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陈青青

国信证券

研究方向:

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工作经历: 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980513050004,2010年7月曾任中<span style="display:none">投证券研究所环保行业研究员。天津大学理学学士、南开大学经济学双学士,南开大学经济学硕士。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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中宠股份 农林牧渔类行业 2021-01-26 61.36 -- -- 63.05 2.75% -- 63.05 2.75% -- 详细
行业判断:持续高增、国产崛起、龙头集中是必然 根据欧睿的数据, 2020年中国宠物食品行业规模为 440亿元, 10年持续高成 长 CAGR25%。 展望未来: ①判断 1:在独居率提升、 宠物亲人化、 消费升级 等多重因素驱动下,未来我国宠物食品行业仍有 5倍以上空间,同时仍将处于 量价齐升阶段(约 20%)。 ②判断 2:随着消费者民族自信增强、品牌意识崛 起和国产企业变强, 国产替代是必然,特别是国产龙头市份额有望持续提升。 公司概况: 先发优势明显的国内宠物食品龙头 公司起家于海外高端宠物食品 OEM 代工, 进过 20多年发展,目前已经成为 全球宠物食品生产领域的领军企业之一:产能和销售全球布局, 拥有 12间工 厂, 16家子公司。 近年来,随着国内宠物市场的快速发展,公司积极通过自 主品牌(旗下有“Wanpy”、“Zeal”等 11个自主品牌)多渠道拓展国内市场, 成果显著,过去几年公司国内市场份额持续提升,前景看好。 核心竞争力:优质产品加全渠道布局,自主品牌高速成长 ①产品优势明显: 公司有多年海外宠物食品 OEM 生产经验,产品通过多项权 威认证, 产能全球布局。 ②渠道布局领先行业: 海外市场深度绑定大客户,国 内市场全渠道布局,入股新瑞鹏布局宠物医院渠道,增资极宠家布局宠物新零 售,与电商运营团队、电商平台合作加码线上,渠道进一步打开助力公司销量 二次增长。 ③品牌优势逐渐形成: 公司旗下品牌“Wanpy”、“Zeal”消费者认 知度逐步提升, 去年京东双十一“Wanpy”品牌位居宠物零食榜单榜首。 盈利预测与投资建议:好行业的优质细分龙头是底仓配置的好标的 公司海外业务客户粘性强,需求稳定增长; 而国内业务处于很好的快速成长期, 空间大、弹性高;同时未来原材料鸡肉价格有望进一步下降提升公司毛利率, 我们预计公司 20-22年利润为 1.4/2.0/2.6亿元,增速为 79%/40%/33%, 对应 PE 为 83/59/45X。我们认为宠物食品是景气度持续高位的好赛道, 同时国产龙 头市占率提升空间大;而公司质地优秀、先发优势明显、卡位好,是长期底仓 配置的优秀标的, 首次覆盖, 给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格上涨; 美元汇率下行增加汇兑损益; 贸易摩擦加剧等。
泸州老窖 食品饮料行业 2021-01-13 242.66 -- -- 269.43 11.03% -- 269.43 11.03% -- 详细
事项:1月12日,公司发布2020年业绩预告,预计2020年公司归母净利润为55.7亿元-60.3亿元,同比增长20%-30%,基本每股收益3.80元/股-4.12元/股。 国信食品饮料观点:观点:1)2020年年业绩范围符合预期,国窖量价齐升贡献主要增长。预计全国国窖双位数增长,提价叠加产品结构优化下带动公司业绩上行;2)春节开门红可期,2021年转年转守为攻打好十四五首战胜利。公司当前渠道库存低位,批价稳中有升,经销商打款积极有望确保一季度顺利实现开门红。同时公司同时公司2021年转守为攻年转守为攻,期待主动积极调整之下实现十四五首站胜利;;3))国窖发展路线清晰,国窖发展路线清晰,2025年剑指300亿+;4))投资建议:短期公司一季度开门红确定性高,2021年转受为攻动作积极值得期待年转受为攻动作积极值得期待。中长期看,公司主力产品国窖公司主力产品国窖1573将将持续保持量价齐升的状态,品牌力仍在上升通道中,同时泸州老窖特曲等品牌正逐步发力,打造次高端核心单品,有望实现双轮驱动。继续维持此前盈利预测,预计预计20-22年归母年归母净利润净利润58.91/70.86/82.34亿元,亿元,对应对应EPS为为4.02/4.84/5.62元元,对应当前股价股价PE为为61/51/44X,维持“买入”评级。 评论:2020年年业绩范围符合预期,国窖量价齐升贡献主要增长增长公司预计2020年归母净利润为55.7亿元-60.3亿元,同比增长20%-30%,2020Q4净利润为7.55亿元-12.20亿元,同比增速为-10.86%至44.04%。我们此前预计公司2020年归母净利润为58.91亿元,同比增长26.9%,在预告范围内。 我们认为公司业绩较快增长主要由国窖量价齐升以及产品结构升级贡献:1)2019年以来公司4次对国窖1573提价,直接增厚业绩;2)在二季度公司主动控货后,三季度需求旺季公司加大发货量,全年顺利实现量价齐升;3)国窖占比提升,产品结构进一步改善。2020Q1-Q3国窖营收增速超20%,产品销售占比超60%,预计四季度国窖依然维持双位数增长。同时由于疫情影响,前三季度公司中低端酒销售均两位数下滑,预计四季度有所恢复但全年来看国窖占比提升,拉动毛利率净利率上行。 春节开门红可期,2021年年转守为攻打好十四五首战胜利为攻打好十四五首战胜利根据经销商反馈,国窖1573当前批价在870元左右,渠道库存在1个月左右较低水平,经销商春节打款要求为全年比重的35%-40%,由于2020年任务完成较好当前打款节奏正常。同时1月4日公司要求国窖1573经典装高度团购价建议1050元/瓶,零售价建议1399元/瓶,低度团购价建议750元/瓶,零售价建议999元/瓶,产品指导价格的上涨也进一步促进经销商回款,确保2021年一季度顺利实现开门红。此外,公司董事长、总经理在公开新年问候中提出,2021年是十四五发展开局之年,将全力以赴打赢开局之战,坚决夺取泸州老窖由守转攻、扩张发展的首战胜利。我们认为公司过去5年成就巨大,国窖成功迈入百亿大单品序列,薄弱市场有序突破,2021年仍有较好的增长动能。 国窖发展路线清晰,国窖发展路线清晰,2025剑指300亿+根据微酒报道,12月15日泸州老窖国窖销售公司经销商大会上公司提出国窖“十四五”发展目标,2022和2025年国窖销售口径收入分别突破200亿元和300亿元,估算2020-2022和2020-2025年国窖收入年复合增速约为24%和18%。 在品牌上,国窖1573要坚持“浓香国酒”的品牌定位,并围绕“稳质量、升品牌、提价格、扩规模、增利润”五方面强化这一定位。从中长期看,国窖1573仍将持续享受高端酒扩容以及茅台价格向上带来的量价齐升,渠道方面公司深耕局部市场战略见效,可复制性的样板市场的持续精耕有望驱动国窖快速放量增长。 投资建议:维持“买入”评级维持“买入”评级公司年报业绩范围符合预期,短期公司一季度开门红确定性高,2021年转受为攻动作积极值得期待。中长期看,公司主力产品国窖1573将持续保持量价齐升的状态,品牌力仍在上升通道中,同时泸州老窖特曲等品牌正逐步发力,打造次高端核心单品,有望实现双轮驱动。继续维持此前盈利预测,预计20-22年归母净利润58.91/70.86/82.34亿元,对应EPS为4.02/4.84/5.62元,对应当前股价PE为61/51/44X,维持“买入”评级。
佩蒂股份 批发和零售贸易 2021-01-13 35.36 -- -- 36.15 2.23% -- 36.15 2.23% -- 详细
行业判断:我国宠物食品行业国产崛起、龙头集中是必然国外发达国家宠物市场相对成熟,呈现低增速和寡头垄断格局:例如美国宠物食品市场规模约1400亿,复合增速约5%,CR2达47%。中国宠物食品市场规模较小(近440亿元),但随着人口老龄化、独居人口比例提升、消费升级等多重因素影响呈现高增长态势,过去5年CAGR超30%;同时从竞争格局来看国外品牌市场份额占比较高,国内品牌市场份额分散处于战国混战时代。 我们判断未来国产品牌崛起和市场份额持续龙头集中是必然趋势,公司受益。 公司介绍:宠物咬胶领军者,国外基本盘稳定,国内拓展前景看好国外基本盘稳定,国内拓展前景看好公司2002年领先于行业开始宠物咬胶生产和研发,并参与了国家相关标准的制定,是国内宠物咬胶生产的先行者和领军企业,同时积极开拓宠物肉质零食等其他领域。经过二十年的发展,公司积淀了领先的技术优势、全球的产能布局和一定的品牌优势,目前85%收入仍来自于海外市场的ODM业务(主要集中在美国、欧洲和澳洲);18年开始公司通过自主品牌积极开拓国内市场;呈现快速增长态势,前景看好。 公司核心竞争力突出:20载积淀,研发、供应链和品牌优势明显公司经过近20年发展已从三方面积累起比较明显的护城河:①技术和研发优势:公司参与制定国家标准,同时多年持续研发投入积累较深研发优势;②产能和供应链优势:公司在全球原材料采购和产能布局已形成,成本优势明显;③品牌力优势:经过多年积累和海外客户拓展,品牌力领先国内很多杂牌企业。 盈利预测与投资建议:海外基本盘稳定,国内高增可期公司在海外市场通过专利和客户深度绑定、客户忠诚度高,预计未来海外业务基本盘稳定增长。同时,受益于国内市场的快速发展,公司利用自身优势,通过多品牌多渠道战略,未来有望高于行业增长。同时,考虑上游原材料价格回落带来的公司盈利能力提升的拐点已现,我们预计公司20-22年收入和利润分别为12.95/16.38/20.75亿和1.34/1.69/2.15亿,对应EPS为0.91/1.15/1.47元,对应当前股价PE为34.8/27.6/21.6X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险;海外贸易关税加码风险;核心客户流失风险。
顺鑫农业 农林牧渔类行业 2021-01-05 72.54 -- -- 77.74 7.17% -- 77.74 7.17% -- 详细
光瓶酒为行业大风口,牛栏山当前独占鳌头自饮消费意识觉醒叠加盒装酒向上升级,光瓶酒逐步替代低端同价位盒装酒份额。预计2020年光瓶酒出厂规模约700亿元,终端销售规模约1200亿元。 光瓶酒当前竞争格局较为分散,CR3仅为25%,牛栏山白酒销售规模超百亿稳居龙头位置,剩余份额主要被低端地产酒占据,行业集中度正持续提升。 ““优秀管理层优秀管理层+专注光瓶酒+高性价比+高渠道利润高渠道利润”为核心竞争力为核心竞争力公司管理层年富力强,战略执行力较好,将公司白酒收入从02年不到2亿逐步发展到当前过百亿。牛栏山为唯一专注光瓶酒的上市公司,依靠在同价位带较高的性价比持续挤压竞品份额,同时高渠道利润深度绑定经销商以实现全国范围的快速扩张,19年在全国过亿规模省份达25个左右,全国化初步完成。 短期逻辑::“动销边际改善动销边际改善+提价提价”助力业绩逐步向好助力业绩逐步向好公司省外以中低端产品为主,销售情况较好规模增速快,北京则主要为中高端产品销售,北京地区销售的波动对公司业绩影响较大。20年受疫情影响北京地区白酒销售规模预计同比下滑15%-20%,直接拖累公司收入利润,假设21年销售正常恢复,北京中高端酒恢复之下白酒产品结构将明显改善,同时叠加提价效应以及五五规划第一年开门红等因素,公司明年业绩有望大幅改善。 中长期逻辑::“集中度提升集中度提升+全方位全方位结构升级”持续贡献业绩增长增长牛栏山当前成功卡位15元(白牛二)--25元(精制)--40元(珍品)--58元(牛大)--70元(土豪金)--128元(马尔斯绿)--198元(40年)等多个价格带,是最专注做光瓶酒的上市公司。白牛二为公司基本盘,其他升级产品为增量空间,当前基本盘在全国化的扩张仍有较大空间,升级产品低基数高毛利,公司已大力培育2-3年,部分地区已逐步出现成效。我们认为在基本盘稳定的情况下,升级产品依靠比同档次竞品更好的品牌、品质和渠道利润,将持续放量并带动公司收入利润稳步上行。 维持“推荐”评级考虑提价效应以及结构改善,我们上调2020-2022年每股收益至0.92/1.49/1.89元,利润增速分别为-15.8%/62.6%/26.7%,维持“买入”评级。 风险提示:全国化扩张不及预期,产品结构升级不及预期
贵州茅台 食品饮料行业 2020-12-23 1849.97 -- -- 2173.33 17.48%
2187.00 18.22% -- 详细
国信食品饮料观点:1)2020年公司顺利完成“十三五”规划目标,夺取疫情防控和企业发展的双胜利;2)当前工作重点为控价稳市常态化以及确保一季度开门红,在渠道低库存以及供需两旺的背景下有望顺利实现;3)2020年为茅台基础建设年,也是十三五收官之年,公司整体发展较为稳健,2021年开始公司步入十四五发展的新时期,在继续深化渠道体系改革以及产品结构调整等的基础上,将实现高质量发展大踏步前进。4)投资建议:短期公司一季度开门红确定性高,2021年十四五第一年高质量发展值得期待。中长期看,茅台稀缺性仍在,公司依靠绝对的领先地位、高渠道价差安全垫、产品及渠道结构调整和基酒扩产,将中长期保持量价齐升的状态,高业绩确定性同时将享受估值溢价。继续维持此前盈利预测,预计20-22年归母净利润467/546/636亿,对应EPS 为37.17/43.50/50.61元,对应当前股价PE 为50/42/36X,维持“买入”评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2020-11-20 255.80 -- -- 305.90 19.59%
434.00 69.66% -- 详细
国信食品饮料观点:近几年集团持续注入资产解决跟汾酒股份公司的同业竞争和关联交易问题,此次汾酒现金收购发展区公司51%股权,有利于公司整合业务链、加强产供销一体化管理,并有效减少与控股股东汾酒集团之间的关联交易和同业竞争,增强上市公司独立性,同时也进一步助力集团酒业资产整体上市。公司管理人员变动系正常调整,同时11月份汾酒集团主要领导人被宣告出任省管企业正职,随集团列入山西省省管重要骨干企业,管理层的升格也有望助力国企改革的进一步深化。前三季度业绩超预期,上调公司20-22年归母净利润至26.58/33.93/41.59亿,对应EPS 为3.03/3.87/4.74元,对应当前股价PE 为85.5/66.9/54.6X,维持“买入”评级。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-13 11.10 -- -- 10.98 -1.96%
10.88 -1.98%
详细
全额认购非公开发行股份,受让股东表决权双管齐下,大股东表决权非公开发行完成后占到34%,实现安全控制 2019年6月,碧水源获得中交集团全资子公司中国城乡的资本入股,正式纳入中交集团环境产业集群。但此前中国城乡及其一致行动人只占公司股份10.55%,与二股东持股接近,市场认为对公司控制力较弱。 此次,中国城乡与主要股东文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》,与刘振国、陈亦力、周念云签署了《表决权委托协议》,通过表决权委托的方式持有公司424,186,990股所对应的表决权,占公司总股本13.40%。同时,公司公告非公开发行预案,大股东中国城乡将以现金3,715,981,701.60元全额认购本次非公开发行股份数量占发行前公司总股本的15.21%,即481,344,780股,发行价格为7.72元/股。本次非公开发行完成后,中国城乡持有公司22.00%股份,中国城乡及其一致行动人持有公司股数将增至815,007,103股,占本次非公开发行完成后公司总股本的22.35%,为公司第一大股东。加上受让委托权的原13.4%股份,发行后中国城乡表决权达到34%,实现对公司拥有一票否决的安全控制。 与中交协同效益逐渐显现,控制权落地后将开始发力 在经历PPP过度扩张和资金紧张带来的收缩后,中国城乡的入股有助于公司发挥自身在产品和服务方面的优势,与中交集团在融资、工程建设及项目资源上的优势进行协同,抓住我国生态环境建设的机遇期,实现公司核心膜产品的全面推广应用和销售业务突破。 中交集团旗下的中国城乡入股以来,就开始与公司全面对接业务。在2019年中国城乡的管理人员均已到位。2019年10月份,公司与中国城乡、中交第三公路工程局等公司,以联合体方式中标“哈尔滨市城镇污水处理项目”,采用公司MBR膜法水处理工艺,设计水量共计27.5万吨/日,项目建成后,在特许经营期内有望通过污水处理服务费获得收入总额约51.34亿元。这次中标项目正是双方充分发挥协同效应、资源优势互补的成果之一。此外,在中交集团的信用背书保障下,公司融资条件也得到逐步改善。随着中国城乡的控制权进一步加强,预计后续将为碧水源带来可观的订单支持,保障公司的营收和利润增长。 调整后再出发,公司基本面拐点已现,控制权落地后发力业绩有望释放,维持买入评级 2019年是公司的调整年份,全面收缩了投资业务。在这样的情况下公司2019年实现了营业收入/归母净利润127.1/13.9亿元,同比+10.4%/+11.9%;其中四季度公司实现营业收入/归母净利润56.0/10.3亿元,同比+2.5%/+53.6%,业绩增速逐渐回暖,显示公司基本面拐点已现,逐步走出低谷。 2019年公司前三季度新增EPC订单78.37亿元,期末在手订单154亿元,新增PPP订单13.33亿元,处于施工期订单未完成投资额346亿元,处于运营期订单产生收入8.17亿元。公司运营收入大幅增长,在手订单也充足,为后续营收利润增长提供强力支撑。 同时2019年6月公司授予9名核心高管2000万份股票期权(授予价4.64元/股)做股权激励,绑定核心层与公司利益,助力公司管理效率提升,提升市场信心。 公司在2019年行业低迷的大环境下,深度调整经营架构和战略,处理存量的低效资产,收缩PPP投资项目,着力提升资产运营质量,现金流得到改善。 当前疫情得到初步控制,国务院也开始鼓励各行业有序复工。前期由于疫情停工的项目逐渐恢复正常,带动业绩释放。融资环境改善、积极的财政政策和基建投资的加速有望推动环保工程类公司拐点来临。我们看好有实力参与大环境治理的龙头。我们预计公司20-21年的盈利预测为16.7/22.0亿元,同比+20.1%/31.4%,在不考虑非公开摊薄的情况下,对应PE为21.6/16.4倍,维持买入评级。 风险提示投资项目所需资金过大或造成现金流紧张,项目进度或不及预期,应收账款过高。
玉禾田 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-05 105.09 -- -- 131.50 25.13%
144.01 37.03%
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深耕环卫市场,打造精细化管理和标准化服务体系推高回报 公司始创于1997年,于2020年在深圳创业板上市。经过多年的市政环卫和物业管理业务积累,目前公司为1,000多家客户提供长期服务,服务面积超过9,000万平方米。公司全面实施精细化管理,形成了标准化服务体系,赢得了客户的认可,成为行业内盈利能力最强的企业之一。 环卫行业加速整合,疫情助力行业提质,龙头企业优势明显 政策引导下的环卫市场化改革深化,中国环卫行业发展前景良好,预计到22年有望超3000亿元,二三线城市增量空间广阔。目前环卫行业市场集中度低,CR10的市占率仅约20%。未来伴随国家对公共卫生标准的提高,环卫由轻资产向重资产投入转变,PPP项目加速落地,准入门槛提升。未来机械化、信息化、智能化将推动环卫产业链整合和一体化进程,对运营服务企业提出更高要求市场少量优质企业集中。而新冠疫情也加速环卫机械化趋势,助力市政市场提质增量。 公司从物业清洁到市政环卫,先发优势显著,品牌影响力持续扩大 公司深耕环境卫生领域,服务快速扩张,在同行业内处于领先地位。截至19年中,公司在手环卫项目数量166个,拥有14项市政环卫PPP项目的特许经营权,在手合同总金额超200亿元。物业管理方面,公司在手物业清洁项目合同1483个。未来公司能够进一步利用环卫服务加速市场化的契机,整合自身资源,树立先发优势,扩大品牌影响力。 投资建议:给予“买入”评级,合理估值13.68-15.20元 公司在环卫和物业服务领域精耕细作,运营规模和新签订单均处在行业领军地位。公司经营优质,现金流管控良好,资产周转率高,ROE处在行业领先领先水平。公司订单增长快速,保障未来三到五年均呈现高速增长态势。预计公司19-21年的营业收入为35.96/50.28/67.41亿元,EPS为3.01/4.41/6.27元,对应PE为53/31/21X。我们认为公司一年期的股票价值在109.70-123.48元间,相对于目前股价有18%-32%的溢价空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:项目拓展速度低于预期;人工成本上升
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-09-04 18.36 -- -- 19.03 3.65%
19.03 3.65%
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2019H1收入增长6%,归母净利润增长1% 公司2019H1营收+6.00%至203.63亿元,归母净利润+0.59%至85.72亿元,归母扣非净利润-0.11%至78.08亿元,业绩符合预期。 来水发电略有增长,电价料基本稳定 上半年公司来水增长5.19%,其中三峡增7.21%,溪洛渡降1.86%。总发电量853.89亿千瓦时,同比+5.01%,其中三峡+葛洲坝合计495.71亿千瓦时,同比+4.57%,溪洛渡+向家坝合计358.18亿千瓦时,同比+5.61%。2019Q2起水电增值税率下调让利终端,但不含税电价不受影响。公司营收增速较发电量增速高0.99pct,说明上网电价本期整体稳定,但长期仍面临市场化降价压力。 国投电力、川投能源转为权益法核算,对外投资持续发力 公司报告期内新增对外投资72.09亿元,对优质水电同行国投电力/川投能源/桂冠电力/黔源电力增持至10.71%/11.12%/3.21%/4.97%,并继续推进三峡水利配售电资产重组。本期国投电力与川投能源股权转为长期股权投资并按权益法计量,贡献投资收益1.76亿元。公司投资收益-16.91%或3.88亿元至19.06亿元,其中权益法核算的投资收益增长15%或1.32亿元至9.86亿元,主要得益于两投的增量贡献。投资板块持续帮助稳定业绩,且产业链协同布局亮眼。 利率下行财务费用节省,现金流稳定提升 利率下行利好优质大型水电节省财务费用。上半年公司发行6期共150亿元债券,新增债券综合成本3.41%,同比大降约90bp。公司财务费用率同比-1.67pct至13.05%,财务费用下降1.70亿元。期内公司经营现金流提升5.67%至138.28亿元,增速高于业绩增速。在利率下行大环境下,优质大型水电业绩、现金流稳定,绝对估值法折现率降低,有望提升绝对估值水平。 投资建议:维持“增持”评级 我们维持公司2019-2021年盈利预测为235.56/242.30/250.36亿元,对应动态PE为17.4/16.9/16.4x,看好龙头水电资产的稀缺价值以及利率下行环境的利好,维持“增持”评级。 风险提示:电价大幅下行,来水不及预期,投资收益大幅下行。
华电国际 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-28 4.01 -- -- 4.04 0.75%
4.04 0.75%
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2019年中报收入+5%,归母净利润+66%公司 2019H1收入+5.21%至 437.02亿元,归母净利润+67.43%至 16.52亿元。 其中 2019Q1业绩+12.60%至 7.74亿元,2019Q2业绩+193.41%至 8.78亿元。 收入端量价齐升与成本端效率提升,是业绩增长主因业绩分拆: ①收入+5.21%或 21.65亿元,主因是装机+8.64%,发电量+5.54%,电价+1.56%; ②成本+3.81%或 13.88亿元,小于收入增幅,燃料效率与运营效率均有提升; ③燃料效率:测算标煤单价+0.86%,供电煤耗降 0.87%。故售电单位燃料成本降 0.01%,但不如华能国际 5.57%的降幅; ④运营效率提升: 测算度电非燃料现金成本-5.38%,相当于增厚利润总额 6.5亿元; ⑤期间费用率-1pct 至 7.46%,主因为融资成本降低,财务费用下降 5326万元。 ⑥业绩增速逐季上行,主因是 2019Q2电价提升,且期间费用率同比回落较多。 电价受益于增值税率下调,市场电占比大增,静待电价后续改革公司 2019H1上网电价+1.56%至 414.58元/千瓦时。 2019Q2电力行业增值税率由 16%下行至 13%,火电标杆电价未让利,故不含税电价环比额外提升。 市场电量占比大增 13.17pct 至 48.99%,但估计折价幅度稳定,影响可控。 发改委推动全面放开经营性行业用电与现货试点,市场电占比或持续扩大,而电价机制或向“基准+浮动”模式演变,并更公平反映电力供需与发电成本。 期待后续煤价下行,带动业绩继续修复我们认为宏观经济承压以及特高压对清洁能源外送的强化将带动沿海电煤需求走弱。优质产能释放以及进口煤的成本节省也将优化电煤供给环境,驱动电煤价格长周期下行。火电公司有望节省燃煤成本,有效对冲发电量的增速压力。 投资建议:维持“增持”评级我们微调公司 2019-2021年盈利预测+0%/-1%/-2%至 28.47/35.20/40.45亿元,对应动态 PE 为 14/11/10x,公司当前 PB 为 0.93x,处于历史低位,维持“增持”评级。 风险提示: 电力需求不及预期,煤价下行不及预期,电价大幅下行
桂冠电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 4.71 -- -- 4.97 5.52%
5.15 9.34%
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2019年中报收入-1%,归母净利润-3%,业绩降幅逐季收窄 公司2019H1收入-0.76%至47.16亿元。归母净利润-3.19%至12.27亿元。其中2019Q1业绩-7.83%至5.92亿元,2019Q2业绩+1.58%至6.35亿元。发电量下行,是业绩微降主因 业绩拆分:①营业收入-0.76%或3614万元,营业成本+4.04%或8810万元,毛利-4.83%或1.24亿元;②收入下滑主因是整体发电量-4.33%,其中水电-7.70%,火电+59.28%;③成本提升主因是火电增发,燃料成本提升;此外上年收购聚源电力,本期折旧增加3405万元。④利润总额-7.46%或1.33亿元,所得税率-5.19pct至14.44%,故净利润降幅仅1.48%或2128万元。 来水偏枯,水电减利;争取发电权,火电减亏 上半年广西红水河流域来水偏枯,因此水电减利,其中龙滩发电量-11.69%,净利润降11.71%或1亿元;岩滩发电量-11.80%,净利润降22.76%或0.79亿元。合山火电加强电量增发以及争取水火发电权交易,且2019Q2增值税率下调利好价内标杆电价上行,净利润减亏1.20亿元。 长江电力持续增持,公司资产质量与高股息吸引力显著 2019Q1/Q2,长江电力分别增持公司股份0.57%/0.64%,半年度末持股比例3.21%。桂冠电力资产较为优质,2018年ROE为16.57%。公司在红水河流域可开发机组已经全部投运,后续除潜在并购外基本无重大资本开支,2018财年对应除权日股息率5.54%。参考长江电力对其他水电同行的增持历史,我们认为长江电力存在继续增持可能。 投资建议:维持“增持”评级 维持2019-2020年盈利预测为25.94/26.87/26.86亿元,对应动态PP为13.3/12.9/12.9x。看好利率下行周期利好水电估值提升,维持“增持”评级。 风险提示:下半年来水不及预期,水电电价下行。
国投电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-27 9.38 -- -- 9.98 6.40%
9.98 6.40%
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2019年中报收入+10%,归母净利润+45% 公司 2019H1收入+10.25%至 196.09亿元,业绩+44.92%至 22.76亿元。其中 2019Q1业绩+6.14%至 10.50亿元,2019Q2业绩+110.93%至 12.26亿元。 火电利润增长贡献业绩主要增量;水电整体业绩略增,雅砻江下滑 业绩拆分: ①营业收入+10.25%或 18.23亿元,营业成本+7.77%或 8.54亿元,毛利+14.25%或 9.69亿元; ②期间费用-9945万元至 29.00亿元,主因是财务费用减少 3.85%或 9462万元; ③万丹火电、赣能股份、英国海上风电业绩增长,投资收益+93.76%或 2.06亿元; ④净利润+32.67%或 10.10亿元,归母净利润+44.92%或 7.06亿元; ⑤水电业绩略增,其中雅砻江净利润-8.81%或2.23亿元至 23.08亿元,大朝山+119.17%或 3.00亿元至 5.51亿元。火电贡献主要业绩增量,其中北疆净利润增加 1.49亿元,钦州净利润增加 1.24亿元。 新机组投运,煤价下行,火电业绩提升 2019H1公司总体发电量+11.29%至 725.09亿千瓦时,其中水电+7.48%至371.81亿千瓦时,火电+14.31%至 336.13亿千瓦时。火电增量主要源于 2018年 6月投运的国投北疆同比增发 33.23亿千瓦时。平均含税上网电价-3.16%至0.312元/千瓦时,其中水电-6.29%至 0.255元/千瓦时,火电-3.37%至 0.364元/千瓦时。 2019Q2起火电受益于增值税率下调,价内电价上行;多个电厂煤价亦有下行。由于公司短期内将无火电新机组投运,预计后续火电发电量增幅放缓,但煤价下行有望继续驱动业绩增长。 期待雅砻江中游机组持续投建 雅砻江中游机组规划装机 11865MW,相当于雅砻江在运下游机组的 80.7%。 上半年雅中直流环评获批复,输电通道料无实质障碍。 杨房沟、两河口(共4500MW)首台机组均预计于 2021年投产, 届时有望带动公司整体业绩上行。 投资建议:水电受益于利率下行,火电受益于煤价下行, 维持“增持” 维持 2019-2021年盈利预测为 46.71/49.31/52.57亿元,对应动态 PE 为13.5/12.8/12.0x,水电估值受益于利率下行,火电业绩受益于煤价下行,维持“增持”评级。 风险提示: 电价不及预期,煤价下行不及预期, 下半年来水不及预期
蓝焰控股 石油化工业 2019-08-26 9.80 -- -- 11.90 20.93%
11.85 20.92%
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2019年中报收入-22%,归母净利润+1% 公司 2019H1收入-1.71%至 9.86亿元,归母净利润+1.3%至 3.34亿元,位于此前业绩预告的下半区间内。 公司拟派中期股息 0.05元/股,售气价格强势上行;老区块略有增产,代价是单位开采成本上行公司 2019H1煤层气开采销售业务收入+19.89%至 6.47亿元,毛利率-0.97pct至 45.22%。 产量+3%至 5.73亿方,销售量+6%至 3.72亿方。气量提升的主因是老区块采取措施增产,而柳林石西等新区块尚处于试生产阶段。公司平均售价+13%或 0.21元/方至 1.74元/方,略高于中石油管道气综合涨幅。由于老区块增产涉及新增开支,单位开采成本+18%或 0.10元/方至 0.62元/方。 新区块进入试采阶段,期待下半年进展 公司上半年资本开支+241%或 1.07亿元至 1.51亿元, 体现新区块勘探开采工作持续推进。 4月,柳林石西与武乡南新区块拿到试采证,截至 7月底,柳林石西/武乡南/和顺横岭试运行 10/8/1口井,其中柳林石西制定的排采方案取得初步成效。我们期待下半年公司在新区块气量开采上取得突破。 7月,公司中标和顺马坊东探矿权,区块面积 253.82平方公里,区块获取能力再获验证。 工程业务需求下行,业绩显著下滑 报告期内公司气井建造与工程业务需求下降,板块收入大降 37.98%至 1.81亿元,毛利率+1.95pct 至 41.01%,毛利同比缩减 3976万元,抵消了售气业务毛利 4500万元的增长。参考关联交易指引,预计全年工程业务也将面临下滑。 期间费用率有所下降,拟发债保障资本开支 公司期间费用率-0.77pct 至 12.96%,节省 994万元,是毛利负增长而业绩正增长的主因。上半年经营现金流净额大降 82%至 886万元,主因是缴纳税费较多。公司拟发行不超过 10亿元公司债,为后续资本开支加强保障。 投资建议:微降盈利预测,维持“买入”评级 考虑到工程业务大降,微降公司 2019-2021年盈利预测至 7.52/9.46/11.59亿元,对应动态 PE 12.7/10.1/8.3x,期待气量释放,维持“买入”评级。 风险提示: 开采进展不及预期,工程业务下滑超预期,气价不及预期
川投能源 电力、煤气及水等公用事业 2019-08-22 9.60 -- -- 10.07 4.90%
10.25 6.77%
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2019H1收入下降5.65%,归母净利润下降0.80% 2019年上半年,公司营收-5.65%至3.19亿元;投资收益下滑3000万元至11.89亿元;归母净利润-0.80%或929万元至11.54亿元;业绩符合预期。 本部毛利下行,但期间费用节省,业绩下行主因在投资收益 19H1,公司本部毛利降1638万元至1.67亿元,主因是田湾河发电量-21.89%,电价+19.23%,两相抵消业绩下行。公司期间费用节省1058万元,主要是上期管理费用中发生1484万元职工安置费用。业绩下行主因在于投资收益下行。 雅砻江电价走低业绩下行,大渡河转为权益法核算增厚业绩 19H1,雅砻江投资收益下滑1.05亿元至11.09亿元;大渡河转为权益法核算,多确认7626万元,公司合计投资收益下滑3000万元。本期雅砻江发电量+3.86%至310.59亿千瓦时;但含税上网电价下降7.47%至0.260元/千瓦时;上年同期收到退税6935万元,本期基本清零;综合影响,雅砻江营收-2.18%至70.32亿元,净利润-8.74%或2.21亿元至23.06亿元。 拟发行可转债过会,期待雅砻江中游机组进一步投建 19H1,公司收到雅砻江分红9.6亿元,向雅砻江投入资本金3.84亿元,故在手现金+5.24亿元至12.53亿元。公司下半年另有18.72亿元股利待收,而应付股利13.21亿元。7月,公司发行40亿元可转债过会,为后续投建雅砻江中游机组奠定资金基础。上半年雅中直流环评获批复,输电通道料无实质障碍。雅砻江中游机组规划装机11865MW,相当于雅砻江在运下游机组的80.7%。杨房沟、两河口首台机组均预计于2021年投产,有望带动公司整体业绩上行。 投资建议:维持增持评级,利率下行利好价值提振 我们维持公司2019-2021年盈利预测为32.70/32.59/32.93亿元,对应动态PE为13.1/13.1/13.0x。看好雅砻江中游投运对公司未来价值的提振。市场利率下行有望降低雅中投建融资成本,并提升雅中乃至川投能源整体的绝对估值水平。长江电力二季度由10%增持至11.12%,或进一步提升公司关注度。维持合理估值区间为10.96-11.14元,维持“增持”评级。 风险提示:来水不及预期,电价不及预期,雅中机组投建不及预期。
华能水电 电力设备行业 2019-06-19 3.94 -- -- 4.43 12.44%
4.96 25.89%
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立足云南的全国第二大水电公司 公司总部位于昆明,2017年末上市,大股东华能集团控股 50.4%。公司主营业务为水力发电, 享有澜沧江干流的流域开发权, 19Q1装机容量 22301.3MW,全国水电装机排名第二,其中 99%为水电,且主要为大型水电站。 密集投运澜沧江上游云南段水电,发电量、综合电价有望显著提升 公司前期投运水电站主要位于澜沧江中下游、云南省内其他流域、以及柬埔寨、缅甸等国。自 2017年以来,公司密集投运澜沧江上游云南段 5座水电站,规划装机 5630MW,全部投运后相当于公司届时总装机容量的 25%。上游 5座电站通过滇西北直流直送深圳,预计电价或较公司存量机组电价高 30%以上,且市场电占比较小,有望明显提振公司综合电价。 存量机组受益于西电东送和云南省内供需改善,电价有望见底修复 我们估算公司约有 30%电量参与市场化交易,交易电价与广东、云南电力供需密切相关,其中约 9%参加西电东送增送电量结算,剩余参与云南省内交易。 2015年以来开始的电力市场化交易导致公司电价连年走低。近 1-2年来,伴随电力需求企稳回升、能源清洁化转型、火电装机去产能、以及交易规则优化,云南、广东供需形势有所收窄,公司不含税综合电价 2018年同比回升 1.5分/千瓦时至 0.191元/千瓦时。公司当前电价与 ROE 仍显著低于水电同业,后续存量项目电价修复与上游新机组高电价将持续驱动盈利能力回升。 在手机组接近投运完毕,自由现金流释放在即 2019年中,公司所有在建机组将全部投运完毕。公司 2019年资本开支将大降60亿元至 39.17亿元,降幅相当于 2018年度分红总额。我们预计公司自由现金流将显著释放,带动资产负债率下行、分红提升、并打开潜在机组并购空间。 优质大水电,估值略高于同业,维持增持评级 我们预计公司 2019-2021年营业收入 185.68/188.18/189.04亿元,归母净利润 38.17/47.75/48.97亿元,对应动态 PE 为 19.2x/15.4x/15.0x。综合相对估值与绝对估值结果,更新公司未来 12个月合理估值区间为 4.77-4.96元(前次报告为 4.66-5.04元),对应当前股价 17-22%空间,维持“增持”评级。 风险提示:电力需求放缓,电价不达预期,来水大幅波动
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名