公司发布2023H1业绩：23H1兆讯传媒实现营收2.55亿元（YoY-3.24%），归母净利润6890万元（YoY+2.16%），扣非归母净利润6787万元（YoY+1.95%），其中23Q2公司实现营收1.04亿元（YoY+8.47%），归母净利润592万元（YoY-22.14%），扣非归母净利润565万元（YoY-16.48%）。 裸眼3D大屏成本先行，23H1业绩承压。1）成本刚性导致毛利下降。23H1毛利率41.21%（-6.9pct），主要由于公司收入下降的同时，裸眼3D大屏业务处于前期投入阶段成本先行，使公司营业成本的增加（YoY+9.59%）。23H1使用权资产增加3.56亿，增长53.34%，主要由于23H1新签、续签高铁媒体和新签户外裸眼3D高清大屏媒体资源。2）公司费用率控制良好，带动净利率提升。23H1净利率27.02%（+1.4pct），期间费用率12.29%（-6.97pct）,主要由于广告宣传费减少导致销售费用减少，销售 /管理/研发 /财务费用率19%/3.77%/1.57%/-12.06%，同比-3.9/+0.59/-0.66/-3.02pct。 高铁媒体资源优势进一步巩固，高铁广告收入待恢复。23H1高铁媒体业务营收2.47亿元（YoY-6.22%），占总营收96.74%。公司23H1新增21个媒体站点资源，进行了23个站点的媒体优化。截至23H1末，公司签约的铁路客运站574个，开通运营铁路客运站470个（注：高铁站点452个、普通车站点18个），其中96%以上属于高铁站（含动车），运营5418块数字媒体屏幕(数码刷屏机4,699块，电视视频机655块，LED大屏64块)，为高铁数字媒体广告行业媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。 裸眼3D大屏业务开启第二成长曲线，AI数字系统赋能数智发展。1）23H1裸眼3D大屏业务营收0.08亿元，占总营收3.25%。公司先后在广州、太原、贵阳、成都、重庆先后打造5块裸眼3D大屏。 公司裸眼3D大屏通过光影和物距的变换在媒体上构成不同景深表现，迎来了迪奥、蒂芙尼、百事可乐等众多知名品牌投放。2）AI数字系统赋能户外裸眼3D广告制作。同时公司在创意和技术方面精心打磨，携手业界顶尖创意视觉团队，开始深度发力AI等数字内容制作领域，对于AI数字系统的运用特别是数字图像板块正在积极探索与升级的过程中，当前AI系统已经运用到户外裸眼3D的制作环节。裸眼3D大屏有效拓宽媒体资源覆盖范围，进一步巩固重点城市资源优势，大幅增进优质客户粘性，赋能公司数智户外发展进程，全面提升公司盈利水平。 盈利预测与投资建议：裸眼3D大屏业务成本前置，但收入增长不及预期，使未来利润承压，估 略 调 低 23-25年 预 测 值 ， 预 计 23-25年 营 收 7.49/9.83/11.9亿 元 （ 23-25前 值 预 测 为9.32/12.24/15.03亿元），CAGR为26.06%，归母净利润分别2.65/3.6/4.6亿元（23-25前值预测为3.54/4.88/5.94亿元），CAGR为31.69%。参考可比公司估值，给予公司23年29x PE，23年目标市值76.9亿元，目标价26.52元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、媒体资源流失风险、新业务不及预期风险。

23H1业绩：吉比特23H1实现营业收入23.49亿元，同比减少6.4%；实现归母净利润6.76亿元，同比减少1.8%。单季度来看，23Q2公司营业收入为12.05亿元，同比减少6.0%，环比增长5.3%；归母净利润为3.69亿元，同比增长9.1%，环比增长20.5%。23H1《奥比岛:梦想国度》手游贡献利润增量。 核心手游稳健运营，IP实现长生命周期。23Q2《问道手游》受上线的周年活动推动，营业收入和利润环比均有所增长。23年上半年《问道手游》在AppStore游戏畅销榜平均排名为第29名，最高至第10名，《一念逍遥》在AppStore游戏畅销榜平均排名为第27名，最高至第7名。 游戏储备丰富，关注下半年游戏产品上线节奏。公司共有自研游戏储备9款，代理游戏储备6款，其中自研产品《勇者与装备（代号BUG）》预计23H2国内小程序版本上线，《不朽家族（代号M66）》亦预计23H2国内上线；代理产品《新庄园时代》预计8月24日国内上线，《皮卡堂之梦想起源》预计23H2国内上线。 海外节奏“小步快走”，上半年实现收入增长。公司23H1实现境外收入1.19亿元，同比增长6.0%。23H1公司上线《一念逍遥（越南版）》《地下城堡3（港澳台版）》《奇葩战斗家（东南亚版）》等产品，游戏储备中《不朽家族》《Outpost：Infinity Siege》《新庄园时代》《代号原点》《代号M88》均已锚定海外市场。 盈利预测与投资建议：考虑到公司今年下半年自研游戏上线时间未定，我们调低23-25年业绩预期，预计公司23-25年归母净利润为15.09/18.64/20.54亿元（前次为16.72/19.47/22.16亿元），给予吉比特23年25倍PE，目标价至523.49元，对应目标市值为376.91亿元，维持“买入”评级。 风险提示：新游戏上线流水表现不及预期；买量效率不及预期；版号获得不及预期；监管政策收严的风险。

公司发布23H1业绩：分众传媒23H1实现营收55.17亿元（YoY+13.69%），归母净利润22.31亿元（YoY+59.00%），扣非归母净利润19.72亿元（YoY+82.62%）；每股收益0.1545元/股（YoY+58.95%），加权ROE达12.83%（+5.48pct）；公司应收账款结构优化，已呈现风险特征客户占比下降，一年以内账龄占比提升。公司23Q2实现营收29.42亿元（YoY+53.79%，QoQ+14.27%），归母净利润12.90亿元（YoY+171.80%，QoQ+37.08%）。 3月来业绩反弹明显，重回增长路径。上半年业绩呈现“J”型增长，逐渐走出疫情影响。 23H1，楼宇媒体营收51.33亿元（YoY+15.21%）,影院媒体营收3.76亿元（YoY-3.80%）；营业成本19.89亿元（YoY-0.10%）；毛利率63.94%（+4.98pct），净利率40.35%（+10.86pct）。随公司经营逐步恢复正常，经营活动产生现金净流入34.32亿元（YoY+28.21%）。 点位扩展：公司国媒体内点位数向一/二线城市集中，海外市场将快速增长。截至23年7月底，公司共有282.2万电梯媒体设备（YoY+5.89%）、影院媒体合作约1.3万个影厅。点位数主要向一线、二线城市集中，电梯电视/电梯海报/影院媒体点位数分别达94.40/187.8/1.30 万（YoY+11.32%/+3.36%/+0%）。根据业绩会，公司2023年已成功在越南市场正式运营并开始对中东市场的考察，海外市场将成为公司第二成长曲线。 客户增量：快消、娱乐休闲、汽车行业收入增长超20%。1）快消行业基本盘增速明显快于整体，23H1疫情影响消退，多项鼓励民营经济政策出台，市场信心修复，广告主数量及投放预算持续增加，快消行业营收33.40亿元（YoY+29.70%），占比超6成；2）汽车行业迎变局，新能源车投放大幅提升，23H1新能源汽车投放数量和客单价同比均有明显提升；3）公司恢复提价节奏，在7月提价基础上，计划于24年初继续维持常规性提价，提价凸显公司信心。 AI技术拓展更多广告主，带来增量空间。公司积极把握AI技术带来的机遇，通过对历史广告数据的深度挖掘，公司精心构造了独有的高质量数据集和合理的人工标注反馈数据，并能够在实际场景中持续迭代和优化，不断提升其能力。公司希望借助AI技术提高公司服务效率和综合能力，进而服务更多广告主，拓展第三增长曲线。 盈利预测与投资建议：收入、利润维持前次预测，预计23-25年营收134.1/156.0/176.8亿元，CAGR为15%；归母净利润分别51.5/65.7/76.1亿元，CAGR为21%。给予23年30X PE，目标市值1546亿元，目标价10.71元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，海外点位拓展慢于预期，新客户拓展慢于预期。

投资要点： ? 公司为我国第三方支付领域领头羊。公司主要经营数字支付业务和科技服务业务，2022年展业受疫情影响较大，营业收入同比下滑18.5%，且由于收单业务中存在部分标准类商户交易使用优惠类商户交易费率上送清算网络的情况，公司已按照相关协议将涉及资金退还至待处理账户，出于谨慎性原则先冲减2022年当期损益，因此归母净利润为-14.37亿元，扣非后归母净利润为-1.21亿元。 ? 数字支付领域监管趋严，头部企业更具发展优势，量价齐升可期。2015年下半年以来，央行停发支付牌照，每年注销一定数量牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。公司作为首批拥有《支付业务许可证》的第三方机构，目前为行业领军者，有望在行业供给逐渐减少的情况下扩大市场份额。与此同时，此前由于疫情导致GPV增长承压且支付业务费率下行，随着疫情管控政策解除，线下消费活动逐渐复苏，量价均有望回归正常增长区间。 ? 多元科技服务持续推进，紧握数字化发展机遇。小微企业数字化转型需求强烈，支付机构可提供数字化升级服务为其解决经营短板，市场空间广阔。目前公司的科技服务业务主要包括金融科技、门店数字化经营服务等，随着疫后小微企业恢复正常经营，该业务有望重回增长趋势。 ? 抢先布局数字人民币赛道，或成为领先玩家。我国正大力推广数字人民币，多省市已将数字人民币纳入“十四五”规划并陆续发布试点方案。 公司前瞻性布局数币领域，或形成先发优势，未来有望受益于数字人民币推广范围的不断扩大，贡献业绩增量。 ? 盈利预测与投资建议：预期2023-2025年归母净利润9.62/11.92/14.61亿元，采用可比公司PE估值法给予公司2023年23.57倍PE，2023年目标市值226.23亿元，对应目标价28.28元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ? 风险提示：GPV恢复不及预期、宏观经济变动、支付业务费率提升不及预期、数字人民币推广不及预期等风险。

公司发布22年度和23Q1业绩：22年分众传媒实现营收94.25亿元（YoY-36.47%），归母净利润27.90亿元（YoY-54.72%），扣非归母净利润23.94亿元（YoY-55.78%）。环比改善已呈现，3月单月同比转正，23Q1营收25.75亿元（YoY-12.4%，QoQ+25.3%），归母净利润9.41亿元（YoY+1.34%，QoQ+42.76%），扣非归母净利润8.00亿元（YoY-1.42%），据业绩会交流，3月单月已实现同比个位数增长。加大分红力度回馈股东，据23年1月公告，公司向全体股东每10股派1.4元（含税），利润分配方案已实施完成；22年利润分配预案为10股派发现金2.8元（含税）。 22年业绩受宏观逆风因素影响，23年预计量价齐升，Q2有望迎来最大业绩弹性季度。1）22利润降幅大于收入降幅，但降本增效依然突出。22年受宏观环境影响，公司各业务收入均有下滑，楼宇媒体营收88.75亿元（YoY-34.82%）,影院媒体营收5.38亿元（YoY-54.16%），营业成本37.97亿元（YoY-21.17%）；毛利率59.71%（-7.82pct），净利率30.12%（-11.07pct）。22年公司在运营端持续强化人效，22年员工总数继续下降，但人均创收好于20年（22vs20，收入-22%vs人均创收+5%），并为23年利润增长奠定基础。23Q1营收下降的同时，净利率率先开始回升，公司净利率36.78%（+4.79pct），23Q1营业成本9.83亿元（YoY-8.73%），人员优化带来的费用率下降，期间费用率23.94%（-0.68pct）。从季度恢复节奏上看，Q1是传统淡季，多数行业客户的投放受产品投放（Q2起上新投放）、行业政策影响（3月两会、4月的中央经济工作会议召开，广告主据会议精神确认投放意愿和力度），5-6月的投放需求恢复情况，将成为下半年的提价依据。 点位扩展：电梯电视、一线城市为国内点位的增量方向，海外市场将快速增长。截至23年3月31日，公司共有271万电梯媒体设备（YoY+1.4%）、影院媒体合作约1.2万个影厅（YoY-11.8%），点位数主要向一线城市集中。23Q1电梯电视/电梯海报/影院媒体点位数分别88.3/182.7/1.2万，YoY分别为+8.3%/-1.7%/-12.8%，国内市场点位将保持温和增速；海外市场成为公司的第二增长曲线，业绩会上，管理层表示未来5-6年内海外市场以30-50%的点位、收入增速为目标。 客户增量：日用消费品广告投放韧性强，新能源汽车为23年显著增量客户。1）日消行业投放22年表现韧性，23年强势复苏。22年，日用消费品行业作为业绩基本盘，营收占比进一步提升；根据CTR数据23年1-2月方便食品和饮料在电梯LCD投放增速分别为902.80%和66.0%，率先引领恢复。2）23年新能源汽车竞争加剧，月度销量排名清晰可见投放效果、投放效果反馈周期短，且主要以有较强的资金实力的燃油车客户为主，看好竞争性投放，23Q1已实现量价齐升。 盈利预测与投资建议：收入、利润基本维持前次预测，预计23-25年营收134.1/156.0/176.8亿元，CAGR为15%；归母净利润分别51.5/65.7/76.1亿元，CAGR为21%。给予23年30X PE，目标市值1546亿元，目标价10.71元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，海外点位拓展慢于预期，新客户拓展慢于预期。

23Q1业绩：吉比特23Q1实现营收11.44亿元，同比减少6.90%；归母净利润为3.07亿元，同比减少12.33；扣非归母净利润为2.81亿元，同比减少15.76%。23Q1公司整体毛利率为88.28%，同比和环比分别下滑2.35pct和2.08pct，主要系代发行产品《奥比岛：梦想国度》收入占比提升；销售费用率为30.94%，同比和环比分别上涨5.23pct和9.56pct，主要系《问道》手游加大游戏推广力度。22年新上线游戏《奥比岛：梦想国度》和《一念逍遥》（韩国版和东南亚版）在23Q1贡献增量利润。 核心手游收入略降，IP运营能力显著。受部分玩家增强线下娱乐、线上游戏时间减少等因素影响，23Q1公司核心产品《问道手游》、《一念逍遥》两款产品流水同比有所减少，但仍稳定保持较高的热度。《一念逍遥》（大陆版）春节期间通过与《斗罗大陆》小说联动带动新增用户破圈和大量老玩家回流，实现DAU破新高。 《不朽家族》新获版号，产品周期有望提速。23年4月公司新获《不朽家族》（《代号M66》）游戏版号，目前海外已进行付费测，国内付费测有望提速开启，实现年内正式上线。公司其他确定23年上线的自研游戏有《Outpost:InfinitySiege》（港澳台及海外Steam发行）和《超喵星计划》（青瓷发行）；代理游戏《新庄园时代》、《这个地下城有点怪》和《皮卡堂之梦想起源》均已获得版号，23年公司将迎来新产品周期，贡献业绩增量。 盈利预测与投资建议：考虑到重点自研产品《不朽家族》新获版号，23-24年公司游戏新周期有望提速，我们略调高23-25年业绩，预计公司23-25年归母净利润为16.72/19.47/22.16亿元（前次为16.47/19.21/22.01亿元），给予吉比特23年28倍PE，目标价至651.04元，对应目标市值为468.75亿元，维持“买入”评级。 风险提示：新游戏上线流水表现不及预期；买量效率不及预期；版号获得不及预期；监管政策收严的风险。

副 投资要点： 标题 公司发布2022年度和23Q1业绩：公司发布23Q1和22年财报，23Q1兆讯传媒实现营收1.51亿元（YoY-9.94%），归母净利润0.63亿元（YoY+5.25%），扣非归母净利润0.62亿元（YoY+4.04%）。22年，公司实现营收5.77亿元（YoY-6.85%），归母净利润1.92亿元（YoY-20.27%），扣非归母净利润1.85亿元（YoY-21.58%）。公司拟每10股派发现金红利2元（含税），拟每10股转增4.5股。 22年疫情导致业绩承压，23年出行恢复+经济复苏带来业绩回暖。1）22年宏观环境与成本刚性导致公司利润降幅大于营收。22年毛利率52.1%（-7.4pct），由于“供给冲击、内需收缩和预期走弱”三重压力导致公司收入下降的同时，高铁媒体资源使用费保持刚性，且新增的裸眼 3D大屏处于前期投入阶段成本先行，22年使用权资产增加3.1亿（YoY+88.19%）。净利率33.3%（-5.6pct），销售/管理/研发/财务费用率21.3%/3.2%/1.9%/-10.9%，同比+8.6/+0.5/+0/-10.5pct，其中销售费用率由于广告宣传费、职工薪酬和业务拓展费增加，财务费用率由于上市募集资金，利息收入大幅增加2）23年出行恢复，铁路客流实现大幅回升，提升高铁广告价值。根据国家铁路数据，23年春运客流大幅增长，春运40天全国铁路发送客流3.48亿人次（YoY+37.4%）。23Q1，国家铁路共发送旅客7.89亿人（YoY+67.7%），3月铁路日均发送旅客904万人，超过2019年同期水平，是国民出行第一大交通选择。3）23年经济复苏势头良好，带动业绩复苏。23年中国经济运行开局良好，据国家统计局数据，23Q1中国社零11.49万亿元（YoY+5.8%）。国家税务总局数据显示，春节假期全国消费相关行业销售收入YoY+12.2%，其中商品消费YoY+10%和服务消费YoY+13.5%。随着扩内需促消费政策措施持续发力，供给结构不断优化，消费持续呈现回暖向好态势，经济活力日益增长，将带来广告投放恢复。4）23Q1公司费用率控制良好，带动净利率提升。23Q1公司净利率41.7%（+6.0pct）,期间费用率4.6%（-18.5pct）,主要由于广告宣传费减少导致销售费用减少（YoY-46.47%）。 高铁媒体资源优势进一步巩固。22年高铁媒体业务营收5.65亿元，占总营收98.05%，为公司主要业务。公司22年新增28个媒体站点资源，进行了11个站点的媒体优化。截至22年末，公司签约的铁路客运站569个，开通运营铁路客运站460个（注：高铁站点437个、普通车站点23个），其中95%以上属于高铁站（含动车），运营5531块数字媒体屏幕(数码刷屏机4,620块，电视视频机847块，LED大屏64块)，为高铁数字媒体广告行业媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。 裸眼3D大屏业务开启第二成长曲线。22年裸眼3D大屏业务营收0.11亿元，占总营收1.95%，逐成为公司业务增长的新动能。公司自22年开始拟投资4.2亿元，用于户外高清大屏的建设布局，3年内通过自建和代理方式在省会及以上城市取得15块户外裸眼3D高清大屏。自2022年6月以来，公司在广州、太原、贵阳等地先后打造的1400平方、550平方以及1536平方裸眼3D大屏建成落地并进入试运营状态。裸眼3D大屏有效拓宽媒体资源覆盖范围，进一步巩固重点城市资源优势，大幅增进优质客户粘性，赋能公司数字户外发展进程，全面提升公司盈利水平。 盈利预测与投资建议：考虑到高铁客流和经济恢复势头良好，我们略调高23-24年预测增速，预计23-25年营收9.32/12.24/15.03亿元（23-24前值预测为9.27/12.11亿元），CAGR为27%，归母净利润分别3.54/4.88/5.94亿元（23-24前值预测为3.54/4.85亿元），CAGR为29.41%。使用PE估值，23年目标市值95.71亿元，目标价47.85元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、媒体资源流失风险、新业务不及预期风险。

公司构建了覆盖全国的高铁媒体网络，借助规模优势在媒体资源、客户关系上建立竞争壁垒。1）媒体网络：公司与铁路局良好、稳定的合作关系，且建立了一张覆盖全国的媒体资源网络，新进入者难以在短时间内复制或者颠覆公司的地位。覆盖全国高铁媒体使得公司能够提供全国套餐和多样化套餐，满足各类客户的个性化需求。只有覆盖全国高铁媒体，才能提供全国套餐和定制套餐，天然阻碍了媒体资源不足公司的竞争，具有经营壁垒。2）行业客户：公司与多个行业众多知名广告主建立良好的战略合作关系实现品牌效应，而且广告客户行业分布均衡，抗周期能力强。 高铁建设与出行链恢复，有望带动公司点位数和刊例价量价齐升。1）媒体点位随高铁建站拓展：高铁持续建设和新站签约将带动公司点位持续扩张，每新增1个高铁站，将带来10-12个数码刷屏机点位。2）疫情后客流恢复带动媒介价格提升：出行链恢复后，消费者出行意愿高涨，春运铁路客运量大幅回暖，高铁媒体价值明显提升。公司议价能力强，媒体资源使用费有效传导至下游，刊例价增速更高保证了毛利率稳定。量价齐升推动营收增长，经营杠杆将进一步提高毛利率，持续改善公司盈利能力。 裸眼3D大屏开辟新业务场景，打造公司第二增长曲线。2022年1月，工信部等六部门联合部署了“百城千屏”活动，公司计划通过3年自建或代理15块户外裸眼3D高清大屏。公司目前已有3块裸眼3D大屏（广州天河路商圈、太原亲贤街和贵阳喷水池商圈）投入经营，独特的宣传效果吸引了金融、地产、奢侈品等高价值客户。裸眼3D大屏开辟了商圈这一全新业务场景，不仅可以基于公司现有客户进行交叉销售，又可以丰富公司的媒体网络，提升综合营销价值。裸眼3D大屏作为新晋流量密码，未来将打开公司业绩增长的第二曲线，给公司带来可观的收益。 盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为50%；归母净利润CAGR为46%。参照可比公司估值，考虑公司在高铁数字媒体领域中处于行业领先地位，给予公司23年27倍PE，对应目标市值为95.66亿元，给予目标价至47.83元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、媒体资源流失风险、新业务不及预期风险。

2022年业绩：吉比特2022年全年实现营收51.68亿元，同比增长11.88%；归母净利润为14.61亿元，同比减少0.52%；扣非归母净利润为14.68亿元，同比增长19.79%。单季度来看，22Q4实现营业收入13.38亿元，同比增长17.97%；归母净利润为4.49亿元，同比增长70.78%；归母扣非净利润为4.66亿元，同比增长108.62%。 核心游戏表现稳健，海外业务获得有效开拓。公司2016年上线的《问道手游》在22全年营收仍有小幅增长，考虑到22年游戏行业规模整体下滑10%，我们认为《问道》IP的长线运营能力和长用户生命周期得到强化验证。公司第二大核心产品《一念逍遥》大陆版同样保持稳健增长，并进一步开拓海外市场，《一念逍遥》韩国版和东南亚版22年9月上线，带动全年海外收入增长至2.59亿元，同比增长87.23%。但由于新游投入和宣传费用先行，22年未产生利润，我们认为在23年稳定运行后有望贡献利润增量，增厚整体利润率。 自研+代理并进，23年产品储备丰富。截至22年底，公司产品共有15款多元游戏产品储备。23年确定上线的自研游戏有《M66(代号》（境外发行，国产版号已于21年申请）、《Outpost:InfinitySiege》（港澳台及海外发行）以及《超喵星计划》（青瓷发行）；代理游戏有《新庄园时代》（全球发行）、《这个地下城有点怪》（国内发行）和《皮卡堂之梦想起源》（国内发行）。公司将在23年迎来新的产品周期，营收有望获得强动力增长。 盈利预测与投资建议：考虑到AI技术对游戏行业的降本增效促进作用，23-24年公司游戏有望迎来新周期，我们预计公司23-25年归母净利润为16.47/19.21/22.01亿元（前次23-24年为16.31/18.20亿元），给予吉比特23年25倍PE，目标价至573.06元，对应目标市值为412.6亿元，维持“买入”评级。 风险提示：新游戏上线流水表现不及预期；买量效率不及预期；版号获得不及预期；监管政策收严的风险。

回顾分众传媒近几年增长，核心动能来自行业客户的竞争。如18年的互联网行业、21年的新消费行业，18年、21年营收同增分别21%、23%，扣非后归母净利润同增分别3.6%、184%。利润端波动，主要因成本刚性，如18年期间点位大幅扩张，导致当年和次年的利润承压，21年点位未扩张则有充分的经营杠杆释放。 短期：展望2023年，疫情后顺周期修复+行业客户竞争的增量投放+成本提升有限，看好利润弹性释放。我们预计，从23Q2起，营收、利润将同比大幅转正，1）收入端：Q1因经济影响传导的滞后性（约1个月），预计收入端同比有所下降，但随着两会召开、刺激经济发展政策推出，各行业陆续推出新产品上市，营销投放将有显著恢复。疫情3年内多数品牌出于谨慎考虑，营销预算收窄，品牌引爆需求也将在23年释放。2）成本端：优化点位质量，加密核心点位（边际成本低）、清理低效点位，广告到达度增加但成本增幅有限。 长期：1）经营壁垒：公司铺设了辐射并高频触达国内4亿核心人群的媒体点位，成功打造了多个客户转型增长的showcase，作为线下流量节点稀缺性凸显，龙头地位稳固。2）市场拓展：海外业务有望打造第二成长曲线。公司持续拓展海外点位，逐步形成规模效应，海外点位相较于国内点位有更强盈利能力。据22H1财报，韩国、新加坡、香港、印尼市场均已盈利，泰国与马来西亚微幅亏损。3）客户拓展：公司持续开拓战略客户，投放量级高的客户有更高的留存率与抗风险能力，更多战略客户有望拓展公司的经营基本盘。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为24%；归母净利润CAGR为50%。参照可比公司估值，考虑公司楼宇媒体行业中处于龙头地位，给予公司23年30倍PE，对应目标市值为1533亿元，给予目标价至10.6元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，海外点位拓展慢于预期，新客户拓展慢于预期。

2022业绩预告：中文在线发布2022年业绩预告，2022年公司预计实现营业收入11.50-12.50亿元，同比变动-3.28%至5.13%；归母净利润亏损2.85-3.65亿元，由盈转亏。业绩下滑主要是由于：1）部分业务受宏观经济影响，影响收入获取；2）公司加大元宇宙等创新业务投入，并增加新媒体渠道推广，成本提高较多；3）公司在线教育平台不可商业化部分全额计提资产减值损失；4）受投资环境影响，公司持有的交易性金融资产公允价值变动浮亏。 海量正版中文资源：截至2022年底，中文在线拥有超510万种全品类中文数据资源，主要涉及1）文字类，旗下拥有17k小说网等阅读平台；2）音频类，子公司鸿达以太深耕有声内容；3）影视类，公司与爱奇艺、快手、哔哩哔哩等头部平台合作，参与中短剧改编和动漫制作；4）创新业务，公司将自身IP储备优势嫁接VeeR（为快科技）的技术、制作和发行资源，加码“文化元宇宙”业务。 AIGC技术落地，公司AIGC产品主要包括：1）AI辅助小说创作，公司与澜舟科技合作，在17k小说网上线文字创作功能，通过关键词输出小说章节，帮助作者聚焦创作；2）AI虚拟主播录制有声书，提升有声内容录制效率；3）AI绘画，公司已在海外产品Chapters中使用文生图功能，有助于提高互动式视觉阅读的沉浸感。 盈利预测与投资建议：根据22年业绩预告，公司22年现有业务收缩，同时为发展新业务加大渠道投入成本，叠加非经常性损失扩大，我们调低22年收入、毛利率和净利润预测，提高资产减值损失和公允价值变动损失预估。公司大力布局元宇宙和AIGC，且已有落地产品，业绩有望加速释放，我们预计公司22-24年归母净利润为-3.40/1.76/2.36亿元（前值为1.39/1.70/1.95亿元），参考可比公司2023年70倍PE，对应目标价16.90元，维持“买入”评级。 风险提示：行业监管政策的风险；IP开发低于或慢于预期；元宇宙业务发展不及预期；AIGC技术发展不及预期。

投资要点： 江苏区域龙头，深耕出版发行行业。凤凰传媒是国内头部出版发行公司，以江苏为基本盘，核心业务涉及教育、大众图书等领域，打造多媒体、多业态文化产业圈。2022Q1-3公司克服疫情不利影响，实现营收96.29亿元，同比增长9.0%；扣非归母净利润为15.10亿元，同比增长15.8%。 公司现金充沛，保持高股息分红。公司自2011年上市以来，累计实施现金分红11次，分红金额共计68.71亿元，分红率为43.68%。2021年公司向全体股东每股派发现金红利0.5元，合计派发现金红利约12.72亿元，占2021年归母净利润的51.79%，股息率高达6.18%。 教育、大众图书出版齐头并进，发行渠道纵横拓展。公司旗下共拥有10家出版社，6家一级出版社，一级出版社数量位列全国第2，仅次于中版集团。公司在江苏具有教材和评议教辅唯一发行权，兼具发行渠道优势，协同新华书店发展多媒体账号，拓展线上业务。 前瞻性拓展数字教学，推动数字化转型业务。公司持续推动数字教学发展，推出凤凰易学、学科网等多款教育产品，打造职教虚拟实训平台。 公司加大力度发展数字化转型业务，构建凤凰、新港数据中心，稳定加强现代化运营能力。 盈利预测与投资建议：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为7.2%；净利润CAGR为8.4%。参照可比公司，给予公司23年13倍PE，对应目标市值为263亿元，给予目标价至10.34元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：教育图书出版发行政策变动风险；大众图书销量不及预期风险；线上渠道折扣力度加大风险；江苏省新生儿数量下滑及中小学学生人数不及预期的风险。

深耕游戏行业，锤炼IP工业化坚基。吉比特成立于2004年，深耕网络游戏行业近20载，成功研发以中国传统文化为核心的《问道》端游+手游，回合制游戏历久弥新；新IP游戏《一念逍遥》国内+海外持续火爆，工业化能力得到验证；代理多款精品游戏，增量确定性增强。 高股东回报率，彰显管理层信心。自2017年公司上市以来，已实施现金分红5次，累计现金分红56.69亿元，分红率为57.82%。 2022年公司计划派发现金红利约10亿元，占2022年前三季度归母净利润的99%，股息率达5.63% 公司业绩表现优秀，远超游戏行业平均水平。公司2017-2021年营收不断增长，CAGR达33.9%；归母净利润屡创新高，CAGR为24.6%。对比游戏行业2017-2021年10%的年复合增速，公司业绩表现远超行业平均水平。公司2021年营收为46.19亿元，同比增长68.4%；归母净利润为14.68亿元，同比增长40.3%。主要系新手游《一念逍遥》增收显著，《问道》系列持续扩大收入贡献。 慢节奏的游戏是适配人口老龄化的长生命周期产品，童年情怀有助于提升单用户价值。公司经典IP《问道》是回合制游戏，新IP《一念逍遥》是放置类游戏，慢节奏的游戏学习成本较小，拥有较长生命周期；《摩尔庄园》和《奥比岛》是拥有强大童年号召力的IP，随用户年龄增长，有望进一步提升游戏ARRPU值。 盈利预测：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为12%；净利润CAGR为16%。参照可比公司估值，考虑公司经典游戏生命周期较长以及在手游戏的丰富储备，给予公司22年18倍PE，对应目标市值为283.38亿元，给予目标价至336.80元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：游戏监管政策收紧的风险；核心人员流失风险；经典游戏收入不及预期；汇率变动风险

中文在线以内容为基石，立足数字阅读业务，深耕数字内容二十多年。 公司是国内最大的正版数字内容提供商之一，截至2022年上半年，公司累积数字内容资源超510万种，与600余家版权机构合作，签约知名作家2,000余位，形成原创内容平台矩阵，多维度持续创造优质内容。 中文在线2017-2021年收入CAGR达13.5%，2020年开始实现归母净利润扭亏为盈。2021年营业收入为11.89亿元，同比增长21.82%；2022H1，公司营收为4.84亿元，同比降低8.5%，主要原因为海外营销减少导致海外收入降低。2021年归母净利润为0.99亿元，同比增长101.93%；2022H1归母净利润为-6,050.25万元，主要原因为公司开拓新媒体渠道，营业成本激增。 中文在线海外业务发展迅猛，2017-2021年海外业务收入CAGR达143%。2021年公司海外业务收入为6.00亿元，同比增长15.3%。对比海外业务和公司整体毛利率，海外业务始终高于整体约20pct，盈利能力更为强劲。因此公司看好海外市场潜力，开启海外业务2.0战略，充分利用既有优势、深度结合自有海量内容和优质IP，在全球范围内多点布局。公司已在美国、日本等地设立了子公司或分支机构，有望实现多地协同发展效应。 中文在线依靠内容储备提前布局元宇宙。内容是元宇宙的核心之一，文学作品天然与元宇宙有着共同的虚拟现实交互属性。公司拥有海量优质数字内容积累和持续原创内容的生产能力，有望多维度构建元宇宙元素。 盈利预测：我们预计2022-2024年公司营收CAGR为31%；净利润CAGR为19%。参照可比公司估值，考虑公司元宇宙前瞻布局和海外市场积累，给予公司50倍PE，对应2022年目标市值为69.42亿元，给予目标价至9.43元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业监管政策的风险；IP开发低于或慢于预期；海外市场拓展不及预期的风险；元宇宙业务发展不及预期。

Mini/Micro LED新技术成为LED显示市场增长强力引擎，公司先发制人布局新技术，打开盈利新突破口。Mini/Micro LED在性能、使用寿命、成本方面皆具有优势，未来渗透趋势将不可阻挡。公司着力布局Mini/MicroLED，近期密集发布“THE GREAT SPACE”、“黑钻”等Micro LED显示新产品，彰显了全球领先的技术。亿渡数据预测中国Mini LED未来五年背光模组市场CAGR为46%，随着技术突破和市场爆发，公司将优先享受行业发展的福利。 产业链垂直一体化布局，提高公司核心竞争力。公司近年来不断通过投资、合资等方式向上拓展产业布局，形成上中下游全覆盖，保证上游供应、控制成本，提高公司核心竞争力。公司合资设立全球首个Micro LED大规模量产基地利晶、入股美国赛福乐斯芯片公司，实现产业链全覆盖。 天时地利人和，利亚德坐上发展顺风车。疫情常态化逐步推进，LED显示市场需求得到释放。与此同时，疫情导致行业集中度提升，2021年行业CR10较2019年提升4.2个百分点，公司得益于出色抗风险能力和核心竞争力，行业龙头地位得到巩固。“双碳”战略赋予行业政策利好。利亚德成为时代的“幸运儿”。 盈利预测：我们预测 22-24年公司每股收益分别为 0.31/0.53/0.71元。根据可比公司雷曼光电、长阳科技、洲明科技，参考 LED 可比公司2022-2024年平均市盈率，考虑利亚德作为行业龙头不断提升的市占率，给予利亚德2022年28倍估值，对应目标价为8.68元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：Micro LED技术进展不及预期、芯片供应不及预期、汇率风险、实体清单风险。