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完美世界 传播与文化 2020-07-23 42.10 79.80 112.46% 43.10 2.38% -- 43.10 2.38% -- 详细
公司以自研为核心,研发能力提升带动流水、收入及市占率高增。完美世界在二线市场市占率2016年来呈逐年上升态势,2019年市占率达16%,背后的核心是研发能力的提升。近年来研发费用率和研发人员占比均高于同类上市公司。从研发费用率来看,2019Q3-2020Q1完美世界研发费用率分别为13.6%/22.4%/15.2%;从研发人员数量占比来看,2016-2019年完美世界研发人员占比分别为47%/52%/66%/66%,且该占比逐年提升。上述两项指标均在A股游戏公司中领先。2019年公司游戏研发项目24款,其中仅有4款为代理模式,20款游戏均为自主研发。 公司游戏业务在研发深度和研发广度上均取得突破。(1)纵向研发深度提升,带动同一品类产品流水高增:端转手MMO品类研发能力上提升明显。《完美世界》在畅销榜前十保持4个月时间,而《诛仙》仅一个月时间,流水表现全面超越《诛仙》,公司产品长周期运营能力也在不断提升;(2)横向品类扩张领先A股公司,满足更多用户需求。在传统大IP端转手MMO的基础之上,公司不断对新品类进行尝试。依托自有团队,公司从2017年开始陆续尝试了二次元卡牌游戏《云梦四时歌》,女性向游戏《梦间集》与《梦间集天鹅座》,沙盒类《我的世界》等。 发行运营模式多样化,头条入局利好优质CP。公司2019年深化与优质游戏渠道的合作,和腾讯在2019年有3款产品的独代合作。同时,在发行模式上,除了传统的渠道发行,公司2019年加大买量发行的尝试,《神雕侠侣2》采用买量发行模式进行自主发行并邀请著名电竞主播PDD代言,《新笑傲江湖》邀请知名演员肖战代言同时也于巨量引擎、腾讯广告、阿里汇川投放买量广告,取得了良好效果,实现“品效合一”。此外,头条系入局游戏不仅新增了高流量的发行渠道,更为重要的是其可能加大对优质产品的争夺,有助于头部CP方议价能力的提升和价值的重估。 投资建议:预计公司2020-2022年归母净利润分别为24.37/29.50/34.93亿元,同比增长62.2%/21.0%/18.4%。对应EPS分别为1.88/2.28/2.70元。公司作为国内领先的游戏研运龙头,兼具手游、端游和主机游戏研发能力,在MMO游戏上具有深厚研发实力并在品类上不断拓展。给予公司2021年目标市值1032亿元,对应目标价79.8元和35xPE,首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:政策监管风险,产品表现不及预期,行业竞争风险。
完美世界 传播与文化 2020-07-22 41.37 -- -- 43.16 4.33% -- 43.16 4.33% -- 详细
事件:7月14日,公司发布2020半年度业绩预告,预计实现归母净利润12.4-12.8亿元,同增21.53%-25.45%。公司2020Q1实现归母净利润6.14亿元,同增26.41%;由此预估公司2020Q2实现归母净利润6.26-6.66亿元,同增17.23%-24.72%。 游戏板块快速增长,多款精品游戏表现良好。报告期内,公司多款精品手游延续良好表现,有3款游戏长期位于IOS畅销榜Top50榜单,如《新笑傲江湖》(10-30名/2019年12月上线)、《完美世界》(10-40名/2019年3月上线)、《新诛仙》(20-60名/2016年8月上线),《神雕侠侣2》(50-100名/2019年7月上线)表现也不错。端游《CS:GO》、《诛仙》等产品也在持续贡献业绩。考虑到《新笑傲江湖》是由公司自行代理,根据新的会计准则确认的“递延收入”将转入“合同负债”,预计全年将为公司持续贡献利润。 重磅产品稳步推进,抢滩布局云游戏赛道。1)《新神魔大陆》上线表现优异,看好公司MMORPG品类龙头地位。公司重点产品《新神魔大陆》7月2日上线至今,稳居IOS畅销榜Top10,目前排列第6,看好公司在MMO优势品类领域的优质研发能力和长线运营能力。2)下半年多款重磅产品稳步推进,有望带来显著的业绩增量。如《梦幻新诛仙》(Q3)、《战神遗迹》(Q3/先发海外),大屏端的《火炬之光3》和《MagicLegends》也将陆续发售。此外,公司年报中还披露了多款在研产品,如《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》、《未命名ARPG》(知名IP)、《未命名JRPG》(知名IP)等。3)公司抢滩布局5G时代新赛道,《诛仙2》、“云+VR/AR”游戏等原生云游戏陆续进入研发阶段。 影视板块重点去库存,8部精品电视剧、网剧确认收入。报告期内公司共确认8部影视剧收入,其中大部分是于Q2确认并上映播出,具体有:《冰糖炖雪梨》(3月优酷/7.1分),《暴风眼》,《全世界最好的你》(4月优酷),《燃烧》,《月上重火》(5月优爱腾/6.1分),《三叉戟》(5月优爱腾/7.8分),《最美的乡村》(6月爱优腾芒搜狐),《怪你过分美丽》(6月爱奇艺/8分)。受疫情影响,年初公司库存剧迎来较快释放,《热血同行》《绝代双骄》均在Q1得以播出。展望全年,公司影视业务有望实现扭亏为盈。 投资建议与盈利预测:看好公司优秀的自研能力+MMO品类优势+云游戏前瞻布局。预计公司2020-2022年营收分别为100.49/115.56/132.90亿元,归母净利润为23.03/26.09/30.99亿元,EPS为1.78/2.02/2.40,对应PE分别为34.60/30.53/25.71倍。参考同行业且考虑公司的龙头地位,给予35-40倍PE,对应2020年的合理价格区间62.30-71.20元。维持公司“推荐”评级。 风险提示:政策监管趋严;产品上线延迟;流水表现不及预期。
完美世界 传播与文化 2020-07-21 40.96 -- -- 43.16 5.37% -- 43.16 5.37% -- 详细
事件:公司发布2020年上半年业绩预告,预计实现净利润12.4-12.8亿元,同比增长21.53%-25.45%。 点评: 核心手游表现优异、端游长周期持续稳定,共推上半年业绩快速增长。2020H1《新笑傲江湖》、《完美世界》、《诛仙》、《神雕侠侣2》等核心手游表现突出,上半年iOS畅销榜平均排名分别为11、25、35、78;《CS:GO》、《诛仙》、《完美世界》等端游长周期持续稳定。整体来看,我们预计公司核心产品稳态流水表现维持在较高水平,长期产品力不断得到验证。 《新神魔大陆》7月上线表现超预期,运营端品效合一策略再获成功。《新神魔大陆》7月2日全平台公测,首款同名旗舰云游戏于天翼云平台同步上线;上线后首日登顶iOS免费榜TOP1、最高跻身iOS畅销榜TOP3。《新神魔大陆》邀请三位受众不同的明星杨幂、任达华、陈小春组成人气与情怀兼备的代言团体,全面覆盖年轻女性用户与中年男性用户;整体发行策略采用“品效合一”模式,在微信朋友圈及抖音等多平台进行短视频素材投放,达到短时出圈效果。2019年以来公司在传统品牌营销强项外,逐步加强买量运营,通过《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等产品不断优化调整买量模型,至《新神魔大陆》达到较为成熟水平,我们预计未来公司同类型产品将延续这一策略。 后续2-3年产品管线储备充足,基于上述公司在研发端长期产品力及运营端能力快速提升,我们看好公司继续成长的高确定性。根据公司官网信息,2020年下半年,手游重点产品《战神遗迹》预计20Q3海外上线,《梦幻新诛仙》(回合制开放世界)预计20Q3-Q4上线;其他手游新品《非常英雄》、《旧日传说》等已开始测试;PC/主机游戏《TorchlightIII》已进入调优阶段,《MagicLegends》预计20Q4海外上线。此外,根据公司此前年报披露,2021-2022年储备产品包括《一拳超人》、《幻塔》、《开放世界JRPG(代号)》等。 影视业务上半年剧集加速去库存,下半年项目择优开机。根据视频网站及卫视播出公开信息,20H1公司共计播出10部剧目,确认《冰糖炖雪梨》、《暴风眼》、《月上重火》、《怪你过分美丽》等8部剧目,整体去库存顺利。20H2公司将择优项目进行开机,《光荣与梦想》(广电总局2020年五部献礼剧之一,由刘江导演)已于7月1日正式开机,《舍我其谁》(围棋题材,棋圣聂卫平担任艺术指导)预计于9月开机;整体影视业务运营稳健。 投资建议:公司游戏业务占据绝对主导,研发运营及创新能力被持续验证,steam中国渠道及原生云游戏研发有望夯实公司行业领先地位;同时影视业务迎来边际改善。我们预计公司2020-2022年净利润分别为24.01亿元、29.75亿元、35.12亿元,对应EPS分别为1.86元、2.30元、2.72元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新游上线节奏低于预期、游戏行业监管趋严、海外地区业务拓展回报不达预期、影视项目收入确认不达预期,公司治理风险。
完美世界 传播与文化 2020-07-07 36.20 43.76 16.51% 43.16 19.23%
43.16 19.23% -- 详细
《新神魔大陆》首日公测登顶ios游戏免费榜,维持买入评级 完美世界重磅原创西方魔幻风格IP新游《新神魔大陆》于7月2日上午10点开启全平台公测,根据七麦数据,《新神魔大陆》手游上线仅2小时内即登陆AppStore游戏免费榜榜首,我们估计月流水至少过亿,具体表现值得期待。我们暂维持公司20~22年净利为23.69/27.85/31.74亿元,20~22年EPS为1.83/2.15/2.46元,可比公司20年PE31.3X,考虑公司作为精品游戏研发商在云游戏时代有望迎来估值和业绩双提升,给予公司20年PE36-37X估值,对应目标价65.88-67.71元(前值58.56-60.39元),维持买入评级。 主打魔幻史诗燃战,首款同名旗舰级云游戏同步上线 《新神魔大陆》是经典端游IP转手作品,邀请杨幂、任达华、陈小春作为代言人,主打魔幻史诗燃战风格。游戏历经3次测试并反复调优,荣获硬核联盟超明星、AppStore等优质资源强力推广。在7月2日全平台开启公测的同时,公司联合中国电信和视博云完成的云游戏版本在天翼云游戏独家重磅上线。作为完美世界首款旗舰级云游戏,《新神魔大陆》实现了免下载、高品质渲染、自适应、跨终端等特性,玩家能享受DX渲染、游戏分辨率自适应调整等功能,拥有更好画质体验。此外,公司还已储备自研的原生云游戏《诛仙2》。 Q3将密集上线新游戏,有望拉动下半年业绩增长 公司后续项目储备丰富,除《新神魔大陆》外,还有2款重磅游戏有望上线。其中回合制MMORPG手游《梦幻新诛仙》是一款3D开放世界游戏,根据广电总局官网已于2020年4月取得版号,并于今年5月完成了删档测试。根据公司官网,截至2020年7月2日中午12点,全平台已有274万次预约,我们预计有望在下半年上线公测;另外我们预计ARPG手游《战神遗迹》将于Q3在海外上线,明年有望在国内上线,版号已于2020年4月获得。大屏游戏方面,公司也储备有《Torchlight3》、《MagicLegends》。重点项目流水表现值得期待,有望为公司下半年和明年业绩带来持续催化。 公司游戏研发实力突出,后续新品催化,维持买入评级 游戏自研能力出色,目前已打造出《完美世界》、《笑傲江湖》、《诛仙》等多款知名IP。公司近年成功投资吸纳了多个业内知名游戏研发团队,巩固核心竞争力。且后续游戏储备丰富,有望继续带来业绩增量;影视业务2020年有望回暖。由于新游戏后续流水还有待持续观察,我们暂维持公司20~22年净利为23.69/27.85/31.74亿元,20~22年EPS为1.83/2.15/2.46元,可比公司Wind一致预期20年PE31.3X,考虑公司作为精品游戏研发商在云游戏时代有望迎来估值和业绩双提升,给予公司20年PE36-37X估值,对应目标价65.88-67.71元(前值58.56-60.39元),维持买入评级。 风险提示:新游戏上线进度不及预期,游戏流水表现不及预期等。
文浩 7
完美世界 传播与文化 2020-06-18 34.13 -- -- 63.82 24.21%
43.16 26.46% -- 详细
大股东5%股权协议转让,优化资产负债结构,协议转让及6个月锁定短期不影响二级市场。 完美世界大股东公告协议转让5%股权,对应6466万股,协议转让价格为人民币44.397元/股,转让价款共计人民币28.7亿元。本次转让完成后,完美控股及其一致行动人合计持有公司股份4.83亿股,占公司总股本的37.36%。受让方为北京东富锐进投资管理中心,为中国东方资产管理股份有限公司出资99.9994%成立的有限合伙企业,受让方承诺本次协议转让完成后6个月内不减持其持有的完美世界股份。 本次协议转让取得的价款将主要用于偿还完美控股及其一致行动人的股票质押借款及相关利息,进一步降低股票质押比例。 Q2基本面维持优秀表现,资金面压力基本释放。 完美世界游戏产品二季度依然保持良好生命力,根据七麦数据IOS游戏畅销榜,6月14日完美世界出品手游《新笑傲江湖》排名第12位,《完美世界》手游排名第17。电视剧项目上,公司参与出品的《怪你过分美丽》《月上重火》《三叉戟》《燃烧》均在近期播出。资金面上,公司前期已公告德清骏扬集中竞价减持计划完成,同时公司前期可交换债在5月13日全部完成转股,换股数量为4286万股,我们认为该部分换股成本仅为28元/股,浮盈较高的情况下或有减持影响,但在经过近1个月消化后,当前我们判断该部分压力已基本消化完毕。 Q3开始公司将迎来产品密集上线期,关注新游表现带来的催化。 完美世界出品手游《新神魔大陆》将于7月初上线,同时后续还储备有手游《梦幻新诛仙》《战神遗迹》等。端游+主机双平台游戏《Torchlight3》早期测试版6月14日已在Steam上线,此外《MagicLegends》也在推进中。 投资建议:我们预计公司2020-2022年净利润分别为24.1亿/28.9亿/34.7亿,对应20-22年增速为60.3%/20.1%/19.9%,对应20-22年PE为27.4x/22.8x/19.0x。我们持续看好游戏行业全年优质增长,当前持续建议积极关注暑期旺季还有下半年游戏表现,以及腾讯头条竞争带来的行业红利,完美作为A股优质游戏龙头公司,长期看,在5G时代,公司积累多年的大屏及重度游戏研发优势以及SteamChina(未上线)平台优势有望得到更充分发挥,影视19年减值降低风险,20年在行业优质存货加速消化下更为受益;维持买入评级。 风险提示:游戏上线延期、游戏流水不达预期,影视项目确认不达预期,行业监管趋严。
完美世界 传播与文化 2020-06-16 34.03 -- -- 63.82 24.58%
43.16 26.83% -- 详细
事件:公司控股股东转让5%股权 公司控股股东完美世界控股集团有限公司(下称集团公司)与北京东富锐进投资管理中心(有限合伙)(下称东富锐进)于2020年6月12日签署了《股份转让协议》,集团公司以协议转让的方式向东富锐进转让其所持的占公司总股本5%的股份,对应公司无限售流通股6466.39万,转让价格为本协议签署日前一交易日公司收盘价的90%,转让价款共计人民币28.71亿元。 股权变动后股东结构未有巨大变动,取得价款将帮助降低股票质押比例 本次权益变动后,集团公司仍持有公司3.4亿股,占公司总股本的26.29%,仍为公司控股股东。根据公司公告还,本次协议转让取得的价款将主要用于偿还集团公司等的股票质押借款及相关利息,进一步降低股票质押比例。 受国资背景资金认可,公司未来发展可期 根据天眼查数据,东富锐进为有限合伙制公司,合伙人为中国东方资产管理股份有限公司和北京东富汇通投资管理中心(有限合伙),东方资产为财政部控股79.5%的大型国有资产管理公司,而东富汇通也同样为财政部通过东方资产间接持股的公司,可以看出,东富锐进具有较强的国资背景。我们认为,此次有国资背景资金入股公司股东5%的股份,显示了当前时间点公司发展受到的认可度较高且游戏板块投资愈发趋于主流。 行业景气度高,公司二季度或保持较高业绩增速 行业景气度在二季度仍然保持了较高水平,根据伽马数据,5月手游市场规模环比增长近12%,增长率重回两位数。公司的《完美世界》Q2以来在AppStore游戏(免费)榜上长期一度冲上前50,《新笑傲江湖》在AppStore角色扮演(免费)榜上长期保持前50,排名一度高达前10,流水可期。《新神魔大陆》和《战神遗迹》有望Q3上线,预计将为公司贡献较大流水增量。 看好公司互联网平台建设与游戏业务快速增长,上调至“强烈推荐”评级 公司收到国资背景资金认可,且Q3还有两款确定性较高的新游上线,我们预计2020-2022年公司净利润分别为24.55亿元、28.83亿元、32.83亿元,同比增长63.3%、17.5%,13.9%,对应EPS分别为1.9/2.23/2.54元,当前股价对应2020年-2022年PE分别为27/23/20倍,上调至“强烈推荐”评级。 风险提示:上线游戏进度与质量不及预期风险,政策管控风险等。
完美世界 传播与文化 2020-06-15 32.10 -- -- 61.80 27.87%
43.16 34.45% -- 详细
本文首先梳理了游戏行业发展脉络,证明了端游IP手游化是手游行业近年来得到跨越式发展的主要推动力。我们统计了2014-2019年IOS端收入前50名游戏中端游转手游产品的收入占比,2014-2019年分别为9.3%、44.3%、57.6%、48.5%、46.8%及44.9%,可以看到端游IP手游化产品自2015年以来就成为推动行业发展的重要力量,占比行业前50名手游收入半壁江山。 同时,在手游市场不断的发展过程中,不仅端游公司保持了其龙头行业地位,也出现了一批优质原创IP手游产品,占领了各细分赛道,企业自身在细分赛道的产品布局与IP创新能力也非常重要。对于传统端游厂商而言,如何利用好端游IP手游化及IP产品系列化带来的利润积累,转化为自身创新能力,不断推陈出新,创造出更多可长期货币化变的原创IP产品,将决定企业的长期竞争力。 完美世界自2004年创业以来,依靠强大的自我创新力,积累了一系列端游IP,自2013年起转型手游,先后推出了《神雕侠侣》、《神魔大陆3D》、《火炬之光》、《最终幻想:觉醒》、《射雕英雄传3D》、《倚天屠龙记》、《诛仙手游》、《武林外传》、《完美世界手游》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等端游IP改编手游产品,获得了市场高度认可。 完美世界不仅在端游IP手游化持续发力,同时不断自我创新驱动,在原创手游IP不断突破,自2017年起推出了《轮回决》、开放世界MMO手游《我的起源》、女性向产品《梦间集》、《梦间集天鹅座》、唐风社交3D手游《云梦四时歌》等产品,积累了大量年轻用户,为企业长期用户沉淀打下了扎实基础。预计2020年三季度完美世界将上线重点端游IP改编产品《梦幻新诛仙》及《新神魔大陆》,将为公司带来显著业绩增量。 影视剧业务方面,公司2020年将轻装上阵,有望实现触底反弹。公司加快推进库存项目的发行和排播以外,同时对新项目的投资快速调整市场定位和开发节奏,预计投资的影视作品类型多样,涵盖了各年龄段观众的需求。 盈利预测与投资评级:2020年公司后续产品梯队蓄势待发,随着产品陆续上线,将为业绩带来明显增长,我们预计2020-2022年实现净利润24.18/27.15/30.95亿元,实现EPS1.87/2.10/2.39元,对应当前PE25.49/22.70/19.92倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品上线延期风险;行业政策监管趋严风险;系统性风险。
完美世界 传播与文化 2020-05-15 29.84 37.07 -- 48.45 7.86%
43.16 44.64% -- 详细
年报及一季报业绩符合预期,上调目标价至55.80元。公司头部手游《完美世界》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》表现稳定,后续产品丰富望持续增厚业绩。考虑到用户线上娱乐需求增加,提高2020-21年EPS由1.85/2.03元至1.86/2.20元,预计2022年EPS2.63元;考虑到行业渠道分化下公司作为头部CP议价能力持续提升,给予公司2020年30xPE估值,上调公司目标价至55.80元(+42%),维持增持评级。 事件:公司公告2019营收80.39亿(+0.07%),归母净利15.03亿(-11.92%),2020Q1营收25.74亿(+26.09%),归母净利6.14亿(+26.41%);其中2019年游戏业务营收68.61亿(+26.56%),净利润18.98亿(+38.70%),2020Q1游戏业务营收21.08亿(+47.69%),净利润同比增长67.33%。 强研发构建壁垒,后续产品线丰富。公司研发实力强劲,精品游戏《完美世界手游》、《新笑傲江湖》等表现均超市场预期,且持续贡献稳定流水。公司后续产品储备有《新神魔大陆》(已获版号)、《梦幻新诛仙》(已获版号)、《非常英雄》、《Torchlight》、《MagicLegends》等,涵盖MMO、ARPG、SLG、卡牌等多种类型,望持续增厚业绩。 渠道分化技术升级,公司多重受益。渠道竞争加剧,公司作为头部CP方议价权提升;公司通过强劲研发实力抢占云游戏、5G、VR等游戏赛道,望持续受益于游戏行业技术升级。 风险提示:政策监管趋严风险,市场竞争加剧风险。
文浩 7
完美世界 传播与文化 2020-05-12 30.54 -- -- 47.12 2.48%
43.16 41.32%
详细
完美世界 19年归母净利润 15.03亿元,游戏净利润同比增长 38.70%,影视计提减值降低后续风险;20Q1游戏表现亮眼,净利润增速 67.33%。19年实现营收 80.39亿元,同比上升 0.07%,剔除院线业务影响后,19年游戏及影视业务收入同比增长 6.80%;归母净利润 15.03亿元,同比下降11.92%;扣非后净利润 10.87亿,同比下降 24.88%。公司拟每 10股派现2.4元(含税),转增 5股,体现出对股东的积极回馈。 游戏业务板块,2019年公司游戏业务营业收入 68.61亿元,同比增长26.56%,游戏业务净利 18.98亿元,同比增长 38.70%。20Q1游戏业务收入 21.08亿元,同比增长 47.69%,游戏业务净利润同比增长 67.33%。端游收入 24.19亿元(同比增长 10.14%),手游收入 38.81亿元(同比增长43.15%),主机游戏收入 4.57亿元(同比减少 1.10%)。截至 19年末游戏递延收入 10.48亿元,环比减少 3.62亿元,20Q1随着《新笑傲江湖》等游戏优秀表现,递延收入我们预计环比增长,为 20Q2游戏业绩奠定基础。 影视业务板块,19年受市场及行业整体环境等因素影响收入下降,谨慎原则下计提减值。19年公司影视业务营业收入 11.78亿元(同比下降 54.90%),影视整体毛利率下降(18.73%,同比下降 14.77pct)。19年影视计提资产+信用减值 7.29亿元,业绩补偿款收入 4.23亿。 展望全年,公司多元类型游戏项目蓄势待发,新领域 5G+VR+云游戏加速布局,影视受益存货加速消化趋势。新游戏储备上,目前公司有《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》,以及《幻塔》《非常英雄》《一拳超人》等数款移动游戏正在研发过程中,涵盖 MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌、竞技类等多种类型,端游及主机双平台游戏《完美世界》、《Torchlight III》、《Magic Legends》等项目正在积极研发中。在 5G 相关布局方面,公司的多款游戏产品登陆包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的多个云游戏平台,公司也在积极布局原生云游戏的研发如《诛仙 2》。 影视方面,2020年除了加快推进库存项目的发行和排播以外,公司对新项目的投资也快速调整市场定位和开发节奏。 投资建议:公司游戏业绩在 19年及 20Q1均取得喜人增长,除了疫情使得在线娱乐受益外,更重要领先产品创造力得到不断验证。长期看,在 5G时代,公司积累多年的大屏及重度游戏研发优势以及 Steam China(未上线)平台优势有望得到更充分发挥。影视 19年减值降低风险,20年在行业优质存货加速消化下更为受益。我们预计公司2020-2022年净利润分别为24.1亿/28.9亿/34.7亿,对应 20-22年增速为 60.3%/20.1%/19.9%,对应 20-22年 PE 为 24.5x/20.4x/17.0x,我们持续看好完美世界作为 A 股优质娱乐龙头价值,维持买入评级。 风险提示:游戏上线延期、游戏流水不达预期,影视项目确认不达预期,行业监管趋严
完美世界 传播与文化 2020-05-11 30.54 36.27 -- 47.12 2.48%
43.16 41.32%
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游戏业务贡献高利润增长,现金流情况大幅改善。公司是国内领先的影游综合体,2018年转让院线业务后,目前游戏和电视剧为主要两大业务板块。2019年受影视业务拖累,公司实现营收80.4亿元,同比增长 0.07%,实现归母净利润 15.03亿元,同比下滑 11.92%。剔除影视业务拖累,2019年游戏业务营收同比增长 26.56%,净利润同比增长 38.7%,主要系《完美世界》手游、《新笑傲江湖》等精品游戏表现优秀,以及经典端游《诛仙》、《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入。2020Q1实现营收 25.74亿元,同比增长 26.09%,实现归母净利润 6.14亿元,同比增长 26.41%,其中游戏业务净利润增速 60%+,游戏业务的良好表现贡献了公司利润高增长。2020Q2来看,公司精品力作《梦幻新诛仙》已定 5.13公测,全平台预约数 150万+,此外全年精品大作储备包括《战神遗迹》、《新神魔大陆》等,有望持续支撑游戏业务高增长。此外,公司现金流情况大幅改善,2019年经营现金流净额净流入 20.2亿元,不仅实现由负转正,且大幅超过归母净利润,主要因为游戏带来持续流水收入,同时影视业务新剧成本支出少。2020Q1现金流持续向好,经营现金流净额为净流入 5.7亿元,我们预计后续公司现金流整体将保持较好的状态。 强研发+多平台覆盖奠定 A 股上市公司头部游戏研发商地位。游戏行业进入存量竞争时代,5G云游戏利好头部精品游戏研发商,公司研发能力一直处于行业领先水平且持续加大研发投入,2019年研发支出达到 18亿元,研发投入规模远高于三七互娱等可比公司。此外,公司是 A 股少有的具有端游、主机、手游全覆盖研发能力的企业,2004年《完美世界》端游的成功奠定了公司在 MMORPG 类游戏的地位。2012年,随着手游市场的兴起,公司率先布局手游业务,推出多款“端转手”精品大作,2019年手游占游戏业务收入比重提升到 57%。与此同时,公司通过收购等方式,推出了《Don’ t Even Think》等多款优质主机游戏,主机游戏和端游一直保持较为稳定的收入规模,多平台研发实力有较强协同效应。2020年公司手游产品储备丰富,端转手产品有《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》,其中《梦幻新诛仙》是可以与《完美世界》娉美的体量较大的一款诛仙 IP 系列大作,已定 5.13公测,目前全平台预约数 150万+。其他MMORPG 产品有《战神遗迹》,新品类储备有《幻塔》、《一拳超人》等。 剥离院线,专注电视剧业务,新开工受阻供给不足的行业背景下有望加速去库存。2018年公司转让院线业务给母公司完美世界控股,影视业务部分专注电视剧业务。2019年受影视行业整体环境影响,公司计提存货跌价准备 3.6亿元,使得影视业务在 2019年亏损 3.1亿元。2020年公司影视剧投资项目丰富多样,涵盖都市情感、古装历史、年代动作、革命谍战、现代军旅、青春励志、古装悬疑、民国探案等多种题材类型,能够充分满足多样化的市场需求,2020年 3月已播出的《冰糖炖雪梨》一播出即达到高话题讨论度,优酷站内各榜单热度登顶,稳居同期热播剧集榜 top,知乎评分 8.4且持续增长,YouToube 上线 24小时单集收看破 10万次,并确认发行至美国、泰国等多个海外国家,实力圈粉海内外受众。2020年疫情影响下,新开工受阻,观影需求旺盛下行业供给不足,公司多部完成制作的库存剧将加速消化,预计公司 2020年影视业务将重新实现盈利。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2020-2022年营业收入为 100.49亿元、115.56亿元、138.67亿元,同比增加 25%、15%、20%,归母净利润分别为 23.53亿元、28.00亿元、32.28亿元,同比增加 56.61%、18.97%、15.27%,摊薄 EPS 分别为每股 1.82元、2.17元、2.50元,对应 2020年 5月 7日收盘价(每股 46.20元)动态 PE 分别为 25倍、21倍、19倍。 按照游戏行业 2020年 5月 7日收盘价计算,2020年行业平均估值为 27.48X。我们认为公司作为 A 股稀缺的具备主机游戏研发能力的龙头公司,在 5G+云游戏时代有望得到业绩和估值双提升,给予公司 30X 估值,对应目标市值 705.9亿元,对应目标价格 54.6元,首次覆盖,给予“买入”评级。 股价催化剂:产品储备丰富,新游上线流水表现良好,5G 云游戏利好主机游戏研发商。 风险因素:政策监管趋严的风险、新游排期延期的风险、游戏流水不达预期的风险。
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事件: 1)公司发布 2019年年度报告,报告期内公司实现营收 80.39亿元,同比增长 0.07%,不考虑院线业务因素的影响(院线业务收入于 2018年 8月起不再纳入合并范围)营收同比增长 6.80%,实现归母净利润 15亿元,同比下降 11.92%,EPS 为 1.16元/股,同比下降 10.77%。2)公司发布 2020年一季度报告,报告期内实现营收 25.7亿元,同比增长 26.1%,实现归母净利润6.14亿元,同比增长 26.4%。 核心观点: 2019年 游戏业务和影视业务收入增长分化,游戏业务 净利润率同增2.42pct 。2019年游戏业务和影视业务营收增长两级分化,游戏业务(+26.56%)/影视业务(-54.90%)/综合(+0.07%);游戏业务规模化优势不断显现,毛利率同增 1.1pct,影视业务毛利率同减 2.77pct;受公司不断布局新业务的影响,销售费用率和管理费用率同增 3.28pct/0.87pct;受权益法确认的投资收益、理财收益和结构性存款的影响,确认投资收益2.29亿元。此外,经营活动现金流净额同比增长 1656.63%,报告期账上有 24.68亿现金及等价物,同时受影视业务业绩下滑影响,净利润率同减3.9pct,游戏业务实现净利润率 27.66%,同增 2.42pct,现金流充裕+游戏业务盈利能力进一步提升;受影视业务商誉减值和计提的存货跌价损失的影响,确认资产减值 7.07亿元;收到政府补助 0.6亿元。 受春节假期和疫情影响,一季度游戏业务长 净利润增长 67.3% ,为公司 业绩增长核心驱动 极。 。一季度公司营收增长 26.1%,其中游戏业务实现收入21.1亿元,同比增长 47.7%;受影视业务影响,销售毛利率同减 5.74pct; 一季度游戏的市场宣传费用增加,销售费用率同增 5.88pct,同时公司运营模式日趋完善,管理费用率同减 7.78pct;受权益法核算的长期股权投资收益增加影响,确认投资收益 0.39亿元;经营活动现金流净额同比增长 426.4%,报告期末有现金及等价物 21.41亿元,净利润率为 23.6%,基本与上年同期持平,其中游戏业务净利润同比增长 67.3%,现金流充裕+盈利能力保持稳定。 游戏业务精品层出 & 品类突破推动业绩更上一层楼 ,影视 业务逐渐回暖。 布局 端游+ 手游+ 主机游戏, , 实现 多元 化 发展:经典游戏《诛仙》、《完美世界国际版》、《诛仙手游》、《DON’T EVEN THINK》和《非常英雄》等持续贡献稳定收入。新游戏方面:2019年陆续推出了《完美世界》手游、《神雕侠侣 2》、《云梦四时歌》、《我的起源》和《新笑傲江湖》等精品游戏,《遗迹:灰烬重生(Remnant: From the Ashes)》在 steam上线不久即销量破百万套。 坚持 多元化、年轻化战略,积极向 MMORPG 以外游戏品类拓展:目前公司正在研发《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》和《非常英雄》等数款游戏,涵盖 MMORPG、回合制、ARPG、卡牌和竞技类多种类型,涉及未来科幻、二次元、古代神话和东方仙侠等多种题材。 同时公司也在积极开发“主机+VR ”游戏, 提前布局 5G 技术储备:VR 游戏方面公司目前已推出了《深海迷航》VR 模式,同时也在谋求将 Steam 平台上的爆款 VR 游戏引入国内;公司手游《我的起源》已成功布局华为 5G终端。 影视业务方面, 受疫情影响 剧集行业供给不足,推动行业加快去库存。截至 2020年 4月 11日,公司出品的《冰糖炖雪梨》、《香蜜沉沉烬如霜》和《烈火如歌》等头部剧集都收获了不俗收视表现,同时新推出的网络剧《全世界最好的你》已于4月 10日起在优酷独播,影视业务逐渐回暖。 盈利预测与估值: 我们预计 2020-2022年归母净利润为 22.6/28.1/33.9亿元,对应 27/21/18倍 PE,考虑影视板块商誉减值,2020年疫情加速影视行业库存出清,影视业务有望于今年迎来拐点,同时强大的游戏研发团队,稳定的游戏上线有望驱动公司业绩持续提升,维持强烈推荐评级。 风险提示: 游戏表现低于预期,影视行业监管趋严,行业竞争加剧。
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事件:2020年4月23日晚,完美世界发布2019年度年报,报告期内实现总营收80.39亿元,同比增长0.07%;实现归属于上市公司股东的净利润15.03亿元,同比增长-11.92%。 公司同时公告2020年一季报,报告期内实现总营收25.74亿元,同比增长26.09%;实现归属于上市公司股东的净利润6.14亿元,同比增长26.41%。 移动游戏表现亮眼,资产减值拖累利润表现2019年公司实现移动游戏收入38.81亿元,同比增长43.1%,是公司营收增长的主力。2019年,公司陆续推出了《完美世界》手游、《云梦四时歌》、《神雕侠侣2》、《我的起源》等精品游戏。其中依托端游原创大IP“完美世界”研发的《完美世界》手游于2019年3月推出至今一直稳居各大游戏排行榜前列。与此同时,《完美世界》手游、《云梦四时歌》、《我的起源》授权第三方代理发行及运营,公司按照游戏玩家充值总额的一定比例确认收入,游戏的实际流水会高于实际确认的收入,游戏流水增速将更高。2019年公司在端游方面收入24.19亿元,同比增长10.14%。公司的经典端游《诛仙》、《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入。由公司发行的端游及主机双平台游戏《遗迹:灰烬重生》在Steam平台上线不久即销量破百万套。 2019年公司影视业务收入为11.78亿,同比下滑54.0%,主要是受影视市场及行业整体环境等因素影响。2019年综合毛利率为60.92%,同比上升5.11pct,主要是移动游戏毛利率提升,达到75.02%,较去年同期提升11.84pct,主要原因是三款移动游戏采用净额法确认收入,分成不再计入成本导致毛利率的提升。同时影视行业毛利率下滑抵消了移动游戏毛利率的提升效应。 净利润方面,因受约7.07亿的资产减值的影响,净利润增速为负。 受疫情影响,2020年一季度游戏领域迎来又一轮爆发,公司一季度游戏业务净利润亦较上年同期增长67.33%。 费用率提升,渠道费用增长迅速公司2019年费用率达44.04%,比去年上升4.46pct,拆分可知主要是销售费用率有所上升。公司2019年销售费用达11.45亿元,销售费用率为14.24%,同比上升3.28pct。主要原因是在2019年,行业有较多新游戏上线,竞争加剧,公司在推广渠道投入更多资源所致。 研发持续投入,2020年产品储备丰富公司研发费用达到15.05亿元,研发费用率达18.71%,在行业内处于较高水平。产品储备方面,移动游戏领域,目前公司有《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》等数款移动游戏正在研发过程中,涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌、竞技类等多种类。公司储备了数款“端游+主机”双平台游戏,包括《完美世界》、《TorchlightIII》等也正在积极研发中,依托公司旗舰级IP“诛仙”打造的次世代端游大作《新诛仙世界》正在积极研发过程中。 在云游戏领域,公司的多款游戏产品登陆包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的多个云游戏平台,公司也在积极布局原生云游戏的研发如《诛仙2,也会携手国内5G和VR头部公司抢占5G时代游戏新赛道。 投资建议:公司内容制作优势明显,未来游戏储备丰富,且持续推进全球化布局及利用新技术。预计公司2020~2022年净利润分别为23.0亿、27.1亿和30.5亿,对应当前股价为27X、23X和20X,维持“推荐”评级。 风险提示:游戏及影视行业政策风险,海外市场竞争加剧,游戏上线不及预期,资产减值风险,社会事件风险等。
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2019年,完美世界实现营收 80.39亿元,同比增长 0.07%,公司于 2018年优化资产结构、处置院线业务,院线业务于 2018年 8月起不再并表,剔除上述影响后实现营收同比增长 6.80%,同时《完美世界》手游、《云梦四时歌》、《我的起源》由腾讯发行,公司仅确认分成款为收入,因会计确认方式对整体收入增速产生一定影响;实现归母净利润 15.03亿元,同比下滑 11.92%,主要系影视业务亏损,存货跌价准备影响所致,实际游戏业务实现净利润 18.98亿元,同比增长 38.74%。 2020Q1,公司实现营收 25.74亿元,同比增长 26.09%,其中游戏业务实现营收 21.08亿元,同比增长 47.69%;实现归母净利润 6.14亿元,同比增长 26.41%,主要来自游戏业务的增长,报告期游戏业务净利润较上年同期增长 67.33%,《诛仙手游》、《完美世界》手游、《神雕侠侣 2》手游及《新笑傲江湖》手游等精品移动游戏的良好表现,以及《CS:GO(反恐精英:全球攻势)》、《诛仙》等端游产品持续贡献业绩。 分业务看,2019年公司游戏业务快速增长,营业收入 68.61亿元,同比增长 26.56%,毛利率从 2018年 66.56%增长至 68.17%。游戏业务快速增长主要依靠手游业务推动,2019年手游业务实现营收 38.81亿元,同比增长 43.15%,毛利率从 2018年 63.18%增长至 75.02%。自发新游戏《新笑傲江湖》表现优异,重点老产品《新诛仙》手游长期保持稳定,体现出了公司的强大研发及稳定运营能力。 电视剧方面,在行业变革重生的背景下,公司持续推出精品影视作品。 电影方面,公司立足自身制作优势,打造优质的电影作品。 2020年公司经营规划,游戏业务在立足既有优势的基础上,公司将发挥技术优势,继续强化核心优势并进一步加大在细分市场领域的布局,不断巩固行业领先的市场地位。 电视剧业务方面,公司将加快推进库存项目的发行和排播以外,同时对新项目的投资快速调整市场定位和开发节奏,预计投资的影视作品类型多样,涵盖了各年龄段观众的需求。电影业务方面,公司与环球影业的片单投资及战略合作按计划有序推进。 盈利预测与投资评级:2020年公司后续产品梯队蓄势待发,随着产品陆续上线,将为业绩带来明显增长,我们预计 2020-2022年实现净利润23.91/26.81/30.88亿 元 , 实 现 EPS1.85/2.07/2.39元 , 对 应 当 前PE25.22/22.49/19.52倍,维持“买入”评级。 风险提示:产品上线延期风险,行业政策监管趋严,系统性风险
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事件:公司19年实现营收80.39亿元(YOY+0.07%,剔除院线业务后游戏及影视业务收入实际较上年同比增长6.80%),实现归母净利15.03亿元(YOY-11.92%);公司2020Q1实现营收25.74亿元(YOY+26.09%),实现归母净利6.14亿元(YOY+26.41%),Q1利润符合业绩预告。我们判断公司将继续受益于《诛仙手游》、《完美世界》手游等精品移动游戏的良好表现,以及《CS:GO》、《诛仙》等端游产品的业绩贡献,业务保持快速增长。 游戏营收大幅增长,20年储备依然丰富。公司19年游戏业务实现营业收入68.61亿元(YOY+26.56%),实现净利润18.98亿元(YOY+38.70%)。其中移动端游戏营收同比增长43.15%,PC端网络游戏增长10.14%,主要源于公司19年推出的游戏表现亮眼。20年公司预计推出《新神魔大陆》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》等数款移动游戏,涵盖多种类型及题材,持续加大新游戏的研发及细分游戏市场的布局。 公司深化电竞布局,率先开拓“5G+VR+云游戏”新赛道。2019年公司协助Valve公司成功举办中国首次的《DOTA2》2019年国际邀请赛(Ti9),并积极推进蒸汽平台的落地。《我的起源》成为首款华为5G终端发布会上亮相的唯一一款沙盒游戏;借助《新笑傲江湖》及《神雕侠侣2》,公司率先将高帧率、高分辨率技术移植到移动游戏领域;公司与多家终端厂商合作,将AR技术与人体骨骼、高互动性玩法相结合并应用于游戏产品中。公司携手国内5G、VR头部公司积极布局云游戏,多款游戏产品登陆包括三大运营商、头部手机硬件厂商在内的多个云游戏平台。 影视业务19年迎小年,今年播出、制作稳步进行。19年公司影视业务实现营收11.78亿元,受市场及行业整体环境等因素影响,同比下滑54.90%,推出了《小女花不弃》、《青春斗》等精品剧集以及《老酒馆》、《最美的乡村》等多部正能量、主旋律剧集。20年公司除了加快推进库存项目的发行和排播以外,预计投资的影视作品类型多样,继续响应主旋律市场需要。电影业务方面,公司与美国环球影业的片单投资及战略合作按计划有序推进。 盈利预测。我们预计公司2020-2022年EPS为1.86元、2.30元和2.88元。参考可比公司,并考虑公司龙头地位,1)我们给予公司2020年28-30倍动态PE,对应合理价值区间52.08-55.80元;2)我们给予公司2020年6-7倍动态PS,对应合理价值区间为49.96-58.28元;综上我们给予公司2020年合理价值区间52.08-55.80元,维持优于大市评级。 风险提示。新品表现不及预期;老产品流水和影视业绩下滑;海外市场风险。
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2019年及2020年一季度业绩符合预期,维持“买入”评级 公司发布2019年年报,实现营业收入80.39亿元(+0.07%,剔除院线影响后+6.80%),归母净利润15.03亿元(-11.92%),游戏业务实现营业收入68.61亿元(+26.56%)。公司发布2020年一季度报告,实现营业收入25.74亿元(+26.09%),归母净利润6.14亿元(+26.41%),游戏业务实现营业收入21.08亿元(+47.69%)。我们预计已上线精品游戏《诛仙》、《完美世界》、《神雕侠侣2》、《新笑傲江湖》等将延续良好流水表现,叠加储备游戏后续上线后的流水增量,精品游戏有望助力后续业绩高增长。我们维持2020-2021年盈利预测,预测公司2020/2021/2022年归母净利润分别为23.92/29.83/36.24亿元,对应EPS分别为1.85/2.31/2.80元,当前股价对应PE分别为26/21/17倍,维持“买入”评级。 毛利率受游戏运营模式变化波动,新游戏推广致销售费用率上升 2019年毛利率为60.92%(+5.11pcts),净利率为18.00%(-3.90pcts)。其中,游戏业务毛利率为68.17%(+1.61pcts),主要系《完美世界》、《云梦四时歌》等游戏采用授权运营模式,该模式下毛利率较高所致。销售费用率为14.24%(+3.28pcts)。2020年Q1毛利率为62.37%(-5.73pcts),主要系游戏收入多来自于自主运营模式,该模式较授权运营模式毛利率更低;净利率为23.63%(-0.19pcts),销售费用率为14.88%(+5.88pcts),主要系新游戏上线增大买量规模所致。 坚守匠心、内容为王,影游双擎或驱动后续业绩高增长 我们看好公司突出的游戏研发及运营能力,已上线核心产品有望延续良好流水表现,储备游戏《新神魔大陆》(已获版号,预计2020Q2上线)、《战神遗迹》(已获版号)、《梦幻新诛仙》、《幻塔》、《非常英雄》、《一拳超人》等已具备成功潜质、值得期待,游戏业务有望延续高增长。公司持续拓展二次元、女性向等新品类,并积极布局主机及VR游戏,有望充分享受云游戏带来的增量市场。影视业务2020年在行业供需两端驱动下,有望加快去库存,迎来业绩反转。 风险提示:新游戏上线时间推迟或流水表现不及预期的风险;新冠肺炎疫情对公司的影响存在不确定性;游戏、影视行业政策变化对公司的影响存在不确定性。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名