新游上线首月表现优异，有望带来显著收入增量，维持“买入”评级公司自研新品《一念逍遥》2月1日公测，上线后畅销榜排名表现强势，有望为全年营收及利润增长提供强劲动力；此外，公司主要收入来源《问道手游》整体畅销榜排名平稳，铸就扎实流水基本盘。我们维持盈利预测，预计20-22年公司归母净利10.73/14.12/17.15亿元，考虑2021年可比公司Wind一致预期平均PE约15X，及公司精细化、长周期的产品研运能力，给予21年21XPE估值，对应目标价412.44元，维持“买入”评级。 《一念逍遥》成为放置类新爆款，前上线首月平均在畅销榜排名前10吉比特旗下星云工作室自研，雷霆游戏发行的水墨风格放置修仙新品《一念逍遥》2月1日上线。据七麦数据，游戏上线次日便分别跃升至iOS游戏免费榜第1和畅销榜第5；截至2月28日，上线后畅销榜平均排名为9.9名，基本稳定在畅销榜10名左右。根据公司公布的1月19日调研纪要，《一念逍遥》买量策略将在考虑利润水平的情况下进行大规模买量，助力产品长线运营及用户积累。我们预计《一念逍遥》首月流水约3-4亿元，依托于“小步快跑”的快速迭代及买量配合，产品后续流水表现及收入贡献值得期待。 《问道手游》持续更新迭代，新春服活动助力下有望贡献稳固业绩基石公司长周期IP产品《问道手游》表现稳健，20年12月开启新春大服活动，据七麦数据，《问道手游》21年春节（2月11日至17日）iOS游戏畅销榜平均排名28名，较20年春节（1月24日至30日）的29名略有提升；2021年起截至2月28日，已进行4次更新，iOS畅销榜平均排名21.1，最高达到13名，新春活动有效实现用户留存拉新，公司长周期运营能力持续凸显。 雷霆平台多元产品表现突出，后续有望继续推进平台用户积累据Steam平台，由鬼谷工作室研发、雷霆游戏发行的开放世界沙盒修仙游戏《鬼谷八荒》于1月27日在Steam上线，截至2月26日好评率达89%。 春节期间同时在线人数最高超过18万人，稳居Steam热销榜前二。公司后续新游可期，由淘金互动研发、雷霆游戏发行的国民级IP产品《摩尔庄园》，截至2月28日游戏官网统计预约玩家数量超过637万，Taptap评分9.4分，有望进一步扩充并丰富雷霆游戏用户群，iOS商店预计6月1日前发布。 公司多元产品自研能力得到印证，雷霆平台新品可期公司新品表现亮眼，《问道》IP产品收入利润规模维持稳健，雷霆平台发行实力持续增强，丰富的储备有望带来长期发展。我们维持盈利预测，考虑2021年可比公司Wind一致预期平均PE约为15X，给予公司21年21XPE估值，对应目标价412.44元（前值500.82元），维持“买入”评级。 风险提示：新游上线进度及流水不及预期、买量竞争加剧等。

自研放置品类取得突破，买量发行能力逐步补齐《一念逍遥》主打修仙题材的放置玩法，游戏采用独特的水墨国风画风，交互上加入宗门、跨服等社交玩法以及围观聊天等微创新。渠道与买量方面，《一念逍遥》首发 iOS 渠道及官方雷霆游戏平台，暂未上线安卓应用商店渠道（《最强蜗牛》同样为延后四个月在 2020.10上线应用商城），公司通过为《最强蜗牛》国服版本提供买量业务逐步补齐买量发行能力并推广至自研产品，在前期导量阶段更多将用户聚集到自有平台。根据 Dataeye数据监测显示，目前《一念逍遥》在上线前两日的买量投放素材数略高于《最强蜗牛》国服。 保持独立游戏发行特色，聚焦核心优势赛道公司旗下雷霆平台发行的《鬼谷八荒》上线 5日位于 Steam 当周销量榜第2位，游戏采用开放世界沙盒玩法，融合弹幕玩法的 ARPG 系统以及雷霆平台擅长的 rogue ike 设计，成为在线人数排行榜前十位中唯一的单机游戏。 未来自研产品布局上，公司仍以 MMO、SLG、放置挂机类等品类做为核心方向，目前在研 MMORPG 项目为《幻灵游侠》，由网龙提供 IP，吉比特负责研发。 投资建议与盈利预测公司核心产品《问道手游》表现稳定，新年大服活动开启后排名上升，目前位于畅销榜 19位。《一念逍遥》首发优异， 有望贡献业绩增量。储备产品《摩尔庄园》主打家园养成+社交，旨在通过大 DAU 类产品实现泛用户破圈，预计上线之后可以为雷霆平台实现更多导量。上调盈利预测预计2020-2022年 EPS 为 15.30/20.75/22.82元，对应 PE 为 24/18/16x，维持“买入”评级

事件：2月1日吉比特自研修仙放置手游《一念逍遥》游戏上线首日表现亮眼，截至2月2日0点获得免费榜第一、畅销榜第七的好成绩，《一念逍遥》请明星宋祖儿代言加大买量投入，更与番茄小说联手推出官方小说，后续表现值得期待。1月27日鬼谷工作室研发、雷霆游戏发行PC 开放世界沙盒修仙游戏《鬼谷八荒》Steam 上线后登上周销榜第二名，Steam 好评率为83%，2月1日同时在线人数同时在线人数更是达13.6万人。 《一念逍遥》的表现火爆也是我们12月份深度报告所指出的“雷霆产品多元化”以及“买量策略”的落地。1月26日披露的公司股东大会纪要显示公司将持续加强研发投入，公司目前在研产品有和网龙合作的《幻灵游侠》，也有SLG 项目储备将在21年开启测试，游戏多元化有望持续落地。同时公司董事长卢总表示《一念逍遥》会去买量，游戏上线阶段希望买量越多越好，为后续产品的长线运营及平台用户积累蓄力，但不会有大的风险，不会出现支出狂涨然后利润为负的情况，将动态控制回报。 前期由于游戏行业调整以及公司代理游戏《摩尔庄园》延后等原因公司股价有所调整，春节前手游PC 游戏上线表现良好，精品存量手游《问道》畅销榜排名有所上升至第17名，1月新年开服后预计有良好表现，老游+20H2上线的数款新游+《一念逍遥》上线对公司Q1业绩增长已有基本保障。 投资观点：长期看《问道手游》长周期运营加上雷霆产品多元化，短期看21年春节前上线的手游《一念逍遥》等游戏上线催化及验证多元化及买量逻辑，我们维持公司盈利预测，20-22年净利润分别为10.64/14.17/17.45亿，对应估值24x/18x/14x，维持买入评级。 风险提示：市场竞争加剧、单一产品依赖、新游戏上线或表现不及预期等风险。

长生命力IP筑基，多元产品破圈，首次覆盖给予“买入”评级 吉比特自研打造MMO《问道》IP并成功实现端转手，通过雷霆游戏布局发行，2017-19年归母净利平均增15%，整体实现较快增长。2020年参投的青瓷研发的《最强蜗牛》成为放置类爆款，公司获取相关投资收益并代理其港澳台发行。2021年公司重磅新品上线有望带来显著业绩增量，我们预计20-22年公司归母净利10.73/14.12/17.15亿元，对应EPS14.93/19.64/23.87元，分别同增32.55%/31.60%/21.52%，考虑2021年公司可比公司Wind一致预期平均PE约17X，及公司21年更高业绩增速，给予21年25.5XPE估值，对应目标价500.82元，首次覆盖给予“买入”评级。 打造差异化精品，2021年新作《摩尔庄园》、《一念逍遥》上线可期 公司致力打造玩法设计及美术风格具有独特性、具备强商业化能力的产品。内部自研增强精品游戏产出能力，外部投资助力公司获取精品游戏资源。截至20H1公司已投资超40个项目，其中参股36.91%的青瓷数码自研产品《最强蜗牛》成为2020年放置类爆款，据七麦数据上线首日便登顶iOS游戏免费榜并连续霸榜9天。公司后续自研和发行产品储备充足，重点作品《摩尔庄园》（计划21年春节前上线，截至12月29日已有超542万预约）和《一念逍遥》（定档21年2月1日）带来的业绩弹性可期。 《问道》IP产品经久不衰，长线精细化运营打造品牌IP 公司自研打造经典MMORPG《问道》自上线以来表现良好，2016年转型手游成功。《问道手游》上线近5年盈利能力依然强劲，2019年创造流水24.87亿元，并分别带来15.76亿及15.26亿的营收和毛利贡献，均同比增长34%。该游戏保持快速迭代，自上线起累计更新超过90次；同时通过明星代言、竞技赛事、IP建设等方式巩固用户留存并有效拉新，2019年MAU同增32%。《问道》系列的稳健表现体现公司精细化长线运营实力。 雷霆平台布局发行，与自研+投资协同形成良性循环，逐步向海外扩张 雷霆游戏平台作为公司旗下的自主游戏运营平台，专注网络游戏推广和运营，已积累深厚的MMORPG及Roguelike品类发行经验。公司还通过“内生+外延”双轮驱动丰富游戏产品线，借助雷霆游戏平台及行业内股权投资实现研发与发行、投资相互协同，形成良性循环。公司已初步打开海外市场，后续有望依托优质产品积极拓展海外市场，发展新增长点。 经典产品贡献稳定收入利润，21年新品大作带来业绩弹性 长期看，公司《问道》IP产品收入利润规模维持稳健，自研+外延投资助力获取优质产品雷霆平台发行实力持续增强，丰富的储备有望带来长期发展；短期看，21Q1预期上线的国民级IP产品《摩尔庄园》及快速迭代的放置修仙新品《一念逍遥》有望贡献强业绩增量。考虑2021年公司可比公司Wind一致预期平均PE约为17X，给予公司21年25.5XPE估值，对应目标价500.82元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新游上线进度及流水不及预期、买量竞争加剧等。

国内研运一体化游戏厂商，成立于2004年3月，2017年登陆A股，2006年推出自研端游《问道》，2011年搭建雷霆游戏运营平台，2016年4月《问道手游》上线，近五年来表现出色，19年起雷霆平台代理游戏加速发展。 核心团队持股比例高，治理结构良好，《问道手游》及新游持续上线保障公司业绩增长。公司创始团队第一、第二股东股权占比合计超40%，实控人兼董事长工程师出身专注于游戏行业，17-19年营收及归母净利润复合增长率分别为22.77%、15.20%；20Q1-Q3营收20.50亿元，同增32%，归母净利7.95亿元，同增19%，主要系《问道手游》创新高且雷霆代理游戏增长所致。公司10月22日公布股票期权激励计划（72万份，占总股本约1%），行权价格407.09元/份，首个行权期要求20年营收增长率不低于20%，剔除股份支付影响的净利润增长率不低于15%。 行业长期逻辑不变，估值处于历史底部位置。20年中国手游市场规模2096.8亿元（YoY+32.6%），Q3由于季度增速下降及竞争格局等引发市场担忧，行业估值自7月初20年静态估值40x下降至当前24x，但我们行业看好5G、出海、研发运营为核心的增长逻辑，估值有望修复。公司立足于MMORPG，并通过多元化发展Roguelike等细分游戏品类实现破圈。 核心产品《问道手游》业绩贡献稳定，强调长线IP价值。公司16年推出《问道手游》，上线以来重视游戏长线运营能力，19年单款游戏实现营收15.76亿元（yoy+31.83%），营收占比72.62%，毛利15.26亿元（yoy+31.67%），毛利占比77.65%。每年定期三次大版本更新+小版本迭代，举办多样化营销推广活动，有效促进用户群体性回流。 “雷霆游戏”代理产品更加多元化，精品游戏发布带来较大业绩弹性。公司自主运营平台“雷霆游戏”运营至今已代理30余款游戏，平台已成为Roguelike精品手游集散地（20Q3上线Roguelike类手游《魔渊之刃》）；同时逐步代理挂机放置类、SLG、休闲类等多品类游戏（20Q3上线放置类手游《不朽之旅》、21年定档春节前上线休闲类手游《摩尔庄园》、放置类手游《一念逍遥》），拓展平台用户画像，提升盈利能力。 投资建议：长期看《问道手游》长周期运营加上雷霆产品多元化，短期看21年春节前上线的两款大作《一念逍遥》、《摩尔庄园》上线催化，我们预计公司20-22年净利润分别为10.64/14.17/17.45亿，对应估值27x/21x/17x，当前21年行业估值中枢14x，我们认为手游行业增速有望保持20-30%的增长，类比历史行业估值水平，随着21年行业增速保障及长逻辑兑现，估值有望进一步回升至25x，参考历史估值溢价，我们给予公司21年30x估值溢价，对应目标价591.3元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、单一产品依赖、新游戏上线或表现不及预期等风险。

公司基本面情况未发生明显变化， 2021年老产品稳定、新产品储备充足。三季度以来游戏行业整体调整明显，我们分析其背后原因有三：1）在 2020年疫情带来高基数之上，1H21相对承压；2）在版号稀缺及买量成本持续增长大背景下，精品化进程加剧，部分新产品测试周期拉长导致产品延期；3）短期三季报预期波动。从结果角度，我们认为市场情绪已度过最悲观时刻。 重磅新品《摩尔庄园》、《一念逍遥》预计将于 2021年陆续上线。《摩尔庄园》是一款由经典页游 IP 改编的 3D 社区养成手游，目前官网预约量 500w+、TapTap 评分 9.6；官网显示其将于 2021Q1开启公测。《一念逍遥》是一款主打水墨国风的修仙放置类手游，是公司自研产品，目前 TapTap 预约量 11万+、TapTap 评分 7.5。此外，雷霆平台官宣多款代理产品，包括《像素危城》（海外用名《末日希望》，暗黑生存ARPG）、《摸金校尉之九幽将军》（生存沙盒、盗墓题材，天下霸唱同名小说正版授权）。 多款新游版号在手，后续弹药储备充足。据国家版权局信息，公司目前手握《精灵魔塔》、《石油大亨》、《复苏的魔女》、《冒险与深渊》等多款新游版号。游戏行业版号整体收紧常态化的大背景下，版号成为稀缺性资源，公司坐拥丰富版号资源、未来游戏开发更显从容。从新品储备来看，公司旗下产品具有题材丰富、品类多元、画风多变等特征，更加符合当下年轻用户偏好。 投资建议：公司专注于主业且研发实力突出，创意型企业文化主导下游戏产品更符合年轻人偏好。我们坚定看好公司的长期发展，预计公司 2020-2022年净利润分别为 11.1亿元、14.5亿元、17.7亿元，对应 EPS 分别为 15.43元、20.19元、24.58元，维持“买入-A”评级。 风险提示：新品研发进度不达预期，新游上线节奏低于预期，公司治理风险，游戏行业监管趋严。

事件： 近日， 公司披露三季报。前三季度公司实现营收/归母净利润 20.5/7.95亿元，同比增速分别为 31.79%/18.62%。其中， Q3实现营收/ 归母净利润 6.4/2.45亿元，同比增速分别为 32.3%/19.65%。 成本费用上升幅度较大， 毛利和净利水平下滑较多。 收入端， 在《问 道手游》收入增长以及《最强蜗牛》 （港澳台版） 、《不朽之旅》 《荣 誉指挥官》《墨渊之刃》 等四款新游上线带动下，公司 Q3营收同比增 加 32.3%至 6.4亿元。 成本端， 由于《最强蜗牛》国内版买量支出增加、 游戏授权金摊销增加及外部研发商游戏分成支出不再摊销等因素影 响，公司 Q3营业成本同比增加 139.16%至 3.10亿元。 费用端， 公司 Q3期间费用率同比增加 7.81pct 至 57.89%， 主要因新游上线、买量推 广等因素导致销售费用同比增加 62.9%至 1.01亿元，以及汇率变动导 致财务费用增加 0.24亿元。成本费用上升幅度较大导致公司 Q3盈利 水平明显下滑， Q3公司的毛利率/净利率分别为 74.93%/42.78%，分别 同比降低了 17.94pct/11.37pct。 游戏预充值水平正常， 产品矩阵丰富， 期待后续表现。 根据新收入准 则， 消耗性道具余额及游戏玩家尚未使用的充值额划分至合同负债、 游戏玩家尚未使用的永久性道具余额划分至其他非流动负债，二者可 反应游戏玩家的充值情况以及公司未来一段时间内的收入趋势。截至 三季度末， 公司合同负债/其他非流动负债规模分别为 2.81亿元和 1.31亿元， 较二季度末分别增加了 0.56/0.22亿元，证明了公司后续收入有 保障。此外，公司产品矩阵饱满， Q3已上线的 4款新品有望继续贡献 增量，后续产品线还有《巨像骑士团》（ 10.13上线）、《摩尔庄园》 （今年底明年初）、《一念逍遥》（已测试/调优阶段）、《摸金校尉》 （已测试/预计 2021年）等，有望持续增厚业绩。同时，青瓷游戏《最 强蜗牛》国内版延续优异表现， Q3为公司贡献的投资收益已由负转正， 后续有望继续贡献正收益。 股权激励提升团队凝聚力，进一步健全公司长效激励机制。 本次拟授 予股票期权数量 72万份，占公司股本总额 1%。业绩指标设定将以 2019年营业收入为基数， 2020年/2021年/2022年的营收增长率分别不低于 20%/40%/60%；或者以 2019年归母净利润为基数， 2020年/2021年/2022年的归母净利润增长率分别不低于 15%/25%/35%。 投 资 建 议 与 盈 利 预 测 ： 预 计 公 司 2020-2022年 营 收 分 别 为 28.21/34.70/40.95亿元，归母净利润为 10.09/12.87/15.22亿元， EPS 为 14.05/17.91/21.17元。 以 2020年为基准， 给予公司 35-40倍 PE， 对应 价格区间 491.75-562.00元。 维持“ 谨慎推荐”评级。 风险提示： 政策监管趋严；产品上线延迟；流水表现不及预期。

事件：公司发布2020年三季报。 点评：2020，年前三季度收入增速稳定，为《最强蜗牛》提供买量服务拉低毛利率，新游推广期带动销售费用阶段性上升2020年前三季度实现营业收入20.50亿，同比增长31.79%，《最强蜗牛》港澳台版、《不朽之旅》、《魔渊之刃》《荣誉指挥官》等新游上线贡献增量。 另有部分收入（消耗性道具余额及玩家预充值款）归入合同负债，Q3相较上季度增加0.56亿，后续将逐步确认收入。实现归母净利润7.95亿，同比增长18.62%。归母净利润增速小于营收增速，主要为：1）为《最强蜗牛》提供买量服务导致成本上升，买量收益与青瓷分成，该部分业务利润率较低。考虑到Q3处于初上线营销支出较高，后期买量投入将逐步减少，且该业务占比少，利润率有望回升。前三季度共确认投资收益9629.45万，其中对联营及合营企业4753.37万，主要由青瓷贡献；2）游戏授权金摊销增加；3）2020Q2起不再对外部研发商的游戏分成支出进行摊销；4）预提业绩奖金。Q3销售费用1.01亿，同比增长63.98%，销售费用率为15.78%，较去年同期上升3pct.，主要为本季度新游集中上线，推广费用阶段性提升。 《问道手游》国庆福利服活动拉动排名，新游陆续上线2020Q3《问道手游》流水有所下滑，主要为前期运营事故补偿及推广活动较少。9月下旬《问道手游》开启国庆福利服，为一年四次重要活动推广期之一，带动畅销榜排名上升至22位，10月13日上线卡牌手游《巨像骑士团》表现良好，畅销榜排名55位。《摩尔庄园》已完成社交玩法测试，《一念逍遥》目前在测试调优阶段，今年Q4有望上线。 储备产品多款已获版号公司储备产品十余款，包含Rogueike、MMO、放置、模拟经营等品类，《摩尔庄园》（TapTap评分9.6，官网预约数451万）、《一念逍遥》、《精灵魔塔》、《石油大亨》、《冒险与深渊》、《复苏的魔女》、《白之物语》已取得版号。 投资建议与盈利预测《问道手游》稳定运营，雷霆游戏平台代理精品手游扩充品类矩阵，通过吉相资本深度合作优质研发商。我们预计2020-2022年公司EPS分别为15.32/17.87/19.77，对应PE30x/26x/23x，维持“买入”评级。 风险提示头部老游戏流水快速下滑，新游戏上线不及预期，行业政策风险。

《问道》表现平稳，新游贡献收入高增长1）2020年 1-9月公司实现营业收入 20.50亿（yoy+31.8%），归母净利润 7.95亿（yoy+18.6%）；其中 Q3实现营业收入 6.40亿（yoy+32.2%），归母净利润 2.45亿（yoy+19.6%）。2）2020年 1-9月《问道》手游保持在 App Store 畅销榜第 26名，最高至畅销榜第 6，表现较为平稳。受《最强蜗牛》港澳台版、《不朽之旅》、《魔渊之刃》等新游戏贡献，推动收入稳步提升。Q3归母净利润增速小于营业收入增长，主要系：公司为《最强蜗牛》提供的推广服务净利润率较低、外部研发商的游戏分成支出不再进行摊销等原因。 储备产品丰富，差异化与商业化结合可期公司已经储备《摩尔庄园》、《一念逍遥》等多款游戏，游戏储备充足，保障未来业绩高增长。回顾雷霆发行的游戏，玩法和创新性有余，但商业化能力不足。“兄弟公司”青瓷数码的《最强蜗牛》上线前三个月保持畅销榜 TOP 10水平，成功实现差异化和商业化结合，给予公司很大启发和信心。随着公司加大对商业化的重视程度，《摩尔庄园》等游戏都有望成为爆款，推动公司收入和利润上升新的台阶。 风险提示：产品上线延期风险，宏观经济下行风险，监管政策风险。 投资建议：兼具精品研发和长线运营能力，维持 “买入”评级。 代理游戏占比提升，下调盈利预测。我们预计 2020-2022年收入28.0/31.9/36.4亿 元 （ 上 调 0.7%/0.9%/1.0% ） ， 归 母 净 利 润10.1/10.9/12.6亿 元 （ 下 调 9.0%/14.5%/15.4% ） ； 摊 薄EPS=14.1/15.1/17.5元，当前股价对应 PE=36/34/29x。公司精品研发能力和长线运营能力构成强大护城河，短期游戏储备充足，长期海外市场提供新增量，继续维持“买入”评级。

业绩稳健增长， 《最强蜗牛》 贡献增量。 公司2020年三季报业绩基本符合预期。 分季度看， 第三季度公 司收入6.40亿元， 同比增长32.20%， 归母净利润2.45亿元， 同比增 长19.65%。 公司收入增速高于行业平均水平， 主要系《问道手游》 收入增长及《最强蜗牛》（港澳台版）、《不朽之旅》等新游戏上 线贡献。 净利润增速小于营业收入增长，主要系《最强蜗牛》 营销 推广投入较大； 二季度开始外部研发商的游戏分成支出不再进行摊 销； 对外投资业务根据投资标的情况预提业绩奖金。 四季度新游储备丰富，看好《摩尔庄园》。 目前公司成功运营《问道手游》 、 《奇葩战斗家》 、 《末日希 望（Fury Survivor）》 、 《匠木》等不同题材产品，还推出了《不 思议迷宫》 、 《地下城堡2：黑暗觉醒（安卓版）》 、 《异化之地》 、 《贪婪洞窟2》、《伊洛纳》、《失落城堡》等广受玩家好评的Roguelike 类手游。 四季度公司储备有《摩尔庄园》 、 《巨像骑士团》 、 《摸金校 尉之九幽将军》 、 《一念逍遥》 、 《石油大亨》 等多款待上线游戏， 游戏产品线进一步得到扩张。 其中《摩尔庄园》 官网预约超过450万，值得期待。 同时公司继续通过吉相资本，根据战略发展需要， 通过股权投资、产业并购等方式延展相关产业链。 投资建议 未来六个月， 维持“增持” 评级。 我们维持公司 20、 21年 EPS 分别为 14.85、 17.20元，以 10月 23日收盘价 457.17元计算，动态 PE 分别为 30.80倍和 26.59倍。 WIND 游戏行业上市公司 20、 21年预测市盈率中值为 31.42和 16.89倍。 公司的估值高于游戏行业市盈率中值。 公司目前核心产品《问道》 端游、《问道手游》、 《不思议迷 宫》、 《最强蜗牛》 等产品运营稳定，长线运营能力强。我们看好 公司研发实力以及在 roguelike 游戏类型方面的优势，预计海外发 行市场也将持续取得突破， 维持公司“增持” 评级。

部分一次性因素对当期利润产生影响。5月份公司产品《问道手游》出现一次运营事故，对全体玩家进行了价值约 648元人民币的游戏道具补偿，因此导致部分玩家尤其是中小 R 玩家充值需求延后，对 Q3《问道手游》的流水产生一定影响。近期《问道手游》在开启国庆活动后在畅销榜排名有所回升，预计对 Q4产生积极影响。 公司 Q3上线了《魔渊之刃》、《不朽之旅》以及《荣誉指挥官》3款新游产品，新游产品仍处于推广期导致当期利润贡献较少而销售费用增加 63.98%至 1.01亿元，新游产品对公司利润的贡献有望在 Q4得到反应。 公司自 2020年二季度起，对于游戏研发方的分成不再进行摊销导致营业成本上升。 《最强蜗牛》表现抢眼，提供丰沛投资收益。由公司参股投资的青瓷数码研发运营的《最强蜗牛》在国内以及海外地区表现亮眼，上线 4个月的时间能够持续稳定在畅销榜前 20的位置。公司第三季度来自于对联营企业和合营企业的投资收益 8259万元，同比增长 873.94%，环比增长 314.32%。 多项储备产品获得版号。公司储备产品中，《摩尔庄园》、《一念逍遥》、《石油大亨》、《冒险与深渊》、《精灵魔塔》、《复苏的魔女》、《巨像骑士团》都已经获得了版号，覆盖了养成、放置类、战棋类、RPG、Roguelike、模拟经营等多种类型。 开启股权激励计划，调动核心团队积极性。公司计划推出 2020年股权激励计划，范围包括公司董事、核心技术和业务人员在内的 49人，授予激励对象的股票期权数量 720000份，行权价格为 407.09元。同时公司激励计划分年度对 2020年-2022年业绩指标进行考核，2020年-2022年营业收入相比于 2019年增长率不低于 20%/40%/60%，净利楷体 盈利预测与投资评级：公司产品《问道手游》虽然在 Q2产生了一次运营事故导致后续流水出现一定程度下降，但其负面影响正随时间进展减弱，预计对未来的影响较小，《问道手游》预计仍具备较长的生命周期。另外公司联营企业青瓷数码产品《最强蜗牛》市场表现亮眼，为公司提供了丰厚的投资收益。另外公司有较多储备产品获得版号，其中《摩尔庄园》用户预约火热，值得期待。预计公司 2020年-2021年 EPS 为 14.89元与 18.76元，按照 10月 23日 457.17元收盘价，对应 PE 为 30.7倍与 24.4倍，调升至“买入”评级。

一、事件概述 公司10月22日发布2020年第三季度报告，Q1-Q3实现营收20.50亿元，同比增长31.19%；营业成本达3.1亿元，同比增长139.16%；归母净利润7.95亿元，同比增长18.62%；经营活动产生现金流净额10.61亿元，同比增长20.34%；投资收益约0.96亿元，同比增长276.32%。 二、分析与判断。 业绩增长放缓，摊销方式调整与游戏推广影响净利润增速。 Q1-Q3实现营收20.50亿元，同比增长31.19%；营业成本达3.1亿元，同比增长139.16%； 归母净利润7.95亿元，同比增长18.62%。归属于上市公司股东的净利润增速小于营业收入增长。主要是因为公司为《最强蜗牛》提供推广服务，相应推广支出增加；本期游戏授权金摊销增加；外部研发商的游戏分成支出不再进行摊销导致。 推出股权激励方案，绑定核心员工。 吉比特近日披露其2020年股票期权激励计划(草案)，拟向49名激励对象授予72万份股票期权。本次激励计划业绩考核目标为20年/21年/22年营收同比增速不低于20%/16.67%/14.29%，或净利润增速不低于15%/8.7%/8%。激励草案的颁布将进一步绑定公司和核心员工，持续激励员工奋进。 主营游戏稳定运营，新游上线提供增长动力。 公司主营产品《问道》于10月开启国庆活动，游戏流水回升，保持在IOS游戏畅销榜20-30名，展现其长期运营能力，带动整体收益增长。此外公司近期上线较多新游，7月上线《最强蜗牛》（港澳台版）；9月上线《魔渊之刃》和《不朽之旅》；10月上线《巨像骑士团》，游戏品类不断扩充。同时，由于子公司青瓷研发的《最强蜗牛》6月上线以来表现强劲，公司第三季度单季投资收益1.04亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益达到约0.83亿元。 新品游戏储备丰富，未来成长可期。 公司目前储备的商业化游戏包括《摩尔庄园》、《一念逍遥》、《复苏的魔女》、《精灵魔塔》、《冒险与深渊》、《石油大亨》、《纪元：变异（PC版）》等多款产品，品类丰富。其中《摩尔庄园》预计第四季度上线，官网预约人数超过450万，关注度极高，《一念逍遥》也顺利获得版号，等待正式版上线，看好其未来成长能力。 三、投资建议。 我们预计公司2020-2022年能够实现每股收益17.21、21.90、24.22元，对应PE分别为30X、23X、21X。同类可比公司21年PE平均为18X，我们看好公司目前头部游戏的流水持续性叠加新游上线增厚公司业绩和公司未来增长的可持续性，给予一定估值溢价，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 新游戏延期上线、游戏流水不达预期、海内外游戏政策监管严格。

人员，建立长效的激励约束机制有助于公司核心团队的稳定性和积极性，助力公司 单季度业绩维持良好增势，销售及财务费用环比增加。1）单季度来看，Q3公司实现营业收入 6.40亿元，同比增长 32.20%，环比微减 4.32%，归母净利润为 2.45亿元，同比增长 19.65%，环比增长 7.36%。2）2020年前三季度公司毛利率为 84.85%，同比下降 6.8%，其中 Q3毛利率为 74.93%，同比下降 17.94%，环比下降 12.25%。 公司毛利率下滑主要来自：1.成本核算变化，即公司从 Q2开始外部研发商游戏分成计入成本不再进行摊销；2.授权金摊销增加；3.为青瓷数码《最强蜗牛》推广服务的支出增加。3）2020年前三季度，公司销售、管理、研发及财务费用率分别为10.20%、9.50%、14.46%、0.36%，同比变动-0.89%、2.47%、-0.29%、1.67%。单季度来看，Q3公司上述费用率分别为 15.78%、8.39%、14.97%、3.77%，其中销售费用率环比上升 7.37%，同比上升 3.06%，主要来自公司 Q3上线多款新游致推广营销费用的增加；财务费用率环比上升 3.9%，同比上升 6.07%，主要来自汇兑损失的增加。4）其他财务数据方面，前三季度公司投资收益 9629.45万元，其中 Q3收益为 10,409.9万元，环比增长 619.84%；经营活动产生的现金流净额为 10.61亿元，同比增加 20.34%，其中 Q3为 2.63亿元，同比减少 12.34%，环比减少 39.28%。 截至报告期末，公司合同负债规模为 2.81亿元，较二季度末增加 5553.69万元。 Q3以来上线新游表现亮眼，重磅产品陆续获版号。1）公司 Q3以来上线多款游戏表现亮眼，其中雷霆游戏 8月上线《最强蜗牛》港澳台版成为港澳台 Q3游戏市场黑马，下载量排名第 5、收入榜排名第 6；9月上线《荣誉指挥官》《不朽之旅》《魔渊之刃》等，其中《不朽之旅》连续霸榜 TapTap 热门及新品榜，最高排名 iOS游戏免费榜第二名；《魔渊之刃》上线第三日登上 iOS 免费榜第一名；9月在上述游戏亮眼表现的带动下，sensor tower 数据显示雷霆游戏进入国内发行商收入TOP30，收入环比增长 30%。2）Q4新品《巨像骑士团》10月 13日新上线，目前排名 iOS 休闲免费游戏第 5。此外公司重磅产品《摩尔庄园》全平台预约数超 450万预计 Q4公测，《一念逍遥》于 9月获得版号目前已开启预约，《地下城堡 3：魂之诗》于近日获得版号，后续上线可期。 近日公布股权激励计划，授予 49名核心人员股票期权。公司于 10月 22日公布股权激励计划，拟向董事、核心技术人员、核心业务人员 49名授予 72万份股票期权，约占公司股本总额的 1%，行权价格为 407.09元/份，首次授予分三次行权比例分别为 40%、30%、30%；首次授予权期的行权条件为以 2019年营业收入为基数，20-22年营收增长率分别不低于 20%、40%、60%，或以 2019年归母净利润为基数，增长率要求不低于 15%、25%、35%，营收&净利润增速条件满足之一。2）作为具有自身研发和运营特色的游戏公司，以股权激励的方式锁定核心技术和业务宋体 长线可持续发展；此外公司还以吸纳外部头部优秀制作人、内部培养与挖掘机制以及校招的方式扩大研发团队，延续精品化的打法提升研发人员的产出比。 投资建议：静待 Q4新游上线及后续产品排期；公司自研及代理线储备丰富，产品及品类方面深耕玩家偏好，形成自身特色，长线看好公司发展。维持盈利预测，预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 15.43/17.93/20.70，对应 10月 22日收盘价 507.97元，PE 分别为 33/28/25，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；游戏产品进程及流水不及预期