事件：23年前三季度,公司实现营业收入13.21亿元，同比下降25.59%，归母净利润-2.36亿元，同比下降377.22%。单季度来看，公司实现营业收入4.72亿元，同比增长55.72%，归母净利润0.29亿元，同比增长118.95%。受益于暑期档电影市场表现优异，公司业绩实现增长。根据猫眼专业版，2023Q3，国内电影总票房（含服务费）为193.11亿元，同比增长127.6%。暑期档优质内容供给提振电影大盘，电影市场呈现全面回暖。根据猫眼专业版，截至2023Q3，博纳院线分账票房收入在全国院线中排名第13，同比上升1名，市场份额占比达2.25%（剔除服务费口径）。由于行业大盘明显回暖及公司市占率提升，我们预计Q3公司影院业务实现较快增长。23Q3，公司实现营业收入4.72亿元，同比增长55.72%。投制业务方面，期待《刀尖》上线。 23年6月21日，公司主投主控影片《别叫我“赌神”》上映，根据猫眼，该电影累积实现4078.3万票房。由于Q3已到该电影上映后期，根据猫眼专业版，其于Q3仅贡献较少票房收入。Q4，由博纳出品的谍战类型影片《刀尖》已定档2023年11月24日，该影片根据麦家同名小说改编，由高群书执导，张译、黄志忠、郎月婷领衔主演，成泰燊、沙溢、高捷、金世佳、李淳、曾梦雪主演，聂远、黄璐特别出演，Q4有望贡献业绩。公司具优质电影储备，后续有望赋予公司业绩弹性。公司电影储备项目充足，将持续为电影业务提供支撑。根据此前公司公告，《阿麦从军》、《红楼梦之金玉良缘》、《实习爱神》、《爆裂点》、《狂奔吧老爸》、《少年时代》待上映或后期制作中，《传说》拍摄业已杀青，《红海行动2：虎鲸行动》即将于年内开拍，《智取威虎山前传》、《三星堆：未来启示录》、《枭雄》目前已立项。盈利预测与投资评级：公司影片储备丰富，主旋律商业化电影投制已具成熟模式，有望受益于行业环境改善；考虑到23年前三季度公司业绩低于我们预期，我们将2023-2025年归母净利润从1.5/4.2/6.2亿元调整至0.4/4.1/6.0亿元，对应2023-2025年PE为236/24/16倍。我们仍看好公司电影投制能力及票房空间，维持“买入”评级。风险提示：投资电影票房不及预期，市场竞争风险，电影上映节奏不及预期

博纳影业发布2022 年年报及2023 年一季度：2022 年公司营收20.12 亿元（同比下滑 35.6%），营业成本12.9 亿元（同比下滑31%）；销售及管理费用分别增16.8%、4%；归母利润-0.72 亿元，扣非利润-1.94 亿元，非经主要为各项影片补贴及影院专资返还等；经营性现金流10.8 亿元，其中2022 年第四季度公司归母与扣非利润分别为-1.57 亿元、-2.07 亿元；2023 年一季度公司营收5.24 亿元（同比减59.37%），归母与扣非利润分别为-1.08、-1.77 亿元。 投资要点 2022 年因疫情影响致业绩承压落地受疫情扩散影响，影院关停、优质影片供给不足、观影需求趋疲、优质影片换档、撤档等一系列因子致2022 年公司营收下滑，归母及扣非利润均亏损，2022 年Q1~Q4 归母利润2.96、-0.6、-1.51、-1.57 亿元（2022 年一季度得益于春节档）； 2022 年公司电影投资、电影发行、影院三大主业收入占比分别为34.67%、40.57%、32.15%；主业分类看，2022年公司电影收入15.13 亿元（同比减37.91%），上映5 部（《长津湖之水门桥》、《海的尽头是草原》和《平凡英雄》3 部为主投主控），公司继续保持在主旋律商业电影上的优势地位，坚持精品战略。2022 年公司电影院业务收入6.6 亿元（同比减25%），全国票房下滑，影院暂停等影响收入，2022 年公司院线旗下自有影城106 家，银幕总数882 块（其中30 块IMAX 幕）；版权业务看，2022 年公司版权销售收入3.79 亿（其中发行新片的版权收入为 2.31 亿元），公司在电影行业深耕多年积累丰富自有IP 资源及版权片库，建立内容护城河，如《十月围城》《澳门风云》《窃听风云》《追龙》《红海行动》等著名电影IP，后续司将持续加大自有优质IP 开发力度,通过参与投资等方式加强IP 资源整合，自上而下看，版权强国十四五规划顶层设计，版权是文化创意产业的核心要素，公司版权价值凸显。 2023 年低基数叠加内容有序供给有望助力2023年主业有望回暖2023 年公司储备电影项目为电影主业提供支撑，树立真实题材电影商业化运作新标杆同时拓宽主旋律电影赛道。后续《阿麦从军》、《别叫我“赌神”》待上映，《爆裂点》、《狂奔吧老爸》、《少年时代》正在后期制作中，《传说》正在拍摄中，《红海行动 2：虎鲸行动》、《智取威虎山前传》、《三星堆：未来启示录》已立项，其中《三星堆：未来启示录》为科幻题材，为公司将来上映影片做好准备。电影院端，2023 年提高运营效率重振信心，助力行业快速复苏。在打造一系列中国主旋律题材商业影片后，公司在电视剧领域中加大延续性开发和拓展力度，都市爱情悬疑剧《狩猎时刻》计划于 2023 年开机。从目前片单储备、进展看，2023 年公司主业有望逐步修复，2024 年主业有望再启新增。 盈利预测维持“买入”投资评级。基于2022 年外部影响因子落地及2023 年内容有序供给，同时后续公司将在科技与文化创新结合上继续发力，纵深全产业链发展，并继续探索虚拟影棚、AR 拍摄、人工智能等新形式与新技术产业应用，提升影视作品的拍摄质量和制作效率，优化拍摄成本，2023-2025 年公司营收预计为30\34.4\37.8 亿元， 归母利润分别为3.06\4.95\6.1，EPS 分别为0.22\0.36\0.44 元，当前股价对应PE 分别为49.2\30.4\24.7 倍；投资维度短期看档期效应下优质影片定档，中期看单银幕产出拐点以及新业务推进带来的稳健经营，长期看文化强国及电影强国下的内容强供给及文化输出，公司业绩承压落地，2023 年供给与需求均有望双升助力主业回暖修复,2024 年利润有望释放再启新增，进而维持“买入”投资评级。 风险提示电影行业增速放缓风险；回暖进展低于预期；优质影片供给的风险；新增折旧影响公司盈利能力的风险；电影等项目延期上映导致业绩波动风险；影院运营不及预期的风险；房屋租赁到期的风险；突发公共卫生事件的风险；宏观经济波动的风险等。

成立近20年的全产业链布局民营影视龙头，经营稳健，募资拟投入电影投资及影投业务：成立于2003年，开始向产业链上下游延伸。公司累计出品影片超过250部，累计总票房超过600亿元，其中有16部影片票房超过10亿元，75部影片票房超过1亿元。 营收位于电影行业前列，连续5年净利润为正。未来将利用IPO募资所得12.43亿元，继续投资电影和扩大影院规模。 第一大股东兼实控人于冬持股22.47%；阿里影业/腾讯持股6.18%/3.88%，为公司第3/6大股东；此外有包括张涵予、章子怡在内的7名明星股东直接持股合计1.09%。 高管于行业深耕多年，经验丰富，且有6位持股，与公司深度绑定。公司具体业务通过设立的各板块业务子公司来开展，营收超90%来自于子公司。 成功转型主旋律商业片投资，带动高毛利发行业务发展，影投业务稳健扩张跻身行业前10：电影投资：主投业务取得长足进步，主旋律影片效益佳。2017-2021年，公司影视投资业务营收5.6/10.0/9.8/7.5/14.5亿元，2021年较疫情前实现逆势增长；2017-2021年主投并上映的影片共计14部（主旋律电影12部），累计票房收入185.5亿元，票房超10亿元的影片6部。成功转型主旋律电影，先后推出“山河海”、“中国骄傲”、“中国胜利”三部曲，其中主投的《长津湖》《长津湖之水门桥》《红海行动》进入中国影史票房前十，票房口碑双丰收。公司与林超贤、尔冬升等在内的众多优秀影视人员保持长期合作，资源整合优势明显，高质量影片的持续产出能力强。公司筹备《红海行动2》《智取威虎山前传》《血战上甘岭》《汶川大地震》等主旋律电影，《无名》《长空之王》《少年时代》等杀青待定档影片。 电影发行：营收回调，看好后疫情时期的长期发展。2017-2021年，发行业务营收6.4/7.9/9.6/4.7/10.2亿元，代理发行业务占比较高（主要代理发行公司出品电影），2021年近90%。2020年受疫情影响，发行营收明显下滑，2021年已基本恢复，相比疫情前2019年增长5.82%。 院线&影院：“博纳影城”品牌初步受到市场认可，上座率高于市场整体水平，未来将继续扩充影院版图。公司自2019年取得院线牌照以来，加速布局下游产业链。 2019-2021年院线业务取得营收2399.6/961.7/2164.4万元，占比较小。影院业务方面，截至2021年末公司影投共拥有自有已开业影院101家/841块银幕（2019年末为79家影院/654块银幕），拟以募投资金开设10家影院。2014-2021年影院业务营收5.2/7.6/8.2/9.1/10.2/11.6/4.1/8.6亿元，年复合增长率7.4%。2021年影投票房收入7.5亿元，市场占有率1.6%，位列国内影投公司第8名。 公司财务状况稳健，营收稳健增长，毛利率水平相对稳定，5年维度看合计经营净现金流为正，周转水平位于行业中游：经营情况：2014-2021年营收快速增长，年复合增长率15%，2014-2021年、2022H1，营收12.1/14.3/19.0/20.0/27.8/31.2/16.1/31.2/14.7亿元，净利润0.3/0.4/1.0/2.0/2.6/3.1/1.9/3.6/2.3亿元，2019-2021年净利率稳定在11%左右，2014-2021年毛利率维持在40%左右，均位于行业中上游水平。期间费用率控制较好，整体下降。 运营及偿债能力：2017-2021年，公司应收账款周转率处于行业中游水平，运营整体良好；存货账面价值先升后降，2021年末库存商品达13.4亿元，其中有账面余额超过1亿的影片5部。2017-2021年，资产负债率小幅上升，长期负债/总资产水平较低，稳定在11%左右。疫情影响影院营业及观影需求，中长期看好票房热度恢复，国产片韧劲足，剧情片表现较好，主旋律电影迅速崛起：经济发展和国家政策大力支持拉动文化消费需求增长，推动电影产业发展。影院为电影产业链主要实现收入的终端，2011-2021年，国内影院数和银幕数逐年增加。 电影投资行业市场化程度较高，民营企业运作机制较为灵活，影片聚焦市场热点题材，收益较高，占据较大市场份额。 内容供给端来看，疫情后国产片供给相对充足。2021年，国产影片数量较2019年增长10.68%，其中8部国产影片进入票房收入前十榜单。上映剧情片数量占比逐年上升，2021年已过半。主旋律电影迅速崛起，2014-2021年主旋律电影的票房收入年复合增长率达47%，2021年实现票房116.8亿，同比增长31%。 疫情后观影人数逐步恢复、平均票价上涨、场均收入小幅提升，看好电影行业中长期恢复与发展。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年净利润分别为3.2/5.6/6.6亿元，对应EPS分别为0.23/0.41/0.48元，对应PE分别为47/27/23X。短期看，中国电影市场受疫情影响，存在反复；中长期看，线下观影具备社交场景独特性，在常态化防控及供给端逐步恢复的前提下，将逐渐回暖。国产电影市场韧性强，单片天花板高，主旋律电影近年来实现了较快的增长。公司为民营影视龙头，内容端整合优质行业资源，实现主旋律电影高品质高票房标准化可持续输出，储备《无名》等优质影片，后续投拍计划丰富。基于此，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复、存货减值、观众观影需求变化，经营业绩季度波动，影视作品拍摄进度/表现低于预期，影视制作以及影院经营成本上升，市场竞争加剧，侵权盗版，影院建设不确定性，新影院培育期增长，业务快速扩张带来的管理，优质影片供给不足，票房增长不达预期，影院消防安全及卫生等公共安全，新传播媒体替代，产业准入及税收等政策变动，电影分账比例变化，估值中枢下移等等。

公司是电影行业领军企业。 主营业务包括电影投资、发行、院线和影院业务。公司股权结构相对分散，影视、互联网公司以及明星的持股有助于影视资源的合作与互通，管理层影视行业经验丰富。新冠疫情前公司营业收入呈现稳定增长趋势，疫情影响影院经营业绩，而投资业务表现超凡。公司首次公开发行所募集的资金拟按约 5:1的比例用于电影投资与影院建设。 电影行业规模有待恢复和上涨。2021年电影总票房和观影人次尚未回归疫情前水平，存在较大恢复空间。近几年影院和银幕发展速度放缓，但人均观影次数和银幕覆盖密度较北美地区仍有差距，有较大提升空间。我国要从电影大国向电影强国转变，政策促进电影产业健康发展，国产电影崛起，电影质量不断提高，票房再创新高。从细分赛道来看，主旋律电影顺应消费者观影需求正值上行通道， 2014年《智取威虎山》的问世预示着主旋律电影步入商业化的成熟阶段。 公司业务布局全产业链。 1）投资业务：与著名导演、演员长期合作，保障电影产出和电影质量； 采用与大部分好莱坞电影相同的“制片人中心制”组织架构，最大化实现影片商业价值。 2）发行业务：公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业，发行能力稳居行业前三。 3）院线与影院业务：公司影院与银幕数量稳定增长，影院票房收入和市场份额稳定提升，影投公司排名近五年一直稳定在行业前十。 主旋律电影商业化运作是业界标杆。 公司陆续推出“山河海三部曲”、“中国骄傲三部曲”、“中国胜利三部曲”系列主旋律电影，引领主流价值观，斩获国内外重多奖项。公司具备投资发行主旋律商业电影的突出能力和成功经验，“博纳影业出品”是影片优质的保障。 当前公司电影储备丰富，短期内不存在断档风险。

博纳影业归来加码主业博纳影业发行价5.03元，公开发行2.749亿股，发行后总股本13.745亿股登陆深交所；博纳影业是国内首家从事电影发行业务的民营企业，深耕影视行业多年，现已成为行业知名的全产业链布局的电影集团公司。公司的主营业务为电影的投资、发行、院线及影院业务。 本次预计募资净额12.43亿元用于电影项目与影院项目，加码内容与影院，前者占比高达80%；电影内容行业属资金密集型行业，资金实力是构建电影企业核心竞争力的重要因素，具有品牌优势及资金优势的企业有利于整合优质创作资源护航优质内容的持续稳定产出。 博纳影业内容端新主流大片产出带来的票房与社会影响力已超“美国大片”；院线牌照获批促全长产业链发展公司2019-2021年营收增速分别为11.9%、-48%、94%，2020年疫情后，外部事件也进一步加速行业洗牌；博纳的电影产品商业性与艺术性并重累计出品影片超过250部，2022年疫情再次压力测试，优质导演资源为高质量产出提供基础，参股上游补齐产业链各环节，博纳影业回A股后优质内容供给有望再续，助力电影大国走向电影强国。 博纳影业的院线牌照在2019年取得后，2021年其院线票房为7.35亿元，在疫情扰动中仍取得该成绩实属不易，在行业洗牌中博纳影业获取院线牌照，进一步说明，博纳影业的品牌效应及竞争力，手握院线牌照，也为后续发展夯实基础.外部疫情压力测试内部全产业链布局成共识进入门槛渐升市场集中度进一步提高院线作为内容传播重要渠道之一，2020年、2022年均有疫情阶段性影响，在高投入门槛趋势下，企业的竞争力在于产业链上下游的议价能力，内容产品的可持续输出等综合实力的较量；中长期看疫情加速市场出清，头部企业有望借助资本运作提升市场占有率，疫情影响致中小影投运营压力加大，进一步推高影院投资门槛，降低中小影投公司投资信心，加快市场洗牌，头部企业或品牌企业的市占率有望提升。 盈利预测我们预计2022-2024年博纳影业营收分别为33.1亿元、37.8亿元、41.6亿元，归母利润分别为3.54亿元、4.05亿元、4.75亿元（同比增速分别为-2.4%、14.3%、17.4%），2022年归母利润增速的假设主要由于2021年长津湖属于黑马冠军影片，同比看，2022年季度疫情致业绩波动，2022年仍需要看国庆档片单表现，博纳影业发行价5.03亿元，发行后总市值预计为69亿元，对应2022-2024年的PE分别为19.5倍、17.1倍、14.6倍，EPS为0.26元、0.29元、0.35元。 我们看好博纳影业归来，登陆A股后优质内容供给有望再续，助力电影大国走向电影强国，用中国故事丈量中国文化厚度，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。 风险提示局部地区疫情带来板块波动；行业监管趋严的风险；市场竞争加剧的风险；假设部分的数据不具有可比性的风险；博纳影业业绩不及预期的风险；宏观经济波动的风险、募投项目进度不达预期、汇率波动的风险等。