2022年 6月 28日，公司推出元宇宙产品《芒果幻城》，在 PICO、爱奇艺奇遇、NOLO 等各大 VR 平台纷纷上线，作为公司旗下全资子公司湖南芒果幻视科技有限公司打造的下一代泛娱乐内容社交平台，集虚拟社交、沉浸式虚拟娱乐、游戏体验、电影空间为一体，是整个芒果系在元宇宙时代平台生态的探索主体。 投资要点: 虚拟社交：以虚拟社交为核心板块，构建虚拟资产。随着 PC 社交网络、移动社交网络、算法兴趣平台的更迭之后，社交网络正在步入 4.0时代——虚拟世界元宇宙社交。公司针对这一情况，将平台社交打造成为《芒果幻城》的核心板块，以陌生人社交作为切入口，制定个性化虚拟形象，针对“社恐”的 Z 世代用户打造游戏娱乐、漂流瓶、奇幻空间随机配对等社交功能，同时每个用户配备单独的虚拟空间，置办特有虚拟资产，个性化建造房屋楼宇，从虚拟形象到虚拟家园实现现实生活到虚拟生活的完美投射。 沉浸式虚拟娱乐：倚靠娱乐资源板块优势打造沉浸式虚拟娱乐。《芒果幻城》背靠公司娱乐资源，将在虚拟演绎和真人现场演绎两个方向齐头并进：一方面搭建沉浸式虚拟秀场，为现实明星虚拟化身、虚拟偶像打造沉浸式虚拟演唱会；另一方面可联动热门综艺，通过 VR 技术助力用户空降节目现场，与偶像明星零距离接触。这将 VR 技术和创意创新进行高效融合，为芒系元宇宙内容核心带来巨大价值增量，真人和虚拟人在《芒果幻城》的“开疆拓土”，对于整个行业探索“数字人”元宇宙社会化行为沉淀及其相关商业场景开发具有积极意义。 游戏体验：游戏板块深化革新，跨平台联机打破壁垒。《咕噜岛》作为《芒果幻城》的游戏板块试水产品，早期上线 PICO 平台，在游戏流畅度、行走自由、美术视觉、玩法及社交方面均收到了用户较高评分，目前在该平台休闲游戏赛道占据前三位置。此次《芒果幻城》对于游戏板块深入革新，已全面开放《消逝的猎人》、《霹雳行动》、《猫鼠游戏》等多人协作游戏以及《咕噜岛》等大型游戏，同时开放了跨平台实时联机，有助于用户打破沟通壁垒，往元宇宙概念的实现再次迈进。 电影空间：构建元宇宙电影空间，带来全新互动体验。《芒果幻城》已与潇湘电影集团达成战略合作，构建国内首个“纯电影”元宇宙空间，是国内七大电影集团在元宇宙方向的率先尝试，将在元宇宙中探索 IP衍生链，现已在幻城主街开业影片展览馆，后续将开设潇影数字影厅、发行影视 IP NFT，计划举办虚拟空间影视见面会、宣推会等。电影的沉浸感需求与元宇宙概念高度适配，元宇宙电影空间的建立在一定程度促使着电影内容产业的全面升级，推动技术创新方面与市场快速接轨融合，寻找到新的业务增长点，倚靠公司影视平台优势，实现合作共赢。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 预 计 2022-2024年 实 现 营 业 收 入 为182.21/213.98/248.37亿元，归母净利润分别为 24.80/29.05/32.01亿元，对应 6月 29日收盘价，EPS 分别为 1.33/1.55/1.71元，PE 分别为 24.91X/21.27X/19.30X，维持“增持”评级。 风险因素：政策监管不确定性、会员增速滞缓、内容表现不及预期、新业务拓展不及预期、人才流失等风险。

传承湖南广电优良基因，差异化战略冲击长视频格局。公司脱胎于湖南广电，凸显独特竞争优势。内容方面，依托芒果独播战略，从湖南卫视低价获得优质资源，有效节约内容成本；2022年启动双平台融合，实现台网资源互通。用户方面，年轻女性占比远超其他平台，通过聚焦女性向作品，收割主力流量群体，提升公司商业价值。营收方面，率先打破“规模论”桎梏，成为长视频领域唯一盈利主体。当前公司差异化打法初见成效，2021年末有效会员数达5040万，同比增长39.5%，广告收入达54.53亿元，同比增长31.75%，两大业务增速遥遥领先，在长视频行业一枝独秀。 强化内容自制优势，精品剧综贡献看点。公司坚持内容为王，双平台融合战略进一步丰富人才储备，现拥有48个高质量综艺自制团队、29个影视制作团队、34个新芒计划战略工作室。2022年，公司影视综艺双线发力，打响内容创新升级战。综艺方面，5月20日《浪姐3》正式播出，上线首日播放量高达1.36亿，斩获全端热搜695+，33次登顶全网榜单TOP1。此外，《你好星期六》《天天向上》两大卫视王牌全新改版；《大侦探》《密逃》《花少》等综N 代也将回归；《声生不息》《意想不岛》等新综层出不穷，展现出强大的综艺制作优势。剧集方面，公司倾力打造“金鹰独播剧场”和“芒果钜献”两大特色厂牌，分别储备14部、13部剧集。同时以季风剧场为抓手，将陆续上线14部作品，有望补齐剧集制作短板，推动用户破圈。 积极布局圈外赛道，持续探索变现模式。公司不断围绕长视频IP 探索新的变现渠道，于2020年底正式上线小芒电商，构建以“内容+社区+电商”为核心的全新电商模式；于2021年4月在长沙开设首家剧本杀旗舰店，并陆续登录上海、成都等地，将业务拓展至线下。目前我国剧本杀行业进入高速增长期，2020年市场规模突破百亿，线下门店数已扩张至3万家。在此背景下，公司依托《明侦》、《密逃》等IP 优势推出M-CITY 品牌，有望坐拥头部位置引领行业朝向正规化发展。 盈利预测与投资评级：预测2022-2024年，公司营业收入分别为181.97/212.92/249.61亿元，归母净利润分别为24.71/28.89/34.25亿元，同比增速分别为16.9%/16.9%/18.6%；以5月31日收盘价计算PE 分别为27/23/20倍，给予“买入”评级。 风险提示：会员增长不及预期、招商金额增长不及预期、影视投资风险、政策风险等。

综N代构基础，创新内容寻突破。2022年5月18日，芒果TV联合湖南卫视，共同举办《逆风双打融合新生》的新生态内容鉴赏会，开启湖南卫视与芒果TV的双平台全面融合之路。 1）营销端战略：公司是市场上唯一一家真正实现台网资源打通的平台，结合小芒内容电商平台（小芒APP）、风芒泛资讯平台（风芒APP）、线下实景娱乐平台（MCITY）等构筑起芒系独有全域营销生态，满足品牌差异化诉求，从内容场à电商场à资讯场à娱乐场实现全覆盖。 2）内容端：推出综N代共计15部，创新综艺共计14部，继续秉承“不创新毋宁死”的精神，抓寻社会热点，解决存在问题，寻求突破创新。影视剧分为季风剧场、金鹰独播和芒果钜献3大剧场，合计39部，剧集端保持了芒果一贯的精品逻辑，加大自制力度，内容类型涵盖都市、爱情、职场、历史等。 优质内容为基石。 1）综艺方面：根据品鉴会公布公司双平台综艺队伍工作室+团队合计42个，2019~2021年3年间，每年产出重点综艺量均超过30部以上（重点综艺的标准为芒果平台单集播放量超过500万），行业领先，爆款频出，内容涵盖迷综、真人秀、选秀、情感观察等各品类，在预算不断收紧的当下，品牌商追求更高的确定性，对头部内容的需求会更高； 2）影视剧方面：2021年全年公司自制比例已经达到24.5%，自制团队29个，较2020年增加17个，“新芒”计划合作影视剧战略工作室34个，较2020年增加4个，从内容类型上除了保持在爱情、青春等类型上保持原有优势外，不断向都市、古装、悬疑等内容类型拓展。 盈利预测与估值：考虑到广告行业面临的宏观经济压力，线下娱乐业务面对疫情的不确定性，我们下调公司的业绩预期，预计芒果超媒2022~2024年营业总收入分别为174.09亿（原208亿）、198亿（原248亿）与228.33亿，同比增长13%、14%、15%，归母净利润分别为24.3亿（原29.88亿）、28.12亿（原36.47亿）与30.28亿，同比增长15%、16%与8%，2024年利润增长预测与收入增速的较大偏差源自于公司税收优惠的影响。当前市值对应公司的估值分别为28x、24x、22x，继续维持“买入”评级。 风险提示：1）业务风险，内容上线时间不达预期、广告与付费会员增长不达预期、小芒电商与线下实景娱乐等业务开支导致亏损加大的风险；2）政策风险，内容监管趋严风险，艺人影响内容价值风险；3）预测假设与数据统计相关风险。

事件：芒果TV自制励志成长音乐竞演综艺《乘风破浪第三季》于2022年5月20日正式上线。 综综N代稳定发挥浪，《乘风破浪3》开播以来数据亮眼。《乘风破浪3》5月20日上线首日播放量为1.36亿，首日正片播放市占率为36.3%，均较大程度超过姐姐1（1.22亿；13.8%）和姐姐2（1.21亿；18.3%）；姐姐3开播至今3日，累计播放量4.1亿，姐姐1和2前三日累计播放量分别为3.7亿和3.9亿，说明公司综N代的迭代创新能力领先。一方面，综N代有爆款IP和往期的成功节目背书，在吸引观众和广告招商方面更具优势；另一方面，综N代的高播放量为延伸综艺等一系列周边活动创收提供铺垫。 新款综艺表现突出，《声生不息》热度较高。音乐综艺《声生不息》于4月24日上线，至今累计上线29天，累计播放量超14亿，目前播出的5期首日平均播放量（1.3亿）已超过去年同期的姐姐2（0.7亿），再次应证芒果具有持续性输出爆款综艺的能力。 基本面和政策面双重向好。基本面来看，受疫情、节目制作和排播的影响，去年Q1上线的部分综艺今年推迟到Q2上线，除已上线的《声生不息》、姐姐3、《向往的生活6》外、还有待上线的《花儿与少年》、《妻子的浪漫旅行6》等；Q3也有爆款IP《披荆斩棘的哥哥2》和《密室大逃脱》等节目上线。待上线综艺广告招商基本已完成，我们认为芒果Q2及下半年将迎来业绩的反转向好。政策面来看，四月底政治局会议提出促进平台经济健康发展，随后政协会提出推动数字经济持续发展，芒果作为A股核心的受益股，有望享受互联网平台估值整体抬升的红利。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.32元、1.59元、1.78元，对应的PE为27倍、22倍、20倍。考虑到公司2022年有丰富的产品线、宏观经济稳增长对广告业务负面影响逐步消退、小芒电商步入正轨，我们维持对芒果超媒“买入”的投资评级。 风险提示：产品效果不及预期的风险、国家政策调整的风险、小芒电商发展不及预期的风险。

事件：公司2022Q2上线多款优质综艺作品，《声生不息》于 2022年 4月 24日上线；《乘风破浪的姐姐3》于2022年5月16日官宣。 《声生不息》爆款上线，收视率护航招商力。《声生不息》是芒果TV、香港电视广播和湖南卫视联合推出的港乐竞唱献礼节目，目前上线22天，已播出4期，累计播放量达15亿。根据索福瑞数据，《声生不息》前三期播出收视率均为全网收视第一，分别为1.13%/1.31%/1.35%。得益于公司综艺实力，《声生不息》获9个赞助商，其中君乐宝简醇酸奶为独家冠名，三星为节目超级合作伙伴，中国移动、李锦记、美赞臣蓝臻和王老吉刺柠吉为合作伙伴，行业指定包括指定座驾岚图汽车、指定购物平台京东和绿箭口香糖。 纵向播放量优于姐姐2，横向表现超同期《新游记》。纵向与2021Q2热门综艺比较，《声生不息》前四期首日播放量分别为2.4/1/1.1/1亿次，平均为1.37亿次，而去年同期上映的《妻子的浪漫旅行5》前四期平均首日播放量为0.6亿次；即使与公司爆款IP 姐姐比较，《声生不息》也表现亮眼，《乘风破浪的姐姐2》前四期平均首日播放量为0.8亿次，前三期平均首周播放量为4.1亿次，而《声生不息》后者为4.7亿次，均超姐姐2表现。横向与同期其他平台综艺比较，《新游记》于2022年4月16日上线腾讯视频，目前上线30天，累计播放量14.3亿，与《声生不息》相比稍逊风骚。我们认为，《声生不息》的成功说明公司不仅有综N 代的丰富储备，还在持续输出爆款方面有领先的实力。 其他综艺：《大侦探7》维持综N代优异表现。《大侦探7》自2022年1月28日上线，截至2022年5月16日，上线108天，累计播放量42.5亿。虽然《大侦探7》制作团队和核心嘉宾有所变动，但仍取得了较好的收视成绩，《大侦探7》前11期平均首日播放量为1.8亿次，超第五和六季1和1.6亿次。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS 分别为1.32元、1.59元、1.78元，对应的PE 为27倍、22倍、20倍。考虑到公司2022年有丰富的产品线、宏观经济稳增长对广告业务负面影响逐步消退、小芒电商步入正轨，我们维持对芒果超媒“买入”的投资评级。 风险提示：产品效果不及预期的风险、国家政策调整的风险、小芒电商发展不及预期的风险。

长视频受监管与短视频冲击，成本压降与提价周期利好经营改善 回顾2021年，长视频行业监管趋严下内容频繁整改下架，短视频增长迅猛令长视频流量及变现承压；展望2022年，全球流媒体竞争激烈内容为核心竞争力，国内降薪令严格执行与内容自制体系成形推动成本压降，而行业提价周期启动亦进一步推动长视频平台经营环境改善。 工作室制度与激励机制打造综艺壁垒，综N代回归广告增长无忧 芒果TV作为四大长视频平台之一综艺优势突出，通过工作室制度与中台中心赋能节目制作，立项、奖惩、激励机制驱动创新，综N代品牌认可度令招商额屡创新高，以头部综艺为基础叠加创新壮大IP矩阵推动广告收入增长，22年片单丰富排播节奏清晰全年广告增长无忧。 剧集生态成形季风探索破圈，提价落地与剧集供给驱动会员突破 芒果TV通过自建团队+战略合作构建的电视剧生态已基本成形，自制产能快速提升并定增募资再加码剧集投入，同时芒果季风探索精品短剧聚焦用户破圈；ARPPU受益于提价落地与剧集供给有望回升，全年剧集储备丰富与季风持续创新下会员数及付费率有望再上新台阶。 芒果沉淀IP资产探索多元变现，内容电商持续打磨剧本杀空间广阔 芒果通过IP矩阵孵化新潮国货内容电商平台小芒，小芒仍处投入期随着IP内容供给与自有内容生态建设流量及GMV将迎来增长，在电商行业竞争加剧下依托内容优势与社交+购物体验有望跑出。与此同时，芒果依托IP积淀切入剧本推理赛道，首店表现火爆印证实景娱乐模式跑通品牌化扩张有序开展，行业规范化下芒果整合上下游优势明显。 投资建议 我们预计22-24年公司实现归母净利23.37、27.80、32.68亿元，基于分部估值法，给予22年合理市值773.44亿元\合理股价41.34元，较最新收盘价+21.24%，首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示 内容上线节奏延缓；头部内容表现未及预期；疫情反复影视制作受阻

基于艺人流量的价格锚定有效性减弱：1、明星热度与剧集播放量的确相关，但成片流量效果波动性较大，明星流量对剧集的拟合较差。2、过去近10年市场对于明星的薪酬定价产生了较大偏离。3、制片方支付的薪酬投入和流量结果从实证结果不成正比。 系列化IP可成为更优的价格锚：系列化产品无论在流量、变现还是成本控制维度都比非系列化作品表现出优越性。 流量：系列化作品之所以能展开系列化投资都是经过市场检验，并针对性做出优化。1、系列化作品流量更高，对日剧平均收视率统计发现，系列化达10.6%，而非系列化仅为6.4%。2、以系列化前季产品表现作为价格锚比以明星流量作为价格锚的拟合度更高。3、系列化产品稳定性强。 变现：C端，我们选取2000年-2019年来美国电影票房数据，发现系列化票房（3.3亿美金）远高于非系列化票房均值（1.1亿美金），且差距持续扩大。B端，广告主担忧上线后的流量不确定性，而系列化产品正是解决了这一问题。从招商价格及数量变化趋势来看，系列化项目数据更优。 成本：根据1995年-2019年来美国电影票房及其成本预算数据，我们发现系列化电影成本/票房比（均值27%）始终低于非系列化电影（均值67%）。 芒果综艺系列化能力最强，系列化综艺ROI相较于电视剧更优：综艺演员可替换性使得系列化综艺ROI比电视剧更优，资方容易获得超额收益。芒果TV系列化综艺数量占比为42%，平均季数已达4.8季，均高于优爱腾。 公司积极拓宽综艺、影视管线，虽然2022年广告行业需求端令市场担忧，但综艺系列化价值锚定优势能增厚公司管线并在长期驱动增长。预计公司22/23/24年归母净利润分别为24.34/28.88/34.82亿元，对应eps为1.30/1.54/1.86元。根据可比公司估值，给予公司22年28倍PE，对应目标价36.43元，维持“增持”评级。 风险提示广告主需求端减弱风险，新媒体行业监管风险，版权成本大幅抬升风险，收入增长低于预期风险。

公司公告2021年度及2022年一季度财报：1）2021年实现营收153.56亿元，同比增长9.64%；归母净利润21.14亿元，同比增长6.66%；扣非后归母净利润20.60亿元，同比增长11.57%；2）2022Q1实现营收31.24亿元，同比减少22.08%；归母净利润5.07亿元，同比减少34.39%。 点评：多因素扰动，2021Q4、2022Q1业绩承压，但整体利润率较为稳定。 1）分季度看，2021Q1-2022Q1公司实现净利润分别为7.73亿、6.78亿、5.29亿、1.34亿、5.07亿，分别同增61.2%、8.7%、4.0%、-63.8%、-34.4%，其中2021Q4受行业内容监管、清朗运动的影响，公司部分节目的排播延期，业绩有所下滑；2022Q1业绩下滑主要系疫情影响内容生产进度，重点综艺节目排播延后；2）利润率方面，2021年综合毛利率35.49%（+1.39pct）、净利润13.77%（-0.36pct）；2022Q1综合毛利率35.55%、净利润16.23%。 核心业务（广告+会员+运营商业务）增长稳健。分业务看，2021年核心主业芒果TV互联网视频业务（广告+会员+运营商业务）保持稳健增长，实现营业收入112.61亿（yoy+24.3%），毛利率43.6%（+2.9pct）。 广告收入54.5亿（yoy+32%），增长强劲，主要得益于头部综艺招商额创新高，同时剧场效应带来了剧集广告的价值提升；会员收入36.9亿（yoy+13%），年末有效会员数达5040万，同比增长39.5%，但客单价下降显著，ARPPU/年由2020年的119元下降至85.2元，系促销力度大，后续关注平台的会员价格趋势；运营商收入21.2亿（yoy+27%），该业务利润率较高，公司与中移动的合作加深（大屏业务、5G创新业务等），将会对运营商业务产生一定积极影响；内容电商收入21.57亿（yoy+2%），预计2022年小芒电商将进入发力阶段，根据公告，2021年处于战略性培育期的小芒达到了100万的DAU目标，后续将加大对于小芒的收入端考核。 2022Q2重磅内容密集上线，预计将带动业绩逐步修复。1）综艺方面，根据芒果招商会，大体量综艺与综艺总数量均高于2021年，其中年度重磅新综《声生不息》已于4月24日播出，该综艺为芒果TV、TVB与湖南卫视联合打造的庆祝香港回归25周年特别献礼节目，嘉宾阵容强大，包括林子祥、叶倩文、李克勤、林晓峰、杨千嬅、李健、李玟、毛不易、周笔畅等；《大侦探7》正在热播，热度持续霸榜，按照目前的播出进度，全季一半将在Q2播出（7-12案）；大IP《乘风破浪的姐姐3》正在录制，预计于Q2上线；其他《向往的生活6》（定档4月29日）、《披荆斩棘的哥哥2》、《密室大逃脱4》等王牌综艺后续将陆续上线。2）剧集方面，目前芒果TV拥有29个影视制作团队与34家“新芒计划”战略工作室，在长视频行业整体收缩的情况下，芒果逆势扩张，持续加大对剧集端的投入，季风剧场渐入佳境，2022年剧集储备丰富，Q1的《尚食》表现优异，后续《凭栏一片风云起》、《少年派2》、《千秋令》、《非凡医者》、《天下长河》等重点剧集将陆续播出。 投资建议：芒果具备媒体平台属性+内容自制基因，在综艺领域的创新能力突出，关注后续重点综艺与剧集上线对广告招商及会员拉动的效果。芒果正在布局虚拟数字人、数字藏品等新兴业务，我们看好下一轮元宇宙时代的IP孵化与商业化，根据我们的选股逻辑，芒果落座于细分行业的排序前列，源于自有IP、自有运营的能力强，在下一轮的竞争中优势凸显。我们预计公司2022-2024年净利润分别为25.7/31.3/36.4亿元，对应EPS为1.37/1.67/1.95元，对应PE为21/17/15X，给予2022年30X估值，对应目标价为41元，维持“买入-A”评级。 风险提示：行业政策监管趋严，内容播出表现低于预期，平台用户规模增速低于预期，电商及线下娱乐等新业务拓展低于预期。 （以上相关数据来源于公司公告、芒果招商会）

主动创新谋变，特色国有新媒体平台，与湖南卫视形成双平台驱动发展。芒果TV在湖南广电第三轮改革中诞生，与湖南卫视形成“一体两翼、双平台驱动”发展格局，拥有IPTV/OTT全牌照。同时，背靠湖南卫视和中国移动，充分获取“内容+运营商”协同优势。 内容产出：人才为基，剧综双线发力。1）生产体系：内部建立工作室制度并不断迭代；进一步成立综艺立项委员会、影视剧规划委员会，有效控制节目成本和提高影视剧良品率。外部连接湖南广电资源，双向打通人才、内容、激励机制等；扩大第三方战略合作，加速布局剧集、短视频等网生内容。2）内容：剧综双线发力，内容创新升级。综艺是平台立身之本，从湖南卫视初期移植、到爆款综艺的反向输出，芒果IP运营不断迭代；预计2022年上线的创新综艺超40%，综艺龙头地位有望持续巩固。剧集是重点发力补短板方向，致力用户拓圈。2021年5月上线台网联动的季风剧场，全年有效播放占比达10%；秉持提高命中率和良品率原则下，有望以较低成本收获会员和流量。 商业变现：以长视频为核心，内容电商拓展第二增长曲线。1）会员：量、价均有提升空间。2021年底芒果付费会员5040万，预计中长期潜在付费会员超8000万，仍有超60%的增长空间；2021年会员ARPU值85元（爱奇艺168元），后续会员提价空间较大。2）广告：自制S级综艺及稳定的综N代招商能力较强，带动平台广告逆势增长。广告形式多样化、内容定制化；同时，台网联合招商，使得内容品牌价值最大化。3）小芒电商：聚合芒果生态，深度融合“视频+内容+电商”。2021年日活高峰达126万，2022年将更加注重GMV考核指标，有望引进外部战略投资者，加强资本、用户流量等方面的资源支持。 投资建议：公司2022年内容排播情况好转，长期仍然看好公司优秀的内容制作能力和完善的内容营销体系，小芒电商平台有望得到发展。预计公司2021年/2022年/2023年实现营收153.53亿元/184.23亿元/217.39亿元，EPS为1.17元/1.37元/1.63元，对应PE为27.14倍/22.37倍/18.80倍。我们以 2022 年为基准给予公司25-30倍PE，对应价格区间34.25元-41.10元，维持“推荐”评级。 风险提示：政策监管风险；会员增长不及预期；广告招商不及预期。

事件：根据芒果TV官方平台，芒果 TV首发剧本版权交易平台；芒果TV自建区块链部署完成，拟上线数字藏品平台。 芒果TV 首发剧本版权交易平台，减少版权交易成本。芒果TV 首发剧本版权交易平台“剧芒”，平台提供剧本防盗版保护、一站式版号注册、支持远程测本、零费用、优质IP 合作等服务。首先，剧芒平台拥有剧本版权交易的唯一凭证，能够有效防范盗版；剧芒支持远程测本，提供线上便捷测本、直播实施观战、DM 便捷管理等功能；剧芒保障店家和发行方权益，提供限时零费用审核、零费用入驻等权益；剧芒与众多优质IP 合作，包括《大侦探》、《密室大逃脱》、《延禧攻略》等。芒果TV 上线剧本版权交易平台有利于促进版权公平透明交易，减少交易过程中费用，促进剧本版权合理定价，以及收益合理分配。公司作为具有领先优势的版权内容方，未来自身优质IP 有望与平台丰富版权协作，产生更大效能。 芒果TV 拟上线数字藏品平台，与现有业务协同效应较强。芒果TV 区块链名初定为光芒链，采用TBFT 共识算法，数字藏品平台将基于光芒链，于2021年7月开始筹备，拟于2022年3月上线。数字藏品平台不仅是公司在元宇宙领域的又一布局尝试，而且能够与现有业务产生良好的协同效应。芒果TV 方面，截至2021年底，芒果TV 有效会员超过5040万人，24岁以下用户占比超过65%，该部分用户将为数字藏品业务提供天然流量池；同时数字藏品平台能够扩大芒果TV 品牌影响力，深度运营现有用户，提升商业化能力。小芒电商方面，数字藏品平台不仅将嵌入芒果TV 还将嵌入小芒电商内，购买第一批发行的数字藏品的用户将会获得一定特殊权益，或将与未来其他功能有一定联动。 盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年EPS 分别为1.13元、1.25元、1.43元，对应的PE 为28倍、25倍、22倍。考虑到公司2022年有丰富的产品线、宏观经济稳增长对广告业务负面影响逐步消退、小芒电商步入正轨，我们维持对芒果超媒“买入”的投资评级。 风险提示：产品效果不及预期的风险、国家政策调整的风险、小芒电商发展不及预期的风险。

事件 2022年 2月 27日， 芒果超媒发布 21年业绩快报，报告显示， 芒果超媒2021年营收 153.53亿元，同比增长 9.62%；归母净利润为 21.14亿元，同比增长 6.63%；扣非归母净利润 20.78亿元，同比增长 12.53%。 点评 21年会员数保持快速增长，受排期影响广告收入同比增长 31.75%： 根据公司业绩快报， 21年末有效会员数达 5040万，同比增长 39.5%，保持高速成长，会员收入同比增长 13.3%，达 36.88亿元，随着公司宣布自 22年 1月2日起上调部分会员价格， 22年会员收入有望会加速增长。 21年广告收入达 54.53亿元，同比增长 31.75%，其中 2H21广告收入约 23.11亿元，同比下降 1.3%，我们认为主要由于排期等原因， 热门综艺《大侦探 7》 定档22Q1上线，导致 Q4热门综艺较少。 Q1热门影视剧《尚食》表现较好，关注热门综艺集中在 Q2-Q3上线。 根据骨朵数据，《尚食》于 2月 22日上线，截至 2月 27日，排名全网影视剧热度第二。 根据综艺预排期，预计后续有《声生不息》、《密室大逃脱 4》、《乘风破浪的姐姐 3》、《披荆斩棘的哥哥 2》等热门综艺将集中于 Q2-Q3上线，有望进一步推动会员数量持续增长。 1月 2日起实施会员提价，有望推动会员收入持续回暖。 21年起包括腾讯视频、爱奇艺等视频平台均进行了提价。 根据公司公告， 1月 2日实施提价，其中 iOS 端连续包月、包季、包年以及年卡分别涨价 6%/9%/5%/9%，我们认为行业的提价趋势以及会员提价有助于公司会员收入的持续回暖。 投资建议 22年 Q2-Q3热门综艺推出以及会员提价有望推动广告、会员收入回暖，但预计小芒电商、 Mcity 等新业务的 22-23年仍处于加速推广期，投放费用增加且尚未贡献利润， 我们下调了 2022/2023年归母净利润 15.9%/16.3%，21-23年归 母 净 利润 分 别 为 21.14/25.33/30.18亿 元 ， 对 应 EPS 为1.13/1.35/1.61元，对应 P/E 为 30.21x/25.21x/21.16x，维持买入评级。 风险提示 影视剧、综艺表现不及预期； 广告招商不及预期；会员增长不及预期；行业政策风险

公司发布 2021年业绩快报，实现营收 153.53亿元（YoY+9.62%），归母净利润 21.14亿元（YoY+6.63%）。 投资要点： 2021年广告收入增速超 30%，会员增长达预期： （1）2021年营收153.53亿元（YoY+9.62%），归母净利润 21.14亿元（YoY+6.63%），2021Q1-Q4收入分别为 40.09/38.44/37.78/37.21亿（YoY+47.0%/+26.2%/+2.2%/-17.9%）；归母利润为 7.74/6.78/5.29/1.33亿元（YoY+61.2%/+8.7%/+4.0%/-64.0%），下半年收入利润同比增速下降，主要受监管加强、内容排播少以及子公司结构调整所致。 （2）核心主业芒果 TV 互联网视频业务（广告+会员+运营商）稳健增长，实现营业收入 112.61亿元（YoY+24.28%），其中：①广告收入达54.53亿元（YoY+31.75%），开拓新广告主 118个，头部综艺招商金额屡创新高，《乘风破浪的姐姐 2》招商金额创行业之最。2021H2广告收入 23亿元，与 2020H2基本持平，主要受内容排播较少影响，2021Q4核心综艺节目《大侦探 7》等延期，《快乐大本营》10月停播，2021Q4自《披荆斩棘的哥哥》10月结束后无其他爆款综艺剧集。此外还受疫情、消费疲软及政策等因素一定影响，互联网/消费品 /教育等行业广告投放意愿不强。 ②会员收入 36.88亿元（YoY+13.3%）, 2021年末有效会员数达 5040万（YoY+39.5%），会员增长较快符合预期，2021年 ARPPU 为 85.2元（YoY-28.6%），有一定回落，“青春芒果节”等活动折扣较大。2021年末官宣 2022年 1月会员提价，苹果端提价幅度 4.8%-9.4%；安卓端提价幅度22.5%-28.9%，直接刺激新一轮会员续费以及 ARPPU 恢复，有望拉 动 2022年 会 员 收 入 增 加 。 ③ 运 营 商 收 入 21.2亿 元（YoY+27.17%），与移动咪咕开展围绕大屏、5G 创新业务等深度战略合作。 看好优质内容基础上 2022年业务良性发展 ： （1）根据云合数据，2021年芒果 TV 剧集有效播放量 69亿（YoY-34%），上新 83部，较 2021年 91部有所下滑；综艺有效播放量 53亿（YoY-29%），上新数量 55部，较 2021年 62部有所下滑，上新独播综艺 52部，独播率 95%。2021年整体内容排播较少。 （2）看好 2022年内容排播改善：【综艺】拥有 26个综艺节目制作团队，自制能力强。2022年1月《快本》改版更名为《你好星期六》重新上线，截止目前期均播 放量 0.95亿次，较停播前《快本 2021》期均 0.88亿次有所提升，播放情况稳健；《大侦探 7》2022年 1月 28日首播，累计播放量超10亿，位列艺恩 2月播映指数榜单第 2，豆瓣评分 7.9分。2022年还储备有《乘风破浪的姐姐 3》《披荆斩棘的哥哥 2》《密室大逃脱 4》等系列爆款综艺，音乐竞演综艺《声生不息》预计 2022Q1播送。【剧集】拥有 29个剧集团队和 34家新芒工作室。季风剧场持续稳定输出，《江照黎明》2022年 1月 27日首播，列艺恩 2月播映指数榜第2，累计播放 10.5亿，季风剧场储备有《妻子的选择》《张卫国的夏天》等。此外独播剧《尚食》于 2022年 2月 22日首播，开播 6日播放量破 5亿，储备《少年派 2》《法医秦明》等爆款潜力剧集待播。 新赛道布局持续加码： （1）电商平台小芒升级为“新潮国货内容电商平台”，DAU 峰值达 126万，达成 KPI。自营实景娱乐品牌芒果M-CITY 长沙、上海店运营情况良好，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。 （2）多方向入局元宇宙：芒果 TV 与湖南广电合作，以国家广电 5G 重点实验室为基座探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人“YAOYAO”、AR 明星合拍互动系统、互动视频平台等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，此外综艺《你好星期六》引入虚拟主持人小漾。 盈利预测和投资评级：短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。预计公司 2022-2023年归母净利 25.0/29.5亿元，对应 EPS 为 1.34/ 1.58元，PE 为 25.5/21.7X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓、综艺招商不/会员增长/内容表现不达预期、新业务布局影响、版权价格提升、新技术布局不达预期、政策、人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构、市场风格切换等风险。

事件：公司公布2021年度业绩预告，2021全年实现归母净利润20.4-21.4亿元，同比增长2.92%-7.96%； 实现扣非归母净利润20-21亿元， 同比增长8.33%-13.75%。 业绩增速下滑的原因：1）季节性因素：Q4一直利润贡献低，营销费用等计提较多。2）综艺未如期上线：疫情导致综艺节目排出受到影响，Q4大侦探未如期上线。3）结构调整：三个子公司结构调整，从Q2开始有影响，对全年业绩影响较大，也有一定的项目减值。4）小芒投入：小芒在Q4电商旺季战略性投入较大，Q4重大品牌建设活动较多（小芒种花夜、双 十一、双十二）。 恪守内容为王，创新屡创佳绩。2021年公司广告和运营商收入增速均超过30%，截至2021年末芒果TV 有效会员数达5040万，同比增长40%，得益于报告期内《乘风破浪的姐姐》、《披荆斩棘的哥哥》、《再见爱人》等热门综艺和《我在他乡挺好的》、《猎狼者》、《第十二秒》等口碑剧集吸引众多观众。根据艺恩数据，截至2022年1月20日，综艺《披荆斩棘的哥哥》上线161天，累计播放量58.6亿；剧集《我在他乡挺好的》上线185天，累计播放量11.7亿。 未来在公司强大的内容制作力和IP 迭代运营力的加持下（2022年预计上线综艺包括《乘风破浪的姐姐3》、《披荆斩棘的哥哥2》、《大侦探7》、《密室大逃脱4》等经典IP 续作），公司会员收入和广告收入增长仍然值得期待。 小芒精准定位国潮内容电商，用户数实现突破。2021年小芒转型新潮国货内容电商，报告期内日活峰值达126万。小芒电商实现突破进展的原因在于：1）内容和IP 储备赋能：公司将小芒电商平台上多个国产品牌、设计师品牌与丰富的IP 资源联动，提升国货和小众设计师产品的知名度，增加购买率；2）全链路营销：线上，公司充分利用微博、小红书等平台，进行全链路营销；线下，通过举办国潮国货IP 盛典《小芒种花夜》吸引海量观众，多管齐下实现流量导入。 盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年EPS 分别为1.13元、1.47元、1.70元，对应的PE 为39倍、30倍、26倍。考虑到公司明年有丰富的产品线、宏观经济稳增长对广告业务负面影响逐步消退、小芒电商步入正轨，我们维持对芒果超媒“买入”的投资评级。 风险提示：产品效果不及预期的风险、国家政策调整的风险。

事件:公司发布2021年业绩预告，预计2021年归母净利润区间20.4至21.4亿元，YOY+2.9%至8.0%；扣非净利润20至21亿元，YOY+8.3%至13.8%。对应2021Q4归母净利润区间0.6至1.6亿元，YOY-56.8%至-83.8%；扣非净利润0.3至1.3亿元， YOY-67.1%至-92.4%。 投资要点： 内容排播较少及子公司结构调整导致2021Q4利润低于我们预期： （1）2021Q4核心综艺节目《明星大侦探7》等延期，《快乐大本营》10月停播，至2022年1月改版更名为《你好星期六》重新上线。 2021Q4自《披荆斩棘的哥哥》10月结束后无其他爆款综艺剧集，预计为内容排播较少导致收入表现平淡。 （2）2021Q2公司将芒果影视、芒果娱乐、上海芒果互娱三家子公司调整为主平台芒果TV 的子公司，分别聚焦季风剧场自制、综艺内容创新和实景娱乐运营，业务整合转型导致各项主要经营指标同比有所下降，对业绩影响持续至2021Q4。 （3）受疫情、消费疲软及政策等因素影响，互联网/消费品/教育等行业广告投放意愿不强，预计公司广告收入受一定影响。 2021年广告和运营商收入增速均超过30%，看好优质内容基础上2022年业务良性发展： （1）内容上，综艺端除上年延期播放的《明侦7》《你好星期六》外，还储备有《乘风破浪的姐姐3》《披荆斩棘的哥哥2》《密室大逃脱4》等系列爆款综艺，音乐竞演综艺《声生不息》预计2022Q1播送；剧集端季风剧场持续稳定输出，储备有《妻子的选择》《张卫国的夏天》《非凡医者》等，此外有《尚食》《少年派2》《法医秦明》等爆款潜力剧集待播。 （2）2021年末官宣2022年1月会员提价，并升级会员权益，苹果端提价幅度4.8%-9.4%；安卓端提价幅度22.5%-28.9%，直接刺激新一轮会员续费，年末芒果TV 有效会员数达5040万，YOY+40%，符合预期，有望进一步拉动2022年会员收入增加。 （3）运营商业务与移动咪咕加强合作，签订2021-2023年合作框架协议，合作金额不低于35亿元。 （4）电商平台小芒DAU 峰值达126万，达成KPI。自营实景娱乐品牌芒果M-CITY 长沙、上海店运营情况良好，预计将在成都、武汉等城市开设更多门店。 多方向入局元宇宙：湖南广电将以国家广电5G 重点实验室为基座，与芒果超媒移动合作契机，探索搭建芒果元宇宙：推出虚拟主持人“YAOYAO”、AR 明星合拍互动系统、互动视频平台、IMGO 超高清视频修复、增强平台等技术创新成果，并将通过“互动+虚拟+云渲染”三个方面构建芒果元宇宙的基础架构，此外综艺《你好星期六》引入虚拟主持人小漾并进行个人化培养。 盈利预测和投资评级：短视频平台“二创”监管加码，“清朗行动”内容监管政策预计持续，长视频平台竞争格局有望改善。公司作为党媒国企，以实际行动抵制行业乱象，建立国有互联网企业发展新标杆；现金流与盈利能力较好，建立长视频内容生态正循环。根据业绩预告，我们调整公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利21.0/25.6/30.0亿元，对应EPS 为1.12/1.37/ 1.60元，PE 为38.8/31.9/27.2X，维持“买入”评级。 风险提示：会员增长不达预期、内容表现不达预期、版权价格提升、IPTV/OTT/新技术布局不达预期、政策风险、核心人才流失、广告主预算偏好改变、公司治理结构风险、市场风格切换等。