光线传媒披露17年业绩预告,预计归属于上市公司股东净利润7.9-8.5亿元,同比增长7%-15%,符合预期。 2017年公司预计非经常损益预计1.7-2.2亿元,主要为增值猫眼股权增值(约1.27亿)、转让捷通无限(约2738万元)以及减持天神娱乐股票(约税后1300万)带来的投资收益以及政府补贴。在2017年电影项目并不突出的情况下,公司整体业绩依然实现稳健增长,符合我们预期。 2017年电影业务表现平淡,但依然为业绩最主要来源。 电影方面,17年电影业务收入较上年同期小幅下降(16年电影及衍生品业务营收12.34亿),电影成本比上年同期有所增加,导致电影业务的利润较上年同期小幅下降(16年电影及衍生品业务毛利6.74亿)。公司17年参与投资、发行并计入本报告期票房的影片共十五部,其中:报告期内上映了《大闹天竺》《嫌疑人X的献身》《春娇救志明》《重返·狼群》《大护法》《三生三世十里桃花》《缝纫机乐队》及《烟花》等十三部影片;2016年上映并有部分票房结转到本报告期的影片两部,包括《少年》《你的名字。》。 电视剧及直播业务产生一定业绩贡献,18年直播业务将变更合并方式。 电视剧及直播业绩体量预计较小,公司在报告期内确认了《嘿,孩子》《最好的安排》《青云志2》的电视剧发行收入,电视剧收入较上年同期略有下降;17年视频直播业务由于并表因素,收入较上年同期大幅增长,直播业务从18年开始将不纳入合并报表范围,齐聚科技利润将按照光线股权比例确认投资收益。 2018年公司将迎来电影项目大年,多部作品值得期待。 光线传媒2018为项目大年,表现值得期待,影片包括春节档的《熊出没》,以及《鬼吹灯》《动物世界》《一出好戏》等。猫眼18年春节档将发行《捉妖记2》,票务业绩及发行领域表现也有望具备提升空间。 投资建议:我们预计公司17-19年净利润分别为8.22亿/10.58亿/13.52亿,同比增长11%/29%/28%,对应18-19年PE分别为38.3x/29.9x。在电影小年的情况下,光线传媒17年预计能够保持稳健增长,验证公司初具内容平台属性,能有效平衡项目间波动而产生的业绩波动风险,继续基于三年大逻辑长期战略看好。短期节前关注春节档催化,《捉妖记2》《唐人街探案2》《西游记女儿国》《红海行动》以及光线参与发行的《熊出没》等电影有望继续维持电影市场高景气。维持买入评级。

中文在线披露17年业绩预告,归属于上市公司股东净利润预计7500-8500万元,同比增长114.01%-142.55%。其中非经常损益约为2600万元。 公司17年业绩增长一方面来自主营业务扩大,付费阅读用户及收入增加,IP一体化开发战略顺利实施;另一方面,报告期内公司投资收益增长、财务费用减少。其中投资收益方面,通过公司参股公司及半年报判断,我们认为晨之科20%股权对应业绩为主要贡献部分,假设17年业绩承诺水平1.5亿,对应投资收益为3000万,而参股公司JOINGEAR(持有ATA)在半年报则产生亏损超过1800万,我们判断JOINGEAR全年则可能依然产生一定投资损失。 收购晨之科80%股权事项无条件过会,如顺利完成将极大助力18年业绩。 中文在线前期公告收购晨之科80%股权事项获证监会无条件通过。晨之科为二次元游戏代理发行及社区运营公司,17-19年承诺扣非归母净利润分别不低于1.5亿元、2.2亿元和2.64亿元,18-19年同比增速分别为46.7%和20%,合计不低于6.34亿元。晨之科具备丰富的二次元游戏项目储备,后续储备项目包括《幻想计划》《妖怪名单》等,将继续支撑晨之科业绩。 2018年围绕IP逐渐开展的衍生业务为增长亮点。 内生业务方面,中文在线18年内生IP项目(IP授权、IP改编影视游戏等)为业绩增长亮点。影视领域,公司参投网台联动大剧《凰权》《橙红年代》均在17年开拍,18年完成并确认业绩概率大;同时公司还筹备有主控项目《新白娘子传奇》《罗布泊密码》《丛林兵王》等多部作品;游戏领域,公司同样将基于IP布局衍生游戏项目。在IP项目开发上,中文在线继续秉承开放态度,与业内顶级公司华策、万达、珠影、芒果、紫龙等开展合作,全面打造超级IP战略。 投资建议: 由于晨之科收购事项尚未完成,暂不考虑晨之科剩余80%股权并表因素,公司业绩预告披露17年净利润为0.75-0.85亿元,低于前期预测,我们将中文在线17-19年净利润由1.07亿/1.75亿/2.28亿调整为0.8亿/1.5亿/2.1亿元。如假设晨之科80%股权并表,18-19年备考净利润对应为3.3亿/4.2亿,18-19年备考净利润同比增速分别为64%、28%。若交易完成后,公司总股本将增至7.757亿股,对应摊薄后市值81.13亿,对应18-19年PE分别为24.6x/19.3x。此外,公司收购晨之科发行股份支付的价格为15.98元/股,当前股价10.46元/股与发行价已大幅倒挂。考虑市场环境变化及盈利预测调整,公司目标价由19.33元调整为15.47元,维持买入评级。 风险提示:收购晨之科尚未完成,数字阅读用户及收入不达预期,IP衍生项目上线进度不达预期。

华策影视披露2017年业绩预告,归属于上市公司股东净利润5.9-6.9亿元,同比增长23.31%-44.21%,符合预期。其中预计非经常性损益对净利润的影响额约为9,400万元,主要为政府补助、投资收益构成。我们认为公司17年业绩主要来自于全网剧贡献。 在全网剧领域,华策继续保持产业领军地位,无论在数量还是播出表现上,均呈现亮眼表现。2017年公司共开机全网剧15部681集,取得发行许可证的全网剧共13部560集,主要产生收入的全网剧为《创业时代》、《悲伤逆流成河》、《时间都知道》、《甜蜜暴击》、《谈判官》、《老男孩》、《独孤皇后》、《上古情歌》等。 2017年公司共首播全网剧13部617集,其中《楚乔传》、《三生三世十里桃花》、《孤芳不自赏》进入互联网播出平台2017年度点击量前十名,《三生三世十里桃花》、《楚乔传》刷新网络播出历史记录;《致我们单纯的小美好》、《柒个我》进入2017年度纯网剧点击播放前10名。 电影和综艺领域在稳健推进中不断提升实力。2017年公司共开机电影项目7个,上映影片11部。上映电影项目中,公司参投3部、主控发行1部、联合发行7部,累计票房超过39亿元;综艺方面公司2017年投资出品并制作《我们十七岁》、《跨界冰雪王》、《生活相对论》3部综艺节目上星播出,策划并制作“2016腾讯应用宝互联盛典--星APP之夜”、“2017天猫双11晚会”。 公司2018年将继续发力精品全网剧,项目储备丰沛,其中不乏《凰权》《橙红年代》等S级精品剧。同时依托于全网剧实力,公司在《三生三世十里桃花》代表的剧集出海、《致我们单纯的小美好》代表的“以剧带星”艺人经纪模式以及整合营销业务在17年已经取得较好效果,18年更加值得期待,有望成为影视剧之外的业绩增长亮点。电影业务,公司将继续稳健推进,18年参投和主控项目皆有储备,春节档将参投《祖宗十九代》。 投资建议:华策影视是我们长期看好的精品剧龙头,多年制作实力和项目表现验证产业地位,公司后续全网剧项目及IP储备丰富,为业绩提供基础,华流出海、艺人经纪、整合营销又有望在持续发展中增添新亮点。我们预计公司17-19年净利润预计分别为6.5亿/7.8亿/10亿元,同比增长36%/20%/28%,对应18-19年PE分别为27.3x/21.3x,由于17Q1有资产减值冲回业绩增厚提高基数,建议关注18Q1项目确认进度,维持买入评级。 风险提示:全网剧进度不达预期,应收账款回收不达预期,内容监管趋严

公司将向大股东转让院线业务相关资产,长期有利于上市公司提升上升公司盈利能力和资金效率。本次院线资产交易对价为16.65亿元(股权+债权),以现金方式交易。转让原因主要为公司影院业务还在投入期不在变现期,后续发展需要较大资金投入,将院线资产转让至集团层面孵化,有利于提高资金使用效率;同时本次交易资金得以回笼能够更好支持公司核心业务的发展。 财务影响上,本次转让将在17年报表计提院线资产1.025亿元商誉价值,我们全年继续维持15亿业绩预期。由于院线资产评估价值低于包含商誉的相关资产组账面价值差额为1.025亿元,该金额将在2017年年报中确认为商誉减值损失。院线业务自身业绩体量较小,17年上半年收入3.92亿,毛利率18.4%,全年考虑杠杆收购的资金成本及部分公司管理费用,17年预计盈亏平衡,剥离后对公司整体利润并无影响。我们继续维持2017年全年15亿业绩预期。同时剥离院线资产有利于公司18年财务费用改善及毛利率提升。 大股东按含商誉的净资产账面价值受让充分显示诚意,将协议转让5%以上股权作为院线资产支付款,预计短期内不会对二级市场造成卖出压力。 本次交易价格为含商誉的净资产账面价值与评估值孰高原则确定,相当于大股东溢价收购(按照商誉减值前账面价值),相关差额将于本次交易发生时计入资本公积,充分考虑股东利益,彰显公司诚意。大股东计划以协议转让方式转让部分股权,目前受让方为恒泰稳增,协议转让股份数量不低于公司总股本5%,以现金支付,转让所得将作为院线资产支付款。由于规定协议转让后,6个月内不得转让,短期内预计不会形成卖出压力。 公司核心业务均按计划推进,18年游戏影视业务线储备丰沛,作品表现值得期待。游戏业务方面,公司18年将推出重点端转手项目《武林外传》《完美世界》《笑傲江湖》以及二次元游戏《轮回诀》(1月开始内测,预计Q1上线)《云梦四时歌》等,二季度开始将迎重点游戏产品上线周期;影视剧方面,18年完美有望确认《烈火如歌》《艳势番之新青年》《香蜜沉沉烬如霜》《西夏死书》《壮志高飞》《半生缘》《绝代双骄》《勇敢的心2》等多个项目,电影领域参与发行春节档《西游记女儿国》,并将参与出品张艺谋的《影》。 投资建议:完美世界为我们长期看好的A股稀缺游戏影视综合娱乐龙头手握经典IP以及多年游戏运营经验,并具备成为IP运营平台类公司潜质。 由于院线转让尚未完成,暂不考虑剥离后报表影响,我们预计公司17-19年净利润分别为15亿/18.8亿/22.9亿,同比增速分别为28.7%/25.5%/21.5%,维持买入评级。 风险提示:游戏项目进度及流水不达预期,电视剧项目推进不达预期。

光线传媒合作扬州江都区政府,开展中国电影世界项目。 光线传媒与江苏扬州江都区人民政府签署《光线(扬州)中国电影世界项目合作框架协议》,双方拟合作在扬州建设中国第一个集影视拍摄制作、教育培训、旅游度假、休闲娱乐等多元业态于一体的影视产业综合体。 公司(包括公司指定的机构)及扬州市江都区人民政府,拟采用BOT(建设-运营-移交)+BOO(建设-拥有-运营)模式。项目具体投资额在双方确定投资范围、建设内容、区域规划等条件后,以PPP协议为准。PPP协议由双方协商一致后另行签署。 项目暂未具体落地短期无业绩重大影响,长线角度实景娱乐拓展有利于公司内容产业价值最大化。 本次协议签署是公司继17年6月成立光线现场娱乐公司后,实景娱乐战略的进一步推进,由于项目还需筹划和建设周期,短期预计不会产生业绩重大影响,但本次意向签订有利于公司实景娱乐模式的开拓和发展,且实景娱乐作为IP品牌的重要衍生渠道,有利于光线内容产业价值最大化。 头部内容引领国产片复苏新周期,光线传媒叠加猫眼龙头地位巩固。 《战狼2》《羞羞的铁拳》《芳华》等验证优质国产片复苏新周期,光线传媒基于多年积累的发行优势及资源优势,能够有效享受集中度提升红利,公司18年将迎项目大年,影片包括春节档的《熊出没》,以及后续《鬼吹灯》《动物世界》《一出好戏》等。同时,光线控股及光线传媒通过控股猫眼微影,获得强势线上渠道,除投资收益外,光线也有望通过联盟新猫眼及腾讯资源,在内容领域产生更多协同。光线传媒内容领域布局丰富,以新丽(《羞羞的铁拳》《妖猫传》出品方)、橙子映像为代表质地优秀,动漫项目则将在19年开花结果。 投资建议: 我们预计公司17-19年净利润分别为8.22亿/10.58亿/13.52亿,同比增长11%/29%/28%,对应PE分别为36.3x/28.2x/22.1x。考虑公司通过内生+猫眼持续巩固产业龙头地位,猫眼、新丽等几个头部公司对应股份有望在3年内通过资本证券化实现近百亿市值,综合给予目标市值400亿,目标价13.63元,维持买入评级。

子公司热锋网络前期未达到承诺业绩触及现金补偿,该部分业务体量较小,对整体业绩影响有限。 光线传媒公告热锋网络14-16年度未达到承诺业绩触及现金补偿,由于截至2017年11月28日,公司已向热锋网络原股东支付2.09亿元的股权转让款,剩余1.37亿元转让款尚未支付,各方同意公司未支付的股权转让款与原股东应补偿公司的现金相抵销,公司无需支付剩余的股权转让款。17年前三季度公司游戏及其他业务实现毛利1186万元,仅占公司整体毛利2.1%,游戏业务对公司整体业绩影响有限。后续热锋网络在坚持自研自发的同时,将积极与各大平台合作推广运营产品,目前自研的CCG竞技手游正在严密测试。 光线传媒电影龙头地位不断巩固,18年将迎来项目大年。 2017年国内总票房剔除服务费同比增速恢复到15%以上,《战狼2》头部项目引领回暖,我们判断在国产片复苏的新周期中,光线传媒基于多年积累的发行优势及资源优势,能够有效享受集中度提升红利,且能够更好平衡项目制带来的波动风险。17年12月公司将陆续上线日本引进动画片《烟花》、《不倒侠》等,而2018年公司将迎来电影项目大年,影片包括《熊出没》《鬼吹灯》《动物世界》等。 猫眼前期获腾讯10亿元注资价值再次验证,加强线上渠道强势壁垒。 光线控股及光线传媒通过控股猫眼微影,获得强势线上渠道,而腾讯前期10亿增资新猫眼再次验证猫眼线上流量价值,除投资收益外,光线也有望通过联盟新猫眼及腾讯资源,在内容领域产生更多协同。 内容布局全面开花,动漫项目将在19年迎来集中释放。 光线传媒内容领域布局丰富,以新丽(《羞羞的铁拳》出品方)、橙子映像为代表质地优秀,陆续投资近20个动漫团队将在19年开花结果,彩条屋11月已发布19年重磅片单——国产动画“神话三部曲”《哪吒之魔童降世》、《姜子牙》和《凤凰》。 投资建议。 我们预计公司17-19年净利润分别为8.22亿/10.58亿/13.52亿,同比增长11%/29%/28%,对应PE分别为33.5x/26.1x/20.4x。考虑公司通过内生+猫眼持续巩固产业龙头地位,猫眼、新丽等几个头部公司对应股份有望在3年内通过资本证券化实现近百亿市值,综合给予目标市值400亿,目标价13.63元,维持买入评级。

中文在线前三季度净利润3718万元,同比增长206.66%,增长主要来自数字内容增值服务收入增加及财务费用减少。 公司17Q1-Q3实现营业收入4.72亿元,同比增长29.53%,增长主要来自数字内容增值服务业务收入增长;归母净利润3718万元,同比增长206.66%,扣非后净利润2967万元,同比增长967%。公司前三季度毛利率56.4%,同比提升4.2pcts。 公司17Q3单季度实现营业收入1.75亿元,同比增长27.43%,归母净利润1552万元,同比增长261.48%,扣非后净利润977万元,同比增长192.47%。单季度毛利率54%,相对Q2(63%)有所下降,但高于Q1毛利率(48%)。 销售费用提升幅度较大,管理费用控制得当,财务费用减少。 公司17Q1-Q3销售费用6872万元,同比增长91%,费用率14.5%,同比提升4.7pcts,提升幅度较大主要为职工薪酬与广告宣传费用增加;管理费用控制相对较好,17Q1-Q3管理费用1.56亿,同比增长13%,费用率32.9%,同比下降4.8pcts,Q1-Q3管理费用率分别为43%、32%、28%。17Q1-Q3财务费用(-1914)万元,主要为利息收入增长带动。 受结算数据滞后和自身业务特点影响,公司业绩预计将在Q4集中体现。 公司营业收入从全年来看呈现前低后高的特征,但营业总成本中人员工资支出、版权摊销和研发投入不存在显著的季节性差异,因此净利润占全年的比重也呈现前低后高特征。15、16年公司前三季度净利润占全年比重分别为35.1%、34.6%。 拟收购晨之科深入布局二次元,IP影视衍生将成为18年内生业绩亮点。 公司9月公告拟收购二次元游戏代理发行及社区运营公司晨之科,重点布局二次元领域;10月披露第四期限制性股票激励计划,激励对象包括执行总经理戴和忠等,提升核心管理层动力。面向18年,数字内容增值服务(IP授权、IP改编影视游戏等)将为内生业绩增长亮点,参投网台联动大剧《凰权》《橙红年代》业绩确定性强,此外还筹备有主控项目《丛林兵王》《新白娘子传奇》等。 投资建议:不考虑收购晨之科事项,我们预计公司17-19年归母净利润分别为1.07亿/1.75亿/2.28亿,同比增长206%/62.9%/30.6%,如假设收购晨之科剩余80%股权完成,则17-19年备考净利润2.3亿/3.5亿/4.4亿,中文在线18年IP影视项目具备较大业绩弹性,同时掌阅科技上市,阅文集团即将登陆港股,有望带动阅读板块情绪,维持买入评级,目标价19.33元。

移动阅读巨头掌阅上市,17H1业绩维持高增长,三费显现规模效应掌阅科技主营数字阅读服务及增值业务,通过掌阅APP为主的渠道,为用户提供数字阅读产品。17H1营业收入达7.93亿,YoY63.08%,归母净利润0.68亿,YoY231.56%。公司预计17年1~9月实现营收11.5~12.5亿元,YoY约40%~50%,扣非净利润0.8~0.9亿,YoY约70%~90%。公司三费费率相对变低,体现出营收对于期间费用开始具备一定的规模效应。 移动阅读行业迎丰收,掌阅月活、阅读时长位居行业第一我们测算16年网络文学市场规模115亿元,同比增长约47%,网络文学用户规模达3.33亿,同比增长约12%,以90后为主的用户群体正版化意识与付费意识进一步加强。通过A股数字阅读17年中报总结,数字阅读板块实现营收15.09亿,同比增长73.01%;三费控制良好,体现规模效应,整体费用率减少8.62%;整体归母净利润1.40亿,同比增长162.64%。数字阅读产业链中,掌阅科技兼顾了内容平台与阅读渠道得双重角色,根据艾瑞指数得数据,掌阅科技8月月活设备总数达9936万台(公司披露17Q1平均月活1.03亿,因口径问题略有差异),同比增长84%,月有效阅读时间23227万小时,同比增长101%,两项数据位居移动阅读行业第一。 与TOP手机品牌同甘搭建强渠道,成立掌阅文学签约白金作家发力内容掌阅渠道渠道推广分为收入分成模式与按用户计费模式。前一种模式占整体采购金额77.28%,为主要流量来源。公司与手机厂商合作,通过预装等方式推广掌阅,根据渠道流水进行分成。通过与OPPO、VIVO、华为(合计17Q1出货量市占率为52.3%)等头部品牌手机深度合作形成强渠道。掌阅发力内容,提出“打造好平台、签约好作者、传播好作品”。公司现有数字内容储备50余万册,吸纳专职签约作者5000余人。今年2月掌阅宣布与月关及天使奥斯卡白金级签约,同时与百度文学、中文在线等成立成立“原创联盟”,共同推出“精品内容全平台共享计划”。计划启动后,优秀作品将在联盟成员平台间被授权,各个平台的读者都能阅读,未来还将共同启动IP开发。内容的不断沉淀,有望为公司IP变现打开空间。 投资观点 得益于正版化不断推进,人群付费意愿加强的行业红利,同时掌阅与头部手机品牌建立深度合作拥有强流量渠道,15年起发力内容,实力不断加码,预计17~19年营收17.54、24.34、32.10亿,净利润1.30、1.88、2.33亿,对应EPS0.32、0.47、0.58元,我们认为公司当前拥有过亿月活用户,可比公司月活4~5倍以上,考虑后续具备加大IP挖掘价值,我们予以18年80XPE,予以目标市值150亿,对应股价37.41元。

出售参股公司拇指游玩股权事项无条件过会,该部分产生投资收益确定性提升。 骅威文化9月27日公告,从参股子公司拇指游玩获悉,天润数娱发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得证监会无条件通过,拇指游玩为天润数娱本次收购标的之一。骅威文化持有拇指游玩30%股权,该部分股权交易对价2.27亿元,交易完成后,骅威文化将不再持有拇指游玩股权,将持有天润数娱1,044.06万股股份,以及获得9,083.33万元现金对价(税前)。 根据交易方案,现金支付将分3期进行,交易获证监会核准以及拇指游玩100%股权过户至天润数娱名下20个工作日内,骅威文化将获得第一期现金对价 4,541.67万元;在拇指游玩2017、2018年度《专项审核报告》出具之日起20个工作日内,分别获得第二期和第三期现金对价。收购事项过会后,该部分投资收益确定性提升,有望后续增加公司的投资收入,更好地支持主营业务的发展。 围绕星生园加码影视娱乐布局,《那片星空那片海》第二季将在10月登陆湖南卫视。 公司旗下梦幻星生园制作精品剧《那片星空那片海》第二季将在10月2日登陆湖南卫视青春进行时剧场,由冯绍峰和郭碧婷主演。该剧在上半年已确认电视台销售收入,根据播出时间,新媒体平台部分有望在17Q3确认。梦幻星生园在7月向东阳曼荼罗投资2亿元,获得其10%股权,持续围绕加码TOP 影视娱乐内容,后续有望在影视剧项目、艺人方面展开合作。 积极推进再融资,为后续业务及项目布局奠定资金基础。 公司前期披露非公开发行预案,拟募集12亿元投入电视剧和网剧,为星生园精品剧提供资金支持,方案已获证监会正式受理;此外,公司拟发行9亿债券,为持续布局奠定基础。 投资建议:2017年1-9月公司预计实现净利润2.1亿元-2.9亿元,同比增长35%-85%;我们预计公司17-19年净利润分别为3.31亿元/4.09亿元/4.96亿元,对应EPS 分别为0.38/0.48/0.58,对应PE 分别为23.1X/18.7x/15.4x。 公司管理层于9月15日完成增持计划,成交均价为9.01元/股,6月员工增持均价为10.04元/股(控股股东承诺10%收益),当前股价8.89元,均出现倒挂。我们认为公司星生园收购后持续超业绩对赌,不同于一般转型公司,后续将有望围绕IP 打造影视游戏一体化,维持买入评级,目标价11.62元。 风险提示:电视剧项目销售不达预期,游戏流水不达预期,并购整合风险。

猫眼微影合并落地,在线票务新巨头产生,光线系控股新公司。9月21日光线传媒公告以及腾讯新闻,猫眼与微影合并成立新猫眼微影,本次合并以猫眼为主体,微影时代将电影票务、演出业务及相关资产合并注入新公司。微影时代以子公司微格时代100%股权增资,第一次发股以37.7亿元注入,取得新猫眼微影27.59%(微格整体估值39.74亿元,剩余部分格局资产负债情况调整后再进行调整);代表腾讯的林芝利新以其持有的瑞海方圆100%股权增资,整体估值8.97亿元,获得新猫眼微影6.56%股权。光线控股和光线传媒在新公司中股权为30.96%和19.83%。 微影时代电影票务、演出相关业务并入猫眼,其他平行子业务将在其旗下继续运营。本次合并后,猫眼将保持全部业务,包括电影和演出票务业务、行业专业服务、电影投资宣发等。微影时代将电影票务、演出业务及相关资产合并注入新公司,此外,瑞海方圆拥有电影、演出、赛事的微信入口等业务。微影公司原有内容开发、IP 衍生、电影发行、股权投资等平行子业务,将继续放在微影时代、娱跃文化、微影资本的体系下运营,微赛体育作为控股子公司独立运营,这部分业务则与“猫眼微影”合资公司签署了战略合作协议。 票务市场进入双寡头格局,新猫眼将具备微信等线上强势流量入口与光线内容资源,加强光线线上壁垒。本次合并后,新公司的在线票务市场份额将超过50%,在线票务市场由三足鼎立进入双寡头格局。新公司拥有猫眼、娱票儿、格瓦拉等多个品牌,运营电影票务、演出等多元化业务,具有腾讯、美团、大众点评等线上强势流量入口以及光线内容资源,有望成为中 国最大的娱乐票务平台。光线系控股新公司,并在董事会有3席席位,光线传媒将借此获得深度联盟中国电影线上市场50%以上份额的互联网渠道,未来与猫眼、甚至腾讯在上游内容也具备较大协同和想象空间。 投资建议:我们判断在国产片复苏的新周期中,光线传媒以绝对国产电影发行优势,叠加猫眼强势互联网渠道,持续横纵向整合内容产业链,成为中国最有机会对标美国六大的综合娱乐传媒集团。本次猫眼和微影合并落地再次验证我们的大逻辑,光线获得更为强势的线上资源,壁垒再升级。 我们预计公司17-19年净利润分别为8.22亿/10.58亿/13.52亿,同比增长11%/29%/28%,对应PE 分别为35.7x/27.7x/21.7x。我们预计公司18年主营带来内生净利润有望达到10亿,给予30倍估值,对应300亿市值,同时考虑猫眼、新丽等几个头部公司对应股份有望在3年内通过资本证券化实现近百亿市值,目标市值400亿,维持买入评级,目标价13.63元。 风险提示:电影市场增速下滑,影视项目不达预期,行业监管从严。

基石稳固:国产电影或迎来复苏拐点,光线发行平台优势独树一帜,有望享受头部内容集中度提升红利。光线传媒通过2012年《泰囧》一举树立电影行业龙头地位,并在5年间保持20%左右的国产电影市场份额,持续领先同行。公司项目运营能力强大,16年投资回报率TOP15影片中光线占据5部,同时已初步具备内容平台属性,能有效平衡因项目化而产生的业务波动风险,2017H1在16年同期《美人鱼》高基数下,电影及衍生品营收同比增长19%,毛利几乎持平。国产电影经过一年半蛰伏,《战狼2》56亿元突破新纪录证明经过院线渠道下沉三四线后,市场需求异常坚固,孕育数十亿票房头部内容的土壤已经成熟。 格局升级:联手光线控股收购猫眼获互联网渠道,树立线下线上强势壁垒。光线系于2016年投资猫眼,17年7月上市公司对猫眼持股增至30.11%,光线控股持股47.12%。在线票务市场寡头优势显著,17Q1猫眼、淘票票及娱票儿已占据77%以上市场份额,第三方调研猫眼市占率仍维持第一,同时各大票务平台可借助集团资源为其导流,上游切入影视内容投资发行,下游借助大数据优势打造B端产品服务。通过深度联盟猫眼,光线获得线上流量及互联网基因顶尖团队,双方在上游内容领域具备较大协同和想象空间。互联网领域16年从多国纷争进入巨头整合寻求变现阶段,后续票务市场变化同样值得期待。 多点开花:电视剧、动漫业务将成为业绩增长新亮点。光线电视剧业务17年起由参投升级为“参投+主投主控”,目前有《笑傲江湖》等10个电视剧/网剧项目在制作或筹划中;动漫业务则将是公司利润增长、IP建设、驱动其他业务的重要支柱,公司投资近20个动漫团队,16年《大鱼海棠》成为国产动画电影票房第二名,更多项目有望在19年集中释放。海外引进动画《你的名字。》也证明公司动漫领域眼光。 构筑生态:前瞻投资优质内容,合纵连横建立泛娱乐集群。光线战略投资新丽、橙子映像、欢瑞、喜天、多米等近60家内容公司,覆盖影视、文学、动漫、游戏、音乐、新媒体、VR/AR等领域,形成强大的泛娱乐生态圈,以光线发行业务为核心,业务形成紧密互动,优势互补、资源共享。 投资建议:我们判断在国产片复苏的新周期中,光线传媒以绝对国产电影发行优势,叠加猫眼强势互联网渠道,持续横纵向整合内容产业链,成为中国最有机会对标美国六大的综合娱乐传媒集团。我们预计公司17-19年净利润分别为8.22亿/10.58亿/13.52亿,同比增长11%/29%/28%,对应PE分别为36.4x/28.3x/22.1x。我们预计公司18年主营带来内生净利润有望达到10亿,给予30倍估值,对应300亿市值,同时考虑猫眼、新丽等几个头部公司对应股份有望在3年内通过资本证券化实现近百亿市值,综合给予公司6个月目标市值400亿,目标价13.63元,买入评级。 风险提示:电影市场增速下滑,影视项目不达预期,行业监管从严。

中文在线拟以发行股份和支付现金相结合的方式,以14.726亿收购晨之科剩余80%股权(2016年已参股20%),完成后晨之科将成为中文在线的全资子公司。其中,以现金方式支付4.4956亿元,发行股份支付10.23亿元,本次发行价格为15.98元/股,发行股份数为6402万股。交易对象朱明承诺晨之科17-19年实现扣非归母净利润不低于1.5亿、2.2亿和2.64亿,共不低于6.34亿,对应PE为12.4x、8.46x和7.05x。 晨之科是国内较早从事二次元游戏代理发行及游戏社区业务的公司,主营业务为移动游戏、G站广告和第三方直播,移动游戏收入70%左右。晨之科15至17年1-7月实现净利润-1,761.55万元、9,711.2万元和5,816万元,其中17年1-7月业绩贡献主力为《战场双马尾》。晨之科后续储备项目丰富将有力支撑业绩,2017年8月已经上线《姬斗无双》《恶灵退散》《铁甲舰队》,9月起待发行游戏4款包括《妖怪名单》等。 收购晨之科将助力公司深化二次元布局,结合汤圆创作、游戏业务及A站,形成“内容+渠道+变现”的二次元文化生态。收购完成后,中文在线获取相对完整的二次元产业链布局,与原有文学产业布局形成合力,实现资源整合及IP共同开发,丰富变现及收入来源,同时二次元用户能够有效提升公司用户覆盖范围,为公司文学、游戏、动漫等产品进行导流。 内生业务方面,中文在线全面打造超级IP战略,IP衍生项目亮点十足。 2017H1公司实现营收2.97亿(同比30.8%);归母净利润0.22亿(同比176.6%)。其中数字内容增值服务营收1.52亿元,同比152.66%,毛利率79.08%。公司实施超级IP战略,组建都市超英雄工作室群等超级IP工作室群,与奥飞娱乐、华策影视、唐德影视等公司签订战略合作协议,全方位开发IP衍生项目。IP影视方面,参与联合开发《凰权》《橙红年代》等网台联动大剧,子公司中文光之影《超级兵王》《大宝鉴》等也在筹备中。 投资建议:中文在线以“文学+”与“教育+”为驱动引擎,联手影视、游戏、动漫进行IP一体化联动,收购晨之科则是公司大IP战略的再次拓展,深入布局二次元垂直领域,布局年轻人;此外公司控股股东童之磊与晨之科实际控制人朱明已签订10年一致行动协议,体现标的公司信心。 不考虑本次收购事项,我们预计公司17-19年归母净利润分别为1.07亿/1.75亿/2.28亿,同比增长206%/62.9%/30.6%,如假设本次收购晨之科剩余80%股权完成,则17-19年备考净利润为2.3亿/3.5亿/4.4亿,其中中文在线18年IP影视项目具备较大业绩弹性。中文在线内生业务,以及叠加晨之科后备考业绩均体现高增速,由于停牌期间传媒板块估值下行,调整公司目标价为19.33元,对应摊薄后市值150亿,给予买入评级。 风险提示:收购晨之科尚未过会,数字阅读增速下降,IP衍生项目上线进度不达预期

华策影视2017H1实现营收17.51亿元,同比增长13.11%;归母净利润2.75亿元,同比增长1.21%,中报业绩整体符合预期。由于会计政策调整,资产减值损失-9415.5万元,增厚当期利润。公司上半年前五收入的作品为《谈判官》《上古情歌》《一粒红尘》《美味奇缘》和综艺《冰上星舞》。17H1公司整体毛利率25.04%(16H133.52%),相比同期下降主要由于全网剧毛利率下降幅度较大,但全网剧毛利率相比于16年下半年已可看到改善(17H125.83%,16H142%,16H216%)。公司的议价能力开始得到有效提升,财务状况持续优化。2017年上半年公司销售收款同比增长22.1%,经营活动产生的现金流量净额为-6.06亿元,缺额同比减少1.20%。 全网剧为公司最重要业务板块,17H1营收14.37亿,占比82.06%,且头部内容优势显著。全网剧17H1营收同比增长38.99%,毛利率25.83%。公司17年上半年首播全网剧9部450集,开机全网剧11部464集,上半年公司共有3部全网剧进入卫视黄金档收视率TOP10,3部全网剧进入互联网点击总量TOP10,占比30%。另外,综艺板块营业收入1.13亿元,同比下降66.60%,电影销售板块营业收入7400万元,同比下降18.57%。 对于市场较为关心的对乐视网应收账款,公司披露预计有望在三季度达成协议。截至6月30日,华策及控股子公司对西藏乐视应收账款余额约为3.68亿元。对未播出项目(1.32亿元),目前已形成初步解决意向,拟重新向第三方进行发行,同时解除原发行合同,预计向第三方发行的价格将超过原发行价格。对于联合投资项目,拟以公司应付乐视方的项目收益分成充抵公司对西藏乐视的应收账款。如果上述初步方案得到全部实施,则公司对西藏乐视应收款余额预计不超过1.72亿元,扣除应对其他投资方的分成部分,归属于公司的金额预计不超过8000万元,有望在Q3达成协议。 公司下半年项目储备丰富,业绩将在Q3Q4集中体现。公司预计下半年能确认收入的主要项目有:《创业时代》、《甜蜜暴击》、《时间都知道》、《为了你我愿意热爱整个世界》、《独孤皇后》、《悲伤逆流成河》、《老男孩》、《初遇在光年之外》、《柒个我》、《最亲爱的你》、《致我们单纯的小美好》等。 投资建议:华策影视在头部内容领域不断夯实龙头地位,并于6月变更募集资金4.5亿元用于全网剧的制作运营,为全网剧制作提供资金支持。公司后续储备丰富,17年下半年11部大剧储备以及18年预计确认的《凰权》《橙红年代》等项目都将为业绩持续支撑。此外,公司前期已披露第二期股权激励计划,并确定8月1日为授予日,有助于绑定人才、提升动力。 根据公司17年上半年财务指标及后续项目储备,我们预计公司17-19年净利润预计分别为6.52亿/7.84亿/10.02亿元,对应EPS分别为0.37/0.45/0.57,对应PE分别为30.4x/25.27x/19.77x。由于传媒板块整体高估值消化,调整公司6个月目标价为13.74元,给予买入评级。 风险提示:全网剧进度不达预期,应收账款回收不达预期,内容监管趋严。