中兴通讯此次交易内容包括股份转让和新股认购,(1)股份转让指转让中兴通讯所持中兴软创43.66%股份,交易双方协商同意中兴软创100%股份整体价值为28.02亿元,一致确定本次交易股份转让的每股转让价格为4.67元,南京溪软收购43.66%股份的转让款为12.233亿元。(2)同时,南京溪软按照每股价格4.67元向中兴软创增资1亿元,其中21,413,276元计入中兴软创注册资本,剩余78,586,724元计入资本公积。 此次交易对中兴通讯财务上的影响主要包括:(1)本次交易后,中兴通讯不再控制中兴软创,交易后持股比例从80.10%降为35.19%,中兴软创不再纳入合并报表范围;(2)出售的43.66%股份部分产生投资收益(税前)约4.5亿元,剩余的35.19%股份按公允价值重估产生投资收益(税前)约2亿元至3.4亿元之间,合计约为6.5亿元至7.9亿元,增厚公司业绩。(3)在交割日,南京溪软向中兴通讯一次性全额支付转让价款,带来投资活动现金流入为12.233亿元。 首先,为了进一步研究此次交易对交易双方的影响,我们对中兴软创的基本情况进行分析。 中兴软创位于南京,成立于2003年,注册资本为54,000万元,于2016年9月22日在全国中小企业股份转让系统挂牌交易。公司是全球领先的信息和通信软件解决方案提供商,业务上专注为全球电信运营商和政企客户提供软件产品与服务,拥有Zsmart和uBOSS的核心产品品牌。 中兴软创主营业务为行业应用软件开发,以及相应的系统集成、硬件设备销售和运维服务等配套环节,按照客户行业类别可以分为三类,电信运营支撑业务(即BOSS业务)、智慧交通业务(轨道交通、RFID数据采集及包含RFID数据处理的交通行业应用除外)和政务行业业务。中兴软创的客户主要为中兴系、三大运营商、法电、Telenor、阿联酋电信和Virgin等运营商,以及各地政企用户,在上述领域提供产品和服务解决方案。 尤其在电信业务方面,中兴软创的BSS/OSS软件业务位居行业前列。借助中兴的渠道,目前,公司产品已成功在全球80多个国家和地区的规模化商用,服务于全球145多家运营商,拥有超过7亿终端用户,中兴软创成功跻身全球电信软件行业Top20行列。公司主要销售额来自国内,近几年海外电信业务收入增长较快,占比已从2014年的5.93%上升到10%。 中兴软创近几年净利润连续下滑,其中2017年1-11月的净利润为负值。从毛利率看,公司2014-2016年的产品综合毛利率分别为51.24%、39.65%和43.02%。从净利润和毛利率下滑情况来看,中兴软创的盈利能力有减弱趋势,主要系市场竞争和产品升级所致。 基于对中兴软创基本情况的了解,我们认为,对中兴通讯来说,中兴软创与中兴通讯业务往来频繁,剥离后不影响中兴整体服务能力。此前,中兴软创与中兴通讯的业务往来主要为,在中兴获得运营商订单后为其提供BSS/OSS系统相关软件。中兴软创通过中兴的渠道进入最终运营商市场,中兴通讯获取海外业务后向公司采购等,2016年中兴通讯向中兴软创的采购额约为7亿人民币。作为项目总承包商,在资产剥离后,中兴依旧可以向中兴软创采购,不影响整体服务能力。此外,中兴软创对中兴通讯的盈利贡献有限。中兴软创2016年的营业收入为19.3亿元,是中兴通讯同期营业收入的1.9%。截止至2017年11月,中兴软创净利润为-8229.47万元,总资产为33.1亿元,是中兴通讯总资产的2.3%(截止至2017年12月31日,中兴总资产为1429.06亿元)。因此,整体来看,中兴软创对中兴通讯的业绩影响不大。我们认为,中兴通讯剥离中兴软创,有助于其聚焦主业且不影响原来的合作,有助于公司在云计算、5G和物联网等未来新兴技术领域发力。 对投资方南京溪软来说,值得关注的是,公司合伙人包括杭州阿里创业投资有限公司,成立于2018年1月8日。 阿里创投间接收购中兴软创股权的原因,我们认为,可能是中兴软创的大数据市场及全球客户资源,有助于阿里巴巴全球化拓展战略的实施以及全球化互联网计算业务的拓展。未来中兴通讯与阿里云在政务云、智慧城市等领域或有更深入的合作,存在较大想象空间。 综上,此次交易或带来交易双方的共赢。 此次中兴通讯出售软创股权是公司聚焦主业,剥离辅业,贯彻实施M-ICT2.0战略的表现,此前也有“做减法”和“做加法”的行为频出。 在“做加法”环节,公司集中资源加大运营商业务研发,提升主业竞争力。5G的全球建设是中兴最重要的机遇,其目前具备领先的技术实力,为保持这一优势,前期还需要持续大量的研发投入。 在“做减法”环节,在公司近年来陆续剥离非核心或盈利能力不强的资产,部分子公司挂牌新三板。公司在2016年股东大会上也曾表示,对于非核心业务的子公司,公司后续几年会寻找合适机会出售。中兴的手机业务上简化产品线走精品路线也是这一战略的践行结果之一。 公司在不断剥离业务子公司的同时,也将带来投资收益的提升以及剩余股权的重估,有助于增厚公司的利润。 在2017年6月27日,中兴通讯已竞得深圳市南山区深圳湾超级总部基地编号T208-0049土地使用权。后于2017年12月25日,与万科签订关于开发建设、销售、运营等委托服务事项的《意向书》。2017年12月29日,万科已向公司支付了17.71亿元的诚意金。至此,双方达成一致,2018年2月9日,公司董事会审议通过相关议案,本次交易尚需提交股东大会审议。参照戴德梁行出具的《价值研究报告》,本次交易完成后(预计在2021年度),预计对中兴通讯集团税前利润的贡献合计约27.23亿元。 本次交易的主要内容包括委托开发建设、销售服务、运营服务。T208-0049宗地物业面积将近19万平方米(包括计容积率建筑面积约17.5万平方米,地下商业1.5万平方米)。万科负责19万平方米物业的开发建设服务,可销售的3.5万平方米商业物业和2万平方米酒店物业的销售服务以及项目建成后部分办公物业和文化设施用房的运营服务,剩余的办公物业77340平方米及文化设施用房2660平方米应交付给中兴通讯。公交首末站4200平方米无偿移交政府,物业用房390平方米归全体业务共有。 此前,中兴通讯以35.42亿元拍下此地,这块地面积4.77万平方米,建筑面积18.99万平方米。一方面,未来中兴通讯既是使用者也是业主,该项目将代表中兴通讯全球总部的形象价值。该地块所属的深圳湾超级总部基地所处片区是滨海大道、深湾一路、深湾五路、白石三道、白石路所围合的区域,周边商业、医院、公共交通等城市功能配套完善,地理位置较好。根据戴德梁行的观点,这一项目的功能定位是中兴通讯国际科技湾,打造一个彰显国际形象、世界一流的湾区商务综合体,包括办公、酒店、商业和公寓/住宅四种物业类型。另一方面,综合考虑政府规划限制、深圳酒店市场空间以及项目自身的条件,戴德梁行建议本项目发展以酒店为核心带动的城市综合体。从政府规划要求层面来看,商业体量较小,无法发展地标型的购物中心,且周边大规模集中式商业的竞争积累,依托区域优越的景观资源,项目适合通过高端的国际品牌酒店配套带动写字楼和商业的运作。经戴德梁行估算,项目整体开发建设成本为19.44亿元(不含地价35.42亿元),项目总体开发价值合计102.91亿元。我们认为,此次交易完成将对中兴通讯未来业绩产生积极影响,但具体影响仍具不确定性,建议积极关注。 看好公司业务布局和长期研发投入价值转化,维持“买入”评级。 公司作为A股通信设备龙头企业,围绕“M-ICT2.0”战略,业务聚焦运营商网络、政企、消费者三大领域,积极拓展物联网、车联网、光通信、硅光、Pre-5G/5G等战略性新兴市场。提升手机业务规格,加强渠道和品牌建设以提升盈利能力,考虑到公司手机业务有望扭正,且公司积极开展国际业务、研发到位,进行全产业链布局,未来业绩有望继续增长,估值有望得到修复。预计公司2017-2019年的EPS为1.07/1.27/1.47元,对应26/22/19倍PE,维持“买入”评级。

事项: 1、公司周末公告,中国联通发布限制性股票激励计划草案修订稿和首期授予方案草案修订稿。 2、近日,召开的2018年第一次临时股东大会上,一方面大会审议通过了董事会、监事会换届选举的议案,另一 方面董事长王晓初出席传达了对联通2018年业务发展的信心。 评论: 拟向7855人授予不超过8.48亿股限制性股票,激励范围扩大。 中国联通此次股权激励计划首期拟向7855名激励对象授予不超过84788万股的限制性股票,约占当前公司股本总额的2.8%,其中计划预留4485.6万股,占本次授予总量的5.3%,占当前公司股本总额的0.1%。本方案需经 公司董事会审议批准、国资委审批、公司股东大会审议批准后,方可实施。 业绩触底并持续改善,员工持股推进,看好公司变革,维持“买入”评级。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC 范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS 分别为0.06/0.08/0.13元,目前公司股价低于“混改”增发底价,同时股权激励事项不断推进,维持公司“买入”评级。

不考虑成本加成率的影响,情景1,调整前综合折扣为12.4%,调整后为18.2%。考虑成本加成率的影响,优惠力度大约为18.2%-12.4%+4.3%=10.1%。以此类推,情景2优惠力度大约为10.5%。情景2相比情景1主要变量是共享率的提升,可见,随着未来三大运营商在铁塔共享率提升,经济效益会越大。 从上表简单的匡算,可以较为直接得看出,各产品的新定价比原价大概优惠了10%左右,大幅减小了联通的铁塔使用费,降低成本端压力。我们认为,上述协议对联通乃至各家运营商都是利好,有利于各自的扩容和减轻未来5G 建设的障碍。同时,铁塔下一步的发展对整个通信行业的发展举足轻重,如若未来起到行业发展的“润滑”是最好的举措。对于联通而言,有利于毛利率的提升,后续有望传导至实际业绩,伴随收入端的改善,ROE 水平有望进一步提升。 中国铁塔经济效益进一步体现,联通或为边际受益最大者。 从协议中的优惠条款来看,运营商之间的共享率越高,优惠力度越大。截止至2017年9月20日,铁塔公司相比成立之前,新建铁塔共享率从14.3%快速提升至73%,其中中国移动从3.6%提升至48.6%,中国电信从36.6%提升至90.1%,中国联通从20.9%提升至92.4%。中国铁塔董事长刘爱力曾公布数据,中国铁塔三年来,累计相当于减少铁塔重复建设56.8万个,相当于节约行业投资约1000亿元,为运营商带来了极大利益。我们认为,未来共享率和三家共享的渗透率还有进一步提升空间,共享率提升叠加中国铁塔优惠力度的加大,中国铁塔带来的经济效益有望进一步体现。 一方面,铁塔公司承建大部分的铁塔建设项目,加速三大运营商站址规模的快速提升,有效加快4G 网络发展进程,也利于加快未来5G 投资建网的实施节奏。 另一方面,三家运营商从过去的各自建设、各自维护、各自运营到一家建、维、营,三家共享,大大减少重复建设重复运营。在进一步优惠催化下,三大运营商的成本压力集体下降,利于腾出更多的资源发展新业务。而联通是三大运营商中经营杠杆和财务杠杆最高的公司,边际受益可能最大。 业绩触底并持续改善,员工持股推进,看好公司变革,维持“买入”评级。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC 范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS 分别为0.06/0.08/0.13元,目前公司股价在“混改”增发底价附近,同时员工持股事项不断推进,维持公司“买入”

公司发布年度业绩快报:2017年实现营业收入1088.20亿元,同比增长7.49%;营业利润66.81亿元,同比增长473.23%;归属于股东净利润45.54亿元,扭亏为盈,符合预期。 年报业绩符合预期,稳中求进健康成长 从2017年度业绩快报来看,营业收入的增速加快(2016年报收入增速1.04%),净利润为45.54亿元,符合之前预期,为预告中间数,主要受益于全球运营商在电信网络的持续投入。运营商、消费者、政企业务三大业务线均保持收入增长,剔除支付罚款的影响,经营现金流净额增长136.6%,在运营商资本开支下滑环境下仍保持积极稳健的成长,证明了公司的竞争实力。 此外,公司定增“底价”也表明公司对未来经营的信心,拟实施的增发价格将不低于30元/股(对应按交易均价90%即均价不低于33.33元/股左右)。 ROE明显提升,内部治理改革下经营效率得以提升 公司2017年加权平均ROE达到15.68%,2016年剔除罚款及税收的影响后的ROE为9.9%,相比之下公司投资回报率大幅提升。我们认为,“管理层变动+内部反腐+考核指标变化”为公司带来改革契机,目前已出现经营状况转好迹象,公司内部治理的改善未来有望在业绩中得到体现。 聚焦主业,加强5G研发力度,未来市场地位有望提高 公司聚焦M-ICT2.0战略,在5G竞争中决心坚定。目前,在5G领域,公司兼具人才、技术和市场储备基础,若此次募投项目进展顺利,有充足的资金保障,中兴通讯在5G的技术领先优势有望进一步巩固,利于未来5G时代市场地位的提高。 看好公司战略布局和长期研发投入潜在价值,维持“买入”评级 公司作为A股通信设备龙头企业,围绕“M-ICT2.0”战略,业务聚焦运营商网络、政企、消费者三大领域,积极拓展物联网、车联网、光通信、硅光、Pre-5G/5G等战略性新兴市场。提升手机业务规格,加强渠道和品牌建设以提升盈利能力,考虑到公司手机业务有望扭正,且公司积极开展国际业务、研发到位,进行全产业链布局,未来业绩有望继续增长,估值有望得到修复。预计公司2017-2019年的EPS为1.07/1.27/1.47元,对应26/22/19倍PE,维持“买入”评级。

中兴通讯此次增发预案拟非公开发行A股股票数量不超过6.87亿股(数量参考《关于公司申请2017年度一般性授权的议案》经股东大会审议通过当日(2017年6月20日)公司A股股本的20%确定),募集资金总额不超过130亿元(含130亿元)。其中,91亿元用于5G研发(总投资428.78亿),39亿元用于“补充流动资金”。相关事项已经董事会审议通过,尚需公司股东大会审议通过和证监会核准。 1)短期来看,净资产增加,预计资产负债率降低(2017年9月底,资产负债率为69.18%),资本结构得到优化。 2)短期内ROE因摊薄而降低。2017年1-9月公司加权平均ROE为13.64%,本次非公开发行完成后,随着募集资金的到位,公司的股本及净资产均增长,但募投资金投资项目的投入以及5G研发给业绩带来的提升都是一个渐进的过程,因此,短期内利润增长幅度可能小于净资产的增长幅度,公司即期回报(基本每股收益和稀释每股收益等财务指标)存在被摊薄的风险。从中长期来看,随着公司5G研发转化,未来盈利能力和盈利稳定性预计不断增强。 3)随着非公开发行的完成,预计公司当年的筹资活动现金流入大幅增加;随着募集资金的使用,预计公司投资活动现金流将有所增加。未来,随着核心竞争力的提高和业绩的兑现,经营活动现金流入预计将有所增加。 4)对公司主营业务和收入结构没有重大影响。 本次募投项目的重点是面向5G网络演进的技术研究和产品开发项目,实施期为三年。此次5G项目的建设内容包括蜂窝移动通讯网络、核心网、传输与承载网、固网宽带、大数据与网络智能技术研究和产品开发等,都是未来5G竞争中的核心领域。 目前,公司致力于执行5G先锋策略,是全球5G技术及其标准的主要参与者和贡献者。人才方面,公司国内外研发人员超过3万人,占员工总数的36.9%,主要为通信领域的研发技术人员;技术方面,公司是全球5G技术及其标准的主要参与者和贡献者,率先提出在4G网络应用5G关键技术(MassiveMOMO),推出Pre-5G产品;市场方面,已向全球160多个国家和地区的电信服务运营商和政企客户提供创新技术与产品解决方案,目前已与中国移动、日本软银、韩国KT、西班牙Telefonica、德国T-Mobile等运营商签订5G战略合作协议。在公司具备人才、技术、市场储备的基础上,公司需要充足的资金予以保障,助力公司将技术优势进一步转化为市场优势。 我们认为,1、中兴通讯目前的市场地位在走上坡路,5G研发与全球5G商用发展节奏保持一致。在国内,公司作为IMT-2020的核心成员,牵头负责30%的课题研究;在国际上,公司在欧洲和东南亚市场得到运营商认可度的提升。2、5G的竞争力来自前期的大量研发,需要确保有充足的资金,此次募投项目对公司在5G的竞争优势的取得意义重大。3、公司ROE和净利率从新管理层上任后大幅好转,若5G研发转化进展顺利,未来业绩有望进一步好转,实现EPS和PE双提升。 看好公司业务布局和长期研发投入价值转化,维持“买入”评级。 公司作为A股通信设备龙头企业,围绕“M-ICT2.0”战略,业务聚焦运营商网络、政企、消费者三大领域,积极拓展物联网、车联网、光通信、硅光、Pre-5G/5G等战略性新兴市场。提升手机业务规格,加强渠道和品牌建设以提升盈利能力,考虑到公司手机业务有望扭正,且公司积极开展国际业务、研发到位,进行全产业链布局,未来业绩有望继续增长,估值有望得到修复。预计公司2017-2019年的EPS为1.07/1.27/1.47元,对应29/25/21倍PE,维持“买入”评级。

在2017年12月27日获得国务院国资委批复后,2017年12月底,联通内部发布“战略人才遴选通知”,股权激励计划正式启动。1月中旬,联通已对混改员工持股名单以分公司为单位进行了内部公示,公示期约为10天。各分公司中,处级领导和普通员工都有机会出现在持股名单中。此外,部分分公司已经完成了员工持股签约手续。按照其公示规模,各分公司持股人数从几十人到数百人不等。 早在去年12月的“国企混改”论坛,王晓初就提到“混”的核心就是股权变革,目前已基本结束;“改”才是混改最大的落脚点,也是公司最主要的工作。针对联通机构臃肿、人浮于事,头重脚轻,改革首先从组织架构入手,进行了大幅度机构精简和人员调整。但这样做有其劣势:由于担忧被裁风险,多数员工们如履薄冰,难以激发整体活力。因此,如何激励员工产生支撑混改的内部力量,内外协同推动混改走向成功,成为摆在联通前面最迫切的问题。混改方案公布后,集团就提出建立新薪酬制度;2018年工作会议上,王晓初提出继续深入推进划小承包、人力资源、薪酬激励、绩效考核等机制体制改革。截止目前,联通采取了一系列员工激励措施。 在诸多员工激励措施中,限制性股权激励计划毫无疑问是重中之重,该计划自获得国务院国资委批复后就在迅速推进。此次持股名单内部公示和部分员工持股签约,表明限制性股权激励计划的逐步落地,公司内部治理将告一段落,混改的前期准备工作已基本结束,未来联通将步入改革红利的逐步释放阶段,逐步兑现市场的预期。 一般而言,股权激励具有完善公司治理结构,建立股东、公司与员工之间的利益共享与约束机制,充分调动核心员工的积极性,形成对骨干技术人员和核心管理人才的粘性,让人才和企业形成利益共同体等多方面的好处。但对于联通混改而言,此次限制性股权激励内部公示却显得耐人寻味,有以下几个方面值得关注。 一是其效率性,国有企业效率低下历来为人所诟病,股权激励方案的落地时间也取决于方案本身的设计与执行力度的强弱,此次联通的股权激励进展却十分果断。2017年12月27日取得国资委批准后,12月底联通内部便启动“战略人才遴选计划”为股权激励做准备,仅仅半个月后,员工持股名单就已拟定并进入公示阶段,甚至完成了部分签约手续,效率之高、速度之快让人一改对国企的刻板映像。联通董事长王晓初就曾透露,员工持股将在2017年年底和2018年1月之间完成,就目前来看,承诺基本得到兑现。 二是其公平性,一方面从公示名单来看,激励对象包括管理人员、战略人才和核心骨干员工三类;另一方面从选择倾向来看,要求遵照向基层、向市场、向一线倾斜的理念。因此,管理岗位很多处级干部才有机会获得股权,而像运维、市场岗位很多基层员工却毫无阻力地进入激励名单。进一步,联通员工激励采取了多维度的策略:对管理人员和战略人才采用偏重于中长期对的限制性股权激励,对广大员工则注重当期激励,全面实施多劳多得。在今年1月工作会议上,王晓初与职工代表座谈时就表示,要进一步增强基层一线员工的获得感,2018年基层一线员工薪酬增长要超过两位数。不患寡而患不均,在公平的基础上全方位多维度的员工激励有利于公司上下充分产生协同效应,释放出公司混改带来的巨大活力。 三是其限制性,这一是指限制性的股权激励解锁条件,某种程度上代表着公司对自身未来发展的预期,联通对诸多利益相关方的承诺和官方对推进混改并取得显著效果的态度。二是指股权计划的诸多限制性细节:被公司授予限制性股票的管理序列人员必须出资认购,否则退出管理岗位,专业人员才拥有选择权;市公司本部、县分公司管理人员由市公司党委直接授予;市纪委纪检组对拟授予人选进行复核。由此,我们可以看出本次限制性股权激励计划的推进十分果断,同时顶层设计、官方干预的迹象也比较明显,表现出混改进入冲刺阶段的强硬态度,所谓的“形成一批典型案例”绝非纸上谈兵。三是指联通相关配套制度上考核更加严格,表明员工持股并非一夜造富,而是希望其能真正发挥股权激励的作用,形成联通混改的内部活力,为业绩目标的实现更添保障。 公司的解锁条件相当于自身给出的业绩指引,为公司未来发展增速定调,划定了以收入、利润、净资产收益率三导向并行的财务目标。从目前这个时间节点开始,联通将逐步释放出混改的内部活力,我们按照备注中最低标准,对公司做出如下展望,公司未来可期。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS分别为0.06/0.08/0.13元,目前公司股价在“混改”增发底价附近,同时员工持股事项不断推进,维持公司“买入”评级。

评论: 联通拟董事会提前换届,治理结构将得到实质性改善。 中国联通为进一步落实中央经济工作会议上提出的“完善治理、强化激励、突出主业、提高效率”的混改十六字方针,公司董事会、监事会拟提前进行换届,成立第六届董事会、监事会。结合战略投资者情况等,适当引入新的国有股东和非国有股东代表担任公司董事或监事,优化调整董事会、监事会结构,建立健全协调运转、有效制衡的混合所有制企业公司治理机制。 关于“提前”的解读,根据公司章程,董事、监事每届任期三年,任期届满,可以连任。第五届董事会、监事会是在 2016年7月选举换届产生,则原则上下一届董事会、监事会选举换届时间是在2019年7月。此次提前进行换届选举,将时间提前了一年多。我们认为,这既是“混改”概念逐步脱虚向实的体现,也反映了中国联通实施混改的势在必行和高效率。 关于“优化调整董事会、监事会结构”的解读,我们梳理了此次联通集团提名的候选人名单,其中,新引入的5位非独立董事分别是来自BATJ 和中国人寿的高管人员,标志着联通非国有股东将实质性地参与到联通的公司治理中,治理结构得以优化,后续联通在战略和业务上的改革有望加速。 业绩触底并持续改善,员工持股推进,看好公司变革,维持“买入”评级。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC 范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS 分别为0.06/0.08/0.13元,目前公司股价在“混改”增发底价附近,同时员工持股事项不断推进,维持公司“买入”评级。

看好公司民营宽带龙头价值,维持“买入”评级 公司前期合作中国联通,为未来公司平台聚合更多的资源。目前公司持续推进“云管端”战略,稳步实施“全球家庭运营商”战略,积极接手“奔腾一号”骨干网运营。我们认为鹏博士作为价值与成长兼备的民营宽带运营商较国有宽带运营商应享有更高的溢价空间,未来随着在网率逐步提升,业绩将得到稳步支撑,看好公司用户稳步增长基础在OTT、在线教育等领域内的拓展,募投项目有利于公司长期发展。预计公司2017-2019年净利润分别8.3/10.1/12.2亿元,对应30/25/20倍市盈率,考虑到民营宽带龙头的溢价及外延动力,长期逻辑不变,维持“买入”评级。

内生增长强劲,产能持续扩张 公司2017年增长主要来自于内生增长,我们预计贡献较大的项目包括智慧水表、智慧燃气表以及智慧水务等,另外万特电气和肯特(部分并表)也贡献了较大业绩。扣非后净利润高于扣非前主要是因为投资亏损,剔除该影响后公司增速进一步加快。市场对公司一直存在较大的认知差,受到非经常性损益和季节性影响,公司上半年业绩数字泛善可陈。但是,目前相关业绩增长逐步兑现。公司下半年中标多个项目,智慧水表协同智慧水务项目,智慧燃气表持续突破前五大燃气公司,为2018年的继续增长打下基础。 智慧水务、智慧燃气与传统业务协同,智慧农业想象空间大 伴随着与中国电信、华为在NB-IoT方面加强战略合作,以及与京蓝科技、大禹节水、新疆天业等公司的战略合作协议,公司在智慧业务及物联网上的应用平台逐步搭建:通过原有的水表、气表业务切入智慧水务、智慧燃气业务(单个县级市订单金额规模达到千万至亿级别,且软件服务提供为主,毛利率较高);通过和有智慧水务PPP项目的公司合作,提供自动化、物联网相关的设备、仪表以及通信模块等,在控制风险的角度下拓展业务体量,未来想象空间大。 内生产能快速扩张+外延标的技术不俗,维持“增持”评级 公司是国内首家产品线涵盖四种智能表产品的上市企业,随着智能水表渗透率提高、燃气表不断打入大公司提升市占率、智能电表换新、热改重新提上日程等利好,2016年业绩重拾增长,2017年有望加速成长。同时,公司积极布局物联网下智能抄表系统,目前已经完成了NB-IOT、Lora等标准的对接,并在智慧水务、农业、能源方面具备平台型公司潜质。预计公司2017-2019年净利润1.69/2.59/3.61亿元,对应28/18/13倍市盈率。公司有望最先受益国内物联网发展,看好公司布局,维持“增持”评级。

业绩触底并持续改善,员工持股推进,看好公司变革,维持“买入”评级 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC 范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS 分别为0.06/0.08/0.13元,目前接近 “混改”增发底价,同时员工持股事项不断推进,维持公司“买入”评级。

事项: 公司股价近期有一定调整,而公司基本面实质上一直向好。中兴通讯的近况及解读如下: 1、 中兴通讯专家入选IEEE 标准委员会董事委员,5G 标准领域影响力持续提升; 2、 2018 年5G 将完成所有的实验环节,华为、中兴的试验机也进场实验;同时,电信、移动的第一批试点城市也敲定, 且范围逐步加大,5G低于预期的可能性不大; 3、 殷一民发表新年致辞表示,中兴通讯在2018 年将更加聚焦与持续创新; 4、 近期,在中兴通讯与中国信通院联合主办的2017 年物联网产业峰会上,中兴通讯围绕“芯网云”战略,推出ThingxCloud 物联网平台,以及NB-IOT 系列安全芯片。 评论: 5G商用大幕徐徐展开,中兴在5G标准领域影响力持续提升 新年的第一个工作日,工信部通信司举行了5G 第三阶段规范评审会,预计本月内将正式发布规范,力争今年底推进产业链主要环节基本达到商用水平。 此前第二阶段的测试结果显示,利用现有的5G 关键技术和方案设计,可以全面满足ITU 所确定的峰值速率、时延、流量、密度等性能指标的需求,但现有的网络设备仍然难以满足预商用要求。第三阶段测试内容主要包括5G 新空口的基站设备、核心网设备、芯片终端以及互操作等,此外还会验证单系统的组网性能以及高低频的多基站的混合组网性能测试。我们认为,这一阶段的系统设备、芯片等要进一步瞄准5G 预商用目标,全面推进产业链主要环节基本达到商用水平,并力争在明年6月份5G国际标准第一个版本出台时基本能同步出台商用或接近商用的产品。 看好公司业务布局和长期研发投入价值转化,维持“买入”评级 公司作为A 股通信设备龙头企业,围绕“M-ICT2.0”战略,业务聚焦运营商网络、政企、消费者三大领域,积极拓展物联网、车联网、光通信、硅光、Pre-5G/5G 等战略性新兴市场。提升手机业务规格,加强渠道和品牌建设以提升盈利能力,考虑到公司手机业务有望扭正,且公司积极开展国际业务、研发到位,进行全产业链布局,未来业绩有望继续增长,估值有望得到修复。预计公司2017-2019 年的EPS 为1.07/1.27/1.47 元,对应34/29/25 倍PE,维持“买入”评级。

三大运营商资本开支持续下滑,成本端压力减小,养精蓄锐筹备5G 运营商的资本支出情况往往是设备与技术更新换代、相关基础设施建设等经营活动效率与进度的重要参考指标。但同时,往往也对运营商自身业绩有着长短期不同的影响。 从三大运营商的整体情况来看,2012-2015年,三大运营商资本支出平稳上升,其增速水平也保持在一个相对较高的水平。由于过去3年中国运营商大力发展4G连续性覆盖,使得近年来资本支出保持较高水平。随着4G建设在2016年步入后期,三大运营商的资本支出骤然下降,呈现近年来第一个负增长数据。2017年资本开支计划合计数为3100亿元,同比下降13%。2016开始,运营商资本开支收入比开始下降,运营商利润进入改善周期。随着4G无线网络连续性覆盖问题得到解决,未来网络投资重点主要向网络优化转换。全球运营商预期5G在2020年开始大规模商用,那么资本开支在2018年仍然具备很大不确定性(但几乎无大幅下降可能)。我们认为,2017-2018年可能成为运营商4G投资快速回收期,未来应关注资本支出的结构以及边际改善带来的机会,同时进一步展望5G投资周期带来的行业新一轮增长机会。 分运营商来看,中国移动资本开支在2014年达到高峰,之后持续下滑。而电信、联通是在2015年资本开支仍处在上升状态,是因为两者的4G投资比中国移动晚了一年,移动从2014年开始大规模建设4G,联通、电信2015年最大规模投入建设,所以2014-2016年均处于4G建设高峰期。在2016年,中国移动、中国联通、中国电信的资本支出分别占总体水平的53%、20%、27%;在2017年,资本支出占比比例分别为57%、29%和15%。从2017年全年的资本开支计划来看,中国移动、中国电信和中国联通同比分别下降了6%、8%和38%,联通资本开支下降幅度最大。 从三大运营商2017上半年资本开支情况来看,中国移动资本支出远超中国联通和中国电信之和,同比增长2.7%,主要由于中国移动持续推进4G网络优化,适度加大有线宽大等领域投入。中国联通2017年上半年资本开支同比大幅下降49.5%,为人民币91.4亿元,根据中国联通董事长王晓初表示,大幅下降主要因为前两年投资较大,加上部分项目于今年上半年竣工,但资产转固仍需一段时间,所以下半年转固的资产会较多,但从2017年全年来看,实际资本支出与原计划相差不大,基本维持450亿的水平。而中国电信的资本开支较去年无明显变化。 三大运营商资本开支结构不一,关注结构性投资机会及边际性改善带来机会 按投资结构来看,在2017年运营商资本开支计划中,有线及无线业务均下滑20%,物联网、IDC、CDN、大数据平台等新业务投资同比增长27%(但到后面实际投资时,发生了微妙的变化,比如中移动在光纤光缆中的采购超市场预期)。 从中国联通的历年资本开支投向来看,公司资本支出主要分为移动网络、宽带及数据业务、基础设施及传送网建设以及其它业务四个方面。其中主要支出为移动网络项目,并且,该项业务在2013-2015年的支出水平逐渐增加,于2016年迅速下跌。2016年,联通基础设施及传送网建设部分资本开支首次超过宽带及数据业务资本开支。 从3G到4G,我国运营商只用了5年时间。而从4G到5G,留给三大运营商的时间也只有5-6年(可能将非独立组网的建设同时算在4G和5G周期之内)。相比之下,欧美运营商从2G-4G中技术升级换代间隔基本为9-10年,我国运营商的投资回报窗口期也被大幅缩短。4G投资高峰已过,三大运营商均开始缩减资本开支。2015年,大量4G建设拉动了运营商的资本开支。2016年,中国联通建设31万个4G基站,大量的4G基站迅速消耗着运营商的现金流,联通急需削减开支。2015年,中国联通现金流-446.5亿元,没有足够的现金支撑4G建设。2016年,中国联通一举削减589亿元。我们认为,联通资本开支的下降有助于缓解折旧费用带来的压力,降低公司经营风险,从而减少经营风险。通过与互联网巨头的进一步合作,公司的经营效率有望进一步提高。 从中国移动的历年资本开支投向来看,中国移动2016年资本支出具体项目数据未披露,从其以往披露的具体项目数据来看,公司资本支出主要包括移动通信网、传输网、业务网、支撑网、基础设施及其他业务五个方面。根据披露数据表明,公司对于2016年资本开支的计划为1862亿元,与实际数1873亿元并无二致,根据计划2016年资本开支中4G网络757亿元、有线宽带112亿元,不含接入的传输网390亿元。相比2015年4G网络资本开支为791亿元,出现下降。但由于2015-2016两年移动加大在固网方面的投入,对联通和电信紧追猛赶,因此整体资本开支下降幅度较小。 中国移动今年10月份披露的数据显示:10月份中国移动宽带用户数为1.06996亿户,而同期的中国电信固网宽带用户数是1.3214亿户,二者差距在不断缩小。中国移动大举从移动业务向固网业务的延伸,可能由于存量市场在不断缩小,而采取进一步扩大布局争夺用户的举措,而且2016年,工信部将宽带接入网业务试点城市已扩大到61个并向148家民营企业发放了试点批文。目前,固网业务触及天花板,联通在固网的资本开支有望进一步缩减,将大幅改善公司的现金流,为迎接5G储蓄资本。 新零售战略合作落地,联通创新业务持续拓展 近期,中国联通与阿里巴巴联合打造的“中国联通智慧生活体验店”在上海正式开业。用户可以在店内体验到包括AR购物、云货架、天猫精灵等在内的新零售领域最新技术产品。 “中国联通智慧生活体验店”在品牌体系、营销渠道和场景服务上都具备创新性的突破,有助于将线下用户行为和线上多维度数据进行匹配,实现线上线下同款、同价、同库存,为客户带来更优质的体验。此外,基于增强现实技术AR扫货购的体验场景,“互动云货架”可使用户扫描实物商品获得线上评价、商品详情并在线购买,极大地提高了用户与商品的实时交互性。 中国联通与阿里巴巴的战略合作落地并不是一蹴而就,而是长期的筹备与磨合的结晶。从去年11月开始签署战略合作框架协议,支付宝与联通达成战略合作,再到今年10月联通与阿里巴巴集团宣布相互开放云计算资源,至今为止,两者已经在基础通信服务、移动互联网及产业互联网、专有云(如政务云、行业客户市场)等领域展开了深入合作。 我们认为,此次“中国联通智慧生活体验店”的开业只是中国联通与各大互联网巨头深入合作的一个缩影,未来将会有更多创新业务模式推出。三大运营商的竞争模式不再是以前在传统业务上的硬碰硬较量,将进一步打开想象空间,线上与线下结合,场景化与数字化融于一体,互联网内容运营商与移动通信运营商有望碰撞出新的火花,联通混改带来的公司基本面变化依然值得期待。 业绩触底并持续改善,员工持股推进,看好公司变革,维持“买入”评级 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升。看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS分别为0.09/0.12/0.20元,目前已到“混改”增发底价,同时员工持股事项不断推进,维持公司“买入”评级。

在国内各大互联网公司之中,联通首先选择了和腾讯合作,早在2013年就合作推出了“微信沃卡”。一方面,联通想借腾讯的用户优势来增加自己的用户数,以改善自己在三大运营商之中的“弱势”地位;另一方面,腾讯也想得到联通在IDC、ICT、终端定制、渠道等方位的全力支持。而双方之间的合作效果也比较显著,2016年推出的“大小王卡”在半年时间里就让联通4G用户数增加至2200万。预测双方合作将长久持续下去。 2017年08月08日,在深圳成立中国联通电视商务腾讯合作运营中心。该中心是在中国联通混改方案获批后,与互联网公司的首次合作升级,希望通过引入互联网公司丰富的用户资源和渠道产生所谓混改“化学效应”。 2017年10月20日,与腾讯在云计算、网络服务等领域全面开展深度合作,打造全新的“云、管、端”互联网产业生态平台。依托各自在通信、云计算、网络安全领域内的丰富资源与能力,激发电信运营商与互联网企业协同效应,共同推动中国联通混改不断取得实质性进展。合作内容主要聚焦在“公有云”业务合作,“专有云”和“混合云”业务合作,网络安全服务业务合作三个方面。 2017年11月,与腾讯王卡联合推出了业界首个互联网宽带服务“王卡宽带”。主要目的在于抢夺国内固网宽带市场。一方面,资费模式将更加吸引用户,从而解决实装率与宽带资源利用率的问题,同时“固定+移动”套餐捆绑销售模式,将有效增强用户粘性。另一方面,腾讯在用户资源、视频内容、商业模式创新等方面的优势将有利于运营商在宽带业务方面的发展和创新。 2016年末,联通与阿里开启了合作之旅。阿里业务涉及面非常广,支付宝、淘宝、阿里云、阿里钉钉等都是非常核心的业务,而联通近两年在这些业务方面都与阿里进行了深入的合作,繁多的专属卡,热闹的网购节,先进的混合云等,都表明了联通与阿里的合作来势之猛,未来双方合作走势很值得期待。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升,看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS分别为0.09/0.12/0.20元,目前接近“混改”增发底价,维持“买入”评级。

从目前情况看,中国联通PE衡量失真,PB有望优化,ROE尚有大幅提升空间。我们将联通业务进行细化拆分,对ROE进行因素分解,从基础数据测算出发进一步验证了联通的边际改善逻辑。 从改善空间测算来看,收入端:4G用户量持续增长即将赶超电信,多因素持续抬升ARPU值;成本端:资本开支下降将减轻折旧压力,改善息税前利润率;精简机构取得初步成效,混改带来资金面的改善,有助于降低财务费用和管理费用,在周期更迭中抓住机遇。 同时,根据联通股权激励方案解锁条件,未来联通基本面改善存在较大的确定性。 另外,中国联通集团董事长王晓初在论坛活动上发言时透露,中国联通计划在公司内部成立资本运营公司,通过二级单位的资本运作来补短板,公司有望在股权和业务上进一步与民营成分协同。 因此,当前时点,我们认为公司的边际改善将逐步体现到公司股价中,看好公司变革,目前股价接近增发底价,期待逐步改善。 未来,联通有望通过调整投资支出、设立投资公司,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升,看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS分别为0.09/0.12/0.20元,目前接近“混改”增发底价,维持“买入”评级。

未来,联通有望通过调整投资支出,加大创新优化业务结构。变革层面,公司I2IC范围逐步扩大、流量银行打造平台优势提升客户黏性,语音经营向流量经营数据经营成为必然趋势,并且公司以“营改增”为契机深化营销模式转型,促进业务和客户质量的持续提升。虽然短期收入和用户数增长面临一定的压力,但公司积极推进集中化、专业化、扁平化运营管理体系,带来经营效率提升,看好公司变革,预计2017/2018/2019年EPS分别为0.09/0.12/0.20元,维持“买入”评级。