结论与建议: 交通银行经营结构较为均衡,与汇丰银行具有长期稳定的战略合作关系。 考虑到2012年政策稳中微调,贷款增速和息差平稳可期;公司盈利有望继续保持较快增长,增速或略超行业平均水平;房地产贷款占比较低,抗风险能力优于同业。预计公司2011、2012年净利润分别为504和583亿元,YoY分别增长29%和16%;EPS分别为0.81和0.94元。目前A/H股价基本持平,对应2011、2012年动态PE为5.8X、PB为5.0X;PB为1.09X和0.93X;估值为行业最低,PB在1倍以下,具有吸引力,给予买入建议。

结论与建议: 招商银行前三季度实现营收703亿元,YoY 增长37%;实现净利润284亿元,YoY 增长38%,其中,第三季度净利润98亿元,YoY 增长33%;EPS 为1.32元,基本符合我们之前的预期。业绩提升的主要动力来自息差的提升和资产规模的扩大。预计2011、2012年分别可实现净利润364亿元/461亿元,YoY增长41%/27%,EPS 为1.69元和2.14元,目前A 股股价对应2011年动态PE为7.21倍,PB 为1.64倍,公司盈利增长稳定,作为大陆最佳零售银行估值偏低,给予“买入”的投资建议。 资产规模稳步增长,盈利能力持续提高。截至2011年9月末,招行资产总额为2.64万亿元,比年初增长9.6%;贷款及垫款总额为1.56万亿元,比年初增长11.5%;增速与去年相比有所放缓。前三季度,公司ROAA 为1.51%,较去年同期提高了27个基点,较上半年提高3个基点,盈利能力持续提升。预计未来随着招行调整资产结构,加强风险管理,公司的ROAA 水准将会继续提高。前三季度ROE 为26.3%,同比提高2个百分点。 三季度净息差继续提升。招行前三季度净息差3.01%,较去年同期提高50个基点;其中,第三季度净息差3.09%,环比上半年提高20个基点。 公司逐渐加强贷款定价管理,强化了对分支机构的考核。由于三季度银行信贷普遍收到严格管制,贷款增速明显放缓,在这种情况下,公司的贷款风险定价水平显著提高。公司大量高净值客户和较高的活期存款占比而活期存款占比依然保持较高水平,使得负债成本相对较低。我们认为,尽管三季度的息差已经到了较高水平,但由于信贷管制仍未放松,目前较高的息差水平仍将持续。 成本收入比得到较好控制。1~9月份,公司成本收入比33.25%,较去年同期下降3.43个百分点。第三季度成本收入比34.45%,同比下降0.57个百分点;环比虽然二季度提升2个百分点,主要跟业务发展有关,总体上公司成本仍然控制在较低的水平。 不良率继续下降,信用成本逐渐回落。截至9月末,招行不良贷款总额为91.5亿元,比年初减少1.8亿元,环比减少0.74亿元;不良贷款率0.59%,比年初下降0.09个百分点,环比下降0.02个百分点。公司拨备覆盖率366.53%,比年初增加64.12个百分点;拨贷比2.21%,比年初提升0.12个百分点;风险抵御能力进一步增强。公司在地方政府融资平台、房地产等领域的信贷投放得到严格控制,贷款质量继续向好;平台贷和房地产贷款的减值准备曾导致去年四季度的信用成本大幅增加,从今年的情况来看,信用成本逐季下降,坏账压力明显减轻。 资本内生增长能力增强,提升资本充足率。截至9月末,公司资本充足率和核心资本充足率分别为11.39%和8.10%,与年初相比略有下降;但对比上半年则分别提高0.34和0.19个百分点。主要是资本消耗的速度得到有效控制,公司资本能生能力增强所致。 配股方案已获通过,核心资本将获得有效补充。公司拟以A+H 配股方式融资不超过350亿元人民币,该方案已于近期得到银监会批准。预计配股完成后资本金将明显提升,核心资本充足率将至少达到9.5%以上。

结论与建议 中国平安前三季度实现营收1853亿元,同比增长34%;实现净利润145.19亿元,同比增长13.8%,其中第三季度实现净利润17.6亿元,同比下降44%; EPS 为1.88元。扣除深发展并表造成的19.5亿元的一次性会计损失,平安第三季度净利润实际增长17%;与上半年32%的增速相比明显放缓,主要是因为三季度股债双杀导致综合投资收益下降和资产减值增加所致。公司主要业务发展正常,保险、银行和证券投行业务则继续均保持稳健增长。 由於三季度业绩低於预期,我们将公司全年的盈利预测下修12%,预计2011、2012年分别实现归属於母公司净利润208亿元和269亿元,YoY 分别增长20.25%和29%,EPS 为2.63和3.4元。目前A 股股价相对11年动态PE 为14.3倍,P/EV 为1.2倍,隐含一年新业务乘数为2.8倍。估值仍明显偏低,给予“买入"的投资建议。 深发展并表造成一次性会计损失19.5亿元,拉低净利润表现。公司三季度完成对深发展的控股合并;控股完成後,原20%股权的会计计量由成本法调整为权益法。因此,按照公允价值计量,在三季度确认亏损19.5亿元,使净利润也相应减少19.5亿元。 综合投资收益亏损,四季度可望明显好转。受股债双熊的影响,公司投资收益表现较差,第三季度单季投资收益49亿元,资产减值损失25亿元,加上浮亏140亿元,由投资造成的亏损总计达115亿元。我们认为,四季度股指和债市表现将明显好於三季度,考虑到平安的投资操作能力,四季度投资收益有望修复之前的浮亏,全年的投资收益率不会产生太大的波动。 寿险保费增速放缓,个人寿险业务增长25%。平安寿险前三季度实现规模保费1440亿元,同比增长16.1%,增速较上半年放缓4.7个百分点;个人寿险业务同比增长25%,放缓4.3个百分点。由於受通胀环境的影响,寿险增速放缓已成长期趋势,但公司凭藉个人寿险业务和交叉销售方面的优势,保单销售和业务盈利仍可望获得超过行业平均水平的增长。预计全年新业务价值同比增长15%左右。 产险保费增长35.5%,综合成本率仍在较低水平。平安产险前三季度实现保费616亿元,同比增长35.5%,继续保持较快增长。其中,交叉销售和电话销售渠道贡献突出,同比增长65.3%,占比至39.5%。综合成本率93.0%,较上半年略微提升0.1个百分点,继续保持较低水平。受益於保费增长和良好的市场环境,平安产险盈利高增长依然可期。 银行贡献利润稳健增长。深发展与平安银行的整合进展顺利。前三季度银行业务为集团贡献净利润53.22亿元。深发展与平安银行的整合进展顺利,由於资本金获得补充,未来业绩有望保持较快增长。 证券投行业务保持行业领先,信托私人财富管理业务高速增长,基金首支产品成功发行。

中国太保2011年前三季度实现净利润70.18亿元,YoY 增长43%,EPS 为0.82元;其中,第三季度实现净利润12.02亿元, YoY 增长35.7%,EPS 为0.14元。利润的一部分来自于出售股权的营业外收入,扣除非经常性损益后,第三季度净利润为6亿元,同比下降33%,大幅低于我们的预期。业绩下滑主要在于股指下挫造成投资收益大幅下滑所致,三季度投资收益35.97亿元,较去年同期减少4亿元,拖累业绩增长;此外,资产减值损失增加和费用率的上升也是净利润低于预期的原因之一。但考虑到公司产寿险盈利能力仍较好,具备行业领先的竞争力,在目前低估值水准上仍具较高投资价值。

结论与建议:深发展前三季度实现净利润76.87亿元,同比增长63%,EPS为2.01元;其中,第三季度实现净利润29.56亿元,同比增长74%,EPS为0.65元;符合预期。平安银行首次并表贡献净利润5.91亿元,占集团当季净利润的19.25%;扣除平安银行的影响,深发展母公司第三季度净利润增长40.5%,前三季累计增长51%。业绩快速增长的主要原因在于资产规模扩大、非利息收入贡献提升、以及成本的有效控制。公司资本金获得补充,与平安银行整合后业绩可望高速增长。预计2011、2012年分别可实现净利润106亿元、156亿元,YoY分别增长67%、48%,摊薄后的EPS分别为2.06元和3.05元,目前股价对应2011、2012年动态PE为8.1倍和5.5倍,PB为1.16倍和1.1倍,给予“买入”的投资建议。 资产规模大幅扩张,存贷比升至73.1%。截至9月末,公司贷款余额5987亿元,同比增长52%,增速较上半年的20%有明显提升,主要受平安银行并表的影响;深发展母公司贷款余额4516亿元,同比增长25.5%,增速保持平稳。受贷款增长的推动,公司生息资产规模同比增长63%,达到106775亿元。公司充分利用贷款额度,三季度存贷比升至73.09%,已经接近75%的监管上限。 净息差小幅提升,成本收入比可控。第三季度净息差为2.73%,与去年同期相比提升18个基点;环比二季度略有提升,但幅度较小,略低于预期。 主要是受9月份上缴保证金存款准备金的影响所致。我们认为,公司息差弹性相对较小,由于未来几个月准备金仍需持续上缴,息差提升的可能性较小,但由于信贷管制政策延续,预计未来息差水平将保持相对稳定。三季度成本收入比相对一、二季度的低点有所提升,主要受公司整合和业务发展影响,总体仍然可控。 中间业务收入爆发式增长。三季度手续费净收入12.42亿元,同比大增210%。其中,平安银行贡献手续费净收入4.67亿元,是爆发式增长的主要原因;深发展母公司同比增长94%,也取得了较高的增速。从母公司的情况看,理财业务手续费收入、咨询顾问费收入分别增长174%和131%,主要受益于银行理财产品热销和贷款议价能力的提升。 母公司不良率微升,拨贷比提高。截至9月末,公司不良贷款余额21亿元,较上半年增加1.28亿元;不良率0.46%,比上半年提升0.02个百分点,仍处于较低水平。母公司拨备覆盖率382.77%,较上半年略微提升3个百分点,由于平安银行拨备较母公司略低,拉低集团拨备覆盖率至365.77%,但仍保持行业内较好水平。拨贷比1.75%,较二季度的1.67%略有提升,主要是不良余额上升所致;距离2.5%的监管指标仍有差距。 核心资本充足率大幅提升,资本金压力缓解。截至9月末,深发展母公司核心资本充足率9.97%,较上半年提升2.96个百分点,主要是8月份向大股东中国平安增发募资所致。核心资本率显著提升后将有助于拨备计提力度的加大,从而进一步提升风险抵御能力。母公司资本充足率11.08%,较上半年提升0.6个百分点。公司最新公告称未来将发行200亿元的金融债,为公司进一步扩充信贷规模创造了良好条件。

证券业务贡献突出。公司联营子公司广发证券运行良好,各项业务都排名行业前列。经纪业务市场份额稳定,投行业务快速增长。广发拥有强大的综合服务能力和均衡的业务结构。本次增发完成资本金的补充後,业绩表现将进一步发力;预计广发2011、2012年可实现净利润37亿元、45亿,对敖东的投资收益为8.3亿元、9.5亿元。 医药主业发展稳定。2011年上半年,公司医药业主营业务收入5.43亿元,YoY增长7.5%。其中,医药主业中成药收入增长15.2%。医药主业净利润贡献相对稳定。公司产品质量可靠、口碑良好,未来收入增长仍可望保持稳定。预计2011-2012年可分别实现净利润1.49亿元、1.63亿元。 塔东铁矿和人工肝项目前景助推估值提升。参股公司塔东铁矿预计年底可投入试生产,并於两年後完全达产,达产後可为公司贡献1.5亿元左右的净利润。上半年新投入的人工肝项目,市场价值空间上百亿元;若进展顺利,也将为公司带来较大的业绩提升。尽管这两个项目对公司短期利润不会造成重要影响,但由於前景可期,有望成为打开估值上升空间的推力。 盈利预测和投资建议。我们根据悲观、中性、乐观三种情况分别对2011年各项业务进行估值分析,公司估值分别为24.56元、33.43元和44.19元。此外,人工肝和铁矿项目的前景预期可为股价做一定支撑。因此我们认为公司目前价值低估,具有较高的安全边际,给予买入投资建议。

结论与建议中国太保上半年实现净利润58亿元,YoY增长45%;EPS0.46元;业绩表现略超预期。分业务看,寿险方面,公司积极实施“聚焦营销、聚焦期缴"的发展策略,实现营销员人数和人均产能双提升,在寿险市场不利的情况下保持业务持续增长;上半年实现净利润27.93亿元,YoY增长28.5%。产险方面,公司通过持续加深管道建设,加强精细化管理和成本管控,实现了保费增长和综合成本率下降同步,承保盈利能力大幅提升;上半年实现净利润23.42亿元,YoY增长54%。 综合考虑公司寿险与产险未来的发展趋势,我们预计2011、2012年太保可实现净利润121亿、143亿元,同比增长41%、15%;EPS分别为1.41元和1.66元,目前A股股价相对2011年动态PE为15倍,P/EV为1.4倍,隐含一年新业务乘数为6.36倍,估值明显偏低,给予买入的投资建议。 个险行销快速增长,人均产能和代理人数量实现双提升。由於受紧缩调控和银保新规的影响,银保管道保费增长相对乏力。2011年太保寿险推进“聚焦个险、聚焦期缴"的保费增长战略,加大了个险营销管道投入力度,在行业面临劳动力价格上升、增员难、留存难等情况下仍实现代理人数量和个人产能的提升。预计全年新业务价值将保持20%左右的增长,寿险净利润可望实现较快增长。 产险表现亮丽,综合成本率大幅下降。太保产险深化车险精细化管理,同时强化非车险销售,确保了业务平稳增长。产险保费逐月回升,上半年取得了19%的较快增长,高於行业平均的17%。由於预期市场环境和公司经营将继续改善,我们认为下半年综合成本率将继续维持较低的水准、仍有下降空间。在此情况下,产险净利润或将超预期增长。 投资回报小幅改善,全年回报率可超去年。2011年上半年,太保投资资产规模达到4905亿元,较年初增长12.6%。投资收益率4.4%,同比提高0.1个百分点,超过行业平均水准。展望下半年,由於宏观调控进一步收紧的可能性较小,公司固定类投资收益率将会保持平稳。同时我们认为下半年股市不会比上半年更差,全年股指表现有望好於去年的-13%。预计公司总投资收益率有望达到或超过去年5.3%的水准。 盈利预测和投资建议。受益於产寿险保费稳定增长、产险综合成本率继续下降和投资收益率改善,下半年太保净利润可望继续保持较高增速。 同时,随着权益类投资环境的改善,未实现浮亏的减少,公司的净资产将会有所增长。预计公司2011、2012年可实现净利润121亿元、142.5亿元,EPS分别为1.41元和1.77元,目前A股股价相对11年动态PE为15X,P/EV为1.4倍,隐含一年新业务乘数为6.36倍。估值具有一定的安全边际,给予买入的投资评级。

结论与建议: 深发展上半年净利润同比增长56%,主要受资产规模扩张和净息差提升驱使。展望未来,由於公司资本金有所补充,因此预计贷款增速仍会较之前有所加快,且好於同业贷款增速逐渐放缓的情况;同时我们预计公司未来净息差存在继续提升空间。在此情况下,预计2011、2012年分别可实现净利润95.6亿元、121.38亿元,YoY增长52%、27%,EPS分别为1.56元和1.68元,目前股价对应2011年动态PE为10.9倍,PB为1.37倍。考虑到平安入主後的成长前景,给予“买入"的投资建议。 上半年净利润大幅增长56%。公司上半年实现营收121.4亿元,YoY增长42.9%;其中净利息收入104亿,YoY增长40.26%;实现净利润47.3亿元,YoY增长56%;EPS为1.36元;基本符合市场和我们的预期。其中公司二季度实现净利润15.5亿,环比一季度略有下降,主要受拨备计提增加2.5亿元所致。公司上半年年净利润的增长主要是受生息资产规模增长驱使,截止6月末,公司生息资产规模为8120亿,YoY增长34%。 净息差小幅提升。公司上半年净息差水准为2.74%,较去年同期提升21个基点。净息差自去年二季度以来缓慢上升,在今年一季度提升幅度扩大,至二季度虽有一定回落,仍明显高於去年的水平。我们认为,由於受加息和上调准备金的影响,二季度公司资金更显紧张,导致同业负债成本上浮空间较大,影响了息差水平进一步回升。展望未来,我们认为,稳健货币政策和信贷管控仍将持续,银行依然保持较强的议价能力。而随着公司资本金的增加,同业成本有望降低,从而推动净息差的扩大;预计下半年净息差将较上半年继续有所提升。 不良资产实现“双降"。截至6月末,公司不良贷款余额 19.73亿元, 比年初减少 3.94亿元,减幅16.65%;不良贷款率0.44%,比上年末下降0.14个百分点;不良贷款拨备覆盖率379.74%,比上年末提高 108.24个百分点,风险抵御能力进一步增强。公司二季度加大了拨备计提力度,单季计提4.9亿元,环比一季度增加了2.5亿元;使得公司拨贷比从一季度的1.61%提升至1.67%。由於距离2.5%的监管指标仍有差距,预计公司未来信贷成本仍将有所上升。 资本充足率提高使得贷款增速存在提升空间。截至6月末,公司资本充足率为10.58%,比上年末提升0.39个百分点;核心资本充足率7.01%,下降了0.09个百分点。公司核心资本充足率水平偏低,但公司继7月份与平安银行合并後,8月份继续向大股东平安集团增发募资150-200亿元,用於补充资本金需要。本次增发完成後公司资本充足率可达13.38%-14.32%,核心资本充足率可达9.8%-10.74%,分别提高3个百分点左右,基本可满足未来两年的需要。资本充足率的提升将对公司未来发展有较大帮助。 盈利预测和投资建议。预计2011、2012年分别可实现净利润95.6亿元/121.38亿元,YoY增长52%/27%,EPS分别为1.56元和1.68元,目前股价对应2011年动态PE为10.9倍,PB为1.37倍。考虑到平安入主後的成长前景,给予“买入"的投资建议。