受搬迁及“煤改气”放缓拖累,业绩同比出现下滑。2018年中开始,公司持续推进B端装备生产基地搬迁工作,至2019年一季度完成搬迁,B端装备订单与生产受到一定影响;同时“煤改气”按照“以气定改”的原则进行推进、逐渐回归理性,公司家用天然气壁挂炉销售业务出现下滑,2019年上半年公司归母净利润预计5447.54-7263.38万元,同比下降20-40%。 期待C端产品与渠道全面布局完善。B端装备制造生产基地搬迁至常州后,公司原广州厂区将打造为迪森舒适家居产业园,主要围绕“冷、暖、风、水、智”,投入研发生产基于云端控制的舒适家居物联网核心技术及产品。在现有家用天然气壁挂炉生产制造的基础上,公司还将扩大热泵及电控生产车间,新建新风及净水车间。公司C端产品布局有望日趋完善,公司家居产品线有望进一步丰富,;借助家用天然气壁挂炉现有销售渠道与品牌优势,配合精装与整装趋势,结合国家持续推动对家电等重点消费品更新升级,公司C端业务布局值得期待。 拟回购公司股份,彰显对未来发展的信心。公司控股股东、实际控制人之一马革先生向公司提议回购公司股份,用于股权激励或员工持股计划、转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券。回购资金总额为5000万元至1亿元,回购价格不超过9.76元/股。预计于股东大会审议通过回购股份方案之日起12个月内实施。此次为公司上市以来首次集中竞价交易回购股票(以往均为股权激励注销回购),显示公司对自身价值及长远发展的信心,同时回购股票将有部分应用于股权激励或员工持股计划,利于调动员工积极性,激发公司内生增长动力。 盈利预测和投资评级:下调公司为“增持”评级。考虑“煤改气”行业回归理性,公司C端家用天然气壁挂炉销售受到拖累,业绩出现下滑;同时公司舒适家居布局仍处初期,我们期待其进一步的提升完善。暂不考虑公司股份回购影响,我们下调公司盈利预测,预计公司2019-2021年EPS分别为0.36、0.39和0.44元/股,对应当前股价PE分别为17.73、16.05和14.24倍,下调公司为“增持”评级。 风险提示:C端舒适家居布局进度不达预期风险;“煤改气”推进持续不达预期风险;B端装备产能爬坡不及预期风险;回购股份未获股东大会审议通过风险。

事件:公司发布2018年年报及2019年一季报。2018年公司实现营业收入17.76亿元,同比减少7.56%;实现归母净利润1.62亿元,同比减少24.12%。2019年一季度公司实现营业收入2.69亿元,同比减少43.56%;实现归母净利润0.33亿元,同比减少48.73% “以气定改”影响公司整体业务发展,常州锅炉并表带动B端装备营业收入增长。2017年大力开展的“煤改气”市场在国家“以气定改”政策出台后趋于理性,也较为明显的影响了公司设备的销售和业务的开拓。分版块来看,2018年公司C端产品销售(壁挂炉等)受影响最为严重,营业收入同比-19.59%至7.47亿元,毛利率亦下滑6.44个pct至43.03%;B端运营营业收入同比-6.00%至7.53亿元,主要系宏观经济增速下行对工业端影响所致;B端设备销售逆势同比+59.67%至2.36亿元,常州锅炉在2018年报告期的并表给公司带来显著增量。 B端业务为未来发展重点。2019年一季度公司已顺利完成B端装备生产基地的搬迁工作,未来进一步的升级改造扩充产能将确保公司有能力满足B端装备市场的发展需要;而未来燃气利用率的提升将为公司B端运营业务提供有力支撑。在未来“煤改气”推进趋于理性的情况下,公司B端业务的发展将为公司业绩提供重要支撑。 可转债发行助力公司打造“清洁能源综合服务商”。公司可转债已于2019年3月成功发行,共募集5.89亿元用于投资“常州锅炉改扩建项目”和“迪森家居产业园升级项目”,分别在B端和C端提升公司的生产和服务能力,为公司未来持续发展提供有力的现金支持,助力公司打造“清洁能源综合服务商”。 维持“增持”评级:由于“煤改气”进度降速,公司经营受到较大影响,故下调公司19-20年归母净利润至1.70/1.77亿元(原值为1.92/2.18亿元),新增2021年归母净利润预测为1.81亿元,预计公司19-21年的EPS分别为0.47/0.49/0.50元,当前股价对应PE分别为17/17/16倍。“煤改气”工程的短期降温不改长期平稳推进趋势,公司B端和C端业务仍将持续受益,维持“增持”评级。 风险提示:天然气供应偏紧致“煤改气”政策继续低于预期;天然气壁挂炉市场竞争格局恶化;门站价提升抑制天然气消费。

煤改气节奏放缓,业绩不及预期 前三季度营收12.95亿,同比+1.83%;归母净利润1.49亿,同比-8.79%,在此前业绩预告(同比下降6.31-9.37%)偏下限,低于预期。收入增速放缓主要是受2017年“气荒”风波影响,2018年煤改气进程节奏放缓,导致C端销售量不及预期。净利润增速低于收入增速主要是因为毛利率较去年同期下滑2.98个pct到31.14%。我们判断毛利率的下滑主要是由于1)C端壁挂炉市场竞争加剧;2)B端装备业务受到厂房搬迁等各方面因素的影响毛利率有所下滑。费用管控良好,前三季度公司销售/管理(+研发)/财务费用分别为0.65/0.84/0.26亿,同比变动-14.80%-5.82/-2.20%。整体费用率从15.11%同比下滑1.59个pct至13.52%。经营性活动现金流为1.55亿,同比+485.60%,主要是因为下半年“煤改气”订单较上年同期存在一定程度回落,公司C端壁挂炉业务存货储备需求降低,报告期内采购商品、接受劳务支付的现金较上年同期减少,导致经营活动产生的现金流量净额较去年同期增加。 拟发行可转债,B端设备有望放量 2018年9月公司可转债预案已获证监会审核通过,拟发行可转债不超过6亿;募集资金中2.7亿元用于常州生产基地的年产20,000蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目,1.5亿元用于广州迪森家居基地的建设。若常州锅炉可转债募投项目改扩建完成,B端装备产能将为17年销售量的7倍,迎来跨越式发展。 长期看,清洁取暖带来的壁挂炉市场空间仍大 根据《北方清洁取暖规划》,2+26”城市2017-2021年目标“煤改气”壁挂炉用户增加1200万户,由此预计全国煤改气壁挂炉2017-2021年间新增超2000万户。2017年煤改气目标是300万户,实际完成578万户,超目标93%。虽2018年短期受气荒影响,煤改气进程放缓,但未来四年的市场空间仍大。 盈利预测与投资建议 由于煤改气进度低于预期,下调盈利预测,预计2018-2020年归母净利润为2.05/2.54/3.16亿,对应PE11.3/9.2/7.3倍,给予“增持”评级 风险提示 煤改气政策、进度不及预期

事件: 公司发布2018年三季报,前三季度实现营业收入12.95亿元,同比增加1.83%,实现归母净利润1.49亿元,同比减少8.79%,扣非归母净利润为1.43亿元,同比减少10.18%,实现基本每股收益0.4105元,同比减少9.42%;三季度单季,实现营业收入4.68亿元,同比减少11.06%,实现归母净利润为0.58亿元,同比减少22.88%。 点评: 受2017年“气荒”影响,未来“煤改气”将实行“以气定改”,工业及居民“煤改气”政策整体节奏放缓,公司主体业务C端壁挂炉业务销售量同比减少。前三季度,公司综合毛利率为31.14%,同比下降2.98pct,主要原因是原材料价格上升,同时也受C端、B端业务竞争加剧因素影响。公司三费控制较好,在行业政策趋势不利的情况下,通过提升经营管控能力对业绩进行对冲。 进一步提升设备产能并打造清洁能源综合服务能力。 2018年9月公告,公司拟公开发行可转债募集资金总额为6亿元,证监会已审核通过。拟投资年产2万蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目和广州迪森家居舒适家居产业园园区改造及转型项目。未来三年左右,常州基地将成为公司重要的B端装备制造研发基地,并提升盈利能力;在C端产品与服务方面,公司将继续加强品牌及渠道建设,进一步深耕“煤改气”区域,并积极开拓南方零售市场。 下调至“增持”评级。 考虑到“煤改气”进度降速,公司经营受到较大影响,故我们下调盈利预测,预计2018-2020年净利润为1.99、2.18、2.39亿元,对应EPS为0.55、0.60、0.66元,并下调至“增持”评级。 风险提示: 天然气供应偏紧致“煤改气”政策继续低于预期;天然气壁挂炉市场竞争格局恶化;门站价提升抑制天然气消费;接驳或天然气消费政府补贴取消或减少。

三季报低于预期,毛利率下滑:2018年前三季度,公司实现营收12.95亿元,同比增长1.8%;实现归母净利润1.49亿元,同比减少8.8%。2018年第三季度,公司实现营收4.68亿元,同比减少11.1%;实现归母净利润0.58亿元,同比减少22.9%。前三季度业绩符合公司之前业绩预告的-6.3%至-9.4%区间,但是低于我们预期。我们认为业绩下滑的主要原因为天然气壁挂炉销量同比减少及毛利率下滑。公司前三季度毛利率为31.1%,同比减少3.0个百分点。我们认为主要因为:1)天然气壁挂炉销售竞争加剧带来的毛利率下滑;2)B端装备业务调整和布局带来的毛利率下滑。 居民和工业端齐发力:1)C端装备,有序增长:2017年供暖期后北方部分地区出现取暖困难,主因为煤改气建设延期,辅因为气荒。2017年12月,中央10部委共同发布《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021)》,明确有序发展煤改气,京津冀“2+26”城市2017-2021年需改造1200万户。我们认为煤改气以后将会有序推进,以气定量。2)B端装备,常州锅炉助力工业锅炉扩产:常州锅炉已于2018年4月30日并表。我们预计未来三年左右,公司工业锅炉产能将从2000蒸吨/年增长至20000蒸吨/年。我们预测2021年满产后将实现年营收10亿元左右。常州锅炉有望依托迪森股份的运营经验改善盈利性。 财务预测与投资建议 考虑煤改气推动低于我们预期,且公司天然气壁挂炉销量出现下滑。我们下调2018-2020年公司天然气壁挂炉销量。我们预测公司2018-2020年归母净利润为2.28/2.81/3.26亿元(原为2.79/3.23/3.68亿元)。相对可比公司2018年15.0xPE给予迪森股份目标价9.45元(之前为11.52元)。维持增持评级。 风险提示 煤改气政策推进不达预期;天然气壁挂炉竞争加剧;分布式天然气电价下调。

事件: 2018年7月30日,迪森股份发布《2018年半年度报告》:2018年H1,实现营收8.27亿元(同比+10.93%),实现归母净利润0.91亿元(同比+3.31%)。 收购常州锅炉及壁挂炉产品淡季影响,业绩表现略低于预期: 2018年H1,迪森股份实现营收8.27亿元(同比+10.93%),实现归母净利润0.91亿元(同比+3.31%)。主要原因系收购常州锅炉及壁挂炉产品淡季影响,同时财务费用上升较快所致。2018年H1公司毛利率比2017年降低个百分点。但由于销售费用、管理费用、以及资产减值损失降低,2018年H1,公司净利率从2017年13.29%回升至14.44%。 B端运营、C端产品与服务为业绩最主要来源,但B端装备业务增速较快: 分业务而言,2018年H1,迪森股份B端运营、B端装备、C端产品与服务营收占比分别为45.83%、9.07%、45.83%,毛利润占比分别为45%、5.77%、。“B端运营、C端产品与服务”为业绩最主要来源,但B端装备业务增速较快。 经营性现金流金额降低较快,但收款困难及坏账损失的风险较小: 2018年H1,迪森股份经营活动产生的现金流量净额为0.59亿元,为同期归母净利润的49.58%,降低较快主要系经常性应付项目(应付账款、预收账款等)降低1.65亿元,并非销售政策放松及应收账款大幅增加所致,收款困难及坏账损失的风险较小。 长期受益国内天然气消费占比提升,维持“推荐”评级: 预计公司2018-2020年净利润分别为2.37、3.18、3.72亿元,对应EPS分别为0.65、0.88和1.03元。当前股价对应2018-2020年PE分别为14.0、和8.9倍。公司短期受益于煤改气工程快速推进。长期而言,国内天然气消费占比较低(2015年约为5.9%),到2030年,天然气在一次能源消费中占比有望提高到15%左右,迪森B端及C端业务均位于天然气产业链下游,深刻受益行业快速发展,维持“推荐”评级。 风险提示:煤改气政策不及预期风险;天然气消费占比提升不及预期风险。

事件:公司发布2018年半年度报告, 2018年1-6月公司实现营收8.27亿元,同比增长10.93%,实现归母净利润0.91亿元,同比3.31%。 中报利润略有增长,经营活动现金流情况良好。公司2018年上半年归母营收8.27亿元,同比增长10.93%,营业成本5.67亿元,同比增长16.16%。业绩收入较去年同期增长主要原因是:1)受部分客户用气量及单价波动影响,B端运营业务营收3.79亿元,比去年同期下降3.50%;2)常州锅炉并表影响及迪森设备的内延发展,B端装备业务比去年同期增长52.76%;3)C端业务随着煤改气订单逐步完成交付,营收比去年同期增长22.65%。公司上半年经营性现金流净额5.87亿元,比去年同期增长278.34%,主要是由于公司优化应收账款管理和优化管理供应商群体及货款结算方式,使得采购商品、接受劳务支付现金比去年同期下降11.46%。 北方煤改气18年启动延迟,C端业务增速稳定。2018年上半年,公司C端壁挂炉业务实现营收3.52亿元,同比增长22.65%。由于今年北方煤改气项目招标5月份才开始逐步启动,上半年C端业务增速同比有所下滑。依据《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021)》,煤改气政策规划壁挂炉安装的达到1200万户,到2019年北方清洁取暖面积占总取暖面积提高到50%,“2+26”重点城市清洁取暖率达90%以上。煤改气中长期稳步推进大方向不变,公司作为行业龙头将持续受益。 B端业务稳健发展,在手项目支撑业绩。公司B端运营业务受用气量及单价波动影响,营收略有下滑。公司目前处于施工期订单28个,未完成投资额4.98亿元,尚未执行订单4个,投资金额4.18亿元,后续随着项目逐步投产将大力增厚业绩。B端装备板块受益于常州锅炉并表上半年营收大幅增长52.76%,后续随着年产2万吨清洁能源锅炉改造扩建项目逐步实施,产能提升将带来销售量的稳步增长。 投资评级与估值:预计公司2018-2020年的归母净利润为2.50亿元、3.06亿元和4.03亿元,EPS为0.69元、0.84元、1.11元,市盈率分别为13倍、11倍、8倍,维持“买入”评级。 风险提示:煤改气推进不及预期,行业竞争加剧。

事件:7月31日,迪森股份发布2018年半年报。上半年,公司实现营业收入8.27亿元,同比增加10.93%;归属于上市公司股东的净利润9,079.23万元,同比增加3.31%;实现基本每股收益0.25元。点评: B端运营收入略有下滑,整体发展依旧向好。报告期内,公司主营业务依然为清洁能源综合服务,其中:B端运营业务实现营业收入3.79亿元,同比减少3.50%;B端装备业务实现营业收入7,498.30万元,同比增加52.76%;C端产品与服务业务实现营业收入3.52亿元,同比增加22.65%。B端运营业务收入较上年同期有所下滑,主要是由于部分客户用气量及单价波动所致。而受益于常州锅炉并表及迪森设备的内延发展,公司B端装备业务收入同比上涨明显。 收购常州锅炉,有望突破B端装备发展瓶颈。报告期内,公司完成常州锅炉100%股权的收购工作,并计划在常州锅炉实施可转债募投项目--“年产20,000蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目”,将常州锅炉打造成公司B端装备的研发制造基地,进一步扩充公司水管锅炉、火管锅炉、常压锅炉、导热油炉的产能。若公司依托常州锅炉扩充产能的规划顺利实施,则有望突破公司B端装备业务的产能及场地瓶颈,提高在该业务领域的竞争力。 “煤改气”持续推进,C端业务或将充分受益。公司C端业务受“煤改气”市场影响较大。2017年12月中央10部委共同发布《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021)》,提出“2+26”城市“煤改气”壁挂炉用户需增加1200万户。2018年7月3日,国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》,该计划重点强调能源结构调整,长期来看“煤改气”将继续推进。随着多地清洁能源改造陆续实施,公司C端业务有望迎来增长契机。 盈利预测及评级:根据公司当前股本,我们预计公司2018-2020年EPS为0.64元、0.74元、0.80元。按照2018-08-02收盘价计算,对应PE分别为13倍、11倍、10倍。受益于“煤改气”的持续推进,公司C端业务有望放量。维持“增持”评级。 风险因素:政策推进不及预期;市场竞争风险;成本控制风险;市场推广不及预期。

事件:7月30日,公司公告2018年中报。报告期实现营业收入8.27亿元,同比增长10.93%;归母净利润0.91亿元,同比增长3.31%。对此,我们点评如下: C端业务受益煤改气订单交付,B端装备并表常州锅炉。分业务看,2018年上半年,公司C端业务煤改气订单逐步交付,实现营业收入3.52亿元,同比增长22.65%,毛利率(31.29%)同比下降5pct;B端装备实现营业收入0.75亿元,同比增长52.76%,毛利率(19.94%)同比下降6.62pct,主要由于常州锅炉并表及迪森设备内生增长;B端运营实现营业收入3.79亿元,同比略降3.50%,主要是客户用气量及单价波动影响。资金方面,公司加强应收及应付管理,实现经营现金流0.59亿元,扭转去年净流出局面,在手现金3亿元。 B端装备:常州锅炉并表,打造B端装备研发制造基地。公司以3266万元收购江苏联合持有的常州锅炉100%股权,4月30日并表。常州锅炉拥有A级锅炉制造许可证、A2级压力容器设计许可证和制造许可证,美国ASME锅炉和压力容器设计制造许可证(S和U钢印),资质齐全。2017年,常州锅炉实现营业收入4896.90万元,净利润2540.39万元。公司计划将常州锅炉打造成B端装备的制造研发基地,可有效解决B端装备业务的产能及场地瓶颈问题,提升公司装备制造能力,提高装备业务核心竞争力。上半年,公司已中标中兴智能汽车、中国大酒店、李锦记食品、广州第一医院等多个B端锅炉改造项目。 拟发行可转债募集资金不超过6亿元,完善业务布局,优化债务结构。公司拟发行可转债6亿元,用于投资常州锅炉年产2万蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目、迪森家居舒适家居产业园园区改造项目等。公司的清洁能源锅炉产能将转移到常州,有利于减少运输半径,大幅降低运输成本。公司拟拆迁迪森设备原有厂房及设备,并新建厂房扩大迪森家居现有壁挂炉、新风系统、净水系统以及热泵等舒适家居产品的产能。2017年及2018年上半年,公司财务费用分别同比增长322.55%、45.75%。可转债的资金成本较低,可降低短期借款水平,优化债务结构,降低财务费用。 投资建议:维持“审慎增持”评级。我们调整公司2018~2020年归母净利润为2.81、3.71、4.81亿,对应7月30日收盘价PE为11.8、9.0、6.9倍。公司C端业务具备可持续增长基础;B端常州锅炉并表,以常州锅炉为基础打造B端装备制造研发基地。综上,维持“审慎增持”评级。 风险提示:工业端业务推进不及预期,工业客户需求不及预期,煤改气进度不及预期。

2018年上半年业绩基本符合预期,煤改气进度放缓:公司2018H1实现营收8.27亿元,同比增长10.9%;实现归母净利润0.91亿元,同比增长3.3%,符合之前业绩预告中同比增长0-10%空间。业绩同比增速放缓,主要受C端煤改气订单减缓及毛利率下滑所影响:1)C 端装备:2018H1营收为3.52亿元,同比增长22.7%(2017H1同比增长204.8%),毛利率同比减少5pct; 2)B 端装备:2018H1营收为0.75亿元,同比增长52.8%(2017H1同比增长39.5%),营收高增长主要受常州锅炉并表影响,毛利率同比减少6.6pct,主要为常州项目亏损所拖累(2018H1净亏损额为226万元);3)B 端运营:2018H1营收为3.79亿元,同比减少3.5%(2017H1同比增长92.2%,当时主要受实际新能源及新机组投产影响),毛利率同比减少0.7pct。业绩受部分客户用气量及单价波动影响。 居民和工业端齐发力:1)C 端装备,有序增长:2017年供暖期后北方部分地区出现取暖困难,主因为煤改气建设延期,辅因为气荒。2017年12月,中央10部委共同发布《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021)》,明确有序发展煤改气,京津冀“2+26”城市2017-2021年需改造1200万户,相当于每年240万台。我们预测2018-2020年全国壁挂炉销量为401/432/468万台。2)B 端装备,常州锅炉助力工业锅炉扩产:常州锅炉已于2018年4月30日并表。我们预计未来三年左右,公司工业锅炉产能将从2000蒸吨/年增长至20000蒸吨/年。我们预测2021年满产后将实现年营收10亿元左右。常州锅炉有望依托迪森股份的运营经验改善盈利性。 财务预测与投资建议我们预测公司2018-2020年归母净利润为2.79/3.23/3.68亿元(原为2.77/3.24/3.74亿元),对应EPS 为0.77/0.89/1.01元(原为0.76/0.89/1.03元)。相对可比公司2018年15.0x PE 给予迪森股份目标价11.52元。维持增持评级。 风险提示煤改气政策推进不达预期;天然气壁挂炉竞争加剧;分布式天然气电价下调。

煤改气推进时点较晚,C端平稳增长。公司以壁挂炉为核心的C端主要业务主体迪森家居营业收入同比增长22.49%至3.54亿元,净利润同比增长14.18%至6216.7万元。增速回落主要由于2018年煤改气推进时点相对较晚。C端毛利率受市场开拓力度较大影响,较上年同期下降5.00pct至31.29%。我们认为尽管各省煤改气政策落地相对较晚,但在吸取上年煤改气经验后有望在气源安排与协调、项目建设方面实现更为有序的推进;同时,从河北等代表省份的规划户数、补贴政策来看,民用煤改气的执行力度仍保持与去年相当的水平。因此公司作为壁挂炉国内龙头品牌,壁挂炉新产线投产后产能扩充至130万台/年,下半年煤改气的大力推动带来的销量提升仍值得期待。 B端运营收入有所波动,盈利能力维稳。受部分客户用气量和单价的波动影响,公司B端运营收入同比减少3.50%至3.79亿元。从订单和项目来看,2018H1末处运营期的51个BOT项目收入1.88亿元;10个BOO项目收入1.91亿元。其中世纪新能源2018H1实现营业收入1.46亿元,同比减少2.67%;净利润同比增长11.18%至5617万元,完成业绩承诺7500万元可能性大。公司目前在手的未执行和施工中的订单分别达4.18亿、4.98亿元,将对未来收入和业绩形成一定支撑。 B端装备稳健增长,收购+增资常州锅炉放眼长远。公司B端装备2018H1实现收入7498万元,同比增长52.76%。收入增长一方面来自4月末取得常州锅炉并表贡献收入1390万元,另一方面装备内生增长约24.4%。由于市场拓展及原材料成本上升,公司B端装备毛利率同比减少6.62pct至19.94%。 公司上半年完成对常州锅炉的全资收购后拟以自有资金增资常州锅炉注册资本至1亿元,将常州锅炉打造成迪森B端装备的制造研发基地。同时,4月发布可转债预案,拟实施“年产2万蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目”,扩充公司水管锅炉、火管锅炉等产能,产能瓶颈突破后市占率有望进一步提高。 周转效率仍有提升空间,现金流情况大幅好转。受C端业务推进节点延后、收购常州锅炉等影响,公司存货周转天数上升51天至105天,未来随着煤改气市场的逐步爆发,公司周转情况有望得到改善。另外,公司管理和经营效率进一步提升,销售费用率、管理费用率分别同比下降1.07、0.82pct,且由于公司在营收账款管理和供应商结算方面持续优化,现金流显著改善,经营性净现金流同比大幅增长278.3%至5869万元。 投资建议:由于今年煤改气推进时点较晚,加之公司B端运营订单增长相对平缓,将对业绩形成压制。但长期来看,由于各省煤改气总量任务不减,随着各地煤改气政策落地,下半年煤改气市场的加速将有利于公司装备业务增速回升。考虑到公司C端业务订单情况相对健康而B端业务增速略缓,下调年初给出的盈利预测,我们预计2018-2019年分别实现归母净利润2.58/3.14亿元;对应EPS为0.71/0.86元/股,对应PE为13/11倍。暂维持“强推”评级。 风险提示:煤改气推进不及预期;下游竞争加剧,市场推广不及预期。

事件公司发布2018年半年度业绩预告公司发布18年半年度业绩预告,预计归母净利润8788.38万元—9667.22万元,同比增长0%—10%,其中二季度归母净利润为2375.15万元-3253.99万元,同比下降63%-123.32%。公司有息负债规模增大,财务费用增加。预计非经常性损益对净利润影响约为600万元。 简评“煤改气”步入理性发展期,公司龙头优势得以体现2017年“煤改气”的强力推行造成多地用气荒。进入2018年后,河北等地纷纷下发通知,暂停扩大“煤改气”进程,短期来看,“煤改气”可能放缓。受此影响,公司C 端煤改气业务开展相对滞后,二季度归母净利润预计将受到一定冲击,同比减少63%-123.32%。但“煤改气”长期趋势不变,公司将受益于各地清洁能源改造,同时公司B 端运营业务保持稳定增长,看好公司长期发展。此外,2018年7月3日,国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》。《计划》十分重视能源结构调整。目前,迪森股份正在为“煤改气”的全面实施做布局。在河北、河南、山东、山西、天津等地,公司均已设立团队,负责“煤改气”工作。全年来看,在国家“蓝天保卫战”的长期政策支持下,公司业绩将迎来一个稳定的增长。 深入C 端布局,迎接“煤改气”全面展开公司C 端业务在一定程度上受到“煤改气”市场波动的影响,但长期来看,短期的波动不改变“煤改气”未来的发展趋势。2017年C 端设备壁挂炉销量为41.40万台,同比增长近2倍,“小松鼠”壁挂炉销量在行业排名第一,市占率从6%提升至10%左右。2018年,公司积极布局“2+26”通道城市“煤改气”市场。截至目前,公司C 端设备在手订单共35-40万台(不包括零售端)。丰富的订单数保障了公司未来的获利能力。同时,公司18年加大C 端业务品牌投入,随着未来各地“煤改气”政策的陆续落地,公司C端业务有望加速释放。 与锦江合作,推动B 端运营业务发展3月29日,迪森股份与锦江集团签署综合能源管理战略合作框架协议。锦江集团拥有较大规模的自备供热/发电设施。迪森公司则拥有完善的能源第三方服务体系。目前公司B 端运营业务收入占整体营运收入41.71%。公司与锦江的合作将进一步扩大公司B 端运营市场,充分利用双方现有资源,实现优势互补。 收购常州锅炉,促进B 端装备业务增长迪森股份拟以现金4200万元收购常州锅炉100%股权。目前,常州锅炉具备较为完全的资质和良好的工业锅炉开发技术实力,2017年常州锅炉实现营业收入4896.9万元,净利润2540.39万元。根据公司计划,收购常州锅炉之后,公司将进一步扩展工业锅炉产品,并将常州锅炉打造成迪森B 端装备的制造研发基地。此项计划必将极大提高公司装备制造能力和核心竞争力。 拟发行可转换公司债券,支持公司业务扩张,看好公司前景公司拟公开发行可转债不超过6亿元,募集资金的45%将用于常州锅炉年产20000蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目,25%将用于迪森家居项目升级,这将有助于公司B 端及C 端的产能扩张,助力公司提高市场占有率。 公司作为新型能源热能服务企业,在国家政策的支持下,持续升级自身业务,未来必将迎来一个较快速的发展期。我们预计公司2018-2020年营业收入25.15、31.57和38.89亿元,归母净利润2.93、3.95和4.72亿元,对应EPS 0.81、1.09和1.30元。

燃气壁挂炉销售依然有高速增长。根据产业在线的监测数据,2018年1-3月份燃气壁挂炉总销量为48.5万台,同比增长58.1%,其中国内销售43.8万台,同比增长55.3%;出口销售4.7万台,同比增长89.5%。高速增长一方面是由于去年部分“煤改气”项目结转至一季度继续进行,另一方面零售端销售市场亦有增长。 “煤改气”进入稳健推进通道。目前各地“煤改气”工作还未有大规模进展,但从已出台的政策看,各地推进更加理性,更加强调因地制宜进行清洁供暖改造。国家能源局要求2018年京津冀及周边地区、长三角、珠三角、东北地区为重点区域,按照统筹规划、循序渐进、量力而为、以气定改的原则推进“煤改气”工程。按照全国生态环境保护大会的要求,坚决打赢蓝天保卫战是重中之重,“煤改气”还是国家持续开展大气污染防治的重要措施之一,也是能源结构调整的重要路径之一,长期趋势不改,未来推进将更为稳健,有利于公司更加稳步拓展市场。 居民用天然气价格理顺对“煤改气”料影响不大。5月25日,国家发改委印发《关于理顺居民用气门站价格的通知》,自6月10日起将居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理,实现与非居民用气价格机制的衔接,最大调整幅度原则上不超过0.35元/立方米,而地方终端销售价格调整幅度将小于门站价格调整幅度。同时特别提出对北方地区农村“煤改气”家庭实施请准补贴,给予补贴后家庭生活负担基本不会增加。居民天然气门站价虽有调升,但终端价格增长幅度应有限,同时定向补贴将稳定“煤改气”家庭用气成本,用户参与“煤改气”的积极性料不会受到太大影响。 合作与收购逐步扩大B端业务,运营项目扩张提供更加稳健现金流。公司与杭州锦江集团有限公司(以下简称“锦江集团”)签署综合能源管理战略合作框架协议,锦江集团将旗下相关企业的热力/电力资产委托给公司,由公司进行受托经营管理,第一阶段将以锦江集团所属广西田东锦江产业园2x425t/h+1x130t/h锅炉及配套发电机组的能源保障系统为试点,进行能源资产的托管、改造和运营,未来还将有望进入氧化铝、烧碱等相关行业提供能源托管服务,扩大公司运营项目来源。运营项目的不断扩张将为公司提供更加稳健的现金流。此外,公司拟以4200万元收购江苏怀远投资有限公司持有的常州锅炉有限公司(以下简称“常州锅炉”)100%股权,常州锅炉在工业锅炉领域深耕多年,公司收购后将进一步扩充工业锅炉产品类型,其亦将作为公司B端装备的制造研发基地,工业锅炉产能扩张与B端综合实力将进一步增强。 拟公开发行可转换公司债券,提供扩产支持。公司拟公开发行可转换债券不超过人民币6亿元,存续期为自发行之日起6年,转股期限为发行结束之日起满6个月后的第一个交易日起至债券到期日,转股价格为募集说明书公告日前20个交易日公司A股股票交易均价。募集资金将用于投资常州锅炉年产2万蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目、投资广州迪森家居环境技术有限公司舒适家居产业园园区改造及转型升级项目、偿还银行贷款等,将有助于公司B端工商业燃气锅炉装备及C端壁挂炉等产品的产能扩张,提高公司产品市场占有率。 维持公司“买入”评级:我们看好未来“煤改气”稳健推进对行业及公司C端业务订单与业绩的健康稳步释放,同时B端装备与运营亦将受益于清洁能源结构调整带来的需求增量。暂不考虑此次公开发行可转换公司债券对公司业绩及股本的影响,考虑“煤改气”推进进入稳健期,我们略调低对公司的盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为0.84、1.09和1.38元/股,对应当前股价PE为15.58、11.95和9.44倍,在打赢蓝天保卫战依然为重中之重,同时公司现金收入比连续三年超过100%的背景下,我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示:政策推进力度不达预期风险;项目建设投产进度不达预期风险;项目经营期内需求波动风险;家用设备销售竞争加剧风险;可转换公司债券发行进度不及预期风险;合作进度及效果不达预期风险。

长期看,清洁取暖带来的壁挂炉市场空间仍大 根据《北方清洁取暖规划》,2+26”城市2017-2021年目标“煤改气”壁挂炉用户增加1200万户,由此预计全国煤改气壁挂炉2017-2021年间新增超2000万户。2017年煤改气目标是300万户,实际完成578万户,超目标93%。长期看,2017年完成了五年规划的28%左右,剩下四年的市场空间仍大。 C端设备:在手订单丰富,业绩有保障 2017年C端设备壁挂炉销量为41.4万台,同比增长199%,市占率从6%提升至10%左右。截止至今,在手订单丰富,淡季不淡,有2017年结转订单10万台,新增订单10万台,意向10-15万台,共30-35万台订单。2018年公司将①紧抓北方地区冬季清洁取暖机遇:积极布局“2+26”大气污染传输通道城市市场、除河北地区外向河南、山东、山西、天津等区域加快布局,市占率有望继续提升。②大力开拓南方零售市场。继续加强品牌建设、渠道建设,打造狼性营销体系,开拓南方零售市场;目前在上海、南京、成都等地高铁动车车次上已投放小松鼠壁挂炉广告,后续也将在中央一套、中央四套等电视台投放广告,未来会继续开发多种推广渠道,提升品牌价值。 B端运营:与锦江战略合作,打开长期想象空间 今年3月公司与锦江签署战略合作协议,将以锦江所属广西田东锦江产业园2х425t/h+1х130t/h锅炉及配套发电机组为试点,由迪森进行托管、改造、运营。未来有望拓展合作至其他锦江旗下资产,打开长期想象空间。 B端装备:收购常州锅炉,未来业务有望跨越式发展 2017年公司B端装备业务订单量为2,789蒸吨,同比增长56.94%,销售收入1.47亿。2018年4月,迪森以0.42亿元收购常州锅炉100%股权,未来常州锅炉将实施可转债募投项目“年产20,000蒸吨清洁能源锅炉改扩建”,改扩建完成后,B端装备产能将为17年销售量的7倍,迎来跨越式发展。 盈利预测 我们预计公司2018-2020年归母净利润3.16/4.16/5.43亿元,对应EPS为0.87/1.15/1.50元,PE为16/12/9X,给予“买入”评级。 风险提示:煤改气进度不及预期。

财务分析:ROE显著提升,现金流状况良好。 2017年公司虽然毛利率下降近2个百分点至34%,但得益于期间费用率大幅下降超5个百分点至15%等因素,公司ROE(年化)大幅提升至18%;公司资产负债率55%,处在合理的水平;公司收现比101%,现金流状况保持良好。 订单持续增长,业绩增长可持续性强。 2017年,公司B段装备业务订单量折算蒸吨数约为2789蒸吨,同比增长57%;BOT/BOO特许经营类订单新增18个,处于施工期30个,合计占公司处于运营期项目数64的75%,将有力支持公司B端业务的持续增长。C端方面,公司2017年壁挂炉产销量及增速均创出历史新高,全年出货量超过50万台,销售量40万台,增速均超过200%。公司B端、C端订单的高增长将推动公司业绩持续向好。 拟全资收购常州锅炉、发行6亿可转债,坚定“清洁能源综合服务商”战略方向。 公司同时公告,拟以4200万元现金收购常州锅炉100%股权,该公司2017年净利润2540万元;拟发行6亿元可转债,募集资金投向常州锅炉“年产20000蒸吨清洁能源锅炉改扩建项目”以及迪森家居“舒适家居产业园改造及转型升级项目”。 公司定位为“清洁能源综合服务商”。随着产能的提升和整合,常州锅炉将成为公司工业清洁能源装备的制造研发基地;迪森家居依托在家用壁挂炉领域的领先优势,为小型商业和家庭提供暖、热、冷、新风、净水等全系统的智慧家庭解决方案。募投项目将夯实公司围绕天然气下游,打造成为同时服务工商业和居民家庭的清洁能源综合服务商的基础。天然气是稳定可靠、经济性好的清洁能源,消费增长长期向好,公司将持续受益。 风险提示: 清洁供暖、煤改气进度低于预期;天然气消费增长不及预期。 盈利预测与投资建议: 预计公司2018-2020年EPS分别为0.90、1.20、1.52元。对应当前价格PE分别为15、12、9倍,公司将长期受益天然气需求的增长,维持“强烈推荐”评级。