2012年业绩符合预期 洛阳钼业2012年实现收入57亿元,同比下降6.4%;归属母公司净利润10.5亿元,同比下降6%,折合每股收益0.21元。其中,四季度每股收益0.02元,同比与环比分别下降75%与51%,基本符合我们及市场预期,业绩环比下滑主要由于四季度钼价继续小幅下跌以及资产减值损失大幅上升导致。 评论:(1)全年钼产量同比下滑。2012年公司生产钼精矿、氧化钼与钼铁分别同比下降1.7%、7.6%与13.3%,仅钨精矿产量同比上升16.4%。(2)四季度毛利率环比下降。由于钼精矿与钼铁价格四季度环比小幅下跌2%,使得本期毛利率下降3.3个百分点至18%。(3)四季度计提资产减值损失额度较大。由于钼价持续下跌,公司计提较大额度存货跌价准备,折合减少每股收益约0.01元。 发展趋势 钼精矿价格反弹力度有限。钼精矿自12月以来从1400-1500元/吨的低位反弹至春节前1700元/吨,主要是冬季阶段性供求不匹配导致,上涨持续时间较短。春节后,下游需求恢复缓慢,受下游钢厂压价,加上钼行业供大于求局面导致价格竞争,钼精矿与钼铁价格表现疲弱。我们仍然维持之前对钼价观点,认为钼金属基本面今年难有较大改观,钼价表现总体弱势。 深耕钨产业链提高盈利能力。在钼价低迷情况下,公司致力于提升钨业务对盈利的贡献度并发展下游深加工。随着公司三道庄矿山逐步开发至中心区域,钨品位有所上升,未来钨精矿产量及钨业务对盈利贡献度有望提高。公司作为国内大型钨矿生产商,通过A股上市融资深耕钨产业链,逐步从单一的钨精矿生产和回收向冶炼和深加工领域拓展,致力于打造成钨全产业链巨头。 盈利预测 假设下调2013/2014盈利预测6%/0%至0.22/0.23元。假设钼价今明两年均价+5%/3%,单位成本+3%/3%,低于共识0.24/0.25元。 估值与建议 钼价上涨动力不足,钨产业链扩张尚需时日,短期缺乏催化剂。 目前A股2013/14年PE为45/44倍,H股13.5/13倍。近期受辉钼概念推动股价快速上涨10.0%/3.5%,但我们认为主要是题材概念炒作,受疲弱基本面制约,股价上涨延续性较短。维持港股目标价4.0港元及2.5~4.5港元交易区间。 风险:钼价大幅下跌,募投项目进展低于预期。

2012年三季度业绩略低于预期: 紫金矿业前三季度收入346.3亿元,+21%YoY;归属母公司净利润36.2亿元,-20%YoY,折合EPS0.17元。其中,三季度EPS0.06元,-10%YoY及-6%QoQ,略低于我们及市场预期(0.07/0.08)。 环比下滑主要由于矿产单位成本上升且冶炼铜业务比重增加。 正面:主营业务收入环比+16%。主要因为矿产金与冶炼铜销量环比分别上升13%及70%,而当期金铜价格分别环比+2%/-1%。 负面:1)毛利率环比下跌。三季度综合毛利率环比下跌3.3ppt至22%,主要因为矿产金铜单位成本环比分别上升17%/11%(同比+39%/+23%),且亏损的冶炼铜占整体铜业务比重环比上升17ppt至65%。2)营业外支出环比增加,减少EPS约0.005元。 发展趋势: 近期金价盘整,中期仍有支撑。近期海外量化宽松利好已基本反映,金价自前期快速上涨后有所调整。但随着年末美国债务上限和财政悬崖迫近,金价届时有望再次得到支撑。 多宝山投产部分抵消成本上涨负面影响。紫金山资源量下降,可采年限约6~10年;而入选品位下降导致的成本上升将继续拖累业绩。但随着多宝山铜矿的逐步投产,矿产铜产量的增加将有助于部分抵消成本上涨的负面影响,从而实现四季度业绩环比回升。我们预测公司今年自产铜和锌增加约2.2万吨和0.9万吨,分别增长26%与24%,而自产金则持平。 左岸金矿停工对近期股价形成压力。子公司吉尔吉斯坦奥同克左岸金矿项目近日因发生纠纷而停工,当地政府与紫金正与当地居民协调争取尽快恢复施工,但消息将引发市场对公司是否能顺利开发海外金矿的担忧,短期令股价承压(周五已下跌5%)。 盈利预测假设: 下调2012/2013盈利预测5%至0.24/0.26元(A股共识0.27/0.31)。 维持今年金/铜价+7%/-10%,上调单位成本增幅至+27%/+10%。 估值与建议:左岸停工及成本担忧使近期面临继续调整,关注年末可能的交易性机会。金/铜价每1%变动将影响公司盈利0.8%/1.4%。目前A股12/13年PE15.9/14.8倍,H股10.0x/8.8x倍。维持H股目标价3.0港元。公司估值便宜,回调后可关注年末金价可能回升提供的催化剂,重申紫金H股2.1-3.7港元的交易区间,如果股价回调将提供较好的介入机会。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。

2012年三季度业绩略低于预期江西铜业前三季度收入1051.04亿元,+16.9%YoY;归属母公司净利润37.92亿元,-30.7%YoY,折合EPS1.10元。其中,三季度EPS0.35元,-1.9%YoY及+6.4%QoQ,略低于我们预期(0.38元)及市场共识(0.43元),主要由于公司毛利率环比下滑所致。 正面:1)管理费用率环比下降。三季度管理费用环比下降54%,管理费用比率也环比降低0.7个百分点至0.6%。2)资产减值损失冲回增厚业绩。由于季度末铜价比季度初回升8%,公司转回部分已经计提的存货跌价损失,折合增厚每股收益约0.03元。 负面:毛利率环比下跌。三季度铜价环比小幅下跌1.4%,硫酸价格也环比下跌约12%,导致公司综合毛利率环比下降1.1个百分点至4.3%。 发展趋势下游需求疲弱,铜价继续维持调整。虽然在九、十月传统旺季铜需求有所好转,但幅度较小,基本面对铜价的支撑力度不足。另外,融资铜继续增加导致上海保税区库存上升至60~70万吨水平,持续高于正常水平,也对铜价表现形成限制。铜价在八、九月份上涨10%,进入十月后至今下跌4.7%,我们认为在目前下游需求仍然较弱的背景下,铜价将继续维持调整。 铜精矿产量维持平稳。随着银山年内建成和德兴铜矿产能的逐步释放,今年自产铜精矿及黄金稳步增长至21万吨和6吨。海外方面,公司北秘鲁项目受阻于当地社区压力使投产尚需时日,阿富汗艾娜克项目由于涉及文物搬迁问题进展相对缓慢,建成投产预计要到2015年之后。公司同时力图把握时机实施海外并购,以提高铜精矿自给率。在此之前,公司自产铜精矿量将维持平稳。 盈利预测假设小幅下调2012/13盈利预测4~5%至1.47/1.40元(A股共识1.51/1.69,H股共识1.61/1.73)。维持2012/13铜价+7%/-3%,上调2012年单位成本增幅至+7%,维持2013年单位成本增幅+5%。 估值与建议中期持谨慎,短期已接近交易区间上限,但不排除政策放松带来的进一步提升。铜价每1%变动将影响公司盈利1.3%~1.4%。目前A股12/13年PE14.1/14.8倍,H股11.0x/10.9x倍。维持H股目标价19.2港元。公司近年自产铜维持平稳,盈利更多受铜价影响,由于海内外经济仍显疲弱,我们对股价在中期持审慎态度。 重申江铜H股13-22港元的交易区间并维持区间交易的策略。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。

公司近况 紫金矿业今天举行了三季度业绩交流会并就公司未来前景与投资者进行了沟通,我们认为紫金未来几年自产矿产量增长可期,但成本上涨仍为其主要风险。 评论 未来3-4年新项目将逐步上产,贡献金、铜、锌产量。紫金预计目前在建的重点项目以及技改项目全部完成大约在2015至2016年左右,届时矿产金产量有望增加20吨,矿产铜增加5-6万吨,矿产铅锌增加约15万吨。其中,矿产金增量主要来自于甘肃亚特(5吨)、左岸金矿(3.5吨)、诺顿金田(6吨)、贵州紫金(2.5吨)以及ZGC金矿、巴彦哈尔金矿等;矿产铜增量主要来自于多宝山以及紫金山;而矿产铅锌增量主要来自于俄罗斯图瓦铅锌矿及三贵口铅锌矿项目。 紫金山金矿产量将于2016年后逐步减少,之后以生产矿产铜为主。紫金山将保持目前年产矿产金15至16吨水平至2016年,之后其金矿产量将逐步减少,并以外埠金矿的产量增加作为弥补以维持公司整体矿产金产量的稳定。与此同时,紫金山将变成以开采生产矿体下部的铜矿资源为主的矿山。因此,从2017年开始,紫金山矿产金产量将较2016年有所下降。 成本依然是盈利主要风险。由于近年来紫金投产的金矿生产成本比紫金山、晖春等老矿山要高,且紫金山加大处理低品位矿石,导致公司矿产金成本较大幅度提高。随着在建矿山项目在未来逐步投产,紫金山等低成本老矿山的退出,加上人工、原料等成本逐年上涨,公司预计未来几年在正常情况下,矿产金单位成本平均每年涨幅在10%-15%的水平。 盈利预测 假设维持2012/13盈利预测0.24/0.26元(A股共识0.27/0.31,H股为0.25/0.28)。维持2012及2013年金/铜价+7%/-10%及+7%/-3%,对应单位成本+27%/+10%(2012)及+10%/+7%(2013)。 估值与建议 金价调整、左岸停工及成本担忧使股价近期面临继续盘整,关注年末可能的交易性机会。金/铜价每1%变动将影响公司盈利0.8%/1.4%。目前A股12/13年PE15.9/14.8倍,H股10.3x/9.1倍。维持H股目标价3.0港元。公司估值便宜,未来几年自产矿产量增长可期,而回调后可关注年末金价受债务上限及财政悬崖支撑带来的催化剂,重申紫金H股2.1-3.5港元的交易区间,如果股价回调明显,将提供较好的介入机会。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。

2012年三季度业绩符合预期 洛阳钼业前三季度收入44.0亿元,-10%YoY;归属母公司净利润9.5亿元,+9%YoY,折合EPS0.19元。其中,三季度EPS0.04元,-27%YoY及-54%QoQ,符合我们及市场预期,业绩环比下滑由所得税优惠回溯导致2Q业绩高基数及3Q钼价下滑所致。 正面:1)优惠税率使业绩继续受益。公司被评为高新技术企业,享受所得税15%的优惠税率,使得三季度有效税率仅11.5%。2)资产减值损失冲回对业绩有所增厚。三季度资产减值损失转回1,323万元,折合增厚每股收益约0.003元。 负面:毛利率继续环比下滑。受下游需求疲弱影响,三季度钼精矿与钨精矿价格分别环比下降15%与13%,公司综合毛利率环比下降5.5个百分点至26.3%。 发展趋势 钼行业基本面维持低迷。需求方面,钼下游75%的需求与钢铁相关,而钢铁行业持续低迷,三季度钼铁均价环比下降15%。四季度钢厂可能进一步压低钼铁采购价格,倒逼钼精矿价格下调;供给上,目前钼价已触及绝大部分矿山的生产成本,因此即使一些矿山恢复生产,也不愿大量出售,市场成交清淡。在这样的供需背景下四季度钼基本面不容乐观,预计价格仍将维持低迷。 钨产业链扩张提升未来发展空间。在钼价低迷情况下,公司致力于提升钨业务对盈利的贡献度并发展下游深加工。随着公司三道庄矿山逐步开发至中心区域,钨品位有所上升,未来钨精矿产量及钨业务对盈利贡献度有望提高。另一方面,公司近期完成A股上市,发行募集资金约90%将用于打造钨产业链。届时公司业务将从单一的钨精矿生产和回收向冶炼和深加工领域拓展,显示未来致力于将公司打造成钨全产业链巨头。 盈利预测 假设维持2012/2013盈利预测人民币0.22/0.21元。维持钼今明两年均价-20%/0%,单位成本上涨3%/3%,稍低于共识的0.22/0.25元。 估值与建议 钼价上涨动力不足,钨产业链扩张尚需时日,短期缺乏催化剂。 目前A股2012/13年PE为39.2/41.4倍,H股12.7/13.4倍。A股上市首日大幅上涨,自高点至今下跌9%,估值仍处较高水平;H股9月初以来+24%,10月初以来+5%,若经济增长动能好转,有望带来提振。维持目标价3.6港元及2.5~4.5港元交易区间。 风险:钼价大幅下跌,募投项目进展低于预期。

2012年上半年业绩低于预期: 东阳光铝上半年实现收入22.36亿元,-10.7%YoY;归属母公司净利润为0.83亿元,折合每股收益0.10元,低于我们(0.13元)及市场预期(0.17元)。其中,二季度每股收益0.08元,业绩环比增长主要是业务量回升及期间费用下降所致。 评论:1)毛利率环比回升。二季度整体毛利率环比提高2.5个百分点至19.1%,主要因为业务量较一季度有所回升,开工率上升使单位生产成本摊薄。2)期间费用比率环比小幅下降。二季度销售、管理与财务费用比率加总为9.8%,环比下降2.7个百分点。 3)有效税率环比下降。二季度有效税率回落至25.3%,较一季度环比下降9.7个百分点。 发展趋势: 下游订单需求维持疲弱,恢复需要时间。公司下游订单从去年四季度出现下滑,虽然今年二季度进入家电销售旺季使需求有所回暖,但总体依然维持疲弱,需求显著恢复尚需时间。同时,公司正协商与三井物产等建立长期战略合作关系,将有利于为公司进一步开拓海外销售市场并更好地受益于日本电子电极箔产业链向国内的转移。 继续致力于向上下游延伸。公司于去年四季度决定通过非公开发行筹集资金,用于扩建3,500万平方米腐蚀箔和2,100万平方米化成箔生产线项目,建成后电极箔产能有望达到5,500万平米。 在今年上半年,公司已经完成建设8条腐蚀箔生产线和16条化成箔生产线,未来对产能扩大的进度将视市场情况适时逐步有序的进行。同时,公司产业链逐步向上游延伸,参股的狮溪煤业30万吨煤炭产能有望于明年下半年投产贡献利润。 盈利预测假设: 下调2012盈利预测10%至0.31元(较共识低30%),以反映上半年低于预期的业绩。假设亲水箔产量基本持平,电子箔与电极箔产量增长20%,电极箔售价增长约5%,单位成本上涨5%~8%。 估值与建议: 预计股价继续维持震荡态势。目前2012/13年PE为27.5/23.2倍。 中期业绩低于预期将对股价形成压力,而下游疲软需求的恢复还需要时间;但公司致力于与国际巨头建立战略关系以及向上下游延伸产业链,将有助于其长期发展,预计股价维持震荡格局。 风险:下游需求超预期下滑,产能建设与释放慢于预期。

2012年上半年业绩低于预期: 江铜上半年实现收入670.7亿元,+13.1%YoY;归属母公司净利润25.8亿元,折合每股收益0.74元,-39.1%YoY,低于我们(0.79元)及市场预期(0.93元)。其中,二季度实现每股收益0.33元,-20.4%QoQ,主要由于产品价格下跌及计提存货跌价损失所致。 正面:1)自产铜精矿产量平稳增长。上半年公司生产铜精矿含铜10.1万吨,同比增长5.2%,实现全年生产目标的48%。2)套保工具账面收益增厚业绩。二季度公允价值变动收益为2.9亿元,折合增厚每股收益0.08元。 负面:1)毛利率环比下降。二季度铜均价环比下跌5%,加上公司贸易业务比重加大,导致二季度整体毛利率下降2.1个百分点至5.4%。2)资产减值损失减低每股收益。受二季度铜价继续下跌影响,公司对存货计提跌价准备,折合减少每股收益0.07元。 发展趋势: 铜价近期震荡,四季度可能小幅反弹。在海内外经济增速放缓的背景下,铜下游需求维持疲弱,在需求没有明显改善之前,近期铜价将继续维持震荡格局;而海外宽松货币政策可能出台有望为铜价反弹带来一定机会。中期来看,由于全球范围内铜供应仍然偏紧,铜的基本面在基本金属中仍相对最好。 铜精矿产量维持平稳。随着银山年内建成和德兴铜矿产能的逐步释放,今年自产铜精矿及黄金稳步增长至21万吨和6吨。海外方面,公司北秘鲁项目受阻于当地社区压力使投产尚需时日,阿富汗艾娜克项目由于涉及文物搬迁问题进展相对缓慢,建成投产预计要到2015年之后。公司同时力图把握时机实施海外并购,以提高铜精矿自给率。在此之前,公司自产铜精矿量将维持平稳。 盈利预测假设: 下调2012盈利预测4%至1.54元,以反映低于预期的上半年业绩,维持下半年铜金价格及业绩预测不变。铜金年均价同比-11%/+5%,单位成本上涨约5%,低于市场共识的1.93元。 估值与建议: 经济放缓压制铜价对公司未来盈利带来压力,四季度铜价回暖或带来交易性机会。目前A股2012/13年PE为13.0/12.4倍,H股对应PE为8.9/8.0倍。相应下调目标价4%至19.2港元。重申港股13~22港元的区间交易策略,铜价于四季度有望受货币宽松预期带动而小幅反弹,可关注届时带来的交易性机会。 风险:铜、金价大幅下跌,在建工程进度慢于预期。

2012 年上半年业绩基本符合预期:鲁丰股份上半年实现收入9.91 亿元,同比增长23%;归属母公司净亏损348 万元,折合每股亏损0.02 元。其中二季度实现收入5.62 亿元,同比与环比分别增长5%与31%,归属母公司净利润1,051 万元,折合每股收益约0.07 元,环比扭亏,同比大幅增长,基本符合我们的预期。 正面:1)营业收入与毛利率环比上升。相比于一季度疲软的下游需求,二季度业务量有所回升,使得公司收入环比增长31%,且开工率提高有助于降低产品单位生产成本,导致二季度公司毛利率环比提高5.5 个百分点至13.3%。2)营业外净收益有助于增厚业绩。公司于二季度继续于营业外收支项目上录得正收益,折合增厚每股收益接近0.01 元。 负面:管理与销售费用环比上升。二季度管理与销售费用分别环比增长11%和55%,同比分别增长46%和66%。 发展趋势:家用和药用铝箔需求增长相对缓慢。近期海内外基本面整体偏弱,虽然二季度环比有所好转,但国内外铝箔需求增长仍相对缓慢;另一方面,家用与药用铝箔应用的推广需要消费者环保意识与生活水平的提高,预计铝箔对塑料保鲜膜和一次性饭盒的替代仍需较长时间。 定增如成功将缓解债务负担。公司目前正推进为45 万吨铝板带项目冷轧部分一期工程募集资金的非公开发行项目,定增申请已经获得证监会核准,核准公司非公开发行不超过8,000 万股新股,发行价格不低于10.14 元/股(隐含2012 年PE 为171 倍)。如成功发行将大幅减少利息费用,有助于减轻业绩负担。而45 万吨铝板带项目建设周期预计为24-30 个月,短期内对业绩贡献有限。 盈利预测假设:上调 2012 盈利预测10%至0.06 元,以反映上半年高于预期的业绩, 维持下半年盈利预测不变。自产铝板带与铝箔增长12%~17%,加工费持平,加工成本上涨约4%,与市场共识持平。 估值与建议:估值水平仍处于高位,对股价保持谨慎态度。目前2012/13 年PE为171/151 倍。虽然下游需求环比好转与未来定增有助于降低财务费用从而提升业绩,但公司估值水平仍处于高位,近期缺乏催化剂,因此对股价保持谨慎态度。 风险:下游需求增长低于预期,产能建设与释放慢于预期。

2012年上半年业绩略低于预期: 中金黄金上半年实现收入162.5亿元,+28%YoY;归属母公司净利润8.2亿元,折合每股收益0.42元(稀释后每股收益为0.28元),+4%YoY,略低于我们(0.46元)及市场预期(0.52元,由全年倒推出)。其中,二季度实现每股收益0.21元,环比持平。 正面:1)上半年黄金产量同比增长。公司上半年矿产金产量为11,672公斤,同比增长11%;但矿产铜产量略有下降,上半年生产8,657吨,同比小幅下降2.3%。2)营业外收入增厚业绩。公司二季度营业外收入2,700万元,主要来自于政府补助与资产处置所得,折合增厚每股收益约0.014元。 负面:毛利率环比下滑。由于二季度金价环比下跌4.3%,而矿石品位有所下降导致生产成本提高,加上精炼金业务比重上升,导致整体毛利率环比下降4.4个百分点至12.4%的水平。 发展趋势: 黄金价格有望于三季度末和四季度有较好表现。近期美联储暗示很可能于9月会议上推出新的宽松措施,而欧元区中央银行也正考虑出台新一轮国债购买计划,加上油价上涨对金价形成支撑,以及秋天传统消费旺季即将到来,支撑金价开始上涨。而在年末美国财政悬崖问题逐步临近,也有望提振金价。因此黄金价格有望在三季度末和四季度有较好的表现。 资源产量扩张保障盈利增长。公司通过非公开发行筹集资金,收购母公司三个金矿并对其采选环节进行扩建;同时太平铁矿、山东鑫泰采选扩建等重点项目稳步推进,矿山产量稳步增加将保障公司未来盈利增长。此外,集团未注入黄金资产约480吨,未来有望逐步注入上市公司,而公司也一直致力于黄金资源外延式并购扩张,从而为其长期发展提供支持。 盈利预测假设: 维持2012盈利预测,稀释后每股收益为0.58元。黄金年均价1650美元/吨(+5%YoY),矿产金单位成本上涨约5%,低于市场共识的0.75元。 估值与建议: 金价阶段性反弹有望为股价带来催化剂。目前A股2012/13年PE为25.8/22.1倍,公司估值在有色板块中处于低位,具有一定安全边际,而黄金价格的阶段性反弹有望为公司股价带来催化剂,交易型投资者可在股价震荡过程中择机介入适当参与。 风险:金价大幅下跌,在建工程进度慢于预期。

2012年上半年业绩符合我们预期:西藏矿业上半年营业收入为2.52亿元,同比下降7%;归属母公司股东净利润为1450万元,折合每股收益0.03元,同比下降约36%。其中二季度归属于母公司所有者净利润为1129万元,折合每股收益0.02元,同比和环比分别上升15%和252%,二季度盈利环比改善主要由于锂盐销售价格增长及利息收入增加所致。 正面:1)锂产品毛利率显著增长。受海外锂产商提价影响,锂价近期稳步上涨,二季度环比增长5%,上半年同比上涨23%。 因此,公司上半年锂产品毛利率达到42%,同比上升38个百分点。2)利息收入增厚每股收益。二季度财务费用实现收益1千万,主要是募集资金的利息收入,折合增厚每股收益约0.02元。 负面:电解铜和铬盐产品产量低于预期。受上半年铜价与铬盐价格下降影响,公司对电解铜与铬盐产品产量进行控制,上半年产量仅为306吨与466吨,分别相当于全年产量计划的26%与5%。 发展趋势:成本支撑锂价稳步上涨,铬价受需求拖累维持低迷。由于锂生产成本上涨,海外锂产商于8月提价,支撑国内锂价格,加上三季度也是锂消费高峰期,预计锂价近期能保持稳步上涨态势。公司铬业务贡献利润超过50%,但受下游中小型钢厂多数开工不足,而大型钢厂招标清淡,所以铬需求仍旧低迷从而拖累铬价,对公司业绩将一定有负面影响。 锂产品业绩贡献逐步提升。扎布耶一期技改工程已经完工,于今年开始贡献碳酸锂产量,预计于明年达产,在目前碳酸锂价格稳步上涨的背景下,有利于改善公司盈利状况。扎布耶二期工程以及尼木铜矿项目正在推进中,但完工时间预计推迟至2015年。 因此,在目前铬价低迷的情况下,受益于产能增加以及价格稳步上涨的锂产品对公司业绩贡献有望逐步提升。 盈利预测假设:维持2012盈利预测。维持铬/锂年均价-10%/+39%YoY,单位成本分别上涨4%~10%,对应EPS为0.08元,较市场共识低约37%。 估值与建议:锂价上涨有望提供催化剂,但估值较高,对股价维持谨慎。受海外主要锂生产商提价影响,且秋季电子产品消费旺季即将来临,国内碳酸锂价格有望保持稳步上涨态势,为股价提供催化剂。但公司目前2012/13年PE为201/170倍,估值处于高位,加上铬价下跌,利润贡献达60%的铬业务可能对盈利形成拖累,因此我们对公司股价维持谨慎态度。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。

估值与建议: 金价或提供交易性催化剂。2012/13年PE为26.4/23.9倍,锑钨价格短期疲软,但若金价阶段性回暖,有望为股价提供交易性催化剂,交易型投资者可在股价震荡过程中择机介入适当参与。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。

2012年上半年业绩低于共识: 紫金上半年实现收入209.9亿元,+32.4%YoY;归属母公司净利润23.9亿元,折合每股收益0.11元,-24.3%YoY,与我们预期一致,但低于共识(0.14元,由全年倒推出)。其中,二季度实现每股收益0.06元,+22.9%QoQ,主要是产量环比增长所致。 正面:主要产品产量环比增长。二季度公司生产进入旺季,产量与一季度相比有明显回升,主要产品如矿产金、矿产铜与矿产锌,环比均分别提升54%、29%以及62%。 负面:1)单位销售成本环比持平。二季度公司矿产金与矿产铜的单位销售成本分别+1%/-3%YoY,维持在较高水平,并未有显著回落迹象。2)毛利率环比小幅下滑。由于二季度金铜价格环比分别下降(4%/5%),在单位销售成本持平的情况下,二季度毛利率小幅下滑1.5个百分点至25.3%。 发展趋势:消费旺季及QE3预期有望对金价形成支撑。黄金价格近期维持震荡态势,但下跌空间有限。受秋季中国等主要黄金消费国节日假期来临,黄金实物需求有望提升;而美联储进一步政策刺激的意愿已经确立,在9月中议息会议到来前市场对QE3预期可能有所升温,加上年末美国面临财政悬崖问题,届时有望提振金价。 多宝山投产将部分抵消成本上涨的负面影响。受紫金山入选品位下降以及药剂、人工等成本因素影响,生产成本较快上涨将继续对下半年业绩形成拖累;但随着多宝山铜矿的逐步投产,矿产铜产量增加将有助于部分抵消成本上涨对业绩的负面影响,从而实现下半年业绩环比回升。我们维持公司今年矿产金/自产铜/锌增加约1.3吨/2万吨/7千吨的预测,增幅分别达5%/22%/20%。 盈利预测假设:维持2012盈利预测。维持金铜年均价+5%/-11%YoY,单位成本分别上涨8%~15%,对应EPS为0.25元,较市场共识低约16%。 估值与建议:下半年业绩有望环比回升,金铜价或提供交易性催化剂。目前A股2012/13年PE为15.8/14.5倍,H股对应PE为8.5/7.5倍。维持港股目标价3.0港元。下半年业绩环比回升,若金、铜(两业务分别占公司2012毛利的55%和25%)价格阶段性回暖,有望为股价提供交易性催化剂,我们重申紫金H股2.1-3.7港元的交易区间,若股价回调将提供较好的介入时点。 风险:金铜价格大幅下跌,产能释放慢于预期。