术效果的认可和用膜成本下降,部分水厂已逐步配臵膜法处理系统,预计2012年末,配臵膜法处理的污水处理系统处理能力达到300万吨/年。 给水净化的应用是膜法的未来市场。全球经验来看,膜法应用主要的领域为给水净化、污水、废水处理及回用、预处理领域和其他特种分离领域,对应的市场份额为44%、34%、20%和2%。目前,我国给水净化中膜法应用较少,未来需关注自来水水质提标带来的市场扩容。公司未来焦点:IPO募投项目产能扩张和整体战略定位的转变。 IPO募投项目带来产能翻两番。公司合计投资2.7亿建设复合热致相分离法高性能PVDF中空纤维膜生产线(135万立方米/年)和溶液法中空纤维膜生产线(180万立方米/年),加上现有110万立方米/年产能,将达到425万立方米/年膜材料生产线。以上IPO募投项目将有个逐步放量过程,预计2014年底完全达产。我们认为,在一定技术壁垒的市场,需求高速增长阶段,公司产能扩张有利于抢占市场份额抢占,但远期仍需警惕供给增加对产品价格形成的较大压力。 定位之变:从学院派到市场派。津膜科技以科研机构起家,过去若干年发展依赖的是技术优势;随着需求的膨胀和竞争者的增加,特别是公司自身产能的大幅扩张,公司战略将呈现以研发为导向,逐步向市场为导向的过渡。我们认为需要跟踪以下两组信息: 1)营销网络构建,跨区域跨行业的拓展。公司IPO募集资金1200万,用于在北京、南京、广州、济南、西安等地设立5个综合性营销网点,这有利于市场信息搜集和销售服务支持。据2011年数据,公司以天津为中心的华北市场收入占比为46%,较2011年有较大比例下降。我们认为,污水处理行业有一定的区域壁垒,但区域外的扩张将是实现企业实现成长和集中度提升的重要路径。另外,从近期订单看,津膜科技的产品已逐渐由市场污水处理逐渐向工业污水处理(石油石化、煤化工)、中水回用、除盐水等市场拓展,未来有利于消化公司较大的产能储备。 2)业务结构重塑,构建三轮驱动结构。公司已逐步界定以膜产品配套销售、膜设备工程竞标和工程订单的三轮驱动结构,强调业务重心从膜产品配套和分包工程为主要订单(数据上看,2011年公司膜工程和膜产品收入占比为75%和25%),向总包工程或分包工程订单转变,即介入EPC甚至BT市场。我们认为,公司业务结构重塑符合产业链利润分配趋势--总包方、分包方份额较大,强调工程订单有利于公司产能消化和利润率的提升。2012年12月30日,津膜科技和与天津市瑞德赛恩水业有限公司签订“3万吨/天天大港城市废水深度处理回用项目EPC总承包合同”。 投资评级:首次给予增持评级。我们预计2012-2014年每股收益分别为0.51元、0.70元、0.96元,对应PE分别为59倍、43倍、32倍。我们认为,津膜科技以技术领先为先发优势,随着战略定位转向市场,公司的发展前景值得期待,因而首次评级给予增持评级。风险提示:市场需求低于预期。

事件: 3月6日公司公告,调整IPO承诺的募投项目“太仓生物质成型燃料产业化工程建设项目”及“广州生物质成型燃料产业化工程技术改造项目”。在投入资金不变的前提下,放弃各自10万吨/年的BMF产能建设,集中资金,进行热能服务项目工程建设。同时,项目建设周期从原来预计的18个月,调整为24个月,即实施完毕的时间预计为2014年6月30日。 点评: 有退有进:产业链有限一体化收缩,聚焦高投资回报环节。 退:低回报率的上游原料加工业。BMF原料加工市场技术门槛低,逐渐演化为完全竞争行业,珠三角地区BMF供应商已超过200家,过度竞争或将导致BMF价格维持在成本线附近。迪森股份战略性退出该领域,有利于提升资金回报率。 进:聚焦于高回报率的热能服务项目。节省的募集资金全额投向热能服务项目建设,公司在该业务有规模和技术优势,有利于巩固市场份额和提升利润率--根据公司测算,变更资金投向后,以上项目潜在净利润增长60%,达到6759万元,投资回报率从19%提升至30%。 2013年关注新签订单和BOF(生态油)项目产业化。 重资产业务:IPO募集资金有助突破资金瓶颈,订单疑虑烟消云散。以热能装臵期末资产额跟踪订单,2012年前三季度热能装臵期末资产值为2.01亿元,较2011年末仅增长0.16亿元。我们认为,经济周期和BMF的产能不足对订单解释有限,强调成长初期企业有限的资金与BOT重资产模式之间矛盾是订单下滑的主因。根据3月2日公告,公司与徐记食品签署热能服务合同,热能装臵投资2100万元,建设工期240天,预计可带来年营业收入3500-4150万元/年。另外,若以IPO承诺的募投项目“太仓生物质成型燃料产业化工程建设项目”及“广州生物质成型燃料产业化工程技术改造项目”为例,投资额达到2.23亿,预计新增潜在营业收入4.5亿元/年。以上项目充分说明,制约公司成长的订单疑虑已烟消云散。 BOF(生态油)产业化项目即将投产。BOF,以秸秆等原料生产的液体燃料,是在BMF(固体)和BGF(气体)基础上的技术进步。BOF较燃料油有环保优势,较柴油有成本优势,预计投产后将大幅增强公司盈利能力。销售净利率比较,生态油项目销售净利率为25%,远高于迪森股份12.6%的整体水平;ROE角度比较,生态油项目ROE约为15%,但若考虑50%的负债比重,项目ROE将升至24%,明显高于迪森股份18%的整体ROE水平(注:2011年迪森股份资产负债率为50%) 投资建议:维持增持评级。我们预计2012-2014年迪森股份EPS分别为0.43元、0.55元和0.70元,对应PE分别为42倍、33倍和26倍。我们坚定看好迪森股份发展前景,未来随着禁燃区的划分明晰和天然气价的市场化改革,生物质能源的环保优势和成本优势更加突出,继续维持对迪森股份的增持评级。 风险:2013年订单量或低于预期;生态油尚未产业化,未来前景尚需等待市场验证。

投资要点 宝新能源以煤矸石发电为主业,随着煤价长期拐点出现、脱硫脱硝环保补贴到位以及公司装机容量增长,即将迎来最美的时光——预计2013年实现归属于母公司净利润10亿元,同比增幅为124%。 事件:3月1日公司公告,梅县电厂三期工程上网电价增加1.5分/千瓦时的脱硫电价,自2013年1月22日期执行;梅县电厂一、二、三期工程上网电价增加0.8分/千瓦时的脱硝电价,1-4号机组2011年12月1日起执行,5-6号机组自2012年12月24日起执行。 点评:煤矸石电厂能源综合利用优势,体现在直接受益环保补贴和上网发电排序。 l煤矸石电厂污染物控制较好,受益于环保补贴政策。区别于传统机组高温喷粉一次燃烧,煤矸石电厂采用低温循环燃烧技术,污染物排放少,因而未来无需建设脱硫脱硝设备,直接受益环保补贴政策。根据公司测算,脱硫和脱硝政策补贴到位后,将增加2013年营业收入1.4亿元,由于成本负担较少,营业收入将直接形成利润贡献。 l上网排序优于传统火电,高利用小时或继续维持。根据《节能发电实施细则》,以煤矸石为燃料的资源综合利用发电机组,上网排序优于传统火电机组。从数据上看,2011和2012年宝新能源火电利用小时分别达到7012、6455小时,远高于同期广东省其他企业的机组利用小时。 2013年看点:煤价高位回落,对业绩正向贡献持续显现。公司燃料来自于梅州历史采煤所遗留的煤矸石,采用市场化定价,价格波动规律紧随环渤海指数。根据我们测算,2012年下半年公司燃煤均价为757元/吨(折标煤含税),较上半年下降17%。随着动力煤供大于的趋势进一步确立,特别是蒙动地区低热值动力煤产量和运量的稳步增长,低价煤矸石对业绩正向贡献将进一步显现。 成长仍可期待,梅县三期2*30万千瓦后,陆丰甲湖湾2*100万机组接力。梅县荷树园电厂(100%权益)三期2*30万千瓦机组分别已于2012年8月22日和2012年11月5日投产,宝新能源火电机组装机容量达到147万千瓦,增幅达69%。我们认为,三期项目稳定运营后,2013年将会带来发电量的增长。另外,公司拟建的广东陆丰甲湖湾电厂2*100万千瓦超超临界燃煤发电机组,已于2012年10月得到国家能源局同意开展前期工作的批复(路条),其规模是现有投产火电机组的1.36倍,延续公司机组容量翻倍增长的传统。 投资评级:增持。不考虑未来国金证券减持或变更资产划分类别对当期损益贡献,我们预计2013-2015年每股收益为0.58元、0.57元、0.57元,对应PE分别为8.2、8.3、8.4倍。我们认为,受益于煤价长期拐点出现、脱硫脱硝环保补贴到位以及装机容量增长,宝新能源进入公司发展史上最美的时光,首次给予增持评级。 风险:火电利用小时下降风险。

探索新的方向:生物质热能供应。迪森股份2011年和2012年分别实现净利润0.46亿元和0.60亿元(取业绩预告平均值),同比增长18%和30%。 迪森股份盈利模式区别于传统生物质发电厂——燃料环节,公司压缩林业三剩物为BMF(固体成型燃料);使用环节,公司以BMF为燃料的工业锅炉替代以煤或重油为燃料的工业锅炉,以BOT形式提供热能服务。 重资产业务:IPO募集资金有助突破资金瓶颈,订单或有望回升。以热能装臵期末资产额跟踪订单,2012年前三季度热能装臵期末资产值为2.01亿元,较2011年末仅增长0.16亿元。我们认为,经济周期和BMF的产能不足对订单解释有限,强调成长初期企业有限的资金与BOT重资产模式之间矛盾是订单下滑的主因。迪森股份2012年7月上市募集资金4.3亿元,将有助于突破资金瓶颈,2013年订单或有望回升。 BOF(生态油)产业化项目即将投产。BOF,以林业三剩物等原料生产的液体燃料,是在BMF(固体)和BGF(气体)研发基础上的技术进步。 BOF较燃料油有环保优势,较柴油有成本优势,预计将增厚公司盈利能力。 投资建议:首次给予增持评级。我们预计2012-2014年迪森股份EPS分别为0.43元、0.55元和0.70元,对应PE分别为37倍、29倍和23倍。我们看好生物质热能供应市场推广潜力和盈利前景,首次给予增持评级。 风险提示:2013年订单低于预期或BOF产业化进程延缓。

投资建议:上调评级至增持。我们预计2012年、2013年华电国际每股收益分别为0.13元和0.27元,对应PE分别为30倍和15倍。我们认为,考虑华电集团优质资产仍有注入预期(华电新疆盈利能力较强)和华电国际业绩正步入收获季节,上调评级至增持。 风险提示:四季度业绩低于预期。

投资要点.事件:皖能电力公布2012年三季报,前三季度实现营业收入54.7亿元,同比增53.7%;归属于母公司净利润2.3亿元,同比增309%;每股收益0.3元,每股经营性现金2.1元。 点评:1单季净利为1.29亿元,同比大增883%。我们认为,皖能电力三季度业绩大幅上升,主要由于①煤价降低对毛利率的拉动;②新增机组投产后发电量上升的增量贡献。 2业绩按利润结构拆分:1)装机容量:年内120万千瓦机组投产,致累计发电量同比大幅增长。皖能马鞍山发电2台60万千瓦等级燃煤发电机组分别于2012年3月27日和2012年6月3日转入商业运行,目前皖能电力控股装机容量已达427.5万千瓦。受此影响,皖能电力前三季度累计发电142亿千瓦,同比增42%。 2)利用小时:单季度利用小时下降8%,对发电量增速有所影响。分季度看,三季度火电机组利用小时大幅下降8%。受此影响,三季度发电量同比增速为34%,较二季度下滑12%个百分点,增速收窄。 3)燃煤成本下降,拉动毛利率上升6个百分点。前三季度,安徽省市场煤价大幅调整,季度均价从870元/吨降至649元/吨,累计下跌22%。考虑库存煤的消化,低价煤对皖能电力业绩贡献在三季度开始体现,公司毛利率从8%上升至14%,提升6个百分点。 5投资建议:每股价值6.7元,维持增持评级。预计2013年初完成非公开增发3.58亿股,以13年预测业绩为基础,对应电力资产和金融股权每股价值分别为5.2元和1.5元,合计6.7元,较2012年10月25日收盘价6.41元仍有一定空间,维持增持评级。1)电力资产价值5.2元。预计2012-2013年电力资产贡献归属于母公司净利润为3.33和5.85亿元,对应EPS为0.43元(7.73亿股)和0.52元(11.31亿股),按照13年10倍PE估值,每股价值5.2元。2)金融股权资产价值1.5元。皖能电力分别持有国元证券5.01%、华安证券8.31%和马鞍山商业银行3%股权,权益合理市值为17.02亿元,对应2013年期末股本,每股价值为1.5元。6风险提示:入炉标煤单价下降幅度有限和非公开增发进度低于预期。

投资要点事件华能国际公布2012年三季报,前三季度实现营业收入1001亿元,同比增0.31%;归属于母公司净利润42亿元,同比增197%;每股收益0.30元,每股经营性现金1.52元。点评:1单季净利同比大增757%,业绩处于上升通道。三季度华能国际实现净利19.9亿元,同比增757%,增速较二季度单季(35%)大幅上升。受此影响,前三季度华能国际累计实现净利42亿元,同比增197%。华能国际三季度业绩大幅增长,但仍略低于市场预期--我们认为单位燃煤成本大降主导净利高增长,利用小时同比大幅下降是业绩低于预期的主因。2业绩按利润结构拆分:利用小时下降致杠杆变小,入炉标煤单价降低贡献单位净利上升1)杠杆变小:三季度发电量同比下降5.4%,火电机组利用小时同比下降10.1%。华能国际三季度单季发电量为795亿千瓦时,同比下降5.4%,若剔除新机组贡献同比下降9.7%,增速较二季度下降2.3个百分点。发电量同比大幅下降,主要因为发电占比较大的火电机组(占95%),其利用小时同比下降10.1%,较二季度大幅下滑2.9个百分点。2)单位净利:毛利率持续上升,拉动单位净利创新高。华能国际三季度毛利率为19%,较二季度上升4个百分点,已是连续三个季度上升。在毛利率拉动下,华能国际单位发电净利创新高,达到303元/万千瓦时。由于季报信息披露有限,我们按照营业成本中固定成本相对不变进行估算,三季度入炉标煤单价较二季度下降14%。 3投资建议:维持增持评级。预计2012-2014年每股收益为0.43元、0.53元和0.56元,对应PE分别为14倍、11倍和10倍。我们认为中长期煤炭产能供大于求,火电企业景气度将继续向好,因而维持增持评级。4风险提示:入炉标煤单价下降幅度有限。

投资要点. 事件:建投能源公布2012年三季报,前三季度实现营业收入47.72亿元,同比增6.52%;归属于母公司净利润0.89亿元,同比增长1.16亿元(扭亏为盈);每股收益0.10元,每股经营性现金1.2元。 单季净利为0.31亿元。同比扭亏为盈,环比略有下降。三季度建投能源实现净利0.31亿元,同比扭亏为盈,环比略有下降(扣非后)。受此影响,前三季度建投能源累计实现净利0.89亿元,扣非后为0.56亿元,同比扭亏为盈。 业绩按利润结构拆分:1)利用小时同比下降,拖累营业收入。2012年1-9月,河北省火电机组利用小时同比下降3.7%,呈显著下行趋势。受此影响,建投能源营业收入三季度单季仅为增速1.1%,较二季度增速继续下滑1.1个百分点(注:考虑上网电价同比仍上升,因而营业收入增速下降主要是利用小时下降所致)。 2)入炉标煤单价较二季度下降20-30元/吨,拉动毛利率继续上升。三季度单季毛利率为17.4%,较二季度环比上升0.9个百分点。受此影响,三季度毛利为2.78亿元,环比小幅上升。 在建工程金额稳步上升,关注任丘热电和沙河电厂投产进度。任丘热电(60%)和沙河热电(80%)分别为2*30万千瓦和2*60万千瓦机组,投资预算为29亿元和45亿元。三季度建投能源在建工程累计余额为59.11亿元,较二季度新增4.9亿元,可见项目进展较为顺利。我们预计任丘电厂两台机组分别在2012年10月和12月投产,沙河电厂在2013年一季度投产。 投资建议:维持增持评级。预计建投能源2012-2014年每股收益分别为0.14元、0.28元、0.33元,对应PE分别为30倍、15倍、13倍。考虑建投能源背靠河北建设投资集团,在煤价大幅下跌背景下,集团剩余电力资产盈利能力回升,若实现资产注入必大幅增厚EPS,维持增持评级。 风险提示:入炉标煤单价下降幅度有限和资产注入进程低于预期。

投资要点. 事件:京能热电公布2012年三季报,前三季度实现营业收入28亿元,同比增18.9%;归属于母公司净利润4.26亿元,同比增31.2%;每股收益0.54元,每股经营性现金1.08元。 1扣非后单季净利同比大增65.7%,同比增速与二季度持平。三季度京能热电实现净利1.84亿元,扣非后为1.81亿元,同比增65.7%,增速与二季度持平。受此影响,前三季度京能热电累计实现净利4.26亿元,扣非后为3.47亿元,同比增60%。 2入炉标煤单价下跌提升毛利率。三季度营业收入同比增12.9%,毛利同比增93.3%。毛利的大增源自毛利率的提升——三季度毛利率为26%,较二季度环比提升6个百分点。我们认为,随着前期高价库存煤的消化,京能热电入三季度炉标煤单价或有较大幅度降低,对毛利率提升做出贡献。 3预计四季度完成京科发电22.43%股权交易。子公司京科发电装机容量33万千瓦,2010年6月投入运营,2010和2011年分别实现净利润-0.37亿元和-0.77亿元。为调整资产结构,京能热电于2012年出售京科发电45.29%和22.43%股权,二季度已完成京科发电45.29%的出售,确认投资收益0.75亿元;我们预计四季度将完成22.43%股权交易,确认收益0.37亿元。完成交易后,京能热电仍持有京科发电19%的股权。 4资产注入或于四季度或明年年初完成。根据公司资产重组报告书,京能国际承诺拟注入资产2012-2015年拟实现的扣除非经常性损益后归属于京能热电的净利润分别为6.8亿元、5.5亿元、5.5亿元及5.7亿元。 由于煤价下跌,标的资产盈利能力或超过承诺业绩。我们预计股份增发和资产交割于2013年初完成,预测2012-2013年京能热电每股收益分别为0.83元和0.89元,对应10月18日收盘价6.92元,PE为8倍和7.8倍。我们认为目前市场估值明显偏低,首次给予增持评级。 5风险提示:入炉标煤单价下降幅度有限和资产注入进程低于预期。

事件:1、国电电力公布2012年三季报,前三季度实现营业收入408亿元,同比增10.5%;归属于母公司净利润23亿元,同比增23.3%;每股收益0.152元,每股经营性现金0.75元;事件2、国电电力公布非公开发行股份预案,拟以2.18元/股价格发行不超过18.34亿股,发行对象为中国国电和社保基金(各占50%),募集资金不超过40亿元,募资用途为补充流动资金。 非公开增发预案披露,传递企业价值被市场低估。1)短期看,缓解资金压力,但对总体财务费用下降作用有限。三季度末,国电电力有息负债达到1269亿元,其中短期借款389亿元,按照此次融资方案,募集资金40亿用于补充流动资金,资产负债率从79%降至77%,每年节省财务费用2.4亿元,仅占2012年财务费用总额(预计值)的4%。2)长期看,控股股东增持和社保基金买入,显示企业价值被市场低估。我们强调不考虑行业因素,国电电力长期价值关键看大渡河流域水电开发、煤炭产能扩张和整体资产注入进程。目前,大渡河流域水电开发和煤炭产能扩张仍处于播种期,目标实现大渡河流域装机容量1749万千瓦和权益原煤产能3000万吨,内生成长性可期;另外,集团公司的未来仍是以国电电力为核心资本平台,大力整合和发展传统火电、煤炭及新能源资产业务,外延式扩张收购集团资产仍有想象空间。 投资建议:首次给予增持评级。假设非公开增发股本18.34亿股在6个月内完成,预计2012-2014年每股收益为0.21元、0.25元和0.27元,对应PE分别为11倍、10倍和9倍。我们认为公司成长性较好,短期内项目仍处于播种期,理应给予较高于市场的估值水平,因而首次推荐给予增持评级。 风险提示:入炉标煤单价下降幅度有限和在建项目进程低于预期。

区域特征:河北南网机组利用小时高于全国平均,同比降幅小于全国。2012上半年,河北南网火电机组利用小时为2874小时,同比降-2%;而同期全国火电机组利用小时为2489小时,同比下降4.3%。河北南网存在一定供电缺口,截止2012年上半年,外购电容量占比为17%。 下半年业绩关键看入炉标煤降幅。建投能源是典型的区域火电公司,可控装机容量达到300万千瓦,权益装机容量未282.6万千瓦,全部为燃煤机组。内陆电厂燃煤成本变动相对市场煤价滞后,预计建投能源2012年下半年燃煤成本(折标煤)同比下降-2.3%,新增归属母公司净利润0.9亿。 未来看点:产能扩张必内外开花。 内生增长:任丘热电和沙河电厂即将投产,权益装机容量大幅增长47%。任丘热电(60%)和沙河(80%)热电分别为2*30万千瓦和2*60万千瓦机组,其中任丘电厂两台机组将在2012年10月和12月投产,沙河电厂在2013年一季度投产。 外延扩张:集团电力资产丰富,整体上市之路坚定。建投能源控股股东为河北建设投资集团,集团公司已明确以建投能源为传统电力的整合主体和以新天绿色能源(H股)为新能源为整合主体的战略规划。目前集团公司拥有权益装机容量510万千瓦(已投产),是建投能源权益装机容量(283万千瓦)的1.8倍。 投资评级:维持增持评级。预计2012-2014年每股收益分别为0.19元、0.36元、0.42元,对应PE分别为23倍、12倍、10倍。考虑建投能源背靠河北建设投资集团,在煤价大幅下跌背景下,集团剩余电力资产盈利能力回升,若实现资产注入必大幅增厚EPS,我们给予建投能源目标价5.33元,维持增持评级。 风险提示:燃煤成本降幅和整体上市进度或低于预期。

区域特征:保持火电机组高利用小时。2012上半年,安徽省火电机组利用小时为2791小时,同比增3.7%,保持正增长;而同期全国火电机组利用小时为2489小时,同比下降4.3%。两因素支撑安徽省高利用小时:①区域经济仍保持高增速,安徽省上半年GDP增速为12%;②安徽省火电机组占比较大,约为93%,远高于全国72.5%的水平,受水电冲击极小。 皖能电力上半年扭亏,下半年进入业绩释放期。2012上半年,公司实现归属于母公司净利润1.02亿元,业绩驱动因素是电价调整后的翘尾影响。下半年,皖能电力业绩将进入释放期,驱动因素为入炉标煤单价降低和马鞍山新投产机组产能释放,预计下半年将实现归属于母公司净利2.02亿元。 未来看点:煤价低迷下的产能扩张。煤炭和火电行业产能周期的转换,意味着煤价的调整将经历较长的时期,因而火电企业新增装机容量将带来显著投资回报。皖能电力2011年末投产机组可控装机容量为294万千瓦,预计2015年末增至732万千瓦,年复合增长25%;2011年末权益装机容量195万千瓦,预计2015年末增至583万千瓦,年复合增长31%。 评级:首次给予增持。以2012年增发完成后股本为基数,对电力资产和金融股权估值分别为4.62元和1.4元,合计6.02元,较2012年8月31日收盘价5.74元有一定空间,首次给予增持评级。 电力资产价值4.62元。2013年电力资产贡献归属于母公司净利润5.23亿元,对应EPS为0.46元,给予10倍PE估值,每股价值4.62元。 金融股权资产价值1.4元。皖能电力分别持有国元证券5.01%、华安证券8.31%和马鞍山商业银行3%股权,权益合理市值为15.87亿元,对应2013年期末股本,每股价值为1.4元。 风险提示:入炉标煤单价下降幅度低于预期。

投资评级:增持。尽管半年报业绩略低于预期,但我们仍坚定看好粤电力投资价值--短期关注燃煤成本下降带来的高业绩弹性,长期看空间,即五年内或新增权益装机容量970万千瓦,等于再造一个粤电力(见调研报告《秋收万科子……》)。资产交割完成后,我们预计2012-1014年粤电力EPS分别为0.42元、0.62元、0.54元,PE分别为14倍、9倍和11倍,PB分别为1.34倍、1.17倍和1.06倍,维持增持评级。

投资评级:增持评级。预计建投能源2012-2014年每股收益分别为0.26元、0.50元、0.64元,对应PE分别为17.5倍、9.3倍、7.2倍。我们认为在投资预期落空、经济增速下滑的2012年,火电板块具备较好的配臵价值。而建投能源具备一定的成长性,新增产能释放和燃煤成本降低将促使其业绩大幅上升,因而给予建投能源增持评级。