事件 1： 公司发布 2023 年年报，全年实现营收 12.38 亿元， yoy+14.96%； 归母净利润 4.03 亿元,yoy+33.60%； 扣非归母净利润为 3.22 亿元， yoy+7.17%，归母净利润和扣非归母净利润高于业绩快报数值，超出预期。 Q4 单季实现营收 3.40 亿元， yoy+20.02%,qoq+5.07%； 归母净利润 0.87 亿元,yoy-7.98%， qoq+8.58%； 扣非归母净利润为 0.80 亿元， yoy+7.61%， qoq-0.87%。 事件 2： 公司公布 2023 年利润分配方案，每股转增 0.3 股并派现金 0.35 元，以 2024 年 4 月 15 日收盘价计算，股息率为 0.26%. 事件 3： 公司公布 2024 年限制性股票股权激励计划，拟以 72.19 元的价格向70 名资深管理、技术、业务人员授予 19.47 万股股票，占总股本的 0.20%。 结论与建议：公司是国内CMP抛光液龙头企业， 主营抛光液增长稳健，市占率持续提升。功能性湿电子化学品版块清洗液、刻蚀液正在上量。 电镀液及添加剂技术平台正在搭建； 上游核心原材料加速研发， 保障供应稳定性。 公司各产品板块协同发展，产业链不断丰富，成长动力充足， 维持“买进” 评级。 多板块协同发展， 营收净利同比双增： 公司营收利润均实现增长， 归母净利润增速高于扣非归母净利润，主要是由于公司参与的部分政府项目完成验收工作，使得非经常性损益项目合计金额较高。 分板块看， ①公司主营抛光液业务经营稳健， 板块实现营收 10.74 亿元， yoy+12.98%，板块毛利率同比增加 0.60pct 到 59.19%。 铜及铜阻挡层抛光液、介电材料抛光液、钨抛光液、基于氧化铈磨料的抛光液、衬底抛光液及新应用的化学机械抛光液等各类产品线的研发进程及市场拓展顺利，预计市占将持续提升。②功能性湿电子化学品板块实现营收1.55亿元， yoy+24.38%,板块毛利率同比增加 12.10pct 达 32.73%。 公司功能性湿电子化学品包括清洗液和刻蚀液； 清洗液部分，两款水性刻蚀后清洗液进入量产，应用于先进制程大马士革工艺； 碱性铜抛光后清洗液取得重要突破，在客户先进技术节点验证进展顺利，进入量产阶段； 刻蚀液部分， 研发实验满足客户需求并进入测试论证阶段。 ③公司依托当前 CMP 抛光液和湿电子化学品平台， 持续推进电镀及添加剂板块和核心原材料版块发展。 目前先进封装电镀液及添加剂市场开拓顺利，多款产品实现量产销售，铜大马士革工艺及硅通孔（TSV）电镀液及添加剂进入测试论证阶段。 ④核心原材料方面，公司参股公司山东安特纳米材料有限公司开发的多款硅溶胶通过内部测试，部分已在客户端完成验证，实现销售； 自产氧化铈磨料在公司产品中的测试论证进展顺利，多款产品已通过客户端的验证，已经开始量产供应。 毛利率同比提高，费用控制合理： 受益于各版块毛利提升，公司全年毛利率同比提高 1.60pct 到 55.81%。 公司期间费用率同比增加 6.92pct 到28.91%，其中研发费用率同比增 4.13pct 达 19.11%,主要是 2022 年受疫情影响基期较低； 销售费用率同比增 0.71pct 到 3.89%； 管理费用率同比增 0.21pct 到 6.57%； 财务费用同比增 1906 万元，主要系汇率变动带来的汇兑收益减少。 坚持股权激励，提振员工积极性： 公司持续推进股权激励计划，扩大覆盖人数，能够有效激励骨干员工的积极性。 此次股权激励计划业绩考核要求以公司 2023 年度的营收为基数， 2024、 2025 年营收增速大于等于全球半导体材料市场营收增速。 此次激励计划预计在 2024/2025/2026 年分别产生费用 633、 533、 108 万元。 盈利预测： 我们上修 2024/2025 年盈利预测，并新增 2026 年盈利预测，预计 2024/2025/2026 年分别实现归母净利润 5.60/7.48/9.76 亿元,(2024/2025 前值 5.03/6.48 亿元）， yoy+39%/+34%/+30%，折合 EPS为 5.65/7.55/9.85 元，目前 A 股股价对应的 PE 为 24/18/14 倍，估值偏低，维持“买进”评级。 风险提示： 1、 公司产品价格不及预期； 2、 新产能释放不及预期

事件：公司发布2023年业绩快报，2023年实现营收395.44亿元，YOY-0.56%；录得归母净利润30.86亿元，YOY+9.86%；扣非后净利润30.27亿元，YOY+9.22%，归母及扣非后净利润和业绩快报基本一致，符合预期。 其中，2023Q4实现营收103.42亿元，YOY+2.13%；录得归母净利润9.49亿元，YOY+75.51%；扣非后净利润9.41亿元，YOY+75.56%，公司Q4利润大幅提升，主要是因为下游需求恢复叠加成本端优化。 公司纸品销量明显提升，浆纸业务经营稳健：1）2023年公司纸品业务实现营收299.8亿元，同比增长8.1%，主要是因为南宁PM1特种文化纸机完成技改、100万吨高档包装纸产线投产，公司全年纸制品销量同比提升19.6%。分纸品看，2023年公司双胶纸、箱板纸、铜版纸、生活用纸分别实现营收133.1、98.1、35.1、20.5亿元，YOY分别为+22.6%、-5.7%、+10.4%、+33.7%，其中箱板纸营收同比下降，主要是因为2023年箱板瓦楞纸进口零关税政策实施后，国内市场受到供给冲击，全年箱板纸均价较2022年下滑16.42%。 2）2023年公司浆类业务实现收入72.59亿元，同比下降23.8%，我们估计主要受全球浆价下滑影响，公司调整外售规模所致，全年浆类制品销量同比下降20.7%。 公司毛利率逐季回升，费用控制稳定：2023年公司毛利率同比提升0.72pcts至15.9%，主要是因为成本端浆价回落，如阔叶浆明星、针叶浆银星全年均价同比分别下滑20.2%、15.7%。分季度来看，2023年1-4Q公司毛利率分别为13.5%、16.1%、16.7%、17.1%，毛利率逐季回升主要是因为2023年2Q公司开始使用低价浆。费用方面，2023年公司期间费用率为7.1%，和2022年基本持平，其中销售、管理、研发、财务费用率分别变动+0.01、-0.18、+0.39、-0.17pcts，整体经营稳健。总体来看，公司扣非后净利率为7.7%，较2022年提升0.68pcts，助力扣非后净利润增长。 2024年浆价或进入震荡阶段，公司利润有望稳健增长：截至2024年4月11日，阔叶浆明星、针叶浆银星市场价较年初分别上涨14.1%、6.9%，主要受海外供给影响：1）芬兰运输工人罢工已持续四周，部分浆厂停工检修；2）欧洲纸浆需求回升，库存鉴定回落，或分润纸浆外贸份额。但芬兰工会宣布4月8日暂定罢工，UPM、芬林等浆厂重启生产，供应端扰动暂时结束，后续劳资矛盾情况有待观察。此外，从长期来看，2024年Suzao将投产255万吨，占全球产能约7%，在供给宽松预期下浆价仍有下行压力，我们认为2024年浆价或进入震荡整理阶段。而公司凭借林浆纸一体化优势，将缓解市场波动带来的影响，利润有望稳健增长。 盈利预测及投资建议：预计2024-2026年公司实现净利润35.1亿元、38.3亿元、41.6亿元，yoy分别为+13.8%、+9.1%、+8.6%，EPS为1.26元、1.37元、1.49元，当前A股价对应PE分别为12倍、11倍、10倍，公司浆纸总产能超1200万吨，一体化优势显着，对此给予“买进”的投资建议。 风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、芬兰罢工持续、需求不及预期

业绩概要：公司发布 2024Q1 业绩预告，预计 Q1 实现营收 188 亿，同比下降 9.5%，录得净利润 23 亿，同比增 0.3%，低于我们预期。 点评：收入结构调整导致 Q1 收入同比衰退。 一方面，出境分流和经济景气低迷对海南离岛免税形成冲击，据海口海关， 1-2 月离岛免税累计购物金额为97 亿，同比下降 21.5%，购物人次为 153.5 万人次，同比下降 3%（2 月在春节因素作用下，销售额及购物人次分别同比增 3%、 15%，实现正增长），另一方面出入境客流逐步复苏，机场免税店业绩爬坡，尽管冲抵部分海南衰退的影响，但尚未达到疫情前的水准。 净利润同比实现正增长主要受益主营业务毛利率同比提升 3.95pcts 至 32.7%，此外，预计 Q1 实际所得税税率低于去年同期。 全年来看： 1）收入方面，机场看，截至 4 月 9 日跨境航班班次已恢复至2019 年 68%-70%左右，目前部分机场免税店客单价已接近 2019 年水平，随着出入境游不断复苏，通过旧店改造/新店开业，机场免税店业绩有望持续恢复； 海南看，三亚免税城建筑改造和产品结构改善将在一两年内完成，购物体验将进一步升级； 2）目前日上和中免会员平台已经全部打通，运营效率稳步提升，有望改善毛利率水平。 下调盈利预测，预计 2024-2026 年将分别实现净利润 80.2 亿（原预测为86.6 亿，下调 7.4%）、 96.1 亿（原预测为 108.3 亿，下调 11.3%）和 108.7亿，分别同比增 19.4%、 19.8%和 13.2%， EPS 分别为 3.88 元、 4.64 元和5.25 元，当前股价对应 PE 分别为 21 倍、 18 倍和 16 倍，维持“买进”。 风险提示：国际客流恢复不及预期，采购成本超预期，离岛免税竞争超预期

业绩概要：公司公告 2023 年实现营业总收入 1505.6 亿，同比增 18%，录得净利润747.3 亿，同比增 19.2%； 4Q 实现营收 452.4 亿，同比增 19.8%，录得净利润218.6 亿，同比增 19.3%。 全年业绩好于此前预告。 分红方案： 每 10 股派发现金股利 308.76 元点评：全年茅台酒实现营收 1265.9 亿，同比增 17.4%，受益直销占比提升以及产品结构优化，吨价同比增 6%至 300 万元/吨.销量达 4.21 万吨，同比增11.1%； 系列酒营收 206.3 亿，同比增 29%，茅台 1935 收入超百亿，茅台王子酒营收超 40 亿，汉酱、贵州大曲、赖茅营收均超 10 亿，产品矩阵全面构建，吨价及销量分别同比增 26%和 2.9%。 4Q 茅台酒及系列酒分别实现营收 393.2 亿和 50.4 亿，分别同比增 17.6%和 48.2%。 渠道看，全年传统渠道实现收入约 800 亿，同比增 7.5%，直销收入 672.3亿，同比增 36.2%，占总收入 45.7%，较 2022 年提升 5.8pcts。 其中， i茅台已经成为公司重要在线直销渠道，据茅台时空， i 茅台目前累计注册用户达 6500 万，近期日活 700 万， 2023 年全年实现营收 223.7 亿，同比增 88.3%，占直销收入 33.3%。 4Q 直销收入 210.3 亿，同比增 20.2%， i茅台收入 75 亿，同比增 119.4%； 经销收入 233.3 亿，同比增 20.7%。 成本费用方面， 全年毛利率为 92.1%，与 2022 年持平， 4Q 毛利率同比上升 0.7pcts 至 92.7%； 期间费用率变动平稳，同比下降 0.2pcts 至 8.47%，其中，广告及市场拓展费用增加导致销售费用率同比上升 0.5pcts，受经营效率提升，管理费用率同比下降 0.61pcts，利息收入增加导致财务费用率同比下降 0.1pcts。 展望 2024 年， 集团工作会提出 2024 年将“四王”共建，即打好“产品、渠道、品牌、终端” 共建的市场组合拳，并明确 2024 年茅台国际化、数字化的发展路径； 公司预计全年营业总收入同比增 15%，考虑 2023 年 11月茅台酒提价 20%，系列酒发展迅速， 以及非标产品加大投放等因素， 全年有望超额完成经营目标。 23 年末合同负债余额同比下降 8.7%，主要由于春节靠后，渠道备货顺延至新一年影响。 近期来看，茅台酒批价有所下滑，散件在 2630 元/瓶左右（环比上周-30 元），整箱在 2880 元/瓶左右（环比上周-5 元），主要由于近期多数经销商到货对批价造成一定冲击，但整体来看行情价还是比较稳健。 预计 2024-2026 年将分别实现净利润 893.8 亿、 1040 亿和 1174.7 亿，分别同比增 19.6%、 16.3%和 13%， EPS 分别为 71.15 元， 82.76 元和 93.52元，当前股价对应 PE 分别为 24 倍、 21 倍和 18 倍，维持“买进” 。 风险提示：经济增长压力，营销改革不及预期

公司业绩：公司发布年报，2023年实现营收47.2亿元,YOY+16.7%,录得归母净利润11.5元，同比增长47.6%；扣非后归母净利润10.8亿元，同比增长54.7%，EPS为1.79元/股，公司业绩处于业绩预告范围的中位偏上，符合我们的预期。分季度来看，23Q4单季度实现营收12.9亿元，YOY+29.3%,录得归母净利润3.7亿元，同比+37.5%，扣非后归母净利润3.8亿元，同比+54.4%。 阿胶及系列产品推动营收增长，期待Q1旺季延续高增：受益于阿胶去库存后的发货恢复、阿胶浆销售的推动以及对线上渠道拓展，公司营收恢复较快增长，其中阿胶及系列产品实行营收43.6亿元,YOY+18%,其他药品及保健品实现营收1.9亿元,同比持平，毛驴养殖及销售约1.0亿元，YOY-5.7%。截止2023年末，公司合同负债8.2亿元，YOY+38%,期待Q1旺季销售延续高增长。 毛利率提升，费用率下降，净利端持续恢复：随着销售恢复以及价格的稳定，公司阿胶及系列产品2023年毛利率同比提升1.7个百分点，带动全年毛利率同比提升1.9个百分点之70.2%。期间费用率为37.6%，同比下降3个百分点。受益于销售规模恢复下的毛利率提升及费用率下降，公司净利端延续高速恢复态势，2021-2023年净利增速分别为917.4%、77.1%、47.5%。 盈利预测及投资建议：我们预计公司2024-2026年分别录得净利润14.0亿元、16.4亿元、18.8亿元，YOY+21.9%、+16.4%、+18.8%，EPS分别为2.18元、2.55元、2.91元，对应PE分别为27X、23X、20X，公司业绩在经历渠道库存去化以及新团队新战略的推动下稳步增长，股权激励对未来业绩增长也有保障，目前估值相对合理，维持“买进”评级。 风险提示：原料价格上涨、终端销售不及预期

公司公告全年实现营收28.7亿，同比增48%，录得净利润18.6亿，同比增47.1%，毛利率同比提升0.25pcts至95.09%；4Q实现营收约7亿，同比增55.6%，录得净利润4.4亿，同比增59%，毛利率同比下降1.19pcts至94.45%。4Q业绩落于此前预告中游。 分红方案：每10股派发现金股利23.23元，资本公积每10股转增4股点评：全年来看，溶液类注射产品实现收入16.7亿，同比增29.2%，销量同比上升48.9%至514.1万支，单价同比下降13%，其中，嗨体品牌价值稳步提升，市场认可度上升；凝胶类注射产品实现收入11.6亿，同比增81.4%，受益濡白天使放量增长，凝胶类产品销量同比上升36.1%至100.7万支，单价同比上升33.3%。4Q环比加速增长，一方面受益终端需求改善，另一方面受益23Q4低基数。 费用上，全年费用率同比下降0.53pcts至20.93%，其中，人工费及营销活动费增加导致销售费用率同比上升0.68pcts，由于港股上市费用减少，管理费用率同比下降1.44pcts，财务费用率同比上升0.44pcts，研发费用率同比下降0.21pcts。4Q期间费用率同比下降9.97pcts至22.77%，主要系管理费用率同比下降9.5pcts所致。 后市展望，公司成熟及主打产品市场口碑佳，储备产品丰富，颌部后缩、A型肉毒毒素处于注册申报阶段，另有多款产品处于临床阶段。此外，公司股权投资、独家代理等方式引入体重管理、光电抗衰等赛道，将进一步丰富产品管线，巩固行业领先地位。 预计2024-2026年将分别实现净利润25.4亿、34亿和44.3亿，分别同比增36.6%、34%和30.4%，EPS分别为11.73元、15.71元和20.49元，当前股价对应PE分别为29倍、21倍和、16倍，维持“买进”。 风险提示：产品需求不及预期，行业监管超预期，费用增长超预期，医疗事故

23Q4 业绩回升好于预期结论与建议：公司业绩： 公司发布年报， 2023 年实现营业收入 497.0 亿元， YOY+9.2%，录得归母净利润 21.5 亿元， YOY+9.3%，扣非后归母净利润 YOY+9.5%， 经营活动现金流 27.3 亿元,YOY+13.8%,回款继续向好。 其中 Q4 单季度营收131.7 亿元， YOY+20.2%，录得归母净利润 6.9 亿元,YOY+28.4%， 单季度恢复显著。 整体来看， 公司业绩好于我们的预期。 分红预案： 公司拟每 10 股派发现金股利 8.54 元（含税），以昨日收盘价计算，股息率为 2.9%。 Q4 营收恢复好于预期： 公司 23Q4 单季度营收快速增长， 我们认为一方面是 22Q4 受疫情高峰影响， 常规手术诊疗活动停滞导致的基期较低（22Q4营收 YOY-10%） ； 另一方面，从营收规模来看， 23Q4 营收规模为全年单季最高，环比增 6%， 幷且在历年单季度来看也是最高值， 我们认为 23Q3反腐活动高峰回落后，整体诊疗活动在 Q4 也有集中体现，精麻药物以及北京区域的药械配送规模增加。 近期医疗反腐仍在进行，仍需密切观察其对诊疗活动的影响。 综合毛利率及期间费用率下降： 从综合毛利率来看，公司 2023 年为 8.0%，同比下降 0.4 个百分点，我们认为这主要这与疫情影响的销售结构及药械集采的影响有关，但整体毛利率水平仍高于 2020-2021 年 7.8%的水平。 分版块来看，商品销售板块毛利率同比下降 0.5 个百分点至 7.1%，产品销售板块毛利率下降较为明显，同比下降 9.9 个百分点至 33.1%，仓储物流板块同比下降 2.5 个百分点之 26.0%。 期间费用率来看，同比下降 0.4个百分点，主要是销售费用率的下降，我们认为主要是集采政策下销售费用边际支出下降。 盈利预测及投资建议： 我们预计公司 2024-2026 年净利分别 24.2 亿元、27.1 亿元、 30.1 亿元， YOY 分别同比+12.9%、 +12.0%、 +11.1%， EPS 分别为 3.2 元、 3.6 元、 4.0 元，对应 PE 分别为 9 倍/8 倍/7 倍，公司 Q4业绩恢复明显，短期反腐影响仍需观察，公司估值偏低，我们给于“买入” 的投资建议。 风险提示： 医疗反腐影响， 集采扩围超预期，融资利率上升，应收账款周期延长等

2023年业绩稳健增长，产能扩张加速，建议“买进”结论与建议： 公司发布 2023年年报，实现营业收入 331.6亿元， YOY+18%,录得净利润56.3亿， YOY+18.4%（扣非后净利润 55.3亿， YOY+18.5%），折合 EPS 为 2.16元，业绩符合预期。 随着汽车行业向着电动化和智能化演变，公司加快开发智能化玻璃产品，产品附加值增长空间大；公司积极扩张产能，随着中国车企加速出海，公司全球市占率有望稳步提升。 我们预计公司 2024/2025/2026年的净利润将分别达到 61.9/71.5/84亿元， YOY+10%/+15.5/+17.4%， EPS 分别为 2.37/2.74/3.22元， A股按当前价格计算，对应 PE 为 17.9/15.5/13.2倍； H 股对应 PE 为 14.7/12.7/10.8倍， 2024年 A 股和 H 股股息率预计分别达 3.4%和 4.1%，建议“买进”。 公司 2023年业绩稳健增长，高单价产品占比继续提升： 公司发布 2023年年报，实现营业收入 331.6亿元， YOY+18%,录得净利润 56.3亿，YOY+18.4%（扣非后净利润 55.3亿， YOY+18.5%），折合 EPS 为 2.16元，业绩符合预期。 分季度看，公司 Q4实现营收 93.35亿元， YOY+22%； 录得净利润 15亿元， YOY+75.9%（扣非后净利润 14.7亿元， YOY+72.2%）,折合 EPS 为 0.58元。 2023年度分红政策为每股分配股利 1.3元，占归母净利润的 60.27%，股息率约 3%。 公司主营业务稳健增长，量价齐升。 2023年全球汽车销量同比增长 11%，公司汽车玻璃和浮法玻璃分别销售 1.4亿平方米和 182万吨，较去年同期分别增长 10.24%和 13.04%。 公司汽车玻璃单价同比增长 5.94%，主要得益于高附加值产品比重大幅提升 9.5个百分点至 53.94%。 公司整体毛利率为 35.39%，同比增加 1.36个百分点，保持稳健，其中国外业务毛利率同比增加 5.84个百分点，国内业务毛利率同比下降 2.72个百分点。 费用方面，公司销售费用率和管理费用率分别小幅下降 0.17和 0.13个百分点； 财务费用方面，公司本年度汇兑收益同比减少 6.76亿元，利息收入同比增加 3.51亿元，影响公司利润总额同比减少 3.24亿元。 公司加大资本开支，市占率有望稳步提升： 截止 2023年，公司拥有汽车玻璃产能 4000万套（约 1.6亿平方米），我们测算 2023年公司产能利用率接近 90%。自 2019年苏州项目投产之后，近年来公司没有规划新项目。 今年公司开始加快扩张节奏，在近期公布了合肥和福清两个投资项目。 根据公司公告，两个项目达产后将分别形成 2610万和 2050万平方米的汽车玻璃产能。相应的，公司预计 2024年资本支出将达 81.23元，较 2023年大幅增长 82%。 我们预计到 2026年，公司汽车玻璃总产能有望较现有产能增长约 29%。 伴随中国车企出海加速、汽车智能化普及率提升，公司将迎来加速发展的机遇，市占率有望稳步提升。 盈利预期： 我们预计公司 2024/2025/2026年的净利润将分别达到61.9/71.5/84亿元， YOY+10%/+15.5/+17.4%， EPS 分别为 2.37/2.74/3.22元，A 股按当前价格计算，对应 PE 为 17.9/15.5/13.2倍； H 股对应 PE 为14.7/12.7/10.8倍，建议“买进”。

事件：公司发布2023年年报，全年实现营收1753.61亿元，yoy+5.92%；归母净利润168.14亿元，yoy+3.57%，与业绩快报一致。Q4单季实现营收428.07亿元，yoy+21.80%,qoq-4.72%；归母净利润41.11亿元，yoy+56.58%，qoq-0.76%。 此外，公司公布2023年利润分配方案，计划每10股派16.25元，股息率为2.06%点评：新产能投放推动销量增长，在主营产品价格下滑背景下，公司以量补价，仍维持全年营收业绩同比提升。Q4淡季业绩环比微降，公司盈利韧性凸显。公司在建项目丰富，维持“买进”评级。 新产能投放，全年业绩维持增长：2023年在主营产品价格下滑的背景下，公司营收和利润均同比增长，主要受益于新产能的投放和原材料成本回落。2023年，公司多处技改和新增产能完成，带动公司各版块产销量同比增长。产能方面，2023年公司匈牙利BC公司MDI技改增加5万吨MDI产能；收购巨力化学和新建福建TDI装置增加40万吨TDI产能；烟台PC项目投产和技改增加24万吨PC产能。销量方面，公司各版块销量均实现同比增长，聚氨酯版块销量达489万吨(yoy+16.93%)，石化版块销量达472万吨（yoy+4.02%），精细化学品及新材料版块销量达159万吨（yoy+67.84%）。2024年，公司仍有多个项目计划投产，包括福建MDI装置技改（40万吨MDI和8万吨TDI）、烟台乙烯二期项目（120万吨乙烯）和蓬莱新产业园一期（90万吨PDH），预计公司产销将进一步增长。 2023年末公司在建工程余额505亿元，处于历史最高水平，未来几年投产项目较多，将持续为公司带来新的盈利点。 原材料价格降幅大于产品，毛利率同比略增：2023年公司毛利率同比微增0.22pct到16.79%,我们认为主要原因是原材料价格降幅大于产品价格降幅。公司主要经营数据显示，2023年公司聚氨酯版块产品均价为1.38万元/吨（yoy-8.4%）,石化版块产品均价为1.47万元/吨（yoy-4.3%），新材料板块产品均价1.5万元/吨（yoy-29.2%）。主要原材料纯苯年度均价为7250元/吨（yoy-11%），动力煤均价851元/吨（yoy-25%），丙烷均价575美元/吨(yoy-22%),丁烷均价577美元/吨（yoy-21%）。原材料价格降幅较大，公司毛利率同比提高。 Q4淡季价格环比略降，拖累单季毛利率：公司Q4单季盈利同比增幅较大，主要是2022年Q4基期较低。环比来看，2023年Q4公司归母净利润环比下降0.76%，毛利率环比下降0.57pct到16.79%。主营产品淡季价格降低，叠加取暖季煤炭等原材料成本价格上涨，公司利润受到挤压。 据百川盈孚，2023年Q4聚合MDI均价为1.57万元/吨（qoq-5.6%），纯MDI均价为2.09万元/吨（qoq-1.9%）,TDI均价为1.71万元/吨（qoq-5.3%），石化版块丙烯、苯乙烯、正丁醇等价格也都环比下降，而成本端动力煤均价为788元/吨（qoq+8%），公司产品与成本间的价差缩小，影响单季毛利率。目前MDI价格依然处于近5年低位水平，预计随着下游需求的修复，和原油价格支撑，后续价格有恢复空间。2024年Q1，聚合MDI均价为1.61万元/吨（yoy+3.6%，qoq+2.9%），纯MDI均价2.03万元/吨（yoy+8.0%,qoq+2.7%）,TDI均价1.68万元/吨（yoy-12.1%,qoq-1.9%），MDI价格同比已有修复。此外，乙烯二期和蓬莱产业园产能年内投放，将进一步提高聚氨酯版块原料自给率，公司成本端仍有下降空间，盈利有望进一步修复。 盈利预测：我们维持2024和2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024/2025/2026年分别实现归母净利润205/231/270亿元，yoy+22%/+13%/+17%，折合EPS为6.53/7.37/8.61元，目前A股股价对应的PE为12/11/9倍，估值偏低，维持“买进”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。

公司是以注塑机、工业机器人、数控机床为核心的自动化领先企业。近期国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，将推动产业升级和提振内需相结合，考虑到公司同时布局数控机床、工业机器人等多个行业，有望受益于本轮设备更新，对此给予公司“买进”的投资建议。 点评：国务院印发设备更新行动方案，机床等产业迎来机会：3月13日国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（以下简称《方案》），提出到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上；规模以上工业企业数字化研发设计工具普及率、关键工序数控化率分别超过90%、75%。 当前国内工业企业仍处周期底部，2023Q4工业企业产成品存货同比增长2.10%，工业产能利用率为75.90%，均处于近年来的低位。在此背景下，相较于支撑制造业全面投资扩张，我们认为本轮设备更新将推动先进产能比重提升，这也和《方案》提升数字化、数控化率的目标相契合。细分领域方面，数控机床、工业机器人等设备企业有望受益。 国内高端机床需求迫切，公司五轴数控机床业务有望快速增长：国内机床上一轮产量高峰为2010-2014年，而设更新周期一般为10年左右，目前正处于更换拐点。此外，当前国内机床数控化率仅约4成，同时中高端数控机床仍旧被海外厂商主导，国内机床行业自主可控需求迫切。本次《方案》在推动大规模设备更新的同时，提出关键工序数控化率超过75%的目标，将利好国内中高端机床企业实现份额提升。 公司2021年控股埃弗米切入高端数控机床领域，现已推出系列化五轴数控机床，其中核心零部件主轴、转台、摆头等实现自研自产，技术水平领先；产品覆盖民航、模具、汽车零部件、医疗等行业需求，产品认可度持续提升。2023年Q1-Q3公司五轴联动数控机床签单量、出货量分别为188、156台，同比分别增长45%、70%，同期机床收入增长34%。随着《方案》的逐步落实，我们看好公司五轴数控机床保持快速增长。 公司机器人平台技术实现突破，产品竞争力得到提升：公司最新机器人控制器平台采用多CPU架构，应用软件平台采用云边端架构，幷与AI大模型深度集成，支持智能编程和图像循迹等高端应用，产品力有望得到提升。以机器人码垛解决方案为例，在创建场景知识库后，大模型将自动获取场景知识，幷针对自然语言需求自动生成执行代码，大幅缩减场景交付与调试的成本和时间。公司未来将积极与国内头部大模型公司进行技术交流和场景验证，推进研发成果在应用场景的下沉，持续提升公司机器人产品的竞争力。 盈利预测及投资建议：预计2023、2024、2025年公司实现净利润1.81亿元、2.42亿元、3.27亿元，同比分别+13.44%、+33.73%、+34.86%，2023、2024、2025年EPS分别为0.43元、0.57元、0.77元，当前A股价对应PE分别为15.23倍、33.73倍、34.86倍。我们认为公司将受益于本轮大规模设备更新，对此给予公司“买进”的建议。 风险提示：价格战激烈、宏观经济波动、产品研发不及预期

事件：1.传统旺季将近，空调排产同比大增，制冷剂价格上行，价差进一步增大。 2.2024年3月至8月，国家矿山安全监察局将在全国范围内开展萤石矿山安全生产专项整治。要在多个省市对萤石矿山进行强化源头治理，强力推动萤石矿山安全生产秩序稳定向好。 结论与建议：2024年制冷剂价格迈入涨价周期，配额削减背景下，供给端将持续趋紧，行业长期景气行情开启。公司是国内氟化工龙头企业，制冷剂生产配额国内第一，氟化工产业链完备，行业龙头地位稳固。看好公司业绩修复，目前公司估值合理，给予“买进”评级。 制冷剂产能配额持续削减，行业景气格局开启：为保护臭氧层，降低温室效应影响，全球根据《蒙特利尔议定书》和《基加利修正案》逐步削减含氟制冷制的产量和使用量。其中二代制冷剂在发达国家已近完全淘汰，发展中国家也已经步入加速削减期，到2020年已削减35%的产量，到2025年需削减67.5%的产量，2030年后将仅保持2.5%的产量。当前主流使用的三代含氟制冷剂也已步入削减时间，主要发达国家2024年计削减40%的产量，到2029年累计削减70%，以我国为代表的发展中国家(第一组)在2024年对三代制冷剂进行生产和使用总量的冻结（不超基线年2020-2022年的均值），到2029年累计削减10%，到2035年累计削减30%。目前四代制冷剂的生产和使用均还未成熟，对三代和二代制冷剂的替代性不够，因此我们认为全球含氟制冷剂配额将长期且持续收紧，制冷剂行业有望步入长期景气格局。 公司三代制冷剂配额领先，业绩增长有保障：国内制冷剂生产由生态环境部按品种发放配额给各企业，因此在2020至2022年，制冷剂厂家为了争夺配额，不惜亏本扩产，制冷剂行业盈利水平处于底部。当前配额已经冻结，2024年1月11日，生态环境部正式发放国内制冷剂2024年的配额。2024年国内三代制冷剂生产配额共74.6万吨,其中四大制冷剂品种R32、R125、R134a、R143a的生产配额达66.6万吨，占比达89%。 每个品种的CR3均在70%以上，后续随着配额的持续削减，落后产能退出，预计供需格局将持续优化，产能集中度进一步提高。公司三代制冷剂总生产配额达25.4万吨，市占率34%，国内第一，其中R32配额9.59万吨，占国内配额的40%，R125配额5.73万吨，占国内配额的35%，R134a配额2.07万吨，占国内配额的32%，R143a配额1.16万吨，占国内配额的45%。我们看好制冷剂步入长期景气行情，公司作为行业龙头，业绩增长确定性强，且随着行业集中度的提升，预计几个主要生产企业的定价权将进一步提高。 旺季将近，涨价行情开启：下游空调排产大增，拉动制冷剂需求，据奥维云网数据，国内3月家用空调总排产2032万台，yoy+21.6%。下游需求拉动，叠加传统旺季临近，制冷剂价格提高，主要原料价格基本维持，公司产品与原料之间的价格差持续扩大，利润快速增厚。三月中旬二代主流制冷剂R22均价2.2万元/吨(YOY+10%,MOM+10%)，三代主流制冷剂R32均价2.5万元/吨（YOY+72%,MOM+22%）,R125均价4.35万元/吨（YOY+71%，MOM+21%），R134a均价3.2万元/吨（YOY+32%，MOM+3%）。 各品种制冷剂与主要原料的价格差实现翻倍增长，其中三代主流制冷剂R32与原料（三氯甲烷和氢氟酸）之间的价格差目前已经从去年同期的1400元/吨上涨至8075元/吨，同比增长783%，利润实现大幅增厚。公司作为国内三代制冷剂价生产配额的龙头企业，将充分受益于这一景气行情。 原料支撑，看好氟化工产业链景气行情：据氟务在线，2024年3月至8月，国家矿山安全监察局决定在全国范围内开展萤石矿山安全生产专项整治活动。安监趋严预期下，制冷剂原料萤石供给趋紧，氟化工全产业链供需格局有望持续优化。当前萤石97湿粉均价为3330元/吨（YOY+16%,MOM+2%）,预计将长期维持中高位水平。我们预计主要原料的价格高位有望支撑全产业链价格上行，看好氟化工全产业链的景气行情。 盈利预测：考虑到产品价格上涨幅度较大，我们上修盈利预测，预计公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润10.24/27.01/36.6亿元，yoy-57%/+164%/+35%，目前A股股价对应的PE为51/19/14倍，24年估值合理，给予“买进”评级。 风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等

2023年民航业持续复苏，行业长期景气周期开启，公司作为长三角区域的国际航空枢纽，成功实现扭亏为盈。2024年国际航线复苏仍为主线，免签等政策将推动国际客流持续增长，公司免税业务值得期待。我们认为公司盈利将逐步恢复，股价有望走出底部区域，予以“买进”评级。 点评：223023年旅客量持续恢复，公司业绩扭亏为盈：公司是长三角区域的国际航空枢纽，充分受益于本轮民航恢复，其中浦东机场2023年全年累计起飞43.39万架，累计旅客吞吐量为0.54亿人次，分别恢复至2019年同期的84.77%、71.54%。得益于旅客量的持续复苏，2023年公司实现营业总收入110.46亿元，扣非后归母净利润8.42亿元（2022年亏损30.76亿元），营收及扣非后净利润分别恢复至2019年的100.92%、16.89%。 政策驱动国际航线持续修复，公司国际客流有望增长。2023年浦东机场国内航线业务量已超疫情前水平，但国际航线起飞架次、旅客量仅恢复至2019年同期的53.5%、38.6%，国际线恢复滞后主要受航权谈判、签证等问题影响。近期美国交通部公告，3月31日起中国航空公司的中美直航航班将从每周35架次增加到每周50架次，并表示此举是2024年中美航班正常化的重要一步，我们认为中美国际航班恢复正进入加速期。此外，中国进一步对瑞士、爱尔兰、匈牙利等6国试行单方面免签政策，单方面免签政策的国家已增至12个，同时与中国全面互免签证的国家达到23个。 我们认为中美航线复苏、免签范围的扩大将提振国际航线需求，而公司作为长三角区域的国际航空枢纽，伴随国际客流有望增长，公司航空服务收入将进一步修复。 国际客流恢复将推动公司免税业务增长。免税业务是公司收入的重要来源，2019年公司免税业务实现收入37.88亿元，约占总收入的35%。据2023年12月公司的更新公告，公司免税业务将恢复为提成与保底取高的模式，品类提成比例从42.5%调整为18%-36%(按品类取值)。新规则下，虽然公司免税提成比例有所下降，但可提成额度一改疫情时期的保底计算方式，将可伴随客流量及销售量增长，我们预计免税业务将在国际航线逐步恢复、客流提升中持续受益。此外，2023年4月公司成功收购Ui-champio32%的已发行股份、日上互联12.48%的股份，进一步打造“机场+免税”的竞争优势。综合来看，公司机场免税业务布局完善，随着国际国际客流恢复，我们预计2024年公司免税业绩弹性有望释放。 盈利预测及投资建议：受益于航空出行复苏，公司业务量稳定恢复，业绩明显回暖。预计2023、2024、2025年公司实现净利润9.46亿元、23.04亿元、33.62亿元，同比分别扭亏、+143.65%、+45.92%，2023、2024、2025年EPS分别为0.38元、0.93元、1.35元，当前A股价对应PE分别为94.78倍、38.90倍、26.66倍。我们认为公司盈利将逐步恢复，股价有望走出底部区域，对此给予公司“买进”的建议。 风险提示：需求恢复不及预期、地缘政治冲突、免税业务恢复不及预期

3月13日，国务院发布印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提及将推进城市公交车电动化替代，支持老旧新能源公交车和动力电池更新换代。公司作为新能源公交车龙头企业将直接受益。 2024年春节假期出游人数同比增长34.3%，旅游客车需求预计保持较好的增长势头；在中央政策支持下，公交客车需求有望恢复。公司继续拓展海外市场，建立直销网络，在中东、欧洲、拉美等地区实现新能源客车的批量销售，建立了良好的品牌口碑。我们看好设备更新政策对公司销量的积极作用，上调公司2024/2025年的净利润分别至22.74和27.98亿元，YOY分别为+41%和+23%，EPS为1.03和1.26元。当前股价对应2024和2025年P/E分别为18.1和14.7倍,股息率预计5.38%，公司经营稳健，分红较高，建议“买进”。 中央政策支持，公交车有望加速进入更新周期：3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，其中提到将“持续推进城市公交车电动化替代，支持老旧新能源公交车和动力电池更新换代”。上一轮公交车增长周期的起点为2010年，至2016年销量达到12.1万辆的高峰值，此后销量逐年下降，至2023年降至4.46万辆。根据法规，公交车的使用年限一般为10年，不得超过13年。2020年以来，受到疫情的影响，地方政府财政预算较为紧张，因而本轮公交车更新相对延后。随着此次政策的发布，在中央财政的支持下，预计将有效推动公交车开启更新周期。 公司为新能源公交车龙头企业，将充分受益于公交车更新换代的加速推进。根据中国客车统计信息网数据显示，公司2023年累计销售公交车8495辆，市场占有率达18.4%，较第二名高出8个百分点，处于绝对的领先地位。 公司11--22月客车销量快速增长，YOY+75.8%：1-2月份，公司累计销售客车4182辆，YOY+104.1%。其中大客车销售2504辆，YOY+179.8%；中客车1307辆，YOY+101.7%；轻客车销售371辆，YOY-26.7%。在旅游客车和出口需求的拉动下，今年1-2月公司客车销售延续良好的恢复态势。 盈利预期：此前公司已经发布2023年年度业绩预告，预计实现归母净利润14亿元-19亿元，同比增85%-150%（扣非后净利润11亿元-15亿元，同比增340%-500%），折合EPS为0.63-0.86元。新能源客车出口和国内旅游需求的恢复使得公司利润同比明显增长。今年在出口和旅游客车持续恢复的同时，设备更新政策也将对公司公交车销量起到积极作用。 我们上调公司2024/2025年的净利润分别至22.74和27.98亿元，YOY分别为+41%和+23%，EPS为1.03和1.26元。当前股价对应2024和2025年P/E分别为18.1和14.7倍,股息率预计5.38%，公司经营稳健，分红较高，建议“买进”。

3月12日，公司召开年度经销商表彰暨营销会议，预测2023年全年圆满完成既定目标，销售网络同比增加三倍，有效终端覆盖超百万家。 点评：战略进攻第一年，硕果斐然。2023年公司从战略准备期转入战略进攻，经营上取得多项进展：1）市场方面看，2023年，公司全国区域市场梯队发展格局稳健成型，全年有效终端覆盖超100万家，西南、华北两大基地市场夯实优势，华东市场实现高速增长，机会市场和空白市场成功突破；2）会员体系上，会员总数超过2400万，核心消费者数量超过170万人，年度会员活跃率超60%；3）销售方面，国窖1573和泸州老窖品牌全面上马五码系统（即产品托盘码、箱码、盒码、瓶码和盖内码五码关联，有利于绑定渠道关系，提升经销商积极性和回款效率），销售总额均实现历史性突破，呈现量价齐升的良好势头。 实际开瓶率领先，春节实现顺价销售。据酒业家，2023年泸州老窖五码产品在消费端扫码率超过25%，日均开瓶扫码量超10万瓶；在五码系统支持下，2024年春节期间泸州老窖所有产品实现顺价销售，为四次行业调整周期中首次。目前，国窖1573批价在870-875左右，较2月下旬有所上升，渠道库存两个半月左右，考虑节后进入消费淡季，库存表现较稳健。2024年，预计随着老一代产品消耗殆尽、退出市场，五码产品市场覆盖更加全面，公司全品系发力，各大产品系列齐头并进，核心产品价盘将更加稳定，有利于强化渠道信心，优化厂商利益绑定，进一步提升发展质量。 2023年预计圆满完成目标，2024开门红可期。2023年经营目标为营收同比增长不低于15%，前三季度公司已实现营收219.4亿，同比增25.2%，录得净利润105.7亿，同比增28.6%，叠加3Q合同负债余额29.6亿，同比增27%，判断全年将超额经营目标；单季度看，考虑春节延后以及冲刺开门红费用前置，23Q4业绩增速或较前三季度有小幅放缓。另外，考虑春节动销超预期，强势市场国窖1573增速超10%，24Q1开门红可期。 预计2023-2025年将分别实现净利润132.5亿、160.2亿和185亿，分别同比增27.8%、21%和15.6%，EPS分别为9元、10.89元和12.58元，当前股价对应PE分别为21倍、17倍和15倍，维持“买进”。 风险提示：终端动销不及预期，市场竞争加剧

事件概要：据青眼情报及天猫大美妆，38大促期间（3.1-3.8），公司旗下珀莱雅、彩棠两个品牌天猫平台GMV合计超5亿，其中珀莱雅GMV为4.95亿，居护肤类目首位，彩棠GMV4071.7万，位列彩妆类目TOP5；抖音平台珀莱雅GMV1.89亿，同比增52.4%，位列TOP3。 点评：开年迄今销售表现优异，1Q增长可期。38大促期间公司在天猫、抖音双平台GMV表现出彩，珀莱雅双平台GMV近7亿，彩棠亦有亮眼表现。大促之外，1-2月两大品牌表现不俗，据青眼情报，1-2月天猫珀莱雅GMV总计约5.42亿，其中2月GMV居护肤类目首位，彩棠1-2月GMV约1.32亿；2月抖音平台珀莱雅GMV超2.76亿，同比增85.1%。我们认为，在自播和头部主播流量支持下，开年迄今的销售数据表明珀莱雅、彩棠两大品牌影响力稳步提升，24Q1有望在此基础上保持较快增长（2023年前三季度营收16.2亿，净利润2.1亿）。 大单品战略推进，产品组合持续完善。2月初珀莱雅品牌上新源力面霜2.0，重点新增独家核心成分XVII型重组胶原蛋白，强调基底膜修复。 源力面霜2.0的推出意味着公司进军胶原蛋白赛道，在产品功能性方面实现进一步提升。此外，公司与国家级重点实验室共研，在3月初推出旗舰级防晒产品“盾护”，具有快速均匀成膜、超韧贴合、抗摩擦、无惧汗水等特点，进一步完善主品牌产品矩阵。 公司发展战略清晰，展望2024年，大单品战略有望持续推进，主品牌珀莱雅以外，彩棠作为第二成长曲线正在崛起，此外，OR、悦芙媞等定位明确，阶梯划分清晰，长期发展实力不断巩固。渠道看，我们预计今年线上自营仍将为营收主力，抖音等新进平台自播能力将继续加强；线下方面，精品商场入驻预计为线下工作重点，调整到位以后线下销售将逐步修复。 预计2023-2025年将分别实现净利润11.3亿、14.1亿和17.4亿，分别同比增38%、25.2%和23%，EPS分别为2.84元、3.56元和4.38元，当前股价对应PE分别为35倍、28倍和23倍，维持“买进”。 风险提示：新品牌孵化不及预期，线上增长不及预期，费用增长超预期