2023年 7月 28日，公司发布 23年半年度业绩，实现营业收入 29.69亿元/yoy-1.37%，营业总收入 29.71亿/yoy-1.88%，归母净利 5.11亿/yoy+54.7%，扣非归母 2.82亿/yoy+10.0%。 数字支付：小微商户扫码交易快速增长，数字支付业务逐步修复。1）23年 H1数字支付收入 25.4亿元/yoy-0.54%，其中支付交易金额 2.27万亿/yoy-2.7%，扫码交易金额 5251亿/yoy+17.48%，主要系小微商户消费场景修复，公司加大聚合码牌投放力度和开放平台建设，码牌和开放平台产生的交易金额分别同比+62.85%、104.5%。2）逐季度：Q1收入同比-3.1%，Q2同比+2.2%，增速转正，业绩随疫后线下消费修复稳步复苏。 科技服务：依托支付业务放量，AI 和大数据相关服务贡献增量。1）H1科技服务收入 2.05亿元/yoy+14.7%：金融科技收入 0.69亿/yoy-18.3%，主要系贷款规模下降、相应服务费用收入减少；“支付+”数字解决方案收入 0.45亿/yoy+25.5%，主要系拓客 SaaS 收入同比+63.8%；其他科技服务收入 0.91亿/yoy+56.2%，主要系银行与外卡组织推广营销的服务增长。 2）AI 和大数据服务产品在金融科技领域持续落地，H1收入贡献近 800万元，与广州金调委合作筹建智能调解工作站。 盈利：支付业务毛利率回升推动扣非净利提高，大额投资收益增厚净利润。1）H1毛利率同比+1.59pct，扣非归母净利率+1.0pct 至 9.5%，主要系支付业务毛利率提高 2.25pct，费率微增，销售/管理/研发费率同比+0.71/+0.09/+0.21pct； 单 Q2毛利率同比+3.19pct，扣非归母净利 0.96亿，同比+22.9%，占收入比例同比+1.2pct，盈利水平有所回升；2）H1归母净利同比+54.7%，Q2同比+233.55%，增幅远高于扣非净利，主要系 Q1/Q2的大额投资收益，分别 0.89/1.83亿元。 预计公司 23-25归母净利分别为 9.5/11.5/13.6亿元，对应PE 为 14.6/13.4/11.4X，维持“买入”评级。 线下支付修复不及预期；支付费率提升存在不确定性；监管风险；股票质押风险；股东减持风险

投资要点：据国家统计局2023年前5月全国社零总额同比增长9.3%，线下消费复苏将直接提升第三方支付行业GPV（总支付交易量），同时行业合规监管趋严，市场集中度提升，当前行业主要参与者均不同程度的提升了支付交易费率，近年来行业首次出现量价齐升局面。 公司2016-2021年高增长，22年因营业外支出亏损公司成立于2005年，是国内首批拥有《支付业务许可证》的三方机构，2016年公司归母净利润从3.35亿元稳步上升至2021年的10.83亿元，5年CAGR约为26.45%，盈利能力引领行业。2022年受宏观和行业合规计提（营业外支出13.95亿元）影响首次出现亏损，归母净利润为-14.37亿元。 第三方支付行业有望保持快速增长根据央行统计，中国第三方支付业务交易规模从2015年的49万亿元增长至2022年的338万亿元，7年CAGR为31.77%。据观知海内信息网预测未来中国第三方交易规模将保持增长态势，预计到2028年有望达到644万亿元，未来5年CAGR约为13.82%。同时支付牌照逐年减少，行业集中度有望提升。 公司以支付业务为基础加快向科技服务商转型公司在稳定支付业务基本盘的基础上，加强金融科技领域的创新、持续推进商户科技服务发展。2022年，拉卡拉围绕“商户数字化经营服务商”战略定位，沿着“上云、用数、赋智”的发展思路，不断提升科技服务能力，2022年公司科技服务业务实现收入3.42亿元，占营收比重约为6.36%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-25年收入分别为 70.01/88.90/108.83亿元，对应增速分别为 30.47%/26.99%/22.42%，3年 CAGR 约为 26.59%；净利润分别为8.00/11.33/14.94亿元，对应增速分别为 155.66%/41.68%/31.83%，EPS 分别为 1.00/1.42/1.87元/股。可比公司 23年平均估值 21倍，鉴于公司第三方支付龙头地位稳固，支付业务占比高，拓展商户科技服务领域成效显著，考虑龙头溢价，我们给予公司 23年 26倍 PE，目标市值 208亿元，对应股价 26元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险、GPV 不及预期、费率提升不及预期、合规风险。

投资要点： ? 公司为我国第三方支付领域领头羊。公司主要经营数字支付业务和科技服务业务，2022年展业受疫情影响较大，营业收入同比下滑18.5%，且由于收单业务中存在部分标准类商户交易使用优惠类商户交易费率上送清算网络的情况，公司已按照相关协议将涉及资金退还至待处理账户，出于谨慎性原则先冲减2022年当期损益，因此归母净利润为-14.37亿元，扣非后归母净利润为-1.21亿元。 ? 数字支付领域监管趋严，头部企业更具发展优势，量价齐升可期。2015年下半年以来，央行停发支付牌照，每年注销一定数量牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。公司作为首批拥有《支付业务许可证》的第三方机构，目前为行业领军者，有望在行业供给逐渐减少的情况下扩大市场份额。与此同时，此前由于疫情导致GPV增长承压且支付业务费率下行，随着疫情管控政策解除，线下消费活动逐渐复苏，量价均有望回归正常增长区间。 ? 多元科技服务持续推进，紧握数字化发展机遇。小微企业数字化转型需求强烈，支付机构可提供数字化升级服务为其解决经营短板，市场空间广阔。目前公司的科技服务业务主要包括金融科技、门店数字化经营服务等，随着疫后小微企业恢复正常经营，该业务有望重回增长趋势。 ? 抢先布局数字人民币赛道，或成为领先玩家。我国正大力推广数字人民币，多省市已将数字人民币纳入“十四五”规划并陆续发布试点方案。 公司前瞻性布局数币领域，或形成先发优势，未来有望受益于数字人民币推广范围的不断扩大，贡献业绩增量。 ? 盈利预测与投资建议：预期2023-2025年归母净利润9.62/11.92/14.61亿元，采用可比公司PE估值法给予公司2023年23.57倍PE，2023年目标市值226.23亿元，对应目标价28.28元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ? 风险提示：GPV恢复不及预期、宏观经济变动、支付业务费率提升不及预期、数字人民币推广不及预期等风险。

公司发布2022 年度业绩预告：公司预计实现净利润达3.00-4.00 亿元，同比下滑63.1%-72.3%；扣非净利润达2.24-3.24 亿元，同比下滑64.6%-75.5%。 投资要点业绩短期承压，静待修复2022 年在复杂的国际政治形势及国内疫情反复扰动下，线下商户面临供货不畅、销售下滑、营业时间不确定等多重压力，公司分支机构及合作渠道的商户拓展工作难以进行。从业务端来看，由于公司活跃商户减少并保持对渠道扶持的让利政策，成本费率提升，因此支付业务营收和毛利率受到较大影响；此外，受到银行向商户新增贷款规模减少影响，金融科技业务拖累商户科技服务，致使科技服务收入下降。长期来看，公司打造开放式条码支付系统平台，进一步完善全国网络布局。同时公司发力商户数字化经营业务，通过不断完善云超门店经营平台以增强客户粘性。伴随着宏观经济的复苏及疫情防控的放开，我国居民消费的增长将带动公司两大经营业务逐步修复。 把握战略机遇，数字人民币率先布局发展数字人民币作为国家重要战略，数字人民币作为数字经济的重要内容已写入国家“十四五”规划。2020 年，中国人民银行在全球率先开启数字人民币试点工作，商务部、国家发改委等多部委多次发文提出加快数字人民币试点推广。数字人民币的推出，意味着我国将迎来新的数字支付时代。公司作为首批与中国人民银行数字货币研究所签订战略合作协议的两家支付机构之一，有望在数字人民币核心试验领域率先受益；同时与七大运营机构完成系统对接并开启业务合作。公司把握住产业变革的战略机遇，将利用先发优势夯实并持续提升核心竞争力。 支付牌照收紧，商户费率打开提价空间自2015 年下半年以来，央行停发支付牌照，并对已持有牌照的非银行支付机构进行严格管控。2023 年1 月5 日，央行官网发布《支付业务许可证》续展公示信息，12 家支付机构得以续展，2 家被中止，4 家不再续展。整体来看，支付行业续牌愈发严格，支付业务许可证的价值在“洗牌”中不断凸显，行业竞争格局将持续改善。另一方面，疫情导致商户生存困难叠加支付机构的让利，线下收单机构收费费率下降，因此竞争力偏弱的机构退出市场。未来随着线下商业复苏，商户费率具有较强提升空间。 盈利预测预测公司2022-2024 年收入分别为61.0、73.6、95.6 亿元，EPS 分别为0.49、0.95、1.37 元，当前股价对应PE 分别为38、19、13 倍，给予“买入”投资评级。 风险提示疫情反复风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险、支付欺诈风险、商户拓展风险等。

拉卡拉是国内领先的第三方支付公司，公司定位于商户数字化经营服务商，以支付为入口，通过为商户提供支付、科技、供应链等赋能服务。 （1）支付服务方面，公司致力于为商户提供便捷、安全、一站式的综合支付解决方案，支持刷卡、扫码、数字人民币、NFC、刷脸等各种支付方式，涵盖线上线下 B2C 支付、B2B 支付、跨境支付等各类场景； （2）科技服务方面，公司自主打造了“支付、金融、拓客”等SaaS 科技平台和云超门店数字化经营平台，为商户和金融机构提供金融科技、IT科技服务以及供应链运营服务。 第三方支付赛道：费率触底，规模渐增。 （1）价：收费标准基本确定。“96费改”后，支付的收费总体原则确定； （2）量：市场空间随交易规模提升。在银行卡收单规模方面，银行非现金支付业务交易量与交易规模、银行卡交易量与交易规模稳健增长，第三方支付市场空间稳健提高。 支付业务：以国内收单市场为基本盘，在技术与市场中不断探索。公司在国内市场收单业务长期深耕构筑资源优势，收单规模保持行业前列。在新技术探索方面，拉卡拉作为国内首批与央行数研所签订战略合作协议的支付机构，现已全面支持数字人民币受理；在新市场探索方面，公司拓展跨境收单业务与海外收单业务。 科技业务：技术组件成熟，用户转化逐渐发力。 （1）金融科技服务：公司构建的开放性金融科技 SaaS 平台，链接各行业客户及金融机构，拥有包括风险管理、融资管理、支付等多个工具模块。 （2）IT 科技服务，公司运用自身成熟的系统能力和商户服务经验，开发“支付+”SaaS 产品，并不断丰富数字化经营的功能模块。 我们预测行业未来费率稳定，且市场线下机具铺设接近饱和，因此预计行业利润水平保持稳定，预计公司 22-24年 EPS 分别为 0.79/1.28/1.58元。由于公司利润率水平预计保持稳定，因此采用 PE 估值方法。按照可比公司估值，给予公司 2023年 18倍 PE，对应目标价 23.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 数字人民币落地不及预期；技术研发风险；收购股权相关的风险；费用率下降不及预期；收单规模与收单费率相关风险。

盈利预测与投资建议：基于公司2020业绩快报数据，看好公司支付、商户经营业务持续增长，调整公司2020~2022年归母净利润为9.35/12.07/14.94亿元，维持“审慎增持”评级。

事件 2021年 2月 27日，公司发布 2020年业绩快报，预计实现营业收入 55.57亿元，同比增长约 13.42%，归属上市公司股东的净利润为 9.35亿元，同比增长 16%，实现连续 6年归母净利润增长超15%。 支付业务场景继续深化，积极布局数字货币。公司推出“支付+账户+增值服务”的系列 SaaS 产品，支付场景和技术不断多元化，以满足客户对资金结算、管理和账户的诉求；完善云收单业务，将成熟的收单、风控系统赋能中小银行，全年新签约上线银行达到 40家，公司支付业务规模达 4.34万亿，同比增长 34%。公司与央行数字货币研究所署了合作协议、实现系统对接，积极布局京沪深、苏州等试点城市的数字货币落地。目前，公司新型终端均已具备受理数字货币的能力。 2021年限制性股票激励计划的计提费用将较 2020年大幅下降，进一步提升盈利能力。 持续深耕战略 4.0落地，科技赋能公司成长。2019年 8月，公司宣布战略 4.0转型开启，以支付为切入口，协同“支付、金融、电商、信息技术”等服务，发力产业互联网，全方位为小微企业经营赋能。 公司2020全年商户经营业务全年实现收入6.33亿元，同比增长43%，占营收比达到 11.39%。公司云宵殿注册商户已达 2万家，商家订单笔数、订单金额、支付交易规模总体保持逐月增长。同时，拉卡拉手机 POS 自去年 7月份开始正式推广，已有近 9万名手机用户自然转化为公司商户。近期公司完成股份回购近 5亿元，后续用于股权激励，建立长效激励机制，为公司发展提供了保证。 投资建议 公司作为 B 端支付龙头企业，覆盖企业数量较多，对线下实体商户具备较强的客户粘性，随着市场集中度逐步提升，公司赚钱效应有望进一步加强。公司利用支付业务作为流量入口，结合多年大数据和风控能力，对 SaaS 平台的拓展具备强大的优势，打造科技赋能中小微企业商户的生态闭环，建立强大的品牌壁垒，公司业绩有望持续提升。预计公司 2020-2022年 EPS 1.17/1.47/1.90，对应2020-2022年 PE 26.02X/20.46X/16.02X。维持“推荐”评级。 风险提示 支付行业受监管政策变化的风险；市场竞争加剧风险；经济下行带来消费市场不景气的风险；金融科技业务推动不及预期等。

战略4.0打开成长天花板，重构商业逻辑2019年8月公司宣布启动4.0战略，以支付为切入，协同“支付、金融、电商、信息”四大科技业务板块，致力于帮商家解决数字化转型的一系列问题。战略4.0不仅使公司摆脱收单利润空间收窄的束缚，打开成长天花板。同时，战略4.0重构了商业逻辑。当前收单机构客户拓展核心要素是费率，客户黏性也不强，但增值业务满足了商户数字化需求，商户未来更重视收单机构的技术和场景，客户黏性也大幅增强。 拉卡拉凭借其积累的商户资源和技术优势，未来支付服务和增值服务协同效应下将抢占更高的市场份额，公司盈利能力和成长性大幅提升。 中小微商户收单市场龙头，迈入精耕细作阶段公司当前第三方收单市场份额约为8%，品牌和规模效应逐渐体现，将受益于第三方支付行业的持续增长。拉卡拉是国内首批获得央行颁发牌照的第三方支付企业，于2012年进入银行卡收单市场。公司收单产品与时俱进，2017-2018年大力拓展商户，目前是中小微商户收单市场龙头。2019年公司迈进精耕细作阶段，持续优化商户结构。 发挥资源禀赋优势，升级为综合企业服务商商户数字化转型切需求和巨大空间给支付机构提供机遇，其中拉卡拉具备两个优势，（1）收单业务积累的2000多万户商户资源和品牌影响力。另外，支付是刚性需求，以支付为切口服务商家是无可比拟的优势；（2）未来收单机构核心竞争力是场景和技术，公司具备深厚的互联网基因和科技产业资源，技术优势明显。公司2020年上半年商户经营收入达3.2亿元，占公司营收总额的12.8%，较2018年提升9.2%。 投资建议结合绝对估值与相对估值，拉卡拉2021合理PE为25.0~30.0x，对应每股股价为37.9~45.5元。公司已形成较强卡位优势，有望成长为中小微商户收单市场巨头之一，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示包括政策、估值、盈利预测及限售股解禁等风险，详见正文。

盈利预测与投资建议：预计2020-2022年归母净利润为10.57/13.64/16.85亿，维持“审慎增持”评级。

B 端支付龙头迎接产业新时代 拉卡拉成立于 2005年，是国内首批获得央行颁发牌照的第三方支付企业、 国内领先的金融科技企业，专注于整合信息科技，服务线下实体，从支付 切入，全维度为中小微商户的经营赋能，向客户提供支付科技、金融科技、 电商科技以及信息科技服务。我们认为支付产业红利或逐步从 C 端移动互 联网向 B 端产业互联网转移，公司作为 B 端支付龙头有望深度受益。 公司 在发展路径上与 Square 类似，拉卡拉流水规模更大，我们认为下游商户 SaaS 服务收入具有较大提升空间。预计公司 20-22年 EPS 分别为 1.32、 1.64、 1.86元，首次覆盖，给予“增持”评级。 步入 4.0战略，支付+创新业务不断融合发展 2019年，公司发布 4.0战略， 真正实现全场景、全支付、全服务、 全维度， 为中小微企业经营赋能。 2020年上半年，公司新推出的四大 SaaS 产品（云 收单、云小店、汇管店、收款码）需求快速增长，以增值服务为主要构成 的商户经营业务占比有所提升。 数字支付： 份额仅次于银联商务 2016-2018年，公司收单交易规模快速增长， YoY 分别为 78%、 86%。 2019年由于重点发力 SaaS 等创新业务，收单交易规模下滑 11%。 收单侧第三 方支付机构中， 2019年银联商务流水约 5万亿，公司 3.25万亿占据第二 大份额，约占 8%。竞争对手方面，公司与银联商务、通联支付组成第一 梯队，汇付天下、嘉联支付、联动优势组成第二梯队。 创新业务： SaaS 赋能中小商户，全面进军产业互联网 凭借公司在支付业务积累起来的商户客户基础， 2019年公司发力 SaaS 转 型。 2019年公司商户客户数量达 2200万，根据易观数据， 2019年国内 POS 联网商户 2362.96万户，加上主要依靠扫码的个体工商户， 我们估算 需求主体规模或接近 1亿家，我们认为，商户端份额较大，有利于实施 SaaS 增值业务。 Square 率先对商户侧 SaaS 进行了探索，并验证了为商家赋能 模式的可行性。 2015-2019年， Square 订阅服务商户付费率逐年提升，我 们假设拉卡拉未来 3-5年付费率有望达到 0.2%，根据公司 2019年商户流 水 3.25万亿元估算，商户经营业务空间达 65亿元。 B 端第三方支付龙头， 给予“增持”评级 下游商户 SaaS 服务收入具有较大提升空间，公司核心逻辑与估值体系有 望逐步向 SaaS 转变。 我们预计公司 2020-2022年分别实现归母净利润 10.53、 13.16、 14.89亿元。参考可比公司 21年 Wind 一致预期 PE 均值 为 27倍，给予公司 21年 27倍 PE，对应目标价 44.28元，首次覆盖，给 予“增持”评级。 风险提示： 商户经营业务推广不及预期；数字货币挤压支付行业空间。

第三方支付龙头， 金融科技服务全方位覆盖。 拉卡拉成立于 2005年，初 期专注于便民支付领域，公司在全国社区、便利店投放便民支付终端并提 供公用事业缴费、信用卡还款、转账等支付类服务。经过十余年的发展， 拉卡拉业务从投放便民支付终端扩展到收单业务， 并最终成长为覆盖中小 微企业电商服务、全金融科技服务品类的综合普惠金融提供商。 行业格局趋于头部集中， 公司有望强者恒强。 收单需要获得银行卡收单业 务和互联网支付牌照，而央行明确一定周期内不再发放牌照，致行业内收 单机构出现“只减不增”的现象。其次，行业收单费率相对稳定， 业务量 形成规模后才能实现盈利。最后，收单行业具备强者恒强的特点，前期高 投入公司往往能形成用户粘性。拉卡拉收单侧市占率排名第二，收入已形 成规模效应， 公司深耕 B 端市场，有望在行业出清后实现“剩者为王”。 对标美国 Square 公司， 业务结构持续优化。 Square 成立于 2009年， 是美 国的金融科技服务独角兽。从早期的硬件功能与形式，以及收单费率来看， Square 的 ToB 硬件产品和拉卡拉高度重合，均以收单作为基础，并向店 铺经营、库存管理等方向延伸。 拉卡拉与 Square 相比，在发展历史相近 的情况下提前四年实现盈利； 在发展潜力方面，拉卡拉在手机 POS、商铺 服务、 金融科技服务和海外市场的潜力正在释放，业绩有望持续快速增长。 盈利预测与投资建议： 预计公司 2020-2022年净利润分别为 10.57、 13.64、 16.85亿元，对应市盈率为 25.9/20.1/16.3x（ 2020年 11月 17日收盘价）， 给予“审慎增持”评级。

事件：11月13日，根据《金融时报》报道，中国人民银行数字货币研究所与拉卡拉支付股份有限公司正式签署战略合作协议，双方将结合各自优势，共同促进数字人民币在零售支付领域功能应用创新，推进数字人民币试点测试中生态体系建设。 与央行数研所签署重磅战略合作协议，或打开商户线下服务新空间。1）11月13日，中国人民银行数字货币研究所与公司正式签署战略合作协议，公司表示将积极配合数研所，提高金融服务实体经济质效，助推数字经济与实体经济融合发展。2）在此之前，公司对DCEP布局已久：8月17日，公司在互动易平台上表示，公司与外部研究机构开展合作，围绕数字货币、新型金融监管、支付结算和供应链金融等场景进行了预研和打样，并针对数字货币对支付行业的影响进行了深入分析和实验；8月24日，公司在互动易平台回答投资者提问称，公司一直严格按照央行部署，成立了专门团队开展DCEP研究和探索工作；9月27日，公司在互动易平台上称，公司将充分发挥自身分支机构覆盖全国、服务中小微商户超过2200万家等规模优势，助力数字人民币在流通环节安全高效运行，同时也不断提升公司为商户提供全面支付受理的能力。3）公司作为第三方支付龙头机构之一，一直积极参与到数字货币在支付产品设计创新、场景拓展、市场推广、系统开发、业务处理和运维等服务环节中。商户运营上预计主要从两方面受益：一是数字货币流通扩大公司业务受理范围，从中收取的收单服务费或SaaS服务费；二是数字货币的双离线支付技术要求下，对POS机具的改造替换，截至2019年国内联网POS终端保有量3089万台，其中大部分为传统POS。 央行数字货币加速推进，线下试点运作顺畅。1）2019年下半年以来，数字货币推进速度明显加快。2020年11月3日，十四五规划建议全文披露，其中提及“稳妥推进数字货币研发”。这是迄今我国对数字货币顶层设计的最高层级政策文件，再次表明数字人民币推进态度。2）具体落地模式上，11月2日央行行长易纲在香港金融科技周上表示，央行发行的数字人民币以替代流通现金作为起步，并采用双层投放模式，目前已完成搭建标准程式，并在4个地区，以及未来的冬奥场景进行试点；试点方式上，易纲表示，数字人民币目前可在4个试点内，透过“二维码”或“tapandgo”科技使用，试验阶段运作顺畅，有超过400万宗交易，对应逾20亿元人民币；应用领域上，目前已经透露出的数字人民币DC/EP测试内容主要集中在零售支付场景，覆盖了生活缴费、餐饮服务、交通出行、购物消费、政府服务等多个领域，条码支付、近场支付等多元支付方式并存，可满足当前消费者对支付便捷、高效需求。 千万商户线下流量积累以及技术运营能力，构建SaaS服务领军地位。1）支付经验积累上，公司深耕支付体系十五载，银行卡收单业务行业领先，为国内B端第三方支付服务商龙头。2）流量规模上，公司作为行业领军的B端支付服务机构，目前拥有2200万显现商户流量和渠道积累，规模优势明显。3）技术运营上，自创立以来，公司完成诸多新产品研发与推广。2015年，公司率先研发并发布智能POS终端；2016年，推出兼容支付宝、微信等二维码扫码收款支付的收款服务；2017年，研发推出收钱宝盒、超级收款宝等；2019年，公司转型小B端增值服务，主要包括商户助贷、广告营销、会员服务以及积分购；2020年，公司搭建起新型分布式开发PaaS中间平台，加快“云小店”、“汇管店”、“云收单”等SaaS产品迭代升级，并与华为钱包合作推出手机POS服务。维持“买入”评级。根据关键假设，预计2020-2022年营业收入分别为58.22亿、66.81亿和76.07亿，2020-2022年归母净利润分别为10.49亿、12.83亿和15.65亿。维持“买入”评级。 风险提示：业务推进不达预期；金融监管风险；疫情对线下零售造成影响。

一、事件概述 公司于 2020年 10月 22日晚公布三季报，前三季度实现营收 41.2亿元，同比增长 11.65%， 实现净利润 7.35亿元，同比上升 19.35%；其中第三季度实现营收 16.14亿元，同比增 长 35.22%，实现净利润 3亿元，同比增长 19.86%。 二、分析与判断 新一轮扩张计划卓有成效，营收净利环比继续保持增长 大规模终端投放驱动支付业务增长，拓展科技增值业务新增量。 公司经过 2019年的战 略调整，整理并优化了客户资源，费用投放优化盈利能力显著提升。自 2020年 2月底 开始公司进入新一轮扩张期， 截至 6月末累计新增投放终端数量超过 700万台，约占行 业新增同类终端数量的 30%， 创新推出电签 pos 并与华为合作推出“手机 pos 机”。另 一方面，公司的科技增值业务保持高速增长， 通过 Saas 的模式推出“云收单”、“云小 店”、电商新零售的产品，进一步拓展公司业务边界。 得益于两大业务的协同发展，公 司自二季度以来经营情况迅速好转， Q3单季营收 16.62亿元，环比继续保持 14.7%的增 速；单季度归母净利润 3亿元，环比增长 11.92%。 终端投放影响毛利率水平，费用控制表现良好 终端产品的投放提升折旧成本，期间费率继续优化。 公司前三季度毛利率 41.05%有所 下滑，主要原因是终端产品的投放带来营业成本中折旧成本的增加，预计随着科技增值 业务的快速增长毛利率将持续回升。从费用端看，公司前三季度销售费率、管理费率分 别为 11.34%、 5.12%， 其中第三季度销售、管理费率分别为 10.08%、 4.3%，整体费用 控制持续优化。我们判断一方面由于疫情原因投入有所放缓，另一方面公司优化客户结 构后费用投入力度显著下降。 深耕中小微商户构建支付生态， 通过金融科技手段将流量变现 拉卡拉是我国第三方收单机构的龙头企业，专注于服务下沉市场的中小微商户，客户资 源超过 2200万商家， 已形成极具竞争力的生态体系。公司通过促成普惠金融（微贷、 保险）、 Saas 化云服务、构建体系化积分及会员制度，为中小微商户全面赋能。 公司的 增值业务保持高速增长， 2020H1实现营收 3.2亿元同比增长 109.4%，营收占比提升至 12.8%，预计高毛利的科技增值业务将成为公司未来业绩增长的重要驱动力。 三、 投资建议 我们预计公司 2020-2022年营收分别为 56.61、 69.58、 80.9亿元，实现归母净利润分别 为 10.59、 13.53、 16.4亿元，对应 PE 分别为 27.6、 21.6、 17.9倍。 考虑到公司目前的商 业模式与发展方向，选择美国的移动支付公司 Square 作为可比公司， 目前 Square 的 PE 约为 260倍，近三年 PS 中枢在 8.8倍。随着拉卡拉向科技赋能的战略方向不断 推进，我们认为公司的估值体系有望迎来积极变化。故维持“推荐”评级。 四、风险提示 经济恢复情况不及预期； 支付规模增长不及预期；增值业务推广不及预期

一、事件摘要2020年10月22日，公司发布2020年三季报。公司20Q3实现营业收入41.68亿元，同比增长12.94%；归母净利润7.35亿元，同比增长19.35%；实现扣非归母净利润7.09亿元，同比增长19.37%。单三季度实现营业收入16.62亿元，同比上升39.21%，实现归母净利润3亿元，同比增长19.86%。 二、我们的分析与判断（一）20Q3业绩实现高增长，单季营收继续加速公司延续Q2单季营收22.51%的增速向好趋势，Q3单季营收继续加速至39.21%，去年全年四个季度及今年Q1增速同比下降局面得到逆转。20Q3实现营业收入41.68亿元，同比增长12.94%；实现扣非归母净利润7.09亿元，同比增长19.37%。今年以来，盈利水平持续稳步提升，一季度因疫情因素，公司收单业务受影响较大，导致营收同比下降19.57%。随着国内消费市场回暖，公司营收水平持续攀升，单三季度实现营业收入16.62亿元，同比上升39.21%，公司成长趋势相对确定。 同时，近三年公司销售费用率和管理费用率逐步降低，20Q3分别为11.35%和5.11%，同比降低3.29和0.50pcts，降低成本，提升利润率。20Q3公司应收账款数额为3.92亿元，占20Q3收入的9.40%，应收账款周转率为11.64%，同比降低5.27pcts，但实际应收款主要为中国移动、中国人保、中国建设银行等大型企业，回款信用风险较小。 （二）支付行业向头部集中，公司今年新一轮扩张显成效支付行业目前逐步向龙头厂商集中，并且基于公司对支付行业趋势的把握，于今年3月启动新一轮市场扩张计划，加速新型小微收单终端投放，截至6月末累计新增投放终端数量700万台，约占行业新增同类终端数量的30%，进一步提升公司支付市场占有率。同时，公司继续加大力度推进战略4.0落地，疫情期间公司提供多种在线服务，助力中小企业转型线上平台，提升中小客户对公司产品的用户粘性。公司注重对金融科技方向的发展，20H1金融科技、电商科技和信息科技整体收入3.2亿元，同比增长109.36%（三）创新业务加速推广公司基于自身优势和积累，结合新零售、云分销等技术，创新性的推出“云小店”、“汇管店”、“收款码”、“云收单”等为中小微商户经营赋能的SaaS产品。同时公司依靠AI赋能深度学习，具备为业务处理、运营、风控、智能营销等方面提供精准数据支撑的能力，业务欺诈损失率保持在0.01%水平。同时，公司具备独立架构的清结算体系，采用分布式企业级信息技术，具备百万级TPS集群并发处理能力、99.99%的可靠性，公司依靠新兴技术赋能，助力产品创新，保持行业领先。截止2020年6月，公司已持有专利55项，在申请专利49项。 三、投资建议公司为支付行业领导者，协同金融科技、电商和信息科技，提升公司服务水平和运营质量，逐步从支付公司向综合性企业服务公司发展。我们预计，公司2020-2022年EPS为1.26/1.70/2.08，对应动态市盈率分别为29.11/21.47/17.72倍。公司业务具有发展前景和利润空间，维持“推荐”评级。 四、风险提示支付行业受监管政策变化的风险；市场竞争加剧风险；经济下行带来消费市场不景气的风险；金融科技业务推动不及预期等。