事件：公司与上海电影签订战略合作协议，双方计划在IP合作、共同投资、影视、数字资产、游戏等多领域开展合作。 点评：与上海电影多方战略合作有助于恺英提升市场竞争力。具体合作内容包含：1）IP共创合作开发，基于上海电影的IP资源，通过授权、联名等方式推动双方在多领域的商业化合作，恺英将进行上海电影IP游戏的开发、发行、运营；2）共同投资；3）组建合资公司及多领域合作，双方将在游戏、影视、文创等方向合作，通过AI赋能，共同打造长三角影视中心、元宇宙应用场景，联合开发优质影视项目，共同探索开展短剧、互动剧、VR游戏、剧本杀等合作，探讨影院和游戏的结合，通过地方文旅项目进行IP内容和游戏方式的创新合作。合作期限3年，合作到期后如无异议双方应当签署新的战略合作协议。 积极布局小程序游戏及海外游戏，抓住行业红利期。公司小程序游戏业务布局比较早，2022年《天使之战》《新倚天屠龙记》上线后都推出了小程序版本。2023年下半年《仙剑奇侠传：新的开始》小程序版本上线后稳定在微信小程序游戏畅销榜、人气榜前十；获得第十届游戏行业金口奖2023年度优秀产品。2024年新上线的《怪物联萌》，进入小程序游戏畅销榜前十。 在手储备产品丰富。储备中的自研产品包括但不限于：《斗罗大陆：诛邪传说》《代号：盗墓》《纳萨力克：崛起》《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》《三国：天下归心》《代号：信长》《代号：DR》《百工灵》《BLEACH千年血战篇》和《奥特曼》正版授权面向全球市场3D动作游戏在研发中。此外还有《龙腾传奇》《梁山传奇》《一念永恒：少年追梦》《归隐山居图》《山海浮梦录》等众多游戏产品储备。代理产品方面，公司预计未来会发行《太上补天卷》《古怪的小鸡》《群英觉醒》《代号：MYX》。 风险提示：新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。

姚记科技以扑克牌起家，二十余年沉淀确立扑克行业龙头地位。近年来，公司投资收购多家公司，先后布局移动游戏、数字营销、体育文化等新领域。其中，游戏业务多款拳头产品业绩稳健，增长迅猛成为公司营收支柱；体育文化产业仍处发展早期，未来空间广阔，有望为公司营收贡献新增量。 快速发展移动休闲游戏，多款拳头产品贡献增量。2018-2020年期间，公司先后收购成蹊科技和大鱼竞技，正式进军休闲移动游戏领域。经过多年的快速发展和技术积累，国内核心产品包括捕鱼品类的《捕鱼炸翻天》《指尖捕鱼》等以及近期参股 10%的头部掼蛋小游戏《天天爱掼蛋》，海外主力产品包括 Bingo 系列《Bingo Wild》《Bingo Journey》等。公司多款游戏产品流水稳定，常年保持在 iOS 畅销榜前列，具有较强的玩家粘性。 多年深耕扑克牌业务，扩产增效业绩稳健。公司以扑克牌业务起家，经过二十余载的辛勤耕耘，“姚记”品牌也在扑克牌行业获得较高的市场地位和知名度。公司多年资源积累，在生产技术上提质增效，扑克牌业务毛利率多年保持在 20%以上。2024年 1月，公司募集并发行 5.8亿元可转债用于投资年产 6亿副扑克牌生产基地，突破产能瓶颈，发挥规模效应。 前瞻布局收藏卡牌赛道，与扑克业务充分协同。公司选择球星卡作为收藏卡牌切入点，战略投资国内最大卡片发行商 DAKA 文化和收藏卡交易平台卡淘Card Hobby，布局体育文化产业，拓展综合娱乐产业链。卡淘平台正在积极发展电竞、文娱、足球、篮球等多领域赛事 IP，我国相关受众群体数量庞大，潜在市场空间广阔。此外，公司借助渠道优势，利用扑克牌产业积累的营销网络帮助卡牌业务的推广和宣传，发挥业务协同作用。 首次覆盖给予“强烈推荐”评级。考虑到公司扑克牌业务占据行业龙头地位，在手游戏流水稳健，长线运营能力较强，同时前瞻布局新兴收藏卡牌产业，未 来 增 值 潜 力 大 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 分 别 实 现 营 业 收 入48.32/53.69/58.53亿元，归母净利润 6.71/7.61/8.81亿元，对应当前股价 PE为 14.8/13.0/11.2倍，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：商誉占总资产比重较大的风险、行业政策变化的风险、对外投资风险、在营游戏及新游戏流水下滑较大的风险、扑克牌原材料供应和价格波动的风险

我们认为实控人和管理层更新后公司在影视内容的出品发行相关业务上有望与中国儒意进一步协同，优势互补；在强势业务院线上也有望借助轻资产模式等多种方式进一步扩张；并且围绕 IP 赋能卖品业务，借助强大线上线下渠道优势提升该业务对业绩的贡献。此外万达电影作为头部院线公司有望充分受益于行业景气度提升，我们首次覆盖给予公司 “强烈推荐”投资评级。 实控人及管理层更换后内容制作及宣发有望迎来变革。公司是国内市占率第一的院线公司，公司于 2024年正式完成工商变更及实控人变更，当前直接控股股东为北京万达投资，持有公司 20.00%股权，万达投资 51%股权由上海儒意投资（实控人为柯利明先生，其持股 99%）持有，其余 49%股权由上海儒意影视制作有限公司（中国儒意控股有限公司通过协议控制）持有，自此公司与中国儒意及柯利明先生形成了密不可分的关系，公司内容制作及宣发等业务也有望因新任实控人和中国儒意的深度介入而更上一层楼：①新任实控人柯利明先生通过万达投资间接控制万达电影 20%股权，为公司实际控制人。新任实控人及管理层深耕影视内容制作行业多年，具有成熟的投资及制作经验，曾投资《你好李焕英》《送你一朵小红花》等作品。②上海儒意控制方中国儒意采用制片人中心制，保障公司内容制作专业化和盈利能力，同时慧眼识珠发掘优质导演和作品，佳作不断。公司有望借助新股东在影视内容研发、制作及宣发领域的优势实现资源共享和优势互补，制作出更多优质作品。且转让协议中规避了影院租金成本变动风险，把握成本管理核心部分，保留公司院线业务成本优势。 院线市场超预期复苏，优质内容恢复稳定供给。当前多档期票房屡创历史新高，2023年暑期档优质国产大片供给“扎堆”，2024年春节档创下历史记录，佳片不断恢复趋势明确。国产片异彩纷呈叠加海外影片不及历史巅峰，有望迎来国产片大年，叠加居民旺盛观影需求，共同带动市场增长迅猛，我们认为电影行业有望持续复苏。当前国内影院建设速度放缓，新建影城下沉。院线头部集中显著，而万达市占率持续领先,市占率从 2018年的 13.2%增长至 16.8%，有望充分受益行业复苏。且参考海外头部院线市占率，国内院线 CR3仅为海外院线 CR3的 63%，头部院线存在进一步提升空间。 与儒意多个业务产生协同，院线市占率提升可期。万达电影连续 15年在票房、人次、市场份额等方面位居行业领先地位，而儒意深耕内容多年，经过双方业务协同和优势互补，万达电影有望在内容制作、影片宣发、衍生产品、院线发展等方面迎来新的发展机遇。后续公司有望不断提高内容板块产出能力。随着内容板块产出能力提高以及和儒意的合作深化，万达有望在宣发领域进一步介入，完善全产业链布局。IP 衍生品方面，与海外相比，非票收入存在提升空间，IP 衍生品开发或为突破口，公司将围绕热门影片和 IP进行衍生品研发，并借助强大线上线下阵地销售。万达电影通过行业低谷期的考验，证明了自己逆势提升市占率的能力，作为率先恢复的龙头公司，有望抓住窗口期扩张市场份额。此外，AI 技术的应用预计将大大增加电影行业内容供给，对影院终端产生积极影响。公司游戏业务已将 AI 技术应用于游 戏产品广告宣传素材制作，公司也希望借助 AI 技术实现中国传统动画中的英雄形象的 AI 出品。 首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。我们判断国内电影市场有望稳步增长，公司作为头部院线公司有望充分受益于行业景气度提升，此外公司在电影和电视剧的出品发行相关业务上也有望与中国儒意进一步协同，优势互补。我们预计公司 2024/2025/2026年分别实现收入 160.14/175.75/191.11亿元，实现归母净利润 13.79/16.41/19.38亿元，分别对应 PE22.0/18.5/15.7倍，公司 2024年 PE 低于行业平均水平，首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示：影片定档不及预期的风险、影片票房不及预期的风险、政策风险、商誉减值风险等

公司 2023年实现营业收入 119.04亿元，同比+26.3%；实现归母净利润 48.27亿元，同比+73.02%；公司 2024年 Q1实现营业收入 27.30亿元，同比+6.02%，实现归母净利润 10.40亿元，同比+10.50%，扣非归母净利润 9.45亿元，同比+18.17%。 公司 2023年实现营业收入 119.04亿元，同比+26.3%，其中楼宇媒体贡献111.19亿元，同比+25.28%；影院媒体贡献 7.69亿元，同比+43.10%，影院映前广告随电影市场恢复（2023年电影票房同比+83.5%）；公司费用管控得当，销售费用率和管理费用率分别下降 0.37pct/2.74pct；本年公司转回了应收账款信用减值损失及合同资产减值损失合计 0.51亿元，上年同期为计提3.70亿元，实现归母净利润 48.27亿元，同比+73.02%。公司 2024年 Q1实现营业收入 27.30亿元，同比+6.02%。利润端受益于应收款催收力度的加大，信用减值损失及资产减值损失合计为转回 0.28亿元，上年同期为损失 0.07亿元。24Q1一季度实现归母净利润 10.40亿元，同比+10.50%，扣非归母净利润 9.45亿元，同比+18.17%。 广告主结构进一步优化，点位恢复快速扩张。楼宇媒体及其他中，按照广告主投放品类划分，日用消费品同比增长 13.45亿元，占比为 52.80%，较上年略增，收入贡献同比+35.36%；互联网同比增长 3.26亿元，占比为 11.53%，收入贡献同比+31.13%；娱乐及休闲收入贡献同比+30.43%；值得关注的是交通收入贡献同比+34.60%，通讯收入贡献同比+178.57%。截至 2024年 3月 31日，公司电梯电视媒体自营设备约 105.1万台，同比 2022年底+28.48%（包括境外子公司的媒体设备约 15.4万台，同比+36.28%），点位实现海内外快速扩张。 现金充沛，持续慷慨分红。2023年公司经营活动产生的现金净流入为 76.8亿元，较上年增加 9.8亿元，同比上升 14.61%。截至 2024年一季报，公司货币资金与交易性金融资产合计为 91.97亿元，账面现金充沛。且公司持续慷慨分红，继发布 2024年度-2026年度股东分红回报规划后，宣布 2023拟派发现金红利 47.66亿元，占当年归母净利润的 98.7%。 维持“强烈推荐”投资评级。公司为户外广告媒体龙头，有望受益于经济回暖下广告主预算提升。我们下调公司 24-25年归母净利润至 54.9/59.4（原值为56.9/64.9亿元），预计 26年归母净利润为 66.9亿元。 风险提示：海外扩张不及预期风险、竞争风险、广告主投放不及预期风险

公司发布 23 年报及 24 年一季报，资产负债结构进一步优化，经营性现金流显著改善，现金分红持续稳定增长。同时，公司还推出多模态 AI 产品，通过 AI助力降本增效。 公司发布 23 年报，实现营收 52.84 亿元，同比减少 6.54%；实现归母净利润5.28 亿元，同比减少 28.36%；扣非归母净利润 4.08 亿元，同比减少 18.76%；经营性现金流净额 1.28 亿元。 分红预案：公司拟向全体股东每股派发 1.70 元现金红利（含税），23 年度现金分红总额暂为 2.51 亿元；同时，拟以资本公积中股本溢价向全体股东每股转增 0.45 股，预计 23 年度现金分红金额占归母净利润的 47.58%。 公司发布 24Q1 季报，实现营收 9.36 亿元，同比增长 0.60%；实现归母净利润 0.49 亿元，同比减少 65.53%；扣非归母净利润 0.48 亿元，同比减少42.31%；经营性现金流净额-2.77 亿元。 资产负债结构优化，坚持稳定分红。23 年内，公司严控风险业务，加强业务回款管理，现金流持续改善，2023 年末应收账款较年初减少 7.01 亿元，同比下降 22.74%；公司财务状况稳健提升，资产负债率由年初的 51.06%下降到年末的 40.39%。此外，公司制订了 24-26 年分红规划，计划每年度现金分红原则上不低于当年扣非归母净利润的 35%。 进军体育彩票业务。三人行与合生创展集团有限公司达成战略合作，以三人行控股子公司运营北京超极合生汇的体育彩票及福利彩票销售业务。未来，公司将通过品牌营销宣传推广优势和客户资源优势，积极拓展商业综合体、购物中心等渠道，逐步推进体育彩票网点的布局，通过“IP 联名”等形式全面推进体彩业务。 积极探索 AI，推出营销领域多模态 AI 产品。23 年内，公司推出一款营销领域多模态 AI 产品：“一个”AI，旨在为广告主智能化提供包括前期营销策略、中期创意输出、后期智能投放的全流程营销服务。公司对不同行业客户形成了丰富的案例经验库，以二十年的海量数据和经验为基础，通过 AI 技术为中小广告主提供专业的营销服务。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司 23 年受到宏观环境影响业绩有所下滑，且投资活动收益波动较大，具有一定的不确定性，我们对应下调 24-26年的盈利预测，预计公司 24-26 年营业收入分别为 58.75/65.09/73.16 亿元，同比增速分别为 11%/11%/12%；24-26 年归母净利润分别为 5.80/6.41/7.09亿元，同比增长 10%/11%/11%，对应当前股价市盈率分别为 12.4/11.2/10.2倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：AI 发展不及预期风险、客户流失风险、公司经营不确定性等

公司24、25年在手精品项目储备丰富，并计划入局短剧行业；同时，公司还与广东政府共建科技影视基地，积极投入开发虚拟现实和人工智能技术，真正做到将AI技术融入电影。 公司发布23年年报，实现营业收入16.08亿元，同比下滑20.06%；实现归母净利润-5.53亿元，同比下滑631.86%；实现归母扣非净利润-7.43亿元，同比下滑277.37%。公司发布24Q1季报，实现营业收入4.40亿元，同比下滑16.10%；实现归母净利润555.20万元，同比增长105.13%；实现归母扣非净利润-1420.13万元，同比减亏91.74%。 23年影片数量及内容不及预期，24年一季度扭亏。23年，公司上映主投主控影片2部，分别为《无名》和《爆裂点》，合计票房10.31亿元；参投影片8部，合计票房58.64亿元。由于公司主投主控的两部影片表现不及预期，电影业务板块营收较上年同期有所下降。24Q1，公司参投《飞驰人生2》上映春节档，实现33.98亿元票房。 在手精品项目丰富，有望为24、25年贡献增量。公司24年现有主投主控电影项目经营计划16部影片，包括《蛟龙行动》（《红海行动》第二部）《传说》《阿麦从军》《少年时代》《人鱼》《克什米尔公主号》《三星堆：未来启示录》等，其中包括一部徐克导演的动画电影《人体大战》；待播电视剧有：《上甘岭》《明月几时有》《濠江潮涌》《南海风云》《珠江人家2》等。外片方向，公司已与美国TSG达成协议，将投资一系列即将上映的电影，包括《阿凡达3》《死侍3》《猩球崛起：新世界》《异性：罗慕路斯》等。 看好AI电影方向，与广东政府共建科技影视基地。基地将深度整合虚拟现实（VR）、增强现实（AR）混合现实（MR）和人工智能（AI）等技术应用，构建未来影视制作环境，从场景构建、角色塑造到特效处理，实现沉浸式和交互式影视体验。同时，公司也将进行虚拟摄影棚等新技术的研发，培养和吸引AI技术创作人才。内容方面，根据公开新闻报道，《传说》导演兼编剧唐季礼表示，经过AI重塑技术《传说》将重现27岁的成龙形象，AI面部年轻化技术在大荧幕中已经可以成熟应用。 公司在手剧本近100部，累计出品影片超300部，计划入局短剧行业。公司累计出品影片超300部，累计总票房超过600亿元，近期国内新兴多模态大模型崛起，影片内容具有语料库的功能，内容制作效率也将加快，我们认为AI视频大模型将带来版权价值及IP价值重估。公司24年计划进入短剧方向，培养年轻创作者，以警匪类型片为主。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司在手精品项目储备丰富，积极投入AI技术赋能自身业务，我们预计公司24-26年营业收入分别为21.87/36.74/40.41亿元，同比增速分别为36%/68%/10%；24-26年归母净利润分别为1.86/4.33/5.50亿元，同比扭亏为盈、增长133%、增长27%，对应当前股价市盈率分别为53.2/22.9/18.0倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：内容制作进度不及预期；电影票房不及预期等。

23年内，公司推出多款手游，包括旗舰手游《原始征途》、自研推理手游《太空杀》等，策略卡牌手游《月圆之夜》也取得新突破，带动营收大幅增长。AI方面，公司组建AI创新实验室，陆续搭建系列AI工具平台，涵盖视觉、语音、大语言模型等多个方向。 公司发布23年报，实现营收29.24亿元，同比增长43.50%；实现归母净利润10.86亿元，同比增长27.67%；扣非归母净利润13.73亿元，同比增长34.84%；经营性现金流净额11.25亿元，同比增长52.69%。单季度来看，23Q4公司营收6.57亿元，同比增长41.21%；扣非归母净利润2.56亿元，同比增长58.56%；经营性现金流净额3.25亿元，同比增长82.64%。 分红预案：公司拟向全体股东每10股派发0.80元现金红利（含税），本次现金分红总额暂为1.52亿元，加上23年半年度分红2.47亿元，23全年分红总额约为3.99亿元（含税），占23年归母净利润的36.71%。 公司发布24Q1季报，实现营收6.96亿元，同比增长37.21%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长43.97%；扣非归母净利润4.05亿元，同比增长54.42%；经营性现金流净额2.66亿元，同比增长82.48%。 营收同比大幅增长，旗舰产品表现优异。23年公司营收同比增长43.50%，主要系公司23年3月上线新游《原始征途》表现出色，上线首月流水破3亿，全年流水超15亿，驱动公司手游营收大幅增长81.71%；《球球大作战》重焕新生，23下半年开始，DAU企稳大幅回升，月度收入实现5连增，活跃ARPU及付费率创历史新高，保持良好的增长势头。非经常性损益同比下降73.18%，主要系政府补助减少及投资收益波动等。费用方面，23年销售费用同比增长186.45%，主要系23年内公司上线3款新游戏，广告宣传费用较多，营销投入同比增长。 征途IP布局小游戏赛道，新款手游夯实品类优势。公司在23年内初步完成小游戏赛道布局，其中《王者征途》小程序游戏已于23年末启动测试，并自24年2月逐步加大买量投放，排名及流水稳步攀升。《原始征途》小程序游戏已调优完毕，预计将在24年中重点发力。《征途2》等其它征途IP手游的小程序游戏研发也初步完成。23年内，公司自研推理派对手游《太空行动》正式上线，并于9月末更名为《太空杀》，现已成为该游戏品类的行业标杆，国内累计注册用户突破1亿，DAU突破250万，公司计划持续迭代完善，拓展游戏内容，进而扩大用户基础盘。《太空杀》的海外版《SuperSus》不断深耕国际市场，23年末产品DAU再次突破百万，并于12月底收入创历史新高。 全力拥抱AI浪潮，打造AI生成大模型。公司组建了AI创新实验室，陆续搭建了一系列AI工具平台，涵盖视觉、语音、大语言模型等技术方向，包括AI绘画平台“iMagine”、AI语音生成平台“百灵”、代码层AI大模型“CodeBrain”。 同时，公司基于开源模型自主训练的AI生成大模型GiantGPT于2024年2月完成备案，GiantGPT结合高质量自有数据与互联网公共数据训练，并针对角色演绎、情景推理与长期记忆等基础能力进行深度优化，在公司自有游戏业务场景的应用表现优于其它闭源通用大模型维持“强烈推荐”投资评级。考虑到公司在营游戏保持高增长并积极布局小游戏赛道，同时全力投入打造AI生成大模型，我们预计公司24-26年营业收入分别为33.77/37.11/40.66亿元，同比增速分别为16%/10%/10%；归母净利润分别为15.19/17.20/18.49亿元，同比增速分别为40%/13%/8%，对应当前股价市盈率分别为15.4/13.6/12.7倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：新游上线不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。

公司发布 23年报及 24年一季报，营收利润大幅增长。业务层面，学大教育持续深化个性化教育政策体系，进一步规范校外培训体系，同时深度布局职业教育打造公司的第二成长曲线。 公司发布 23年报，实现营收 22.13亿元，同比增长 23.09%；实现归母净利润 1.54亿元，同比增长 1035.24%；扣非归母净利润 1.41亿元，同比增长2461.07%；经营性现金流净额 6.07亿元，同比增长 180.64%。单季度来看，23Q4公司营收 4.19亿元，同比增长 26.80%；归母净利润 0.37亿元，同比增长 1167.24%；经营性现金流净额-0.52亿元，同比增长 21.32%。 公司发布 24Q1季报，实现营收 7.05亿元，同比增长 35.97%；实现归母净利润 0.50亿元，同比增长 886.44%；扣非归母净利润 0.46亿元，同比增长322.31%；经营性现金流净额 4.44亿元，同比增加 29.30%。 营收利润大幅增长，毛利率提高财务费率降低。公司在 23年全年及 24年一季度均实现了营收利润大幅增长，经营效率角度看，23年实现毛利率 36.5%，同比提高 8.46pct，主要受益于行业需求旺盛，网点及教师产能利用率提高； 实现财务费率 2.67pct，同比下降 1.02pct，24Q1实现财务费率 1.86pct，环比下滑 1.39pct，财务费率下滑源自于公司积极还债降低资产负债率，截止 23年末，公司对紫光的剩余借款本金为 4.64亿元。毛利率的提高及财务费率降低带来经营效率整体提高。 个性化教育政策体系持续深化，引导校外培训进一步规范化。随着政策的持续深化带来的行业规范化运营，公司作为国内个性化教育的开创者和领导者，首创了个性化“一对一”教育辅导模式和体系，运营成熟，在行业中具有较强的品牌优势。学大教育现有个性化学习中心近 240余所，覆盖 100余城市，并依托学大教育“双螺旋”智慧教育模式，线上线下互补教学，此外公司全国布局 30余所全日制培训基地致力于为高考复读生、艺考生等学生群体安排个性化的教学进度和授课内容。 响应号召深化职业教育第二成长曲线。职业教育方向，公司积极顺应行业发展趋势，积极打造涵盖中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训三个板块的体系化职业教育，中等职业教育收购了东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校；托管运营了青岛西海岸新区绿泽电影美术学校、西安市西咸新区丝路艺术职业学校等。高等职业教育通过校企联合、产教融合等多种方式开展多种不同专业。 维持“强烈推荐”投资评级。考虑公司 23年业绩营收利润均有大幅增长，个性化教育及职业教育业务持续深化，我们预计公司 24-26年营业收入分别为27.99/34.60/40.82亿元，同比增速分别为 27%/24%/18%；归母净利润分别为 2.63/3.61/4.27亿元，同比增速分别为 71%/37%/18%，对应当前股价市盈率分别为 29.5/21.6/18.2倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：行业政策变化的风险；新业务具有不确定性的风险；核心管理团队变动的风险；运营成本上升的风险等。

横店影视发布 2024年第一季度报告，公司 2024Q1实现营业收入 8.42亿元，同比+13.50%；归母净利润 2.19亿元，同比+46.43%； 归母扣非净利润 1.55亿元，同比+13.57%。 影视板块复苏强劲，净利润快速增长。 2024Q1，公司实现营业收入 8.42亿元， 同比+13.50%， 归母净利润 2.19亿元，同比+46.43%，主要受益于国内电影市场回暖，公司院线业务复苏，公司参与电影在春节档表现优越以及股权转让投资收益增加。 2023年底，公司公告将参股杭州电影的 39%股权出售给杭州文广集团， 2024年 1月， 本次股权出售相关的工商变更登记手续办理完成， 公司收到杭州文广集团支付的股权出售事项的全部款项，合计人民币 7,644.23万元。 2024Q1公司毛利率略微下滑 0.23pct 至 30.47%， 费用管理优化： 销售/管理费用率分别为 0.74%/1.92%，同比分别-0.04/-0.17pct。 布局下沉市场寻求突破，市场占有率持续提升。 截至 2024年 4月 20日，国内三四线城市票房占比已超 44%。公司前瞻布局低线城市，深入挖掘下沉市场潜力。 2024Q1公司持续拓展业务地区，新开直营影院 11家，新增银幕 71块。截至 24年 3月 31日，公司共拥有已开业直营/加盟影院 442/84家，银幕 2,822/476块 ，累计票房 57,069.45/9,072.52万元 ，市场占有率3.85%/0.61%，同比增长+0.10/-0.02pct。 春节档成绩亮眼，后续储备项目丰厚。 24Q1，中国电影市场持续复苏，总票房 163.56亿元，同比+3.14%；其中春节档电影票房 80.16亿元，同比+18.47%，观影人次 1.63亿，同比+26.36%。公司全资子公司浙江横店影业有限公司参与电影《飞驰人生 2》、《熊出没·逆转时空》、《第二十条》均位居春节档票房前四之列。 公司储备电影《九龙城寨之围城》定档五一档，《射雕英雄传：侠之大者》、《美人鱼 2》、《真假大圣》等项目待上映。 维持“强烈推荐”投资评级。 考虑到国内电影市场快速恢复，公司积极布局低线城市，且积极参与电影的出品发行，为业绩提供更高弹性，预估公司2024/2025/2026年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 3.30/3.76/4.22亿 元 ， 对 应29.9/26.2/23.3倍估值， 维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 影片上映不及预期风险，线下场景复苏不及预期风险等。

24年是公司产品大年，细分业务板块来看，动画电影《小倩》定档五一，《哪吒2》计划24年内上映，电视剧业务储备丰富，艺人经纪业务稳中有升，综上我们预计24-26年归母净利润分别为11.12/12.48/13.71亿元，同比增速分别为166%/12%/10%，对应当前股价市盈率分别为24.4/21.7/19.8倍，维持“强烈推荐”投资评级。 公司发布23年报，实现营业收入15.46亿，同比增长104.74%；实现归母净利润4.18亿，同比增长158.62%；实现归母扣非净利润3.88亿，同比增长149.29%；实现经营性现金流净额6.42亿，同比增长8711.19%。单季度来看，23Q4实现营收6.06亿，同比增长771.36%；实现归母净利润0.49亿，同比增长106.06%；实现归母扣非净利润0.39亿元，同比增长104.75%；实现经营性现金流净额4.91亿，同比增长722.85%。分红预案：公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.7元（含税），预计23年度分红预案金额为2.04亿元，占23年归母净利润的48.82%。 公司发布24年一季报，实现营收10.70亿，同比增长159.33%；实现归母净利润4.25亿，同比增长248.01%；实现归母扣非净利润4.16亿元，同比增长252.01%；实现经营性现金流净额-0.85亿，同比减少551.28%，环比减少117.39%。 一季报迎来开门红。24Q1，公司实现了营收利润大幅增长，单从联营企业投资收益来看，24Q1实现利润897.58万元，去年同期实现5781.52万元，同比下降84.37%，扣除掉投资收益影响后，一季度利润同比增长578.33%。一季度的增长主要来自于《大雨》《第二十条》两部影片实现总票房24.66亿元，以及改编自人气漫画的网剧《大理寺少卿游》报告期内于爱奇艺上线播出。 在手待播电影电视剧丰富，24年或为爆品大年。真人电影方面，吴磊和蒋勤勤主演的剧情电影《草木人间》已于2024年4月3日清明档上映，仍在全国热映中；公司尚有《她的小梨涡》《扫黑·决不放弃》《透明侠侣》《墨多多谜境冒险》《“小”人物》（原名《会飞的蚂蚁》）《胜券在握》等多部电影项目有望在年内上映。待播电视剧方面，古装轻喜剧《拂玉鞍》处于视频平台排播状态，预计将于年内播出；《山河枕》正在紧锣密鼓地拍摄中；《春日宴》《我的约会清单》等剧集也在不断优化、积极推进。 动画电影《小倩》定档五一，《哪吒2》预计年内上映。彩条屋和光线动画两个动画厂牌分工协作，各自推进负责的动画电影的策划、制作等工作，《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《大鱼海棠2》《朔风》《最后的魁拔》《八仙过大海》《大理寺日志》《相思》《小倩》《红孩儿》《二郎神》《去你的岛》《聊斋之罗刹海市》等动画电影的推进工作顺利进行。相比真人电影，动画电影具有生产周期长、技术要求高等特点，能够有效限制行业新进入者的数量。公司目前规划每年生产2-3部动画电影，在AI等技术的帮助下，未来有机会达到每年4-5部的生产规模。 24年开年观影需求旺盛，电影行业复苏趋势已明。24年以来三个档期均创新高，元旦档票房15.33亿，春节档总票房实现80.51亿元，清明档实现88.42亿元。在即将到来的五一档，已有十余部电影定档上映，影片供给充足且多元。光线参股公司猫眼娱乐也将受益于高票房及宣发参投电影内容收益。 维持“强烈推荐”投资评级。我们认为24年是公司大年，综合考虑公司业务发展，预计公司24-26年营业收入分别为26.27/29.17/31.79亿元，同比增速分别为70%/11%/9%；细分业务板块来看，《小倩》定档五一，《哪吒2》计划24年内上映，电视剧业务储备丰富，艺人经纪业务稳中有升，我们预计24-26年归母净利润分别为11.12/12.48/13.71亿元，同比增速分别为166%/12%/10%，对应当前股价市盈率分别为24.4/21.7/19.8倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：影片上映不及预期风险、线下场景复苏不及预期风险、AI赋能电影生产不及预期的风险等。

公司发布2023年报，实现营业收入41.85亿元，同比下滑19.02%；实现归母；实现归母净利润净利润11.25亿元，同比下滑22.98%；实现归母扣非净利润11.19亿元，同比亿元，同比下滑下滑23.79%；实现经营性现金流11.86亿，同比下滑32.35%。单季度看，单季度看，23Q4实现营收实现营收8.78滑亿，同比下滑34.35%润；实现归母净利润2.66亿，同比下滑亿，同比下滑40.82%；实现归母扣非净利润2.95亿元，同比下滑36.56%；实现经营性现金；实现经营性现金流流3.61亿，同比下滑21.35%。 老游戏利润有下滑，汇兑损益收益同比下滑，投资收益亏损缩小。报告期内，老游戏《问道端游》利润持平，《问道手游》及《一念逍遥》利润有下滑；22年7月上线的《奥比岛》扭亏为盈，23年下半年上线的《飞吧龙骑士》《超进化物语2》《皮卡堂之梦想起源》暂未盈利；境外游戏23年共产生2.72亿元，同比增速5.03%，主要系发行了《一年逍遥（欧美版）》，境外游戏整体暂未盈利。23年实现汇兑损益3151.44万元（归属于上市公司股东的金额为1916.73万元），22年实现1,73亿元，收益同比减少1.41亿；投资收益23年亏损5093.36万元，22年亏损1.30亿，有所缩窄。综上，剔除汇兑损益及投资收益后的经调整经营利润为11.69亿元，同比下降21.35%。 后续产品储备丰富或带来新增量。自研产品方面：放置类修仙产品《代号M72》已申请版号，将于中国大陆及港澳台、东南亚发行；魔幻放置养成产品《杖剑传说（代号M88）》已申请版号，将于中国大陆及港澳台、日韩地区发行，预计24年下半年境外发行；策略塔防类游戏《最强城堡》已取得版号，全球发行；西幻放置类《代号M11》暂未申请版号，计划全球发行。代理产品：竖屏游戏《航海王：梦想指针》已取得版号，24年4月1日中国大陆上线；《亿万光年》《封神幻想世界》《神舟千食坊》均取得版号，预计24年上线；《失落城堡2》暂未取得版号。 游戏研发人员数量增加。截止报告期末，公司共有员工1447人，较22年末增加193人，其中研发人员增加163人，运营人员增加24人，看好公司未来在游戏产品研发方向加大力度。23年下半年经董事会讨论暂不分红，23H1公司向全体股东每10股派发现金红利70元，利润分配金额为5.04亿元，占全年利润的44.82%，股息率约3.5%。 维持“强烈推荐”投资评级。综合考虑公司各项业务进度，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为40.59/45.99/51.22亿元，同比增速分别为-3%/13%/11%；归母净利润分别为10.73/12.10/13.44亿元，同比增速分别为-5%/13%/11%，对应当前股价市盈率分别为13.2/11.7/10.5倍，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：新游上线不及预期风险、版号发放不及预期风险、买量成本上升、研发进度不及预期风险等。

公司发布23年度业绩预告，公司业绩实现扭亏为盈，预计取得归属于上市公司股东的净利润4.1-5.1亿，扣非3.82-4.82亿元，该数据为公司初步测算结果，仅供参考；同时，剔除减值准备影响后，预计确定归属于上市公司股东的净利润5.2-6.2亿元。 电影及电视剧业务实现大幅增长，主投电影《第二十条》定档大年初一。23年，公司紧紧抓住电影市场复苏的机遇，推出了11部影片定档上映，公司参与投资、发行并计入23年票房的影片包括《深海》《满江红》《交换人生》《中国乒乓之绝地反击》《这么多年》《茶啊二中》《我经过风暴》《坚如磐石》《照明商店》《怒潮》《你的婚礼》（重映），总票房约为84.60亿元。24年，公司将于大年初一上映其主投、发行的电影《第二十条》，该片由张艺谋执导，雷佳音、马丽、赵丽颖等主演。同时，公司已有电影储备项目《扫黑·决不放弃》（原名《扫黑·拨云见日》）、《透明侠侣》《草木人间》《她的小梨涡》等影片，预计将于今年上映。电视剧方面，公司制作的古装爱情轻喜剧《拂玉鞍》及改编自人气漫画《大理寺日志》的网剧《大理寺少卿游》已拍摄完成、有望于年内播出;《春日宴》《山河枕》《照明商店》《我的约会清单》《友谊旅馆》等剧集也在不断打磨、顺利推进。 动画业务值得期待，《哪吒之魔童闹海》《小倩》两部重磅作品预计今年上映。报告期内，公司主投、发行的喜剧动画电影《茶啊二中》已于7月14日上映，取得了3.84亿元的票房，系列电影《茶啊二中2》已进入前期策划阶段。彩条屋和光线动画两个动画厂牌分工协作，各自推进负责的动画电影的策划、制作等工作，《哪吒之魔童闹海》《西游记之大圣闹天宫》《姜子牙2》《大鱼海棠2》《朔风》《最后的魁拔》《八仙过大海》《大理寺日志》《相思》《小倩》《红孩儿》《二郎神》《去你的岛》《聊斋之罗刹海市》等动画电影的推进工作顺利进行;其中，《哪吒之魔童闹海》《小倩》在制作中，预计将于24年上映。 动画电影龙头护城河坚实，AI应用及自建团队驱动生产效率提升。相比真人电影，动画电影具有生产周期长、技术要求高等特点，能够有效限制行业新进入者的数量。公司目前规划每年生产2-3部动画电影，在AI等技术的帮助下，未来有机会达到每年4-5部的生产规模。在“彩条屋”之外，公司22年新成立自有动画电影厂牌“光线动画”，主要负责开发公司历时两年梳理并构建完成的中国神话宇宙系列作品，预计从后年开始每年都有该系列作品上映，“光线动画”的首部动画电影《小倩》预计于24年上映。同时，公司在22年开始组建内部动画制作团队，将在提升内容品质的同时缩短制作周期、提高生产效率，为动画电影的制作提供强有力的保障。 23年观影需求旺盛，电影行业复苏趋势已明。23年，全国电影票房549.15亿元，同比增长83.4%，总观影人次12.99亿次，同比增长82.7%，平均票价42.2元，与22年持平，电影市场修复效果明显；国产电影票房460.15亿元，占总票房83.77%，为历史最高水平。分档期来看，春节档、五一档、端午档票房分别为中国影史第二、第三、第二，七月票房为影史最高，暑期档为中国影史第一，国庆档较去年同比增长82.39%。24年，元旦档票房15.33亿，创影史新高。 风险提示：影片上映不及预期风险、线下场景复苏不及预期风险、AI赋能电影生产不及预期的风险等

公司发布2023年度业绩预告，预计2023年年度实现归属于母公司所有者的净利润为1.22亿元至1.46亿元，与上年同期相比，将实现扭亏为盈。预计2023年年度实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润为0.63亿元至0.86亿元。 电影市场复苏背景下积极降本增效，助力主业快速恢复。2023年国内电影市场显著复苏，全国电影总票房达549.15亿元（含服务费），同比2022年增长83.5%，同比2021年增长16.76%；累计实现观影人次及平均票价均同比2021、2022年有所提升。公司在此背景下积极通过上海影城焕新升级、异业合作、会员营销等多种举措，拉动票房和人次增长，带动映前广告及卖品业务增长。从业务端具体数据来看：2023年1-12月，公司直营影院累计实现票房6.32亿元（含服务费），同比2021年增长19.87%，市占率为1.17%，较2021年同期提升0.05个百分点。公司下属联和院线累计实现票房44.83亿元（含服务费），同比2021年增长23.69%，市占率为8.28%。同时，公司坚持降本增效，积极和物业方进行租金条款谈判，有效降低影院经营成本，增加经营利润，成功助力主业快速恢复，扭亏为盈。 IP开发领域推陈出新，相关产品遍地开花：公司在经典IP内容焕新、商品及营销授权、游戏联动及授权、衍生品、数字化开发等领域积极拓展。如1）游戏联动及授权方面：与游戏厂商合作开发基于经典动画IP的授权游戏，如《葫芦娃大作战》等，在微信小程序游戏端表现亮眼；2）IP内容焕新方面：控股股东上海电影（集团）有限公司以《爱情神话》《繁花》为代表的“海派盛宴计划”的启动，公司将积极参与后续一系列海派IP的整合开发。此外还有《葫芦兄弟》等短视频官方账号已陆续上线；3）公司旗下大IP开发主体上影元作为参与方之一，联合MR混合现实科技公司霍洛维兹等公司，共同打造一款全新的线上互动影视游戏《代号：新世界》，尝试戏剧游戏化。考虑到四季度全国电影票房相对三季度显著下滑，对主营业务或带来自然压力，而公司四季度预计实现归母净利润约-0.03~0.21亿元，推测IP相关业务或对业绩带来正向拉动，平滑相对淡季的业绩波动，看好后续相关业务的扩展和业绩贡献。 看好后续电影市场复苏，公司有望持续受益行业改善。通过整理2024年影片储备可见，尽管处于年初，已有部分影片官宣定档，其中不乏《沙丘2》《功夫熊猫4》等海外大片，而除了春节档定档的影片外，还有《白蛇：浮生》《传说》《射雕英雄传：侠之大者》等优质国产影片待定档，随着影视公司积极供给内容以及观众观影热情的进一步修复，院线及影视内容方均有望受益。 维持“强烈推荐”投资评级。我们判断国内电影市场有望进一步复苏，公司电影放映等业务或随之获益，此外，基于拥有的大量经典IP，公司在IP开发领域潜力较大。我们预测公司2023/2024/2025年分别实现归母净利润1.4/2.4/3.0亿元，对应71.9/41.9/33.9倍PE，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：产品上线时间不及预期的风险、电影市场恢复不及预期的风险、IP影响力不及预期的风险等。

学大教育深耕教育行业二十余载，秉持“以人为本、因材施教”的个性化教育理念，积累了丰富的教学资源和经验。“双减”政策后，公司跟随改革方向积统极寻求转型，剥离传统K9业务，保留并融合高中阶段业务，逐步发展成为个计性化教育龙头企业，预计23年公司收入及利润均有显著增长。同时，公司顺应时代浪潮，响应国家政策，新布局职业教育、数字化教育等领域，通过深厚积累吸纳人才建立领先团队，不断探索与职业院校的新合作模式，培育新的业务增长点，打造公司的第二成长曲线。 积极推进业务转型，个性化教育优势积累释放利润。公司自成立之初就专注于教育赛道，在长期的发展中拥有了先进的教育理念和优势积累。“双减”后，公司开始寻求业务转型，剥离传统K9业务并保留高中阶段业务，并积极跟随国家教育改革方向和市场需求变化，将个性化、高素质化教育融入日常教育，逐步发展为个性化教育龙头企业。23年前三季度，公司主营业务教育培训收入大幅增长，实现营收17.93亿元。同时公司成本、费用控制有效，毛利率、净利率均有较为显著的增长趋势，实现归母净利润1.17亿元，整体扭亏为盈。 行业现状：高中教育立足之本犹存，职业教育、数字化教育创造新机会。 目前，传统教育赛道政策相对稳定，鼓励素质化、个性化教育发展，限制学科类牌照发放，持牌机构数量稀少，这导致传统教育赛道供需严重失衡。 公司作为持牌“玩家”，在积极遵守国家政策的情况下仍有立足之地。同时国家对职业化教育提出了一系列支持性政策鼓励发展，数字化教育的发展也为公司的新业务发展提供了较大利好。 长期专注个性化教育，全日制教育业务快速增长。公司长期专注个性化教育，针对学生制定差异化的教育方案，并通过科技赋能将线上线下教学有机结合，使学生获得高效的学习体验。目前公司个性化教育业务板块已经涵盖了个性化一对一教育辅导、全日制学习基地等多个细分板块，拥有个性化学习中心近270所，30余所全日制培训基地，覆盖主要一、二线城市，并辐射三、四线城市，全日制教育业务取得较快增长。 顺应改革方向大力发展职业教育，第二曲线值得期待。依托多年来积累的教育行业经验和资源，公司顺应国家政策，大力布局职业教育领域，通过吸纳大批管理人才及专职教师，打造高水平人才队伍和丰富的课程体系。 同时，公司还积极探索与中高等职业院校的合作模式，提供全面的教研教学支持，满足多样化的教育需求。公司不断丰富产品线布局，培育新的业务增长点，职业教育等新业务板块有望为公司贡献第二成长曲线。 首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。考虑到公司传统个性化教育业务优势明显，并积极布局职业化教育使其成为第二增长曲线，我们预计2023/2024/2025年分别实现归母净利润1.54/2.28/3.02亿元，预计2023-2025年EPS分别为1.26/1.87/2.47元，对应当前股价PE为36.4/24.5/18.6x，首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示：行业政策变化的风险、新业务具有不确定性的风险、核心管理团队变动的风险、运营成本上升

公司发布 2023年业绩预告，公司 2023年实现归母净利润 13-17亿元，同比增长 26.81-65.83%；扣非 11.7-16.1亿元，同比增长 22.39%-68.41%。公司业绩增厚，主要系《原始传奇》《天使之战》《仙剑奇侠传：新的开始》《石器时代:觉醒》《全民江湖》等表游戏现优异以及收购浙江盛和后整体运营状况良好。 实控人多次增持+高管集体增持。12月 27日，公司发布公告， 公司全体高级管理人员共 7人拟合计增持金额不低于人民币 800万元，不设定增持价格区间；12月 23日，实控人、董事长金锋先生拟增持金额不低于 2000万元，12月 25日，金锋先生累计通过集中竞价方式增持公司股份合计人民币2000.24万元，增持计划已完成；同时，金锋先生拟继续增持公司股份，6个月内增持总金额不低于人民币 1亿元。除以上两次增持计划外，金锋先生曾于 10月 27日披露过增持计划，增持总金额不低于 1亿元，已经增持完毕。 回购彰显业绩信心，董事长成为实控人理顺管理。23年 8月，公司发布公告拟以 1-2亿元回购公司股份的议案，回购股价不超过 21.78元/股，回购股份用于后期实施股权激励与员工持股计划。公司于 11月 21日、22日连续两日以集中竞价交易方式完成股份回购，累计回购股份数量 1607.44万股，占公司总股本的 0.75%，成交总金额约为 2.0亿元。公司于 11月 20日发布公告，董事长金锋拟出资 1.47亿元，受让金海波持有的绍兴安嵊 11%的合伙份额，本次交易完成后，金锋将直接及间接控制恺英网络共计 19.01%的股权，成为上市公司实际控制人，公司自 19年以来的无实控人时代正式终结，12月 19日实控人正式完成变更。董事长成为实控人集中了公司股权及表决权，有助于公司长远发展，大额股份回购彰显了管理层对长期业绩增长的信心。 长线游戏持续性良好，23年新游表现优异。目前公司具有多款长线产品，主要为《原始传奇》《热血合击》《蓝月传奇》等传奇/奇迹类游戏。23年为公司新品大年，《龙神八部之西行纪》《全民江湖》《石器时代·觉醒》《纳萨力克之王》等产品均取得不错的流水与排名，其中《石器时代·觉醒》目前在 ios 游戏策略畅销榜排名第 17位。新品方面，未来公司新品《仙剑奇侠传》《归隐山居图》《斗罗大陆：诛仙传说》《代号：盗墓》《临仙》有望在 24年上线，且大部分产品以获得版号，新游加速上线有望为公司持续贡献业绩增量。 战略布局 VR 游戏有利长期发展。公司长期持有头部硬件厂商大朋 VR 股份，截至 2023Q1大朋 VR 产品市占率位列全球 AR/VR 硬件厂商第 4、国内第 2，极具市场竞争力。公司已于 2022年初成立 VR 游戏团队并与幻世科技合资成立臣旎网络，专门负责 VR 游戏研发。 风险提示：VR 游戏研发不及预期、新游上线不及预期、行业竞争加剧等风险。