前三季度业绩位于此前业绩预告的中值附近,符合预期。公司单季度营业收入和归母净利润同比降幅自2019年二季度以来不断收窄。我们判断三季度营业收入同比下降的主要原因一是受宏观经济的影响,网吧网络广告的收入有所下降;二是网吧吃鸡类游戏热度较上年同期下降,导致吃鸡类游戏CD-key、道具代理等业务收入同比下降。 三季度毛利率下降叠加期间费用率上升,致净利率同比下降较多。三季度公司毛利率为67.68%,较去年同期下降4.07个百分点;销售费用率为13.62%,较去年同期上升3.88个百分点;管理费用率为20.24%,较上年同期上升1.17个百分点。我们判断主要原因是毛利率较高的吃鸡类游戏相关业务较上年同期下降,以及顺网云、云PC等新业务投入带来的研发费用和市场营销费用同比上升较多。我们预计业绩贡献占比较大的子公司浮云网络营业收入和净利润延续平稳增长。 5G商用后,顺网云和云PC产品有望加快变现,带来业绩弹性。2018年公司推出基于边缘计算的网吧存储上云产品“顺网云”,实现网吧云端管理;2019年二季度公司又推出算力上云产品“云PC”,使用户能在网吧体验云游戏。随着11月1日运营商正式推出5G套餐,预计云游戏发展将加速,公司在网吧云游戏平台方面占据先发优势,有望加快变现。 估值 我们预测公司2019-2021年归母净利润5.12/5.99/6.96亿元,对应EPS0.74/0.86/1.00元,当前股价对应PE26/23/19倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 顺网云及云PC业务进度不及预期,宏观经济波动的风险。

剥离趣丸使营收同比下滑,上年同期球员转会高基数使归母净利润回落。如剔除趣丸网络的影响,按同口径公司2019年上半年营收同比下降10.96%。公司2018年上半年出售球员杰拉德·莫雷诺实现利润10,625.47万元,2019年上半年未出售类似球员,致球员转会收入及利润同比减少。 游戏业务毛利率大增和推广费用下降,成为业绩主要驱动力;西班牙人足球俱乐部业绩三季度开始有望充分释放。2019年上半年,游戏业务收入下降,但毛利率大幅提升12.38个百分点及推广费用降低,使得游戏业务净利润同比增长24.14%;老游戏《三国群英传-霸王之业》在推广费用下降情况下仍能维持1亿元左右月流水,体现出公司打造长生命周期游戏的能力;《三国群英传:霸王之业》海外版和《苍之纪元》在海外市场陆续上线,推动上半年游戏业务海外收入同比大增33.28%。从三季度开始,埃尔莫索和博尔哈转会收入的确认,新赛季西甲联赛转播、票务、衍生品收入的增长及“武磊效应”带来的广告赞助收入增多,加之进入欧联杯正赛的比赛奖金收入,西班牙人俱乐部业绩有望充分释放。 “青训-转会”及“武磊效应”带来的西班牙人俱乐部商业价值提升,仍是公司业绩长期助推器。西班牙人俱乐部以青训闻名,俱乐部经营兼顾球队成绩及商业变现,形成良性循环,一方面通过“青训-球队培养-转会创收”商业模式有望创造稳定的收益,另一方面俱乐部有望成为中西足球交流的平台和打通国内青训的桥梁,创造长期效益。“武磊效应”随着其第二个赛季的开启,有望加快B端广告赞助和C端衍生品变现。 估值 基于对西班牙人俱乐部比赛奖金、转会、转播、赞助收入明显增长的预期,调整对公司2019-2021年归母净利润的预测至4.71、4.36和4.96亿元,当前市值对应市盈率分别为14、15、13倍,维持公司“买入”评级。 评级面临的主要风险 新游戏未能取得版号或不能如期上线,西班牙人俱乐部成绩下滑。

支撑评级的要点 基于连接国内企业与海外顶级赛事资源的多年服务经验,体育营销业务拥有较宽护城河。 公司基于与国际足联、欧足联、国际奥委会和部分国家奥委会、欧洲五大联赛组织方的长期合作,及运作中国企业赞助顶级赛事、俱乐部、国家奥运代表队的丰富经验,建立体育营销业务的护城河,在东京奥运会、卡塔尔世界杯、 北京冬奥会、杭州亚运会及中国亚洲内周期,体育营销业务稳定增长可期。 坐拥西甲、 欧洲杯、欧预赛等稀缺头部赛事版权 ,版权变现空间大。 公司拥有 2019-2025赛季西甲联赛、 2020年欧洲杯、 2022年世界杯欧洲区预算赛等头部赛事国内全媒体版权, 打开稀缺头部赛事版权体系, 受益于武磊加盟西班牙人俱乐部带来的西甲联赛在国内关注度的提升,未来西甲版权变现空间大,而 2020年欧洲杯作为仅次于世界杯的足球顶级赛事,有望为公司 2020年业绩带来较大弹性。 参与亚足联赛事全球商业开发,有望充分受益于国内企业全球化拓展带来的体育营销机遇。 公司拥有 2021-2028年亚足联赛事全球独家商业权益,从旗下赛事如亚冠、亚洲杯、世界杯亚洲区预选赛的商业开发中获得收入分成, 2023年亚洲杯将在中国举行,公司当前已启动 2021-2024周期亚足联旗下国家队赛事的赞助权益销售工作,通过将原有二级赞助体系调整为四级,有望吸引中国品牌在内的更多赞助商。 估值 我们看好公司未来在体育产业的变现空间,假设 2019年按增发 20%股本完成定增, 2020年开始财务费用有望大幅减少,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 2.55、 4.38和 5.06亿元,对应增发后市盈率分别为25、 15和 13倍;不考虑定增情况下,预计公司 2019-2021年实现净利润2.55、 3.08和 3.85亿元,当前股价对应的市盈率分别为 21倍、 18倍和 14倍, 首次给予公司“ 买入”评级。 评级面临的主要风险 定增未按预期完成,影视业务下滑较多,体育业务收入不及预期。

公司已形成游戏研发运营、足球俱乐部经营、车模生产制造三大主业。我们看好皇家西班牙俱乐部业绩增长以及公司游戏业务的稳健运营,首次给予公司“ 买入”评级。 支撑评级的要点 武磊加盟西班牙人俱乐部后,带来俱乐部在国内关注度和商业价值显著提升,有望驱动广告赞助、门票及衍生品销售收入大幅提升。 公司持有西班牙人俱乐部 99.35%股权,武磊加盟西班牙人俱乐部且表现良好,国内收看西班牙人俱乐部比赛的人数显著增长,有望推动国内企业对西班牙人俱乐部的赞助以及西班牙人俱乐部包括球衣在内的衍生品在国内销售收入提升。 西班牙人俱乐部有望成为国内球员留洋及中西足球合作的平台,公司充分受益于西甲在国内的商业化开发及国内青训市场空间的打开。西甲一直将中国作为重要市场,在中国主要进行青少年培养和体育娱乐化战略的实施。 2019年 3月西甲主席访华,与中国足协签署一系列合作协议,未来两国足球将在更多领域进行合作。而西班牙人作为中国企业控股的西甲联赛俱乐部,有望成为两国足球合作的平台,从体育经纪(运作中国球员留洋)、赞助营销、青训培养等领域打开变现空间。 游戏业务贡献稳定业绩。 《三国群英传-霸王之业》流水稳定,验证公司精品游戏研发能力,并成为业绩稳定器,《苍之纪元》《三国志 M》等 2018年上线的游戏海外市场流水仍有望攀升,为游戏业务贡献业绩弹性。 估值 我们假设公司游戏业务稳健运营, 2019年西班牙人俱乐部打进欧联杯,球队比赛奖金、转会、转播、赞助收入有望明显增长,预计公司 2019-2021年实现净利润 3.15、 3.85和 4.79亿元,当前股价对应的市盈率分别为 20倍、 16倍和 13倍,首次给予公司“ 买入”评级。 评级面临的主要风险 游戏业务下滑,球队战绩下滑。

整体营收稳健增长,海外扩张拖累19年Q1毛利水平。公司2018年营业收入35.81亿元,同比增长10.68%,2019年一季度实现营收8.33亿元,同比下滑4.03%;2018年归母净利润同比增长53.85%,一方面毛利率受移动游戏业务影响,较上年有所提升,另一方面报告期公司取得2.27亿元投资收益,占利润比重超过20%;2019年一季度净利润同比下滑主要由于公司游戏产品《权力的游戏》、《圣斗士星矢》等加大海外营销力度,买量成本提升较快致毛利率出现一定下滑。 立足“精品化”,加快全球化布局。2018年公司加大自主游戏研发投入,《天使纪元》、《少年三国志》等长周期游戏均取得了良好的流水收益;同时公司把握精品IP,深挖细分领域,2019年拟上线游戏包括《权力的游戏〃凛冬将至》、《山海镜花》等多种类型。公司加大海外市场扩张,目前已在新加坡、土耳其等国家和地区开始新公司,整合全球化资源。 持续开拓优势品类,推动自研、代理双引擎。公司将延续《少年三国志》等精品游戏的成功经验,继续深耕MMO、卡牌、SLG三大游戏品类;同时公司将通过代理的方式来弥补自研产品的空缺,目前已参与代理的产品包括《荒野乱斗》(国服)、《猎魂觉醒》(海外)、《圣斗士星矢》(海外)等多款知名游戏。 估值 我们认为公司新产品有望在下半年开始为公司带来增量收益,假设《权力的游戏:凛冬将至》手游暑期国内顺利上线,预计公司2019-2021年实现净利润12.50、15.26和18.35亿元,每股收益1.41、1.72和2.07元,对应当前股价市盈率分别为14、11和9倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 新游戏流水不及预期,营销推广投入过大。

支撑评级的要点 收入指标显著放缓,扩张提升成本压力。公司2018年营业收入145.51亿元,同比增长21.12%,2019年一季度实现营收26.11亿元,同比下滑11.78%;自2018年二季度起,公司大幅扩张电梯类媒体资源,电梯媒体资源点位数由2018年一季度末的160.0万个增加至2019年第一季度末275.5万个,因此媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等营业成本均大幅增长,从季度营业成本变化来看,2019年初公司此次扩张已基本完成。 主营业务毛利率在2019年一季度受行业影响出现明显下滑。2018年公司楼宇媒体业务收入同比增长28.69%,毛利率达到70.09%,由于楼宇业务的稳健运营使得整体毛利率在2018年基本保持稳定;而2019年一季度,由于行业因素以及宏观经济的影响,公司营收同比下滑而成本未降,使得整体毛利率大幅下滑。 行业发展放缓无阻公司大幅扩张,与阿里联手打造“全域”营销。公司在保证一线城市媒体资源优势的情况下,向二、三线城市下沉,升级媒体设备保障投放效果的实时监测;同时,公司加快了线上线下营销资源的整合,报告期公司与阿里巴巴签订战略合作协议,双方将合作共同搭建一个全新的在线广告投放系统以保障全域营销所有广告投放环节的通畅,提高全域广告投放价值。 估值 根据公司季度营业成本的变化,我们预估公司此轮媒体资源扩张在2019年初已基本结束。预计公司2019-2021年实现净利润45.18、53.34和59.75亿元,每股收益分别为0.31、0.36和0.41元,对应当前股价市盈率分别为21倍、18倍和16倍。我们认为当前股价已经基本反映公司现状,看好公司为业绩增长推出新措施,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 广告行业增速持续下滑,公司营业成本控制不当。

支撑评级的要点 大宗贸易业务持续收缩致营业收入明显减少。报告期公司实现营业收入16.07亿元,同比减少26.12%,主要由于物资销售业务持续收缩,当期实现营业收入4.88亿元,同比减少57.73%;受此影响,整体营业成本发生额为11.15亿元,同比减少36.26%。 出版发行业务增长显著,整体毛利率大幅提升。一季度公司出版业务销售码洋达到8.70亿元,同比增长10.66%,实现收入3.66亿元,同比增长24.59%,毛利率达到35.73%,同比减少0.21个百分点;发行业务销售码洋14.96亿元,同比增长12.99%,实现营业收入9.13亿元,同比增长11.07%,毛利率达到32.76%,同比增长1.61个百分点。出版发行业务一季度的明显增长加上物资销售业务的大幅收缩,使得公司一季度毛利率达到30.63%,同比增长11.05个百分点。 新金融工具准则实施致非主营业务收益大幅提升。报告期内,公司实现投资收益0.51亿元,同比增长40.58%,主要由于报告期内公司理财收益增加;实现公允价值变动收益0.15亿元,同比增长316330%,主要系新金融工具准则变化,受此影响,公司可供出售金融资产等项目均出现重大变更。此外,公司其他收益达到359.80万元,同比增长563.96%,营业外收入440.74万元,同比增长110.17%,主要由于公司按项目进度确认的政府补助增加。 估值 公司报告期内顺应2018年报中“聚焦出版、发行主业”的战略,出版、发行业务取得明显增长的同时,大宗贸易业务持续收缩。我们看好公司2019年出版发行业务保持稳健发展,预计公司2019-2021年实现归母净利润8.68、9.81和10.69亿元,每股收益0.72、0.81和0.88元,对于当前股价市盈率分别为10.3、9.1和8.3倍,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 图书销售业务放缓。

增值业务维稳营收增速,商誉减值影响净利润水平。公司报告期营收增速同比增长9.31%,主要由于游戏增值业务收入大幅增长;全资子公司国瑞信安(系统安全业务)收入不达预期使得公司计提1.21 亿元商誉减值,全年归母净利润同比下滑37.22%。 整体毛利率下滑,棋牌游戏业务稳健增长。报告期公司游戏增值业务和视频直播业务发展迅速,该业务毛利率相对较低,使得广告及增值业务成本同比增长141.07%,因此整体毛利率较2017 年下滑5.85 个百分点。公司棋牌业务(浮云网络)经营情况良好,整体营收增长接近10%。 n 打造“顺网雲”平台,引领行业发展。报告期公司推出了基于边缘计算的产品--“顺网雲”,创新了统一管理网吧终端的模式,同时基于“顺网雲”推出“云PC”服务。该模式将持续提升公司在网吧服务领域的市占率,同时有望在网吧云平台的基础上叠加新的应用场景,扩大公司的业务范围。 估值 我们预计公司下半年游戏广告及联运业务将有望回升。同时假设公司系统安全业务不再下滑,预计公司2019-2021 年实现归母净利润5.12、5.99 和6.96 亿元,每股收益0.74、0.86 和1.00 元(原预测为0.81/0.91/-元), 对应当前股价市盈率分别为25.8、22 和19.0 倍,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 广告业务未回暖,公司扩张布局受阻。

支撑评级的要点 新老游戏皆增长带动营收增速大幅提升。2019年一季度公司实现营业收入5.06亿元,同比增长33.09%,较2018年全年营收增速同比增长18.18个百分点。收入提升主要来自于《问道手游》的收入增长以及《贪婪洞穴2》、《跨越星弧》等新游戏的收入贡献,从环比增速来看,2019年一季度营收较2018年四季度略有增长,说明收入贡献主要来自于老游戏如《问道手游》等。 新游戏推广提升营销费用,开发商分成降低整体毛利率。公司2019年一季度营业成本同比增长42.86%,主要由于公司报告期内需要向外部研发商支付《贪婪洞窟2》、《跨越星弧》等新游戏的分成;期间费用方面,由于公司报告期增加新游戏,销售费用同比增长100.18%;但由于管理费用和财务费用占比下滑,因此净利润增速略高于营收增速。 自主研发+外延参股推动公司游戏业务持续发展。报告期内,公司收入增长一方面来自于原有成熟游戏的流水提升,另一方面,新上线游戏开始逐渐贡献收入,说明公司依靠参股投资方式收纳游戏资源的战略得到印证,深厚的游戏储备成为公司业务可持续发展的有力保障。 估值 我们看好公司自主运营业务维持快速发展的趋势,2018年公司拟每10股派发现金红利100元(含税),对应当前股价(218.50元)股息率高达4.47%,体现公司良好的现金流水平及对股东持续回馈的热情。假设公司2019年游戏上线情况顺利,期间费用持续下降,预计公司2019-2021年实现净利润8.44、10.81和12.76亿元,对于当前股价市盈率分别为19、15和12倍,公司兼具游戏行业高成长性属性及价值投资的高分红回报,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 原有游戏过成熟期,流水下滑,新游戏上线情况不及预期。

支撑评级的要点 出版发行主业稳健增长,2019年更可期。2018年公司出版业务收入19.43亿元,同比增长12.53%,毛利率下降0.84个百分点至34.02%;发行业务收入30.21亿元,同比增长10.76%,毛利率上升1.58个百分点至31.38%。其中,教材教辅收入和一般图书收入同比分别增长12.37%和26.71%,均高于开卷数据公布的2018年图书码洋整体增速(11%)。基于书号收紧和公司积极开展教辅营销,我们判断公司在湖北省内市场化教辅的市场份额有望不断提升。 书店升级及多元业态创新,开辟新的增长点。2018年公司积极推动实体书店升级,“图书+咖啡+文创生活+文化沙龙+生活元素”经营业态在全省全面布局,校园书店、社区书店快速推进。公司多元业态创新已取得一定成效,2018年文教和多元文创业务收入同比分别增长62.92%和26.80%,电商业务收入增长高达351.12%。2019年教育装备、教育信息化产品及文创业务有望带来更多业绩贡献。 主动大幅压缩毛利率较低的大宗贸易业务,毛利率和净利率明显提升。2018年公司主动压缩毛利率较低的大宗贸易业务26亿元,进一步聚焦文化传媒主业,使得毛利率同比提升3.07个百分点至18.17%,净利率同比提升1.64个百分点至7.28%,盈利能力明显提升,也降低了存货跌价等资产减值风险。公司2018年经营活动产生的现金流量净额4.79亿元,较2017年的1.76亿元大幅提升,现金流及资产质量明显改善。 估值 我们看好公司图书出版发行业务维持稳健增速,大宗贸易业务假设不会出现大幅下滑情况,预计公司2019-2021年实现归母净利润8.68、9.81和10.69亿元,每股收益0.72、0.81和0.88元(原预测为:0.73/0.82/-元),对于当前股价市盈率分别为10.3、9.1和8.3倍,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 图书销售业务放缓。

营业收入稳健增长,新老游戏均表现良好。公司营业收入同比增长14.91%,与国内移动游戏市场增速基本持平;其中《贪婪洞窟2》在2018年11月上线后,首月占据AppStore付费榜长达29日,是公司2018年的明星产品;《问道》手游等自研产品报告期持续贡献流水是公司业绩稳健增长的重要原因之一。 原有游戏流水增长推动自有平台业务及整体毛利率提升。业务结构方面,公司报告期内加速发展自主运营平台--雷霆游戏,自主运营业务实现营收4.94亿元,同比增长53.91%;同时原有游戏进入成熟期,使得公司主要业务毛利率较去年同期均有提升。期间费用方面,公司进一步优化营销策略,销售费用占营收比重进一步下滑,毛利率和期间费用共同导致利润增速高于营收增速。 自主研发+外延参股推动公司游戏业务持续发展。报告期内,公司进一步加大研发投入,研发费用占公司营收比重持续提升;同时公司依靠自有投资平台,参股多家优秀游戏企业,获得深厚的游戏资源储备,长期股权投资及可供出售金融资产均大幅增长。 估值 我们看好公司自主运营业务维持快速发展,公司拟每10股派发现金红利100元(含税),对应当前股价(207.49元)股息率为4.82%,体现公司良好的现金流水平及对股东持续回馈的热情。上调公司盈利预测,预计公司2019-2021年实现净利润8.44、10.81和12.76亿元,对应当前股价市盈率分别为18、14和12倍,公司兼具游戏行业高成长性属性及价值投资的高分红回报,维持公司“买入”评级。/评级面临的主要风险 原有游戏过成熟期,流水下滑,新游戏上线情况不及预期。

支撑评级的要点 虚拟道具业务提升公司整体营收情况,顺网雲处于投入期,静待发力。报告期内,依靠《绝地求生》等“吃鸡”类现象级客户端游戏在国内的不断普及,公司推出了自有“加速”类软件工具及Gamelife 虚拟商品平台,虚拟道具及加速业务收入同比大幅增长。 少数股东权益保持稳定说明公司棋牌类业务和展会业务情况良好。报告期内,公司利润总额和归母净利润分别为5.2 亿元和3.59 亿元,少数股东损益约为1.08 亿元,与2017 年基本持平。公司少数股东损益主要来自浮云网络(公司持股80%)和汉威信恒(公司持股51%),因此公司2018 年棋牌休闲游戏业务与展会业务基本保持稳健经营状态 国瑞信安业绩不达预期影响公司整体利润情况。报告期内,公司全资子公司国瑞信安2018 年度订单收入确认低于预期,以及本期加大了产品及市场开发投入,导致本年度经营业绩同比有所下降。公司基于谨慎性原则,计提相应商誉减值5,000 万-15,000 万。 评级面临的主要风险 游戏行业政策收紧,子公司业务收入不达预期。 估值 根据公司业绩快报及业务发展情况,我们下调公司盈利预测,预计2019/2020 年实现归母净利润5.6 和6.3 亿元,对应基本每股收益0.81/0.89 元;同时考虑2018 年公司业绩下滑主要原因来自于子公司业绩不达预期所致的商誉减值,未来继续大额计提商誉减值风险较小,公司广告和棋牌业务有望维持行业平均增速,维持公司买入评级。

自研游戏流水表现良好带来移动游戏营收高增长。报告期内,《鬼语迷城》、《屠龙破晓》等新游戏上线并取得了良好的流水表现;原有自研产品《永恒纪元》、《大天使之剑H5》等保持稳定流水的同时,在中国港澳台地区以及日本和越南等海外地区上线。移动游戏业务营收较2017年同比增长约70%,公司预计2019年一季度移动游戏业务营收将环比增长37%以上。 自研游戏占比提升带来整体毛利率增长。报告期内公司上线新游戏《屠龙破晓》、《一刀传世》等均为自研游戏,且均取得了良好流水表现;同时往年自研手游《永恒纪元》、《大天使之剑H5》等也均保持稳定流水,随着自研游戏占比的提升,公司整体毛利率较去年将有所上升。 子公司业绩不达预期计提大额商誉减值拖累整体业绩。2018年度受到版号限制、游戏行业增速整体下滑等原因的影响,公司子公司上海墨鹍研发和发行不达预期,导致其主要游戏在2018年第四季度未能上线并产生收入及利润,使得上海墨鹍的经营业绩低于预期。公司经过评估,拟计提相应商誉减值9.6亿元,同时上海墨鹍补偿义务人需支付的股权和现金总额为4.79亿元,合计对公司归母净利润的减少约4.8亿元。 评级面临的主要风险 游戏流水不达预期,行业政策监管收紧。 估值 随着2019年游戏版号审批发放的重启,我们认为公司再次产生商誉减值风险的可能性不大,考虑公司商誉及未来发展情况,假设2019年公司移动游戏业务保持较快增速,各项业务稳定发展,预计2019年、2020年实现净利润20.1和25.1亿元,对应当前市盈率14、11倍,上调公司评级至买入。

事件: 8月28日下午,公司发布2018年半年报:1)2018H1实现营业收入4.66亿元,较去年同期增长11.21%;实现归母净利润1.10亿元,较去年同期增长118.71%;实现归母扣非净利润1.08亿元,较去年同期增长131.37%;实现基本每股收益0.92元,较去年同期增长46.03%。2)2018H1经营活动产生现金流净额1.22亿元,较去年同期增长69.80%。 评论: 1、归母净利润翻倍增长,处于业绩预告区间内(1.07亿~1.22亿),业绩符合预期。 1)收入端看,2018H1整体收入增速为11.21%,其中Q1和Q2同比增速分别为12.37%和10.07%,拆分结构看,移动阅读平台是最主要创收来源(占比进一步提升至91.42%),2018H1实现收入4.26亿元,同比增长22.06%,收入端较之前有所放缓,主要原因是公司发力点由自有阅读转向渠道CPS分发,后者收入为净额确认。 2)利润率看,公司毛利率与净利率提升显著,2018H1毛利率和净利率分别为46.89%、27.33%,同比提升23.25个百分点,15.32个百分点,核心是营业成本显著下降,2018H1营业成本2.48亿元,同比下降22.64%,究其根本是公司转型CPS模式后,分发效率显著提升,渠道推广成本大幅下降,拉动业绩翻倍增长。三费方面,占比最高为管理费用,2018H1管理费用4527万元,同比增长61.03%,管理费用率9.71%,同比上涨3个百分点,主要是员工人数增加以及平均薪酬上涨,销售费用率和财务费用率分别为1.21%和1.53%,影响较小。 2、适应微信公众号变现浪潮,待挖掘空间较大;叠加数字阅读市场稳健增长。 我们前期研究发现,微信公众号的变现速度正在加速,典型的案例如罗振宇的《罗辑思维》和王凯的《凯叔讲故事》,这类公众号主要通过提供优质内容锁定粉丝细分群体,再通过知识付费或者电商等方式变现,而更多的公众号变现方式,主要还是依赖于以下几种方式:广点通,知识付费,内容付费,电商,打赏或者软文宣传等方式。由于广告的变现存在不精准等问题,我们认为最好的公众号变现方式是知识付费和内容付费,平治信息是目前A股市场唯一微信公众号内容付费标的,具备极强稀缺性,并有望持续受益于微信生态圈变现红利。此外,移动阅读市场在消费升级、移动支付便捷性加强等因素影响下保持稳健增长,《2017年度中国数字阅读白皮书》显示,2017年中国数字阅读市场规模已经达到了152亿,增长26.7%,数字阅读用户规模为3.78亿,较去年增长13.37%。 3、内容储备不断增加,增强用户粘性;CPS实现受众的快速裂变,大幅提升公司利润率。 内容储备扩容明显:1)“百足模式”孵化多元平台,先后组建了近100个原创阅读站;2)2018H1新增签约机构近五十家;3)2018H1新增原创作品近4000部,新增签约作者3000余人。目前,公司已拥有各类优质文字阅读产品30000余本,目前全平台累计点击量过亿IP近30部;签约作者原创作品21000余本,引入有声作品近6300部,时长近4万小时,自制精彩有声内容近6500余小时;影视方面,《镇魔司:四象伏魔》腾讯视频播放量突破5000万,多次荣登周票房冠军,良好的口碑与品质刷新网大制作新标准。目前公司旗下已经拥有超过4500万的微 信粉丝矩阵。渠道辐射持续发力:公司2017年下半年业务重心从自有阅读站搭建转到CPS分发,控股杭州有书、麦睿登(持股比例均为51%)并建立平治云(持股55%),打通第三方公众号的内容合作分销,吸引大量的自媒体和内容供应方入驻公司旗下小说代理分销平台,目前效果显著,公司运营效率和利润率大幅提升,几家CPS分发公司在公众号分发领域排行靠前。截至2018年6月底,加入公司CPS模式的自媒体已经近30万家。 4、盈利预测与估值: 我们预测公司2018/19年归母净利润分别为2.33/3.15亿元,对应当前股本的EPS分别为1.94/2.62元,当前股价对应PE分别仅32/24倍,给予“强烈推荐-A”评级。 5、风险提示: 随着数字阅读市场竞争的加剧,其他厂商的加入,数字阅读市场利润逐步摊薄。

事件: 公司发布2018年半年度报告,上半年实现营业收入10.04亿元,同比增长46.35%;实现归属于上市公司股东的净利润2.92亿元,同比增长29.12%;扣非后归属于上市公司股东的净利润2.68亿元,同比增长26.36%;实现基本每股收益0.42元。 评论: 1、 吃鸡游戏相关新业务拉动网络广告及增值业务收入大增,成为业绩增长主要驱动力,但拉低毛利率。分产品看,2018年上半年网络广告及增值业务实现营业收入5.49亿元,同比增长115.85%,毛利率较上年同期下降31.2个百分点至49.50%;游戏业务实现营业收入4.09亿元,同比增长14.41%,毛利率较上年同期上升3.39个百分点至85.23%。网络广告及增值业务收入大增的原因,我们判断是公司将新增的网游加速器、CD-Key及游戏道具代理业务划入增值业务,2018年上半年在《绝地求生》等吃鸡游戏带动下,网游加速器、CD-key及游戏道具代理业务贡献较多收入,但由于这些业务毛利率低于公司广告业务,因此拉动网络广告及增值业务毛利率大幅下降;另一方面,吃鸡游戏带动网吧人流量回升,也推动公司广告业务平稳增长。从利润率来看,公司毛利率较上年同期下降14.05个百分点至63.01%,主要还是吃鸡游戏相关新业务收入大增拉低整体毛利率,但期间费用控制加强,期间费用率较上年同期下降7.02个百分点至28.62%,其中销售费用率较上年同期下降1.73个百分点至14.44%,管理费用率较上年同期下降5.19个百分点至15.94%。公司净利率较上年同期下降6.15个百分点至33.10%。2018年上半年公司非经常性损益主要包括非流动资产处置损益(包括已计提资产减值准备的冲销部分)0.21亿元,投资收益0.23亿元,占利润总额6.25%。从子公司来看,公司持股80%的控股子公司杭州浮云网络科技有限公司实现净利润2.02亿元。 2、浮云91Y游戏付费用户数和ARPU值2018年二季度有所下滑,但用户数量总体增长仍较快。2018H1浮云91Y游戏贡献营收3.20亿元,同比增长83.74%,占游戏业务收入的78.34%。2018Q2浮云91Y游戏用户数量达1385.73万人,较Q1增长33.81%;活跃用户数量达182.59万人,较Q1增长4.41%;付费用户规模达84.24万人,较Q1下降30.14%;ARPU值为149.8,较Q1下降23.30%。Q2用户付费意愿及ARPU值较Q1有所下滑,我们判断主要原因为二季度为棋牌休闲类游戏的传统淡季,相反一季度为传统旺季,另外移动游戏整体受到抖音短视频等其他娱乐方式的冲击,二季度休闲游戏用户时长也有所下降,但在这种情况下,浮云总体用户规模仍较快增长,为下半年业绩发力打下基础。 3、盈利预测及投资建议:我们预测公司2018/19/20年归母净利润分别为6.50/7.70/8.99亿元,对应EPS分别为0.94/1.11/1.30元,当前股价对应2018/19/20年PE分别仅16/14/12倍,维持“强烈推荐-A”的评级。 4、风险因素:(1)吃鸡游戏玩家流失导致相关业务业绩下滑的风险;(2)棋牌休闲游戏面临的政策监管趋严的风险。