事件: 近日,我们实地调研鲁丰股份,与公司管理层就公司Q1、Q2订单、募投项目建设进度、未来发展规划等问题进行交流。 调研结论: 青岛润丰投产提升双零铝箔产量,优化公司产品结构:公司现有铝箔产能9万吨,其中2012年投产的青岛润丰5万吨高精度铝箔生产线主要以双零铝箔产品为主,去年由于生产线达产初期,转固及开工率较低,导致生产成本较高,全年亏损1337.97万元。考虑到国内外高端双零铝箔需求旺盛,产品加工费高于传统的家用箔及药箔,单吨加工费保持在1.1?1.3万元。随着生产磨合期结束以及开工率提升,今年青岛润丰5万吨双零铝箔生产线有望改善公司产品结构,从毛利率看,2013年一季度毛利率已经从2012年12.29%提升至15.58%。产品结构改善提升公司整体盈利能力。 1IPO项目投产、45万吨铝板带一期项目试生产有望完善公司铝板带箔产品线:公司IPO投资建设的3万吨铝箔生产线今年二季度有望投入生产。按公司产能规划,3万吨铝箔生产线将与本部45万吨铝板带一期冷轧项目对接,形成完整的铝板带箔生产线,对接后整条生产线形成年产10万吨厚箔产能,今年该生产线全年有望实现5万吨厚箔产量。同时青海鲁丰鑫恒45万吨铝板带一期熔铸、热轧工段的部分设备也将试生产,有望新增部分铸轧板产量,既可为本部冷轧供料也可就供需情况对外销售,青海鲁丰鑫恒一期熔铸、热轧产品定位以汽车车身板、双零铝箔坯料以及汽车用钎焊式热交换器用复合铝箔为主。IPO募投项目投产、45万吨铝板带一期项目试生产有望进一步完善公司产品线。 资金结构改善、利息资本化有望降低公司短期利息支出:公司自上市以来积极布局产业链,相继上马5万吨高精度铝板带扩产项目、45万吨铝板带一期熔铸、热轧、冷轧项目,新项目上马进一步完善公司铝板带箔产业链,但高额的资本支出带来的财务费用也侵蚀公司近年来的利润。据公司介绍,目前青海鲁丰正积极争取当地政府政策扶持,有望从当地获得一笔10亿元的项目贷款,资金成本较低且可进行利息资本化,有望改善财务费用,提振公司短期经营业绩。 盈利预测与投资建议:青岛润丰投产将提高公司高端双零铝箔产品占比,改善产品盈利能力。IPO募投项目投产进一步完善公司产品线。我们预测公司2013年、2014年每股收益0.15元、0.24元,对应当前股价市盈率38倍、24倍,首次给与公司“增持”评级。 风险提示:IPO项目投产开工率偏低、45万吨铝板带项目建设进度低于预期、海外销售出现突变因素;

一、事件概述 我们近期对公司进行了调研,就行业及公司的运营规划和生产研发进行了交流。 二、分析与判断 公司主要产品铝箔是生活消费类产品,与经济弱相关,抗跌性强 公司家用箔、药箔、双零占公司产品总产量的80%,主要都是消费类相关,与经济弱相关性,属于生活刚需。公司根据市场情况柔性调整各产品比例,生产线也具备柔性生产条件。目前,公司的品质和销售渠道能够有效保证产品投产后能够被市场消化。另外,公司具有贸易背景,因此市场营销是强项。公司一般客户提前2个月下订单。采取的是闭口合同模式,因此在合同执行的2个月期间若大宗价格走低则利于公司盈利的增加。 公司业绩拐点预计始于2013H2,新项目投产及财务费用资本化望助业绩2014-2015年倍速增长 公司业绩拐点预计始于2013H2,主要基于1)公司2013Q1由于春节假期,出货量减少半个月,因此Q1净利润约600万元。2013Q2由于新投产的10万吨箔项目预计开始转固,可能会增加约1700万元的费用,因此2013H1业绩预告约500-1000万元净利润。2)公司新增10万吨铝箔产能自5月份开始投产,但鉴于Q2转固,因此2013H2预计贡献业绩,我们推算全年净利润在0.7-0.86亿元。3)公司2014-2015年我们预计净利润分别达到1.77亿元和3.52亿元;对应EPS分别为0.38元和0.76元。公司内部环节的物料流动价格参照市场价。因此,公司新建的铸锭、铸轧等冷轧前段工序更主要的目的是保证冷轧的原料供给和质量稳定性,进而保证铝箔的满产和质量。实际针对贡献利润很小。因此公司最终的利润贡献的增长在2014年前主要由铝箔产量决定。另外,公司2013年通过对青海子公司的增资,有望从当地获得一笔8-10亿元的5年利率约为5-6%的项目贷款。替换出原有自有资金后,对今年可能能够形成贷款资本化正面效果。但热轧仍需资金新投入,抵消掉部分资本化正面效果。 公司2013年股价安全垫为之前定增价格5.07元,涉未来汽车轻量化主题概念 定增价格5.07元有望成为公司2013年股价安全垫。公司未来具备汽车轻量化和高铁概念。热轧投产后主要定位汽车用复合箔、合金板材为代表的高精度热轧铝板带材(汽车结构件、铁路车厢、少量的易拉罐)。青海热轧提供高附加值的产品,复合铝箔-钎焊箔,主要用于汽车的散热器。 三、风险提示: 1)行业停滞;2)原料成本继续下跌;3)募投项目低于预期。

2012 年上半年业绩基本符合预期:鲁丰股份上半年实现收入9.91 亿元,同比增长23%;归属母公司净亏损348 万元,折合每股亏损0.02 元。其中二季度实现收入5.62 亿元,同比与环比分别增长5%与31%,归属母公司净利润1,051 万元,折合每股收益约0.07 元,环比扭亏,同比大幅增长,基本符合我们的预期。 正面:1)营业收入与毛利率环比上升。相比于一季度疲软的下游需求,二季度业务量有所回升,使得公司收入环比增长31%,且开工率提高有助于降低产品单位生产成本,导致二季度公司毛利率环比提高5.5 个百分点至13.3%。2)营业外净收益有助于增厚业绩。公司于二季度继续于营业外收支项目上录得正收益,折合增厚每股收益接近0.01 元。 负面:管理与销售费用环比上升。二季度管理与销售费用分别环比增长11%和55%,同比分别增长46%和66%。 发展趋势:家用和药用铝箔需求增长相对缓慢。近期海内外基本面整体偏弱,虽然二季度环比有所好转,但国内外铝箔需求增长仍相对缓慢;另一方面,家用与药用铝箔应用的推广需要消费者环保意识与生活水平的提高,预计铝箔对塑料保鲜膜和一次性饭盒的替代仍需较长时间。 定增如成功将缓解债务负担。公司目前正推进为45 万吨铝板带项目冷轧部分一期工程募集资金的非公开发行项目,定增申请已经获得证监会核准,核准公司非公开发行不超过8,000 万股新股,发行价格不低于10.14 元/股(隐含2012 年PE 为171 倍)。如成功发行将大幅减少利息费用,有助于减轻业绩负担。而45 万吨铝板带项目建设周期预计为24-30 个月,短期内对业绩贡献有限。 盈利预测假设:上调 2012 盈利预测10%至0.06 元,以反映上半年高于预期的业绩, 维持下半年盈利预测不变。自产铝板带与铝箔增长12%~17%,加工费持平,加工成本上涨约4%,与市场共识持平。 估值与建议:估值水平仍处于高位,对股价保持谨慎态度。目前2012/13 年PE为171/151 倍。虽然下游需求环比好转与未来定增有助于降低财务费用从而提升业绩,但公司估值水平仍处于高位,近期缺乏催化剂,因此对股价保持谨慎态度。 风险:下游需求增长低于预期,产能建设与释放慢于预期。

2011年业绩低于预期: 鲁丰股份2011年实现收入17.91亿元,同比增长75.3%;归属母公司净利润1182万元,折合每股收益0.08元,扣除非经常性损益后每股收益0.05元,同比下降80%,低于我们及市场预期。 4Q 每股亏损0.03元,主要由于业务量不足及财务费用大幅增加。 评论:1)营业收入环比下滑。由于四季度海外经济疲弱、国内铝箔市场尚待开拓,公司铝箔销量有所下滑,加上铝价环比下跌,导致公司主营业务收入下滑23.2%。2)营业利润环比下降明显。 一方面,公司新建铝箔生产线达产进度缓慢,而投产转固产生的折旧摊销增加产品的单位生产成本;另一方面,公司目前正在建设45万吨高精度铝板带项目的一期工程,资金来源主要为银行贷款和融资租赁,财务费用大幅增加,两方面因素共同导致四季度营业亏损近1000万元。3)政府补贴减少亏损。子公司鲁丰鑫恒四季度收到政府补贴300万元,折合减少每股亏损约0.02元。 发展趋势: 家用和药用铝箔需求增长相对缓慢。由于近期海内外基本面整体偏弱,国内外铝箔需求均不同程度地受到影响;另一方面,家用与药用铝箔应用的推广需要消费者环保意识与生活水平的提高,对塑料保鲜膜和一次性饭盒的替代仍需较长时间,因此未来一段时间家用与药用铝箔需求增长将相对缓慢。 新项目产能释放进度缓慢。受下游需求增长缓慢影响,公司已建成投产的5万吨铝箔项目达产进度慢于预期,而在建的3万吨铝箔项目投产计划也需视市场需求而定。若产能利用率继续维持较低水平,投产转固费用使单位生产成本增加将对业绩有所拖累。 定增如成功将缓解债务负担。公司目前正推进为45万吨铝板带项目冷轧部分一期工程募集资金的非公开发行项目,如成功发行将大幅减少利息费用,减轻业绩负担。而45万吨铝板带项目建设周期预计为24-30个月,短期之内对业绩的贡献有限。 估值与建议:鉴于下游需求疲弱、公司产能利用率提高需要一定时间以及财务费用负担拖累业绩,我们下调2012E/2013E 年每股收益至0.05元(-38%)与0.06元(-50%),对应2012E/2013E市盈率为250/199倍。公司估值水平处于高位,基本面仍无好转,保持谨慎态度。 风险:下游需求增长低于预期,产能建设与释放慢于预期。

公司6日公布了2011年中报业绩,上半年实现销售收入8.01亿元,较上年同期增长了58.75%,实现归属于母公司股东的净利润1097.69元,同比下降30.63%。 新项目投产拖累公司业绩。子公司润丰铝箔公司5万吨/年高精密铝箔生产线投产转入固定资产,导致公司折旧费用、财务费用大幅度增加,而该项目运营初期产能未能有效释放,使得拖累公司业绩增长。中报显示,公司二季度营业成本和财务费用分别同比增长91%和270.8%,使得公司二季度营业利润率同比降低了三个百分点。我们认为,随着公司新项目的逐渐进入稳定运营阶段,项目产能将得到使得,将使得公司业绩好转。 铝箔行业龙头,地位明显。公司主营产品包括家用铝箔和药用铝箔,其中家用铝箔国内市场占有率位居第二,主要销往海外发达国家;药用铝箔国内市场占有率第一,高达70%。 我们认为,未来几年随着铝箔对塑料保鲜膜和塑料餐盒的替代,家用铝箔将迎来快速发展期,而医药市场的快速发展及铝箔包装对其他药用包装材料的替代,药用铝箔的需求也将进入一个高速发展期。公司是两个细分行业龙头,在市场容量快速扩张时期具有明显的优势,看好公司未来在行业的发展。 今年产能将大幅度增长。随着子公司润丰铝箔公司5万吨/年高精密铝箔生产线投产,公司铝箔产能将增加至14万吨/年,而公司募投项目中3万吨/年铝箔生产线将于下半年建成,届时公司铝箔产能将达到17万吨/年,公司铝板带产能约10万吨/年。新项目的建成投产虽然拖累了公司本年度业绩,但有利于公司未来的长远利益。公司目前在建产能中还有润丰铝箔高敬慕铝箔二期公司年产5万吨铝箔项目(预计2013年建成投产)和瑞丰铝板45万吨/年高精度铝板带材项目(非公开发行项目,预计2013年建成投产)。 调整销售战略适用公司产能扩张。从主营业务分地区情况来看,公司为适用产能的大幅度扩张,积极改善销售策略,使得公司在华北地区、华南地区、海外销售收入分别增长了166%、135%、124%。我们认为,公司具有较强的市场开拓和营销能力,以充分适用于公司产能产量的扩张。 盈利预测。我们预测公司2011年实现营业收入18.6亿元,同比增长82.56%,归属于上市公司投资者的净利润3307万元,同比下降近10%。预计公司11-13年EPS分别为0.21、0.72、1.13元/股(未考虑非公开发行对股本的摊薄),对应最新股价的PE分别是67、20、13倍。考虑到未来公司产品产能的扩张和公司的行业地位,给予公司“推荐”评级。 风险提示。铝箔加工费大幅度波动风险、项目进展低于预期风险、市场开拓风险。

中期业绩低于预期: 鲁丰股份上半年实现营业收入8.07亿元,同比增长58.7%;归属于母公司净利润1098万元,折合每股收益0.07元,同比下降38%,低于我们以及市场预期。其中,二季度实现每股收益0.004元,环比大幅下降。 正面:主营业务收入较大幅度提升。二季度公司主营业务收入同比与环比分别上升86%与96%,主要因为5万吨高精度铝箔生产线投产,于当期贡献部分产销量从而使主营业务收入大幅提升。 负面:1)二季度毛利率明显下降。公司二季度毛利率仅为9.1%,同比与环比分别下降2.0个与5.9个百分点,主要原因在于5万吨高精度铝箔生产线投产导致折旧等固定成本增加,但目前该项目的产能尚未完全释放。2)期间费用环比增加。二季度公司销售费用、管理费用与财务费用环比增加28%、30%与108%,环比增加额折合每股收益约0.12元。 发展趋势: 新项目产能完全释放仍需时间。去年末投产的5万吨铝板带项目目前处于边生产边调试状态,项目达产进度低于预期,尚未达到预期产量。而青岛润丰的5万吨铝箔生产线在二季度刚刚投产,产能充分释放仍需要一段较长时间。 45万吨铝板带项目对近期盈利贡献有限。公司目前正在建设45万吨铝板带项目,项目的建成投产将保障公司铝箔生产原料的供应与质量,并且有助于扩大公司市场份额占领。项目分为三部分完成,建设周期预计为24个月-30个月,因此短期之内对公司业绩的想象有限。 估值与建议: 由于新建项目产能释放仍然需要一定的时间,在此之前对公司业绩贡献将比较有限,预计近期公司业绩缺乏亮点。我们维持2011/2012年每股收益至0.21/0.25元,对应2011/2012年市盈率为68.3/58.2倍,目前公司估值较高,近期缺乏催化剂,维持审慎推荐评级。

投资要点: 1.事件 昨日鲁丰股份(002379,SZ)在没有新发布公开信息的情况下涨停。 2.我们的分析与判断 (一)公司处于产能释放期 公司青岛项目预计今年投产。投产初期产能利用率不高,我们预计年末到明年上半年有望达产,届时公司产能将得以大幅提升。 (二)公司现有业务竞争力较强 公司目前主要业务模式是LME 铝价+加工费模式。公司加工费议价能力较强,产品差异化比较明显,具有一定的定价主动。公司有负责定价的专门团队。 公司目前中间产品盈利较为丰厚,并且拥有相对较为强大而销售团队。 (三)公司长期发展面临挑战 我们认为,公司目前的中间品盈利模式可能无法随产能扩张同步增长。公司目前海外销售毛利率相对较低,尽管公司对此作出“是为了抢占海外市场”的解释,但我们认为从经验看,公司规模进一步扩张后,海外市场的毛利率可能进一步降低。 3.投资建议 我们认为该公司未来两年处于明显扩张期,业绩释放可能将较为明显,且公司处于从小市值成长为大市值公司的成长期,具有一定的投资价值。 4.风险提示 有两点风险我们认为值得特别留意: 一是公司的毛利下跌风险。公司扩产后,目前海外业务毛利已经较低,若未来扩张仍依靠海外业务,则毛利可能进一步下跌。 二是公司扩张风险。公司从小公司成长为大公司的过程中,可能遇到一般企业扩张中遇到的各种问题。从调研情况看,公司对未来前景十分乐观,对这方面困难估计并不充足。

2010年1-12月,公司实现营业收入10.22亿元,同比增长30.84%;归属于母公司所有者的净利润3652万元,同比增长13.37%;基本每股收益为0.47元。第四季度,公司实现营业收入2.72亿元,同比增长36.09%;归属于母公司所有者的净利润1092万元,同比下降2.92%;基本每股收益为0.14元。公司利润分配年度预案为每10股转增10股并派发现金1元(含税)。 价量齐升是公司2010年营业收入增长的主要原因。公司主要从事铝箔加工及铝板带生产,是我国药用铝箔及家用铝箔的龙头企业。报告期内长江市场铝现货平均价格为15709元/吨,同比增长12.42%,公司产品作为铝深加工产品,销售价格伴随铝价同方向增长;同时公司5万吨铝板带募投项目投产导致公司产品销量增加,上述两方面原因共同导致公司营业收入增长30.84%。 综合毛利率呈逐步回升态势。报告期内公司综合毛利率为13.74%,较去年同期下降2.78个百分点,导致毛利率下降的主要原因在于家用箔产品:家用箔产品营业收入占比接近50%,主要用于出口,报告期内人民币持续升值吞噬了公司部分利润。分季度看,公司2010年1-4季度的毛利率情况为14.98%、11.15%、12.79%、16.32%,毛利率回升趋势明显,毛利率回升原因在于铝板带项目投产,公司原材料外购量减少。 公司产品未来前景向好。由于铝箔具有质量轻、密闭性好、包覆性好、环保等特点,在食品、药品包装、家用器皿等领域具有良好的应用前途,有逐步替代塑料袋、纸袋、玻璃瓶等传统包装材料的趋势。目前,我国铝箔包装市场较发达国家相比处于初级阶段,发达国家生活消费品近65%使用铝箔包装,而我国只有17.2%,随着经济转型及消费升级,未来潜力巨大。 新建产能投产推升公司未来业绩。公司现有产能情况为4万吨铝箔产能及5万吨铝板带产能,在建产能(2011年投产)包括8万吨铝箔产能及5万吨铝板带扩产项目,另外公司去年公告称拟建设45万吨高精度铝板带及10万吨高精度铝箔项目。铝板带及铝箔项目陆续投产将有助于公司扩大市场份额,推升公司未来业绩。 盈利预测。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.96元、1.60元、2.52元,以4月7日收盘价37.60元计算,动态市盈率分别为40倍、24倍和15倍,考虑到未来成长性,上调公司评级至“增持”。 风险提示:1、铝锭价格大幅波动风险;2、汇率变动及出口政策变化风险;3、项目进展低于预期风险。

家用铝箔和药用铝箔细分行业龙头。公司主营产品为家用铝箔和药用铝箔,家用铝箔国内市场份额位居第二,主要销售到海外发达国家;药用铝箔国内市场占有率排列第一,高达70%左右。公司产品由于接近消费市场,毛利维持较稳定,抗周期性强。 突破产能瓶颈,带动业绩快速释放。随着公司自筹和IPO项目逐步投产,我们预测公司2010年-2012年铝箔产量分别为5万吨、8.5万吨、12万吨,铝板带产量分别为5万吨、9万吨、10万吨。公司属于深加工企业,业绩提升的主要因素是产能和产量的扩张。我们认为2011年公司铝箔产量增加70%,在业绩上一定会有所体现。 家用和药用铝箔下游市场需求旺盛。铝箔作为包装材料具有得天独厚的优势。食品饮料包装是家用铝箔的最大应用领域之一。随着我国居民收入不断提升,消费升级不断推进以及环保意识的不断加强,铝箔部分替代塑料保鲜膜、餐盒及乳制品等流质食品消费量不断增加,铝箔在食品包装行业的应用将越来越广泛,预计未来十年家用铝箔需求复合增速将达到30%以上。另一方面,随着我国医疗体系的完善及对药品质量要求不断提高,铝箔泡罩包装在药品包装材料中所占比重将会提升,预计未来十年药用铝箔需求复合增速将达20%以上。 盈利预测。根据我们的预测,公司2010年-2012年营业收入分别为101695万元、209372万元和313765万元,净利润为4190万元、8626.13万元和12927.1万元,对应EPS为0.54元、1.11元和1.67元,市盈率为为67.9X、33.4X、21.9X。 风险提示。1、项目是否能如期投产;2、产能扩张较快,公司管理和市场开拓能否跟进。

鲁丰股份2010年实现收入10.2亿元,同比增长30.84%;归属母公司净利润3,652万元,同比增长13.4%;折合每股收益0.50元,与我们预期及快报一致。其中,四季度实现每股收益0.15元,环比上升43%。公司拟每10股派发现金红利1元(含税),另外以资本公积转增股本,每10股转增10股。 正面:四季度毛利率明显上升。公司四季度毛利率环比上升4个百分点至16.3%,主要原因可能是来自于铝箔贸易的收入比重有所下降。 负面:1)管理费用率环比上升。公司四季度管理费用支出环比增加65%,导致管理费用率环比上升1个百分点至4.1%。2)有效税率上升。公司四季度有效税率环比上升5个百分点至28.2%。 发展趋势:食品与药品包装市场未来发展迅速。食品铝箔方面,我们预计未来十年随着铝箔对塑料保鲜膜和塑料餐盒的替代,以及饮料行业增长对利乐包装需求的拉动,食品铝箔潜在新增需求量70.5万吨,即复合平均增速达到31%;药用包装方面,随着医药市场的快速发展以及铝箔包装对其他传统包装材料的替代,我们预计未来十年药用铝箔包装市场复合平均增速将达到25%-30%。 新建产能释放将推升公司未来业绩。公司在建的产能包括8万吨铝箔以及5万吨铝板带,另外公司筹划建设45万吨高精度铝板带与10万吨高精度铝箔项目。其中,5万吨铝板带项目预计于今年初投产,而润丰5万吨铝箔预计于年中投产,本部3万吨铝箔预计于年底投产。我们认为铝板带和铝箔项目逐步投产不仅帮助公司向上游产业链延伸,而且有助于扩大公司市场份额,并且推升公司未来业绩。 估值与建议:我们下调2011/2012年每股收益至0.98/1.57元,对应2011/2012年市盈率为39/24倍,以反映慢于原来预期的产能释放进度。公司股价近期可能维持震荡,但之后如果产能得到顺利释放,将使业绩明显提升,并为未来股价带来催化剂,维持审慎推荐评级。 风险:在建产能不能按期投产。

未来2年公司产能释放奠定高成长性,由于公司的毛利率水平受铝价波动的影响较小,所以未来公司产能的释放及下游需求增长是公司业绩增长的主要来源。目前公司的铝箔产能为4万吨,其他在建项目包括:IPO募投项目——3万吨铝箔,预计将于2011年3月份建成投产;公司自筹建设项目——青岛5万吨铝箔生产线,目前已经投产。另外公司全资子公司润丰铝箔拟投资年产高精度铝箔10万吨,分两期建设,每期规模各为年产5万吨高精度铝箔,建设期各为12个月。预计2011年起根据公司资金状况逐步开始投入。不考虑尚未建设的10万吨产能,到2011年底,公司的铝箔产能将达到12万吨,预计2010-2012年产量分别为5万吨、8.5万吨、11吨。 公司为了实现铝箔生产原材料的自给,完善公司产业链,提高抗风险能力,通过IPO募集和自筹方式投资建设了10万吨高精度铝板带项目,截止到2010年底已经建成投产。另外,公司控股子瑞丰铝板拟投资建设45万吨/年高精度铝板带项目,项目分三期,第一期热轧生产线建设周期30个月;第二期冷轧生产线建设周期30个月;第三期熔铸生产线预计建设周期24个月。 不考虑尚未建设的45万吨产能,预计2010-2012年铝板带产量分别为5万吨、9万吨、10吨。 总体来看,伴随着公司未来产能的快速释放,公司的成长性较为确定,预期2010-2012年EPS分别为0.5元、1.28元、1.75元。给予公司“买入”评级。

投资亮点: 鲁丰股份是国内家用与药用铝箔的领先企业。公司主导产品为家用与药用铝箔。家用铝箔主要用于出口,国内市场份额排行第二,而药用铝箔的市场份额居全国首位。 食品与药品包装市场未来发展迅速。食品铝箔方面,我们预计未来十年随着铝箔对塑料保鲜膜和塑料餐盒的替代,以及饮料行业增长对利乐包装需求拉动,食品铝箔潜在新增需求量为70.5万吨,即复合平均增速达到31%;药用包装方面,随着医药市场的快速发展以及铝箔包装对其他传统包装材料的替代,我们预计未来十年药用铝箔包装市场复合平均增速将达到25%-30%。 公司盈利模式保证其毛利水平稳定。公司产品面向日常消费市场,而且公司产品定价采取“铝锭平均价格+加工费”的模式,其利润主要来自于加工费与加工成本之间的差额,从而使公司毛利能保持比较稳定的水平。 新建产能释放在即,公司步入快速成长期。目前公司在建并且预计在近一两年投产的产能包括8万吨铝箔以及10万吨铝板带。我们预计公司2010年至2012年铝箔产量分别为4.0万、8.4万以及13.4万吨,铝板带产量分别为5.0万、7.5万以及9.5万吨。 财务预测: 预计2010年与2011年归属母公司净利润分别为4,015万元与9,079万元,同比增长25%与126%。按发行后股本7,750万股算,10和11年每股收益为0.52元与1.17元,低于市场一致预期,原因是目前市场一致预期尚未反映公司因设备调试延期导致的产能释放推迟。 估值与建议: 首次关注给予审慎推荐评级。我们预计2010/2011年PE为74.7/33.0倍,高于A股可比公司PE平均值。由于公司处于高成长期,2011年PEG仅为0.67,低于A股可比公司均值0.75,高成长性使其在铝加工行业中有相对较好吸引力。虽然近期可能由于大盘盘整而给股价带来一定压力,但我们看好公司中长期增长机会。 风险:在建产能不能按期投产。