事件:公司公布三季报,1-9月实现营业收入3.89亿元,同比增长30.81%;实现净利润12.26亿元,同比下降7.39%;扣非后净利润12.47元,同比下降10.44%。其中三季度实现净利润3385万元,较二季度环比下降45.89%。 报告期内公司股份发生重大变动。报告期内公司完成非公开发行股票事宜,共发行了6727.27万股,募集资金约为7.39亿元。此次定向增发完成之后,公司总股本变为5.42亿股,大股东金港资产通过参与此次配售将原有29.97%的持股比例提升至33.70%。 报告期公司净利润下滑幅度超预期,主要源于营业总成本上升速度较快。三季度公司营业收入总额基本与二季度持平,增速基本符合我们预期,主要源于长江国际稳定的仓储收入。三季度营业总成本环比二季度增长143.43%,致使公司净利润下滑。从成本结构看:营业成本环比上升138.71%,原因有长江国际修理改造费用增加、化工品转存周边库区支付的仓储费增加以及保税贸易公司本期结转自营贸易库存商品成本;销售费用与管理费用环比分别增长148.31%,208.31%;财务费用环比增长87.23%,主要源于长江国际存在固定资产融资贷款利息。 公司营业总成本继续上升,短期净利润回升有赖公司管理效率的提高。长江国际三季度罐容利用情况基本与二季度持平,预计年内公司的营收都将维持平稳状态,四季度公司盈利还有提升空间,主要依赖公司自身管理的优化:经过上半年的修理支出,公司对于前期收购资产的改造成本已经处于一个下行通道,三季度费用增长源于公司各项业务扩张。9月份公司补充了大量货币资金,公司有足够条件提高管理效率,严控成本,提升公司净利润。 估值与评级:明年扬州石化以及公司自建储罐将陆续释放新储能,在仓储品种方面,公司继续横向拓展新的交易品种。我们估算2014年、2015年EPS为0.32元(36倍)、0.42元(28倍)。维持“增持”评级。

事件:9 月12 日晚,华贸物流发布《股权收购意向书》公告,公司与5 位自然人达成股权收购意愿,意向收购4 家公司及两家附属公司。 此次股权收购内容包含德祥系6 家公司,具体价格未定。此次收购目标公司总净资产为1.64 亿元,华贸物流拟收购65%的股权。拟收购股权的目标公司由德祥系四家公司以及两家全资附属公司组成,实际控制人均为陈幼龙。具体收购价格需根据尽职调查、审计或评估结果等作进一步协商谈判。 标的公司股权质地优良。一方面标的公司拥有价值牌照:标的公司主营进口仓储分拨业务,为上海经海关批准具有进口分拨仓储资质的仅有六家专业公司之一。另一方面标的公司资产盈利能力强:标的公司连续多年保持了上海口岸进口分拨排名领先的行业地位。6家公司盈利能力较好,目标公司财务数据显示从事仓储业务的德祥物流净资产收益率(Roe)为22.82%,从事货代、中转、集装箱拼装拆箱、结算的德祥货代Roe 为4.96%,从事集装箱装箱拆箱、无船承运的德祥船务Roe 为5.17%,从事公路运输的德祥运输Roe 为3.95%,另两附属公司德祥空运与德祥营销Roe 分别为16.83%和3.25%。 此次股权投资对公司形成重大利好。第一,此次收购丰富了公司海运业务,公司如愿获得进口货物中转分拨牌照,真正完善了“引进来、走出去”的双向物流服务链条;第二,进口分拨业务将有效契合跨境电子商务迅猛发展带来的从海外将小散货拼装集运到我国的进口仓储分拨物流需求,符合公司未来发展战;第三,此次股权投资拉开公司资产收购的序幕,2013 年确立“收购兼并、实现跨越式增长”的发展目标,经历此次收购,公司将研究横向网络化复制上海收购模式,加快业务增长步伐;第四,此次股权收购拉升了公司资产盈利能力,德祥系6 家标的公司盈利能力均高于华贸现有资产,我们预计2014 年这些资产将增厚公司2400 万净利润。 估值与评级:考虑股权收购的影响,估算2014 年、2015 年EPS 为0.28 元(37 倍)、0.39 元(27 倍)。给予“增持”评级。 风险提示:双方的合作谈判存在不确定性,收购行为本身存在一定风险。

投资要点 主营收入稳定,路桥维护成本影响主营业务利润。公司主营路桥收入来源于“三桥一路”通行费收入,这部分收入是通过市财政拨付给重庆市城市建设投资公司,再由其按协议向公司支付,收入较为固化。相应路桥维护成本成为影响主营业务利润的关键。公司路桥的维护采用外包形式,交由市场化的养护团队进行,相应节约公司人力与设备支出。目前石门大桥已做过换锁维护,预计可以正常使用20年,且已完成相应会计处理,预计2014年较去年维护成本略有降低。 公司利润主要从主营路桥业务和投资收益获得。上半年公司主营业务营业收入1.6亿元,同比增长4.6%,营业成本为1737万元,较去年同期上升8.3%,处于历年均衡范围内。投资收益拉动公司利润快速上升:上半年实现营业利润1.5亿元,净利润1.4亿元,分别同比增长27.9%和23.5%,其中实现投资收益1.0亿元,贡献利润增速比例39.9%。目前公司对外投资运行情况良好:页岩气相关配套投资进展顺利,公司已支付了相应投资款项,页岩气公司尚在筹备。重庆银行上市后加大了对股东的红利分配力度,增厚对公司的投资收益;工程建设投资谨慎。上述投资行为将继续为公司贡献利润。 抓国企改革契机,计划适时增加收费资产。重庆国企改革将在铁路、高速公路等领域推出重点改革项目,目前重庆市主要高速资产国企正在筹备挂牌出售部分优质资产。我们认为重庆路桥是潜在的优质资产受让人原因有三:公司股权明晰,国资背景淡化;经营管理渝内路桥资产多年,经验丰富,作为上市公司实力雄厚;现有资产到期日临近,具有购买补充优质路桥资产,增长收费年限的内在动力。国企改革进程中公司存在吸纳优质盈利资产的可能性,其中不排除公司未来增持渝涪高速股权的可能。 业绩预测与估值。我们预计路桥收入及投资收益稳中有升,公司具有在国企改革中购入优质资产的预期。不考虑资产收购,预计2014年、2015年EPS分别为0.35元和0.37元,对应PE11倍、10倍,给予“增持”评级。 风险提示:受宏观政策因素影响,公司通行费有再次降低的风险。

事件:公司公布半年报,上半年实现营业收入2.5 亿元,同比增长37.9%; 实现净利润8883 万元,同比上升9.5%;扣非后净利润9013 万元,同比增长12.3%。其中二季度实现净利润6240 万元,较一季度环比增长136.1%。 公司营收大幅增长源于长江国际业务规模持续性扩张。作为公司主要盈利资产的长江国际报告期内实现营业收入2.1 亿元,同比增长40.4%,营业利润1.3 亿元,同比增长30.9%;贡献收入增幅比例90.1%。报告期内长江国际加紧对前期购置储罐的改造利用,目前约有70 立方米的储罐处于满容状态,相较去年同期45 万立方米增加25 万立方米罐容。 公司积极对外扩张导致上半年营业总成本快速上升,拉低公司净利润增速。报告期公司营业成本为7259 万,同比增长54.8%,主要原因是对前期购进资产的修理改造支出增加,季度分析可知二季度营业成本较一季度环比下降20%,经过前期大规模地改造,公司对资产修理改造成本呈现一个下滑的态势。报告期销售费用、管理费用、财务费用分别保持71.2%,31.8%,183.6% 的增幅,其中销售费用与管理费用增长与公司营业收入增长基本同步,财务费用的增加来源于公司债的利息支出,且未来这部分支出将长期存在。 下半年公司营收预计将持续增长,营业成本较上半年有所下滑,新增固体仓储业务将增加公司盈利点。第一,预计长江国际继续保持营收增长,根据公司规划下半年扬州石化剩余储罐将顺利投产,相应增厚营收。第二,预计营业总成本降低将一定程度拉升公司利润,由于下半年资产改造工程投入不多, 修理改造支出将大幅降低,同时公司债利息产生的财务费用已体现,下半年营业总成本将会出现较大幅度下滑。第三,预计公司加大对保税区内固体仓储资产的利用将带来新的盈利增长点。公司依靠江苏省化工品交易中心,在乙二醇、二甘醇之外新增棉花、PTA 等的仓储品种,开展固体仓库储存业务。 估值与评级:我们估算2014 年、2015 年EPS 为0.41 元(23倍)、0.55 元(17倍)。维持“增持”评级。