四季度下滑导致全年业绩低于预期。2011年销售收入40.81亿元,同比增长41.74%;营业利润7.05亿元,同比增长114.23%,归属于母公司净利润5.41亿元,同比增长147.97%;每股净收益0.99元(各个季度:0.20/0.31/0.38/0.10元),低于预期。主要是四季度产品价格有所下降且管理费用季节性大幅增长、计提资产减值等。股利分配预案:每10股转增4股,派现1.5元。 全年来看主要产品价量齐升。公司外销产品主要是黄金、精锑、氧化锑和仲钨酸铵(APT),2011年价格涨幅均较大:长江锑锭现货均价9.5万元/吨,同比上涨54.0%;黄金现货均价329元/克,同比上涨22.8%;钨精矿均价13.83万元/吨,同比上涨6l.g%。主要产品金、锑产量均增长:黄金6.37吨,同比增长25.98%,其中自产金2.5吨,同比增长1.58%;锑品2.3万吨,同比增长0.75%。各项产品收入、毛利均有较大幅度增长。 外购比例上升导致毛利率微降。2011年整体毛利率32.53%,较上年微降0.87个百分点。一方面是因为随产量增加,原材料外购比例增加:黄金自产比重下降16.95%,精锑自产比重下降3.93%、APT自产比重下降8.35%;另一方面是去年通胀环境下,煤炭纯碱等原材料价格有20%以上的涨幅。 探矿增储情况较好,未来潜力仍大。报告期内公司探矿新增黄金储量6.26吨、锑3.19万吨、钨1.86万吨,分别较原有储量增长17%、18.2%、40.5%。 2011年底公司黄金储量43.8吨、锑储量20.8万吨、钨储量5.9万吨。目前公司拥有探矿权28个,面积521.93平方公里,采矿权13个,面积29.08平方公里,未来探矿增储潜力仍较大,2012年计划黄金、锑、钨三种金属保有资源储量同比净增长不低于10%。 风险因素。1)国内外经济疲软导致氧化锑下游需求疲软,以及锑在阻燃剂应用方面部分被替代;2)已有矿山、矿权等投资勘探开采价值低于预期,持续出现资产减值情况,影响公司业绩。 ◆◆.盈利预测及投资评级。根据我们对公司合理的产量、价格、成本假设,预测公司2012/2013/2014年EPS为1.39/1.75/2.08元(2011年为0.99元),其中2012年预测较原先1.64元有所下调,主要原因是对产品价格做了更谨慎假设。目前股价26.95元,对应2012/2013/2014年PE为19/15/13倍,在小金属公司中具备估值优势,且是中国优势战略资源锑的唯一标的上市公司,维持“增持”评级。

基于对公司主要产品产量、单位毛利情况的假设,维持南山铝业2012/2013/2014年EPS为0.68/0.92/1.03元的预测(201 1年为0.53元),目前价格7.68元,对应2011/2012/2013年PE为11/8/7倍;且对应最新净资产的PB不到1倍。 从A股可比公司来看,我们选取了铝型材行业的栋梁新材、罗普斯金、利源铝业;氧化铝电解铝行业的云铝股份、焦作万方;以及铝箔加工的东阳光铝、新疆众和等进行比较。平均来看,目前这些公司对应2011/2012年PE为28、19倍,PB为2.3倍。 南山铝业估值明显具备优势,且由于可转债转股价格不低于净资产的规定,股价具备安全边际;同时,公司未来三年增长预期较为确定,估值具备明显优势。给予公司2012年14倍PE(相当于恢复到目前股价对应2011年的PE估值水平),对应目标价9.52元,上调评级至“增持”。

业绩预测及评级 按照330/340/350元/克的金价假设,维持中金黄金2011/2012/2013年EPS分别可达0.95/1.14/1.38元的预测(2010年EPS为0.61元),当前价格21.45元,对应2011/2012/2013年PE为23/19/16倍。我们对未来金价趋势继续看好,且预计未来几年公司矿产量增长将保持较高速度,维持其“增持”评级。 风险因素 未来金价大幅度下滑;公司矿山项目建设见效慢于预期;集团资产注入涉及审批,资金来源等一些问题。

四季度下滑导致全年业绩低于预期。2011年实现销售收入47.63亿元,同比增长26.58%;营业利润4.73亿元,同比增长24.35%;归属母公司净利润2.87亿元,同比增长15.76%,折合每股收益0.35元,低于预期。2011年前三季度,公司生产经营延续上年增长势头,但四季度受欧洲主权危机、国内宏观经济增长放缓等因素影响,公司各产业订单明显减少,开工率下降。四季度销售收入环比下降21.7%,季度毛利下降28.6%,归属母公司净利润环比大幅下降58.6%,单季EPS为0.04元,导致全年业绩低于预期。公司计划扩大化成箔、腐蚀箔产能,资金需求大,本期无现金分红。 毛利率总体稳定,铝箔是公司收入利润主要来源。公司涉足铝加工、化工、磁性材料三大业务板块,并有煤矿、医药等投资。2011年来看,铝加工仍是收入利润主要来源,合计占收入的75.6%、主营利润的73.2%。各产品利润率较上年有增有减,总体较为平稳,公司毛利率19.9%与上年基本持平。 从产品来看,电极箔、电子铝箔等合计占公司收入34.2%,毛利率较高为31.2%,贡献主营利润的52.8%;亲水空调箔占收入比最大为28%,但毛利率较低为11.23%.仅贡献主营利润的15.2%。 涉足各产业顺利展开,未来潜在增长点多。2005-2011年,公司收入复合增速45.6%,净利润增速49.2%,成长性良好,预计未来一段时间仍将保持较好成长。铝加工方面,2011年新增8条腐蚀线、37条化成线,并计划通过定增,进一步扩大产能;钎焊箔方面,与日本古河斯凯技术合作进一步加深,配套设备在逐步完善中;化工方面,乳源东阳光电化厂8万吨双氧水项目投产,取得预期效果,氟化工项目正式启动;磁性材料方面,乳源东阳光铝磁性材料窑炉设备技术改造完成,增收节支效果明显。此外,公司参股的桐梓县狮溪煤业公司30万吨兴隆煤矿巷道及矿井仍在建设中,也是未来公司业绩的一个增长点。 风险因素。电子新材料产业需求下滑,能源电力成本进一步上升;扩产项目进展慢于预期;公司新项目新产品建设周期、市场接受度等存在一定考验。 盈利预测及投资评级。根据我们对公司的产量、成本、价格假设,预测2012/2013/2014年EPS为0.60/0.72/0.84元,其中2012/2013年预测值较原先的0.71/0.87元有所下调,主要针对目前情况,对公司开工率、产品毛利率采取了更谨慎假设。目前股价10.06元,对应2012/2013/2014年PE为17/14/12倍,在有色板块中具备估值优势,维持“增持”评级。

盈利预测及投资评级。按2012/2013/2014年1.7/1.75/1.75万元/吨的铝价假设,以及赵固能源2012/2013/2014年投资收益分别为4.5/4.3/4亿元的谨慎假设,预测焦作万方2012/2013/2014年EPS为0.91/1.03/1.40元。其中2012/13年预测较原先的1.15/1.35元有所下调,原因是对投资收益采取了更谨慎的假设,及推迟了新发电机组的投产时间假设。目前股价13.98元对应2012/2013/2014年PE为15/14/10倍;估值在板块中有一定优势,维持其“增持”评级。

盈利预测及估值。 按照2011/2012年330/350元/克的金价假设,经测算紫金矿业2011/12年EPS分别可达0.27/0.34元(原预测为0.25/0.35元,由于金价假设上调,小幅上调2011年盈利预测;2010年EPS为0.22元),当前股价对应2011/2012年PE 18/14倍,维持“增持”评级。