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碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-13 9.50 -- -- 10.17 7.05%
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事件:公司发布 2020年中报业绩预告,2020H1实现归属上市公司股东净利润 0.99亿-1.07亿,同比增长 285%-315%。 点评: 2019H1低基数,2020H1业绩大幅增长2020年上半年公司实现归属上市公司股东净利润 0.99亿-1.07亿元,去年同期为 0.26亿,同比增长 285%-315%。报告期内,尽管受到疫情影响,但公司通过加强对现有项目管理及运营等,结合与中交集团、中国城乡的协同效应进一步释放,业绩实现大幅增长。 中交集团入主,实控人拟变更为国务院国资委2020年 3月 11日,公司股东刘振国、陈亦力、周念云与中国城乡签署了表决权委托协议,三名股东拟将其持有的公司股份合计 4.24亿股(占公司总股本 13.40%)所对应的表决权委托给中国城乡行使。委托协议生效后,中国城乡及其一致行动人将直接持有公司 10.55%股权,并通过表决权委托的方式持有公司 13.40%的表决权,合计拥有的表决权将达到 23.95%。若表决权委托能够得以实施,公司控股股东、实际控制人将发生变更。 同时,中国城乡拟通过以现金 37.16亿元认购公司非公开发行的股份 4.81亿股,发行价格 7.72元/股,发行完成后中国城乡将持有公司 22.00%股份,中国城乡及其一致行动人持股比例将达到 22.35%,成为公司第一大股东。 本次权益变动后,中国城乡将成为公司控股股东,公司实际控制人将变更为国务院国资委。 商业模式向轻资产转型,污水资源化打开长期市场空间公司持续推进对商业模式进行调整,重点加强核心膜设备产品的销售。2020年 6月,发改委环资司召开污水资源化利用专家座谈会,听取污水资源化利用专家组成员和相关专家学者对推进污水资源化利用工作的意见和建议,污水资源化政策规划加快推进。我们测算污水资源化十四五期间有望打开千亿级别的市场空间,碧水源在 MBR+DF 双膜法污水资源化方面具有明显的技术优势,有望长期受益。 盈利预测与投资评级我们预计 2020-2021年可实现归母净利润 16.21亿、20.16亿,对应当前股价市盈率分别为 18倍、14倍,我们预计短期市场流动性宽松将继续提升公司估值水平,中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间,给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期、中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-13 9.50 -- -- 10.17 7.05%
10.17 7.05% -- 详细
事件:7月9日,公司发布2020年半年度业绩预告,2020年上半年预计实现净利润1.0-1.1亿元,同比增长285%-315%,其中非经常性损益预计约为1000万元。 业绩逆势高增长。公司及部分子公司2020年上半年由于疫情受到不同程度影响,尤其是工程项目无法安装正常工期推进。但逆势下,业绩依旧高增长,反映出公司充足的增长动力:(1)商业模式调整见效,核心产品带来高毛利;(2)现有项目管理及运营能力进一步加强,缩减费用开支;(3)与中交集团、中国城乡的协同效应进一步释放。优势保持的同时,后疫情时期工程节奏加快,全年业绩有望进一步提升。 污水资源化政策发酵,膜法水处理大有可为。近期国家发改委环资司召开污水资源化利用工作推进会,污水资源化将推动膜工艺和污水深度处理及再利用技术应用,公司膜法水处理的“MBR+DF”工艺直接处理为地表水II类或III类的高品质再生水,具备能耗低、工艺简洁、水质应用范围广等优势,望享受膜工艺市场红利。除了传统市政污水外,膜市场新增应用领域广阔,膜市场将更广泛地应用于①工业污水的膜处理、②北方沿海城市海水淡化、③高原湖泊水质处理等领域。 轻资产转型,成果已现。公司深耕膜法水处理领域十余年,成长为中国民营膜设备龙头公司。2018年经历PPP低谷事件,重心从低毛利工程项目逐步向高毛利运营类项目转移,2019年特许经营类订单新增27.4亿元。公司掌握MBR核心技术,产品系列丰富、持续研发能力强、品牌优势明显。在疫情下,轻资产转型的成果初步体现,未来将持续受益于膜法水处理市场的释放。 中交入主,协同效应强。中交入主后,碧水源国企背景+民企经营,实现优势协同:1、定增后碧水源的授信体系会和中交接轨,融资成本及财务费用有望降低,且存量项目望加速拓展,提升公司的竞争优势;2、中交集团2017年起战略拓展环保板块,未来碧水源望借助中交的资源获取更多环保项目,协同效应强(目前双方已合作哈尔滨项目、菏泽项目)。 投资建议:国内膜法水处理市场广阔,公司作为以膜为核心科技的水处理龙头,有望持续受益,同时随着公司存量PPP项目清理完善、中交集团入主、外部融资改善、战略及时调整,公司业绩将逐步反弹,恢复高质量的增长。此外,光环境高速增长,公司控股子公司良业持续受益。假设定增2020年底实施完毕,我们预计公司2020-2022年归母净利润为16.8/23.7/30.7亿元,EPS分别为0.53/0.75/0.84,对应PE17X/12X/11X,维持“买入”评级。 风险提示:1、膜设备市场拓展不及预期;2、膜技术推广与市场竞争风险。
雒文 5
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碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-07-07 8.54 -- -- 10.17 19.09%
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污水资源化,开辟膜法治水新空间 近期发改委牵头污水资源化推进工作,强调以不同技术体系对接生活污水、工业废水等多种类污水,并且将在城市、园区等范围内开展试点示范。我们认为,污水资源化处理设施有望作为提升当地环境承载能力的新基建发力方向。碧水源独创的MBR+DF双膜净水技术,可将市政污水净化为地表2-3类水,且公司再生水项目经验丰富,有望在全国污水资源化建设期获得上台阶的发展。 轻资产转型,实现有质量的增长 未来随着中交集团入股,双方在项目层面将体现更多协同性。公司将发挥自身设备技术优势,更多专注于EPC项目开发,重回轻资产的发展路径。公司产品技术附加值高、盈利能力强,将带动综合毛利率提升,实现有质量的增长。1Q2020公司新增6.4亿元订单,全部为EPC项目,已体现出轻资产化发展的态势。 订单充沛,低估值治水龙头再扬帆 1Q2020公司在手EPC订单197个,未确认收入金额113亿元;在建投资订单105个,未完成投资额313.05亿元。充足的合同量,将保障公司年内业绩稳健增长。目前股价对应2020年估值仅15X,存在一定估值修复空间。 投资建议:我们公司预测2020年至2022年每股收益分别为0.54、 0.66和0.71元。净资产收益率分别为7.4%、 8.2% 和8.2%,给予买入-A建议。 风险提示:上半年公司工程项目开工受疫情拖累;下半年水务市场的项目招投标进度恢复程度,仍有待观察。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-05-04 9.68 -- -- 10.18 5.17%
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一、事件 碧水源发布2019年年报:2019年实现营业收入122.55亿元,同比增长6.40%;实现归母净利润13.81亿元,同比增长10.94%,EPS为0.45元/股,同比增长12.5%;2020年一季报:2020年一季度实现营业收入14.65亿元,同比下降19.06%;归母净利润0.74亿元,同比下降11.63%。 二、我们的分析与判断 (一)环保业务仍是公司主要收入来源 2019年公司毛利率为30.87%,较去年同期增长1.06pct。分行业来看,环保行业(水处理、固废及水生态)业务营收同比增长2.41%,营业成本同比下降5.47%,毛利率同比增加5.54pct,占总营收67.31%;市政行业(市政与给排水、城市光环境)业务营收同比增长15.7%,但由于其成本大幅增长30.88%导致其毛利率建设8.67pct。2020年一季度受疫情影响,公司营收同比下降19.06%,归母净利润同比下降11.63%。一季度受新冠肺炎疫情影响部分工程项目无法按照正常节奏进行推进,因而导致公司收入下滑。 (二)业务模式转型,公司盈利能力提升 2019年,公司经营活动产生的现金流量净额为33.21亿元,同比增加154.53%,报告期内公司主动调整经营方向,加大EPC订单获取及核心技术膜产品的销售力度,严控项目风险,加强应收账款回收和专项清理力度,使得经营活动现金流入较上年大幅增加。受益于业务模式转型,公司盈利能力提升,2019年ROE为7.33%,同比增长9.6%,整体指标向上改善。 (三)强大的技术实力保障业绩持续增长 公司是水处理与膜技术领域的行业龙头,是国内唯一一家集全系列膜材料研发、全系列膜与设备制造、膜技术工艺应用于一体的企业,也是世界上少数拥有MF、UF、DF及RO全系列膜产品生告期内新增EPC订单240个,合计金额121.84亿元;新增BOT项目11个,合计投资金额27.37亿元。新签订单中EPC项目占比超过80%,公司积极调整经营方向,持续向以EPC为主轻资产的业务模式转型。 三、投资建议 一季度受新冠肺炎疫情影响部分工程项目无法按照正常节奏进行推进,因而导致公司收入下滑,随着后续复工复产加速,公司全年业绩也有望快速回升。中交集团入股后公司积极进行战略调整,向以EPC为主轻资产的业务模式转型,整体指标明显向上改善,我们预计公司2020/2021年实现营业收入134.63/147.91亿元,归属于上市公司股东的净利润分别为17.54/20.64亿元,对应EPS分别为0.55/0.65元/股,对应PE分别为17.41x/14.80x,调高评级至推荐。 四、风险提示 政策力度不及预期的风险;行业竞争加剧的风险;项目推进速度不及预期的风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-30 9.61 -- -- 10.18 5.93%
10.18 5.93%
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疫情影响公司业绩。公司发布2020年一季报,实现营业收入14.6亿元,yoy-19.1%,实现归母净利润7372万元,yoy-11.6%,EPS 为0.0233元/股。受新冠肺炎疫情影响,部分工程项目无法按照正常节奏进行推进,从而导致公司收入下滑。 战略调整成果初现,毛利率提升明显。公司2020年一季度毛利率36.7%,同比去年提升7.6pct,主要是公司调整商业模式,重点加强高毛利的核心产品销售,战略调整成果初现,但因部分重要参控股子公司受新型冠状病毒肺炎疫情相关影响,业绩较上年同期有所下降,导致公司归母净利润较上年同期有所下降。公司管理费用率、财务费用率分别提升2.3、4.0个百分点至10.2%、15.1%,而销售费用率下降0.8pct 至2.9%,主要是受新冠肺炎疫情影响,此外,公司投资收益-2789万元(去年同期645万元),主要是个别联营公司受人民币汇率波动计提汇兑损失。公司一季度经营活动现金流量净额-4.9亿元(去年同期-8.5亿元),主要为报告期内收到的其他与经营活动有关的现金增加所致。 期待与中交协同效应。公司2019年主动控制订单签订节奏,优选项目质量。 中交入主后,碧水源国企背景+民企经营,望实现优势协同:1、定增后碧水源的授信体系会和中交接轨,融资成本及财务费用有望降低,且存量项目望加速拓展,提升公司的竞争优势;2、中交集团2017年起战略拓展环保板块,未来碧水源望借助中交的资源获取更多环保项目,协同效应强(目前双方已合作哈尔滨项目、菏泽项目),成长空间充分打开。 投资建议:国内膜法水处理市场广阔,公司作为以膜为核心科技的水处理龙头,有望持续受益,同时随着公司存量PPP 项目清理完善、中交集团入主、外部融资改善、战略及时调整,公司业绩将逐步反弹,恢复高质量的增长。 此外,光环境高速增长,良业持续受益。假设定增2020年底实施完毕,我们预计公司2020-2022年归母净利润为17/24/31亿元,EPS 分别为0.46/0.66/0.85,对应PE 21X/15X/11X,维持“买入”评级。 风险提示:1、膜设备市场拓展不及预期;2、膜技术推广与市场竞争风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-29 9.53 11.40 33.65% 10.27 6.87%
10.18 6.82%
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2019年,碧水源实现归属净利润同比提升 10.94%,业绩符合预期;核心业务毛利率明显上升,非核心业务毛利率下降,财务费用率有所提升;现金流情况改善明显,收现比继续提升,经营活动现金流净额大幅提升,在手资金充足。 2020年,随着中交集团并表协同效应逐渐显现,也将更好地支持公司业务结构改善和融资成本降低,业绩恢复较快增长的确定性高,维持“强烈推荐”评级。 事件:碧水源发布 2019年年报,2019年,公司实现营业收入 122.56亿元,同比提升 6.4%,较业绩快报 127.14亿元的营业收入减少了 4.58亿元;实现归属净利润 13.81亿元,同比提升 10.94%,与业绩快报基本一致。2019年扣非后归属净利润为 13.68亿元,同比增加 7.10%。 评论: 一、 利润表分析: 业绩符合预期,核心业务毛利率明显上升 ,非核心业务毛利率下降, 财务 费用率有所提升。 2019年,公司实现营业收入 122.56亿,同比增加 6.4%;归母净利润 13.81亿,同比增加 10.94%;尽管 2019年在国家实施金融降杠杆以及 PPP 项目风险严格控制的大背景下,公司上半年业务有所影响,但随着公司经营模式的调整及进一步控制经营风险,使公司在下半年实现快速恢复,并得到了较好的发 展,全年业绩基本符合预期,较好的实现了董事会制定的经营目标。 从盈利能力来看,公司核心业务毛利率上升明显,非核心业务毛利率水平有所下降。2019年,公司综合毛利率为 30.87%,较 2018年 29.81%的水平略有提升,主要是由于核心主业(环保整体解决方案和净水器销售)毛利率水平显著提升,非核心主业毛利率水平下降。未来,随着公司实施项目中膜法水处理核心设备占比提高、生态部分占比降低、且运营项目随时间推移逐渐进入正常运营,公司的环保整体解决方案业务毛利率预计将不断提升,推动公司综合毛利率不断回升。 具体细分业务来看,2019年环保整体解决方案实现营业收入 80.25亿元,同比增长 2.45%,毛利率为 33.19%,较上年同期提升 5.63pct;净水器销售实现营业收入 2.25亿元,同比下滑 1.09%,毛利率 47.06%,同比提升 2.86pct; 城市光环境解决方案业务实现营业收入 22.53亿元,同比增长 0.66%,毛利率39.64%,同比下降 5.16pct;市政与给排水业务实现营业收入 17.52亿元,同比提升 30.18%,毛利率 6.84%,同比下降 7.27pct。从公司收入结构看,公司的收入增长主要来自于给排水业务,2019年实现营业收入 17.52亿元,同比增长 30.18%;但毛利的增长则主要来自于核心的环保整体解决方案业务,利润贡献比例为 70%;净水器销售和城市光环境解决方案业务收入和毛利率贡献则基本比较匹配,收入水平与 2018年相比也基本保持持平状态。在综合毛利率提升的情况下,公司财务费用率也有所上升,一定程度上拉低了净利润的提升幅度。预计 2020年随着财务费用的降低,将带来费用率水平的显著改善。 财务 费用: 2019年,公司财务费用 7.85亿元,财务费用率为 6.4%,较 2018年5.8%同比提高了 0.6个百分点。公司财务成本的大幅提升一方面是由于贷款量的增加,同时在紧张的资金环境下,公司的利率也有所上浮,量和利率的双重增加导致财务成本快速增长。2020年,随着中交集团并表的顺利推进,公司融资成本有望大幅降低,财务费用也有望实现大幅下降。 管理费用:2019年,公司管理费用与研发费用合计为 7.88亿元,管理费用率为6.4%,较 2018年 6.5%同比下降了 0.1个百分点,其中管理费用率 4.68%,同比增加 0.3pct,研发费用率 1.75%,同比下降 0.4pct。公司管理费用率基本保持稳定。 资产减值:由于 2019年财务报表新规调整,公司将应收账款减值损失和其他应收款的坏账损失由资产减值损失项调整为信用减值损失项。2019年,公司计提信用损失 4.11亿元,资产减值损失/收入比重为 3.4%,较 2018年 3.0%同比提高了 0.4个百分点。2019年,公司在更谨慎的原则下,对应收账款及部分特许经营权(由无形资产计入金融性资产)进行了减值、并对部分项目提前计提了大修费用,因此减值计提增加较多。2020年,公司将加强应收账款管理,预计资产减值损失/收入比重也有下降空间。 2019年,公司新增订单已转为 EPC 为主,且其中核心膜设备占比较以往订单更大,截至 2019年底,公司在手订单 122.37亿,为 2020年增长仍奠定了基础。 同时,2020年宏观环境的转好趋势已日渐明朗,一是对民企的支持力度不断加大,二是受疫情影响,整体资金面也在不断维持宽松,因此 2020年行业整体建设和资金配套环境均将得到持续改善,而公司自身层面随着业务结构优化带动毛利率提升、同时费用率下降,预计公司 2020年可恢复至较快业绩增速的确定性较强。二 、 现金流分析: 收现比 继续 大幅提升,加强回款严控风险,经营活动现金流净额 大幅提升 ; 筹资 活动现金流出 大幅 减少;在手货币资金 充足 ,等待行业机会。 等待行业机会。 从现金流情况来看,2019年,公司回款情况持续改善。2019年,公司销售商品、提供劳务收到现金 133亿元,收现比达到 108%,较 2018年的 98%提升了 10pct,且远高于之前 70%-90%的平均水平,体现了公司对于回款的高度重视和对风险的严控。 2019年,公司实现经营活动现金流净额 33.21亿,同比增加 154.53%,远超净利润的13.81亿元,可见公司在“去杠杆”的同时,主动调整经营方向,加大 EPC 订单获取及核心技术膜产品的销售力度,同时中国城乡入股后协同效应逐步体现,公司严控项目风险,加强应收账款回收和专项清理力度,经营活动现金流入较上年大幅增加。同时,公司筹资活动产生的现金流量净额较上年减少 30.09亿元,主要为公司加强 PPP 项目的风险控制,主动减少 PPP 项目订单和设立项目公司,子公司吸收少数股东投资收到的现金减少,以及公司为了预防流动性风险主动调整债务结构,减轻短期偿债压力所致。 在加强回款和减少支出的双重保障下,公司 2019年末在手货币资金仍有 62亿元,充足的在手现金保证了较好的经营安全性,为未来行业机会到来也做好了资金准备。 三、 “三步走”战略已行至第三步, 中交并表后协同效应将更加显著, 未来 回归本源关注水处理提标 , 水的超净化仍是环保事业发展的先进方向,维持“强烈推荐 维持“强烈推荐-A”评级 ”评级。 根据公司发展规划,公司将整体发展目标划分为“三步走”战略,第一步是成为国内一流污水处理与污水资源化整体解决方案提供商;第二步是成为国内外知名的污水处理与污水资源化整体解决方案和饮用水安全解决方案提供商与大规模膜产品生产商;第三步是成为具有国际竞争实力的水处理与污水资源化整体解决方案提供商、大规模膜产品生产商及水务运营商,并做大做强企业。目前,公司已经基本实现第二步的发展目标,未来将努力加大创新力度,进一步完善公司治理结构,结合新的战略发展规划,努力实现公司第三阶段任务。 中交集团并表后,对公司的业务协同效应将更加显著,从长期业务方向上来看,公司将回归膜法水处理本源,业务更加聚焦膜法主业,关注提标改造市场;而水的超净化我们认为依然是环保事业发展的长期方向之一。 目前,碧水源公司最新研发的“MBR+DF”双膜法水处理技术路线已能直接将污水处理至地表二、三类水水质,排入自然水体,实现“污水->净水”的水质突破,进而真正实现水处理的闭环,且已有数个通水项目投产运营经验。未来碧水源双膜法带来的污水变净水、开发新水源的水循环革命将助力公司在当前基础上继续成长。 考虑 2020年行业整体建设和资金配套环境将较 2019年持续改善,中交集团并表也将带来更大的协同效应,公司层面毛利率和费用层面叠加存在改善预期,2020年实现利润较快增长确定性较强,我们预计公司 2020-2021年归属净利润分别为 17.3亿、22.1亿,对应估值分别为 17.3和 13.6倍,维持“强烈推荐-A”的评级。 四 、 风险提示 : 竞争加剧 、 业务延伸导致毛利率下降风险 ; 项目进度不达预期; PPP政策变化的风险;利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险。1, 竞争加剧 、 业务延伸导致毛利率下降风险; 公司当前具备技术优势,但未来随着竞争加剧,综合毛利率可能面临下行风险,盈利能力下降,利润增长速度将慢于收入增速。 2,项目进度不达预期,导致业绩低于预期的风险; 公司项目大多为市政工程类项目,均为完工百分比法确认收入。但项目进度可能受到多方面因素影响,若项目进度不达预期,则业绩将有低于预期的风险。 3,PPP 政策变化的风险; 公司历史存量订单中,仍有超过 50%为 PPP 类项目,PPP 行业政策的变化将对公司发展构成影响。 4,利率持续上升带来的财务费用率大幅提升的风险; 若利率持续上升,公司融资成本可能提升,对应财务费用率可能大幅提升,进而影响利润兑现。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-29 9.53 -- -- 10.27 6.87%
10.18 6.82%
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事件:公司发布 2019年年度报告,2019年实现营业收入 122.55亿元,同比增长 6.40%;实现归母净利润 13.81亿元,同比增长 10.94%,业绩符合预期。公司同步发布《关于预计 2020年日常关联交易的公告》,2020年 预计公司向 关联方中国城乡 控股 集团务 销售商品或提供劳务 50亿元,2019年 发生额为 0。 公司各项业务 经营较为 平稳, , 期末 在手 EPC 订单为 为 122.37亿元。 。其中,环保整体解决方案实现营业收入 80.25亿元,同比+2.45%,毛利率为33.19%,同比+5.63个 pct;市政与给排水实现营业收入 17.52亿元,同比+30.18%,毛利率为 6.84%,同比-7.27个 pct;净水器销售较为稳定,实现营业收入 2.25亿元,同比-1.09%,毛利率为 47.06%,同比+2.86个pct;城市光环境解决方案收入端保持稳定,盈利略有下滑,实现营业收入22.53亿元,同比+0.66%,毛利率 39.64%,同比-5.16个 pct。2019年公司新增 EPC 订单 114.96亿元,期末在手 订单为 122.37亿元 。 公司 缩减投资类业务的获取 ,加强回款 经营性现金流 改善 。公司本期新增 BOT/PPP 项目 24.40亿元,完成投资金额为 74.51亿元,期末未完成投资金额 313.05亿元,说明公司已经有效缩减特许经营投资类项目的获取。2019年无形资产—特许经营权科目增加 69.60亿元,基本与完成投资额相匹配;目前公司期末无形资产—特许经营权科目账面价值为 307亿元(当期新增摊销 3.21亿元)。 公司 经营性 活动 现金流量净额 33.21亿元 ,同比 显著 改善 , 主要原因是 加强 回款 和专项清理力度 。 维持“ 买入” 评级 。根据公司在手订单和经营计划,我们微调 20年盈利预测,上调 21年盈利预测,预计公司 20-21年归母净利润为 15.93/19.16亿元(原值为 15.98/18.63亿元),新增 2022年归母净利润预测为 22.28亿元,对应 20-22年 EPS 为 0.50/0.61/0.70元,当前股价对应 20年 PE为 19倍。中交未来若实现控股,可以进一步实现业务高效协同;同时考虑到 2020年是基建大年,公司业绩可期,且作为龙头可享受流动性溢价,维持“ 买入” 评级。 风险提示 :中交协同作用低于预期,公司管理层变动剧烈。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-04-13 9.21 15.46 81.24% 10.42 10.62%
10.18 10.53%
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事件:4月9日,公司公布一季度业绩预告,2020年一季度预计实现归属上市公司股东净利润0.67亿~0.83亿,同比下降-20%~0%。 点评: 疫情对一季度业绩略有影响,全年业绩占比低 2020年一季度,公司预计实现归属上市公司股东净利润0.67亿-0.83亿元,同比下降-20%-0%。主要系受疫情影响,公司部分重要参控股子公司业绩较去年同期有所下降所致。一季度在公司全年业绩中占比较小,对全年业绩指引性较弱,且当前全国复工情况顺利,后续项目进度有望追上。 大股东拟变更为国务院国资委,基本面迎向上可期 2020年3月11日,公司公告中国城乡拟以现金37.16亿元认购公司非公开发行的股份4.81亿股,发行完成后中国城乡及其一致行动人持股比例将达到22.35%,成为公司第一大股东。公司实际控制人将变更为国务院国资委。中国城乡是中交集团的全资子公司,中交集团是国务院国资委监管的特大型央企,是全球领先的特大型基础设施综合服务商。双方已在管理层和业务层面加快融合,实现资源协同发展。 公司成立之初以膜设备起家,目前具有全产业链膜技术(微滤、超滤、纳滤、反渗透等),中交集团入主后,公司将减少技术含量低的土建工程业务,聚焦到最初的膜设备生产制造。根据碧水源与中交集团签署的股权转让协议,碧水源承诺2019-2021年归母净利润增速不低于10%、15%、20%,鉴于中交集团庞大的资源支持,碧水源未来业绩增长可期,业绩拐点确立。 短期受益于流动性宽松,长期受益于污水资源化 环保企业的估值水平,与市场资金流动性、业绩增速、现金流及发展空间密切相关。碧水源在股东、战略、现金流、业绩增速层面均处于拐点阶段,叠加当前市场资金流动性宽松、和污水资源化等潜在市场空间释放,我们认为公司估值存在很大上升空间。 投资建议与盈利预测 我们预计公司2019-2021年可实现归母净利润13.97亿、16.36亿、20.85亿,对应当前股价市盈率分别为21倍、18倍、14倍,短期市场流动性宽松将继续提升公司估值水平,中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间,2020年目标估值30倍,对应目标价15.60元,给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期、中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-16 9.90 15.46 81.24% 10.98 9.91%
10.88 9.90%
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股东层面拐点:中交集团入主,实控人拟变更为国务院国资委 2020年3月11日,公司公告中国城乡拟以现金37.16亿元认购公司非公开发行的股份4.81亿股,发行完成后中国城乡及其一致行动人持股比例将达到22.35%,成为公司第一大股东。公司实际控制人将变更为国务院国资委。中国城乡是中交集团的全资子公司,中交集团是国务院国资委监管的特大型央企,是全球领先的特大型基础设施综合服务商。双方已在管理层和业务层面加快融合,实现资源协同发展。 战略拐点:主动收缩投资类业务,聚焦膜设备生产制造 2017年底开始,公司开始主动收缩投资类业务,加大EPC业务开拓。2019年以来公司的新增订单中,EPC业务订单量占比达到90%以上,EPC订单金额占比达到85%以上。公司成立之初以膜设备起家,目前具有全产业链膜技术(微滤、超滤、纳滤、反渗透等),中交集团入主后,公司将减少技术含量低的土建工程业务,聚焦到最初的膜设备生产制造。 现金流拐点:经营性现金流明显好转 公司的战略调整在现金流的变化上得到明显体现,2019年前三季度实现经营性净现金流12.38亿,较2017、2018年同比由负转正,明显好转。从投资性现金流角度,2019年公司对在手PPP项目逐步完成投资,担保金额逐季出现递减趋势,后续投资性现金流和筹资性现金流预计将会下降。 业绩拐点:PPP阵痛逐步消化,业绩增长可期 根据公司2019年业绩快报,公司2019年全年收入同比增长10.38%,归母净利润同比增长11.93%,业绩增速自2018年一季度负增长以来首次转正。根据碧水源与中交集团签署的股权转让协议,碧水源承诺2019-2021年归母净利润增速不低于10%、15%、20%,鉴于中交集团庞大的资源支持,碧水源未来业绩增长可期,业绩拐点确立。 盈利预测与投资建议 环保企业的估值水平,与市场资金流动性、业绩增速、现金流及发展空间密切相关。碧水源在股东、战略、现金流、业绩增速层面均处于拐点阶段,叠加当前市场资金流动性宽松、和污水资源化等潜在市场空间释放,我们认为公司估值存在很大上升空间。 我们预计公司2019-2021年可实现归母净利润13.97亿、16.36亿、20.85亿,对应当前股价市盈率分别为24倍、21倍、16倍,短期市场流动性宽松将继续提升公司估值水平,中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间,给予“买入”评级。 风险提示:增发进度低于预期、中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-16 9.90 12.89 51.11% 10.98 9.91%
10.88 9.90%
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维持“增持”评级:维持公司2019年、上调2020-2021年盈利预测,归属净利润13.1、16.3(+12%)、19.3(+21%)亿。对应EPS为0.42/0.52/0.61元。上调目标价至13.00元/股,对应2020年PE为25倍。 定增引入国资控股股东。1)公司发布定增预案,拟以7.72元/股发行4.81亿股(占发行前总股本15.21%),募资37.16亿元用于补流及偿还有息负债。2)发行完成后,中国城乡及一致行动人将持有公司22.4%股份为公司第一大股东,中交集团成为间接控股股东,国务院国资委成为实控人。 与中交集团多层面协同效应逐步体现。1)资金层面上,本次定增募资有助于公司降低资产负债率,优化资本结构;进入中交信用体系后,公司的融资成本将有所下降,融资能力进一步提升。2)业务层面上,中国城乡成为控股股东后,作为膜法水处理龙头,公司技术或会跟随中交集团进入国家环保战略,在国家水环境污染治理中发挥更大作用;中交集团未来为公司带来更多的合作项目可以期待;中交集团的加入,也有利于碧水源业务模式的转变,未来有望重回核心设备销售为主的高毛利轻资产的模式。 业绩触底反弹的趋势明确,融资环境改善超预期,公司资产负债表有望加速修复。1)公司2019Q4业绩增速延续Q3强势反转趋势,Q4单季净利润10.31亿元,同比增54%,业绩反转趋势明确。2)近期再融资松绑+专项债提前下发+利率下行预期加强,融资环境改善超预期,环保工程公司资产负债表有望迎来加速修复,龙头再起航。 风险提示:未来随着工程板块继续收缩,财务费用对利润表侵蚀或加剧。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-16 9.90 11.10 30.13% 10.98 9.91%
10.88 9.90%
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事件:碧水源公告《非公开发行股票预案》,拟募集资金总额 37.16亿元,扣除发行费用后拟全部用于补充流动资金及偿还有息负债。 》 《定增方案》: :本次拟定增发行 4.81亿股(占发行前总股本的 15.21%),中交集团旗下的中国城乡将现金全额认购本次发行的股票,定增价7.72元/股(2020年 3月 11日收盘价为 11.44元),拟定增募集资金总额 37.16亿元,扣除发行费用后将全部用于补充流动资金及偿还有息负债。发行前,中国城乡及其一致行动人中交基金共持有公司 10.55%股份,同时通过接受刘振国、陈亦力、周念云等 13.40%表决权委托,中国城乡及其一致行动人合计控制公司 23.95%表决权,中国城乡为公司控股股东,国务院国资委为实际控制人。发行后,中国城乡及其一致行动人持股占比将达 22.35%(按定增后股本计算),成为公司单一第一大股东及控股股东,而 13.40%表决权委托协议届时将终止。 定增资金补充流动资金及偿还有息负债,提升抗风险能力: :2019年Q1-Q3,公司财务费用 6.13亿元,财务费用占同期营业收入比重为8.62%。2019年 Q3末,公司资产负债率高达 64.97%,高于同行平均水平,且公司负债以流动负债为主,财务风险较高。通过本次定增补充流动资金及偿还有息负债,预计可将公司资产负债率降低至 59.05%。 中国城乡及碧水源协同效应较强,共拓国际空间 :中国城乡及中交集团对碧水源业务及项目发展提供融资便利,帮助碧水源相关设备和产品销售,共享“一带一路”资源。碧水源承诺 2019年/2020年/2021年归 母 净 利 润 相 比 于 前 一 个 完 整 会 计 年 度 分 别 增 长 不 低 于10%/15%/20%。随着逆周期调控发力及长江大保护工程推进,2020年环保投资有望超预期。同时实体经济融资成本降低,也利好公司业绩。 投资建议:预计 2019-2021年分别实现净利润 13.93/16.04/19.37亿元,EPS 为 0.44/0.51/0.61元,对应 PE分别为 26.0/22.6/18.7倍。参照同行业估值,给予碧水源 2020年 22-24倍 PE估值,2020年底估值合理区间在 11.2-12.2元,鉴于近期股价上涨较多,调低至“谨慎推荐”评级。 风险提示:海内外新冠疫情失控风险;业务大幅收缩风险;融资风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-16 9.90 -- -- 10.98 9.91%
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事件: 碧水源 3月 11日晚发布《创业板非公开发行股票预案》、《关于控股股东,实际控制人拟发生变更的提示性公告》等系列公告,公司拟向中国城乡非公开增发4.81亿股(占发行前总股本 15.21%),发行价格为 7.72元/股,中国城乡以现金方式认购本次发行的股票,本次非公开发行股票募集资金为 37.16亿元。中国城乡同时接受部分股东 4.24亿股(占公司当前总股本 13.40%)对应的表决权,权益变动后中国城乡将成为公司控股股东,间接控股股东为中交集团,实际控制人变更为国务院国资委。 点评一 、拟向中国城乡非公开增发 拟向中国城乡非公开增发 4.81亿股(占发行前总股本 15.21%),中国城乡 ),中国城乡同时接受部分股东 受部分股东 4.24亿股( 亿股( 占公司 当前总股本 总股本 13.40%)对应的表决权,权益 )对应的表决权,权益变动后 中国城乡 将成为公司控股股东 成为公司控股股东 1、本次非公开发行对象为中交集团全资控股企业中国城乡,中国城乡以现金方式认购本次发行的股票。截至本次非公开发行预案公告日,文剑平持有公司 5.37亿股,占公司总股本的 16.97%,为公司的控股股东和实际控制人;中国城乡持有公司 10.14%的股份,为公司第二大股东,中交基金持有公司 0.41%的股份,中国城乡及其一致行动人中交基金共计持有公司 10.55%的股份。 2、本次非公开发行股票的数量为 4.81亿股,占本次非公开发行前公司总股本的15.21%;按照证监会 2月 14日发布的再融资新规,本次非公开发行股票拟发行价格为 7.72元/股,不低于定价基准日前 20个交易日(不含定价基准日)公司股票交易均价的 80%;本次非公开发行股票募集资金为 37.16亿元,扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于偿还补充流动资金及偿还有息负债。本次非公开发行完成后,中国城乡持有公司 22.00%股份,中国城乡及其一致行动人持有公司 22.35%股份,为公司第一大股东。3、在中国城乡与公司签署《股份认购合同》同时,公司股东刘振国、陈亦力、周念云与中国城乡签署了《表决权委托协议》,三名股东拟将其持有的公司股份合计 4.24亿股(占公司总股本 13.40%)所对应的表决权委托给中国城乡行使。 在《表决权委托协议》达到生效条件之后,本次非公开发行之前,中国城乡及其一致行动人将合计控制公司 23.95%的表决权。且根据公司股东文剑平、刘振国、陈亦力、周念云与中国城乡签署的《合作协议》之约定,中国城乡有权提名过半数的董事,届时公司的控股股东及实际控制人将发生变化,公司的控股股东将变更为中国城乡,间接控股股东为中交集团,实际控制人变更为国务院国资委。 4、本次非公开发行股票完成后,股东刘振国、陈亦力、周念云的表决权委托自动解除。中国城乡所持公司股份数为 22.00%,中国城乡及其一致行动人所持公公股份的比例为 22.35%,中国城乡仍为公司的控股股东。 5、本次非公开发行尚需履行中交集团批准、国资委批准、国家市场监督管理总局批准、股东大会批准、证监会核准等程序。 二 、 非公开发行有助于碧水源和 中交 集团多层面 协同效应的加强,长远空间广阔 的加强,长远空间广阔自 19年 6月中交集团入驻碧水源以来,双方积极合作,业务和资金层面协同效应持续释放,已联合中标哈尔滨 51亿污水处理项目和菏泽 22亿城市黑臭水体项目等大型项目,有力增厚碧水源项目储备,促进业绩增长。此次非公开发行股票完成后,双方资金、合作模式、业务拓展等领域的协同效应将得到进一步加强: ? 资金层面,本次非公开发行募集资金为 37.16亿元,扣除发行费用后的募集资金净额将全部用于偿还补充流动资金及偿还有息负债,将有助于公司优化资本结构,降低财务风险,提高公司抵御风险的能力,未来随着中交集团作为控股股东,公司将被纳入中交集团的信用体系,将强有力促进公司降低融资成本、扩宽融资渠道、增强融资能力; ? 在合作模式上,有助于双方优势互补,促进碧水源回归到膜法水处理业务本源,集中精力做好技术创新,推进以核心设备销售为主的轻资产运行模式,增强盈利能力; ? 在业务拓展领域,中交集团为我国特大型央企,是全球领先的特大型基础设施综合服务商,确定了水污染治理等环保领域为未来重要发展方向,本次合作的深化,将有助于增强双方的业务拓展能力,更好发挥核心技术优势,为国家重大环保治理提供坚实保障,结合中交集团的“一带一路”发展规划,公司的行业龙头地位也将得到进一步加强。 三 、 盈利预测及投资建议:水深度处理和污废水资源化历史进程中核心技术战略性得到显现,公司进入业绩和估值双提升的通道,核心技术为主要推动的大行情有望到来 绩和估值双提升的通道,核心技术为主要推动的大行情有望到来我们于 我们于 19年 年 10月 26日 日 股价底部发布碧水源深度 梳理 报告《碧水源:央企入驻,理想添翼》,并持续做深度推荐 ,及紧密跟踪,我们认为:公司 18年以来主动收缩和消化不良 PPP 项目,坚定回归膜法水处理本源业务,历史经营风险基本消除,在手项目充沛且质量较优,融资持续改善,19年全年实现收入 127.1亿元,同比增长 10.38%,实现归母净利润 13.93亿元,同比增长 11.93%,其中第 3,4季度收入分别同比增长 61.9%、2.3%,归母净利润分别同比增长 61.7%,53.7%,19年经营业绩实现大幅度恢复性增长,公司基本面反转拐点已现。未来随着公司和中交集团协同效应的持续深化和释放,叠加市场空间进一步打开,公司业绩持续增长的长期基本面向好趋势有望形成。 行业层面,我国水污染治理即将进入提标增质的时代,水深度处理和污废水资源化有望成为水处理行业的主流;公司为膜法水处理龙头,坚定回归膜法水处理本源,凭借其成熟领先的独家“MBR+DF”双膜法工艺,叠加和中交集团在资金、合作模式、业务等多层次的协同,有望在污水资源化进程中发挥重要作用,其膜法水处理技术的壁垒可将其和传统污水处理技术进行有效区分,膜法水处理的战略性也将得到显现,带来估值的提升,未来业绩和估值的双提升也将有望带来股价的强烈变化,公司也有望复制 12年到 14年时期以核心技术为主要推动的股价行情。 预计公司 20/21年归母净利润为 16.5/20.0亿元,不考虑增发,当前市值下 PE 估值为21.9/18.1倍,考虑到在水深度处理及污废水资源化历史进程中,膜法水处理的战略性及公司核心膜法技术的优势将大大突出,及考虑当前业绩预期为接近公司承诺业绩,未来业绩超预期的概率较大,可给予当年 30倍 PE 估值,维持强烈推荐。 四、 风险提 示: : 1、新增项目及在建项目进度不达预期风险; 项目进度不达预期风险; 2、非公开发行股票未顺利实施风险; 非公开发行股票未顺利实施风险; 3、大盘系统 性 风险。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-13 11.10 15.82 85.46% 10.98 -1.96%
10.88 -1.98%
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事件概述 2020年3月11日,中国城乡控股集团有限公司与文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》,与刘振国、陈亦力、周念云签署了《表决权委托协议》,与刘振国、陈亦力签署了《股票质押合同》,与公司签署了《股份认购合同》,公司控股股东、实际控制人拟发生变更,3月12日(周四)起复牌,详细过程如后面附图所示。 分析判断 37亿元缓解公司资金压力,为轻装上阵做好准备 2020年公司共有三期短融、中票集中到期兑付,合计42亿元,定增注入的37亿元拟全部用于偿还有息负债及补充流动资金,可给市场非常强的信心,假设定增资金全部用来偿还债务可将负债率由2019Q3的65%将至59%,回归负债率安全范围。这三期2020年到期的短融、中票分别为:19碧水源CP001当前余额10亿元,2020年4月2号摘牌,票面利率6.3%;17碧水源MTN002当前余额15亿,2020年7月4号摘牌,票面利率4.98%;17碧水源MTN003当前余额17亿,2020年11月3号摘牌,票面利率5.28%。 受行业收缩影响,近两年放缓了增长步伐 自2017年下半年中央开始清理整顿不规范PPP项目起,基本上就标志着PPP模式基建投融资时代的结束。因受行业整体影响,2018-2019两年企业放缓了增长步伐,并顺势完成了公司实控人的转换。截止2019年三季报,公司新增EPC订单72个,合计金额78.37亿元,新增订单总额同比减少54.8%;期末在手未确认的订单总计187个,合计金额153.85亿元,同比减少38.07%;新增PPP订单8个,合计金额13.32亿元,同比减少92.82%;未完成投资的订单为34.59亿元,同比减少27.37%。公司正处于放缓步伐,拿新订单速度变慢,消耗原有库存项目变快的阶段,近两年业绩也出现了非常大的下滑。公司为长远发展需要,于2019年到2020年年初完成了公司实控人的更换,为公司开启新一轮的发展做好了准备。中国城乡控股以城乡水务、城乡能源、城乡生态环境为核心业务板块,以城乡综合发展和城乡产业发展为重要业务板块,是中交集团落实国有资本投资公司试点工作,全力推动国有企业深刻改革、发展混合所有制改革的“全面示范单位”。中国城乡本次入主碧水源,可以较好的实现其公司愿景,助力其实现城乡水务、城乡能源、城乡生态环境等业务板块的“三个全国领先”中的两大部分。当下正处于新一轮基建重启的开始,相信碧水源与大股东业务上的协同效应,以及大股东带来的信用评级提升效应,都将助力公司在本轮环保基建中,拔得头筹位置。 专项债助力本轮环保基建,新周期刚刚重启 在疫情尚未爆发之前,因PPP模式融资受阻造成的污水项目进度落后问题,在十三五最后一年面临赶工期的刚性需求,财政资金需要倾斜。截止3月6日提前批累计发行的生态环保类为1146.79亿元,占比11.89%,远超2019年全年的532亿元及2.44%的占比,投向污水的专项债金额总计为666亿元,从侧面印证2020年污水赶工的紧迫性。666亿污水类专项债中,62%的污水项目公告了总投资及专项债申请额度,即413亿元的专项债额度撬动了总投资额为1848亿元的项目,相当于资本金比例为22.36%,杠杆效应十分明显。专项债具备杠杆功能后,与此同时带来的改变还有基建商业模式的转变,地方政府手握专项债资本金及基建项目,正好契合当下融资平台转型为市场化公司的需求,并且作为业主方,可以以高于民企的信用评级,合法合规的获取低成本银行贷款。民企则从此前承担主要融资责任的总承包商角色中抽离出来,变身建设及运营分包商。中央则发现这么做基建,相较此前,把控能力更强,资金成本也更便宜,还可以加杠杆,实现了中央、地方和企业三方的共赢。疫情爆发后,财政资金托底新基建力度变大,环保受支持力度将跟着总盘子一起变大,此外再融资新规、公司债券注册制等融资环境的宽松,加上公司利用控制权转让实现了自身信用评级的提高,这也会助力公司在此轮宽松的信用环境中获取低成本资金,节省财务成本。 投资建议 鉴于公司2019年下半年业绩优异的表现,以及公司在2020年年初即能够完成实控人的变更,外加2020年财政资金倾斜污水行业本就存赶工期需求,当下在疫情影响下宽财政宽信用预期更加强烈,可以说公司站在了新的周期起点。我们将公司2019-2021年EPS由0.42/0.48/0.58上调至0.44/0.57/0.75元,当前股价对应26/20/15倍PE,维持“买入”评级。按照PEG估值方法,2020年公司盈利增速为28.7%,结合公司未来较强的获单能力和丰富的项目储备,我们认为公司2020年业绩有更快增速的可能,假设市场给予公司股票价值充分认可,PEG=1,给予公司股票15.96元/股的目标价,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 1)项目进展不及预期; 2)环保政策发生重大变化; 3)专项债发行不及预期。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-13 11.10 13.34 56.39% 10.98 -1.96%
10.88 -1.98%
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中交集团定增落地,维持“买入”评级 3月11日公司公告称,中国城乡拟以37.16亿元认购公司非公开发行股份4.81亿股,价格为7.72元/股,本次定增完成后,公司实控人变更为国务院国资委,公司同时承诺2020-2022年分红不低于当年年均可分配利润的15%。公司业绩持续回暖,我们判断公司已走出因融资困难导致的经营恶化,环保龙头再起航。我们预计疫情对公司影响有限,1Q20依然有可观增长,预计19-21年归母净利润为13.9/17.0/20.6亿元,参考可比公司2020年平均P/E17x,考虑公司行业龙头且背靠国资实控人应享适当溢价,给予公司20年25-27x P/E,对应目标价13.46-14.54元,维持“买入”评级。 定增落地国资入主,成长空间有望打开 公告称中国城乡拟以37.16亿现金认购公司非公开发行股票4.81亿股,占本次非公开发行前公司总股本的15.21%,发行价格为7.72元/股,较2020年3月5日停牌前收盘价11.44元/股折价32.52%。本次权益变动后,中国城乡及其一致行动人所持公司股份的比例为22.35%,为公司第一大股东,中国城乡成为公司控股股东,中交集团实现对公司的间接控股,公司实控人变更为国务院国资委。碧水源未来有望依托中交集团优质客户资源,积极参与海外“一带一路”建设。国内业务方面,碧水源有望依托中交集团出售更多环保设备,长期成长空间有望打开。 业绩拐点逻辑验证,分红承诺彰显信心 公司同时发布2020-2022年分红规划,承诺每年以现金方式累计分配的利润不少于当年实现的年均可分配利润的15%,公司2011-2018年分红占当年可分配利润的7.3%-16.7%,此次分红承诺位于近年来区间上端。2018年以PPP模式为主的环保公司融资成本及难度提升,经营有所恶化,4Q19公司实现营业收入/归母净利润56.0/10.3亿元,同比+2.5%/+53.6%,继公司2Q19扭转收入负增速、3Q19扭转净利润负增速后,4Q19业绩保持强劲增长,拐点逻辑再次验证。我们判断公司已走出因行业融资困难导致的经营环境恶化状态,本次分红承诺也彰显公司对经营情况全面回暖的信心。 目标价13.46-14.54元,维持“买入”评级 本次定增落地国资入主,有望依托中交集团优质客户资源,打开长期成长空间。同时根据3Q19/4Q19公司业绩持续回暖,我们判断公司已走出因行业融资困难导致的经营环境恶化状态,环保龙头再起航。我们判断本次疫情对公司影响有限,预计1Q20依然有可观增长。我们维持19-21年业绩预测,预计19-21年归母净利润为13.9/17.0/20.6亿元,参考可比公司2020年平均P/E17x,考虑公司作为膜技术水处理龙头,且本次实控人变更为国资委,背靠大股东有望享受融资优惠打开成长空间应享适当溢价,给予公司20年25-27x P/E,对应目标价13.46-14.54元,维持“买入”评级。 风险提示:现金流状况恶化,核心团队流失等。
碧水源 电力、煤气及水等公用事业 2020-03-13 11.10 -- -- 10.98 -1.96%
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全额认购非公开发行股份,受让股东表决权双管齐下,大股东表决权非公开发行完成后占到34%,实现安全控制 2019年6月,碧水源获得中交集团全资子公司中国城乡的资本入股,正式纳入中交集团环境产业集群。但此前中国城乡及其一致行动人只占公司股份10.55%,与二股东持股接近,市场认为对公司控制力较弱。 此次,中国城乡与主要股东文剑平、刘振国、陈亦力及周念云签署了《合作协议》,与刘振国、陈亦力、周念云签署了《表决权委托协议》,通过表决权委托的方式持有公司424,186,990股所对应的表决权,占公司总股本13.40%。同时,公司公告非公开发行预案,大股东中国城乡将以现金3,715,981,701.60元全额认购本次非公开发行股份数量占发行前公司总股本的15.21%,即481,344,780股,发行价格为7.72元/股。本次非公开发行完成后,中国城乡持有公司22.00%股份,中国城乡及其一致行动人持有公司股数将增至815,007,103股,占本次非公开发行完成后公司总股本的22.35%,为公司第一大股东。加上受让委托权的原13.4%股份,发行后中国城乡表决权达到34%,实现对公司拥有一票否决的安全控制。 与中交协同效益逐渐显现,控制权落地后将开始发力 在经历PPP过度扩张和资金紧张带来的收缩后,中国城乡的入股有助于公司发挥自身在产品和服务方面的优势,与中交集团在融资、工程建设及项目资源上的优势进行协同,抓住我国生态环境建设的机遇期,实现公司核心膜产品的全面推广应用和销售业务突破。 中交集团旗下的中国城乡入股以来,就开始与公司全面对接业务。在2019年中国城乡的管理人员均已到位。2019年10月份,公司与中国城乡、中交第三公路工程局等公司,以联合体方式中标“哈尔滨市城镇污水处理项目”,采用公司MBR膜法水处理工艺,设计水量共计27.5万吨/日,项目建成后,在特许经营期内有望通过污水处理服务费获得收入总额约51.34亿元。这次中标项目正是双方充分发挥协同效应、资源优势互补的成果之一。此外,在中交集团的信用背书保障下,公司融资条件也得到逐步改善。随着中国城乡的控制权进一步加强,预计后续将为碧水源带来可观的订单支持,保障公司的营收和利润增长。 调整后再出发,公司基本面拐点已现,控制权落地后发力业绩有望释放,维持买入评级 2019年是公司的调整年份,全面收缩了投资业务。在这样的情况下公司2019年实现了营业收入/归母净利润127.1/13.9亿元,同比+10.4%/+11.9%;其中四季度公司实现营业收入/归母净利润56.0/10.3亿元,同比+2.5%/+53.6%,业绩增速逐渐回暖,显示公司基本面拐点已现,逐步走出低谷。 2019年公司前三季度新增EPC订单78.37亿元,期末在手订单154亿元,新增PPP订单13.33亿元,处于施工期订单未完成投资额346亿元,处于运营期订单产生收入8.17亿元。公司运营收入大幅增长,在手订单也充足,为后续营收利润增长提供强力支撑。 同时2019年6月公司授予9名核心高管2000万份股票期权(授予价4.64元/股)做股权激励,绑定核心层与公司利益,助力公司管理效率提升,提升市场信心。 公司在2019年行业低迷的大环境下,深度调整经营架构和战略,处理存量的低效资产,收缩PPP投资项目,着力提升资产运营质量,现金流得到改善。 当前疫情得到初步控制,国务院也开始鼓励各行业有序复工。前期由于疫情停工的项目逐渐恢复正常,带动业绩释放。融资环境改善、积极的财政政策和基建投资的加速有望推动环保工程类公司拐点来临。我们看好有实力参与大环境治理的龙头。我们预计公司20-21年的盈利预测为16.7/22.0亿元,同比+20.1%/31.4%,在不考虑非公开摊薄的情况下,对应PE为21.6/16.4倍,维持买入评级。 风险提示投资项目所需资金过大或造成现金流紧张,项目进度或不及预期,应收账款过高。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名