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承德露露 食品饮料行业 2022-11-02 7.46 -- -- 8.57 14.88% -- 8.57 14.88% -- 详细
事件: 公司发布 2022年三季度报告,前三季度实现营业收入 19.71亿元,同比增长 6.32%;实现归母净利润 4.21亿元,同比增长 5.06%。其中,单三季度实现营业收入 5.09亿元,同比增长 3.00%;实现归母净利润 1.23亿元,同比增长 5.21%。 中秋旺季核心产品带动营收稳定增长,新品不断推出新市场持续开拓。 公司 22Q3实现营业收入 5.09亿元,同比增长 3.00%,公司营收端稳定增长,主要系伴随中秋销售旺季来临,公司核心产品杏仁露基本盘扎实,以北方基地市场为核心增速稳健。同时,上半年公司推出的两款新品目前处于市场培育初期,正处于铺市阶段,后续有望陆续推出其他新品,进一步丰富公司产品布局。 渠道方面,公司北方成熟市场渠道下沉持续挖潜,伴随新品矩阵推出,将以杭州及重庆为重点,持续对西南、华东市场的积极开拓。 成本压力有待缓解,费效优化助力盈利能力改善。 公司 22Q3实现毛利率40.66%,同比增长 6.54pcts;实现归母净利率 24.15%,同比上涨 0.51pcts。 公司三季度毛利率显著提升主要系较去年同期旺季促销力度加大。 22Q3销售/管理/研发/财务费用比率分别为 7.99%/1.29%/0.79%/-1.56%,同比变化 5.82/-0.13/-0.04/0.01pcts,销售费用同比增长明显或系新品费用持续投放。目前产品主要原材料价格稳中有降,同时伴随销售规模恢复性增长,成本端压力有望持续缓解。 消费场景扩展,市场精耕开拓,推动消费量级扩张打开长期空间。 长期来看,我们认为公司的价值提升主要来自公司品类从小场景的送礼定位,扩展至日常消费定位,整体消费量级扩张打开长期空间。低糖版新品满足多元消费需求,产品结构持续优化,叠加持续推进现有市场深耕,加大市场开拓,公司管理改善和渠道改革释放的改革势能有望持续显现。公司基本盘稳固,未来有望加强北方市场老品深耕,同时新品上市或帮助公司打开消费场景,培育第二增长曲线,建议密切关注公司新品表现。 盈利预测: 由于新品仍未见到放量趋势,因此预测公司 2022-2024年实现营收由 29.23/34.64/40.22亿元下调至 27.12/32.11/37.33亿元,同比增长7.43%/18.41%/16.28%;实现归母净利润由 6.40/7.69/9.11亿元下调至5.97/7.15/8.50,同比增长 4.79%/19.78%/18.90%, EPS 为 0.55/0.66/0.79元,维持“买入” 评级。 风险提示: 新品销售不及预期风险、原材料价格波动风险、 疫情波动风险等
承德露露 食品饮料行业 2022-08-22 8.07 -- -- 8.65 7.19%
8.65 7.19% -- 详细
事件:公司发布2022年半年报,22H1实现营业收入14.62亿元,同比增长7.52%;实现归母净利润2.98亿元,同比上升5%。其中,22Q2实现营业收入3.45亿元,同比下降11.11%;实现归母净利润0.62亿元,同比下降13.22%。 营收端,二季度疫情叠加高基数使得收入承压,下半年有望蓄力中秋实现增长。分产品看,公司杏仁露/核桃露/其他分别实现营收14.35/0.25/0.02亿元,同比增长7.24%/20.60%/121.23%,收入占比98.15%/1.73%/0.12%。公司上半年增速放缓主要由于疫情影响、去年同期基数高。即将到来中秋旺季,公司积极储备,伴随经营环比恢复,H2有望实现良好增长。此外,公司积极储备新品矩阵,主打线上及华东、西南市场,满足多元消费需求。 分区域看,公司北部/中部/其他地区分别实现营收13.54/0.78/0.30亿元,同比变化+8.99%/-3.60%/-18.08%,业务收入比例分别为92.61%/5.36%/2.03%,同比变化+1.25/-0.62/-0.64pcts。北方成熟市场伴随终端开拓及渠道下沉有望持续挖掘市场潜力;此外,公司积极开拓西南、华东市场,除中部、北部以外地区的经销商数量同比增加52.94%。伴随新品矩阵推出,市场开拓有望持续推进。 利润端,原材料价格上涨成本承压,费用投放水平基本持稳。公司2022年上半年实现毛利率45.01%(-5.65pcts),销售/管理/财务/研发费用率分别为16.21%/1.23%/-1.42%/0.70%,同比变化-4.73/-0.41/0.22/-0.04pcts,归母净利率20.36%(-0.50pcts)。杏仁露与核桃露毛利率分别下降5.58%/7.34%,杏仁露系列产品毛利率较上年同期下降原因系原材料采购价上涨,果仁核桃露系列产品毛利率较上年同期下降原因系原材料采购价格较上年同期上涨且果仁核桃露系列产品促销力度加大,价格折扣增加。 市场精耕开拓,消费场景扩展,消费量级扩张打开长期空间。22年有望进一步释放改革势能。短期来看,公司动销受疫情影响,叠加新品上市费用投放和去年同期高基数,二季度业绩或有所承压。但在长期,我们认为公司的价值提升来自公司品类从小场景的送礼定位,扩展至日常消费定位,整体消费量级扩张打开长期空间。公司基本盘稳固,下半年有望加强北方市场老品深耕。同时新品上市或将帮助公司打开消费场景,培育第二增长曲线,建议密切关注公司新品表现。 盈利预测:由于疫情影响,小幅下调公司盈利预测,公司2022-2024年营业收入由30.37/36.03/41.82亿元调整至29.23/34.64/40.22亿元,同比+15.81%/18.50%/16.13%;归母净利润由6.47/7.78/9.23亿元调整至6.40/7.69/9.11亿元,同比12.43%/20.05%/18.47%,EPS为0.59/0.71/0.85元,维持“买入”评级。 风险提示:产品结构相对单一,原材料价格波动,新冠疫情反复等风险
承德露露 食品饮料行业 2022-08-19 8.24 -- -- 8.65 4.98%
8.65 4.98% -- 详细
公司披露2022年半年报。1H22公司实现营收14.6亿元,同比+7.5%;实现归母净利3.0亿元,同比+5.0%。2Q22单季度实现营收3.5亿元,同比-11.1%,实现归母净利0.6亿元,同比-13.2%。公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰,期待激励机制实现突破。维持买入评级。 支撑评级的要点 1H22收入增7.5%,增速略低于软饮料行业,疫情扩散和高基数导致2Q22同比降11.1%。(1)公司产品具有礼赠属性,2月份之后各地疫情频发,对杏仁露的消费场景产生了较大的影响,因此上半年营收增速偏慢,略低于软饮料行业零售额增速8.2%。(2)由于2季度各地疫情出现扩散,对消费场景的负面影响加大,同时上年同期基数偏高,因此收入出现下滑。(3)上半年杏仁露系列收入14.4亿元,销量14万吨,同比+7.4%,均价1.03万元/吨,同比基本持平,主要来自于销量增长。(4)1H22北部、中部、其它地区经销商数量分别499、84、78家,其它地区同比增加51家,显示公司南方市场开拓力度加大。(5)2Q22合同负债1.1亿元,环比1Q22降1.0亿元,而上年同期环比增0.1亿元,2季度经销商打款意愿较弱。 1H22成本压力较大,公司加强费用管控,净利率基本保持稳定。1H22杏仁露毛利率45.3%,同比-5.6pct,果仁核桃露毛利率28.1%,同比-7.3pct,原材料价格涨幅较大。1H22公司整体费用率有所下降,其中销售费用率降4.7pct,销售费用中广告宣传费1.6亿元,同比-19.9%,工资薪酬0.7亿元,同比-6.5%。 展望:预计3季度可恢复增长,新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰,期待激励机制实现突破。(1)随着疫情的缓解和高基数的影响减弱,预计3季度可恢复增长。(2)公司新品开发和区域拓展的成长逻辑清晰。产品端,杏仁露消费者基本盘稳固,各类新品将创造新的增长点。渠道端,公司将推进北方市场深耕和南方空白市场开拓。若公司能完善团队的激励机制,业绩存在提速的可能性。 估值 根据中报,我们调整此前盈利预测,预计22-24年EPS为0.58、0.69、0.81元,同比+10%、+19%、+17%,维持买入评级。 评级面临的主要风险 新品推广、市场开拓不及预期,行业竞争加剧。
承德露露 食品饮料行业 2022-04-15 8.81 -- -- 9.68 9.88%
9.80 11.24%
详细
春节提前、返乡客流增长下,21Q4营收实现约40%的亮眼增长。公司2021年实现营收25.24亿元(+35.65%),归母净利润5.70亿元(+31.77%),扣非归母净利润5.68亿元(+32.17%)。其中Q4实现营收6.70亿元(+39.48%),归母净利润1.69亿元(+28.15%),扣非归母净利润1.67亿元(+28.26%),21Q4营收是公司近年来四季度营收峰值,主要系①22年春节提前,部分销量在Q4反映,且随着疫情常态化和管控灵活化,春节返乡客流较21年有明显增长,送礼消费需求增加;②公司全年加强市场精耕,团队执行力提高,旺季前期的渠道开拓和终端铺货等工作完成度较高,促进旺季产品销售。 促销活动减少,21Q4毛利率环比改善。公司21Q4毛利率48.27%,环比提升14.15pct,同比降低3.68pct,主要系①21年杏仁、包材等原材料价格上涨;②Q3为公司传统销售淡季,促销较多,Q4恢复正常销售,毛利率有所提升。 同时,Q4为公司传统销售旺季,销售费用增加,因此销售费率环比提升11.32pct,最终Q4净利率为25.11%,环比提升1.5pct。 改革措施有序落地,经营明显改善,期待新品推出。21年3月新董事长沈志军上任后,各项改革措施有序落地:①精耕渠道、提高终端铺货率成效显现,Q4营收表现亮眼,未来公司还将继续填补北方优势地区空白点,并做好渠道下沉;②新品预计于22年4/5月份首先向华东、西南市场推出,产品主要包括新风味低糖版的杏仁露、杏仁+饮品两大品类,新品推出效果值得期待;③市场、品牌、研发等方面的中高层管理人员陆续到位,股权激励计划亦有望于22年推出;④渠道方面,公司还将加强电商运营,提高品牌、产品曝光度,促进终端销量转化。综合来看,我们认为公司21年改革成效显著,经营管理改善明显,期待新品落地。 风险提示:疫情反复影响销量,食品安全风险,成本价格波动风险。 投资建议:杏仁露龙头改革持续推进,有望迎来新增长曲线,维持“买入”评级。 考虑疫情对公司产品销售及新品推出进程影响的不确定性,我们小幅调整公司盈利预测,预计公司2022-2024年营收为31/37/44亿元(变动幅度为-3.5%/-3.5%/+5.0%),同比增速23%/20%/18%;归母净利润为6.8/8.2/9.7亿元(变动幅度为0%/0%/+6.0%),同比增速19%/20%/18%;当前股价对应PE为13/11/9x。公司是我国杏仁露行业的绝对龙头,品牌势能强、北方市场根基深厚,新一任董事长上台后各项改革政策逐渐落地,经营情况逐步改善,22年是公司新品推出的重要一年,值得重点关注,维持“买入”评级。
承德露露 食品饮料行业 2022-04-14 8.85 -- -- 9.68 9.38%
9.80 10.73%
详细
事件:公司发布2021年年报,2021年公司实现营收25.24亿元,同比+35.65%,归母净利润5.70亿元,同比+31.77%。其中,Q4实现营收6.70亿元,同比+39.48%,归母净利润1.69亿元,同比+28.15%。业绩超预期。 渠道精耕、团队变革,助推营收快速增长。收入端,分产品看,杏仁露系列/果仁核桃系列/其他产品营收分别为24.72/0.49/0.03亿元,同比+33.84%/+300.78%/+95.44%,占比97.95%/1.95%/0.10%。公司21年营收快速增长,一方面与20年基数较低有关;另一方面,公司21年经过管理层变换,大力推进渠道精耕和下沉,加强对空白市场及空白渠道开发,终端铺市率提升。公司北部/中部/其他地区期末经销商数量分别为459/75/51个,同比+8.77%/5.63%/54.55%,通过经销商加强渠道网点布局。公司相较19年公司营收亦录得11.91%增长,渠道改革效果明显。此外,公司进行了快消行业人才的补充,团队整体的快消品运作经验进一步提升。展望22年,伴随公司新品的持续研发和推出,公司将一方面开拓华东、西南市场,实现新市场开拓;另一方面继续挖掘现有优势市场潜能,提升产品铺市率及终端网点数量,推进空白渠道开发,重点开发校园、车站、宴会、餐饮、团购渠道,我们预计公司22年仍有望维持快速增长。 费效改善、精准投入,净利率维持较高水平。利润端,公司21年销售毛利率46.79%,销售净利率22.51%,整体净利率维持较高水平,我们认为主因包括:1)公司产品定位礼品市场,毛利率水平较高;2)公司产品放量,费效改善显著;3)公司费用投入较为精准,并未大面积投入广告。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.29%/1.67%/0.75%/-1.61%,同比-0.1/-1.23/+0.16/+0.13pcts。展望22年,马口铁成本或有所上升,公司目前仍有存货,但成本压力或逐步提升,另一方面,新品的推出或加大费用投入。但整体来看,随着销量的提升,利润端仍有望维持快速增长。 市场精耕开拓,消费场景扩展,消费量级扩张打开长期空间。21年公司管理改善和渠道改革逐步推进,22年有望在21年基础上进一步释放改革势能,1)持续推进现有市场深耕,加大市场开拓;2)新品低糖版满足南方消费群体口味需求,在新市场进行招商和铺货;杏仁+及杏仁奶系列品质升级,满足多元消费需求,我们预计公司全年仍有望实现双位数增长。长期来看,我们认为公司的价值提升主要来自公司品类从小场景的送礼定位,扩展至日常消费定位,整体消费量级扩张打开长期空间,看好公司未来发展。 盈利预测:由于公司年报披露,故更新盈利预测,预计公司22-23年营收由31.82/39.37亿元下调至30.37/36.03亿元,同比增长20.34%/18.63%,预计实现归母净利润由6.74/8.64下调至6.47/7.78亿元,同比增长13.60%/20.20%,EPS分别为0.60/0.72元,维持公司“买入”评级。 风险提示:产品结构相对单一、南方市场开拓不及预期、疫情影响。
承德露露 食品饮料行业 2021-11-29 10.18 -- -- 11.54 13.36%
12.45 22.30%
详细
作为中国植物蛋白饮料行业的开创者以及杏仁露细分品类的领军企业,承德露露通过多项积极改变推动公司持续发展,有望迎来业绩改善,首次覆盖给予买入评级。 支撑评级的要点植物蛋白饮料符合健康消费趋势,行业规模持续提升。新时代消费人群对于食品和饮品的观念发生变化,饮食营养和健康越来越受到重视。植物蛋白饮料既具备营养价值,又拥有多元化的口味,需求量持续增加。 2019年中国植物蛋白饮料产量达到88亿升,2014-2019年复合增长率超过9%,行业规模持续提升。 承德露露是植物蛋白饮料经典品牌,在新任管理层的带领下做出多项改变,整体向好发展。公司是生产植物蛋白饮料龙头企业,是国内最大杏仁露生产厂家,拥有良好的口碑和较强品牌力,同时公司经营状况良好,盈利能力持续提升,基本面稳健。近几年,公司经历多次高管变动,新任管理层做出多项改变,力争在产品、品牌、营销、渠道、管理等方面实现全面提升,带动业绩改善。(1)产品方面,公司针对不同消费群体推出了多样化的产品,在包装、配方、定价等方面有所区分。2021年公司加强研发投入力度,1H21研发投入同比增长98%。未来公司将推出针对年轻消费者个性化需求的产品,进一步研究无糖、降脂、低热量、复合型高蛋白等符合健康理念的产品。(2)营销推广方面,公司针对年轻一代消费者进行了全方位、多层次的营销活动,通过广告投放、赛事赞助、直播带货等形式,增强与消费者的互动,提升品牌形象。1H21公司广告宣传费同比增加45.4%。(3)渠道方面,公司对现有市场精耕细作,提升渠道渗透率和终端市场覆盖率,同时不断加强线上渠道的建设力度,积累线上粉丝,从而进一步提高线上销量。2020年公司线上销售额接近3300万元,同比增长34.2%。(4)销售区域拓展方面,南方市场空白区域大,公司将逐步启动南方地区的布局和招商工作,并加大产品研发力度,力争实现突破。(5)人才队伍建设方面,公司管已完成股份回购工作,将配合股权激励计划引进具备丰富经验和专业知识的中高端人才,提升公司管理水平。 估值与投资评级公司是中国植物蛋白饮料行业的开创者以及杏仁露细分品类的领军企业,拥有良好的口碑和较强品牌力。近年来公司进行多项积极改革,我们看好公司业绩走向上升轨道,预测公司21-23年每股收益为0.51、0.63、0.78元,同比+25.9%、25.0%、24.0%。我们认为目前公司估值处在合理区间,首次覆盖给予买入评级。 评级面临的主要风险新品开发不及预期;市场拓展不及预期;疫情影响超预期;商标官司的不确定性。
承德露露 食品饮料行业 2021-11-19 10.27 -- -- 11.54 12.37%
12.45 21.23%
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疫情管控影响送礼消费场景,整体看21Q3实现平稳增长公司21年前三季度实现营业收入18.54亿元(+34.31%),同比2019年前三季度增长4.6%,实现归母净利润4.0亿元(+33.36%),同比2019年前三季度增长10.19%;其中,21Q3实现营业收入4.94亿元(+28.77%),同比2019Q3略降4.08%,实现归母净利润1.17亿元(+20.45%),同比2019年增长15.84%,21Q3营收略低于2019年Q3主要系居民消费能力尚未恢复,送礼的消费场景在疫情管控下受到一定影响,整体来看公司21Q3实现平稳增长。 包材价格上涨拉低毛利率,控费提效下净利率维稳21Q3毛利率34.12%,同比降低14.61pct,环比降低16.02pct(预计会计准则调整对毛利率影响约2pct),主要系包材铁罐价格在21年处于上涨态势,公司21H1执行原有采购合同,毛利率未受影响,21Q3开始执行新采购合同,故而毛利率降低,未来公司有望通过改变包装形式降低包材成本。21Q3净利率23.61%,同比降低1.68pct,环比提升5.08pct,处于历史正常区间,主要系销售费率同比降低9.59pct,管理费率同比降低2.11pct,研发费率同比提升0.33pct。 改革措施有序落地,22年春节提前,四季度有望维持高增21年3月新董事长沈志军上任后,各项改革措施有序落地:①公司8月份推出新的销售激励政策,奖金上不封顶提高销售人员积极性;②餐饮渠道PET 瓶装有望在四季度推出,新饮品的研发正积极推进;③公司持续引进市场、品牌、研发等方面的中高层管理人员,股权激励计划有望于人才引进后落地;④南方市场已开始招商。综上,我们认为公司的经营管理的有望逐步改善,且22年春节提前,四季度有望维持高增速。 投资建议:杏仁露龙头改革平稳推进,维持“买入”评级公司是我国杏仁露行业的绝对龙头,品牌势能强、北方市场根基深厚,新一任董事长上台后各项改革政策逐渐落地,未来公司有望进入新的成长通道。我们维持此前盈利预测,预计公司2021-2023年归母净利润为5.6/6.7/8.1亿元,当前股价对应PE 为21/18/15x,维持“买入”评级。 风险提示:疫情反复影响销量、食品安全风险、成本价格波动风险。
承德露露 食品饮料行业 2021-08-16 11.10 -- -- 14.25 28.38%
14.25 28.38%
详细
Q2高增来自销售体系薪酬改革成效显现、经销商信心加强、疫情恢复公司公告 21H1收入 +36%、利润+40%;其中 Q2收入+162%、利润+242%,超市场预期。我们认为 Q2虽然为淡季,但在毛利率承压背景下,依然实现了超高速增长,是新任管理层改革成效的显现: 首先①上半年各个区域终端网点数增长率都在个位数,渠道拓张不是高增主因。 ②终端调研看,渠道库存低,同时公司库存同比下降 50%多说明公司库存亦很低。由此 Q2高增源自真实动销好。 高增原因:①经过疫情考验,经销商信心恢复;②今年销售体系激励机制改革,浮动的考核机制增加了销售人员积极性;③疫情同比复苏。 分地区看:北部/中部/其他地区营收分别同比 34.7%/52.6%/74.1%,说明非优势市场增速更快。 H1净利润增速高于收入增速 3个点,主因销售费用率下降 8个多点(财务费用增加约 4个点),其他费用率基本稳定。 l 新任管理层锐意进取,我们认为公司品牌积淀深厚,走在正确的道路上,拐点显现,进入新成长通道可期展望未来,上半年公司新董事长沈志军上任,深刻分析了公司发展滞后的原因,锐意进取,进行了一系列改革,未来改革措施有望持续落地: ①产品改革:以杏仁+为主线,围绕新品类、新人群、新需求、新渠道未来将丰富产品矩阵;②品牌改革:围绕更多、更年轻消费群体提高品牌调性;③市场方面:北方市场仍有下沉空间,南方市场还是空白,提升空间大;④回购 1.7亿用于未来股权激励,显示改革决心。我们重申之前的判断:公司走在正确道路上,而公司品牌积淀深厚,北方市场稳固。 南方露露官司纠纷:我们认为对公司南方市场拓展影响不大,南方市场核心是产品口味问题;南方市场目前仍是空白,新品推出后拓展值得期待。 l 投资建议:杏仁露龙头治理改善下拐点或现,维持“买入”评级我们重申此前深度报告《走在正确的道路上:品牌积淀深厚、改革决心充足》观点,认为新任管理上任和回购的实施(用于未来股权激励)标志着公司经营拐点显现,今年 Q2超预期只是一个验证的开始,未来公司有望重新进入新成长通道,从而带来估值和业绩的双提升。我们维持此前盈利预测,预计公司 2021-2023年净利润为 5.5/6.7/8.1亿元,对应PE 为 19/16/13x,维持买入评级。 l 风险提示: 疫情反复影响销量;食品安全风险;成本价格波动风险。
承德露露 食品饮料行业 2021-08-12 10.97 12.10 43.53% 14.25 29.90%
14.25 29.90%
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我国杏仁露行业的领跑者和绝对龙头,品牌积淀深厚公司于1975年开发出了我国第一款杏仁露植物蛋白饮料产品,并于其后主导制定了行业和国家标准;至今40余年,公司占杏仁露行业绝大部分市场份额,品牌积淀深厚,是我国杏仁露行业的领跑者和绝对龙头。 行业分析:消费升级趋势下,杏仁露行业规模仍有较大提升潜力我国植物蛋白质饮料市场规模达千亿,但人均年消费量仅约台湾的2/3、香港的1/4,市场尚有较大扩容空间。杏仁露具有润肺止咳、降低胆固醇等功效,符合消费升级的趋势,且其市场规模远小于其他细分市场,未来仍有较大提升潜力;同时,我们认为其空间提升的高度和速度主要取决于龙头公司表现。 品牌势能充足,北方市场基本盘稳定,公司传统竞争优势依然突出公司1997年上市后进入快速成长期,收入规模到2015年翻了十倍;此后公司进入发展瓶颈期,主因有:产品老化、品牌老化、管理层更换频繁、以及与南方露露官司纠缠等。然而,我们认为公司细分行业竞争优势依然明显:①公司品牌历史悠久、底蕴深厚,品牌势能充足;②公司多年深耕北方市场(北方市场收入占比超过90%),产品受到消费者青睐,基本盘稳固。 新任管理层锐意进取,治理改善或标志公司拐点显现今年3月公司新董事长沈志军上任,上任以来公司新管理层锐意进取,推出多项改革措施:①回购股票约2亿元,用于未来完善股权激励机制,②围绕“杏仁+”加大新品研发、丰富产品矩阵;③加强年轻和新兴消费群体的营销和品牌宣传,④弱化公司产品礼品属性和季节性,⑤完善销售考核机制,加强北方市场渠道深耕、同时积极拓张南方等空白市场。这一系列动作我们认为都走在正确的道路上,公司经营拐点或显现,未来业绩有望持续改善。 盈利预测与投资建议:改革或推动公司重回增长通道,带来估值业绩双提升我们预计公司21-23年收入和利润分别为26.6/32.2/38.6亿元和5.5/6.7/8.1亿。参考公司自身和同类公司股价历史我们发现,当公司进入新一轮成长周期时,往往会伴随着估值和业绩的双提升(详见报告正文)。近年来,公司估值中枢在20倍左右,若后续改革效果逐渐显现,估值中枢有望上移,因此我们给予公司2022年20-25倍估值,对应未来一年目标市值约为130-150亿元,相对目前股价仍有30-50%空间,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:疫情持续恶化影响公司产品销售,公司各项改革措施推进低于预期,行业竞争加剧,原材料价格大幅波动等。
承德露露 食品饮料行业 2019-09-30 7.52 7.91 -- 8.05 7.05%
8.26 9.84%
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投资建议:公司作为杏仁露龙头企业,市场对其细分行业龙头地位具有一定认知,但对其改革带来的边际改善仍存疑虑。我们认为,该次改革在品牌年轻化、产品结构完善、渠道理顺等方面均具有深远的影响,从2019年上半年业绩来看,新品推广成效初显,渠道边际改善显现。凭借深厚的品牌力及积极的终端销售,收入端有望走出疲软。借助于产品升级,叠加原材料端价格压力小,毛利率有望维持高位。我们预计2019-21EPS 0.45、0.48、0.53元,给予目标价9.2元,对应2019年20 XPE,增持评级。 产品结构逐步完善,品牌调性年轻化定位,改革调动渠道终端积极性。新品热饮款露露定位于场景化消费,强调“年轻白领、早餐热饮”,单价高出经典款25%,产品结构进一步完善。广告投放针对性和有效性显著提升,品牌形象贴近年轻一代。渠道改革突出营销中心地位,终端销售活力被激发。产品、品牌、渠道全面改革,业绩有望改善。 杏仁露消费潜在空间大,龙头企业有望做好消费者培育。相比豆奶、核桃露等细分品类,杏仁露市场消费者的认知水平还不够充分,细分行业成长空间大。露露品牌力强,集中资源打造大品牌,有望带领销量突围。凭借深厚的消费土壤,深耕有望逐步收复被竞品吞食的餐饮等渠道,外围南方区域空白市场大,渠道扩张大有可为。品牌和产品的逐步年轻化,有望改善消费群体断层现状,实现公司的长远发展。 催化剂:新品销售顺利 风险因素:食品安全;费用投放控制不当;原材料价格波动风险。
承德露露 食品饮料行业 2019-04-23 8.89 9.37 13.85% 9.50 6.86%
9.50 6.86%
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公司近期披露了2018年度报告和2019年一季报,2018年公司实现营业总收入21.22亿元,同比增长0.48%;实现归属上市公司股东净利润4.13亿元,同比微幅下滑0.13%,每股收益0.42元,其中Q4营收和利润分别下滑18.80%和33.51%;2019年Q1实现营业总收入9.31亿元,同比小幅增长3.94%,归母净利润2.22亿元,同比增长1.60%。 2018销量下降明显,Q4销售回款良好但主要体现在Q1报表。2018年公司在几大重点市场推出售价更贵的“热饮款”,但热饮款是对试点市场老款产品的替代而不是互补,短期效果不佳,2018年植物蛋白饮料销量21.33万吨,同比下降11.71%,虽然“热饮款”带动均价提升,但销售收入仅微增不到0.5%。2018年Q4经营现金流9.89亿元,远高于Q4含税收入(5.20亿元),春节较上年提前的影响十分明显,2018年末预收款余额6.24亿元,远高于2017年末的3.92亿元,Q1经营现金流5.63亿元,含税收入则为10.80亿元。如果将Q4+Q1收入合并对待,即剔除春节因素,连续三年徘徊不前反映了销售压力存在。 内外均有压力,需要放宽思路谋发展。我们认为公司目前存在多重压力,1)、人员动荡流失,公司2018年分管生产副总离职,年末销售人员519人,较2017年末567人,减少8.5%;2)竞品增多。例如承德顺天杏仁宫坊推出“杏仁效果”开始在河北铺市,顺天企业原为公司关联交易方;南方汕头露露“露露+滋淳”双品牌运作,新品招商和铺市活跃;3)商标纠纷未解决。汕头露露仍在用露露品牌销售产品。植物蛋白饮料风口已过,同类型企业都遭遇增长瓶颈,公司需要放宽思路,增强创新,以更大改革魄力寻求发展破局。 保持高分红,股息率高,账面资金充沛,建议提高效率。公司2017、2018年分红分别是10派5元和10派4元,分红率均超过90%,股息率超过4%。公司现金流仍然稳健,账面现金连续5年年末余额超过15亿元,建议公司加强资金使用谋划。 投资建议:我们暂谨慎预测2019-2020年每股收益分别为0.45元和0.49元,维持增持-A评级,调低6个月目标价至10.90元,相当于2019年22倍估值。 风险提示:植物蛋白饮料整体以及公司销售继续下行。
承德露露 食品饮料行业 2019-03-25 8.72 -- -- 9.45 8.37%
9.50 8.94%
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事件: 3月 16日, 公司发布 2018年年报, 2018年公司实现营业收入 21.2亿元, 同比增加 0.48%; 实现归母净利润 4.13亿元,同比下降 0.13%。 其中, Q4公司实现营收 4.48亿元,同比下降 18.80%,实现归母净利润0.63亿元,同比减少 33.51%。 公司 2018年经营活动现金净流量 5.23亿元,较 2017年提升 251.48%。 观点: 吨价提升带来业绩微增,新品收入略低于预期。 公司 2018年实现营业收入 21.2亿元,同比小幅增长 0.48%,扭转了 16、 17年营收持续下滑的趋势。公司业绩微增的主要原因,一是植物蛋白饮料行业在伊利、达能等企业推广豆奶等产品,以及各公司产品结构升级的背景下迎来复苏。 行业销售收入增幅由 2013年的 11.92%一路下滑至 17的 4.97%, 于 18年回升至 7.32%以上。 公司作为行业龙头,率先受益行业增速回升。 二是公司新品露露上市,推动公司吨收入上升。 新品露露较普通款价格提升 25%, 这也使得公司 2018年吨收入 9728.08元/吨,同比+11.49%。分季度来看,公司单季度增速逐季降低, Q1-Q4依次为 13.19%/14.97%/-5.27%/-18.80%。公司从 3季度开始增速下行,主要原因是公司在 18年 5月决定在全国重点城市推广新品“热饮款露露杏仁露”,同时取消普通款露露的销售。新产品的培育通常需要一定的过程,待市场接受后,新品露露有望成为公司新的利润增长点。 新品业绩值得期待,公司毛利率和净利率有望持续改善。 2018年公司实现归母净利润 4.13亿元,同比-0.13%,利润的小幅下滑主要有销售费用激增导致。我们认为,未来随着新品培育的不断成熟,公司的业绩有望明显改善。首先, 新品露露的推出使得 2018年公司毛利率上升至 50.76%, 较 17年同期增长 3.5pct。 公司下一步的重点是扩大新品露露的销售市场,同时加速渠道下沉。随着新品露露占比的持续提升,公司的毛利率有望持续改善。另一方面,公司广告费用的投入以及薪酬体系的调整,将更有效的帮助公司进行市场培育和新品推广,而此部分投入有望推动销量和收入的增长,进而改善公司盈利水平。 品牌营销力度加大,薪酬体系调整,激发公司销售新活力。 公司 2018年产生销售费用 4.78亿元,同比+26.6%,销售费用率 22.53%,较 17年提升 4.65pct。为配合新品的推广,公司在上半年大幅投入销售费用, 2018H1销售费用同比 79.93%。 销售费用的提升主要来自两方面,一方面是公司新品推广力度大,广告投放力度加大。公司 2018年广告宣传费用为 2.35亿元,同比增加 55.81%。 公司通过结合线上营销和线下推广的新营销模式,搭建沟通品牌与消费者的桥梁。另一方面,公司从 2018年开始调整销售人员的收入构成,使收入与业绩直接挂钩。 对销售一线加大投入,通过系统管理,实时掌握个人业绩及收入,激发其工作的积极性和主观能动性。我们认为公司通过广告费用的投放和薪酬体系的调整,将有效的激发公司销售活力,为公司未来业绩增长奠定良好的基础。 而未来随着新品市场的逐步成熟,公司销售费用大幅增长的现象也有望减弱。 结论: 随着新品露露的持续推广和渠道下沉,加之消费者对“健康饮品”概念的青睐,我们持续看好公司未来发展。预计公司2019-2021年实现营业收入22.28亿元、 23.50亿元和24.92亿元,同比增长4.99%、 5.50%和6.01%,实现净利润4.57亿元、 5.11亿元和5.75亿元,同比10.87%、 11.70%和12.47%。 EPS分别为0.46、 0.52和0.59元,当前股价对应的PE分别为19.94x、 17.82x和15.81x, 给予公司“推荐”评级。 风险提示: 食品安全问题,植物蛋白行业需求下行,公司新品推广不及预期等。
承德露露 食品饮料行业 2018-10-22 8.14 8.51 3.40% 8.46 3.93%
8.46 3.93%
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事件:公司前三季度营业收入16.74亿元,同比增加7.3%,归属上市公司股东的净利润3.50亿元,同比增加9.76%。其中单三季度营业收入下降5.27%,归母净利润9724.88万元,同比增长6.37%。 新品收入略低于预期,利润贡献明显 从今年5月,公司决定在全国范围内重点城市推广热饮款露露,取消普通款露露销售,全面铺开热饮款。由于热饮款零售价格略高于普通款,市场接受需要一个过程,导致热饮款露露销售低于预期,所以三季度公司收入出现下滑。今年三季度预收账款6340万元,较二季度下降8287万元,在旺季来临前预收账款大幅下降,也显示出在推广期公司并未大幅向下游压货。年初公司对露露主要产品进行提价,加之热饮款的推广对公司毛利率提升有很大贡献,今年前三季度公司毛利率达到52.06%,较去年同期提升5.94个百分点。 市场投入持续增加,为旺季来临做铺垫 今年为了配合热饮款露露的推广,公司加大市场推广的力度,今年年初开始公司加大线上和线下的宣传力度,7/8月淡季开始加大市场推广和促销力度,为了给今年旺季销售打下基础。今年Q3公司销售费用率为22.5%,同比增加1.35个百分点,连续6个季度销售费用同比增长,为今年旺季销售做铺垫。管理费用率比较稳定,今年Q3管理费用率2.55%,较去年同期下降0.82个百分点。 薪酬体系调整,销售队伍继续扩大 在去年公司管理架构调整后,今年以来公司把重心放在销售队伍的建设上来,陆续调整了基层人员销售薪酬体系,增加基层人员的销售激励,同时调整销售组织架构,减少销售层级,并将费用使用、销售决策等职能下放到区域销售,提高资金使用效率。同时今年公司计划再扩容销售队伍,预计年底增加销售人员近200人。 盈利预测和评级 露露从去年开始做了一系列的改革,今年在销售体系改革上更加细化,同时营销投入上也有所加强。目前新老产品在交替过程中,公司管理层直接在重点城市取消老品的销售,也显示出壮士断腕的决心。目前新品销售的确低于预期,可能会影响到今年旺季销售,但是我们看好公司在营销层面的长远布局,认为杏仁露产品在北方市场有较坚实的市场基础,公司销售会逐渐好转。预测2018年公司实现销售收入22.7亿元,同比增长7.71%,归母净利润4.45亿元,同比增长8.37%,EPS0.45元,当前股价对应估值18倍。按照食品饮料龙头估值23倍,目标价为10.35元,给予增持评级。 风险提示 公司管理出现瑕疵,新品推广不及预期,市场竞争加剧,宏观经济环境发生大幅波动等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名