投资要点 万科业绩增速略低于预期。万科2014年每股EPS为1.43元,同比增长4.15%,略低于预期。主要是竣工低于预期、毛利率有所下滑、增加了资产减值损失三方面因素所导致。公司毛利率由2013年的31.47%下滑为2014年的29.94%,下滑了1.53个百分点,报告期内,公司计提存货跌价准备7.64亿元,相比去年净冲回0.07亿元,对净利润增速负面影响较大。 考虑递延所得税因素后,该等存货跌价准备影响本报告期税后净利润6.74亿元,影响归属于母公司所有者的净利润5.68亿元。 万科年报中提到房地产行业未来将进入白银时代,中国住宅价格不会发生断崖式的下跌。住宅开发仍将是巨大而且可持续的产业。这与我们之前研究判断结论相一致。中国房地产市场未来仍有发展空间,像万科这样坚持未来十年以地产为主业的公司仍会有较好的成长空间。万科将自身未来十年的业务版图归纳为:“三好住宅”+“城市配套服务商”。并希望在十年后配套服务商业务规模能与地产开发业务规模相媲美,可以预期未来向这一方向转型的力度会相对较大。 万科年内在合伙人制度、B转H、加速拓展海外业务、物业服务创新等管理、运营、资本运作和具体业务方面变革和创新都令人赞叹。公司无论是在发展战略还是管理理念方面确实卓尔不群,成为公司在快速演化的行业生态和竞争格局中始终处于不败之地的核心竞争力。 2014年年末,公司账面现金同比大幅增长41.36%,这使得公司后面有能力通过招牌挂或者并购整合方式加大获取土地资源力度。 我们预计公司2015-2017年ESP分别为1.64、1.90和2.2元,对应PE分别为8.7、7.5和6.5倍。维持“买入”评级。 风险提示:行业成交回升低于预期。

投资要点: 2015 年3 月25 日,华夏幸福公布了2014 年年报:2014 年华夏幸福实现营业收入269 亿元,同比增长28 %,实现归属于母公司净利润35 亿元,同比增长30%。EPS 为2.67 元,同比增长30%。公司拟向全体股东每10股送10 股红股(含税),同时每10 股派发现金股利8 元(含税)。 点评: 销售增速位居行业前列,超额完成年初制定的500 亿销售目标。华夏幸福2014 年完成销售金额513 亿元,销售面积581 万平米,同比分别增长36.95%和66.33%,其中住宅业务(包含产业园配套住宅销售签约销售额和城市地产签约销售额)完成销售金额430.25 亿元,同比增长45.72%。同比增长幅度均大幅超越行业平均水平和可比公司水平,位居行业前列。在北京区域基本面回暖趋势明显的背景下,我们认为华夏幸福2015 年销售仍可保持较好的成长性,销售利润率也会相对2014 年有所提升。公司四季度完成销售金额137.49 亿元,销售面积162.84 万平米,同比分别增长9%和39%。公司产业园区结算回款额全年为75.83 亿元,同比增长0.08%。整体来看超额完成年初制定的500 亿销售目标。2015 年公司销售额目标615 亿元,较2014 年实际完成额的增速为20%,虽然低于公司过去数年的增速,但是销售目标增速仍然明显高于当前A 股其他龙头地产企业。 2014 年华夏幸福实现主营业务收入269 亿元,同比增长28%,归属于母公司净利润35 亿元,同比增长30%。华夏幸福2014 年全年毛利率为35.8%,较2013 年33.8%的低位毛利率水平上升了2 个百分点。 从单季度上看,华夏幸福单季度收入同比上升23%,归属于母公司净利润同比上升44%,单季度毛利率为29%,较2014 年第三季度28%的历史低位毛利率上升1 个点。 公司费用率控制仍然稳定。2014 年华夏幸福结算销售费用率和结算管理费用率分别为3.5%和6.5%,结算销售费用率较2013 年下降0.6 个百分点,结算管理费用率较2014 年上升1 个百分点。实际销售费用率为1.9%,较2013 年下降0.4 个百分点,实际管理费用率为3.4%,较2013 年上升0.3 个百分点。 京津冀一体化最大的受益者。公司住宅主要销售区域仍然是传统的固安、大厂和廊坊,我们认为公司未来业务重点仍然是围绕环北京区域布局,是京津冀一体化的最大受益者。公司2014 年共获取土地面积232 万平米,土地投资金额70 亿元,主要位于环北京区域的京津冀地区,持续加大环北京区域的布局,我们统计,公司2014 年共获取7 块园区,其中6 个位于北京或者环北京区域,公司的原有布局和新的拓展策略决定了公司将持续成为京津冀一体化的最大受益者。 产业新城方面进展显著。1)与京东战略合作及电商产业园入区;2)清华大学战略合作及合作建立“清华大学-华夏幸福XIN 产业技术联合研究中心”,加快建立“产学研”合作模式;3)于硅谷及国内一线城市积极布局创新孵化器,开辟“海外孵化、华夏加速”的创新通道。 股权融资助力高速发展。9 月30 日华夏幸福公告拟发行中期票据,规模不超过39 亿元人民币,期限不超过10 年。2015 年2 月,公司公告非公开发行A 股预案,拟募集资金不超过70 亿元,发行价格不低于41.75 元/股。华夏幸福高杠杆运作,2014 年年报末净负债率为83%,较2013 年年末72%的净负债率上升11 个百分点。有息负债率27%,较2013 年上升4 个百分点。短期有息负债/长期有息负债比例为224%,高于2013 年年末的134%的水平。短期有息负债/货币现金的比例为131%,该比例较2013 年年末99%的水平有所上升。随着股权融资的发行和中票融资的实现,公司负债率将有明显改善,长短债结构也有望进一步优化,为公司高速发展助力。 华夏幸福的核心能力在于产业新城的运作,并通过地产销售实现变现。公司分布于“环北京”区域,是京津冀一体化的主要受益标的。我们看好公司在“大北京”区域的高速增长能力。我们预计华夏幸福2015-2017 年EPS 分别为4 元、4.9 元和5.9 元,对应PE 分别为13、11 和9 倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业销量萎缩超预期。

投资要点: 世联行发布2014 年年报:公司全年共实现营业收入33.08 亿元,同比增长29.07%,实现归属于母公司净利润3.94 亿元,同比增加23.9%,EPS 为0.52 元/股。其中,2014 年第四季度实现营收11.09 亿元,同比增加31.86%,归属于母公司净利润1.76 亿元,同比增加54.06%。 点评:. 主营收入稳定增长,业务结构不断优化。2014 年,公司共实现营业收入33.08 亿元,同比增长29.07%。 其中,公司主营代理销售业务收入共21.66 亿元,同比增加16.3%;顾问策划业务收入4.67 亿元,占比14.11%,同比下降1.38%,下降的主要原因是公司重点增加了现楼代理业务;资产服务业务收入3.066亿元,同比大幅增长132%;金融服务业务收入2.69 亿元,同比大幅增加286%;新增电商业务收入6838.5万元。资产服务、金融服务、电商服务共占总营收的19.48%,较上年增加了11.6 个百分点,是公司维持全年业绩快速增长的重要原因,这也表明公司战略转型地产服务商推进业务结构优化的进展良好,符合我们的预期。 入口资源扩大。公司2014 年全年共计实现代理销售金额3218 亿元,同比小幅增长1.33%,市占率约4.2%,较上年增加0.3 个百分点。2014 年世联行成交客户逾35 万、上门客户逾300 万,成立以来共积累了800-1000 万组详细的客户大数据资源,成为公司核心竞争力之一。今年一季度公司又入股Q 房网,切入二手房市场,入口资源有加速扩大的趋势。 服务持续深化。2014 年,世联行积极尝试创新服务,金融产品增势明显,其中家圆云贷放贷达19.7 亿,同时提升了代理楼盘的成单率,增强了客户粘性。预期小贷业务规模2015 年可以达到50 亿元,同比增长150%。公司电商平台也发挥着整合渠道资源优势、盘活客户资源的作用,在2014 年也得以快速的发展,当年营业收入达到6838 万元。未来商业物业资产管理服务的发展也有着巨大的想象空间。 预计世联行2015-2017 年EPS 分别为0.57、0.70 和0.90 元,对应PE 分别为63、51 和40 倍。世联行持续提升其在存量和增量房屋交易市场、商业物业方面的入口资源;同时深化服务,在金融服务和商业资产管理服务方面的开拓想象空间巨大,未来成长很可能超出我们的预期。我们给予公司“买入”评级。 风险提示:行业销量萎缩超预期。

投资要点 世联行持续扩大自己的购房者数据和商业数据,入口资源持续扩大。中国房地产市场未来仍有发展空间。世联行将在住宅的存量和增量市场上持续快速扩大自己的份额和绝对金额。公司商业入口数据也将持续快速积累。 在入口资源持续扩大的背景下,世联行未来在金融服务和商业资产管理服务方面发展想象空间巨大。在住宅业务方面,以找房、看房、定金、首付、入伙、装修、验楼各个环节为依托,在每一个环节都去挖掘可能提供的各种金融服务。在商业方面,如果以美国Wework 为参照,凭借公司强大的商业数据库和购房者数据库,以及较强的商业策划能力,公司未来商业资产管理方面业务成长空间十分巨大。 预计世联行2014-2016 年EPS 分别为0.52、0.70 和0.85 元,对应PE 分别为63、47 和39 倍。世联行持续提升其在存量和增量房屋交易市场、商业物业方面的入口资源;同时深化服务,在金融服务和商业资产管理服务方面的开拓想象空间巨大,未来成长很可能超出我们的预期。我们给予公司“买入”评级。 风险提示:地产销售大幅下滑

投资要点 事件: 公司发布2014年年报:2014年公司共实现营业收入1090.6亿元,同比上涨18.1%;实现归属于上市公司股东净利润122亿元,同比增长13.5%;实现EPS为1.14元。 保利地产发布非公开发行预案:计划非公开发行股票,合计不超过115,000万股,拟募集资金总额不超过1,000,000万元,发行价格不低于8.74元/股,大股东承诺认购不超过15亿元不低于5亿元。 点评: 业绩符合预期,毛利率基本维持稳定。2014年全年公司共实现营业收入1090.6亿元,同比增加18.1%,实现归属于母公司净利润122亿元,同比上涨13.5%。其中,四季度实现营业收入568亿元,同比上升18.2%,实现归属于母公司净利润61.2亿元,同比下降0.24%。公司全年结算毛利率为32.03%,较上年同期下降0.13个百分点,毛利率水平基本维持稳定,只是四季度有所下滑。我们认为四季度毛利率下降的主要原因是年底公司部分高毛利率项目没有能够实现当期结算,而这些项目很可能在2015年实现当期结算。事实上,在行业利润率下滑的背景下,公司紧抓管控,四季度销售、管理、财务各项费用率分别为1.28%/0.79%/0.31%,低于前三季度平均水平。 签约销售面积金额分别同比增长0.21%和9.09%,市占率逆市提升0.25个百分点。公司2014年全年共实现销售面积1066.6万平方米,实现销售金额1366.8亿元,同比分别增长0.21%和9.09%。市场占有率约1.79%,较上年增加了0.25个百分点。其中,珠三角地区销售金额首次突破400亿,广东和华南地区均突破200亿;长三角和环渤海地区均突破200亿;成渝及中部地区均超150亿。目前,公司一二线城市销售占比稳步提升,住宅产品占比超过80%,住宅产品中144平米以下刚需产品占比超过90%。预期2015年新推货值为1600-1800亿元左右,全年可售货值为2200亿元左右,全年销售金额估算为1500亿元以上。 2014年拿地时间空间战略优异,为15、16年销售持续增长打下基础。公司2014年全年新增40个项目,总投资额为429亿元,投资金额/销售金额比例为31.4%,相对来说并不算保守。同时区域布局也较合理,一二线城市仍是公司主要布局区域,土地投资额约为383亿元,占总土地投资额的89.3%。同时,据媒体报道,2015年3月4日,广州市天河区区长石奇珠和区委书记刘瑜梅与冼村公司领导班子、村公司监事会全部成员进行了谈话。刘瑜梅提出“要把关注焦点聚集在如何推动城中村改造方面”,石奇珠要求“促进签约,想方设法稳步推进冼村城中村改造”。广州的城中村改造项目如果能有推进,将对保利地产的销售增长和利润率的稳定起到重要作用。 再融资提上日程,大股东承诺认购不超过15亿元不低于5亿元,定增将有效缓解公司资金瓶颈,发挥公司强大投资能力。公司公告计划非公开发行A股股票,募集资金不超过100亿元,其中公司大股东保利集团承诺以不超过15亿元且不低于5亿元现金认购此次发行的股票,发行后大股东股份将有所摊薄。 公司2014年底资产负债率及净负债率均处于较高水平,此次定增将有效缓解公司资金瓶颈,进一步发挥其强大的土地投资能力。 投资建议:保利地产是本轮周期中土地投资时间战略和空间战略综合执行较优秀的公司,公司未来仍可维持较好的成长速度,而当前公司较高的负债率水平带来的融资能力上的瓶颈制约着公司优异投资战略和能力的进一步体现,所以保利地产再融资如果成功将对于公司未来成长带来极大的利好。预期公司2015年、2016、2017年eps分别为1.26、1.40、1.63元,对应PE分别为7.7、6.9、6.0倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:行业复苏不及预期。

事件:世联行3 月11 日晚间发布公告,公司及其合作伙伴拟投资4.2 亿元收购深圳市云房网络科技有限公司(以下简称“Q 房网”)15%的股权,各方已于2015 年3 月11 日签署了《投资协议书》。公司及其合作伙伴拟委托中介机构对Q 房网进行尽职调查,且尚未按照同一会计政策对其财务报表进行审计。 点评: 世联行切入存量市场,未来代理业务空间不仅局限于增量市场,符合行业未来发展趋势,发展前景广阔。 从国外房地产市场发展历史和中国目前房地产市场发展趋势来看,二手房交易占比将持续提升,世联行此前在二手房代理业务方面相对薄弱,此次与Q 房网合作将很大程度上弥补世联行的短板。 世联行对Q 房网的入股,展示出世联行对于Q 房网合伙经纪人模式的认可,也进一步体现出我们之前在报告中反复强调的判断,即世联行的管理层在中介行业领域中,对于互联网以及金融业务的反应都是极为迅速的。Q 房网建立在世华地产的基础上,但是确是带着“以互联网思维来改造中介行业”的基因出现的平台化公司,2014 年6 月世华地产(成立于2001 年,专营二手房等的中介业务,地铺超300 家,员工超8000 人)正式升级为Q 房网品牌的特许加盟商,旗下300 余家二手房门店更换为Q 房网品牌,奠定了Q 房网在二手房中介领域的基础实力。9 月Q 房网宣布打造“合伙经济人”模式,以互联网思维进行扩张。Q 房网主要的核心业务模式是“开放式网络系统平台+品牌特许加盟门店”:1)提供线上全网营销服务支持(包括WEB 端和移动互联网端),包含网络端口服务、网络房源展示、互联营销平台等内容。2)提供线下品牌特许加盟模式支持,提供包含盘客通ERP 大系统、云房源大数据支持的中介运营模式输送,大后台外包服务支持,向加盟经纪公司输送模式、输送系统、输送品牌。2015 年Q 房网再次做出重大战略,实现线上网络平台开始逐步面向全国经纪人免费开放,并将联合全国同行组成线下“超级联盟”,这样将更有利于Q 房网迅速网罗更多的优秀经纪人做大规模,颠覆收费模式。 “合伙经纪人”具体的分成模式上看,新房方面,经纪人可以选择两种模式,底薪+佣金提成为41%;0 底薪+佣金提成为49%。二手房方面,合伙经纪人分为合伙经纪人将分为培养期、预备合伙人、合伙人和超级合伙人四个层级,四个层级的提成比例分别为55%、65%、75%、85%。也即是Q 房网的“合伙经纪人”的模式大幅增加了经纪人所能获得的收入,在新的激励机制下,有利于吸引经纪人中的优秀成员加入,同时也调动了一般员工的工作热情。当然这在一定程度上也影响了Q 房网本身的盈利情况,从世联行公告披露的Q 房网营收数据看,Q 房网2014 年实现营业收入5635 万元,净利润为亏损4118 万元。但早期的亏损是公司互联网基因所决定的,盈利的方式将在Q 房网规模的迅速扩张,以及房地产中介市场本身能够演化的新的盈利模式中得到解答。 代理中介横向并购整合成为趋势,世联行顺势而为,扩大入口资源。当前房地产中介领域并购不断,合作也在逐步深化,如58 同城收购安居客、链家地产与上海德祐的合并。这些收购可以带来增强客户粘性、增加市场份额、扩大入口资源等益处。此次合作对于世联行来讲,可以大大强化他的线上入口资源。 是世联行应对行业日趋激烈的竞争非常重要的一步。 我们预计世联行2014-2016 年EPS 分别为0.52、0.66 和0.80 元,对应PE 分别为40、32 和27 倍。世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,同时小贷业务迅猛发展,端口优势提供了进一步发展的空间。 互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A 股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。从2015 年1 月9 日,我们发表报告推荐世联行以来,公司股价表现优秀,我们认为公司仍然具备巨大的空间,维持对公司的强烈推荐,给予目标价33 元。 风险提示:P2P 等端口优势辐射的领域推进不及预期。

投资要点 传统代理业务带来明显端口优势。世联行是国内地产中介行业的龙头企业,传统业务市占率逐步提升,传统业务在互联网经济下体现出“端口”价值。2014年世联行实现代理销售金额3,218亿元增长1.35%。我们认为行业基本面复苏贯穿2015年全年,考虑世联行持续并购整合的外延式扩张因素之后,预计世联行2015年代理业务增速将维持在10%以上。世联行当前拥有销售代表超过16000人,售楼处1200余个,拥有2400个项目储备。销售代表拥有类似于“物流最后一公里”的属性,最接近消费者,使得开展其他附加业务的成本降低,这些终端的人员形成了公司的护城河。而从数据积累上看,经过十年的经营,我们预计世联行目前已经积累了300万业主的数据,而上门客户数据超过1200万组。 家园贷业务的放量是其端口优势的集中体现。2013年小贷业务从零起步,估计2014年年末小贷业务余额已达18亿元,我们预计2015年末世联行将实现小贷业务余额超过50亿元。预计随着P2P网站的持续推进,世联行的小贷将持续放量。当前小贷业务需求旺盛,即使仅在自身销售的业务中推行小贷业务,估算规模也将接近150亿元,未来业务空间可超过千亿。 具备持续并购和与优势企业进行联合的潜力。当前房地产中介领域并购不断,合作也在逐步深化。在58同城收购了安居客之后,未来行业持续并购的大潮将继续深化。而在与其他企业合作方面,预计随着增发的完成,搜房成为世联行股东后,两企业具备发生共振的潜力。 我们预计世联行2014-2016年EPS分别为0.52、0.66和0.80元,对应PE分别为40、32和27倍。世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,同时小贷业务迅猛发展,端口优势提供了进一步发展的空间。互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。从2015年1月9日,我们发表报告推荐世联行以来,公司股价表现优秀,我们认为公司仍然具备巨大的空间,维持对公司的强烈推荐。 风险提示:P2P等端口优势辐射的领域推进不及预期。

事件:2015 年3 月9 日,招商地产公布了2014 年年报,2014 年公司共实现营业收入434 亿元,同比增长33%,实现归属于母公司净利润42.6 亿元,同比增长1.75%,实现EPS 为1.66 元。招地四季度(单季度)实现营业收入196 亿元,同比上升116%,实现归属于母公司净利润20.3 亿元,同比上升239%。 点评: 鲸山九期等高毛利项目的结算,使得四季度结算毛利率较前三季度明显回升,也使得全年利润增速回归正增长。2014 年全年实现营业收入434 亿元,同比增长33%,实现归属于母公司净利润42.6 亿元,同比增长1.75%,符合我们在三季报点评《三季度业绩低于预期不改全年业绩正增长趋势》中判断。招地四季度(单季度)实现营业收入196 亿元,同比上升116%,实现归属于母公司净利润20.3 亿元,同比上升239%。2014 年前三季度招商地产毛利率偏低,一二三季度单季度毛利率分别为37%/34%28%,我们估计四季度高毛利项目鲸山九期的结算超过45 亿元,四季度毛利率回升至43%,全年毛利率回升至37%,虽较2013 年下滑了5 个百分点,但是仍超出此前市场较低的预期。我们预计公司2015 年仍可能保持2014 年37%左右的毛利率水平。费用率也有所下降,2014 年招地的实际销售费用率(比预售收入)和实际管理费用率分别为1.7%和1.1%,较2013 年分别下降了0.1 和0.2 个百分点,结合公司年报中披露的“2014 年全国在建项目平均建安成本较年初降低127 元/平米”,招地的管控水平在持续提升,有利于利润率的持续恢复。 销售有望维持合理速度增长。招地2014 年全年共实现销售面积364 万平米,实现销售金额510 亿元,同比分别增长32%和18%,完成全年500 亿的销售目标。2015 年1-2 月,招地共实现销售面积29 万平米,销售金额41 亿元,同比分别下降38%和33%,销售降幅与可比龙头地产公司接近,反映了一二月市场较2014 年有所降温的局面和一二月开发商推盘少的因素。招地年报披露力争预售收入实现15%以上的增长,即销售接近600 亿元,考虑到招地2015 年可售货值接近1000 亿元,结合我们对2015 年房地产市场温和复苏的判断,我们认为招地实现销售目标是大概率事件。 在做大规模的过程中,土地投资相对积极。2014 年招商地产累计实现土地投资金额334 亿元,占当年销售金额的65%,尤其是12 月份获取了8 宗土地,土地投资的力度在龙头公司中处于较高水平。预计公司2015 年仍将维持投资金额/销售金额50%左右的投资比例,支撑当前规模的持续做大。 广东蛇口自贸区的建立,招商地产迎来新机遇。2014 年年末,蛇口被列入蛇口自贸区范畴,而招商地 产的大股东在蛇口拥有太子湾等过百万平米资源,未来将有望注入招商地产,招商地产是蛇口自贸区落地的最受益个股,将持续催化公司股价,并在实际经营中带动相关资源的价值重估。 净负债率维持稳定。招地净负债率为33%,较2014 年3 季度末下降2 个百分点,较2013 年末上升15个百分点,净负债率仍然处于行业低位,体现了在杠杆运用方面较为谨慎的经营特点。短期有息负债/长期有息负债比例为36%,较2014 年3 季度末的43%下降7 个百分点。短期有息负债/货币现金的比例为43%,较2014 年3 季度末的50%下降7 个百分点,短期财务的安全性高进一步提升。 “一个根基、两条新路和三片沃野”值得关注。在年报中,招地重点提及将固守一个根基,探索两条新路,开辟三片沃野,锻造综合实力,实现快速均衡地发展。两条新路中,在海外业务拓展中公司有望借力招商局的经营开辟新市场,轻资产运营方面预计公司将在物业经营等方面实现新的探索。开辟三片沃野中,除了体验式综合体和特色产业园外,招地的健康地产,将推进高端医院、高端养老健康服务与地产开发相结合的商业模式落地。 预计招商地产2015-2017 年EPS 分别为1.73 元、2.48 元和2.57 元,对应PE 分别为13.7、9.5 和9.2 倍,对应2015 年PB 为1.7 倍。我们认为公司拿地积极,销售仍能保持较高增速增长,大股东的众多资源带来极大成长想象空间,我们维持招地的“增持”评级,是当前龙头地产股中重要的推荐标的。 风险提示:行业销量萎缩超预期。

投资要点 事件: 保利地产公布2月份销售情况简报,2015年2月,公司实现签约面积37.08万平方米,同比下降45.94%;实现签约金额47.15亿元,同比下降39.01%。1-2月累计实现签约面积94.26万平米,同比下降40.67%,实现签约金额120.19亿元,同比下降32.09%。 公司2月份取得四宗土地,其中成都一宗、太原一宗,佛山两宗,总计投资土地建筑面积(全口径)114.6万平米,总计土地投资金额19.8亿元。 点评: 受春节假期以及供给端等因素影响,销售环比和同比均有所下降。由于2014年下半年伊始保利地产销售情况一般,去年降息后,保利地产年底集中推盘签约力度大于往年,而这就使得今年年初的可售货值相对较少。从草根调研和我们统计的城市数据来看,当前市场需求端并没有相较去年底发生大的变化,不受推盘因素影响的二手房成交数据可以作为参考。随着三月保利地产推盘力度提升,销售有望开始回升。 年初以来销售均价基本保持稳定,略低于2014年12月大幅放量的均价水平。2015年2月销售均价12716元/平米,基本与上月均价持平,较2014年12月均价下滑3%。我们认为这主要是推货结构的原因所导致,而不是主动降价。降息后,开发商对于基本面和政策面的预期都变得更为乐观,降价热情明显下降,不太可能进一步主动降价。2014年12月份公司推货应该集中在核心一二线城市的楼盘资源,而本年一二月份的推盘中,核心城市的重点项目可能相对较少。 土地投资相对谨慎。2015年2月公司取得了4宗土地,其中成都一宗、太原一宗,佛山两宗,总计投资土地建筑面积(全口径)114.6万平米,总计土地投资金额19.8亿元。1-2月累计土地投资金额/销售金额的比例为27%,略低于2014年公司全年拿地金额占销售金额比重30%的水平。全年可售货值弹性大,我们预期2015年保利新推货值接近1700-1800亿水平,叠加存货500亿元,可售货值2200-2300亿水平,在可比龙头公司中,2014年保利地产拿地力度相对较大(虽然也低于历史均值),可售货值的弹性较大,如果市场行情持续强劲,新推货值有超越2000亿甚至达到更高的可能性。 投资建议:保利地产是本轮周期中土地投资时间战略和空间战略综合执行较为优秀的公司,公司未来仍可维持较好的成长速度,而当前公司较高的负债率水平带来的融资能力上的瓶颈制约着公司优异投资战略和能力的进一步体现,所以保利地产可能的再融资如果成功将对于公司未来成长带来极大的利好。预期公司2015年、2016年EPS分别为1.30、1.57元,对应PE分别为7.3、6倍,我们维持公司“增持”评级。 风险提示:行业销售复苏弱于预期

投资要点 事件:2月13日晚,华夏幸福公告了非公开发行A股预案:公司拟发行不超过16800万股。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%,即发行价格不低于41.75元/股。募集资金总额不超过70亿元,本次发行股份锁定期为12个月。资金主要投向固安、大厂等项目。 点评: 在国土部不再审核地产再融资之后,华夏幸福高效率的发布了非公开增发预案,拟募集资金总额不超过70亿元,用于固安、大厂两个成熟园区的8个项目的建设。地产公司的经营核心在于资金、土地和人员管理。我们估计华夏幸福通过独特的模式锁定了北京周边超过1亿平米建筑面积的住宅开发土地,而在人员管理方面,公司通过富有竞争力的薪酬体系和市场化机制,获取了大量来自于龙头地产企业的优秀管理人才,管理能力显著提升。而在资金方面,公司2014年三季度净负债率89%,处于上市以来的高位,此前公司积极通过中票、与金融机构股权合作等方式融资,而随着当前地产再融资政策进一步宽松,公司迅速公告了增发预案,如果本次增发顺利完成,将在资金方面给予公司巨大补充,加速项目的运转,进一步提升销售金额,维持公司高速增长的趋势。 华夏幸福2014年完成销售金额513亿元,销售面积581万平米,同比分别增长36.95%和66.33%,同比增速大幅超越行业平均水平和可比公司水平,位居行业前列。而2014年四季度以来,北京市场表现出了明显的市场回暖迹象,在融资的配合下,我们认为华夏幸福2015年销售保持高成长性可期。 高速增长状态下,增发摊薄有限。公司增发股本不超过1.68亿股,摊薄12.7%。但考虑到华夏幸福2015年结算进入高峰期,按照华夏幸福的结算进度,预计2015年公司将结算2013-2014年年度销售的项目,2013年和2014年两年,华夏幸福的销售金额增速分别为78%和37%,结算高峰的到来对利润的增厚将部分对冲股本的摊薄。 京津冀最受益标的。当前公司在京津冀备受瞩目的城市廊坊、固安和保定等区域均有布局,我们认为公司未来业务重点仍然是围绕环北京区域布局,是京津冀一体化的最大受益者。公司2014年共获取土地面积232万平米,土地投资金额70亿元,主要位于环北京区域的京津冀地区,持续加大环北京区域的布局,公司2014年共获取8块园区,其中7个位于北京或者环北京区域,公司的原有布局和新的拓展策略决定了公司将持续成为京津冀一体化的最大受益者。 华夏幸福的核心能力在于产业新城的运作,并通过地产销售实现变现。公司分布于“环北京”区域,是京津冀一体化的主要受益标的。我们看好公司在“大北京”区域的高速增长能力。我们预计华夏幸福2015-2017年EPS分别为2.73元、4.01元和4.91元(增发摊薄前),对应PE分别为16、11和9倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:行业销量复苏低于预期、京津冀区域政策弱于预期。

投资要点 事件:2月6日晚,世联行公告世联行非公开发行A股股票的申请获得证监会通过。 点评: 增发预案如我们预期,顺利获得证监会通过。2月6日晚,世联行公告世联行非公开发行A股股票的申请获得证监会通过,预计增发将在近期迅速完成。本次计划募集的资金11.43亿元,其中4亿元用于O2M平台建设。7.43亿元用于补充流动资金。在补充流动资金的资金中,用于扩展代理销售业务的资金为4.57亿元(占计划总投资额的100%),用于顾问策划业务的拓展资金为3504万元(占计划总投资额的100%),用于房地产资产服务业务的拓展资金为2.5亿元(占计划总投资金额的36%)。11.43亿元的募集金额在房地产服务领域是相对较大的资金投入,将会确保公司的各项业务取得快速发展。 P2P平台加速推出。我们在2015年1月19日的点评报告《P2P平台将加速推出,四季度代理销售数据创历史新高》中指出,工信部的最新政策将加速公司P2P平台的推出。而工信部最新的政策扫清了P2P平台推出的最主要障碍,加速公司P2P平台推出。近期世联行的P2P网站测试版已经上线,随着世联行再融资的完成,我们预计P2P业务也将进一步加速推进。 世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,而小贷业务在资产证券化、与其他公司合作扩大资本金等方式下,规模有望进一步扩大。工信部的最新政策如我们预期加速公司P2P平台的推出,而P2P业务的发展将使得家园贷业务规模迈上新台阶。未来随着物业管理业务的持续做大相关附加服务提供的想象空间也值得关注。互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司相比,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。预期预期2015、2016年EPS分别为0.63和0.75元,对应PE为34和28.5倍,我们看好世联行在小贷业务及其他与房地产销售密切相关的业务方面的持续发展能力,维持“增持”评级。 风险提示:基本面复苏不达预期风险。

投资要点 事件:2015年1月28日晚,世联行公告2014年业绩快报:2014年度,世联行实现营业总收入3,307,941,674.07元,同比增长29.06%,归属于上市公司股东的净利润为394,964,876.72元,同比增长了24.09%,基本每股收益为0.52元,同比增长23.81%。 点评: 公司业绩符合我们的预期,也符合市场预期。公司2014年实现营业总收入33亿元,同比增长29.06%,归属于上市公司股东的净利润为3.95亿元,同比增长了24.09%,基本每股收益为0.52元,同比增长23.81%。主业代理销售业务仍然维持了增长,同时新兴的小贷业务规模实现了快速增长。在2014年全国房地产销售规模下降的情况下,世联行的代理销售业务仍然维持了增长,公司披露2014年全年实现代理销售金额3,218亿元,比去年同期增长1.35%。公司于2014年12月、10月、11月分别实现史上最高的代理销售金额。考虑我们对全行业基本面复苏贯穿2015年全年的判断,和世联行持续并购整合的外延式扩张因素之后,预期世联行2015年代理销售金额规模在3540-3862亿元之间,同比增速在10%-20%左右。由于世联行结算周期滞后于销售平均约6个月,预计2015年代理业务仍将维持高增速。 小贷业务规模取得了飞速发展,公司2014年半年报披露家圆云贷业务余额约5亿元,我们估算2014年年末家圆云贷余额可能接近20亿元,随着P2P平台的推进,未来小贷业务的规模可能实现快速增长。 P2P平台正式上线在即。我们近日观察到世联行的互联网金融内测版本已经推出。正如我们之前的点评报告《P2P平台将加速推出,四季度代理销售数据创历史新高》中指出,1月13号出台的工信部最新政策允许外资企业在上海自贸区注册成立公司从事互联网金融业务将加速世联行P2P平台的推出。果然如我们所预期的P2P平台内测版本于2015年1月20日推出,正如网站所介绍的“房联宝宝是深圳证券交易所上市公司世联行地产顾问股份有限公司倾力打造的互联网金融服务平台,总部位于中国互联网金融前沿城市深圳。房联宝宝将结合中国家庭消费金融的发展与互联网信息技术的创新,秉持风控体系健全、资金安全透明、交易合法合规的基本原则,为有借款需求和投资需求的个人构建一个高效稳定、诚信专业的互联网金融服务平台”。我们预期P2P平台正式版本推出也将加速。 世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,而小贷业务在资产证券化、与其他公司合作扩大资本金等方式下,规模有望进一步扩大。工信部的最新政策有望加速公司P2P平台的推出。未来随着物业管理业务的持续做大相关附加服务提供的想象空间也值得关注。互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。预期2015、2016年EPS分别为0.63和0.75元,对应PE为32和27倍,我们看好世联行在小贷业务及其他与房地产销售密切相关的业务方面的持续发展能力,维持“增持”评级。 风险提示:基本面复苏不达预期风险。

投资要点 事件:近日,世联行P2P平台内测版推出。 点评: 我们近日观察到世联行的互联网金融内测版本已经推出。正如我们之前的点评报告《P2P平台将加速推出,四季度代理销售数据创历史新高》中指出,1月13号出台的工信部最新政策允许外资企业在上海自贸区注册成立公司从事互联网金融业务将加速世联行P2P平台的推出。果然如我们所预期的P2P平台内测版本于2015年1月20日推出,正如网站所介绍的“房联宝宝是深圳证券交易所上市公司世联行地产顾问股份有限公司倾力打造的互联网金融服务平台,总部位于中国互联网金融前沿城市深圳。房联宝宝将结合中国家庭消费金融的发展与互联网信息技术的创新,秉持风控体系健全、资金安全透明、交易合法合规的基本原则,为有借款需求和投资需求的个人构建一个高效稳定、诚信专业的互联网金融服务平台”。我们预期P2P平台正式版本推出也将加速。 世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,而小贷业务在资产证券化、与其他公司合作扩大资本金等方式下,规模有望进一步扩大。工信部的最新政策有望加速公司P2P平台的推出。未来随着物业管理业务的持续做大相关附加服务提供的想象空间也值得关注。互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。预期2014-2016年EPS分别为0.50、0.63和0.75元,对应PE为40、32和27倍,我们看好世联行在小贷业务及其他与房地产销售密切相关的业务方面的持续发展能力,维持“增持”评级。 风险提示:基本面复苏不达预期风险。

事件: 1月26日晚,世联行公告非公开发行股票(二次修订稿)和非公开发行股票中募集资金用于补充流动资金的补充公告。 点评: 世联行公告非公开发行股票(二次修订稿)及募集资金用于补充流动资金的补充公告,主要细化了补充流动资金用途;还对一些基本情况进行了更新,主要包括投资项目的具体情况、华居天下的基本情况等。 符合我们之前对公司再融资持续推进的判断。在本次计划募集的资金中,用于O2M平台建设的资金4亿元。用于补充流动资金的金额为7.43亿元。本次公告对于补充流动资金的部分进行了详细阐述,其中用于扩展代理销售业务的资金为4.57亿元(占计划总投资额的100%),用于顾问策划业务的拓展资金为3504万元(占计划总投资额的100%),用于房地产资产服务业务的拓展资金为2.5亿元(占计划总投资金额的36%)。募集资金的投向明晰的展示了公司未来发展的方向和战略,如若增发成功将极大促进公司业务的快速发展:lP2P平台加速推出。我们在2015年1月19日的点评报告《P2P平台将加速推出,四季度代理销售数据创历史新高》中指出,工信部的最新政策将加速公司P2P平台的推出。而工信部最新的政策扫清了P2P平台推出的最主要障碍,加速公司P2P平台推出。 资产管理业务将是公司未来长期布局的重要业务类型。公司将投入拟募集资金2.5亿元于资产服务行业,在增发成功的前提下,公司拟在未来3年进入北京、上海、广州、深圳等20个城市重点拓展资产服务业务。世联行通过2012年并购青岛雅园涉足资产服务业务,2013年11月份合并安信行,进一步增强了在资产管理业务领域的实力。公司拟投入高端公寓的资产服务业务60个,产业园的资产服务业务6个,写字楼的资产服务业务4个,商场的资产服务业务2个。该类资产服务业务不仅能使得公司取得资产管理业务收入,同时打开了资产服务增值业务的空间。 世联行代理销售的市占率提升正在逐步兑现,而小贷业务在资产证券化、与其他公司合作扩大资本金等方式下,规模有望进一步扩大。工信部的最新政策如我们预期加速公司P2P平台的推出。未来随着物业管理业务的持续做大相关附加服务提供的想象空间也值得关注。互联网对于房地产销售端的整合无疑将持续深入的进行,而世联行基本可以认为是A股中参与这一整合竞赛的唯一选手,同时与其他代理公司相比,世联行的管理层在贴近互联网和金融探索方面无疑反应是相对较为迅速的。预期2014-2016年EPS分别为0.50、0.63和0.75元,对应PE为40、32和27倍,我们看好世联行在小贷业务及其他与房地产销售密切相关的业务方面的持续发展能力,维持“增持”评级。 风险提示:基本面复苏不达预期风险。

事件: 2015年1月21日晚,国兴地产公告调整非公开发行股票方案的公告,调整本次非公开发行股票的认购价格(从6.21元/股提高至8.02元/股),并基于公司发展的资金需求情况取消了补充流动资金部分的募投投向,募集金额由14.9亿元调整为10.5亿元。大股东仍然以现金全额认购增发股份。 投资要点 增发价格有所提升,但大股东仍然全额现金认购,进一步体现了大股东对于公司的未来发展的信心。考虑大股东持有公司的成本,国兴地产当前股价(9.9元/股)具有较高的安全边际。本次增发价格由6.21元/股提升至8.02元/股,大股东仍然不改初衷,将以10.5亿元现金全额认购本次增发的1.3亿股(国兴地产当前总市值仅17.92亿元)。结合此前两次财信地产持股成本:1)2010年12月,财信集团从北京融达(原第一大股东)受让国兴地产3602万股,转让价格为9元/股,收购总价为3.24亿元,此次转让后,财信集团持有国兴地产19.9%的股份,为公司的第二大股东。2)2013年8月,财信地产受让财信集团此前获得的国兴地产股份,转让价格为9.2元/股,总价款为3.31亿元。同时财信地产受让北京融达1810万股,转让价格为9.2元/股,总价款为1.67亿元,此次转让后财信地产共持有国兴地产29.9%的股份,成为公司的第一大股东。 募资投向方面的变更客观上使得国兴地产的增发预案顺利实施的可能性大幅提升。公司公告基于公司发展的资金需求情况取消了补充流动资金部分的募投投向,募集资金10.5亿元全部投向国兴〃北岸江山东区住宅项目的开发。从2013年8月国兴地产公告非公开增发预案和2014年3月证监会受理该方案以来,地产再融资的条件也发生了巨大变化,不再需要国土部进行审核。我们认为这都将促进国兴地产增发的进度明显提升。 增发如果成功,国兴地产周转速度将明显提升。目前国兴地产在重庆开发“国兴北岸江山”的大盘项目,该项目位于重庆市江北区嘉陵江北岸北滨路中段,是两江新区的成熟地区。总建筑面积160万平方米,该项目于2008年开始获取,楼面地价约755元/平米(按东区估算),具有较高的毛利率。该项目2011年开始开发,2012年和2013年分别实现销售面积9.1万平米和12万平米,分别实现销售金额6.2亿元和9亿元,对应实际存货周转率仅为13.3%和16.2%,大幅低于行业主流地产公司的周转速度。加速周转的主要瓶颈在于资金的缺乏,当前销售收入有限,单靠项目销售进行滚动开发,难以实现快速开发。 而半年报末公司资产负债率为82%(行业平均为76%),净负债率为136%(行业平均为100%),且由于公司净资产规模仅4.28亿元,难以进一步取得银行信贷支持,进一步加杠杆的开发的空间有限。我们认为如果此次增发能够成功,按此前募集资金计划国兴地产能成功募集净额10.5亿元则将有效补充公司开发资金,加速地产项目快速开发。 财信地产先后以近5 亿现金收购国兴地产股权成为第一大股东,并计划以现金10.5 亿元认购公司增发股权,我们认为这些动作体现了财信地产对国兴地产这一上市平台的重视。大股东持股价格及增发价格与当前股价基本接近,公司当前股价具备较强的安全边际。且随着江北项目逐步进入结算,结算利润明显提升,2014 年前三季度实现EPS 为0.23 元(2013 年同期为亏损0.14 元),我们预计国兴地产2014-2016年的EPS 分别为0.61、0.76 和0.88 元,对应PE 分别为16、13 和11 倍,我们给予其“增持”评级。