投资要点. 空调行业复苏,收入重回增长轨道。公司一季度营业收入同比增长33%,重回增长轨道,主要原因在于2013年空调行业逐步复苏(据产业在线统计数据,2013年一季度空调行业产量同比增长8.68%)以及公司收购的亚威科公司收入并表1.93亿元。我们认为随着下半年新能效标准的出台实施,公司电子膨胀阀产品的需求将快速增长,从而使得公司收入增长超越行业。 毛利率有所提升,并购亚威科对业绩形成负面影响。公司一季度毛利率提升3.44%至26.36%,但由于并购亚威科后使得公司费用率提升幅度较大,导致净利率同比大幅下降4.32个百分点至6.78%,使得业绩增速大幅低于收入。公司在2012年并购的德国亚威科公司与2013年正式并表,并表部分在一季度亏损约为2000万元,对公司业绩形成了负面影响,若剔除该部分影响,据我们测算公司原业务的净利率在10.2%左右。 财务与估值. 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.63、0.75、0.91元,维持公司13年20倍PE的估值,对应目标价12.60元,维持公司增持评级。 风险提示. 空调行业需求复苏低于预期风险;原材料价格波动风险;收购资产整合进度低于预期风险。

长期稳利益绑定的代理商关系。公司区别于同行的代理制的营销体制加上中高端品牌定位,赋予了老板电器整合厨电市场的能力。1)代理制捆绑了代理商和制造商的利益,形成了难以复制的长期稳定的渠道、厂商关系,区域代理商长期服务并熟悉当地市场;2)代理制对代理商激励充分,并且由于公司品牌定位中高端,较丰厚的渠道利润也给代理商留下了较大的市场操作空间。 售后服务构筑品牌黏性,助力公司整合市场。区别于传统大白电,厨电产品具有家装的特殊属性,决定了消费者对厨电产品的安装和售后服务需求更强,从而安装、售后服务成为了衡量厨电品牌优劣的重要标准之一。我们认为缺乏全国性的售后体系是厨电行业长期以来较其他家电子行业更为分散的重要原因之一,而公司凭借其长期稳定的代理商关系已经在全国建立了完善的售后服务体系,并且这种构建在服务和用户体验上的品牌口碑成为消费者区隔厨电品牌的重要标准之一,公司也依靠其较强的售后服务构筑起了较强的品牌黏性。 行业具备长期成长空间,行业整合逐步展开。据我们推算老板电器在油烟机整体市场的的份额在4.2%,而油烟机行业前三的份额为11%,行业前五所占份额为15%。我们认为厨电行业未来的整合速度会进一步加快,并且整合者必须具备1)全国性的服务体系;2)全国性的分销网络;3)良好的品牌认可度,从而实现对众多区域性品牌的整合。 财务与估值 由于公司的代理商体制激励充分,利益绑定了长期稳定的代理商关系,且依靠代理商形成了较完善的全国性服务体系,构筑了品牌黏性,具备整合厨电市场的能力,出于对公司未来整合行业的信心,我们小幅上调公司未来三年的盈利预测,预计2013-2015年每股收益分别为1.38、1.72、2.06元,参考可比公司的相对估值,维持公司13年23倍PE估值,对应目标价31.74元,维持公司买入评级。 风险提示:房地产调控风险。

投资要点. VIDAA新品改善用户体验。海信此次发布的VIDAA智能电视新品,秉承“简单就是智能”的产品理念,采用了38项创新技术,实现了应用极简、切换极快的全新体验。VIDAA建立在软件系统上的遥控操作简化(配套遥控器通过点播视频、媒体中心、智能应用,四大功能均实现一键直达),响应速度加快(换台速度只需0.1秒的“零等待”响应速度,成为全球反应最快的智能电视)较大程度的改善了智能电视的用户体验。 用户体验改善有望增强消费者黏性。目前行业内普遍存在智能电视不智能,操作复杂的问题,影响了消费者的使用体验,也使得智能电视的渗透率虽然不断提升,各品牌的产品的区隔度并不高。据《2012年智能电视产业白皮书》调查显示,36%消费者认为对目前智能电视产品的不足在于操作系统不好用,另有26%认为操作过于复杂,超过60%的不满集中在操作层面。海信一直以来致力于研发专用于智能电视的操作系统,从去年推出的海安系统到此次VIDAA,操作的简洁性不断得以改善,我们认为公司抓住了智能电视的关键,新品研发领先于行业,而这种用户体验的改善将有望增强海信智能电视的消费者黏性,从而形成海信在智能电视领域良好的品牌区隔度和美誉度。 财务与估值. 我们小幅上调公司未来三年的盈利预测,预计13-15年的EPS为1.50、1.66、1.80(原预测分别为1.41、1.55、1.68元)。参考可比公司相对估值水平,给予公司2013年12倍PE估值,对应目标价18.00元,维持公司增持评级。风险提示

事件 公司发布2012年年报:全年实现收入19.63亿元,同比增长27.96%,归属于母公司的净利润2.68亿元,同比增43.34%,报告期实现基本每股收益1.05元。 投资要点 四季度收入增长提速,全年增28%。公司全年实现收入19.63亿元,增长27.96%,其中第四季度单季度实现收入6.4亿元,同比增长37%,收入增长提速。分渠道来看,网购、精装修渠道实现高增长,增速在150%、70%左右,我们预计2013年这两块渠道有望持续实现高于传统渠道的增长。另外名气品牌渠道布局日趋完善,网点数已达1000多家,2012年实现收入7000多万。我们认为公司未来在多渠道和多品牌拓展的战略下,能够进一步整合分散的厨电市场,实现超越行业的收入增长。 盈利能力提升,全年归属母公司的净利率达13.7%。公司全年毛利率提升达53.6%,同比提升1个百分点,销售费用率较去年同期下降1.3个百分点至30.5%,导致全年盈利能力得到提升。考虑到2013年公司新投放产能的折旧费用增加(约增加2000万左右),网购渠道物流外包后销售费用的节省(预计网购部分的费用率可降低7-8%),预计公司未来的整体盈利有望保持在较高水平。 增长逻辑清晰,高端厨电龙头地位稳固。公司作为中高端的厨电龙头企业,增长逻辑清晰,即依靠新渠道、新品牌整合仍分散的厨电市场,并且由于公司定位于中高端,需要维持稳定的价格体系和品牌形象,增长迅速的新兴渠道又具有较强的盈利能力,因此公司能够在整合市场的同时,维持较为稳定的盈利能力。 财务与估值 由于2012年业绩超预期,我们认为公司具备整合市场及长期成长能力,我们上调公司市场份额,上调公司2013-2015年EPS预测至1.34、1.60、1.88元,参考可比公司相对估值水平,给予公司13年23倍PE估值,对应目标价30.82元,维持公司买入评级。 风险提示:房地产调控风险;品牌拓展风险。

事件 公司公布2012年年报:2012年实现收入252.52亿元,同比增长7.35%,实现归属于母公司的净利润16.03亿元,同比下滑5.09%,报告期实现基本每股收益1.23元。 投资要点 四季度收入增速大幅回暖,出口优于内销。2012年全年实现收入252.52亿元,同比增7.35%,其中第四季度单季度实现收入85.4亿元,同比增长20.9%,收入增速大幅回暖。其中内销收入增长2.1%,出口收入增长25.74%,2012年公司依靠份额提升,尤其是出口业务的大力拓展,内外销均获得了优于行业的增长(产业在线数据显示2012年全年LCD内销销量下滑2%,出口增长2%)。 毛利率如期环比提升。公司2012年毛利率18.02%,同比下滑2.85个百分点,其中第四季度单季度毛利率为18.88%,环比提升2.13%。四季度以来,面板价格稳定,三季度末以来新品推出节奏加快,使得四季度内销产品结构得到了改善,体现为毛利率的环比改善。 销售费用率降低,产品盈利能力保持稳定。公司全年销售费用率同比下降2.15个百分点至8.14%,主要系市场推广费用及销售支持费用的减少导致销售费用率的下降,我们认为这可能和公司采取的销售策略相关,2012年公司的销售推广和扶持政策更多的体现为产品价格上。公司2012年的毛销差(毛利率-销售费用率)为3.5%,和2011年基本持平,从这个层面来看,尽管毛利率同比下降,公司产品的盈利能力水平在2012年保持稳定。 财务与估值 公司2012年内外销份额提升,导致业绩超出我们此前预期,我们相应上调公司未来三年的份额假设及盈利预测,我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.41、1.55、1.68元,参考可比公司相对估值水平,给予公司2013年11倍PE,对应目标价15.51元,维持公司增持评级。 风险提示 价格竞争导致毛利下滑超预期风险,面板价格波动风险。

事件 公司公布2012年年报:全年实现营业收入681亿,同比下降27%,归属于母公司净利润为34.77亿,同比下降6%,实现基本每股收益1.03元。 投资要点 转型成果显现,四季度收入实现增长。2012年公司实现收入681亿元,其中第四季度单季度实现收入142亿元,同比增长27%。显示出公司转型效果正逐步体现,各产品份额也企稳回升。分产品看空调业务全年实现收入515亿元,同比下降19%,冰箱收入60亿元,同比降48%,洗衣机收入62亿元,同比降36%。 毛利率稳步提升,扣除股份支付影响,全年业绩实现正增长。公司报告期毛利率22.81%,同比提升4.03%,其中第四季度单季度毛利率高达25.88%,环比持续改善,我们认为原因在于2012年原材料价格维持低位,以及公司转型一年半以来,积极进行产品结构的改善和优化,精简产品型号,坚决摒弃低毛利产品,提升了产品的盈利能力。公司由于股份支付在四季度计提2,89亿元管理费用,导致管理费盈率有所提升,该费用为控股股东对公司高管实行的股权激励所导致的一次性费用,剔除该费用的影响,公司全年业绩实现1.5%的增长。 整体上市方案发布,对股价形成有力支撑。集团整体上市方案公布,由美的集团增发71320万A股,换股吸收合并美的电器。换股比例为1股美的电器股份换0.3582股美的集团股份,发行价折合美的电器换股价15.96元,我们认为换股方案将对公司股价形成有力支撑。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.28、1.53、1.78元,暂不考虑集团整体上市方案对公司股价的影响,参考可比公司相对估值水平,给予公司2013年12倍PE估值,对应目标价15.36元,维持公司买入评级。 风险提示 行业需求回暖低于预期风险;战略调整进度低于预期风险。

投资要点. 受小家电需求下滑影响,收入小幅下降。苏泊尔受小家电行业需求不振影响,全年收入同比下滑2.8%。内销方面,按照中怡康的统计数据,公司2012年5大品类内销份额同比提升2.6个百分点,仍难抵行业整体需求的下滑,全年内销收入下滑2.4%。出口方面,SEB小家电订单实现10%的增长,非SEB订单受海外经济不景气影响下滑明显,导致出口收入整体下滑3.7%。 毛利率提升1.63%,主要系炊具产品贡献。公司全年毛利率为29.11%,同比提升1.63%,我们认为主要是由于原材料价格下降导致炊具产品的盈利能力提升(炊具毛利率同比提升3.11%)。另外由于报告期公司加大品牌修复的广告投入,以及员工薪酬提升,当期销售费用率及管理费用率分别提升1.17%和0.67%。 内销较强的产品线延伸能力+出口SEB订单转移。我们认为内销方面公司依靠较强的产品线延伸能力、新品开发能力和工业设计能力攫取行业的增长,有望在行业需求回暖的情况下实现恢复性的增长,而出口方面母公司SEB出口订单的持续转移(2013年预计SEB订单增长近17%),将有望为公司提供稳定的收入增长。 财务与估值. 我们预计公司2013-2015年的EPS分别为0.87、1.02、1.16元,参考可比公司相对估值水平,给予公司2013年17倍PE估值,对应目标价14.79元,维持公司增持评级。 风险提示. 行业需求复苏低于预期风险,出口订单转移低于预期风险、原材料价格波动风险。

事件 公司公布2012年报:报告期实现营业收入38.26亿元,同比下降8.61%;归属于上市公司股东的净利润2.71亿元,同比下降25.85%。 财务与估值 我们调整公司未来三年的盈利预测,预计2013-2015年每股收益分别为0.63、0.75、0.91元,参考可比公司相对估值水平,给予公司13年20倍PE估值,对应目标价12.60元,维持公司增持评级。 风险提示 空调行业需求复苏低于预期风险;原材料价格波动风险.

事件 公司公布2012年年报:2012年实现收入798.57亿元,同比增长8.13%;实现净利润43.61亿元,同比增长19.45%;实现归属于母公司股东的净利润32.69亿元,同比增长21.54%,报告期实现每股收益1.22元。 投资要点 收入增速环比提升,四季度收入增长14%。2012年在家电行业弱势调整的情况下,公司依靠品牌张力和产品优势,获得了超越行业的增长,家电各品类份额均得到提升,拉动收入同比增长8.13%。其中第四季度单季度,实现收入192亿元,同比增长14%。分产品看,空调、洗衣机、热水器、冰箱业务分别增长22%、8.66%、17.19%、0.5%。其中空调业务由于渠道战略调整和渠道拓展,增速最为亮眼,中怡康数据显示的份额提升3.14个百分点,收入增速远超行业。 毛利率提升,空调业务盈利稳步增长。公司2012年毛利率同比提升1.65个百分点,至25.24%。其中空调业务对综合毛利提升的贡献最大,2012年空调业务毛利率同比提升5.65个百分点至27.31%。年初以来原材料价格走低,空调产品销量增长,规模效应体现;公司产品结构改善等因素均提升了整体的毛利水平。 消费升级趋势,盈利增速可持续高于行业。我们认为未来家电行业的主要增长驱动因素将向消费升级转变,公司作为优势行业龙头也将持续推进这种行业发展趋势。由此将使得公司的收入和盈利增速实现超越行业的增长。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.43、1.63、1.85元,参考可比公司相对估值水平,给予13年12倍PE估值,对应目标价17.16元,维持公司买入评级。 风险提示 行业需求复苏低于预期风险;原材料价格波动风险。

事件 公司发布2012年度业绩快报:2012年实现营业收入1000.8亿元,同比增19.84%,实现利润总额88亿元,同比增长39.07%,归属于母公司的净利润73.8亿元,同比增长40.88%,实现基本每股收益2.47元。 投资要点 收入过千亿,增长近20%。2012 全年收入达1000.8 亿元,同比增长19.8%, 其中第四季度单季收入增速为18%,与前三季度基本持平。而行业整体2012 年1-11 月销量同比下滑5%,格力依靠较强的品牌力在行业弱市调整的情况下实现了行业整合。 全年净利率超7%,盈利能力维持高位。公司在四季度盈利能力维持高位, 全年归属于母公司的净利润率在7.4%,其中第四季度单季度为8.93%,盈利能力较为出色。主要原因在于:1)原材料价格较去年同期下降,维持低位,而格力具有较强的产品定价能力,能够受益于原材料价格的下降;2) 公司下半年一贯具有淡季优势,高端变频机、直流变频离心机组等高毛利产品销售占比提升带来盈利能力的提升。 产品为本的核心竞争力不断强化。我们认为格力较为稳健的业绩增长背后是由其产品为本的核心竞争力所支持的,空调行业长期增长潜力仍大,公司能够依靠其核心竞争力持续实现超越行业的增长。2013 年行业能效标准的提升,将为行业带来一波产品升级的趋势,加上格力在2012 年下半年推出多款高端变频新品,我们认为公司较高的盈利能力有望能够得到保持。 财务与估值 我们小幅上调公司未来三年盈利预测,预计2012-2014 年每股收益分别为2.45、2.97、3.49 元(原预测分别为2.27、2.71、3.19 元),参考可比公司相对估值水平,估值切换后给予公司13年12倍PE的估值,对应目标价35.64 元,维持公司买入评级。 风险提示 行业需求回暖低于预期风险;原材料价格波动风险。

事件 公司发布2012年业绩修正预告:2012年度归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增长40%至50%,实现归属于母公司的净利润26179万元-28049万元。 投资要点 四季度单季度净利率提升是超预期的主要因素之一。公司此次业绩预告2012年全年业绩增长40%-50%,超越市场预期(此前市场一致预期公司全年的业绩增速在30%左右),我们认为公司超预期的主要因素在于四季度的单季度净利率提升幅度较大,根据业绩预告测算,公司第四季度单季度的净利率在17%-19%,创历史新高。主要原因在于第四季度新兴业务渠道增长迅速,并且网购等新兴渠道具有高毛利、低费用率的特征,导致公司四季度毛利率提升,销售费用率降低。 预计四季度收入增速环比三季度提升。受益于房地产销售的回暖,厨电行业四季度恢复正增长,而公司依靠渠道以及产品的拓展,市场份额进一步得到提升,预计公司四季度的收入增速较三季度环比有所提升。 增长逻辑清晰,高端厨电龙头地位稳固。公司作为中高端的厨电龙头企业,增长逻辑清晰,即依靠新渠道、新品牌整合仍分散的厨电市场,并且由于公司定位于中高端,需要维持稳定的价格体系和品牌形象,增长迅速的新兴渠道又具有较强的盈利能力,因此公司能够在整合市场的同时,维持较为稳定的盈利能力。 财务与估值 我们上调公司未来三年的盈利预测,预计2012-2014年每股收益分别为1.03、1.23、1.47元(原预测分别为0.95、1.16、1.38元),参考可比公司的相对估值,估值切换后给予公司2013年20倍PE估值,对应目标价24.60元,上调公司评级为买入评级。 风险提示 房地产调控风险;品牌拓展风险.

事件 公司发布公告:由于行业状况发生较大变化,公司拟终止实施公司A 股股票期权与股票增值权激励计划(草案修订稿),并注销已授予的股票期权1,675万份,股票增值权90万份。并公告用自有资金收购亚威科集团。 终止股权激励,当期确认费用。由于市场环境变化,公司当前股价距离股权激励方案行权价人民币35.19元已相差甚远,股权激励方案实际上已经失去了激励作用,公司因此终止该方案。股权激励终止,期权费用应于当期一次性全部确认费用,预计将增加2012年管理费用4494万元,对公司2012年的业绩形成压力(预计对2012年EPS 的影响在0.06左右),预计同时能够减少2013年及2014年的管理费用,分别为1157万元,447万元。 收购亚威科集团 布局高端家电配件领域。公司全资子公司德国三花出资收购亚威科集团(德国主营洗碗机、洗衣机、咖啡机等家电配件的家族企业,2011年销售额1.21欧元)收购价格在2197.5—5505万欧元之间,公司按照被收购方2014年的盈利情况支付相应的对价。由于亚威科在高端家电配件方面积累深厚,是米勒、惠而浦、飞利浦、伊莱克斯等欧美著名家电企业的供应商,预计此次收购可使公司迅速切入新的配件领域,并获得欧洲客户及渠道资源。收购对盈利的影响预计主要体现在扩大收入(预计将提升公司2013年20%的收入)。 财务与估值 由于该事件仍需股东大会通过,我们不调整盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.65、0.84、1.05元,参照可比公司相对估值水平,维持公司2012年19倍PE 的估值,对应目标价12.35元,对应目标价12.35元,维持公司增持评级。 风险提示 原材料价格波动风险;下游空调行业受政策退出需求下滑超预期风险;电子膨胀阀推进速度慢于预期风险。

事件 公司公布2012年三季报:前三季度累计实现收入606.27亿元,同比增长6.37%;实现净利润36.04亿元,同比增长21.38%;实现归属于母公司股东的净利润27.62亿元,同比增长21.52%,报告期实现每股收益1.03元。 投资要点 各品类增速环比提升,三季度收入增6.5%。公司依靠其品牌和产品优势,各品类份额均得到提升,拉动收入同比增长6.37%,其中第三季度单季度,实现收入201.57亿元,同比增长6.49%,与上半年收入增速基本持平。分产品看,单季度,空调、洗衣机、热水器、冰箱业务分别增长38.53%、12.75%、12.91%、2.56%,均优于行业且增速较上半年环比提升。其中空调品类由于销售网络进行的整合,网点数量的增加,增长尤为亮眼。公司公告称将投资8.5亿元,在郑州投资建设年产500万套的无氟变频节能空调项目,填补未来华中地区的产能空缺,显示出海尔未来发展节能空调产品的信心。 毛利率稳中有升。前三季度毛利率25.39%,同比提升1.09个百分点,其中第三季度单季度毛利率同比提升2.11%至26.99%。年初以来原材料价格走低,空调产品销量增长,规模效应体现;公司产品结构改善等因素均提升了整体的毛利水平。 四季度白电行业回暖情况下收入增速有望提升。我们预计四季度白电行业的需求有望回暖,尤其是冰箱品类受下乡政策末班车效应的影响较大,因此我们预计公司四季度的收入增速有望进一步提升。 财务与估值 我们小幅上调公司未来三年的盈利预测,预计2012-2014年每股收益分别为1.25、1.44、1.66元,参考可比公司相对估值水平,维持公司买入评级,对应目标价17.85元。 风险提示 行业需求回暖低于预期风险;原材料价格波动风险.

事件 公司公布2012年三季报:前三季度公司实现收入50.94亿元,同比减少4.26%,实现利润总额4.5亿元,同比减少4.34%,实现归属于母公司的净利润3.33亿元,同比减少5.5%,报告期实现基本每股收益0.53元。 投资要点 内外销需求下滑,收入小幅下降。小家电行业由于国内市场需求不振(中怡康数据显示1-8月各小家电品类销量下滑7%-34%),海外经济不景气的影响,内外销均呈下滑态势。公司前三季度虽内销份额有所提升,SEB小家电订单实现增长,但仍难抵行业整体需求的下滑,第三季度单季度实现收入17.56亿元,同比下滑4.68%,降幅与上半年基本持平。 毛利率、销售费用率双升。由于报告期出口下滑幅度大于内销,内销占比提升以及加大促销力度和品牌修复投入,公司前三季度毛利率和销售费用率双升(前三季度公司毛利率28.59%,同比提升1.15%,同时销售费用率销同比提升1个百分点至15.96%。)另外,前三季度汇兑收益以及2011年不锈钢事件计提的存货跌价损失的部分转回增厚了盈利。总体来看,公司前三季度盈利能力维持稳定,净利率为7.22%。 财务与估值 由于行业下滑幅度超过此前预期,我们小幅下调公司未来三年盈利预测,预计公司2012-2014年每股收益分别为0.78、0.92、1.11元,参考可比公司相对估值水平,维持公司2012年18倍PE估值,对应目标价14.04元,维持公司增持评级。 风险提示 行业需求下滑风险,出口订单转移低于预期风险、原材料价格波动风险

事件 公司发布2012年三季报:报告期内实现营业收入771.65亿元,同比增长20%,实现利润总额63.71亿元,同比增长36.8%,归属于母公司的净利润53.32亿元,同比增长41.3%,实现基本每股收益1.79元。 投资要点 收入增长20%,弱市凸显龙头实力。格力2012前三季度实现收入771.65亿元,增长20%,第三季度单季收入增速与上半年基本持平。而行业整体12年1-9月销量同比下滑7%,格力依靠极强的品牌力在行业弱市调整的情况下实现了行业整合。 毛利率提升至24.81%。公司前三季度毛利率24.81%,较去年同期大幅提升7.46个百分点(毛销差提升3个百分点)。我们分析认为主要原因在于:1)原材料价格较去年同期下降,而格力具有极强的产品定价能力,能够受益于在原材料价格的下降;2)在行业调整期,公司注重维护终端价格的稳定,采取高毛利,高返点的市场策略。因此上半年销售费用率也相应同比提升近4.44%。3)公司下半年一贯具有淡季优势,变频等高毛利产品销售占比提升带来盈利能力的提升。 产品为本的核心竞争力不断强化,预计全年业绩30%以上有望实现。我们分析认为格力极为稳健的业绩增长背后是由其产品为本的核心竞争力所支持的,新冷年开盘以来,经销商打款积极性较高,报告期末预收账款达227亿元,我们分析认为格力基于其产品为本的核心竞争力,能够持续实现超越行业的增长,公司全年业绩30%增长有望实现。 财务与估值 我们小幅上调公司未来三年盈利预测,预计2012-2014年每股收益分别为2.27、2.71、3.19元(原预测分别为2.12、2.54、3.05元),参考可比公司相对估值水平,维持公司2012年14倍PE的估值,对应目标价31.78元,维持公司买入评级。 风险提示 行业需求回暖低于预期风险。