投资要点:公司公告计划自筹资金现金出资2.6亿元收购、增资广东博海昕能环保有限公司50%股权,同时拟现金出资3.0亿元与安能热电集团有限公司合资组建生物质新能源公司,公司将持有新公司65%的股权。 收购博海昕能,一举解决地域扩张问题,垃圾焚烧规模跻身前列。截至目前,博海昕能公司在手6个垃圾焚烧发电BOT项目,合计日垃圾处理量达7150吨/天(其中60%分布在广东沿海经济发达地区)。加上公司在手订单体量,公司收购完成后公司垃圾焚烧日处理量预计将达到10750-13000吨/日。仅考虑在手订单,2014-2016年预计公司垃圾焚烧发电工程建造(含设备总包)可贡献净利7500万、1.6亿、1.9亿,运营净利润贡献分别为1200万、2500万、9500万。 借力安能集团,打开生物质能源发电市场。安能集团以旗下5家生物质电厂股权出资,合计15万千瓦,与华西能源合资组建新能源公司,公司股权比例65%。新能源公司2015-2017年承诺净利润为4800万、5000万和5700万,将对公司15年及之后业绩带来可观增量。同时,借助安能集团,公司将进一步拓展湖北省内外的生物质能源发电(含垃圾焚烧发电)项目。 下调14年盈利预测,上调15-16年盈利预测,重申“买入”评级。原申万预测公司2014-2016年归属于母公司股东的净利润分别为2.17亿、3,33亿、5.11亿,现下调14年盈利预测(余热利用项目进度不达预期),上调15-16年盈利预测,2014-2016年净利润分别为1.83亿、3.62亿、5.63亿,对应每股收益分别为0.49元、0.98元、1.53元,复合增速逾70%,重申“买入”评级,对照同行业可比公司估值水平,按照15年32-35倍PE,提高6个月目标价至32-35元。

投资要点:公司公告非公开发行股票预案,预计募集资金总额不超过35亿元,拟用于桑德环境香港认购桑德国际增发的股份和受让SoundWater(BVI)Limited所持桑德国际的股份。桑德集团承诺按照与其他发行对象相同的认购价格参与认购,认购数量为本次实际发行股份数量的30%。同时,公司将湖北一弘100%股权出售给桑德国际。 重组后业务结构清晰,解决同业竞争问题。由于历史原因,桑德集团旗下多个平台业务一直存在相互交叉,此次重组完成后,桑德环境和桑德国际将分别重点发展固废和水务业务,且桑德环境通过子公司桑德环境香港实现了对桑德国际的相对控股,集团旗下的业务版图逐渐清晰。 短期由于股本快速增加导致业绩略有摊薄。此次定增,按照募集资金35亿,发行价格21.41元/股计算,发行1.63亿股,公司股本将增至10.07亿股。 业绩方面,桑德国际并表带来业绩增量,水务资产出让是减量。分别以2013和2014H1业绩为基数,则发行后桑德环境归属于母公司所有者的净利润为6.59和3.43亿,发行前分别为5.86亿和3.13亿,EPS分别摊薄5%和8%。 整合后融资成本降低,有利于桑德国际长远发展,桑德环境将专注固废领域。 此次整合之后有助于公司更好地利用境内外两个上市公司的融资平台,实现管理、人员和资金的协同,有助于降低桑德国际的融资成本,对于桑德国际和桑德环境的长远发展利远大于弊。而桑德环境在城市生活垃圾处理、餐厨垃圾、再生资源利用和环卫领域逐步布局,未来可在固废领域大展拳脚。 上调15-16年盈利预测,维持“买入”评级。维持14年盈利不变,上调15-16年盈利预测,预测公司14-16年归属于母公司所有者净利润分别为8.18亿、12.60亿和16.22亿(原预测分别为8.18亿、11.16亿、14.62亿)。14-16年对应每股收益分别为0.97元、1.25元、1.61元,目前股价对应PE分别为26、20和15倍,低于行业平均水平。此次重组后可解决公司同业竞争、关联交易等历史遗留问题,实现市场拓展、管理和融资功能的协同,有助于提升公司估值,维持“买入”评级。

募投项目投产,产能实现三倍增长。公司募投项目“复合热致相分离法高性能PVDF 中空纤维膜产业化”和“海水淡化预处理膜及成套装备产业化”项目于2014 年6 月投产,投产后公司将分别增加年产135 万平方米复合热致相分离法PVDF 中空纤维膜和年产180 万平方米溶液法中空纤维膜生产能力,公司的膜产品销售和自用规模将突破产能限制,同时复合热致相分离法高性能PVDF 中空纤维膜技术的产业化突破了原有产品的强度限制,助力公司进一步打开MBR 市场。 扬长不避短,夯实市场能力。公司逐步建立起北京、南京、广州、青岛、西安五个外地办事处,紧密跟踪当地工程市场。从13 年的数据看,公司的异地市场开拓已经初见成效,保持天津和华东市场平稳增长的同时实现了西北地区市场的开拓。 《水污染防治行动计划》有望出台,将启动工业水处理投资盛宴。14 年2 月13 日,环保部审议通过《水污染防治行动计划》,总投资规模或达2 万亿元。 该方案预计于9 月正式出台,工业废水治理将被列入核心工程,预计未来5年工业水处理市场年均规模有望达千亿。 维持“增持”评级。我们维持原有盈利预测,预计公司14-16 年每股收益分别为0.47 元、0.68 元和0.95 元,复合增速近45%,目前股价对应PE 为50、35、25 倍。考虑公司目前市值较小,市场愿意给予较高估值,而未来的成长空间巨大,加上确定性的政策催化(工业废水治理市场爆发最受益标的),维持“增持”评级。

中报业绩亮眼,符合申万预期。2014H1 公司实现营业收入16.18 亿,同比增长7.58%;归属于上市公司股东的净利润9176 万元,同比增长40.69%;扣非后归属于上市公司股东的净利润8750 万,同比增长75.69%;对应每股收益0.26元,符合申万预期(每股收益0.25 元)。 自贡市商业银行投资收益是2014H1 业绩增长主要驱动力,工程项目垫资导致经营性净现金流同比下滑。2013 年,公司参股自贡市商业银行并成为第一大股东(股权比例16.6%),2014H1 贡献投资收益1716 万元,同比增长691.49%,是半年报业绩增长的主要驱动力,预计全年贡献投资收益3000-4000 万。2014年公司进入全面转型期,垃圾焚烧等总包项目进展顺利,工程项目垫资导致经营性净现金流同比下滑较多。 余热利用和煤气化业务提供持续增长动力。公司在钢铁高炉煤气、燃气轮机等余热利用设备领域遥遥领先,屠柏锐的加入强化了这一技术优势。14 年公司将凭借技术优势奠定的产业基础,切入余热利用项目建设和投资运营,涉及钢铁、电力、石化、天然气等多个行业。公司已公告收购北京力拓65%股权,力拓已签订天然气燃驱压气站余热发电合同数量约20 个,总装机容量250MW左右。全部投产后预计可贡献约2 亿净利,按照30 倍PE 计算,公司收购的65%股权对应39 亿市值空间。 重申“买入”评级。我们维持原有盈利预测,预计14-16 年公司可实现营业总收入分别为36.01 亿、51.95 亿、62.31 亿,净利润2.17 亿、3.33 亿、5.11亿,对应每股收益分别为0.59 元、0.90 元、1.38 元,复合增速逾50%,6 个月目标价30 元,重申“买入”评级。

投资要点:公司发布中报业绩,14H1实现营业总收入9.94亿,同比增长20.79%;归属于上市公司股东的净利润1.36亿,同比增长33%;基本每股收益0.13元。 业绩符合预期。公司14年上半年实现营业总收入9.94亿,同比增长20.79%;归属于上市公司股东的净利润1.36亿,同比增长33%;基本每股收益0.13元。 基本符合申万(EPS0.12元,YOY30%)和市场预期。 上半年污水处理整体解决方案收入占比提升,拉高毛利率水平;外埠地区业务收入增速显著。14H1,公司污水处理整体解决方案实现营业收入6.22亿,收入占比62.6%,13年同期该业务收入占比43%。污水处理整体解决方案收入占比提升拉高了整体毛利率水平。公司在外埠地区的布局成效显著,14H1外埠地区实现收入5.65亿,收入占比56.8%,同比13年增长138.61%。 预收款项大幅增长,久安工程项目全年业绩贡献有保障。14H1公司预收款项1.17亿,同比增长70.22%,主要因为久安公司部分工程项目,预收的工程款大幅增加,预示久安在手工程项目充裕,全年业绩贡献有保障。 异地扩张步伐继续,在深耕已有市场的基础上,14年公司继续异地扩张的步伐,通过合资公司的方式陆续进入上海、天津及环渤海、陕西、贵州等水务市场,进一步强化武汉市场。 估值历史低点,重申“买入”评级。我们依然看好未来2-3年市政污水膜法技术的推广,目前,市政污水领域膜法占比仅4%,短期看不到天花板,而碧水源在市政污水膜法市场的占有率高达70-80%,将最大受益于市政污水膜法技术的推广。饮用水领域(包括自来水厂改造和家用净水器)和工业水处理领域膜技术的应用空间更大,基数更小,碧水源过去几年技术进步的速度和市场能力让我们相信,公司对新市场的拓展是值得期待的!我们维持盈利预测,14-15年每股收益分别为1.11元、1.45元,目前股价对应14-15年PE分别为25倍、19倍,处于历史低位,重申“买入”评级。 核心假定的风险主要来自项目进度的不达预期。

投资要点: 公司发布投资意向协议公告,于2014年6月13日与北京力拓节能工程技术有限公司(简称“北京力拓”)签订了《投资意向协议》。公司拟以自有资金出资2.13亿元收购北京力拓65%的股权。 公司拟收购北京力拓65%股权,快速切入能源清洁利用的新业务领域,验证前期推荐逻辑(详见深度报告《华西能源(002630)——技术优势不断强化,全面转型清洁能源服务商,强调“买入”》)。 北京力拓节能业务快速增长。北京力拓主营目前主要从事石油勘探钻井机电控制设备等节能产品的研发、销售、后续运行维护。13年净利润(约256万)同比12年增幅约400%,主要得益于公司新开发的节能产品恒压泵,在手订单充裕保障未来两年继续高速成长。 北京力拓已签订的燃驱压气站余热发电项目预计总装机容量达250MW,65%股权对应约39亿市值空间。北京力拓分别与中石油管道联合西部分公司等签订了部分燃驱压气站余热发电项目的合同能源管理服务协议,预计合同数量约为20个,总装机容量250MW左右。全部投产后预计可贡献约2亿净利,按照30倍PE计算,公司收购的65%股权对应39亿市值空间。 暂不上调盈利预测,重申“买入评级”。我们的业绩预测中包含了余热发电项目拓展顺利的基准假设,暂不上调盈利预测,我们预计14-16年公司可实现营业总收入分别为36.01亿、51.95亿、62.31亿,净利润2.17亿、3.33亿、5.11亿,对应每股收益分别为0.59元、0.90元、1.38元,复合增速逾50%,给予15年30倍估值,6-8个月目标价27元,重申“买入”评级。

投资要点: 公司发布一季报业绩,2014年一季度公司实现主营收入1.92亿,同比增长60.59%;归属于上市公司股东的净利润5049万,同比增长65.87%;每股收益0.09元,同比增长50%。 一季度业绩符合预期。2014年一季度公司实现主营收入1.92亿,同比增长60.59%;归属于上市公司股东的净利润5049万,同比增长65.87%;每股收益0.09元,同比增长50%,基本符合市场预期。 脱硝BOT 项目陆续投运和脱硫工程量的增长是一季度业绩增长的主要动力,在手项目能保障14年业绩的稳定成长。13年-14年初,运城电厂和云岗电厂脱硝BOT、脱硝武乡脱硫脱硝BOT 等项目陆续完工投入运行,脱硫EPC 市场的爆发是一季度业绩增长的主要动力。公司石柱脱硫BOT 项目预计二季度开始投入运行,假设乌沙山电厂和唐山热电资产将于二季度中后期顺利交割,对14年业绩的贡献也较大。预计石柱项目14年可实现运营收入约5000万,净利贡献约1000万;乌沙山电厂和唐山热电可实现运营收入1.3-1.4亿,净利贡献2600-2800万。 京津冀二氧化硫排放指标有望再度收紧,脱硫机组改造市场空间超出预期。京津冀是PM2.5的重灾区,电力机组二氧化硫的排放指标预计将继续收紧至35mg/m3(新标准要求100 mg/m3),公司的提标改造技术在经济性上具备明显优势,有望在京津冀地区提标改造市场获取较大的份额。 维持“增持”评级。除了分享脱硫脱硝市场的高景气之外,公司沿着节能环保及资源再利用方向的战略布局也逐渐清晰,在轻质煤焦油和节能业务以及境外市场的拓展均有突破。我们预计14-15年归属于母公司所有者的净利润分别为2.60亿、4.64亿(原预测为3.21亿、4.17亿),对应每股收益分别为0.49元、0.87元(原预测为0.60元、0.78元),复合增速逾50%。目前股价对应14-15年的PE 分别为37、21倍,公司在新领域的布局带来14-15年业绩超预期的概率较大,维持“增持”评级。

投资要点: 公司发布一季报业绩,2014年一季度实现主营收入7.08亿,同比下滑8.04%;归属于上市公司股东的净利润3344万,同比增长28.58%(扣非后同比增长38.27%);对应每股收益0.168元。 一季度业绩超预期。2014年一季度实现主营收入7.08亿,同比下滑8.04%;归属于上市公司股东的净利润3344万,同比增长28.58%(扣非后同比增长38.27%);对应每股收益0.168元,超出市场和申万预期(净利润同比增长20%,对应每股收益0.156元)。从业务拆分看,公司主业收入水平和毛利率基本保持平稳,经营性现金流同比改善(增幅74.34%);自贡市商业银行增资工商变更登记完成,确认约600万投资收益,是一季度业绩增长的主要动力。 投资收益大幅上升,新业务发力,公司业绩增速逐季上扬。自贡市商业银行增资工商变更登记完成后,保守假设下全年至少贡献3000万投资收益。公司垃圾焚烧广安项目按照正常进度将在二季度完成招投标程序,是中报业绩增长的另一个重要动力。按照公司预告,中报业绩同比增速30-50%;申万预测公司14年业绩增速67%,并且呈现逐季上扬的态势。 凭借技术优势,强势切入余热利用和煤清洁利用领域。公司在钢铁高炉煤气、燃气轮机等余热利用设备领域遥遥领先,屠柏锐的加入强化了这一技术优势。14年公司将凭借技术优势奠定的产业基础,切入余热利用项目建设和投资运营,涉及钢铁、电力、石化、天然气等多个行业。 不断追求技术进步+灵活的资本运作,全面转型清洁能源服务商,维持“买入评级”。我们能看到假设余热发电项目拓展顺利,煤气化项目在14年能有所突破(暂不考虑业绩贡献),我们预计14-16年公司可实现营业总收入分别为36.01亿、51.95亿、62.31亿,净利润2.17亿、3.19亿、4.97亿,对应每股收益分别为1.06元、1.56元、2.42元,复合增速逾50%,给予15年30倍估值,12个月目标价46.8元,维持“买入”评级。

投资要点: 主业技术领先,资金实力夯实将提升海外总包项目占比。公司是传统锅炉制造业第二梯队的领军企业,在海外市场的积极探索已见成效。成功完成定向增发和增资自贡市商业银行夯实公司投资能力,有助公司拓展海外电站总包项目。预计14年主业新签订单可完成50亿的目标,同比13年增长67%。 公司在垃圾焚烧市场的项目拓展顺利,14年净利贡献将超过主业。2011年底,公司开始进军垃圾焚烧市场,14年,我们预测垃圾焚烧业务净利润贡献将超过传统业务,自贡项目的成功运行证实了公司转型的实力。我们认为14年公司至少新签3-4个项目,累计处理规模达到5400-6000吨/天,在陕西、山西、江西等省都可能有项目收获。13-16年,垃圾焚烧业务的EPC总包净利贡献分别为1200万、7520万、1.06亿、1.27亿,投资收益(项目运营)分别为0、1240万、2170万、5110万。 凭借技术优势,强势切入余热利用和煤清洁利用领域。公司在钢铁高炉煤气、燃气轮机等余热利用设备领域遥遥领先,屠柏锐的加入强化了这一技术优势。 14年公司将凭借技术优势奠定的产业基础,切入余热利用项目建设和投资运营,涉及钢铁、电力、石化、天然气等多个行业。我们预计则14-16年该业务对公司的净利贡献为2200万、5600万和1.12亿。公司储备的清洁煤气化技术,可替代工业用天然气和燃料油,我们测算可节省下游客户40%燃料成本,在陶瓷、电解铝和玻璃等行业拥有广阔空间。 不断追求技术进步+灵活的资本运作,全面转型清洁能源服务商,给予“买入评级”。我们能看到假设余热发电项目拓展顺利,煤气化项目在14年能有所突破(暂不考虑业绩贡献),我们预计14-16年公司可实现营业总收入分别为36.01亿、51.95亿、62.31亿,净利润2.17亿、3.19亿、4.97亿,对应每股收益分别为1.06元、1.56元、2.42元,复合增速逾50%,给予15年30倍估值,12个月目标价46.8元,给予“买入”评级。

华西能源发布业绩快报,公司2013年实现主营收入31.4亿,同比增长28.08%;营业利润1.2亿,同比增长18.93%;利润总额1.52亿,同比增长27.94%;归属于上市公司股东的净利润1.33亿,同比增长28.26%;每股收益0.7946元,同比增长28.26%。 业绩符合预期。2013年公司实现主营收入31.4亿,同比增长28.08%;归属于上市公司股东的净利润1.33亿,同比增长28.26%;对应每股收益0.7946元,同比增长28.26%,基本符合申万预期(每股收益0.805元)。 印度项目和自贡项目拉动收入增长,营业利润率略有下滑。公司主营收入同比增长28.08%,主要得益于龙泉基地投产带来的产能提升、印度总包项目的完工交货以及自贡垃圾发电项目的完工运行。但同时龙泉基地投产新增约2100万折旧,12年发行的6亿公司債增加全年财务费用(约3600万),是侵蚀营业利润率的主要因素。但营业利润率仅下滑了0.2个百分点,可见公司内部通过采购、生产、管理各个业务分摊指标来控制成本的措施已见成效。 定向增发完成后,资金实力进一步夯实。公司定向增发拟发行不超过4298万股,募集资金不超过8.7亿元,用于余热高效节能锅炉产业化项目、组建华西能源工程公司以及增资能投华西。定向增发完成后,公司将进一步夯实资金实力、丰富产品结构、加强工程总包能力和垃圾焚烧项目的获取能力。 仍然看好公司长期发展。我们看好公司传统主业的全产业链布局以及在清洁能源领域的拓展,未来公司紧扣“巩固完善传统设备制造业,优化发展垃圾发电事业”的差异化战略发展。我们维持公司14-15年的盈利预测,归属于母公司股东的净利润分别为1.91亿、2.42亿,对应每股收益分别为0.95元、1.20元(考虑定增摊薄),目前股价对应14-15年PE分别为32倍和25倍,维持“买入”评级。

投资要点: 公司发布业绩快报,2013年公司实现主营收入7.6亿,同比增长98.38%;实现归属于上市公司股东的净利润1.83亿,同比增长74.93%;每股收益0.34元,同比增长70%。 业绩符合预期。2013年公司实现主营收入7.6亿,同比增长98.38%;实现归属于上市公司股东的净利润1.83亿,同比增长74.93%;每股收益0.34元,同比增长70%。基本符合申万预期(每股收益0.35元)。 特许经营项目和EPC项目拓展保障13-14年业绩增长。2012年12月公司交割了丰润热电、呼和浩特热电和云冈电厂合计224万千瓦机组的脱硫运营资产,是2013业绩的主要增量。上述热电厂的利用小时数普遍高于行业平均水平,2013H1利用小时约为3200-3300小时,预计上述电厂全年利用小时数约为6300小时,可贡献主营收入约为1.8-2亿。待唐山热电和乌沙山电厂交割后公司脱硫运营规模将从现有的704万千瓦进一步增加至1004万千瓦,是2014年业绩的主要增量。公司在经营思路转变之后(从专注BOT转向EPC、BOT并重)EPC项目的拓展也有突破。 多领域布局着眼长期发展,走出国门已有突破,维持“增持”评级。除了烟气脱硫脱硝之外,公司在轻质煤焦油和节能业务均有突破,多领域开花的战略布局已现,并且在境外拓展已有突破(详见1月22日点评报告),我们预计公司14年在境外项目上将有进一步斩获。我们维持公司14-15年盈利预测,归属于母公司所有者的净利润分别为3.21亿、4.17亿,对应每股收益分别为0.60元、0.78元,复合增速逾50%。目前股价对应14-15年的PE分别为37、28倍,我们看好公司运营项目的拓展实力和其它领域的布局,14-15年业绩超预期概率较大,维持“增持”评级。

投资要点: 传统水务业务优化,实现“运营+工程、生活+工业污水处理”布局。公司是一家领先的优势水务企业,传统业务立足于城市供水和生活污水处理业务。在2011年成功收购北京中科后,公司已具备水务工程能力,同时实现了向工业废水处理领域的拓展,实现了“运营+工程、生活+工业污水处理”的业务布局优化。预计随着水行动计划出台,工业污水处理市场有望提速。 并购垃圾渗滤液处理龙头,高难度工业废水处理拓展值得期待。天地人是国内渗滤液高标准处理领域成立最早、规模最大的企业,成功并购天地人后公司已成为垃圾渗滤液处理龙头,预计垃圾渗滤液处理行业“十二五”年均市场规模约40亿元,天地人并表对公司业绩增厚效应明显。此外,凭借天地人的高难度废水膜法深度处理技术,公司14年开始有望在高难度工业废水领域取得突破。 农村水务市场规模化开启元年,公司已打响山东项目第一枪。我国农村的污水集中处理率仅为4.9%,远低于大城市将近80%的污水处理率,据保守估计,2017年我国农村水务市场容量将达818.33亿元。公司在投资Josab 与BioKube 后已突破农村供水不经济的瓶颈,目前已与山东省住建厅签署200个城镇供水框架协议,预计14年将开始贡献利润,保守估计至少实现2亿收入。长期看在取得技术和先发优势后,山东30亿及全国几百亿的潜在市场开发为公司带来巨大想象空间。 正渗透膜商业化研发进行时,一旦突破将带来巨大贡献。公司通过与Aquaporin公司合作引进对方先进的正渗透膜技术,布局正渗透膜的商业化,准备进军海水淡化市场。一旦Aquaporin Inside 产品具备批量生产的条件,可以正式投入工业应用商业化,将帮助公司打开国内海水淡化市场的广阔空间,在该市场中占据绝对优势。 维持“增持”评级。公司目前业务结构呈现“1+2+1”格局,传统主业日趋优化,垃圾渗滤液市场和农村水务市场拓展正当其时,高潜力正渗透膜研发持续开展,总体上看,短期有安全垫、中期有弹性、长期有看点。预计2013-2015年每股收益为0.10/0.15/0.21元,对应2013-2015年61/40/29倍PE。考虑到公司未来业绩爆发的潜力,建议投资者接受短期较高估值,维持“增持”评级。

投资要点: 上调盈利预测。预计公司13年归属于母公司股东的净利润约为1.4亿,对应每股收益0.096元,同比增速89%。此次公司调研后我们上调14-15年盈利预测,原申万预测公司14-15年归属于母公司股东的净利润分别为1.81亿、2.65亿,对应每股收益分别为0.125元、0.183元,上调后归属于母公司股东的净利润分别为2.2亿、3.0亿,对应每股收益分别为0.151元、0.207元,维持“增持”评级。 传统主业14年增速创历史高点。公司传统业务包括自来水销售和污水处理,增长驱动力来自价格上调和水量的增长。公司在建工程中,涿州东厂扩建、河口项目、湘潭项目、牙克石项目将在14年贡献主要增量,另外13年收购的彰武项目和宁阳项目也将在14年贡献业绩,预计14年公司传统业务可贡献约20%的业绩增速。 天地人14年迎来发展良机,化工项目有突破。自2013年8月起,公司将天地人纳入合并报表编制范围,13年全年天地人贡献约7000万净利润。14年垃圾焚烧行业进入景气高点,将带动渗滤液处理项目的释放,作为行业领军企业之一,天地人有望分享行业盛宴,另外天地人在工业水处理领域已有突破,将成为14-15年新的增长点。 水务企业转型环保,新技术布局值得期待。“十二五”水务投资的重点从城市转向农村,农村水务蓝海市场将迅速打开。农村供排水市场启动的主要障碍在于管网配套不齐备、市场分散、支付能力弱等,公司与Josab公司、Biokube公司的合作主要针对乡镇及农村市场。Josab公司和Biokubeg公司分别致力于生产便携式小型供水设备和污水处理设备,技术成熟度高且具备明显成本优势,适用于我国乡镇及农村供水市场。一旦产品成功进入中国市场,国中水务将成为A股市场首个打入农村蓝海市场的上市公司。 参股Aquaporin公司,占领技术制高点。正渗透膜技术(FO)是近两年水处理领域新兴的技术热点,目前在欧洲已有示范性工程,Aquaporin公司是全球少数几家具备正渗透膜(FO)生产能力的企业。参股Aquaporin公司有助于国中水务抢占水处理技术的制高点,同时Aquaporin公司的膜片生产能力与天地人的膜卷制能力协同,有望延伸公司在水处理领域的产业链条。(资料来源:http://www.aquaporin.asia)l新业务将带来14年业绩弹性和巨大想象空间。公司于14年1月18日与山东省住建厅、山东国新航城镇建设运营有限公司三方签订了《山东省“百镇建设示范行动”示范镇基础设施配套项目建设战略合作协议》,山东大概率将成为公司新型设备业务落地的第一个省,14年业绩存在较大弹性,且有望在其他省市复制。 维持“增持”评级。公司传统主业和天地人的业绩贡献保障14年业绩增速在40-50%之间,农村水务市场和FO膜技术给公司带来较高业绩弹性和巨大想象空间,我们维持“增持”评级。 风险提示。主要风险包括新型设备技术在国内的适应性和推广进度。

走出国门第一步。在国外设立子公司目的是充分利用国际市场资源,积极参与国际竞争,推广公司自主知识产权技术,打造国际品牌,开拓国际业务市场,实现公司国际化发展战略。这是公司长期跟踪国外市场后的理性判断,彰显了公司对自身技术水平的信心和积极开拓的战略。 特许经营项目和EPC 项目拓展保障13-14 年业绩增长。2012 年12 月公司交割了丰润热电、呼和浩特热电和云冈电厂合计224 万千瓦机组的脱硫运营资产,已开始稳定运营,是2013H1 业绩的主要增量。上述热电厂的利用小时数普遍高于行业平均水平,2013H1 利用小时约为3200-3300 小时,预计上述电厂全年利用小时数约为6300 小时,可贡献主营收入约为1.8-2 亿。待唐山热电和乌沙山电厂交割后公司脱硫运营规模将从现有的704 万千瓦进一步增加至1004 万千瓦,是2014 年业绩的主要增量。公司在经营思路转变之后(从专注BOT 转向EPC、BOT 并重)EPC 项目的拓展也有突破。 多领域布局着眼长期发展,维持“增持”评级。除了烟气脱硫脱硝之外,公司在轻质煤焦油和节能业务均有突破,多领域开花的战略布局已现。我们维持公司13-15 年盈利预测,主营收入分别为10.44 亿、16.57 亿、18.61 亿,归属于母公司所有者的净利润分别为2.10 亿、3.43 亿、3.98 亿,对应每股收益分别为0.39 元、0.64 元、0.75 元,复合增速逾50%。目前股价对应14-15 年的PE 分别为50、30、26 倍,我们看好公司运营项目的拓展实力和其它领域的布局,14-15 年业绩超预期概率较大,维持“增持”评级。 风险提示:运营项目交割进度滞后。

投资要点: 小幅下调盈利预测,调整带来买入时机。碧水源接连两日下跌,跌幅约为9%,主要原因是13年业绩略低于市场预期。申万原预测公司13年每股收益0.99元,同比增速55%,处于公司业绩预告35-55%的上限。公司13年经营数据尚未明确,我们预计13年业绩同比增速落在45-50%区间,下调13年盈利预测至0.95元,维持14-15年每股收益1.39元、1.85元的预测。目前股价相对14-15年PE为28倍和21倍,是公司难得一见的好买点。 业绩低于预期的主要原因是北京部分污水处理整体解决方案项目结算进度略有滞后,同时久安工程项目收入占比的提升以及财务费用大幅增加侵蚀净利水平。从公司13年Q1-Q3经营情况看,久安公司承接工程项目是收入增长最大动力,导致主营业务毛利水平同比下滑6个百分点。另外,公司新增6.1亿的短期借款、1.56亿长期借款和5.5亿短期融资券,导致1-9月财务费用同比增加约3890万,是拉低净利水平的主要因素。 长期看好逻辑不变,13年中标项目保障14年业绩,Q1业绩无需过分担忧。我们依然看好未来2-3年市政污水膜法技术的推广,目前,市政污水领域膜法占比仅4%,短期看不到天花板,而碧水源在市政污水膜法市场的占有率高达70-80%,将最大受益于市政污水膜法技术的推广。而饮用水领域(包括自来水厂改造和家用净水器)和工业水处理领域膜技术的应用空间更大,基数更小,碧水源过去几年技术进步的速度和市场能力让我们相信,公司对新市场的拓展是值得期待的!至于14年Q1的业绩无需过分担忧,公司13年中标的项目大部分会在14年贡献业绩,11-12年Q1的业绩占全年比例不到2%,低基数使得业绩很难“很差”,且对全年业绩也不具备参考意义。 公司第二期股权激励计划行权条件保守,行权价格保障安全边际。公司公布第二期股权激励计划,三个行权期的条件分别是2014-2016年的营业收入相对于13年增长不低于30%、60%、90%,净利润相对13年增长不低于25%、50%、75%,行权条件中性保障股权激励效果。本次股票期权行权价格为40.15元,在最新收盘价之上,安全边际充足。