西气东输二线深圳段支干线贯通 公司5月10日接收西气东输二线天然气。根据《西气东输二线天然气购销协议》,中石油承诺供气25年,达产期供气量40亿方/年,前5年各年合同量是10.5、12.1、23.2、25.6和40亿方。 12年管道天然气大幅增长有保障 根据协议,投产12个月内公司将采购西气10.5亿方(2012.05.10-2013.05.09),考虑到天然气需求的季节性,我们预计12年采购西气量有望大于7亿方,公司11年管道天然气销气量8.14亿方(深圳+异地),意味着12年公司管道天然气售气量接近翻番。 购气成本下降,等待售予电厂的气价的落实 11年12月28日发改委下发的《在广东、广西开展天然气价格形成机制改革试点的通知》中明确了陆上天然气送广东门站价格为2.74元/方,11年公司深圳本地采购的约7亿方天然气中除了约3.4亿方合同气价格不高于1.7元外其他气量的采购单价约4.5元,我们预计西气投产后公司将不再采购高价气,购气成本将大幅下降;此外公司已和宝昌、钰湖两电厂签订售气协议,售予电厂的气价待政府核准,该气价将影响公司盈利空间。 估值:目标价15.36元不变,维持“买入”评级 我们维持对公司的盈利预测不变,对应2012/13/14年EPS0.51/0.64/0.83元。我们基于DCF模型,采用WACC8.6%,并详细预测直至2020年的现金流,得到12个月目标价15.36元,维持“买入”评级。

一季度实现净利润2.94亿,下降42%,收入增幅不抵成本和财务费用增长 一季度EPS为0.019元,扣除非经常性收益后的EPS为0.018元,扣非净利润同比下降45%,一季度上网电量同比下降1.47%,但受益于11年二季度和年底的两次电价上调,公司一季度收入同比增长12%,但一季度营业成本同比增长13%,财务费用同比增长59%。 煤价、发电小时、负债规模、资金成本率构成盈利的负面因素 我们分析公司营业成本上涨的原因:1、标煤单价上涨、2、折旧增加。虽然港口煤价在12年一季度环比下跌,但内地多个区域煤价仍然上涨,且公司在一季度头2个月需要消化11年的高价库存煤因此综合煤价仍同比上涨;公司发电小时数下降,云南、宁夏、新疆、浙江的电厂或因当地煤炭供应不足或因当地电力需求不足导致发电小时数较大幅度下降。财务费用同比增长的原因在于公司11年以来众多在建项目导致负债的增加(长期借款同比增长89%,较年初增长6%)以及11年三次加息的影响。 小幅下调盈利预测 我们上调了公司12年的资本开支、有效所得税率(亏损电厂难以抵税)以及综合资金成本,将2012/13年业绩从0.28/0.31元分别下调至0.26/0.29元。 估值:将目标价从3.7元下调至3.4元,维持“买入”评级 我们采用基于贴现现金流的估值法推导出新目标价3.4元(WACC从6.5%上调至6.7%),对应2012年市盈率13.1倍,维持“买入”评级。

2011年和2012Q1实现每股收益分别0.47元/0.025元,同比下降6%/36% 11年实现净利润77亿,扣除非经常性损益后利润是73.6亿,非经常性项目主要来自可供出售金融资产和部分股权投资的变现收益。11年经常性利润的下降源于发电量下降6%,长江来水比历史同期偏枯25%、比10年偏枯17%,且枯水持续到12年一季度,一季度来水同比减少8%。 投资收益对11年业绩贡献大 11年投资收益11.2亿(同比增长7.6亿),占利润总额11%,增长主要来自出售建行H股获得收益2.69亿、处置大冶有限收益1.34亿以及湖北能源投资收益增长2亿。11年年末公司可供出售金融资产账面浮盈32.5亿元,未来可增加变现期间的净利润。联营企业中湖北能源对公司的利润贡献最大,达到2.2亿,此外三峡财务、清能地产、上海电力也各有5000万以上的权益利润贡献。 2012Q1电量不佳对全年影响有限,二、三季度是关键 12年年初至今三峡来水低于历史均值,但公司依然给出全年1040亿千瓦时(葛洲坝、三峡分别160/880亿)的发电量计划(与11年计划发电量一致),我们认为一季度电量在全年的占比不到15%,影响不大,只有汛期来水才对全年电量有决定意义,因为我们仍维持对公司全年1050亿千瓦时的电量预测。 估值:维持“买入”评级和9.5元目标价 我们维持公司11-13年0.47/0.53/0.55的盈利预测,我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现,在假设WACC为6.5%的情况下,得出目标价9.5元。

一季度每股收益0.162元,同比增长41% 一季度单季收入3.27亿,实现净利润6709万,41%的净利润同比增幅源于收入25%的增长以及毛利率3.7个百分点的提升,回顾2011年,1-4季度收入分别是2.63/3.70/3.92/5.83亿元,作为工程类公司一季度惯例是低点,说明公司12年开局良好。 财务费用同比增长102% 一季度财务费用支出同比增长1200万,一方面是在建项目增长带来的融资规模扩大,另一方面11年三次加息带来融资成本的提高,我们预计12年全年财务费用将会持续增长。我们预计公司配股的实施在12年四季度,配股实施后将大幅减缓资金压力。 现金流不佳,体现行业共性 一季报经营性净现金流是-1.32亿,11年一季度4969万,我们认为回款不力是市政环保行业11年以来的普遍现象,我们认为未来会改善。公司12年的看点在于湖南静脉产业园项目的推进,我们相信该项目是公司未来2年业绩增长的支撑。 估值:上调盈利预测,维持目标价29.00元不变 根据1季报我们上调公司12-14年EPS至0.97/1.18/1.38元(原为0.89/1.08/1.26元)。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值,考虑到利率上升我们将WACC从7.3%上调至7.6%,故维持目标价29.00元,对应2012E/2013E市盈率分别为29.9x /24.6x。

1季度净利润同比增长4.18%,每股收益0.17元 公司1季度营业收入和净利润分别为6.66/0.37亿元,同比减少7.7%%/增长4.18%。1季度扣除非经常性损益后的每股收益是0.13元,但鉴于1季报同比增加了1400万的股权激励费用,扣除该因素经营性业绩同比持平。 毛利率小幅提升,经营性现金流略微改善 一季度综合毛利率较11年全年小幅提升0.75个百分点至24.9%,我们认为是得益于规模效应和钢材价格的下行。管理费用和销售费用的增幅都在5%以内。 当期应收账款从年初的8.4亿提高到9亿,经营性净现金流为-1.9亿,较年初-2.1亿略有改善,11年以来电力行业的经营困境为公司的回款带来一定难度,但我们认为电力公司绝大部分是国企,坏账的概率极低。 借款增加、在建工程增长说明产能在储备,为市场拓展作准备 短期借款从年初的1.43亿增加到2.74亿,11年公司同时展开龙州工业园、西矿环保工业园、天津龙净、武汉龙净生产基地的建设以及新疆龙净生产基地征地筹建工作,未来2年公司除尘及脱硫脱硝产能有望大幅提升,我们判断随着环保标准提高,存量火电厂的除尘、脱硫设备需大面积改造,同时脱硝市场已经启动,我们预测公司12年订单将大幅增长。 估值:目标价30.09元不变,维持“买入”评级 我们维持公司12-14年EPS预测1.50/1.67/1.74元不变,参考行业可比公司平均PE给予公司12年20倍PE,目标价30.09元,维持“买入”评级。

1季度净利润同比增长31%,每股收益0.11元,同比增长22% 公司1季度营业收入和净利润分别为19.76/1.47亿元,同比增加8%和31%。季报表示业绩增长源于管道燃气销量增长17.2%(对应3363万立方米),说明11年以来深圳本地及异地客户开拓初见成效。 收入、毛利率共同提升毛利、期间费用有所增加 8%的收入增长和1.3个百分点的毛利率提高带来约5400万的毛利增加,管理费用和销售费用基本持平,财务费用同比增加1300万,再加上所得税的影响导致净利润同比增长3400万。我们分析异地管道燃气业务对公司一季度利润增长有较大贡献。 2012年展望:预计二季度末西二线深圳投产,支撑公司业绩增长 我们预计西二线深港支干线12年2季度末开始向深圳供气,5年后达产供气规模为40亿立方米,是公司2011年深圳本地天然气销量的近6倍。同时公司异地项目推进顺利:11年新增异地燃气项目8个,总计达到22个,异地燃气公司与中石油等已签订和准备签订的年购气量达到7.66亿立方米,这个量达到11年公司总售气量94% 。我们认为深圳本地及异地燃气项目都将快速增长。 估值:维持目标价15.36元不变,重申“买入”评级 我们维持对公司2012/13/14年EPS预测0.51/0.64/0.83元。我们基于DCF模型,假设WACC8.6%,并详细预测直至2020年的现金流,得到12个月目标价15.36元,维持“买入”评级。

11年净利润同比增长12.1%,扣非净利润增长8.3%,略低预期 公司11年实现收入35.15亿,同比增长5.1%,低于我们预期2%,实现净利润2.52亿元,同比增长12.1%,低于我们预期3%。11年EPS按最新股本计算为1.18元。扣除非经常性损益后的基本每股收益1.05元,同比增长8.3%。拟每10股派发现金红利5元。 毛利率提升,同时期间费用率上升侵蚀了大部分毛利的增长 综合毛利率从20.9%提高到24.2%,得益于钢材成本控制以及设计优化,收入增长及毛利率提高带来同比约1.5亿的毛利增长,但销售费用及管理费用也大幅增加,前者增长主要来自差旅费和业务招待费,后者增长来自研发费和股权激励费用摊销。 产能逐步提高,为市场拓展作准备 11年公司同时展开龙州工业园、西矿环保工业园、天津龙净、武汉龙净生产基地的建设以及新疆龙净生产基地征地筹建工作,未来2年公司除尘及脱硫脱硝产能有望大幅提升,我们判断随着环保标准提高,存量火电厂的除尘、脱硫设备需大面积改造,同时脱硝市场已经启动,我们预测公司12年订单将大幅增长。 估值:目标价30.08元不变,维持“买入”评级 我们维持对公司的盈利预测,参考行业可比公司平均PE给予公司12年20倍PE,目标价30.09元,维持“买入”评级。

2011年每股收益0.73元,高于我们预测10.6%。 11年实现净利润3.01亿元,45%的净利润同比增幅源于收入65%的增长以及毛利率1.5个百分点的提升,2011年1-4季度收入分别是2.63/3.70/3.92/5.83亿元,收入季节性波动与往年一致。收入结构中固废处置施工收入占73%,同比增长87%,贡献最大。11年分配预案:每10股派现金1元、每10股转增2股。 经营性现金流下半年逐季改善。 中报显示经营性现金流是-2565万,三季报达到7353万,11年全年为1.74亿,虽同比10年2.58亿下降,但已显示改善的趋势,回款不力是市政环保行业11年普遍现象,我们认为该问题将随着政府对环保问题的重视度提升而解决。 启动配股,充实资金以确保项目建设推进。 公司拟10配3股,融资金额不超过19亿元,用于偿还贷款、短融和补充流动资金。公司同时公告:1、以802万(溢价18%)收购江苏沭源水务20%股权(收购后公司100%持有该公司,非关联交易);2、以271万(溢价20%)收购富春水务7.69%股权(收购后公司100%持有该公司,关联交易)。我们认为配股将改善公司债务结构,为公司推进湖南静脉产业园项目等做准备。 估值:维持“买入”评级,维持目标价29.00元。 我们预计公司12-14年EPS分别为0.89/1.08/1.26元。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值,在WACC为7.3%的假设下得出目标价29.00元,对应2012E/2013E市盈率分别为32.6x/23.0x。

11年扣除非经常性收益后净利润增长62% 公司11年实现净利润36.47亿元,同比10年增长23%,11年EPS为0.237元(高于我们预测值6.8%)。扣除非经常性损益,实现净利润24.04亿元,EPS为0.156元,同比增长62%,11年拟每10股派发现金红利1元。 联营、合营公司的净利润贡献超过60%,且其中非电、煤业务贡献过半 公司24.04亿的扣除非经常性收益后的净利润中联营、合营公司带来的投资收益高达15.52亿,且其中非电、煤项目贡献高达8.72亿,可见11年公司非主业贡献非常突出。发电业务则由于煤价上涨6%导致虽然电力收入增长18%但利润增长并不显著。 2012年展望:煤价回落有望明显利好公司 我们预测2012年公司综合煤价下跌1.8%,加之2011年公司旗下火电上网电价上调约5%,因此我们预测公司2012年净利润将大幅增长;但瑞银煤炭团队预计中国市场煤平均价格2013年同比2012年上涨4.9%,尽管如此由于公司在2012年将投产国电建投内蒙等项目,我们预计将对13年业绩有较大贡献,因此公司13年业绩依然有望保持增长。 估值:目标价3.7元不变,维持“买入”评级 我们预测公司2012/13年EPS为0.28/0.31元,并采用基于贴现现金流的估值法推导出目标价3.7元(WACC假设为6.5%),对应2012年市盈率13.2倍,维持“买入”评级。

11年扣除非经常性收益后净利润增长逾3成,10派1.3并转5 公司11年实现净利润4.05亿元,同比10年增长27%,11年EPS为0.33元(高于我们预测值6.5%)。扣除非经常性损益,实现净利润3.99亿元,同比增长34%。拟向全体股东每10股派发现金红利1.3元(含税),同时以资本公积转增股本,每10股转增5股。 股权激励预案推出,彰显管理层信心 公司是深圳国企中拟实施股权激励的首家A股公司,也是A股公用事业行业拟实施股权激励的首家公司,拟实施规模1247万股,激励对象69名,激励生效条件是13/14/15年扣非净利润比11年增长不低于50%/70%/100%。 2012年展望:西二线深圳投产时间或推迟,但长期前景不改 我们预计西气东输二线深港支干线2012年开始向深圳供气,5年后达产供气规模为40亿立方米,是公司2011年深圳天然气销量的近6倍;异地项目推进顺利:11年新增异地燃气项目8个,总计达到22个,异地燃气公司与中石油等已签订和准备签订的年购气量达到7.66亿立方米,这个量达到11年公司总售气量的94% 。我们认为深圳本地及异地燃气项目都将快速增长。 估值:目标价15.36元不变,维持“买入”评级 我们维持对公司的盈利预测不变,基于DCF模型,采用WACC8.6%,并详细预测直至2020年的现金流,得到12个月目标价15.36元,维持“买入”评级。

公司实现净利润7919万元,同比下降62% 公司11年实现净利润7919万元,相比10年的2.08亿元下降62%,11年EPS为0.012元。扣除非经常性损益,公司净亏损8.65亿元,而10年这一数字为亏损10.57亿元。公司11年未计划派发股利。 业绩低于瑞银及市场一致预期 2011年公司实际扣除非经常性项目后净利润低于我们(亏5.36亿元)及市场一致预期(亏9800万元)。毛利与我们预测基本一致,但营业费用及财务费用超出我们预期。尽管如此,很低的利润率也说明业绩对煤价的高敏感性,这意味着12年受益于煤价回落业绩可能大幅反弹。另外,我们预计公司的煤炭开采业务也将进一步贡献利润,2012年产量可能达到800万吨。 估值有一定吸引力,重申“买入”评级 公司应是今年煤价下跌的主要受益者。我们重申“买入”评级。公司非公开发行预案已经在12年2月3日通过证监会核准,我们认为此次定向增发将有助于降低公司负债率。 估值:维持目标价4.0元;重申“买入”评级 我们采用现金流折现法得到目标价。我们采用6.5%的WACC,详细预测至2015年的直接现金流;4.1%的中期增长率,5.0%的10年期投资资本回报率;5%的永续增长率,6.25%的投资资本回报率。

公司对2012年的煤价指引较保守 根据财华社新闻中心报导,公司管理层认为12年公司整体煤价水平仍将会有上升压力。公司方面认为山西、云南等地的新投产电厂的煤炭供应前景悲观,因此可能拉高公司整体煤价水平。但瑞银煤炭团队对12年煤价的判断是:合同煤上涨5%,现货煤下降4.7%。 下调盈利预测和目标价 调整后:12年EPS0.34元(降32%)/13年EPS0.29元(降37%)/14年EPS0.43元(降21%),以反映我们对公司12年综合煤价上升1.2%的假设(之前为降1.2%)。 也就是说,我们维持合同煤价格上涨5%的假设,但将对公司现货煤价格的预测由下降4.7%调整为保持平稳,我们将公司目标价从6.5元下调至5.9元。 维持“买入”评级 尽管下调盈利预测,我们仍对公司12个月内的股价保持乐观,理由是我们认为虽然一季度需要消化11年底的高价库存煤且一季度存在春节因素导致电量不佳,但这些因素会在二季度消除,因此我们相信12年二季度起公司的经营情况将出现明显的环比改善。 估值:下调目标价从6.5元至5.9元,维持“买入”评级不变 我们采用贴现现金流估值法,并详细预测至2015年的现金流,得出新目标价5.9元。我们采用6.3%的WACC, 3.0%的中期增长率,6.0%的10年期投资资本回报率;5%的永续增长率,6.25%的投资资本回报率。

海外电建EPC市场重启 公司于2012年3月6日中标印度比莱钢厂的锅炉及涡轮鼓风机房建筑的设计、制造、供货、安装、调试项目,总价折人民币约3.5亿元(含税费,公司2010年收入约33亿)。这是公司继2010年6月公告的印尼加里曼丹电厂总包合同(金额约10亿元人民币)之后首次公告的海外EPC订单,沉寂一年半公司再次在海外市场有所斩获,我们认为这个项目只是开端。 电建EPC将为公司主业锦上添花 公司主业包括除尘、脱硫、脱硝等,2011版《火电厂大气污染物排放标准》将中国火电厂污染物排放标准提高,我们认为这意味着存量火电厂除尘、脱硫设备需要大面积改造、脱硝设备需要在2-3年内全面建设,因此电力环保行业市场空间依然很大。我们认为此时对电建EPC业务的拓展意味着公司未来增长空间广阔。 以机制和管理制胜 公司在电力除尘领域市场占有率第一,在脱硫领域也占有比较高的市场份额,公司旗下脱硫脱硝业务毛利率高于主要竞争对手的可比业务毛利率,公司作为一家民营企业取得现有的行业地位,凸显竞争力。 估值:维持“买入”评级和30.09元的目标价 我们预计公司2011-2013年EPS分别为1.25/1.50/1.67元(不变),未来三年CAGR为15.79%,参考行业可比公司平均PE,我们给予公司2012年20倍PE,目标价30.09元(不变),对应2013年PE是18x,建议买入。

高火电占比、高现货煤比例,公司将受益于煤价下跌 瑞银煤炭研究团队更新预测:现货煤价格2012/2013年均价分别同比下跌4.7%和上涨4.9%,中国火电行业目前没有完善的煤电联动机制,因此煤价下行阶段火电公司将受益。国电电力目前火电装机占总装机的70%,现货煤比例约70%,我们预计煤价下跌将大幅提升公司业绩。 我们上调公司2011/2012年业绩预测,小幅下调公司2013年业绩预测 2011年公司出售股票等带给公司超过14亿税前利润,导致我们上调公司2011年净利润预测;2012年煤价预测的下调和2011年12月公司旗下火电上网电价的上调导致我们上调公司2012年净利润预测;2013年净利润预测小幅下调则是因为我们预计中国市场煤平均价格2013年同比2012年上涨4.9%,同时我们只假设2013年年中电价上调1.2分,即电价上调不能弥补当年煤价涨幅。 加大西部煤炭以及清洁能源投资,提高公司业绩稳定性 国电建投内蒙公司火电及煤矿项目、英力特集团下属的煤炭投资、国电新疆公司的坑口火电项目根据计划将逐步投产,我们认为公司业绩对煤价弹性将有所下降,且随着大渡河梯级电站投产及风电等可再生能源项目增加,公司业绩稳定性将提高。 估值:目标价上调至3.70元,维持“买入”评级 我们调整2011-13年EPS至0.22(扣除非经常性损益后为0.12)/0.28/0.31元(原为0.15/0.23/0.32元),WACC为6.5%(原为8.1%),并采用基于贴现现金流的估值法推导出新的目标价3.7元(原为3.5元),对应2012年市盈率13.2倍,给予“买入”评级。

环保标准提高给电力环保行业打开新的市场空间 2011版《火电厂大气污染物排放标准》将中国火电厂污染物排放标准一举提高到与发达国家看齐,我们认为这意味着存量火电厂的除尘、脱硫设备需要大面积改造、脱硝设备需要在2-3年内全面建设,加之我们预计火电机组未来5年仍保持年均4700万千瓦的投产容量,因此我们认为电力环保行业的市场空间依然很大,此外钢铁、建材等行业也存在类似的环保改造和新建需求。 业务贯穿除尘、脱硫、脱硝领域,将充分受益于行业增长 公司提供火电厂烟气处理一站式服务,在电力除尘领域市场占有率第一,2010年公司在脱硫领域也占有比较高的市场份额,脱硝行业市场竞争格局与脱硫市场类似,脱硝市场的启动在2011年,我们预计投资高潮在2012-2014年,未来3年公司在电力环保行业的各个领域都会受益。 毛利率高于五大电力集团下属同业公司,凸显竞争力 公司旗下脱硫脱硝业务毛利率高于国电集团下属的国电科环和中电投下属的远达环保的可比业务毛利率,公司作为一家独立于电力行业的民营企业取得现有的行业地位,凸显公司竞争力。 估值:首次覆盖给予目标价30.09元,评级“买入” 我们预计公司2011-2013年EPS分别为1.25/1.50/1.67元,未来三年CAGR为15.79%,参考行业可比公司平均PE,我们给予公司2012年20倍PE,得出目标价30.09元,对应2013年PE是18x,建议买入。