1)此举类似蒙牛投资现代牧业,拉开光明自建万头牧场序幕,之前光明大多自建示范牧场,规模较小,本次投资后可以大规模建设万头以上规模化牧场;2)引入PE最大的优势在于控制奶源的同时提高资金使用效率,同时不降低乳制品加工环节的ROE,同时让成本可控,利于股东和资本市场,伊利投资辉山乳业的考虑也在于此,拥有原奶使用权即可,无需全面收购;3)万头以上规模化牧场投资周期3-5年,短期对光明原奶供应并无大幅提升,长期利好;4)我们预测三元绿荷等国有牧场或跟进,同时内蒙鼓励和支持当地企业加大自有奶源投资的政策发布,也利于国内奶源供给,维持二季度国内奶价季节性环比回落的判断。 盈利预测。2013-2015年EPS分别为0.37元,0.60和0.82元,光明乳业目前正处于高速发展期,朝阳行业,净利率有提升空间,标的稀缺,我们长期看好,给予公司2014年动态估值40倍,对应目标价格为24元,长期买入评级。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;市场竞争加剧等。

恒顺醋业发布年报,公司实现营业收入11.11亿元,比去年同期减少3.11%;实现归属于母公司所有者净利润3911.5万元,2012年同期为-3705.8万元,扣非后净利润4176万元,2012年同期为-4271.3万元。2013年公司扣非后每股收益为0.16元,加权平均净资产收益率为7.92%,2012年同期为-8.97%。经营性现金流量净额 4.2亿元,同比增133.68%。 2014年全年经营计划为:主营销售收入增长达 20%,利润总额达 20%的增长,我们判断随着定增完成,财务费用下降和营销加强情况下,完成计划是大概率事件。 简评和投资建议 酱醋调味品合并报表实现销售94647.74万元,母公司实现销售87693.01万元,同比增17.57%,我们判断母公司销售收入好于子公司,子公司平均增速应该低于12%。同时白醋和料酒都是通过母公司即销售公司出售,所以实际母公司销售的黑醋约为7亿(8.77-0.98/1.17-1/1.17),合并报表不考虑其他调味品,黑醋约为7.8亿(9.46-0.98/1.17-1/1.17)。 2013年主力色醋销售2.65亿,约占年销售额的36%,同比增长36%,高端产品销售16000万元(含税),约占年销售额的 14 %;料酒类产品销售9800万元(含税),约占年销售额的9 %,同比增长22%;白醋类产品销售10020万元(含税),约占年销售额的 9 %,同比增长20%。 4Q13公司收入增速下滑,我们判断是由于房地产结算影响,毛利率大幅提升主要由于剔除地产业务后,调味品业务毛利率较高,同时四季度高端黑醋增加市场推广,也带来毛利率提升,对应销售费用率也同比例上升较多。2H2013调味品业务收入增速略有放缓,我们判断主要由于结构升级导致低端产品销量减少。 港股老恒和上市后涨幅明显,公司调味品业务跟老恒和比较盈利能力还有较大提升空间,但目前公司估值较高,考虑到14年3-4月公司增发询价,按照其他公司增发的历程来看,近期股价可能有回调可能。同时建议13年年报投资者重点关注现金流量表,损益表由于地产和负债影响无法还原真实的调味品盈利能力。 盈利预测。我们长期看好行业的发展,食醋行业品类拓展和提价空间大,恒顺更换管理层和改制存在改善预期,考虑增发摊薄后2014-2016年EPS分别为0.38、0.61和0.79元,目前公司市值52亿,考虑增发后融资7.7亿,市值约60亿,2014年归母净利润1.2亿,短期PE较高,给予2014年55xPE,目标价20.9元,增持评级。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;市场竞争加剧等。

光明乳业发布二次限制性股权激励方案:1)股票数量不超过629万股,即公司股本总额的0.5%。股票来源为公司向激励对象定向发行的人民币A股普通股。2)授予价格为10.50元/股。3)本限制性股票激励计划的激励对象为211人,其中郭本恒总经理拿到20万股,其他核心高管10万股,高管基本都有涉及(一次激励授予股票730万股。连同二次激励,公司拟授予的限制性股票总量为1359万股,占股东大会批准首期计划时公司总股本10.4亿股的1.3%)。 简评和投资建议 本次股权激励形式大于内容,由于国资委有激励授予股权跟全年薪酬的比例限制,所以本次授予股票的数量和激励范围并未超预期,同时由于股权激励效果有限,公司制定的业绩增长目标也较低,仅作为判断公司未来发展的参考,而非指导盈利预测和投资的核心判断;我们认为光明的股价进入一个关键的分水岭,莫斯利安的销售数据才是核心的判断指标,莫斯利安12月AC尼尔森中高端大型商超的采样数据显示光明在上海地区销售额有所下滑,我们认为:1)AC数据是规模以上大型商超终端销售数据,销售额也跟每个商超的促销政策相关,并未注明采样的地点和范围、以及每次比对是否存在样本的差异,跟公司口径的数据差异很大,所以仅作为参考;2)莫斯利安在上海地区已经销售3年多,基数较大,增速目前确实逐步趋缓,但莫斯利安的看点主要是全国的区域化扩张,尤其是空白地区的铺货。 我们认为目前股价的操作应该谨慎,由于春节时间的不同,需要验证:1)莫斯利安12月+1月+2月的数据及同比来判断莫斯利安全国化是否顺利;2)需要更多的进行渠道和草根调研判断除上海之外的渠道扩张的进度是否有影响,因为光明过去的短板就是渠道扩张效率,核心问题在于历史的低温产品结构和国企氛围,当然随着常温明星产品全国化和股权激励、现金激励等方式光明已经在大幅改善。3)如果莫斯利安的销售没有问题,那么下跌就是买入良机,如果莫斯利安增速确实放缓,2013年就是光明的估值高点,2014-2015光明可以赚业绩增长的钱而非估值提升的钱。4)对于目前已经持有光明乳业的股东,我们建议继续持有,只要莫斯利安全国化进行的趋势不变,公司推荐的逻辑就不变,基本面就不会变,股票的择时请基金经理判断。对于未持有光明乳业的股东建议多做调研和了解后再做判断。 现阶段乳业龙头股普跌,主要原因就是缺乏催化剂和市场流动性不足导致,基本面并未恶化。我们依旧判断2季度奶价阶段性回落,请看我们的深度报告《乳制品行业系列报告之四:奶粉价格高点已过,预计4Q13-14降10-15%131122》。同时根据最新上海发改委《关于调整本市原料奶收购基本价格的通知》,2014年1月1日起,上海地区原料奶收购基本价为4.17元/千克,2013年为4.1元/千克,同比仅增长1.7%,利好光明乳业。伊利和光明2014年一季报因为提价效应依旧会高增长。 对公司股价诉求的猜想:1)股权激励以2013年为业绩基数,所以我们建议忽视2013年报损益表,更多关注现金流量表;2)按照光明集团制定的通过资本市场融资推动主业发展的思路判断,光明乳业随时存在增发的可能,一旦有好的项目光明就可能启动,从其他公司增发的案例来看,增发前公司没有股价继续上涨的诉求。 盈利预测。2013-2015年EPS分别为0.37元,0.60和0.82元,光明乳业目前正处于高速发展期,朝阳行业,净利率有提升空间,标的稀缺,我们长期看好,给予公司2014年动态估值40倍,对应目标价格区间为24元,长期买入评级。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;市场竞争加剧等。

伊利股份发布公告:13年年报业绩预增80%。我们判断:1)4Q13收入10亿+20%,净利5.8亿+67%,提价14%使得收入大幅提升,高端液奶和奶粉爆发带来利润大幅增长。2)股权激励抵税所得税5.66 亿,3Q13体现明显;3)12 年度发生产品报废损失 3.66 亿元,导致同期净利润减少 3.11 亿元,体现在三、四季度报表,12年基数较低。 点评及分析: 1)国际化。14年开始我们预测伊利将以代工、合资和收购多种手段并行的方式开始国际化运作。我们判断14-15年将是国内企业开展国际并购的大年,国内企业拥有充足的资金和较高的估值,并购海外成熟企业将加速国内企业的成长。 2)高端化。我们预测我国高端UHT液奶容量100万吨,目前我国进口UHT已达13万吨,同比增长200%,超高端UHT市场规模约为150亿,除金典和特仑苏之外,进口高端UHT约为50-60亿元。伊利此举将跟国外厂商共同抢占高端UHT进口奶的份额,我们判断长期来看进口跟国产UHT奶将共存。我们预计意大利项目销售量能达到5-10万吨,受益于国外低廉的原奶价格,按照目前进口UHT的平均价格,我们预测产品售价不会低于15元/升,总收入目标10-20亿,产品毛利率超过60%,甚至高于金典,这将是未来伊利的又一重要增长点。 3)2013年奶价飙升我们判断这是极端且少见的情况,并不持续,14年奶粉和原奶价格下降概率较大,4Q2013奶牛枯奶期之后,1Q2014奶价进入明显下行通道,目前奶价4.8元/kg,预测明年4-4.5元/kg,奶粉价格目前已经回落至5万/吨(最高点5.6万/吨),国内龙头企业现货价格4.2万/吨(恒天然给大经销商4.3万/吨),我们预测4Q2013开始奶粉价格下降,明年价格3.5-3.8万/吨,伊利等龙头企业4Q2013报表同比改善,1Q2014业绩明显提升;4)伊利乳饮料以QQ儿童星和优酸乳为代表的品类高速增长,奶粉整体增速40%以上,金领冠在奶粉中占比从20%提升到40%,我们预测奶粉2013年接近70亿(12年奶粉收入45亿,净利润3亿+3.7亿=6.7亿),大幅增长,成为全年利润的最重要贡献点。13年奶粉快速增长主要由于洋奶粉出事、国产中小品牌退出以及去年的低基数。2012年公司利润17亿,奶粉占比40%,奶粉净利率高达15%。2013年高端产品放量,进一步加强奶粉盈利能力。奶粉利润率有望达到18-20%,对应12.6-14亿利润。同时QQ儿童星、金典、舒化奶、谷粒多、金领冠等高端产品在总收入中占比将达到33%,较2012年提升4-6个百分点。 5)短期催化剂来自于股权激励行权带来的业绩释放,长期看高端产品结构升级,收入看乳饮料利润看奶粉,伊利的市值空间看乳饮料。预测公司2013-2015年每股收益分别为1.52/1.75/2.42元。给予2014年30xPE,对应目标价52.5元,买入评级。具体请见《伊利股份(600887)公司深度报告之一:2014年弹性最大的大盘食品股20140115》。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;

2014年食品股分化将会加剧,伊利具有明显的竞争优势和估值优势,提价和费用率的合理降低带来业绩弹性,作为大资金首选的弹性配置,重点推荐。 伊利是乳业龙头,也是奶粉行业食品安全整合的重要平台,14年起更多龙头企业开始国际化并购。工信部发布“双提”行动方案,表示未来2年将行业集中度提高到70%以上,将培育10家营收超过20亿的大型企业,主要向有奶源的龙头企业集中。国内资源基本已被伊利、蒙牛和光明瓜分完毕,14年开始龙头企业将以代工、合资和收购多种手段并行的方式开始国际化运作。我们判断14-15年将是国内企业开展国际并购的大年,国内企业拥有充足的资金和较高的估值,并购海外成熟企业将加速国内企业的成长。 奶粉和液奶整体高端化趋势加速。奶粉整体增速48%以上,金领冠在奶粉中占比从28%提升到33%,我们预测奶粉2013年接近65亿(12年奶粉收入45亿,净利润3亿+3.7亿=6.7亿),大幅增长,成为全年利润的最重要贡献点。13年奶粉快速增长主要由于洋奶粉出事、国产中小品牌退出以及去年的低基数。2012年公司利润17亿,奶粉占比40%,奶粉净利率高达15%。2013年高端产品放量,进一步加强奶粉盈利能力。奶粉利润率有望达到18-20%,对应12.6-13亿利润。同时QQ儿童星、金典、舒化奶、谷粒多、金领冠等高端产品在总收入中占比将达到33%,高端占比已达36%,提升了近4个点,产品结构持续提升,这一比例在2014年有望达到近39%,高端占比我们没有考虑高端进口液奶的放量,高端进口液奶、常温酸奶等新品将会在2015年放量,伊利2015年高端占比有望达到43%。 短期催化剂来自于股权激励行权带来的业绩释放,长期看高端产品结构升级,收入看乳饮料,利润看奶粉和高端液奶。预测公司2013-2015年每股收益分别为1.481.70和2.21元。给予2014年PE30x,目标价格51元,长期“买入”评级。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;市场竞争加剧等。

伊利股份发布公告:与意大利斯嘉达公司(Sterilgarda Alimenti S.p.A)达成战略合作伙伴关系,其是意大利最大的乳品生产商,主营业务包括液态奶、奶酪、番茄酱及其他食品的生产,其拥有的膜过滤专利技术在行业内处于世界领先地位。 点评及分析: 1)国际化。继伊利新西兰建厂、参股辉山乳业之后,伊利向国际化平台型销售战略又迈出了坚实的一步,我们预测公司不排除继续引入全球优质产品的可能; 2)高端化。我们预测我国高端UHT液奶容量100万吨,目前我国进口UHT已达13万吨,同比增长200%,超高端UHT市场规模约为150亿,除金典和特仑苏之外,进口高端UHT约为50-60亿元。伊利此举将跟国外厂商共同抢占高端UHT进口奶的份额,我们判断长期来看进口跟国产UHT奶将共存。我们预计该项目销售量能达到5-10万吨,受益于国外低廉的原奶价格,按照目前进口UHT的平均价格,我们预测产品售价不会低于15元/升,总收入目标10-20亿,产品毛利率超过60%,甚至高于金典,这将是未来伊利的又一重要增长点。 3)2013年奶价飙升我们判断这是极端且少见的情况,并不持续,14年奶粉和原奶价格下降概率较大,4Q2013奶牛枯奶期之后,1Q2014奶价进入明显下行通道,目前奶价4.8元/kg,预测明年4-4.5元/kg,奶粉价格目前已经回落至5万/吨(最高点5.6万/吨),国内龙头企业现货价格4.2万/吨(恒天然给大经销商4.3万/吨),我们预测4Q2013开始奶粉价格下降,明年价格3.5-3.8万/吨,伊利等龙头企业4Q2013报表同比略微改善,1Q2014业绩明显提升; 4)蛋白质饮料市场行业收入750亿,2003-2012年CAGR32%是增速最快的饮料品类,伊利乳饮料以QQ儿童星和优酸乳为代表的品类高速增长,奶粉整体增速40%以上,金领冠在奶粉中占比从20%提升到40%,我们预测奶粉2013年接近70亿(12年奶粉收入45亿,净利润3亿+3.7亿=6.7亿),大幅增长,成为全年利润的最重要贡献点。13年奶粉快速增长主要由于洋奶粉出事、国产中小品牌退出以及去年的低基数。2012年公司利润17亿,奶粉占比40%,奶粉净利率高达15%。2013年高端产品放量,进一步加强奶粉盈利能力。奶粉利润率有望达到18-20%,对应12.6-14亿利润。同时QQ儿童星、金典、舒化奶、谷粒多、金领冠等高端产品在总收入中占比将达到33%,较2012年提升4-6个百分点。 5)伊利是乳业龙头,也是奶粉行业食品安全整合的重要平台。李克强总理聚焦婴幼儿奶粉质量安全。具体措施包括支持婴幼儿奶粉企业兼并重组、加强监管、提高准入门槛、严格责任追究等事项。同时,工信部发布“双提”行动方案,表示未来2年将行业集中度提高到70%以上,将培育10家营收超过20亿的大型企业,主要向有奶源的龙头企业集中。 6)股权激励行权显著改善动力问题,利于公司长远发展。公司费用率高、盈利弹性大,管理层的意愿对业绩影响大,资本市场对此心有疑虑,本次行权将管理层和流通股东利益一致化,有助提升公司估值。预计今年业绩回归正常经营水平、明年开始业绩稳步释放。 7)短期催化剂来自于股权激励行权带来的业绩释放,长期看高端产品结构升级,收入看乳饮料利润看奶粉,伊利的市值空间看乳饮料。预测公司2013-2015年每股收益分别为1.50、1.64和1.95元。给予2014年PE35x,目标价格57.4元,长期“买入”评级。 主要不确定因素。食品质量安全;原奶价格大幅上涨;新产品推广效果低于预期;2008年我国进口UHT奶0.75万吨;2012年进口UHT9.38万吨,为08年的12.51倍。

双汇发展发布三季报:1-3Q收入325亿元,同比增12%,归母净利润28亿元,剔除股权激励摊销后同比增45%,EPS1.29元。单三季度收入增31%,净利润增21%。 点评及分析: 2012年1-9月股权激励费用约为1.8亿元,剔除股权激励2012前三季度利润为20.6亿,2013年前三季度利润29.9亿,同比增45%; 单三季度收入增31%,超市场预期,主要有三个原因:1)特约店同比增长30%,接近1.7万家,作为渠道结构中占比35%的重要通路,将进一步提升屠宰开工率;2)我们判断三季度单头屠宰利润接近60-65元/头,屠宰量稳定在130-150万头。我们判断前9个月前十大明星产品销售量同比增长近20%,高于肉制品销售总体增速,提升收入;4)雨润和金锣等其他企业同比继续下滑,双汇单寡头优势进一步扩大; 单三季度利润下滑32%,主要因为去年三季度基数较高,今年三季度猪价同比明显上涨有关,进入四季度随着屠宰开工率和肉制品发货量进一步提升,利润恢复20%以上的高增长; 未来双汇会定位为一个全球平台型公司,SFD将通过双汇国内强大通路进行肉制品和高端鲜肉销售,当猪肉价格暴涨时双汇会加大从美国进口原料肉的比例,平滑肉制品成本压力,SFD明年将启动香港上市,双汇发展将充分释放业绩。13-15EPS分别1.76、2.24和2.81元,在食品行业14年PE平均30x的背景下,双汇严重被低估,给予14年30xPE,对应目标价67.2元,仍有45%空间,强烈推荐。 风险与不确定性:猪价大幅波动,食品安全等。

好想你发布三季报:1-3Q收入6.3亿元,同比增3%,扣非净利润8553万元,同比增21%,EPS0.58元。单三季度收入增10%,净利润增141%。 2013年公司预计利润增速0-10%,对应净利润1-1.2亿,对应EPS0.68-0.81元。 点评及分析: 公司一次性出售奥星公司土地,带来单三季度收入和利润大幅提升。但公司主营红枣业务尚处于渠道调整期,14年重点观察收入,费用投入仍将继续,短期利润不宜期待过高。 2012年开始,公司将产品定位从高端礼品转向了健康零食概念,定位向大众消费品转换,相应渠道也从专卖店向超市倾斜。 2013年公司对专卖店进行优化升级,淘汰和改造盈利能力低的门店,预计今年在2000多家门店中关闭200家左右,上半年已经关闭100多家,下半年将继续关店进程。我们认为,在转型过程中收入增速会受到一定影响,但经过门店优化升级后单店收入会逐步提升。公司于2012年10月开始进入超市,2013年上半年已进驻1440家超市,重点市场上海、武汉、郑州的商超KA系统渠道覆盖率已达到90%。2012年超市渠道销售额为3000万左右,2013年上半年销售已经和2012全年持平,我们预计2013年超市销售有望达到1.3亿左右。我们预测上半年线上销售额达2000万左右,我们预计2013年销售有望达到7000万。 盈利预测和投资建议:我们预测2013-2015年的EPS到0.82、1.06和1.37元,给予2014年20xPE,对应目标价20.12元,维持增持评级。 风险与不确定性:成本大幅波动,食品安全等。

1)公司是目前小食品中行业空间最大和渠道广度最好的标的,休闲食品绝对龙头;2)小食品行业(含饮料和调味品)2013-2014年分别为34x和25xPE,恰恰仅为24x和18xPE,2013PS也明显低于行业平均;3)公司长期的愿景是打造成为休闲食品平台型公司,将国际产品引入国内,同时将中国特色产品国际化,董事长有企业家精神;4)手握16亿现金,是收购能力最强的小食品公司,未来催化剂看收购;5)考虑收购,13-15年EPS分别为0.82/1.14/1.52元,CAGR36%,给予14年30xPE,对应目标价34.20元,上调至买入评级。 风险与不确定性:成本大幅波动,食品安全等。 1. 4Q2013受益于提价和成本下降迎来业绩拐点 。 葵花籽目前的原料价格在8000-9000元/kg,同比增8%。1H2013毛利率同比降3.3个百分点,其中葵瓜子毛利率降4.3个百分点,主要因为中粮和游资等囤积葵花籽导致价格上涨。 供给端看,全国种植面积约为95万公顷,近五年来基本没有增加,单产按照年均5%左右的增速不断提升,2012年产量为240万吨,增速温和,供给弹性不大。 需求端看,食用量占产量的40%左右,压榨用油占比56%,其余为饲料用。2013年以中粮为例油用囤货超过10万吨,与公司15万吨的用量不相上下,所以成本上涨较多。 价格判断:供求关系相对稳定的前提下,新增的油用需求将会对瓜子价格产生明显影响。2013年8月底新籽上市,9-10月大规模供应,由于去年价格上涨明显,今年种植面积提高20%左右,结合不错的天气状况,丰收概率较大,4Q2013开始随着旧原料库存的耗尽和新的低价原料使用,伴随提价效用,盈利能力迎来拐点。 同时在公司募投的项目中,新疆和内蒙投入2-3亿建设原料供应基地,同时在东北、赣南尝试大规模种植,2015年将缓解原料供应难题,国际原料拓展方面:在澳大利亚寻找适应种葵花的基地。目前公司可控原材料10%(政府和种植户合作),预计到15年能掌控到30-40%。 3. 效仿雀巢等国外食品巨头打造休闲食品平台公司 。 平台型公司基础1:30万个终端网点,一批1600家,二批2万家,小食品公司中渠道广度最好。公司终端网点数量由2011年度的19万家增加至近30万家,公司一级经销商1600多家,有300-400家是去年新增的;平台型公司基础2:休闲食品空间广阔,拓展空间无限。2011年我国休闲食品市场容量已经高达960亿,传统炒货的市场格局每年有10%自然增长,高档坚果的增长更快为30%,同时休闲食品目前新品类几十万种,无论是品类还是市场容量都难有天花板。目前公司三大系列产品的调整计划:1)高端坚果未来是重点,或通过收购丰富品类,提高产品等级。2)薯片向薯脆过渡(强调非油炸),通过对产品定位梳理、口味改善、明年将推出薯浪新品,改成圆形,改善硬度。3)果冻定位高端(包装上采用日本专利,提倡安全性、健康性,使用蒟蒻概念,促消化健康食品的定位,并将果冻从儿童定位推广到年轻女性),目前集中攻占华东市场,开发大批新经销商,三季度进军华中市场。果冻规模化后毛利率高达45%以上。 平台型公司基础3:国际快消品公司的团队陆续到位。新上任的营销孙总具有10年的强生公司销售和市场经验;供应链巢总具有联合利华管理经验;新任销售总监则来自山东龙大;新高层上任后瞄准渠道精耕(县乡市场突破),提高大供应商的比例,重点发展500万收入级别以上规模经销商。 平台型公司基础4:不断通过收购做大做强。我们判断公司未来收购的标准:1)收入规模2亿以上的休闲食品(我们预测可能集中在高端坚果、烘焙类等)或者调味品企业(收购江苏最大的牛肉酱小康食品拉开序幕)。2)有品牌,有渠道,产品力突出,跟公司形成优势互补。 平台型公司基础5:董事长陈先保具有企业家愿景,立足打造休闲食品全球平台,将国际优秀产品引入国内,将中国特产销售到国际。作为一个低调的安徽首富,他40岁起家,通过15年发展将公司打造成为休闲炒货唯一的上市公司,品牌和资本优势明显领先于竞争对手,陈总用全球化视野,未来将打造国际化的洽洽。 4. PE和PS都低于大众食品行业平均,安全边际明显,2013年将成为业绩和股价的拐点年。 1)公司是目前小食品中行业空间最大和渠道广度最好的标的,休闲食品绝对龙头;2)小食品行业(含饮料和调味品)2013-2014年分别为34x和25xPE,恰恰仅为24x和18xPE,2013PS也明显低于行业平均;3)公司长期的愿景是打造成为休闲食品平台型公司,将国际产品引入国内,同时将中国特色产品国际化,董事长有企业家精神;4)手握16亿现金,是收购能力最强的小食品公司,未来催化剂看收购;5)考虑收购,13-15年EPS分别为0.82/1.14/1.52元,CAGR36%,给予14年30xPE,对应目标价34.20元,上调至买入评级。

伊利股份发布公告:投3.1亿作为辉山乳业IPO的基石投资者,1)辉山共运营50座牧场,存栏奶牛11万余头,单产9吨,高于全国平均水平55%,2012年原奶产量35万吨,其中11万吨供给伊利,本次投资有助于伊利加强与辉山乳业之间建立长期供奶合作关系;2)辉山乳业香港IPO已获得港交所批准,拟募资不超过13亿美元,对应2014年PE15-17x,上市成功后伊利将对应增加投资收益;3)我们判断辉山上市的主要目的是大股东套现和增加被收购的难度,由于公司奶源优势突出,长期来看不排除被龙头企业收购的可能;4)在股权激励明年行权的大背景下,持续看好伊利股份的投资价值,13-15EPS分别为1.5、1.66和2.19元,伊利寡头优势明显,享受估值溢价,给予2014年30xPE,对应目标价50元,重点推荐。 风险与不确定性:奶价大幅波动,食品安全等。

9 月6 日收盘价39.18 元,目标价格:55 元 新华社华盛顿9 月6 日电:美国食品公司史密斯菲尔德宣布,中国双汇国际71 亿美元收购史密斯菲尔德的交易已获得美国联邦政府批准。声明还说,完成这笔交易还需等待史密斯菲尔德公司股东批准,史密斯菲尔德将于9 月24 日举行股东大会对此进行投票。我们认为美国政府的放行预示着这笔标志性的跨国并购交易有望在未来几个月完成的概率增加。 一、简评和投资建议 我们预测双汇国际未来不排除港股独立上市,目前双汇国际控股双汇集团,双汇集团控股双汇发展,所以双汇国际上市之前双汇发展的业绩有保证。 双汇发展的收入增速提高,特约店在渠道结构中按照收入计算占比35%,特约店接近2.3 万家,同比增长30%,将进一步提升收入增速和屠宰开工率;我们预测7-8 月单头屠宰利润接近70-75 元/头,屠宰量稳定在130-150 万头,9 月有望延续趋势,单三季度大概率收入和利润超预期;我们预测前8 个月前十大明星产品销售量同比增长近20%,高于肉制品销售总体增速,提升整体肉制品的盈利能力;雨润和金锣等其他企业同比继续下滑,双汇单寡头优势进一步扩大;我们判断13 年底和14 年的猪价温和波动或略有上涨,实际双汇的盈利能力中猪价只是一个影响因素而已,开工率和肉制品消化下料的能力等都更大程度影响屠宰利润,所以在新屠宰产能开工率提升至60%以及肉制品发货量超过150 万吨之后,整体利润大概率超预期。 预计13-15 年EPS 分别为1.76/2.24/2.81 元,给予2014 年25xPE,对应目标价55 元,还有40%以上空间,强烈推荐,买入评级。 风险与不确定性:猪价大幅波动,食品安全等。 二、收购斯密斯菲尔德(SFD)分析 收购标的情况:2012 年SFD 收入130 亿美金,出口15 亿美金,其中中国占比四成,利润36 亿美金,生产猪肉及肉制品364 万吨。SFD 全球的鲜肉销售处于龙头位置,双汇收购之后,大双汇2012 年收入为194 亿美金。收购对价:SFD 评估价值71 亿美金,其中股权47 亿美金,双汇收购价格每股34 美金,对应2012 年13xPE。 收购效果:本收购的主体是双汇国际,双汇国际直接控制双汇集团,双汇集团控股双汇发展,所以本次收购在收入和利润短期对上市公司双汇发展并无直接贡献,但长期来看双汇国际的PE 投资方鼎晖和高盛有退出预期,我们估计港股上市可能是一个最好的途径,双汇国际在港股上市前双汇发展业绩有保证。同时SFD 领先的养殖和屠宰管理能力利于双汇提升管理水平,再者美国养猪业务供过于求,玉米价格明显低于国内,导致美国猪肉价格长期低于国内,长期来看美国出口到中国猪肉的比例将会温和提升,双汇未来或获益于SFD 低廉的猪肉价格,但短期国内猪价处于低位,进口占比较低,对国内市场影响较小。 三、三季度双汇收入有望提速,利润或再超预期 7-8 月以来,猪价温和反弹,资本市场对公司盈利能力产生担忧,但我们预测双汇目前屠宰头均利润超过70 元/头,肉制品1900 元/吨,猪价压力不大,同时我们预测四季度也有望延续高盈利的趋势,屠宰和肉制品利润的保证依托以下因素:2012 年同期由于冻肉库存较高,无法提高屠宰开工率,而2013 年冻肉库存消除。目前屠宰开工率高达70%,明显降低单位屠宰成本,提高盈利能力;芜湖和南宁基地今年投产,芜湖基地7 月冷鲜肉已经投产,我们估计每天屠宰量在1000-1500 头,9 月能达到2000 头,肉制品8 月底投产。南宁在年底投产。2012 年投产的基地,包括绵阳郑州南昌等,在今年7 月-8 月的完成计划率都在80%以上,全国平均计划完成率接近100%,屠宰放量明显提高开工率,同时拉动收入快速提升。 双汇最有竞争力的就是全国化渠道,我国南北方肉食差异较大,比如北方人民喜爱的肘子等大块肉部位在南方地区,如广东、福建较难销售,双汇全国化的渠道保证了有地区差异的不同部位的猪肉销售,变相提高了屠宰利用率。 双汇肉制品占利润比例高达75%,所以双汇跟其他纯屠宰企业比较最大的优势在于肉制品能够最大限度的利用屠宰的下料,按照每头猪1500-1700 元计算,下料约为300 元,纯屠宰企业无法消化,出售给肉制品企业的价格较低,而双汇自有的肉制品消化能力完全足以将下料全部转换为净利润。 猪价只是双汇盈利能力的影响因素之一,肉制品中较大比例的鸡肉原料影响也较大。目前受到禽流感影响,鸡价仍在底部,未来我们预测鸡肉价格平稳。盈利能力影响更大的是开工率和肉制品的销售量,所以简单做猪价跟屠宰利润率的回归无法体现双汇真正的盈利能力,同时2011 年注入之前,双汇发展的利润也难以反映大双汇的实际水平。