一、 事件概述 古越龙山公布了2011年三季报,公司实现营业收入9.17亿元,同比增长30.28%;营业利润1.38亿元,同比增长68.26%;实现归属于母公司的净利润1.27亿元,同比增长55.18%。实现基本每股收益0.20元,业绩符合我们之前的预期。 二、 分析与判断 单季度毛利率下滑、前三季度现金流较差 1、单季度收入增速小幅回落。前三季度公司营业收入同比增长30.28%,其中第三季度收入2.42亿元,同比增长29.39%,单季度收入增速小幅回落。2、3个毛利率均保持神奇的39.42%。前三季度公司综合毛利率提升2.34个百分点至39.42%,其中第三季度毛利率下滑3.81个百分点至39.42%;另外,非常巧合的是公司上半年综合毛利率也为39.42%,保持完全一致,看来公司的会计核算水平有待进一步提升,我们乐于看到第四季度毛利率不再是神奇的39.42%。公司第三季度毛利率下滑可能原因是: (1)糯米价格上涨导致公司成本上升。 (2)会计核算方法所致,公司去年第三季度计入部分原酒收入,预计今年第三季度原酒收入计入较少,部分收入被公司隐藏。3、期间费用率小幅下滑。期间费用率下滑1.10个百分点至20.44%,主要是管理费用率和财务费用率分别下滑0.18和1.23个百分点至5.84%和0.70%。4、现金流较差。销售商品、提供劳务收到的现金达11.24亿元,同比增加43.77%;经营性净现金流仅为0.09亿元,同比仅提升7.39%,经营性净现金流远低于同期净利润水平,期待公司现金流年底继续恢复正常。 提价是解决所有问题的核心 1、年底有望继续提价。目前提价已成为公司改善经营的核心战略,随着竞争对手会稽山10月份产品提价,我们预计年底古越龙山也将适当提升产品价格,从而达到“产量小幅增加、收入稳步增加、利润大幅增加”的战略目标。2、高档酒将继续保持高增长。11年5月中旬以来,公司高档酒生产车间每晚加班到9点,在传统的生产淡季高端产品销售出现了大幅增长。在高端白酒、红酒不断提价,假酒横行的背景下,我们预计公司高端酒销售将继续保持高增长态势。3、关键时刻要提价。品牌消费品的价格必须符合品牌消费者的身份,黄酒影响力衰落最主要是关键时刻没有把产品价格提上去。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革 1、创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。2、原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。3、通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。4、公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。 四、 风险提示 黄酒消费群体培育较慢。

报告摘要提价是解决所有问题的核心1、提价成为核心战略。目前提价已成为公司改善经营的核心战略,通过提价可以达到树高端品牌、调产品结构、理顺价格体系、增加渠道利润等目的,最终达到“产量小幅增加、收入稳步增加、利润大幅增加”的战略目标。2、高档酒大幅增长。10年5月以来,公司通过提价调整产品线,产品结构不断上移。11年5月中旬以来,公司高档酒生产车间每晚加班到9点,在传统的生产淡季高端产品销售出现了大幅增长。3、关键时刻要提价。品牌消费品的价格必须符合品牌消费者的身份,黄酒影响力衰落最主要是关键时刻没有把产品价格提上去。 原酒交易平台是一种重要的营销手段,其开通将带来公司营销模式的深刻变革1、营销模式的深刻变革。(1)创新的营销模式。通过原酒交易平台可以让人们认识到原酒增值空间巨大,同时通过意见领袖传输出老酒越陈越香、越陈越贵、越陈越有品位的信息,是一种极好的营销模式,是绍兴黄酒继产能革命、市场革命后的第三次革命。(2)原酒金融衍生品。通过原酒抵押贷款和期酒交易,可以放大投资效率和投资倍数,原酒交易可以覆盖产业、银行、保险、现货、期货等,原酒交易空间被大幅扩宽。(3)通过提升价格、拉动销量增加公司业绩。公司主要通过原酒交易平台提升古越龙山品牌知名度,进而提升产品销售价格。古越龙山的原酒销售和瓶装酒销售相互关联,随着古越龙山知名度提升将带动瓶装酒销售,公司瓶装酒销售有望更上一层楼。(4)公司向150亿-220亿市值回归。公司共拥有原酒25万吨,原酒价值达150-222亿元,从原酒价值角度看市值被低估50%以上。原酒电子平台开通后,原酒去银行抵押有了估值依据,公司150-222亿元库存原酒价值终将回归。2、原酒价格提升空间巨大。2008-2010年原酒销售价格复合增速达38.23%,在原酒交易平台准备开通以及通货膨胀的大背景下,未来几年原酒价格年均增幅有望保持在30%以上。 只为“女儿红”:中国情感第一酒“女儿红”品牌在我国拥有很高的知名度,在经历了品牌梳理和品种优化之后,资源整合效果开始显现。2011年一季度销售收入较上年同期增长47%,个别产品至今仍出现脱销现象,预计2011年下半年销售情况将获得更大突破。 盈利预测及估值我们预计公司11/12/13年EPS分别为0.30元、0.44元、0.65元,同比分别增长51%、50%、45%,未来三年复合增速达49%,维持公司强烈推荐评级,目标价17.6元。

事件概述 8月5日,我们对三全食品(002216)进行了调研,就公司经营现状、未来发展战略等与公司董秘进行了交流,并参观了公司新厂区流水化生产线。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011~2013年EPS分别为0.94/1.47/2.41元,同比增速分别为43.22%、55.83%、63.87%。我们看好公司未来三年的持续高增长,上调公司评级为强烈推荐,目标价52元。 风险提示 食品安全问题。

一、事件概述洋河股份公布了2011年半年报,公司实现营业收入61.71亿元,同比增长76.99%;营业利润25.79亿元,同比增长79.73%;实现归属于母公司的净利润18.14亿元,同比增长69.96%。实现基本每股收益2.02元,业绩略高于我们之前的预期。 二、分析与判断继续高端化、全国化的增长模式1、高端化、全国化趋势继续。(1)高端化。上半年公司销售以洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷三大主导品牌为代表的中高档白酒54.72亿元,同比增长80.41%。随着茅台、五粮液、国窖1573终端价格提升到800元以上,洋河的发展空间被行业性放大,产品高端化势头继续。(2)全国化。上半年公司省内、省外销售收入分别为40.63亿元、20.50亿元,同比分别增长73.01%和84.08%,省外市场继续保持高速增长。洋河的增长未来不仅来自于江苏省内,更重要的是来自于全国化的增长。2、毛利率下滑。综合毛利率由去年上半年的57.72%下滑到57.11%,其中中高档白酒、普通白酒毛利率分别增长-2.14%和2.47%,主要是公司收购的双沟酒业中高档系列白酒毛利率偏低所致。3、期间费用率继续下降。期间费用率由15.64%下降为13.77%,最主要是销售费用率和管理费用率分别下滑1.24和0.75个百分点,这中间有规模优势显现的因素,同时也反映出洋河费用管控能力的强大。4、现金流大幅增加。公司销售商品、提供劳务收到的现金达74.27亿元,同比增长80.81%;经营性净现金流达到19.62亿元,同比增长63.97%。其中广告促销费所支付现金由上年同期1.95亿元增加为4.03亿元,同比增长106.57%,广告费用继续大幅增加是我们乐于看到的。 募投项目、超募资金项目的推进改善公司生产规模报告期内,公司继续推进募投项目、名优酒酿造技改二期工程及十万吨名优酒陈化老熟技术改造项目建设,公司的生产条件、生产规模、研发能力得到明显改善。1、募投项目。名优酒酿造技改项目、名优酒陈化老熟和包装技改项目、营销网络建设项目投资进度分别达到82.95%、99.12%、32.66%。2、超募资金项目。购买经营用地、竞购双沟酒业部分股权、名优酒酿造技改二期工程项目进度分别达到100%、100%、38.63%。3、重大投资公告。8月13日公司公告了4项重大投资公告,其中包括3万吨名优酒酿造技改工程、双沟酒业园区包装物流项目、名优酒酿造技术改造工程(三期)、包装物流中心(二期)配套项目。上述4个项目全部达产后,年可实现销售新增收入22.60亿元,年平均新增净利润7.38亿元。 高增长继续,1-9月业绩预计同比增长50%-70%受产品销售和销售区域结构优化、省外市场拓展迅速等原因,公司预计2011年1-9月归属于上市公司股东的净利润约为15.36亿元,比上年同期增长幅度为50%-70%。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为4.16元、6.38元、9.34元,同比分别增长70%、54%、46%。考虑到公司高端化、全国化趋势继续,维持公司强烈推荐评级,目标价166元,对应2011年40倍PE。 四、风险提示省外扩张带来的竞争加剧。

分析与判断 营业收入、毛利率均保持增长趋势,期间费用率下滑1、高档酒保持爆发式增长。上半年公司营业收入同比增长84.89%,其中高档酒、中档酒、低档酒收入同比分别增长139.95%、48.29%、--10.43%,以年份原浆、10年陈、五年陈等为代表的高档酒收入依然保持爆发式增长。2、华北地区放量增长。上半年华北、华中、华南地区销售收入分别为2.99亿元、11.37亿元、1.28亿元,同比分别增长233.05%、70.80%、65.39%。3、毛利率小幅提升。综合毛利率同比提升2.65个百分点至74.41%,其中高档酒、中档酒、低档酒毛利率分别达80.60%、69.79%、47.19%,较上年同期分别提升0.02、-2.72、-3.79个百分点。4、消费税大幅提升。上半年公司消费税达1.96亿元,同比提升85.14%,和营业收入增长保持同步。5、期间费用率下滑。期间费用率大幅下滑5.91个百分点至34.71%,其中销售费用率和管理费用率分别下滑2.02、3.66个百分点至21.28%和14.08%。虽然公司销售费用和管理费用继续增加,但随着公司销售规模的扩张,销售费用率和管理费用率有望继续下滑。6、现金流持续增加。销售商品、提供劳务收到的现金达12.97亿元,同比增加37.37%;经营性净现金流为1.95亿元,同比提升20.39%,经营性净现金流相较于净利润增速较慢主要在于上半年应收票据同比增加2.96亿元。 2011年收入达到35个亿是大概率事件根据我们在经销商层面了解到的情况,我们认为2011年公司销售收入达到35个亿是大概率事件。1、省内市场。2011年公司省内最少做到17-18亿。公司在安徽共19个大区,其中亳州3个多亿,合肥过3个亿,芜湖、安庆、淮南、巢湖等过亿,其他最少是在6000万以上。2、省外市场。公司在外省销售收入,最少的省份可以过1.5个亿,苏州市今年也可以过亿,河南今年可以做5个多亿。 产品结构继续提升1、重点增长产品。2011年年份原浆5年、16年比去年大幅增长,其中5年在省内增长、16年在省外增长。公司计划今年年份原浆销售占比达到50%。2、收入占比。省内、省外销售收入销售占比依然是1:1。其中,年份原浆献礼版销售收入占比达接近50%,总量占比超过50%,年份原浆5年收入占比约为20%。 市场扩张潜力巨大1、省内市场。公司在安徽省内市场目标为销售收入至少做到50个亿,现在公司只做了一半的工作,接下来的深度营销仍然潜力巨大。目前公司一共成立了4个战略根据地--合肥、郑州、北京、深圳,安徽市场是公司的根据地市场,公司计划将安徽市场作为核心市场做好,随后再全国化。2、省外市场。公司在全国化方面将会有选择来做,考虑到市场竞争,今年和明年工作重点将放在郑州,主要原因在于公司在河南市场上销售收入从来没有低于2个亿。郎酒、洋河、汾酒在河南正规化运作较早,洋河在河南做的最好,我们预计公司将在未来2年之内把河南市场做起来。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS(考虑增发摊薄因素)分别为2.70元、4.07元、5.69元,同比分别增长117%、51%、40%。考虑到公司市场扩张潜力巨大、产品结构继续提升,维持公司强烈推荐评级,目标价120元。 风险提示 省内、省外扩张达不到预期。

一、 事件概述 双汇发展公布了2011年半年报,公司实现营业收入152.59亿元,同比下降6.65%;营业利润0.58亿元,同比下降92.49%;实现归属于母公司的净利润0.76亿元,同比下降84.85%,实现基本每股收益0.1254元。 二、 分析与判断 单季度营业收入大幅下滑,现金流良性好转 1、营业收入下滑。上半年公司营业收入同比下降6.65%,其中,生产高低温肉制品33.15万吨,同比下降28.44%;屠宰生猪114.54万头,同比下降37.93%;销售高低温肉制品62.97万吨,同比下降21.27%;销售鲜冻品32.08万吨,比去年同期下降33.30%。2、第二季度营业收入大幅下滑。第二季度公司营业收入为72.51亿元,同比下滑15.38%;营业利润为-3.24亿元,同比下滑200.76%;归属于母公司的净利润-1.64亿元,同比下将172.92%。3、毛利率环比大幅下滑。上半年公司的综合毛利率为7.74%,比上年同期的10.19%下降2.45个百分点,第二季度公司毛利率环比大幅下滑5.33个百分点至4.28%,主要是原辅材料成本上升及产品产销量下降所致。4、现金流良性好转。销售商品、提供劳务收到的现金达187.06亿元,同比增加2.33%;经营性净现金流为4.41亿元,同比提升71.95%。经营性净现金流大幅增加主要是采购量下降以及对上游供货商采用票据结算所致,其中应付票据和应付账款分别同比提升2.96亿元、3.86亿元,可以看出公司对上游供货商的谈判能力持续较强,公司基本面有望持续好转。 肉制品销售基本恢复正常水平,鲜冻品销售正在逐步恢复 “瘦肉精”事件之后,双汇集团分别于3月16日、3月17日发布两次声明,为落实两次声明,公司实施了8项整改措施,其中包括销毁肉制品、引入第三方监督机构、建立安全监督委员会等措施,目前上述措施对公司销售的恢复已经产生积极效果,肉制品销售已基本恢复至正常水平,鲜冻品销售也在逐步恢复。 投资项目继续扩张,未来发展前景看好 2010年11月30日,经公司2010年第二次临时股东大会审议通过,公司拟投资12.1亿元(项目共需投资21.85亿元),分别在广西南宁、上海、安徽芜湖、山东潍坊、吉林长春、辽宁沈阳、河南济源、浙江金华投资建设生猪屠宰、肉制品加工及商品猪养殖项目。上半年,公司已按照股东大会的决议陆续注册成立了南宁双汇、芜湖双汇、长春双汇、沈阳双汇和济源双汇牧业。其中南宁双汇、芜湖双汇已完成了项目立项、项目环评、项目土地成交确认和使用权证的办理并开工建设,长春双汇、沈阳双汇和济源双汇牧业正在办理项目立项审批、环评审批、定点屠宰规划审批和土地挂牌的前期准备工作。公司投资项目继续扩张,未来发展前景看好。 预计前三季度业绩下降 受2011年上半年原辅材料成本大幅上升及“3·15事件”的影响,公司预测2011年前三季度归属于母公司股东的净利润与上年同期相比下降63%-69%。2010年第三季度归属于上市公司股东净利润为3.09亿元,预计2011年第三季度归属于上市公司股东净利润1.74亿元-2.24亿元,同向大幅下降28%-44%。 三、 盈利预测与投资建议 考虑到资产注入,我们预计公司2011年、2012年EPS分别为2.93元、3.66元,同比分别增长19%、20%。另外考虑到公司在肉制品行业中的龙头地位以及生产销售的正常恢复,给予公司强烈推荐评级,目标价88元。 四、 风险提示 食品安全问题。

一、事件概述五粮液公布了2011年半年报,公司实现营业收入120.50亿元,同比增长39.84%;营业利润46.04亿元,同比增长49.03%;实现归属于母公司的净利润33.63亿元,同比增长48.72%。实现基本每股收益0.886元,业绩超出市场预期。 二、分析与判断 公司实际业绩对应2011年估值仅为14倍1、收入保持快速增长。上半年公司收入同比增长39.84%,主要是公司产品销量增加所致,其中五粮液系列酒产品销售总量较上年同期增长30.50%,“五粮液”酒供不应求,生产经营呈现淡季不淡、旺季更旺的趋势。分产品来看,高价位酒(含税销售价格120元以上产品)收入达75.97亿元,同比增长36.73%;低价位酒收入为19.79亿元,同比提升46.74%。2、毛利率小幅下滑。上半年公司毛利率下滑为66.12%,较去年同期下滑1.27个百分点,主要原因是公司中低价位酒销售占比提升,拉低整体毛利率。上半年公司高价位酒毛利率为85.33%,中低价位酒毛利率为21.18%,同比分别减少0.07和1.08个百分点。3、利润增速快于收入增速主要源于期间费用率下滑。期间费用率下滑为14.97%,较上年同期下滑3.07个百分点,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下滑1.20、1.12、0.75个百分点。4、现金流良好。上半年公司销售商品、提供劳务收到的现金为148.15亿元,经营性净现金流为54.10亿元,同比分别提升43.75%和72.36%,预收账款大幅增加是公司经营性净现金流良好的主要原因。5、预收账款大幅增加。预收账款达到82.42亿元,同比增长15.95%,预收账款收入占比达到77.79%,假设将预收账款全部兑现为收入,按照现有净利率计算,公司净利润将增厚26.16亿元,将增厚EPS0.69元。6、账面现金充裕。上半年公司账面货币资金达到182.12亿元,同比提升28.85%,折合每股4.80元,对应8月15日39.20的收盘价,公司实际股价仅为34.40元。7、公司2011年实际估值仅为14倍。按照我们的盈利预测,2011年五粮液EPS为1.70元,假设将预收账款全部兑现为收入,公司EPS将达2.39元,比对公司34.40元的实际股价,公司2011年估值仅为14倍。 中档酒开拓、永福酱酒运营是公司未来主要看点1、中档酒开拓。(1)公司中价位酒未来主要是打造五粮春、六和液、五粮醇等几个核心品牌,中档酒收入未来会保持较高的增长。公司在高档酒“五粮液”高速增长的同时,在二线白酒销量上也计划有大的突破,将来会出现单个品牌产品产量达到5万吨以上。(2)华东营销中心。2011年是转变增长方式的一年,公司的重点是向两边延伸:向高端延伸,向中间产品延伸,因此公司专门成立华东营销中心。2、永福酱酒运营。2000年公司开始准备酱酒,公司计划规模超过茅台,当时没推出是因为市场不允许。随后再推出浓香和酱香的组合兼香型,2011年一季度的销售情况良好,未来公司对酱香型仍会持续加大投入。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为1.70元、2.34元、3.04元,同比分别增长47%、38%、30%。维持公司强烈推荐评级,目标价51元。

一、 事件 概述近日我们对沱牌舍得遂宁地区的经销商进行了实地调研,就舍得、天曲、陶醉、特曲、大曲等主要酒种的销售情况与遂宁市的经销商进行了交流,并对公司进行了实地调研。 二、 分析与判断 酒类收入增长超预期,经营拐点显现 1、酒类销售情况。上半年公司酒类行业营业收入4.61亿元,同比增长达67.80%,其中高端酒(舍得以上)收入占比50%以上。上半年最大的看点在于:(1)舍得全国开始放量(销量同比增50%以上,收入同比保持大幅增长)。(2)陶醉开始全省推广(销量将近50%增长)。 (3)产品结构开始升级。沱牌系列(包括天曲、特曲、大曲等)将逐步消减低端产品,同时推出高价位新产品来替代低价位旧产品。 2、经营拐点显现的核心原因。(1)“生态酿酒”受到消费者广泛认可。(2)公司的“文化酒”定位逐步发威。3、营销推广。目前东北、华北、四川、河南、广深等地区是公司的重点销售地区。公司今年开始在绵阳、德阳、内江等省内区域划分独立片区进行营销。4、医药行业。销量:去年2000万袋,今年4000万袋,明年继续保持大幅增长。销售收入:去年4000万,今年1.2-1.5亿,上半年公司医药行业营业收入0.42亿元,同比增长110.98%。5、其他调研细节。根据我们草根调研以及对采购部门的了解,由于公司产品品类较多和销售增长,今年采购部门持续繁忙。6、收入增长超预期。单季度来看,公司第二季度收入环比增长1.51%。白酒第二季度为传统销售淡季,公司第二季度销售收入环比能够保持增长难能可贵,暗示公司销售情况已经进入良性发展阶段,也是对我们之前《沱牌曲酒调研简报:营销改革见效,业绩拐点显现》中观点进一步印证。 营销改革见效,销售模式由保守型向进攻型转变 1、遂宁市场总体情况。(1)2010年收入1.0-1.2亿(销售口径),估计今年收入将会翻倍。(2)以前公司对营销不够重视,现在全国销售人员超过1000人,开始在各个地市扩张。尤其在遂宁市,分渠道、分品牌营销,现在营销人员每天都去各个渠道推销产品,监控酒的走量情况。 2、沱牌崛起的真正原因。(1)外部原因。丰谷、郎酒都大力崛起,给公司带来了巨大的市场生存压力。(2)内部原因。沱牌从2007、2008年开始逐步转变,2010年初开始下决心大力改革,现在改革效果逐步显现。 3、市场竞争。公司目前在四川省主要的竞争对手是丰谷酒业,2010年丰谷酒业销售收入16个亿。我们认为像丰谷这种品牌和渠道相对较弱的公司收入可以达到16亿,而沱牌去年仅有6.47亿元的白酒销售收入,只要沱牌在体制和营销方面稍做改进,20-30亿的收入可以在未来几年内完成。 4、丰谷崛起、沱牌没落的主要原因。(1)丰谷、郎酒都是进攻型(外向型)的销售模式,而沱牌、五粮液、剑南春等都是保守型(内向型)的销售模式。(2)沱牌的机制很保守,所以这些年一直被动挨打。沱牌转变从2007、2008年就逐步开始,但是变化较慢。2010年开始下决心大力改革,销售人员大幅增加,从保守型销售开始向进攻型销售转变。 5、战略规划。沱牌集团的发展战略是未来3年做到50个亿,未来5年做到100个亿。如果按照目前的销售增长势头,发展战略实现的可能性是存在的。但必须要有政府投入才可以保证实现战略规划,否则会比较困难。 三、盈利预测与投资建议 (1)悲观假设。假设公司未来3年不改制,按照目前营销思路正常发展。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.36元、0.58元、0.89元,同比分别增长61%、59%、55%。维持公司强烈推荐评级,目标价26.5元。 (2)乐观假设。假设公司可以在未来1-2年内完成改制,公司销售收入可以按照遂宁市政府“十二·五”战略发展规划要求完成。我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.42元、0.84元、1.30元,同比分别增长87%、97%、56%。维持公司强烈推荐评级,目标价33.6元。 四、风险提示 改制进程达不到预期,省外扩张受阻。

一、事件概述 青岛啤酒公布了2011年半年报,公司实现营业收入120.50亿元,同比增长21.38%;营业利润12.82亿元,同比增长27.20%;实现归属于母公司的净利润9.90亿元,同比增长21.62%。实现基本每股收益0.733元,业绩符合预期。 二、分析与判断 上半年销量增长是收入增长的主要原因1、收入保持较快增长。上半年公司收入同比增长21.38%,其中山东、华南、东北、华东、东南地区收入占比分别为49.05%、18.10%、17.08%、7.62%、6.45%,同比增速分别为24.5%、18.0%、21.7%、5.6%、32.4%。2、销量增长是收入增长的主要原因。上半年,公司共完成啤酒销售375万千升,同比增长20.6%,远高于行业平均增速(上半年啤酒行业共完成啤酒产量2350万千升,同比增长11.4%,增速同比提高6个百分点)。其中主品牌青岛啤酒实现销量203万千升,同比增长23%;副品牌销量172万千升,同比增长18%,销量增速明显上升,暗示公司扩大副品牌销量战略调整到位。3、吨酒价格小幅提升。上半年公司吨酒价格达到3166元,同比提升0.41%,主要原因在于公司为消化成本大幅上涨的压力,上半年适度调整了中高端产品价格。4、毛利率下滑。上半年公司毛利率下滑为43.23%,较去年同期下滑1.01个百分点,主要原因是报告期内原材料涨价使得营业成本提高所致。但毛利率仍然维持在历史较高水平,说明随着公司规模扩张,定价能力在逐步增强。5、期间费用率下滑。期间费用率下滑为23.84%,较上年同期下滑2.06个百分点,达到2008年以来的最低水平。其中销售费用率和财务费用率分别下滑1.79和0.27个百分点。6、经营性净现金流同比减少。销售商品、提供劳务收到的现金为130.33亿元,经营性净现金流为21.27亿元,同比分别提升12.32%和-19.97%。其中,经营性净现金流同比减少主要是材料、人工成本上涨等原因使得经营活动流出的现金增幅大于经营活动流入的现金增幅所致。 收购重组、产能扩张是公司未来主要看点(1)上半年公司收购了山东新银麦啤酒有限公司,二季度实现销量15万千升,同比增长23%。(2)今年3月公司收购了杭州紫金滩酒业有限公司80%股权,已启动年产20万千升啤酒的技改扩建项目。(3)上半年公司启动了在广东揭阳新建年产25万千升啤酒项目及武威公司、廊坊公司的搬迁扩建项目,为未来市场的持续增长奠定了基础。2010年中报以来,公司持有的货币资金持续维持在70亿元以上,手头现金充裕,我们预计公司下一步在河南、山东、华南等地收购重组、新建产能的可能性依然较大。 公司发展战略:2014年实现1000万千升销量,CAGR将达12%2011年6月公司董事会完成换届选举,公司新一届董事会和管理团队根据行业竞争趋势的分析,提出到2014年力争实现啤酒销售1000万千升、保持和提高行业领导者地位的发展战略目标。(1)公司将继续以搬迁扩建、并购、新建等方式不断扩大规模、完善市场布局,提高在国内市场的竞争力。(2)继续完善市场销售网络,加强对重点经销商的培育,树立全员营销的理念,使公司市场销售实现持续快速的增长。2010年公司啤酒销量为635万千升,到2014年目标实现,公司啤酒销量复合增速将达12.02%。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为1.35元、1.69元、2.12元,同比分别增长20%、25%、25%。维持公司谨慎推荐评级,目标价42.4元。

一、事件概述古越龙山公布了2011年半年报,公司实现营业收入6.75亿元,同比增长30.60%;营业利润1.15亿元,同比增长100.27%;实现归属于母公司的净利润0.84亿元,同比增长62.12%。实现基本每股收益0.13元,业绩高于市场预期。 二、分析与判断 营业收入、毛利率、现金流三大核心经营指标均有好转1、营业收入快速增长。上半年营业收入同比增长30.60%,其中酒类销售收入达6.62亿元,同比增长31.12%。(1)古越龙山。上半年销售5.5亿(含税),同比增长19%。收入增长主要源自5年以上高端酒的增长,其中古越龙山5年今年上半年销量同比增长50%。(2)女儿红。女儿红2010年销售收入2亿左右,今年上半年比去年销售形势有所好转,主要是营销网络可以和古越龙山共享所致。公司营业收入快速增长的主要原因在于:(1)消费升级的大背景下,公司中高档黄酒需求扩大。(2)通过持续多年的市场推广,黄酒健康的消费理念开始被消费者接受和喜爱,消费氛围逐渐形成。(3)公司聚焦重点产品和重点市场,提炼产品卖点,营销推广工作积极到位。2、毛利率提升。上半年公司综合毛利率提升4.57个百分点至39.42%,其中酒类毛利率提升4.73个百分点至39.55%。主要原因是:(1)女儿红销售情况好转,单品毛利率提升较快。(2)公司通过开发、淘汰、提价、改版升级等方法逐步调整优化产品结构。(3)产品价格体系逐步理顺,开始建立明晰的产品体系。(4)实施有效的成本控制。3、现金流良性好转。销售商品、提供劳务收到的现金达7.44亿元,同比增加12.68%;经营性净现金流为0.20亿元,同比提升75.90%。 公司未来发展拥有众多亮点1、公司基酒价值巨大。公司一共有原酒25万吨,其中中央库藏10万吨。25万吨里面10年以下的最多,平均年份为8-9年。2、原酒交易平台提升公司基酒价值。(1)2011年7月15日,中国绍兴黄酒集团和华夏银行在绍兴国际大酒店举行签约仪式,共同启动绍兴黄酒原酒电子交易平台项目的建设。(2)公司的原酒交易平台最主要是有实力的经销商在运营此事,和上市公司没有关系。(3)公司原酒电子交易对象:古越龙山和女儿红各年份手工酒。(4)电子交易平台其实卖的是每年的新酒,每年销售3000吨左右原酒,销售火爆,今年的原酒现在早已经销售完毕。(5)电子平台实施后,公司的库存有多大的提升价值?我们的看法是:按照25万吨原酒,原酒平均年限按照8年估算(交割价格为60-90元/公斤),公司库存原酒价值将达到150-225亿元。如果再加上原酒电子交易平台上市所带来的原酒价值提升,按照公司目前的市值,古越龙山的真实价值被大幅度低估了50%以上。我们认为未来更多的要以资源品属性来看待古越龙山的价值。3、女儿红价值提升。女儿红作为全国性品牌,未来发展潜力巨大,公司规划女儿红5年之后要做到古越龙山现在的水平,大约10亿元的销售收入。女儿红如果将来达到和古越龙山一样的净利率,即达到将近12%,公司的净利润将在2010年基础上翻一番,市值有望翻番。4、产品结构提升。从市场上来看,目前市场上50元左右价格带的黄酒消费量最大,近几年产品结构提升明显,公司新品开发和产品结构升级潜力较大。公司可以通过对现有礼品酒包装进行升级提升,积极开发新型改良新产品来获取盈利水平的提升。5、营销体系改革。公司目前有7个分公司(江苏、浙江、广东等),23个分部,同时成立了市场管理部来专门负责营销。目前公司经销商体系在核心省份已经下沉到县一级,每个县分品牌聘用经销商。相比较而言,公司的国有体制限制了其营销能力的发展,营销体系发展依然较弱,改进空间较大。6、行业集中度提升及并购重组预期。原来全国有大大小小几百家黄酒企业,现在只剩下80家,其中国家认证的原产地企业仅15家,行业集中度快速提升。我们认为随着行业集中度的进一步提升,公司将进一步迈出兼并重组的步伐。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.30元、0.41元、0.54元,同比分别增长53%、36%、34%。考虑到公司未来发展的众多亮点以及按照原酒估值公司真实价值被大幅度低估,给予公司强烈推荐评级,目标价16.3元。 四、风险提示黄酒消费群体培育较慢。

一、事件概述张裕A公布了2011年半年报,公司实现营业收入30.90亿元,同比增长24.50%;营业利润11.59亿元,同比增长49.65%;实现归属于母公司的净利润8.77亿元,同比增长49.73%。实现基本每股收益1.66元,业绩高于我们之前的预期。 二、分析与判断?酒庄酒和解百纳干红等中高档产品收入快速增长,带来毛利率持续提升1、销售收入稳步增长。(1)量增价涨。上半年公司产品需求稳定,销量增加;以酒庄酒和解百纳干红为主体的中高档产品增长较快,带来产品平均售价同比上升。(2)中高档产品热销。公司加大“张裕爱斐堡”、“解百纳”和“张裕黄金冰谷”等为主体的品牌宣传和产品推广力度,使得张裕爱斐堡酒庄酒、解百纳葡萄酒、冰酒和卡斯特酒庄酒等中高档产品持续快速增长。上半年上述产品销售额较上年同期增长幅度均在25%以上。(3)分产品收入。葡萄酒销售收入达25.68亿元,同比增长25.71%;白兰地销售收入达3.89亿元,同比增长16.43%。2、毛利率提升。产品结构提升引起中高档葡萄酒收入增长较快,以及部分产品价格提升,导致公司综合毛利率同比提高3.87个百分点至75.75%。分产品来看,葡萄酒毛利率同比提升4.86个百分点至78.84%,白兰地毛利率同比下滑0.53个百分点至61.22%。3、现金流充沛。销售商品、提供劳务收到的现金达36.15亿元,同比增加25.92%;经营性净现金流为10.18亿元,同比提升59.27%。 主要参股子公司盈利有所下滑,酒种发展相对不平衡1、烟台张裕-卡斯特酒庄、廊坊卡斯特-张裕酒业、烟台麒麟包装、北京张裕爱斐堡国际酒庄、辽宁张裕冰酒酒庄净利润分别为1757万元、3万元、-362万元、633万元、-68万元,同比分别增长-36.02%、-98.68%、-173.88%、48.59%、-170.10%。另外,公司收购的新疆天珠葡萄酒业有限公司净利润达1658万元。2、酒种发展不平衡现象目前仍然存在,上半年公司葡萄酒和白兰地销售增长较快,香槟酒销售停滞不前,保健酒销量有所下滑。 渠道细分增强终端掌控能力,建立团购营销部完善营销体系上半年公司在全国范围重点加强了细分的六类渠道,以及县级市场建设工作,实施效果良好,增强了掌控终端的能力和产品竞争力。另外,公司在国内45个省会和重点城市建立了团购营销部,形成了覆盖全国重点区域的团购营销系统,进一步完善了公司营销体系。 营销培训增强,渠道管控继续1、公司继续强化“优胜劣汰”的竞争机制和市场化的用人机制,加强对市场人员的日常工作考核和基础管理工作考评,对市场营销人员的培训力度继续加大,市场营销人员的综合素质和营销能力得到进一步提升。2、公司通过加强市场监管力度,查获、捣毁多个制售假冒产品窝点,对串货行为严厉查处,有效防止假冒伪劣产品和窜货对市场的冲击,确保产品价格体系稳定和销售渠道畅通。 三、盈利预测与投资建议我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为3.55元、4.38元、5.26元,同比分别增长31%、23%、20%。维持公司强烈推荐评级,目标价125元。

一、事件概述沱牌舍得公布了2011年半年报,公司实现营业收入5.42亿元,同比增长10.19%;营业利润0.78亿元,同比增长41.58%;实现归属于母公司的净利润0.60亿元,同比增长49.17%;实现归属于母公司的扣除非经常性损益的净利润0.58亿元,同比增长83.78%。实现基本每股收益0.1767元,业绩略高于我们之前的预期。 二、分析与判断?单季度收入增长超预期,盈利状况持续向好1、第二季度营业收入增长超预期。(1)上半年营业收入同比增长为10.19%,酒类行业营业收入(4.61亿元)同比增长达67.80%,医药行业营业收入(0.42亿元)同比增长达110.98%。(2)单季度来看,公司第二季度营业收入为2.73亿元,同比增长52.75%,环比增长1.51%。白酒第二季度为传统销售淡季,公司第二季度销售收入环比能够保持增长难能可贵,暗示公司销售情况已经进入良性发展阶段,也是对我们之前《沱牌曲酒调研简报:营销改革见效,业绩拐点显现》中观点进一步印证。2、主营业务税金率大幅增长。主营业务税金率同比增长达63.85%,远高于10.19%的营业收入增长,主要原因在于公司2010年3月份挂牌出让位于射洪县北门土地及其地上建筑物,成交总金额达1.53亿元,此次土地使用权出让收入不用缴纳消费税。 3、酒类毛利率持续提升。综合毛利率由37.58%提升为51.21%。其中酒类毛利率提升4.24个百分点至55.43%,反映出公司产品结构的持续提升,舍得酒销量继续向好;另外,医药毛利率提升3.57个百分点至29.66%。4、期间费用率同比增加。由于公司2010年出让土地情况特殊,2011年上半年期间费用率同比大幅增加,但和2009年相比仍有下滑,其中销售费用率、管理费用率分别下滑6.16和1.11个百分点。5、经营性净现金流为负值。上半年公司经营性净现金流为-3.19亿元,主要是应付票据减少3.77亿元,同时存货增加1.52亿元所致。存货持续增加是我们乐于见到的,但公司结算应付票据较多,在白酒行业比较罕见。6、提前列支的广告费用。公司实际支付的广告费为2562万元,但计入销售费用的广告费用达4762万元,公司实际盈利情况好于报表。 营销管理体制改革成效显著1、管理体制改革。2010年是公司的销售转型年,管理体制越来越高效,2011年新出了很多新产品,例如经典舍得、天曲系列酒、特曲20、30年。2、营销革新。公司对营销人员薪酬体系进行改革,2010年销售人员最高工资超过6位数,今年计划最高薪水比去年翻番。3、扩充销售人员。2011年公司销售人员规模大幅度扩张,2010年年底仅有300多人,目前销售人员规模已经达到700-800人,同时公司对新招销售人员进行了比较系统的培训。4、实施深度分销。公司目前采取分客户、分品种全渠道运作市场的策略,推行深度分销模式,突出开发重点市场,大力整合经销商资源,提升品牌合力。目前在周边县区精细化营销,2011年对南充、遂宁、德阳等几个城市做试点,平均一个市有几十个人的营销队伍。5、扶持经销商。公司帮经销商培训人员,同时到终端去帮助经销商开发渠道。公司对经销商团队进行筛选,淘汰一部分,主要找一些具备社会关系的经销商来做团购渠道。 舍得30年年份酒收益权信托理财产品发行,撬动公司基酒价值公司通过中国工商银行发行舍得30年年份酒(天工绝版酒)收益权信托理财产品,发行总规模人民币发行总规模人民币发行总规模人民币发行总规模人民币6亿元,分三期滚动发行每限为亿元,分三期滚动发行每限为亿元,分三期滚动发行每限为亿元,分三期滚动发行每限为亿元,分三期滚动发行每限为亿元,分三期滚动发行每限为1年,第一期发行人民币年,第一期发行人民币年,第一期发行人民币年,第一期发行人民币2亿元。2011201120112011年5月5日,公司收到发行第一期舍得日,公司收到发行第一期舍得日,公司收到发行第一期舍得日,公司收到发行第一期舍得日,公司收到发行第一期舍得日,公司收到发行第一期舍得30年份酒(天工绝版)理年份酒(天工绝版)理年份酒(天工绝版)理年份酒(天工绝版)理年份酒(天工绝版)理年份酒(天工绝版)理财产品款财产品款2亿元。截至亿元。截至亿元。截至2011201120112011年6月30日,公司发行舍得日,公司发行舍得日,公司发行舍得日,公司发行舍得日,公司发行舍得30年份酒理财产品已年份酒理财产品已年份酒理财产品已年份酒理财产品已进行实物交割进行实物交割进行实物交割352坛,实现理财产品收入坛,实现理财产品收入坛,实现理财产品收入坛,实现理财产品收入坛,实现理财产品收入352万元。随着收益权信托理财产品收益权信托理财产品收益权信托理财产品收益权信托理财产品继续滚动发行,这将大幅度这将大幅度撬动公司基酒价值撬动公司基酒价值撬动公司基酒价值撬动公司基酒价值。 继续加强品牌建设,丰富产品线舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等舍得、沱牌曲酒特陶醉等四大主销品牌四大主销品牌四大主销品牌核心产品的包装升级工作核心产品的包装升级工作核心产品的包装升级工作核心产品的包装升级工作核心产品的包装升级工作已经完成。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展。在舍得品牌建设方面,公司将产线进行延展到舍得窖龄酒和年份、水舍得窖龄酒和年份、水舍得窖龄酒和年份、水舍得窖龄酒和年份、水舍得窖龄酒和年份、水晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,晶舍得、经典品味。在沱牌方面,开发了开发了“天曲”系列为“天曲”系列为“天曲”系列为“天曲”系列为代表的代表的高端产品。同时公司同时公司同时公司开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实开发了百年沱牌、中华头曲等系列新产品,基本实现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。现了沱牌系列核心产品的升级换代工作。 三、盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议我们预计公司预计公司2011年、2012年、2013201320132013年EPSEPSEPS分别为0.34元、0.530.530.530.53元、0.850.850.850.85元,同52%、55%、60%。维持公司强烈公司强烈公司强烈推荐评级,目标价推荐评级,目标价推荐评级,目标价26.56.56.5元。 四、风险提示省外扩张受阻,省外扩张受阻,省外扩张受阻,省外扩张受阻,省外扩张受阻,省外扩张受阻,改制进程达不到预期改制进程达不到预期改制进程达不到预期改制进程达不到预期。

报告摘要: 公司股价目前具备安全边际 1、存货价值被严重低估。截至2010年末,公司存货为12.87亿元,其中自制半成品10.69亿元,吨酒价格仅为13363元,折合6.68元/斤,价值被严重低估。我们保守按照5万吨优质好酒计算公司基酒价值,现在的市值(79.20亿元)仅相当于79.20元/瓶的价格买下沱牌舍得整个公司的优质基酒,同时公司还赠送3万吨左右的低档酒,我们认为以79.20元/瓶买下沱牌曲酒具有很高的安全边际。2、白酒存货只会升值。为何不把白酒存货当做理财产品来看?不失为抵御通胀的最佳投资之一。 未来几年业绩高增长的核心原因 1、营销改革成效显著。2010年之前,公司只注重生产,对营销重视不够。2010年以来,公司实施了营销体制改革,目前来看改革效果突出。2011年公司预计主营业务收入12亿元,营业总成本10.5亿元。目前公司全面推进营销战略转型,产品结构进一步优化,经营业绩平稳增长。我们预计公司今年销售收入超过12亿元是大概率事件,净利润增速可以达到50%。2、核心竞争优势突出。 (1)沱牌曲酒曾经是17大名酒,舍得酒文化内涵突出。 (2)2000年曾是全国白酒产量老大,具备崛起基础。 (3)生态酿酒,拥有900年以上的老窖池,白酒品质突出。 (4)核心产品价格定位合理,竞争对手少。3、地方政府的强力支持。绿色食品产业是遂宁市政府十二五期间重点扶植产业,“十二·五”期间,遂宁市白酒产业规划:以沱牌集团为龙头,到2012年全市的白酒销售收入达50亿元,2015年达100亿元。4、次高端白酒崛起的行业背景。中国白酒行业下一个10年和上一个10年的发展将完全不一样:下一个10年200-600元价位的次高端酒增长速度将会很快,整个行业将达到30%-50%的增长速度,下一个10年将是次高端白酒表演的舞台。 盈利预测及估值 我们预计公司2011年、2012年、2013年EPS分别为0.34元、0.53元、0.85元,同比分别增长52%、55%、60%。我们维持公司强烈推荐评级,目标价26.5元。 风险提示 集团改制进程达不到预期;白酒行业竞争加剧,公司在省外市场扩张受阻。

盈利预测与投资建议 我们预计公司2011~2013年EPS分别为2.10/3.01/4.20元,同比增速分别为83.77%、43.50%、39.27%。我们维持公司强烈推荐评级,目标价84-95元。

一季度收入、净利大幅度增长 2011年第一季度,公司实现营业总收入为172.7亿元,较去年同期增长68.91%;实现归属上市公司净利润9.34亿元,同比增长46.27%。净利润增速低于收入增速,主要原因是原材料价格上涨压低毛利率;出口增速远超内销,而出口毛利率较低拖累了整体净利增长。 上半年业绩将继续快速增长,下半年出口将出现腾飞 我们预计公司半年报收入增长60.15%,净利润增长51.00%,EPS为0.84元,继续保持快速增长态势,从5月份开始大宗商品价格下跌明显,公司成本压力得到缓解,因此半年报业绩可能存在超预期。下半年出口将成为公司的一大亮点:公司出口30%为自主品牌,70%为OEM的订单制,而春节后公司的OEM订单与合同价格都得到上调,这部分订单对净利润增长将体现在下半年。 中央空调将继续保持快速增长 我们估算2010年公司中央空调收入在40~45亿元左右,今年将增长50%,达到60~67.5亿元,净利润率在10%~11%之间,贡献净利润约为6.0~7.4亿元。我们预计商用空调市场增速在30%左右,而格力在商用空调部分领域的技术已经超越国外,加上其成本优势与渠道优势,将获得超过行业的增长。 给予“强烈推荐”评级 我们预计格力电器2011年和2012年每股收益将达到1.88元,2.34元,对应2011年估值仅12倍。根据我们最新的策略,6月份市场表现将趋于平淡,建议投资者在大盘回调之后积极买入,较好的时间点在6月下旬,目标价29.25元。