报告摘要 白酒公司崛起的先决条件及发展规律 从白酒行业发展的历史规律来看,二、三线白酒崛起的先决条件主要包括:1、优质的大本营市场资源。2、良好的品牌基础与价格定位。3、强大的渠道优势。4、优势单品热卖。一旦满足上述四个先决条件,白酒公司发展将大概率遵循下述白酒行业发展规律:白酒公司销售收入达到10亿元,再到20亿元只需2-3年时间,同时利润将迎来爆发式增长期,利润复合增速将超越100%。 酒鬼酒2012年具备了崛起的所有先决条件 1、大本营市场资源:湖南省市场资源优良,竞争对手实力较弱。2、品牌基础与价格定位:酒鬼酒具备良好的品牌基础,产品价格定位清晰。3、营销渠道:2010年之前酒鬼酒的营销渠道是其最薄弱环节,2011年营销渠道发生质的变革。4、优势单品热卖:50°酒鬼或红坛可担此重任。 遵循行业发展规律,收入过20亿只需2年,利润迎来爆发式增长期 1、随着价格体系理顺及定向增发完成,2012年酒鬼酒将迎来历史性大发展。 (1)我们估算湖南省白酒市场容量约为130亿元,酒鬼酒在省内市场占有率仅为3.85%,按照目前洋河和汾酒平均省内市场占有率25%估算,酒鬼酒理论上在湖南市场有32.5亿的销售规模,存在6.5倍省内市场空间。 (2)随着全省价格统一,酒鬼酒2011年价格体系逐步理顺,目前成效已经开始显现,2012年酒鬼酒将迎来历史性大发展。 (3)定向增发完成,随着募集资金到位,公司必将在营销方面进行大量投入,收入突破30亿的目标有望提前实现。 (4)管理层稳固,力促酒鬼酒健康快速发展。2、2010年以来酒鬼酒在省外市场积极开拓,2011年华北大区收入预计同比增长83%,华南大区也保持高增长。随着省外市场深耕,2012年将继续保持高增长。3、酒鬼酒当年曾比肩于茅台、五粮液、剑南春,是没落的贵族,收入到20个亿只是老品牌复苏。4、次高端白酒持续高速发展的行业背景,力推酒鬼酒销售过20亿。 收入到25-30亿时的思考 届时公司将面临省外主打产品出现、湘泉品牌的崛起、价格体系顺畅从而实现平价销售或者顺价销售、渠道深耕、管理的变革、削减贴牌产品等一系列问题,这些方面值得我们持续跟踪和研究。 盈利预测及估值 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.39元、0.80元、1.24元,同比分别增长47%、108%、55%,未来三年复合增速达68%,维持公司强烈推荐评级,目标价35元。

我们预计公司2011~2013 年EPS 分别为0.39/0.75/ 1.10 元(未考虑增发摊薄),同比增速分别为47 %、94%、47%,对应2011~2013 年PE 分别为61X、31X、21X。我们维持公司强烈推荐评级,目标价30 元。

一、事件概述 古越龙山今天放量大涨,盘中一度涨停。主要原因是原酒交易平台即将开通,同时中国证券报于今天刊登了《绍兴黄酒原酒电子交易即将开盘》所致。 二、分析与判断 原酒交易平台有望于11月底开通,首批原酒交易价格平均上涨将超过25% 1、原酒交易平台将于11月底开通。原酒交易平台近日已经开始为原酒投资者办理开户登记手续,如果一切顺利,我们预计原酒交易平台将在11月底正式开盘,届时投资者可以像买卖股票一样进行黄酒买卖。2、2012年首批原酒交易价格平均上涨超过25%。2011年11月7日公司公告出来的2010年原酒交易价格达到15.00元/公斤,较今年年初13.10元/公斤的供应价格上涨14.50%;2009年原酒交易价格达到18.10元/公斤,较今年年初14.20元/公斤的供应价格上涨27.46%;2008年原酒交易价格达到22.30元/公斤,较今年年初16.80元/公斤的供应价格上涨32.74%,近三年原酒价格平均上涨达到24.90%,2012年首批原酒交易价格平均上涨将超过25%。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革 1、营销模式的深刻变革。 (1)创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。 (2)原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。 (3)通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。 (4)公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。2、原酒价格提升空间巨大。2008-2010年原酒销售价格复合增速达38.23%,在原酒交易平台准备开通以及通货膨胀的大背景下,未来几年原酒价格年均增幅有望保持在30%以上。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。

一、 事件概述 酒鬼酒公布了2011年三季报,公司实现营业收入6.57亿元,同比增长90.40%;营业利润0.83亿元,同比增长68.52%;实现归属于母公司的净利润0.86亿元,同比增长46.27%。实现基本每股收益0.28元,业绩符合我们之前的预期。 二、 分析与判断 单季度收入增速超预期,复苏进程再次确认 1、单季度收入增速超预期。第三季度公司收入达2.59亿元,同比增长136.45%,增速创2009年以来单季度新高,公司销售高速增长超出市场预期。2、收入环比持续增长,复苏进程再次确认。公司在传统销售淡季收入连续2个季度环比增加:其中Q2收入环比增长13.98%,Q3收入环比增长22.29%,复苏进程得以确认,经营拐点已经显现。3、短期借款回归为零,公司经营继续好转。上年同期公司拥有1.90亿元短期借款,到今年中报剩余为0.20亿元,三季报公司还清所有短期借款,公司经营继续好转再次得到验证。 实际业绩好于报表业绩 1、经营性净现金流为净利润的2.68倍。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金达7.94亿元,同比增长75.79%;经营性净现金流达2.30亿元,为净利润的2.68倍,经营性净现金流达到2003年以来历史最高水平,公司良性发展趋势开始显现。2、预收款项与其他应付款大幅增加。截至三季度末,公司预收款项达1.54亿元,其他应付款达1.67亿元,合计提升63.92%,显示公司实际销售好于报表反映情况。 毛利率提升,期间费用率有望继续下滑 1、毛利率提升。综合毛利率由73.53%提升为73.83%,其中单季度毛利率提升4.27个百分点至75.75%,反映出公司产品结构继续提升,内参、酒鬼等高毛利产品开始放量。2、期间费用率下滑,但仍处于行业最高水平。前三季度公司期间费用率下滑9.37个百分点至44.95%,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下滑2.40、5.16、1.82个百分点至34.76%、9.96%、0.22%。虽然公司期间费用率下滑,但仍处于白酒行业最高水平,随着公司收入增长,期间费用率有望继续下滑。 2012年高弹性首选品种 2010年底,公司制定完成了“十二·五”战略规划,确立了2011年-2015年期间的战略措施和发展目标,下阶段的工作重点为:1、营销改革。巩固湖南、北方、南方三个营销中心,打造销售“十强市”、“百强县”,开拓北方、大华南市场,加快内参事业部、湘泉事业部、总代理品牌管理部的发展,培育营销队伍,稳步扩大销售。2、品牌建设。进一步完善品牌战略规划,品牌战略将以巩固酒鬼酒卓越“品质”为基础,以强化酒鬼酒馥郁香型“品类”为重点,以提升馥郁酒鬼酒文化“品位”为核心。我们认为随着公司各项战略规划的有序展开,以及非公开增发新股的各项工作于2011年顺利完成,公司将成为白酒板块2012年高弹性的首选品种。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011~2013年EPS分别为0.39/0.75/1.10元,同比增速分别为47%、94%、47%,对应2011~2013年PE分别为56X、29X、19X。我们维持公司谨慎推荐评级,目标价24-26元。

一、事件概述 承德露露公布了2011年三季报,公司实现营业收入13.95亿元,同比增长-1.90%;营业利润1.96亿元,同比增长-5.49%;实现归属于母公司的净利润1.46亿元,同比增长-2.67%。实现基本每股收益0.40元,业绩符合我们之前的预期。 二、分析与判断 单季度收入增速小幅下滑、毛利率下滑较大 1、单季度收入增速小幅下滑。前三季度公司营业收入同比增长-1.90%,其中第三季度收入4.32亿元,同比增长-2.10%,单季度收入增速小幅下滑。 2、单季度毛利率下滑较大。前三季度公司综合毛利率下滑3.27个百分点至33.60%,其中第三季度毛利率下滑5.76个百分点至29.51%。公司第三季度毛利率下滑较大的原因是原材料成本上升:2011年中报期间杏仁采购价为42940元/吨,2010年公司杏仁采购价为31000元/吨,杏仁价格上涨38.52%,公司杏仁成本占比为25%-28%。目前杏仁采购价又回落至30000元/吨左右,四季度公司杏仁成本压力将大幅缓解,公司毛利率有望回归正常水平。 3、期间费用率继续回落。前三季度期间费用率下滑2.82个百分点至18.54%,主要是销售费用率下滑2.93个百分点至15.97%。在销售收入小幅下滑的背景下,我们不愿意看到销售费用下滑较多,随着2012年郑州厂区投产,预计公司销售费用有望提升。 4、现金流维持低位。前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为13.13亿元,同比下滑21.64%;经营性净现金流仅为0.45亿元,同比下滑83.55%,主要原因是: (1)预收货款较年初减少3.06亿元。 (2)预付给供应商款项较年初增加0.51亿元。 郑州厂区贡献业绩时点晚于预期 公司目前拥有10条生产线,总产能为30万吨,产量25吨。1、生产线。承德8条,北京、廊坊各1条。其中承德8条生产线分为2个车间:实验车间2生产线、生产车间6条生产线。上述8条生产线日产量平均约为800吨,其中实验车间日产量200吨多一些,生产车间日产量接近600吨。2、产能。今年新增产能主要在郑州,预计今年年底工厂可以完工,调试设备到正式生产预计到2012年7、8月左右(我们认为市场上对郑州产能贡献业绩的时间节点预期过于乐观:即今年底可以达产,明年初可以贡献业绩), 我们预计2012年郑州新投产2条生产线,2013年仍可新建2条生产线,主要原因在于:郑州征地面积为130亩,大于承德现有100亩的厂区面积。3、产量。我们预计2012年郑州新投产2条生产线,合计新投入5万吨产能,估计全年新增产量约为2万吨。2013年再新增2条生产线,产能将达到40万吨,预计产量将达到32万吨。 公司近期提价可能性较小 公司杏仁露于2010年10月提价,价格现在为2.9元左右,之前是2.6元。我们认为公司产品近期提价的可能性较小:1、公司产品在终端市场上面对较为激烈的竞争,2010年提价曾经带来了短暂的销量下滑,公司提价将给其他品牌带来较大的生存空间。2、在其他竞争品牌采取不足额原料、仿冒等恶劣竞争手段时,公司品牌力并不足以支持公司频繁提价。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.54元、0.67元、0.83元,同比分别增长10%、24%、24%,按照2011年10月26日收盘价17.00元计算,对应的市盈率分别为32倍、26倍、21倍,维持公司谨慎推荐评级,目标价20元。 四、风险提示 新厂区达产时间低于预期、原材料价格持续较高。

一、事件概述 沱牌舍得公布了2011年三季报,公司实现营业收入8.07亿元,同比增长24.10%;营业利润1.25亿元,同比增长54.67%;实现归属于母公司的净利润0.94亿元,同比增长57.45%。实现基本每股收益0.2792元,业绩符合我们之前的预期。 二、分析与判断 单季度收入增速超预期,毛利率持续提升,经营性净现金流为负疑点重重 1、单季度收入增速超预期。前三季度公司收入同比增长24.10%,其中第三季度公司收入达2.65亿元,同比增长67.28%,增速创历史新高,显示公司销售已进入良性发展阶段,也是对我们之前《沱牌曲酒调研简报:营销改革见效,业绩拐点显现》和《沱牌舍得深度调研报告:销售模式由保守型转向进攻型,业绩拐点显现》中观点进一步印证。2、毛利率持续提升。综合毛利率由40.86%提升为51.26%,其中单季度毛利率提升0.30个百分点至51.34%,反映出公司产品结构继续提升,中高端酒酒销量继续向好。3、单季度期间费用率下滑。第三季度期间费用下滑3.30个百分点至23.75%,主要是管理费用率和财务费用率分别下滑4.28和2.69个百分点至9.16%和3.40%,随着公司销售规模扩张,公司期间费用率有望继续下滑。4、经营性净现金流为负疑点重重。 (1)直接法。前三季度公司经营性净现金流为-3.82亿元,在销售收入大幅增长的同时,这显然违背白酒行业常理:其中购买商品、接受劳务支付的现金达到10.86亿元,同比大幅增长128%是现金流为负的主要原因。 (2)间接法。主要是应付票据减少4.53亿元,同时存货增加2.18亿元所致。存货持续增加符合常理,但公司结算应付票据较多,在白酒现金流如此充裕的行业实属罕见。5、预收款项大幅增加。截至三季度末公司预收款项达1.01亿元,同比提升76.98%,显示公司实际销售好于报表反映情况。 未来3年收入增速有望保持50%左右 1、每个经销商收入增速有望接近50%。 (1)沱牌经销商销售额大部分集中在百万级别,部分经销商是做茅台、五粮液,渠道优势较强,现在正处于销售额由百万级别向千万级别跃进的黄金成长期。 (2)公司已经不像之前随意选择经销商,今年开始挑选有质量的经销商。 (3)公司销售人员已经达到700-800人(人数较去年翻番),对经销商形成了有力支持。 (4)2003年以来公司的持续积淀,到现在开始发力。 (5)营销战略转型。2011年是公司营销战略转型的第二年,“人才工程”、“品牌工程”、“渠道工程”、“服务工程”均取得了较大幅度进展。大部分中高端产品较去年同期均保持了100%左右的增长,将顺利完成2011年各项目标计划。2、经销商扩张速度增强。公司目前共分为3个销售大区和8个销售区。其中3个销售大区分别为:东北大区、华北大区、西北大区;8个销售区分别为:河南、苏沪、安徽、浙江、湘赣、湖北、粤桂、福建销售区。公司2011年加大了经销商的招商力度,很多销售区今年的经销商扩张速度达到历史较高水平。3、行业原因。茅台、五粮液提价、限量,导致很多消费者转而消费舍得。 2011年净利润同比增长70%以上 我们预计今年公司白酒销售收入将达到11亿元,高端酒销售收入占比超过60%,公司预测2011年全年净利润同比增长70%以上。在东北市场,舍得酒的销售占比已达70%以上,公司在东北市场已经进入高端酒市场销售前三强。 三、盈利预测与投资建议 (1)悲观假设。假设公司未来3年不改制,按照目前营销思路正常发展。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.36元、0.58元、0.89元,同比分别增长61%、59%、55%。维持公司强烈推荐评级,目标价26.5元。 (2)乐观假设。假设公司可以在未来1-2年内完成改制,公司销售收入可以按照遂宁市政府“十二·五”战略发展规划要求完成。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.42元、0.84元、1.30元,同比分别增长87%、97%、56%。维持公司强烈推荐评级,目标价33.6元。 四、风险提示 改制进程达不到预期,省外扩张受阻。

一、 事件概述 古越龙山公布了2011年三季报,公司实现营业收入9.17亿元,同比增长30.28%;营业利润1.38亿元,同比增长68.26%;实现归属于母公司的净利润1.27亿元,同比增长55.18%。实现基本每股收益0.20元,业绩符合我们之前的预期。 二、 分析与判断 单季度毛利率下滑、前三季度现金流较差 1、单季度收入增速小幅回落。前三季度公司营业收入同比增长30.28%,其中第三季度收入2.42亿元,同比增长29.39%,单季度收入增速小幅回落。2、3个毛利率均保持神奇的39.42%。前三季度公司综合毛利率提升2.34个百分点至39.42%,其中第三季度毛利率下滑3.81个百分点至39.42%;另外,非常巧合的是公司上半年综合毛利率也为39.42%,保持完全一致,看来公司的会计核算水平有待进一步提升,我们乐于看到第四季度毛利率不再是神奇的39.42%。公司第三季度毛利率下滑可能原因是: (1)糯米价格上涨导致公司成本上升。 (2)会计核算方法所致,公司去年第三季度计入部分原酒收入,预计今年第三季度原酒收入计入较少,部分收入被公司隐藏。3、期间费用率小幅下滑。期间费用率下滑1.10个百分点至20.44%,主要是管理费用率和财务费用率分别下滑0.18和1.23个百分点至5.84%和0.70%。4、现金流较差。销售商品、提供劳务收到的现金达11.24亿元,同比增加43.77%;经营性净现金流仅为0.09亿元,同比仅提升7.39%,经营性净现金流远低于同期净利润水平,期待公司现金流年底继续恢复正常。 提价是解决所有问题的核心 1、年底有望继续提价。目前提价已成为公司改善经营的核心战略,随着竞争对手会稽山10月份产品提价,我们预计年底古越龙山也将适当提升产品价格,从而达到“产量小幅增加、收入稳步增加、利润大幅增加”的战略目标。2、高档酒将继续保持高增长。11年5月中旬以来,公司高档酒生产车间每晚加班到9点,在传统的生产淡季高端产品销售出现了大幅增长。在高端白酒、红酒不断提价,假酒横行的背景下,我们预计公司高端酒销售将继续保持高增长态势。3、关键时刻要提价。品牌消费品的价格必须符合品牌消费者的身份,黄酒影响力衰落最主要是关键时刻没有把产品价格提上去。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革 1、创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。2、原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。3、通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。4、公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。 四、 风险提示 黄酒消费群体培育较慢。

报告摘要提价是解决所有问题的核心1、提价成为核心战略。目前提价已成为公司改善经营的核心战略,通过提价可以达到树高端品牌、调产品结构、理顺价格体系、增加渠道利润等目的,最终达到“产量小幅增加、收入稳步增加、利润大幅增加”的战略目标。2、高档酒大幅增长。10年5月以来,公司通过提价调整产品线,产品结构不断上移。11年5月中旬以来,公司高档酒生产车间每晚加班到9点,在传统的生产淡季高端产品销售出现了大幅增长。3、关键时刻要提价。品牌消费品的价格必须符合品牌消费者的身份,黄酒影响力衰落最主要是关键时刻没有把产品价格提上去。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革1、营销模式的深刻变革。(1)创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。(2)原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。(3)通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。(4)公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。2、原酒价格提升空间巨大。2008-2010年原酒销售价格复合增速达38.23%,在原酒交易平台准备开通以及通货膨胀的大背景下,未来几年原酒价格年均增幅有望保持在30%以上。 只为“女儿红”:中国情感第一酒“女儿红”品牌在我国拥有很高的知名度,在经历了品牌梳理和品种优化之后,资源整合效果开始显现。2011年一季度销售收入较上年同期增长47%,个别产品至今仍出现脱销现象,预计2011年下半年销售情况将获得更大突破。 盈利预测及估值我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。

事件概述 8月5日,我们对三全食品(002216)进行了调研,就公司经营现状、未来发展战略等与公司董秘进行了交流,并参观了公司新厂区流水化生产线。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011~2013年EPS分别为0.94/1.47/2.41元,同比增速分别为43.22%、55.83%、63.87%。我们看好公司未来三年的持续高增长,上调公司评级为强烈推荐,目标价52元。 风险提示 食品安全问题。

一、事件概述洋河股份公布了2011年半年报,公司实现营业收入61.71亿元,同比增长76.99%;营业利润25.79亿元,同比增长79.73%;实现归属于母公司的净利润18.14亿元,同比增长69.96%。实现基本每股收益2.02元,业绩略高于我们之前的预期。 二、分析与判断继续高端化、全国化的增长模式1、高端化、全国化趋势继续。(1)高端化。上半年公司销售以洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷三大主导品牌为代表的中高档白酒54.72亿元,同比增长80.41%。随着茅台、五粮液、国窖1573终端价格提升到800元以上,洋河的发展空间被行业性放大,产品高端化势头继续。(2)全国化。上半年公司省内、省外销售收入分别为40.63亿元、20.50亿元,同比分别增长73.01%和84.08%,省外市场继续保持高速增长。洋河的增长未来不仅来自于江苏省内,更重要的是来自于全国化的增长。2、毛利率下滑。综合毛利率由去年上半年的57.72%下滑到57.11%,其中中高档白酒、普通白酒毛利率分别增长-2.14%和2.47%,主要是公司收购的双沟酒业中高档系列白酒毛利率偏低所致。3、期间费用率继续下降。期间费用率由15.64%下降为13.77%,最主要是销售费用率和管理费用率分别下滑1.24和0.75个百分点,这中间有规模优势显现的因素,同时也反映出洋河费用管控能力的强大。4、现金流大幅增加。公司销售商品、提供劳务收到的现金达74.27亿元,同比增长80.81%;经营性净现金流达到19.62亿元,同比增长63.97%。其中广告促销费所支付现金由上年同期1.95亿元增加为4.03亿元,同比增长106.57%,广告费用继续大幅增加是我们乐于看到的。 募投项目、超募资金项目的推进改善公司生产规模报告期内,公司继续推进募投项目、名优酒酿造技改二期工程及十万吨名优酒陈化老熟技术改造项目建设,公司的生产条件、生产规模、研发能力得到明显改善。1、募投项目。名优酒酿造技改项目、名优酒陈化老熟和包装技改项目、营销网络建设项目投资进度分别达到82.95%、99.12%、32.66%。2、超募资金项目。购买经营用地、竞购双沟酒业部分股权、名优酒酿造技改二期工程项目进度分别达到100%、100%、38.63%。3、重大投资公告。8月13日公司公告了4项重大投资公告,其中包括3万吨名优酒酿造技改工程、双沟酒业园区包装物流项目、名优酒酿造技术改造工程(三期)、包装物流中心(二期)配套项目。上述4个项目全部达产后,年可实现销售新增收入22.60亿元,年平均新增净利润7.38亿元。 高增长继续,1-9月业绩预计同比增长50%-70%受产品销售和销售区域结构优化、省外市场拓展迅速等原因,公司预计2011年1-9月归属于上市公司股东的净利润约为15.36亿元,比上年同期增长幅度为50%-70%。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为4.16元、6.38元、9.34元,同比分别增长70%、54%、46%。考虑到公司高端化、全国化趋势继续,维持公司强烈推荐评级,目标价166元,对应2011年40倍PE。 四、风险提示省外扩张带来的竞争加剧。

分析与判断 营业收入、毛利率均保持增长趋势,期间费用率下滑1、高档酒保持爆发式增长。上半年公司营业收入同比增长84.89%,其中高档酒、中档酒、低档酒收入同比分别增长139.95%、48.29%、--10.43%,以年份原浆、10年陈、五年陈等为代表的高档酒收入依然保持爆发式增长。2、华北地区放量增长。上半年华北、华中、华南地区销售收入分别为2.99亿元、11.37亿元、1.28亿元,同比分别增长233.05%、70.80%、65.39%。3、毛利率小幅提升。综合毛利率同比提升2.65个百分点至74.41%,其中高档酒、中档酒、低档酒毛利率分别达80.60%、69.79%、47.19%,较上年同期分别提升0.02、-2.72、-3.79个百分点。4、消费税大幅提升。上半年公司消费税达1.96亿元,同比提升85.14%,和营业收入增长保持同步。5、期间费用率下滑。期间费用率大幅下滑5.91个百分点至34.71%,其中销售费用率和管理费用率分别下滑2.02、3.66个百分点至21.28%和14.08%。虽然公司销售费用和管理费用继续增加,但随着公司销售规模的扩张,销售费用率和管理费用率有望继续下滑。6、现金流持续增加。销售商品、提供劳务收到的现金达12.97亿元,同比增加37.37%;经营性净现金流为1.95亿元,同比提升20.39%,经营性净现金流相较于净利润增速较慢主要在于上半年应收票据同比增加2.96亿元。 2011年收入达到35个亿是大概率事件根据我们在经销商层面了解到的情况,我们认为2011年公司销售收入达到35个亿是大概率事件。1、省内市场。2011年公司省内最少做到17-18亿。公司在安徽共19个大区,其中亳州3个多亿,合肥过3个亿,芜湖、安庆、淮南、巢湖等过亿,其他最少是在6000万以上。2、省外市场。公司在外省销售收入,最少的省份可以过1.5个亿,苏州市今年也可以过亿,河南今年可以做5个多亿。 产品结构继续提升1、重点增长产品。2011年年份原浆5年、16年比去年大幅增长,其中5年在省内增长、16年在省外增长。公司计划今年年份原浆销售占比达到50%。2、收入占比。省内、省外销售收入销售占比依然是1:1。其中,年份原浆献礼版销售收入占比达接近50%,总量占比超过50%,年份原浆5年收入占比约为20%。 市场扩张潜力巨大1、省内市场。公司在安徽省内市场目标为销售收入至少做到50个亿,现在公司只做了一半的工作,接下来的深度营销仍然潜力巨大。目前公司一共成立了4个战略根据地--合肥、郑州、北京、深圳,安徽市场是公司的根据地市场,公司计划将安徽市场作为核心市场做好,随后再全国化。2、省外市场。公司在全国化方面将会有选择来做,考虑到市场竞争,今年和明年工作重点将放在郑州,主要原因在于公司在河南市场上销售收入从来没有低于2个亿。郎酒、洋河、汾酒在河南正规化运作较早,洋河在河南做的最好,我们预计公司将在未来2年之内把河南市场做起来。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS(考虑增发摊薄因素)分别为2.70元、4.07元、5.69元,同比分别增长117%、51%、40%。考虑到公司市场扩张潜力巨大、产品结构继续提升,维持公司强烈推荐评级,目标价120元。 风险提示 省内、省外扩张达不到预期。

一、 事件概述 双汇发展公布了2011年半年报,公司实现营业收入152.59亿元,同比下降6.65%;营业利润0.58亿元,同比下降92.49%;实现归属于母公司的净利润0.76亿元,同比下降84.85%,实现基本每股收益0.1254元。 二、 分析与判断 单季度营业收入大幅下滑,现金流良性好转 1、营业收入下滑。上半年公司营业收入同比下降6.65%,其中,生产高低温肉制品33.15万吨,同比下降28.44%;屠宰生猪114.54万头,同比下降37.93%;销售高低温肉制品62.97万吨,同比下降21.27%;销售鲜冻品32.08万吨,比去年同期下降33.30%。2、第二季度营业收入大幅下滑。第二季度公司营业收入为72.51亿元,同比下滑15.38%;营业利润为-3.24亿元,同比下滑200.76%;归属于母公司的净利润-1.64亿元,同比下将172.92%。3、毛利率环比大幅下滑。上半年公司的综合毛利率为7.74%,比上年同期的10.19%下降2.45个百分点,第二季度公司毛利率环比大幅下滑5.33个百分点至4.28%,主要是原辅材料成本上升及产品产销量下降所致。4、现金流良性好转。销售商品、提供劳务收到的现金达187.06亿元,同比增加2.33%;经营性净现金流为4.41亿元,同比提升71.95%。经营性净现金流大幅增加主要是采购量下降以及对上游供货商采用票据结算所致,其中应付票据和应付账款分别同比提升2.96亿元、3.86亿元,可以看出公司对上游供货商的谈判能力持续较强,公司基本面有望持续好转。 肉制品销售基本恢复正常水平,鲜冻品销售正在逐步恢复 “瘦肉精”事件之后,双汇集团分别于3月16日、3月17日发布两次声明,为落实两次声明,公司实施了8项整改措施,其中包括销毁肉制品、引入第三方监督机构、建立安全监督委员会等措施,目前上述措施对公司销售的恢复已经产生积极效果,肉制品销售已基本恢复至正常水平,鲜冻品销售也在逐步恢复。 投资项目继续扩张,未来发展前景看好 2010年11月30日,经公司2010年第二次临时股东大会审议通过,公司拟投资12.1亿元(项目共需投资21.85亿元),分别在广西南宁、上海、安徽芜湖、山东潍坊、吉林长春、辽宁沈阳、河南济源、浙江金华投资建设生猪屠宰、肉制品加工及商品猪养殖项目。上半年,公司已按照股东大会的决议陆续注册成立了南宁双汇、芜湖双汇、长春双汇、沈阳双汇和济源双汇牧业。其中南宁双汇、芜湖双汇已完成了项目立项、项目环评、项目土地成交确认和使用权证的办理并开工建设,长春双汇、沈阳双汇和济源双汇牧业正在办理项目立项审批、环评审批、定点屠宰规划审批和土地挂牌的前期准备工作。公司投资项目继续扩张,未来发展前景看好。 预计前三季度业绩下降 受2011年上半年原辅材料成本大幅上升及“3·15事件”的影响,公司预测2011年前三季度归属于母公司股东的净利润与上年同期相比下降63%-69%。2010年第三季度归属于上市公司股东净利润为3.09亿元,预计2011年第三季度归属于上市公司股东净利润1.74亿元-2.24亿元,同向大幅下降28%-44%。 三、 盈利预测与投资建议 考虑到资产注入,我们预计公司2011年、2012年EPS分别为2.93元、3.66元,同比分别增长19%、20%。另外考虑到公司在肉制品行业中的龙头地位以及生产销售的正常恢复,给予公司强烈推荐评级,目标价88元。 四、 风险提示 食品安全问题。

一、事件概述五粮液公布了2011年半年报,公司实现营业收入120.50亿元,同比增长39.84%;营业利润46.04亿元,同比增长49.03%;实现归属于母公司的净利润33.63亿元,同比增长48.72%。实现基本每股收益0.886元,业绩超出市场预期。 二、分析与判断 公司实际业绩对应2011年估值仅为14倍1、收入保持快速增长。上半年公司收入同比增长39.84%,主要是公司产品销量增加所致,其中五粮液系列酒产品销售总量较上年同期增长30.50%,“五粮液”酒供不应求,生产经营呈现淡季不淡、旺季更旺的趋势。分产品来看,高价位酒(含税销售价格120元以上产品)收入达75.97亿元,同比增长36.73%;低价位酒收入为19.79亿元,同比提升46.74%。2、毛利率小幅下滑。上半年公司毛利率下滑为66.12%,较去年同期下滑1.27个百分点,主要原因是公司中低价位酒销售占比提升,拉低整体毛利率。上半年公司高价位酒毛利率为85.33%,中低价位酒毛利率为21.18%,同比分别减少0.07和1.08个百分点。3、利润增速快于收入增速主要源于期间费用率下滑。期间费用率下滑为14.97%,较上年同期下滑3.07个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下滑1.20、1.12、0.75个百分点。4、现金流良好。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为148.15亿元,经营性净现金流为54.10亿元,同比分别提升43.75%和72.36%,预收账款大幅增加是公司经营性净现金流良好的主要原因。5、预收账款大幅增加。预收账款达到82.42亿元,同比增长15.95%,预收账款收入占比达到77.79%,假设将预收账款全部兑现为收入,按照现有净利率计算,公司净利润将增厚26.16亿元,将增厚EPS0.69元。6、账面现金充裕。上半年公司账面货币资金达到182.12亿元,同比提升28.85%,折合每股4.80元,对应8月15日39.20的收盘价,公司实际股价仅为34.40元。7、公司2011年实际估值仅为14倍。按照我们的盈利预测,2011年五粮液EPS为1.70元,假设将预收账款全部兑现为收入,公司EPS将达2.39元,比对公司34.40元的实际股价,公司2011年估值仅为14倍。 中档酒开拓、永福酱酒运营是公司未来主要看点1、中档酒开拓。(1)公司中价位酒未来主要是打造五粮春、六和液、五粮醇等几个核心品牌,中档酒收入未来会保持较高的增长。公司在高档酒“五粮液”高速增长的同时,在二线白酒销量上也计划有大的突破,将来会出现单个品牌产品产量达到5万吨以上。(2)华东营销中心。2011年是转变增长方式的一年,公司的重点是向两边延伸:向高端延伸,向中间产品延伸,因此公司专门成立华东营销中心。2、永福酱酒运营。2000年公司开始准备酱酒,公司计划规模超过茅台,当时没推出是因为市场不允许。随后再推出浓香和酱香的组合兼香型,2011年一季度的销售情况良好,未来公司对酱香型仍会持续加大投入。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为1.70元、2.34元、3.04元,同比分别增长47%、38%、30%。维持公司强烈推荐评级,目标价51元。

一、 事件 概述近日我们对沱牌舍得遂宁地区的经销商进行了实地调研,就舍得、天曲、陶醉、特曲、大曲等主要酒种的销售情况与遂宁市的经销商进行了交流,并对公司进行了实地调研。 二、 分析与判断 酒类收入增长超预期,经营拐点显现 1、酒类销售情况。上半年公司酒类行业营业收入4.61亿元,同比增长达67.80%,其中高端酒(舍得以上)收入占比50%以上。上半年最大的看点在于:(1)舍得全国开始放量(销量同比增50%以上,收入同比保持大幅增长)。(2)陶醉开始全省推广(销量将近50%增长)。 (3)产品结构开始升级。沱牌系列(包括天曲、特曲、大曲等)将逐步消减低端产品,同时推出高价位新产品来替代低价位旧产品。 2、经营拐点显现的核心原因。(1)“生态酿酒”受到消费者广泛认可。(2)公司的“文化酒”定位逐步发威。3、营销推广。目前东北、华北、四川、河南、广深等地区是公司的重点销售地区。公司今年开始在绵阳、德阳、内江等省内区域划分独立片区进行营销。4、医药行业。销量:去年2000万袋,今年4000万袋,明年继续保持大幅增长。销售收入:去年4000万,今年1.2-1.5亿,上半年公司医药行业营业收入0.42亿元,同比增长110.98%。5、其他调研细节。根据我们草根调研以及对采购部门的了解,由于公司产品品类较多和销售增长,今年采购部门持续繁忙。6、收入增长超预期。单季度来看,公司第二季度收入环比增长1.51%。白酒第二季度为传统销售淡季,公司第二季度销售收入环比能够保持增长难能可贵,暗示公司销售情况已经进入良性发展阶段,也是对我们之前《沱牌曲酒调研简报:营销改革见效,业绩拐点显现》中观点进一步印证。 营销改革见效,销售模式由保守型向进攻型转变 1、遂宁市场总体情况。(1)2010年收入1.0-1.2亿(销售口径),估计今年收入将会翻倍。(2)以前公司对营销不够重视,现在全国销售人员超过1000人,开始在各个地市扩张。尤其在遂宁市,分渠道、分品牌营销,现在营销人员每天都去各个渠道推销产品,监控酒的走量情况。 2、沱牌崛起的真正原因。(1)外部原因。丰谷、郎酒都大力崛起,给公司带来了巨大的市场生存压力。(2)内部原因。沱牌从2007、2008年开始逐步转变,2010年初开始下决心大力改革,现在改革效果逐步显现。 3、市场竞争。公司目前在四川省主要的竞争对手是丰谷酒业,2010年丰谷酒业销售收入16个亿。我们认为像丰谷这种品牌和渠道相对较弱的公司收入可以达到16亿,而沱牌去年仅有6.47亿元的白酒销售收入,只要沱牌在体制和营销方面稍做改进,20-30亿的收入可以在未来几年内完成。 4、丰谷崛起、沱牌没落的主要原因。(1)丰谷、郎酒都是进攻型(外向型)的销售模式,而沱牌、五粮液、剑南春等都是保守型(内向型)的销售模式。(2)沱牌的机制很保守,所以这些年一直被动挨打。沱牌转变从2007、2008年就逐步开始,但是变化较慢。2010年开始下决心大力改革,销售人员大幅增加,从保守型销售开始向进攻型销售转变。 5、战略规划。沱牌集团的发展战略是未来3年做到50个亿,未来5年做到100个亿。如果按照目前的销售增长势头,发展战略实现的可能性是存在的。但必须要有政府投入才可以保证实现战略规划,否则会比较困难。 三、盈利预测与投资建议 (1)悲观假设。假设公司未来3年不改制,按照目前营销思路正常发展。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.36元、0.58元、0.89元,同比分别增长61%、59%、55%。维持公司强烈推荐评级,目标价26.5元。 (2)乐观假设。假设公司可以在未来1-2年内完成改制,公司销售收入可以按照遂宁市政府“十二·五”战略发展规划要求完成。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.42元、0.84元、1.30元,同比分别增长87%、97%、56%。维持公司强烈推荐评级,目标价33.6元。 四、风险提示 改制进程达不到预期,省外扩张受阻。

一、事件概述 青岛啤酒公布了2011年半年报,公司实现营业收入120.50亿元,同比增长21.38%;营业利润12.82亿元,同比增长27.20%;实现归属于母公司的净利润9.90亿元,同比增长21.62%。实现基本每股收益0.733元,业绩符合预期。 二、分析与判断 上半年销量增长是收入增长的主要原因1、收入保持较快增长。上半年公司收入同比增长21.38%,其中山东、华南、东北、华东、东南地区收入占比分别为49.05%、18.10%、17.08%、7.62%、6.45%,同比增速分别为24.5%、18.0%、21.7%、5.6%、32.4%。2、销量增长是收入增长的主要原因。上半年,公司共完成啤酒销售375万千升,同比增长20.6%,远高于行业平均增速(上半年啤酒行业共完成啤酒产量2350万千升,同比增长11.4%,增速同比提高6个百分点)。其中主品牌青岛啤酒实现销量203万千升,同比增长23%;副品牌销量172万千升,同比增长18%,销量增速明显上升,暗示公司扩大副品牌销量战略调整到位。3、吨酒价格小幅提升。上半年公司吨酒价格达到3166元,同比提升0.41%,主要原因在于公司为消化成本大幅上涨的压力,上半年适度调整了中高端产品价格。4、毛利率下滑。上半年公司毛利率下滑为43.23%,较去年同期下滑1.01个百分点,主要原因是报告期内原材料涨价使得营业成本提高所致。但毛利率仍然维持在历史较高水平,说明随着公司规模扩张,定价能力在逐步增强。5、期间费用率下滑。期间费用率下滑为23.84%,较上年同期下滑2.06个百分点,达到2008年以来的最低水平。其中销售费用率和财务费用率分别下滑1.79和0.27个百分点。6、经营性净现金流同比减少。销售商品、提供劳务收到的现金为130.33亿元,经营性净现金流为21.27亿元,同比分别提升12.32%和-19.97%。其中,经营性净现金流同比减少主要是材料、人工成本上涨等原因使得经营活动流出的现金增幅大于经营活动流入的现金增幅所致。 收购重组、产能扩张是公司未来主要看点(1)上半年公司收购了山东新银麦啤酒有限公司,二季度实现销量15万千升,同比增长23%。(2)今年3月公司收购了杭州紫金滩酒业有限公司80%股权,已启动年产20万千升啤酒的技改扩建项目。(3)上半年公司启动了在广东揭阳新建年产25万千升啤酒项目及武威公司、廊坊公司的搬迁扩建项目,为未来市场的持续增长奠定了基础。2010年中报以来,公司持有的货币资金持续维持在70亿元以上,手头现金充裕,我们预计公司下一步在河南、山东、华南等地收购重组、新建产能的可能性依然较大。 公司发展战略:2014年实现1000万千升销量,CAGR将达12%2011年6月公司董事会完成换届选举,公司新一届董事会和管理团队根据行业竞争趋势的分析,提出到2014年力争实现啤酒销售1000万千升、保持和提高行业领导者地位的发展战略目标。(1)公司将继续以搬迁扩建、并购、新建等方式不断扩大规模、完善市场布局,提高在国内市场的竞争力。(2)继续完善市场销售网络,加强对重点经销商的培育,树立全员营销的理念,使公司市场销售实现持续快速的增长。2010年公司啤酒销量为635万千升,到2014年目标实现,公司啤酒销量复合增速将达12.02%。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为1.35元、1.69元、2.12元,同比分别增长20%、25%、25%。维持公司谨慎推荐评级,目标价42.4元。