事件:报告期内公司实现主营462.87亿元,同比增长18.72%,其中二季度实现243.73亿元,同比增长14.72%;实现营业利润36.24亿元,同比增长26.82%,其中二季度实现20.96亿元,同比增长34.01%;实现归属净利润26.04亿元,同比增长24.69%,其中二季度实现15.27亿元,同比增长25.37%;上半年公司实现EPS0.770元,其中二季度实现0.451元。 上半年收入增速稳健增长,下半年业绩可期。在去年同期因战略转型导致的低基数背景下,上半年公司空冰洗收入增速分别达到13.83%、44.68%及31.23%,在国内整个行业个位数增长的同时,总体来说均远远好于行业平均水平,且内销增速也明显好于出口;整体略超市场预期。而从下半年来看,考虑到前期国内高温天气使得空调终端销售有望带来超预期表现及去年四季度以来地产销量回暖带来的装修滞后效应显现,我们认为下半年公司空调出货增速有望明显回升从而带动主营实现较好增长。 战略调整发力,盈利能力有所提升。上半年公司毛利率为22.47%,提升1.28个百分点,其主要影响因素如下:首先,上半年原材料成本压力仍有减缓,包括铜等在内原材料价格较年初仍有小幅下滑;其次随着战略转型的持续推进,公司产品结构提升明显,对低毛利率产品进行淘汰,其在提升产品品牌效应的同时也带来毛利率的提升;此外,内销占比提升也是使得公司毛利率得以改善的又一因素;而从长期看,随着公司产品力的进一步提升,毛利率仍有改善空间。 期间费用率小幅回升,汇率损益较多。在冰洗营销渠道变更至“直营+代理”模式以以及营销投入加大等因素影响下,上半年公司销售费用率回升1.09个百分点,且随着研发投入加大及汇兑损失增加,管理及财务费用率也分别回升0.46及0.27个百分点;不过上半年公司整体盈利能力仍达到6.63%,同比改善约0.27个百分点,这一方面是由于毛利率的明显提升所致;另一方面则在于公司确认远期外汇合约损益约3.94亿元。 投资建议:调高公司到谨慎推荐评级。上半年公司的运行情况来看,美的电器的战略转型已经取得了逐步取得成效,规模与利润出现良性互动,公司绩增速具有较强确定性;不过考虑到公司集团整体上市进程仍在推进,我们仍仅预测美的电器业绩增速。预计2013、2014年的收入增速分别为20%和13.5%,EPS分别为1.25元和1.43元,对应的PE分别为11.2倍和9.8倍,调高公司评级到谨慎推荐评级。

1.报告背景:公告2013年中报2012年美的电器实现总收入463亿元,同比增长18.7%,实现净利润26亿元,同比增长24.7%,EPS0.77元。其中二季度实现收入244亿元,同比增长14.7%,归属母公司净利润为15亿元,同比增长25.4%。 2.我们的分析和判断 (一)大白电业务市占率逐步恢复,收入增18.7% 2013年以来公司深化经营转型,加大新品研发,提升产品品质管控水平,公司产品力显著提升,空、冰、洗市场份额逐步恢复。上半年,实现收入463亿元,同比增长18.7%。空调收入353亿元,增13.8%;冰箱收41亿元,增长44.7%;洗衣机业务收入37亿元,增长31.2%。 7月份后,高温天气催化空调旺销,公司7、8月空调出货保持30%以上增长,冰洗出货增速也保持较高水平。目前渠道库存仍处在低点,预计下半年收入规模保持快速稳健增长,全年收入有望超预期。 (二)产品力提升,结构优化,净利率持续提升 2013年上半年,公司综合毛利率23.2%,提升1.6个百分点。其中,空调毛利率提升1.2个百分点达23.4%;洗衣机毛利率提升5.1个百分点达26.6%,冰箱毛利率增长2.7%达18.3%。冰洗毛利率大幅提升主要由于1)销售模式调整;2)产品结构优化,均价提升。 上半年销售费用率9.6%,提升1.1个百分点,管理费用率4.4%,略增0.5个百分点。综合形成上半年净利润26亿元,同比增长18.7%,净利率5.6%,同比提升0.3个百分点。下半年新冷年后,公司还将持续加大新品投入,加速产品结构优化,通过差异化提高产品盈利能力。预计下半年公司盈利水平还将稳中有升。 (三)2013年集团净利润增长有望超预期 美的集团上半年实现收入660亿,同比增长14%。按整体上市口径,净利润42亿,同比增长41%。净利率6.3%,同比提升1.3个百分点。上半年,小家电业务加大产品梳理,关停了5~6个亏损项目,收入实现10%以上增长,利润增长超过60%。公司小家电推进“精品”产品战略,新品不断推出,凭借集团产业链优势,加快行业整合,未来小家电业务收入、盈利水平都有进一步提升空间。 集团整体上市方案已接近尾声,预计最快有望9月份完成整体上市。整体上市有助于促进美的进一步规范运作,更好地发挥集团各个事业部之间的协同效应。7月以来公司各项产品出货保持较高增长,战略调整效果明显,高端品、新品推出力度大,盈利水平持续改善,市场份额逐步回升,集团实现69亿归母净利润确定性较强,超预期的可能性很大。 3.投资建议 预计公司2013、2014年盈利预测分别为1.36和1.70元,给予“推荐”评级。 4.风险提示:下半年淡季终端需求不足。

事件描述 美的电器披露其13年中期财报:报告期内公司实现主营462.87亿元,同比增长18.72%,其中二季度实现243.73亿元,同比增长14.72%;实现营业利润36.24亿元,同比增长26.82%,其中二季度实现20.96亿元,同比增长34.01%;实现归属净利润26.04亿元,同比增长24.69%,其中二季度实现15.27亿元,同比增长25.37%;上半年公司实现EPS0.770元,其中二季度实现0.451元。 事件评论 主营规模稳健增长,下半年增速值得期待:在去年同期因战略转型导致的低基数背景下,上半年公司空冰洗收入增速分别达到13.83%、44.68%及31.23%,总体来说均好于行业平均水平,且内销增速也明显好于出口;而从下半年来看,考虑到前期国内高温天气使得空调终端销售有望带来超预期表现及去年四季度以来地产销量回暖带来的装修滞后效应显现,我们认为下半年公司空调出货增速有望明显回升从而带动主营实现较好增长。 毛利率稳步提升,转型成效逐步显现:上半年公司毛利率达22.47%,提升1.28个百分点,其主要影响因素如下:首先,随着战略转型的持续推进,公司产品结构提升明显,其在提升产品力的同时也带来毛利率的提升;其次,上半年原材料成本压力仍有减缓,包括铜等在内原材料价格较年初仍有小幅下滑;此外,内销占比提升也是使得公司毛利率得以改善的又一因素;而从长期看,随着公司产品力的进一步提升,毛利率仍有改善空间。 期间费用率虽有回升,但盈利能力仍有改善:在冰洗营销渠道变更至“直营+代理”模式以以及营销投入加大等因素影响下,上半年公司销售费用率回升1.09个百分点,且随着研发投入加大及汇兑损失增加,管理及财务费用率也分别回升0.46及0.27个百分点;不过上半年公司整体盈利能力仍达到5.63%,同比改善约0.27个百分点,这一方面是由于毛利率的明显提升所致;另一方面则在于公司确认远期外汇合约损益约3.94亿元。 转型成效已现,维持“推荐”评级:从目前经营表现来看,公司转型已步入正轨,成效逐步显现,且未来在技术、产业链、渠道及机制四大优势协同下,公司有望在确保收入稳健增长的同时实现盈利能力的逐步提升,业绩增速具有较强确定性;不过考虑到公司集团整体上市进程仍在推进,我们仍仅预测美的电器业绩增速,预计公司13、14年EPS分别为1.26、1.45元,对应目前股价PE分别为11.10、9.65倍,维持“推荐”评级。

公司发布2013年中报,营业收入463亿,同比增长19%,归母净利润为26亿,同比增长25%,每股收益0.77元,业绩符合预期。我们预计换股完成后美的集团2013~2015年每股收益分别为4.26元、5.10元、6.04元,以美的集团和美的电器0.3582:1的换股比例换算后,对应前日收盘价PE分别为9倍、8倍、7倍。公司看点有两个:(1)集团整体上市后,公司全产业链、全产品线的协同优势将会逐步发挥;(2)公司主动推动自身战略转型,从成本优势向效率优势、产品优势转变。目前看,公司战略调整的效果良好,我们维持公司“推荐”评级。 要点: 收入恢复性增长。公司上半年收入同比增长了19%,二季度增速为15%,相比一季度略有放缓,与行业整体情况相符。其中,内销收入同比增长28%,出口收入同比增长6%,内销收入的高增长主要来源于渠道大幅去库存后的恢复性增长。分品类看,空调同比增长14%,冰箱同比增长45%,洗衣机同比增长31%,冰洗前期去库存的力度相比空调大,因此弹性也相应更大。 盈利能力稳中有升。公司上半年毛利率为22.5%,同比上升1.3个百分点,归属于母公司净利润率5.6%,同比上升0.3个百分点。分业务看,空调毛利率23.4%,同比上升1.3个百分点,洗衣机毛利率26.6%,同比上升5.1个百分点,冰箱毛利率18.3%,同比上升2.7个百分点。战略调整的效果还是比较明显的,调结构带来了毛利率的显著提升。费用方面,公司上半年销售费用率为9.6%,上升1个百分点,因销售投入增加所致,管理费用率4.4%,上升0.5个百分点,因研发投入增加所致,财务费用率0.8%,上升0.3个百分点,因汇兑损失增加所致。 资产负债表稳健,现金流较好。二季度末,公司应收为179亿,较去年同期下降了33亿,表现优异。二季度末,公司存货为67亿,较去年同期下降了17亿,库存控制良好。二季度末,公司其他流动负债为93亿,较去年同期增加了26%,预提充分。公司上半年经营现金流净额为46亿,去年同期只有5亿,现金流改善明显。 风险提示:系统性风险。

盈利预测与投资评级:我们认为随着公司战略转型初见成效,公司业绩回升确定性较高,对原有上市公司部分进行业绩预测,我们预计13-15 年原有上市公司业绩分别为1.27、1.53 和1.77 元,目前停牌价(14.02 元)对应估值分别为11.0 倍、9.2 倍和7.9 倍,并考虑此次吸收合并方案对于备考业绩的确定性大幅提升,维持“买入”评级。 收入规模恢复,业绩符合预期,现金流改善情况较好。公司2013 年上半年实现462.9 亿,同比增长18.7%;归属上市公司股东净利润26 亿,同比增长24.7%,对应摊薄后EPS 为0.77 元,符合我们预期。每股经营活动产生的现金流量净额为1.38 元,同比大幅增长765%。Q2 公司实现收入243.7 亿,同比增长15%,增速环比有所放缓。归属上市公司股东净利润15.3 亿,同比增长25%;扣除非经营性损益后净利润增长10%。 产品优化推动收入规模稳定增长,内销表现优于出口。上半年全国气温偏低,空调行业需求较为平淡,公司以一晚一度电节能空调为中心,推出物联网技术新品,市场反响较好。分品类看,空调收入增速(达14%)略低于冰箱和洗衣机(分别为45%和31%)。由于产品结构优化以及原材料价格下行,冰、洗、空毛利率均有所提升,分别为2.7、5.1 和1.2 个百分点。分地区看,内销收入规模快速恢复,出口订单盈利能力显著改善。上半年公司加大对网点的改造和旗舰店的支持力度,内销市场规模增长28%,快于出口(+6%)。受益订单结构调整,出口毛利率同比提升2.3%至19.9%。 研发投入导致期间费用小幅上升,资产负债表整体稳健。二季度公司期间费用率小幅上升1.6%,主要是公司加大研发投入导致管理费用率同比提升1.1个百分点。销售费用率方面基本保持稳定在9.5%,同比、环比分别变动0.5和-0.3 个百分点。上半年公司其他经营收益(公允价值变动损益及投资收益)同比增加3.74 亿,造成净利润增速高于收入端增速。主要是由于公司利用外汇远期套期保值合约对冲国外收款的汇率风险。Q2 公司应收账款和预付账款分别较Q1 减少18.8 和4 亿,同比下滑27%和29%,显示公司回款积极,经营性现金流得以进一步改善。递延所得税项同比增长157%,其中预提费用达11.6亿,显示公司费用计提谨慎。 预计整体上市于9 月上旬完成,小家电盈利能力提升催化业绩改善:美的集团整体上市方案目前进入上市的材料报备阶段,预计能在9 月上旬完成。上半年集团实现利润增长52%,从整体上市的口径看,归属上市公司股东净利润42亿,同比增长41%。我们预计上半年集团小家电业务收入规模增长10%,由于对亏损、低毛利的品类进行清理精简,产品盈利能力大幅提升,净利润增长近60%。7-8 月全国高温渐起,空冰洗各品类均有显著增长,同时下半年小家电将进入销售旺季,我们认为伴随着集团整体上市推进以及战略转型进一步落实,后期集团业绩存在显著改善空间。 核心假设及风险:战略性转型业绩改善低于预期。

事件 公司公布2013年中报:2013年上半年公司实现营业收入463亿,同比增长18,72%;归属于母公司的净利润为26亿,同比增长24.69%;实现基本每股收益0.77元。 投资要点 转型卓有成效,收入增长全面优于行业。2013年上半年公司收入增速优于行业,显示出公司转型卓有成效(上半年实现营业收入463亿,同比增长19%),其中内销增速优于出口,同比增长28%。各产品份额也进一步企稳回升,各品类增速全面超越行业,其中空调353亿,同比增长14%;冰箱41亿,同比增长45%;洗衣机37亿,同比增长31%。 盈利能力持续改善。公司上半年产品盈利能力持续改善,综合毛利率为22.5%,同比上升1.3个百分点,其中转型节奏较后的洗衣机产品提升幅度最为明显(分产品看,空调毛利率23.4%,同比上升1.3%;洗衣机毛利率26.6%,同比上升5.1%;冰箱毛利率18.3%,同比上升2.7%。)显示出在白电产品中,公司最先从空调着手,最终到洗衣机产品的提升产品力,优化产品结构,提升产品盈利能力的转型成效卓越。 集团整体上市步入最后阶段。美的集团的整体上市已经步入最后阶段,有望在9月实现集团的整体上市。集团层面推动经营转型,改善产品结构,提升产品盈利也在稳步推进。我们认为集团备考2013年30%的业绩增长确定性强,并且具有超预期的可能。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为1.28、1.53、1.78元,参考可比公司相对估值水平,维持公司2013年12倍PE的估值,目标价15.36元,维持买入评级。 风险提示 行业需求回暖低于预期风险;战略调整进度低于预期风险

中报业绩符合预期。根据公告,公司上半年实现营业收入462.29亿元,同比增长18.72%,归属上市公司股东净利润26.04亿元,同比增长24.69%;其中二季度实现营业收入243.73亿元,同比增长14.72%,归属上市公司股东净利润15.27亿元,同比增长25.37%,符合此前预期。上半年对应EPS0.77元。 白电业务实现恢复性较快增长。上半年白电行业整体形势相对稳定,公司白电业务战略调整后进入恢复期,产品力显著提升,市场份额逐步恢复,毛利率稳步提高,其中空调业务352.62亿元,同比增长13.83%,毛利率提高1.25pct,冰箱业务41.31亿元,同比增长44.68%,毛利率提高2.72pct,洗衣机业务37.08亿元,同比增长31.23%,毛利率提高5.08pct。分地区看,内销增长28.10%,外销增长6.00%,毛利率提高2.28pct。公司发展定位由规模导向转型盈利导向,通过产品品质提升和高端化提升竞争力,稳步推进国际化进程,未来白电规模仍将保持15%左右适度较快增长。 盈利能力稳中提升。上半年整体毛利率22.47%,较去年同期提高1.28pct,得益于空冰洗产品结构改善,销售净利率6.63,提高0.47pct,其中二季度销售净利率达到7.19%。因销售模式改变和研发投入增加,销售费用、管理费用增速均高于营收增速。公司非经常性损益不能单独看待,远期外汇合约产生损益3.94亿元,但是汇兑损失也达到3.07亿元,两者相抵后金额不大,主要还是从主业角度对冲外部风险。整体上市即将完成,上市公司发展进入新纪元。美的电器已停牌,美的集团即将完成吸收合并上市,小家电、机电、物流资产注入将实现家电产业纵横向、前中后端及渠道的全方位协同,提高业绩增量,开启美的发展新纪元。 维持“买入”评级:预计美的电器2013-2015年EPS1.33/1.57/1.84元,预计美的集团整体上市后2013-2015年EPS分别为4.26/5.05/5.90元,对应美的集团换股价PE10.46倍,估值不高,未来业绩有较强持续提升空间,维持“买入”评级,静待整体上市后复牌。 风险提示:白电市场需求复苏进度可能低于预期;原材料价格波动可能高于预期。

白电行业阵痛调整中谋转型,小家电市场空间广阔。白电行业市场化程度高,经过一年深度调整,盘出谷底进入复苏期,发展方向转向求质,受益于消费升级高端化、城镇化推进和海外市场拓展,未来仍有10%以上持续增长空间。国内小家电保有量小、渗透率低,新产品层出不穷,居民品质生活诉求强烈,行业仍处于成长期,空间广阔,5年内有望翻倍,相关标准和治理机制有待完善,是家电细分领域掘金的蓝海市场。 美的应时先动,战略转型成效初显。面对市场变化,美的适时提出与推动战略转型,短期阵痛换长远发展。事业部制架构再优化调整,力求管理扁平化,取消二级产业集团平台,细化出“9+2+1”事业部新模式,研产销一体化,品质优先;渠道回归代理制,营销职能回归各事业部,权力下发,增强渠道自主权,“稳”字当头,与经销商构建长期合作机制,精耕细作,同时海外业务尝试跨越式发展。白电业务全面有质量地复苏,良性发展,产品结构高端化,运营效率提高,出口推进自主品牌建设,盈利能力改善效果凸显,未来将进入规模、盈利提升双重拉动的新增长阶段。 整体上市实现全方位协同,强化各方利益一致性。美的集团吸收合并整体上市接近尾声,小家电、机电、物流资产注入将实现家电产业纵横向、前中后端及渠道的全方位协同,开启美的发展新纪元。同时,管理层职业经理人化,股权价值市场化,实现各方利益捆绑,强化利益一致性,有助于集团业绩长期持续性和稳定性。 小家电业务打开上市公司新的增量空间。美的小家电业务国内最大、最完整,但盈利能力相对较弱,紧随白电推动战略转型,品类砍缩、渠道回归,增量转向增利,进入良性、持续增长轨道,预计最近3年盈利有望翻倍,打开上市公司新的增量空间。 维持“买入”评级:预计美的电器2013-2015年EPS1.33/1.57/1.84元,未来6个月合理价格区间15.36-17.30元,预计美的集团今年上市后合理价格区间48.96-57.47元,较集团换股价仍有10%以上提高空间,且战略转型后发展有质有量,目前估值低,安全边际较高,股价有提升空间,维持“买入”评级,建议逢低介入。 风险提示:内外经济不振影响家电需求;业绩改善进度可能慢于预期。

换股吸收合并将正式实施,8月15日起连续停牌 公司公告自8月15日起开始停牌,之后将进行现金选择权派发、行权申报、行权清算交收等程序,完成后将转换成美的集团在深交所上市挂牌交易。除权后换股价调整为15.36元,换股比例调整为0.3447:1。现金选择权调整为9.99元,明显低于目前股价和换股价,我们不建议投资者选择现金。 资产重组时间进度较快,超出市场预期 美的电器从去年8月底开始连续停牌,今年4月1日复牌公布吸收换股合并方案,之后市场较乐观的预期是在9月份完成,本次公告8月中旬开始实施的时间进度超出市场预期,有望催化公司短期股价表现。 小家电净利率显著提升,集团业绩有望超预期 公司战略转型初见成效,白电市场份额回升,销量增长较快,同时高温天气拉动终端空调销售;虽然对产品质量和品牌形象提升的投入较大,但在“一晚一度电”空调等新品的拉动下,产品价格顺利提升,白电业绩有望维持稳定较快增长。小家电收入稳步增长,今年精简了较多销量少不赚钱的品类,品类数量降至20个左右,净利率料将显著提升。美的集团有望公布3季度合并报表,在小家电业务的拉动下,集团业绩有望超预期。 估值:维持盈利预测和15元的目标价 我们维持公司2013-2015年1.28/1.51/1.72元的EPS预测,基于瑞银VCAM工具进行贴现,维持15元的目标价和“买入”评级,WACC假设为8.5%。

投资要点: 事件:美的电器发布公告,美的集团股份有限公司(简称“美的集团”)换股吸收合并广东美的电器股份有限公司(简称“美的电器”)相关事宜获得证监会核准。公司同时对于换股吸收合并报告书进行定程度的修订,主要内容如下: 换股价格、换股比例以及现金选择权有所调整。受美的电器2012年利润分配方案调整影响(每10股派发现金6.00元),美的电器换股价由之前的15.96元/股,调整为15.36元/股,换股比例相应调整为0.3447:1(原为0.3582:1),发行股数由原先的713,202,895股调整为686,323,389股,异议股东现金选择权也从原先的10.59元调整为9.99元。 新增盈利预测补偿事项,2013年备考业绩完成度确定性增加。为了进一步保护投资者的利益,美的控股及7名自然人股东与美的集团签署盈利预测补偿协议,将对此次重组完成后的美的集团2013年可能未实现的利润差额按补偿比例进行现金补偿,全年备考业绩完成确定性大幅增加,有望增强投资者信心。 公司给与2013年备考业绩为(归属于母公司)净利润69.31亿元,对应全年集团业绩增速为30.6%,按集团发行价计算,备考业绩对应估值为10.8倍。 盈利预测与投资评级:我们认为随着公司战略转型初见成效,公司业绩回升确定性较高,目前,对原有上市公司部分进行业绩预测,我们预计13-15年原有上市公司业绩分别为1.25、1.51和1.74元,目前股价(13.12元)对应估值分别为10.5倍、8.7倍和7.5倍,并考虑此次吸收合并方案对于备考业绩的确定性大幅提升,现有股价对应集团估值为9.26倍,且低于换股价(15.36元),维持“买入”评级。 核心假设风险:战略转型业绩改善低于预期。

1.报告背景: 集团换股吸收合并通过证监会审批 公司公告,美的集团换股吸收合并美的电器,获证监会审核通过。6月28日起公司复牌。 2.我们的分析和判断 (一)整体上市方案顺利获批,三季度有望完成上市方案 2013年4月1日,美的集团发布整体上市方案,拟通过吸收合并美的电器(000527)完成集团整体上市。4月22日,整体上市方案在美的电器股东大会上高票获得通过。6月27日,顺利获证监会审核通过。此前已获商务部审核通过。有望在2013年三季度完成集团整体上市。 公司转型取得了重大进展,集团整体上市将会深化这种战略转型,有利于充分发挥内部协同。通过贯彻美的集团“一个美的、一个体系、一个标准”的管控模式,不断提升公司经营效率和综合竞争力,充分激励管理层,最终实现上市公司业绩增厚。未来美的集团有望跻身世界白电行业前三强。 (二)冰洗空份额逐步回升,收入稳步增长 2013年以来,受宏观经济及连续阴雨天气影响,冰洗空销售低迷。公司战略转型成效逐步显现,大白电业务份额逐步回升,空冰洗实现全面增长。2013年一季度,收入增长23.5%。二季度,公司白电增长持续超越行业,空调出货保持两位数增长,洗衣机、冰箱出货增长30%左右。 集团小家电、物流及电机业务稳步增长,一季度集团实现收入316亿元,同比增长20%。二季度小家电、物流等业务保持平稳增长。 (三)产品结构优化,盈利水平提升,综合竞争力加强 2012年公司战略转型以来,加大产品创新投入,提升高端品占比,优化产品结构,毛利率持续提升。2013Q1公司毛利率提升2个百分点达22.6%,净利率4.9%。同时,集团小家电业务加大产品梳理,关停了5~6个亏损项目,盈利能力大幅提升。 2013年以来,大宗原材料价格持续低迷,家电产品成本保持低位,也有利于公司盈利水平提升。二季度,公司加大新品上市力度,产品结构持续优化,盈利水平稳步提升。 (四)2013年集团实现69亿净利润确定性较强 2012年,公司去库存较为彻底,低盈利业务进行了大规模调整,资产质量显著优化,报表质量非常好,等于轻装上阵。2013年公司战略调整效果明显,高端品、新品推出力度大,盈利水平持续改善,市场份额逐步回升,集团实现69亿归母净利润确定性较强,超预期的可能性很大。 3.投资建议 预计公司2013、2014年盈利预测分别为1.29和1.66元。目前股价相比2013年业绩不足10倍,对应集团2013年69亿业绩预测,目前估值不足9倍左右。考虑到公司未来成长空间,给予“推荐”评级。 4.风险提示:宏观经济低迷,终端需求不足。

气温偏低影响白电销售,美的市占率恢复 公司表示:白电业务近期增长一般,和一季度相比增速略有下滑,主要是空调销售放慢所致。由于4月和5月全国气温偏低,降低了消费者购买空调的动力。目前公司渠道库存仍然较低,但未来销售能否好转还需要观察气温变化。美的市占率基本恢复至战略转型前的水平,公司产业链一体化程度高增强整机竞争力。近期虽然竞争对手有降价行为,但公司没有感受到强烈的价格竞争压力。 预计小家电净利润增长较快 之前美的小家电品类众多,部分产品销售规模小,今年把亏损的部分小家电业务剥离,专注在盈利状况较好的重点产品上,净利率应会有明显上升。我们预计未来小家电收入将维持稳定增长,盈利能力有望继续上升到行业平均水平。 电商尚未成为主要销售渠道 公司的内销渠道结构中,专卖店占40%,KA占30%,其他占30%。目前电商渠道占比不到5%,已经专门成立了部门来处理电商业务,但为避免冲击现有渠道,对线上和线下的产品进行了区隔。小家电业务线上销售进展较快,已经推出了专门用于电商的子品牌。 估值:维持盈利预测和15元的目标价 我们维持公司2013-15年1.28/1.51/1.72元的EPS预测,基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现,维持15元的目标价和“买入”评级,WACC假设为8.5%。

投资建议: 公司看点有两个:(1)集团整体上市后,公司全产业链、全产品线的协同优势将会逐步发挥;(2)公司主动推动自身战略转型,从成本优势向效率优势、产品优势转变。我们预计美的集团2013年-2015年EPS分别为4.26元、5.10元、6.04元,以美的集团和美的电器0.3582:1的换股比例换算后,对应前日收盘价PE分别为9.7倍、8.1倍、6.8倍。我们期待公司市场份额及盈利能力的提升,维持“推荐”评级,6-12个月目标价18.5元。 要点: 集团整体上市,产业链整体协同优势明显。2012年美的集团整体实现营业收入1026亿元,旗下大家电、小家电、电机、物流四大板块占比分别为62%、25%、5%和2%。通过此次换股合并,美的集团将充分整合旗下四大业务板块,有利于实现资源充分共享,提升各业务板块之间的协同效应。 公司推动战略转型,从成本优势向效率优势、产品优势转变。随着家电行业增长放缓,公司自2011年四季度开始调整战略,从优化产品结构和提升运营效率角度出发,逐步提高中高端产品占比,主动削减了部分低毛利产品的销售,经营全面从追求规模向利润转变,目前转型初显成效。 管理层股权激励到位。目前美的集团管理层已获充分的股权激励,以方洪波为主的7大高管累计持股1.6亿股,占换股吸收合并后集团总股本的9.34%,另有47名管理团队成员,通过宁波美晟间接持有美的集团1.75%的股权,集团完善的股权激励体制有利于充分调动管理层的积极性。 小家电盈利能力提升是一大看点。通过多年发展,公司已成为国内产品线最全、规模最大的小家电生产商,主要小家电产品的市场占有率均居全国绝对领先地位。2012年,公司小家电业务板块实现营业收入257亿,收入规模是行业第二名企业的4倍,但盈利能力低于行业水平,因此盈利能力提升是其未来的一大看点。 风险提示:系统性风险、战略转型低于预期

事件: 美的电器发布1季报。报告期内,公司实现营业收入219.14亿元,同比增长23.50%;利润总额15.64亿元,同比增长18.26%;实现归属母公司净利润10.78亿元,同比增长23.74%,对应每股收益0.32元。公司预计2013年1-6月净利润同比增长1 5-30%。 一季度空、冰、洗全面恢复增长,收入同比增24%,符合预期。产业在线数据显示,一季度公司空、冰、洗出货量分别同比增长12.60%、22.33%、13.59%,全面恢复增长;市场份额同比、环比明显改善,空、冰、洗一季度总出货量份额分别同比提升2.05、0.92、2.01个百分点,呈现全面复苏态势。经过近一年半的战略转型及渠道调整,公司一季度收入同比增长23.50%至219.14亿元,符合我们此前预期。 销售模式改变,毛利率、销售费用率双双走高;受益原材料成本下降,盈利能力提升,(毛利率-销售费用率)同比改善。公司一季度毛利率、销售费用率分别同比提升2.16、1.79个百分点至22.59%、9.77%。一方面公司营销渠道变革导致出厂毛利率及负担的销售费用率相应增加。但(毛利率-销售费用率)指标同比提升0.37个百分点至12.82%,主要得益于原材料成本下降以及公司战略转型后产品盈利水平的改善。 利润率指标同比持平,业绩同步收入增长24%,符合预期。规模增长助管理费用率同比下滑0.33个百分点,公允价值变动净收益为公司净利润率提升贡献0.42个百分点,所得税及少数股东损益占比的下滑分别为利润率提升贡献0.15、0.17个百分点;但受汇兑损失增加公司财务费用率同比提升0.61个百分点,另外应收账款快速增长致资产减值损失占收入比例同比走高0.54个百分点,公司一季度净利润率同比基本持平,致业绩同步收入实现24%增长,符合预期。

业绩简评 美的电器发布1Q13季报:实现营业收入219亿元,同比增长23.5%;实现净利润10.8亿元,同比增长23.7%,基本符合我们增长25%的预期。 经营分析 1Q13美的电器白电收入增长快、毛利率提高:根据产业在线数据(图表1& 2),美的电器1Q13空、冰、洗销量增长分别为13%、22%和14%,市场份额分别提升1.9、1.0和2.0个点,增长势头较好。在收入增长的同时,美的电器1Q13毛利率同比提升2.2个百分点,原因主要是原材料价格下降和产品结构改善,体现了公司注重盈利的策略转变。但是由于销售费用率、财务费用率和应收账款上升(主要是出口信用证,说明出口业务增长良好)带来资产减值损失增加,美的电器1Q13的净利率水平与去年同期持平。 1Q 集团非美的电器业务(主要是小家电)增长更快,毛利率和净利率大幅提高:根据我们测算(图表3),美的集团1Q13实现收入316亿元,同比增长20%;实现归母净利润10.2亿元,同比增长65%。按照整体上市口径,美的集团归母净利润为16.6亿元,同比增长46%;净利率6.2%,同比上升0.9个百分点。非美的电器业务(以小家电为主)的收入增长为13%,净利润增速高达122%,其中毛利率提高2.6个点,净利率则提高2.9个点。毛利率提高的原因一是公司精简了小家电产品品类,只保留了二十多个盈利能力强的产品;二是公司提高高端产品占比,产品结构有所改善。净利率升幅高于毛利率,说明在公司的控制下,非美的电器业务的费用率有所下降。该部分业务收入增速虽慢于美的电器,但是利润增长非常快,符合公司努力提高小电盈利能力的战略转型方向。1Q13按照整体上市口径,集团实现归母净利润16.6亿元,完成2013年备考净利润的24%,由于1Q 并非旺季,因此预计全年实现备考净利润的确定性很强。 美的电器运营稳定,现金流良好:1Q13公司营业周期缩短9天,运营健康,经营性现金流净额16.3亿,比去年同期的-23亿元大幅改善。