泰利森(Talison)与银河资源(GalaxyResources,ASX:GXY)于2013年3月19日签订为期三年的供货协议,其直接供应锂精矿至后者的江苏张家口碳酸锂工厂(银河锂业)。 银河资源自有矿山MtCattlin因江苏工厂原料库存过高已于2012年7月暂时停产,现复产成本大于向泰利森购买锂精矿的成本(泰利森仅约210澳元/吨的运营成本得益于三倍于梅卡林矿山的原矿品位及其74万吨/年锂精矿规模效应)。 正式采购将于2013年7月开始,因江苏工厂尚堆积一定的锂辉石原料,需待其消耗完毕后再启动原料采购。 点评 新订单助力,产能释放或超预期。根据公告显示,合同采购量预计是银河资源江苏工厂全部产能的原材料供应规模(江苏银河锂业1.7万吨碳酸锂生产规模,约需求锂精矿13万吨)。按照2013年7月开始供货,分别增加泰利森2013-2015年销量约6.5、13、13万吨(我们原预计泰利森2013-2015年锂精矿销量分别为52.5、63、72万吨),加之我们预计锂行业2012-2015年复合增速约15-20%,因此,借助新订单助力,泰利森产能投放进程或超出我们预期。而据我们测算,在当前锂辉石价格下,多销售10万吨锂辉石(折合1470吨碳酸锂当量),将为并表后的天齐锂业贡献EPS0.37元,业绩提升34%。 新增供应致供给曲线陡峭化,泰利森仍是决定碳酸锂供需格局最重要因素。虽然因锂行业景气度提升而导致的业内并购重组事件不断,也不乏出现MtCattlin,Whabouchi、Sirmac等矿山生产、复产或待投产的消息,但是此类矿山大多受困于品位、规模或者成矿机理的先天不足而致或成本高企,或缺乏规模性及稳定性;而盐湖方面,考虑到受制于主产品产量、下雨频繁及技术复杂等因素,增产预计将在2015年以后。因此,我们判断,近三年内供应曲线较为陡峭,新增产能对原料供应只有短暂的冲击,而无实质性的影响,泰利森产能投放进度仍是决定碳酸锂供需格局最重要因素。 2季度采购旺季临近,碳酸锂价格有望进入上涨周期。随着泰利森宣布提价,此后三大盐湖锂巨头也已悄然跟随,我们判断碳酸锂新一轮涨价周期已开启,而最新的行业数据也验证了我们的观点。目前锂辉石和卤水价格再次上扬,进口锂盐价格随之上涨6%,而国内电池级产品也稳步抬升至4.35万元/吨;而2季度采购旺季临近,低价原材料库存亦将消化完全,碳酸锂价格或将进入上涨周期。 泰利森经营表现如预期良好,维持天齐锂业“增持”评级。收购泰利森后,公司性质及盈利来源均会发生质变,由单纯的冶炼加工企业蜕变为世界范围内的集矿业和加工业为一体的产业巨头,且其盈利能力将主要来自矿山,公司13-14年的EPS跃升至1.08元、1.41元(合并摊薄后,其中13年备考,14年合并,但暂不考虑本次与银河资源的供货协议影响),现股价对应的PE为33、25倍,显著低于锂行业平均100X左右的估值水平,具有明显的相对估值优势;同时公司业绩弹性亦随之显著提升,在整体行业呈现“需求加速增长、供应有序释放”景气度长期向上的情况下,公司有望尽享锂产业景气提升向公司盈利的转化,成为锂行业的首选投资标的,维持“增持”评级;同时我们看好泰利森因优质的资源禀赋、长期运营经验、74万吨生产规模带来的整个锂行业绝对寡头地位,其控价能力及产能释放均向超预期方向发展,重申天齐锂业长期的投资价值。 风险提示:1、泰利森产能释放进程低于预期;2、锂需求增长大幅低于预期。

12年业绩略低于预期,13年一季度盈利能力尚不乐观:公司2012年营业总收入4.87亿元,净利润0.77亿元,分别同比减少 13.57%、46.51%,基本每股收益0.48元,公司一季度业绩预告为,净利润约904万元-1356万元,同比下降约10% - 40 %。 产品销量下降及原料成本高企拖累公司业绩:报告期内,虽汽车用磁体销量同比有增幅较大,硬盘驱动器用磁体基本持平,但占产能结构大部分的光盘驱动器用磁体销量有所下滑,因此总体看稀土永磁体产量为1200吨,同比下降12%,低于我们之前预期;同期公司原材料磁粉主要来自麦克昆磁,价格跌幅与时点均滞后于稀土价格,相对高企的材料成本降低了产品的吨盈利水平。 行业下跌空间不大,但景气回升尚需等待:全球经济不振及稀土前期过快过猛上涨对下游需求的打击,行业需求自2011年下半年来一直较为低迷,目前磁材报价已回跌至价格启动前位置,受成本支撑下跌空间不大,但行业景气回升还有赖于下游需求的强烈复苏,现订单情况尚未好转,景气拐点或还需等待。 近看磁粉及汽车用磁体,远看热压和钐钴磁体:公司600吨磁粉项目12年9月开始正式生产,向上游纵向拓展将显着提升公司磁材产品吨盈利水平(磁粉环节的毛利率水平约为20%),而公司13年新增的200吨汽车用产品将突破此前此类产品的产能瓶颈,短期便可提升公司的盈利水平。而长期看,热压和钐钴磁体项目均按计划稳步推进,其中钐钴磁体有望先行一步,在2013年能有部分产品量产供货,预计14年可逐渐贡献利润,提升公司未来盈利空间。 预计13年EPS为0.56元,维持“增持”投资评级:我们继续对钕铁硼下游及稀土行业景气度持谨慎的态度,但公司市场销售前景较好的磁粉及汽车用磁材产能释放即在眼前,量的提升可弥补价对公司业绩的拖累,预计2013-2015年每股收益0.56、0.65 、0.83元,13年PE为37X,考虑到公司业绩虽然受到行业景气度的暂时压制,但是纵向及横向业务的快速扩张带来的高成长性不变,因此维持公司“增持”评级。 风险提示:募投项目建设进展不及预期;稀土价格再次暴跌

迎来业绩大拐点,上调投资评级至“增持”。从企业生命周期角度分析,我们判断云海金属已进入资本投入后的收获期。巢湖与五台云海镁合金项目的建设与技术改造已进入尾声,成本优势开始体现,公司将步入业绩释放期。同时随着公司对铝合金业务的结构调整以及对管理与财务费用的控制,公司将迎来业绩大拐点。我们预测公司2011-2014年EPS分别为0.01(实际值)、0.07、0.36及0.54元,上调其投资评级至“增持”。 镁合金业务盈利能力迎来“质变+量变”。五台云海5万吨镁合金生产线2009年以来一直处于工艺调试与技术改造过程中,成本控制不当从而导致之后两年亏损2000多万。目前生产工艺已经调试成功,2012年1-8月实现盈亏平衡,同时伴随着巢湖云海产能的释放,未来盈利能力将迎来质变。同时下游汽车与3C行业对镁合金需求处于行业景气高点并将持续,公司产品订单应接不暇,公司正在新建生产线以解决产能瓶颈,下游需求的旺盛将带来镁合金产品盈利能力的量变。 铝合金业务逆境中求生存,盈利能力底部回升。公司铝合金业务处于产业链低端,盈利能力较弱。自2011年四季度以来由于铝价的持续下跌(全年下跌约1000元/吨)压缩盈利空间,2012年半年报显示毛利率只有4.19%。目前铝价(14390元/吨,含税价)已经大幅低于电解铝企业的平均经营成本线,未来铝价持续下跌的可能性不大,铝合金业务的盈利能力将有所改善。同时公司正积极降低成本与结构调整,2013年公司铝合金业务的盈利能力将从底部回升。 财务/管理费用对业绩拖累趋弱。近年来由于固定投资额较大,营运资金紧张,导致短期借款大幅增加(2011年8.99亿元),公司的财务与管理费用压力较大。随着公司未来经营状况好转带来现金流的改善与资本支出项目的减少,财务费用对公司业绩的拖累将趋弱。同时五台镁合金生产线的调试已经完成,巢湖项目由于有五台的经验调试进程应该很顺利,未来研发支出(占管理费用约38%)有望逐步下降,公司管理费用大幅增加的情形将逐步改善。

锂行业处于长期景气周期初期。锂行业正呈现“需求加速增长、供应有序释放”的积极局面,行业进入长期景气周期;洛克伍德、天齐集团溢价竞购泰利森拉响资源之争集结号,锂行业寡头格局呈加剧之势,锂盐提价或成常态。 锂价:新一轮涨价周期即将开启。泰利森最新公告显示,12年四季度产品报价环比微提5%,全年同比上涨17%;并与下游客户达成提价协议,13年锂辉石产品将提价10%-15%;同时我们了解到,三大盐湖巨头(SQM、FMC、ROCKWOOD)也有年后提价计划,考虑到锂原料全球垄断格局下寡头的提价默契,我们认为,新一轮锂产品的提价周期或已开启。 收购泰利森,天齐锂业晋级资源巨头。天齐集团成功收购泰利森几成定局(泰利森储量已翻番,资源价值人民币约80亿元),收购时间表亦已明确。随后非公开发行将随即启动,完成后公司将从单纯的加工企业晋升为集矿石采选、深加工、销售于一体的全球锂业巨头(寡头之一),公司质地和盈利能力将发生质变。 助涨业绩就在当下,相对估值优势凸显。锂资源类企业估值长期维持在60-70倍(主要由于业绩短期难以释放),投资标的较难选择,而此次收购,泰利森作为成熟的全球最大锂辉石在产矿山,业绩释放毫无悬念,我们预计天齐锂业13-14年业绩有望跃升至3.42亿元、4.47亿元,即使考虑到增发后的股本摊薄,EPS仍为1.08、1.41元,现股价对应的PE为35、27倍,相对估值较低带来的投资价值凸显。 业绩弹性充足,锂行业首选投资标的。泰利森74万吨/年的矿山采选产能(折合碳酸锂10.8万吨)已然就绪,此次随着泰利森提价10-15%,另三大巨头(SQM、FMC、ROCKWOOD)或将跟进,新一轮锂盐产品涨价周期有望开启;据我们测算,在当前碳酸锂4万元/吨的基准下,报价每上涨10%,将增厚公司EPS0.40元,公司将尽享价格上行周期中高业绩弹性红利,成为锂行业的首选投资标的。 维持“增持”评级。综合考虑天齐锂业原业务、泰利森、天齐矿业的盈利,我们预测公司2012-2014年EPS为0.33、1.08、1.41元/股(13年备考14年合并报表),其中碳酸锂价格假设为4.1万元/吨(含税)。泰利森对天齐锂业业绩提升显着,于同类公司中相对估值优势凸显;而随着新一轮价格上行周期开启,公司有望尽享高业绩弹性红利,维持“增持”评级。 风险提示:1、极端情况下天齐集团收购泰利森失败的风险;2、泰利森产能释放进程低于预期;3、锂需求增长大幅低于预期。

锂:新一轮涨价周期即将开启。泰利森最新公告显示,12年四季度产品报价环比微提5%,全年产品价格同比上涨17%;并与下游客户达成提价协议,2013年工业级与化学级锂辉石产品均将提价10%-15%;同时我们了解到,三大盐湖巨头(SQM、FMC、ROCKWOOD)也有年后提价计划,考虑到锂原料全球垄断格局下寡头的提价默契,我们认为,新一轮锂产品的提价周期或已开启。 泰利森策略:价先涨,量缓放。据泰利森12年四季度运营数据,为掌握提价节奏,公司控制新增产能释放,2012年下半年产、销售量分别为22.1和20.2万吨锂精矿,低于我们之前25万吨的预测,但提价幅度大大超出市场预期,我们推断公司利润最大化策略为灵活释放新增产能以获取绝对定价权,据此,我们将13年锂辉石产量预测略微向下修正为53万吨,但价格向上修正13%至$406/吨,同时上修盈利预测至3.5亿元。 泰利森似已完全控制提价节奏,业绩弹性优势明显:泰利森产能释放进度是全球碳酸锂供给的最大变数,然而在行业寡头格局不变的情况下,我们倾向于认为,泰利森将通过实际产销量的控制人为延续锂供给偏紧格局。而2011年中以来,锂精矿季节提价似已成为常态(10%-15%提价幅度带动碳酸锂价格上涨),基于对需求增速的乐观预期,我们认为该趋势有望延续,而锂辉石每提价10%(基准价为406美元/吨),天齐锂业EPS提升0.27元,提升幅度为25%,产品提价对公司EPS增厚明显。 上调天齐锂业13年EPS至1.08元(备考),对应PE为33X,维持“增持”评级:鉴于泰利森定价策略,我们将13-14年锂辉石预测价从370、382美元/吨上调至406、427美元/吨,同时将产量微调至52.5、63万吨,天齐锂业13-14年的净利有望提升至3.42、4.47亿元(泰利森分别贡献2.28、3.08亿元),EPS(摊薄后)为1.08元、1.41元,现股价对应的PE为32.6、25倍,考虑到锂盐存在未来继续上涨的预期及泰利森公司的高业绩弹性,维持“增持”评级。风险提示:泰利森的提价幅度不及预期;碳酸锂的需求增长大幅低于预期;卤水提锂技术突破

1月10日,我们与天齐锂业高管就非公开发行及天齐集团收购泰利森等事宜进行座谈,通过对海外并购事项进展的分析,我们认为集团若能在泰利森股东大会前签署完毕融资文件,成功收购泰利森几成定局,收购时间表亦已明确;自此以后,天齐锂业将从冶炼企业华丽转身为全球重要锂资源和锂全产业链巨头之一,公司有望尽享锂产业景气提升向公司盈利的转化,投资价值凸显,是行业内投资首选标的: 加工企业向产业巨头华丽蜕变,质变有目共睹:泰利森作为全球重要锂资源寡头之一,拥有着世界上最好的锂辉石矿(资源价值人民币约63亿元),天齐锂业即将从单纯的生产制造企业成功蜕变为国际锂资源寡头,公司质地和盈利能力将发生质变。 助涨业绩就在当下,相对估值优势凸显:由于业绩难以在14年之前释放,锂资源类企业估值长期维持在60-70倍,投资标的较难选择,此次收购,泰利森作为成熟的全球最大的锂辉石在产矿山,业绩释放毫无悬念,我们预计天齐锂业13-14年业绩有望跃升至3.30亿元、3.92亿元,即使考虑到增发后的股本摊薄,EPS仍为1.04、1.23元,现股价对应的PE为30、25倍,相对估值较低带来的投资价值凸显。业绩弹性充足,锂行业的首选投资标的:泰利森74万吨/年的矿山采选产能(折合碳酸锂10.8万吨)已然就绪,在2012年锂盐需求向好的情况下,泰利森通过寡头垄断带来的议价优势已提高矿石报价20%,根据我们的测算,在当前锂辉石每吨361美元的基准报价下,报价每上涨10%,将增厚公司EPS0.24元,良好的业绩弹性使得公司尽享行业的高景气度,成为锂行业的首选投资标的。 维持“增持”评级:据我们预测,泰利森对天齐锂业业绩提升明显,在同类公司中相对估值优势凸显;同时公司即将从单纯的加工企业晋升为集矿石采选、深加工、销售于一体的全球锂业巨头(寡头之一),业绩弹性亦随之显着提升,在整体行业呈现“需求加速增长、供应有序释放”景气度长期向上的情况下,公司有望尽享锂产业景气提升向公司盈利的转化,成为锂行业的首选投资标的,维持“增持”评级。 风险提示:泰利森的产能释放不及预期;碳酸锂的需求增长大幅低于预期。

盈利能力不业绩弹性双重提升。我们前期癿担忧,包括:泰利森董事会决议、政府审批、洛克伍德癿回应等环节均顺利完成,出现新迚竞贩者、收贩资金丌到位等丌确定性也在逐步降低,我们认为,天齐集团最终收贩泰利森(占比65%)癿成功概率已显着提升。基亍此,我们乐观预计,最终公司获得泰利森65%股权癿可能性较大,从而有望显着提升公司14年净利润(由0.838至3.53亿元),预测公司12-14年EPS为0.38、0.34、1.11元(14年为摊薄后,总股本3.17亿股),对应弼前PE约70.5、78.8、24.1倍。 同时,待增发完成后,公司将从单纯癿冶炼加工企业晋升为全球重要锂资源供应商(寡头之一),业绩弹性亦随之显着提升,公司有望尽享锂产业景气提升向公司盈利癿转化。因此,我们上调公司投资评级至“增持”。 非公开发行预案简述:公司拟募集资金丌超过40亿元,用亍1、向控股股东天齐集团贩买其间接持有癿泰利森19.99%戒65%股权,金额丌超过37亿元,2、向天齐集团贩买其直接持有癿天齐矿业100%股权1亿元(具体价款按审计净资产值不评估值孰低确定)。公司拟向合计丌超过10名特定对象非公开发行丌超过1.7亿股股仹,发行价格为丌低亍24.60元/股;天齐集团丌参不认贩本次非公开发行股票。 收购价格略高但相对合理。按照发行预案,公司从集团贩买泰利森癿价格约7.99加元/股,相对集团收贩泰利森癿收贩价格7.5加元/股溢价约7%。基亍锂辉石13-14年360、370美元/吨以及弼前成本假设,预测泰利森13-14年净利润分别为5686、6628万美元,对应收贩PE为16.1、13.8、11.6倍,收贩价格略高,但相对合理。 风险提示:1、天齐集团收贩泰利森事宜尚存在丌确定性;2、若收贩成功,公司仍需对注入标癿迚行尽职调查和资产评估,评估价值可能存在偏差;3、泰利森为澳大利亚注册公司,受国际政治影响,未来存在弼地政府调整税收方案癿可能性,戒将影响业绩贡献。

2012年前三季度EPS为0.41元,略低于预期:报告期内,公司共实现营收4亿元,净利6667万元,分别同比下降2.61%、39.57%,其中三季度业绩降幅较大,净利同比下降75.14%,环比下降42.4%。我们讣为,其业绩大幅下滑癿原因主要为,1)公司产品售价以及毛利水平不稀土原材料价格密切联劢,而稀土价格自2011年高位以来下跌80%,从而极大抑制了公司癿产品售价和利润空间,2)公司粘结钕铁硼癿主要应用下游---电子以及汽车行业需求癿萎靡导致公司产品销量较去年同期有所下降。 下游需求仍在景气低点徘徊,公司2012年销量增速恐丌乐观:从下游需求结构来看,光盘用粘结钕铁硼等传统产品销量将同比下降,而硬盘用粘结钕铁硼销量则有小幅增加,同期由于公司新近获得癿汽车生产企业讣证较为顺畅,汽车用粘结钕铁硼销量将增速较快,但由于后两者基数较小,因此我们预计公司2012年产品癿总体销量将基本不去年持平。而从公司销售区域来看,公司癿营业收入88%来自国外,日本占比更是高达70%左右,考虑到目前中日癿贸易摩擦情况,虽然2012年前三季度公司客户开拓较为顺利,新增客户49家(国外6家,国内43家),但如果公司四季度乃至明年癿国内客户开拓丌及预期,则产品销量增速减缓癿概率亦将增大。 稀土价格持续震荡下行给公司库存管理及原材料成本带来极大压力:公司粘结产品癿主要原材料为向Molycorp加拿大公司采购MQ磁粉(年购1000多吨),由于技术与利垄断以及合同签订癿周期问题,这一原材料癿下跌滞后于稀土价格,如磁粉6月癿销售价格为50.71美元/千克(Molycorp癿半年报披露),其下跌幅度明显小于稀土价格从年初到年中高达22%降幅,而公司三季末存货价值为6525万元,增幅37.34%,丏主要是原材料癿增加,因此我们讣为,下跌尚未企稳癿稀土价格以及较高癿原材料库存都增加了成本压力以及存货减值损失癿风险。 高附加值项目前期推进顺利,但丌排除后期根据市场需求调整进度的可能:计划2013年6月底投产癿硬盘用及汽车电机用钕铁硼等高附加值产品项目(产能800吨)推进顺利,三季度共贡献利润429.44万元;计划2014年3月底投产癿钐钴磁体项目目前已进入试生产阶段;计划2014年3月底投产癿热压磁体项目正按计划实施;考虑到丌同项目癿下游景气度情况,我们丌排除公司调整项目进度癿可能性。 预计12年EPS为0.53元,维持“增持”投资评级:我们对钕铁硼下游及稀土行业景气度持谨慎癿态度,下调公司癿产品售价以及高附加值项目癿产销进度,幵由此将对公司2012-2014年每股收益下调至0.53、0.61、0.76元;考虑到公司业绩虽然受到行业景气度癿暂时压制,但是纵向及横向业务癿快速扩张带来癿高成长性丌变,因此维持公司“增持”评级。