18年归母净利降1g%,钨钼主业仍维持增长 据公司年报,公司18年实现营收196亿元,同增38%,实现利润总额10亿元,同降17%,实现归母净利5亿元,同降1g%。18年盈利下降主要是:滕王阁房地产净利下降1.3亿元,长汀金龙稀土下降0.9亿元,厦钨新能源下降0.9亿元,而公司钨矿开采业务(豫鹭、行洛坑、都昌金鼎)净利增加1.1亿元,钨钼加工业务净利增加0.7亿元。 受益钨钼价格高位以及刀具项目投产,钨钼板块盈利有望维持增长 厦门金鹭年产4千万片刀片和年产7百万件刀具的扩产项目已于18年底完成车间主体工程,19年3月土建竣工;天津百斯图刀体扩产项目19年2月主体工程开工,公司钨钼下游新材料业务持续投产。同时,据公司18年年报中引用的安泰科数据,18年钨需求增长5.3%,叠加国内供给端持续紧张,钨价有望高位运行,钨钼板块盈利或持续增长。 锂钴价格阶段性企稳,公司毛利电池材料毛利率或将回升 公司三明基地二期项目将于19年8月投产,宁德和海沧基地二期正在安装调试,电池材料将持续投产;据亚洲金属网,进入19年以来,锂钴均价已经高位回落后阶段性企稳,电池材料产能也开始向龙头企业集中,公司在电池材料领域的技术和规模优势将逐步体现,毛利率水平或将提升。 给予公司“增持”评级 预计公司19-21年EPS分别为0.43/0.54/0.66元/股,对应4月12日收盘价的PE分别为36/28/23倍。公司18年以来的PE平均水平为42倍,考虑公司钨钼和电池材料项目不断投产,将带来公司业绩的持续提升,我们认为给予公司19年40倍PE估值比较合理,对应合理价值17.2元/股,给予公司“增持”评级。 风险提示 锂钴价格下跌;新能源汽车发展不及预期;扩建项目进度不及预期。

事件:2019年配股发行预案 4月12日,公司公告2019年配股发行预案,拟按每10股配售不超过3股的比例向全体股东配售,募资总额不超过70亿元。若以预案出具日的总股本11.42亿股为基数,本次配股数不超过3.43亿股。募集资金扣除发行费用后拟全部用于偿还购买SQM23.77%股权的部分并购贷款。 配股摊薄即期收益,但可增强盈利能力 本次配股完成后公司总股本增至14.85亿股(若按70亿元募资额测算,发行价格约20.4元/股),将摊薄原股东即期回报,公司对此进行了影响分析:假设公司2019年归母净利较2018年(22亿元)分别增长10%、持平和下降10%,则2019年EPS(发行前/后)分别2.12/1.82元/股、1.93/1.66元/股、1.73/1.49元/股,ROE(发行前/后)分别为21.54%/18.64%、19.78%/17.09%、17.98%/15.51%。虽然配股将摊薄收益,但同时也降低了公司财务费用(按70亿元募资额算,假设贷款平均利率为6%,可降低利息费用约4.2亿元),增强了盈利能力,且降低了资产负债率(2016-2018年公司资产负债率分别为48.29%、40.39%和73.26%,以2018年财务数据为基础,若本次募资70亿元全部偿还贷款,资产负债率将下降至57.57%)、优化了资本结构、降低了财务风险,长期看有利于公司健康稳定发展。 主业扩张及SQM股权投资收益可保障投资者利益 公司一方面积极降低财务杠杆,另一方面稳定扩张主营业务,随着泰利森新增60万吨锂精矿以及奎纳纳一期2.4万吨氢氧化锂产能投产,公司盈利能力将进一步提升,同时SQM稳定的股权投资收益也将提升公司盈利。 盈利预测及投资建议 不考虑本次配股发行及其他任何未落地融资方式,预计公司2019-2021年EPS分别为1.01、1.63、2.40元/股,对应当前股价PE分别为36、23、15倍,维持之前合理价值49元/股,维持“买入”评级。 风险提示:配股发行进度低预期或暂停;新建项目投产进度低预期。

2018年扣非归母净利同比增2.91% 公司披露2018年报,全年实现营业收入199.63亿元,同比增5.26%;实现归母净利9.2亿元,同比减13.78%;扣非归母净利为9.36亿元,同比增2.91%。EPS为0.26元/股,同比减43%。 非经常损益导致业绩下滑,主营铅锌业务基本稳定 公司2018年Q1-Q4归母净利分别为3.11、2.96、1.63、1.50亿元。全年归母净利下滑13.78%主要系非经常性损益导致(资产处置收益同比减1.2亿元、资产减值损失同比增0.37亿元),另外,财务费用、研发费用同比增45%、61%也是影响业绩主要因素。据年报,2018年公司生产精矿铅锌金属量30.42万吨,同比增3.47%;精矿铜产量7661吨,同比减11%;冶炼产品铅锌产量25.94万吨,同比降0.50%。2018年SHFE铅、锌均价同比增3%、-2%。公司主营铅锌采选、冶炼业务量、价基本稳定。 铅锌采选冶与铝材及新材料齐发展 公司2018年贸易营收占比54%,但精矿、冶炼产品毛利占比46%、39%。公司拥有铅锌采选产能30万吨/年,公司直属凡口铅锌矿、子公司广西中金岭南和澳大利亚佩利雅负责铅锌矿采选,佩利雅旗下加拿大全球星负责铜金矿采选,此外,还拥有7个探矿权项目。公司资源储备丰富且每年通过勘探不断新增资源量。另外公司近年来加大铝材及新材料研发投入,子公司华加日铝业主营铝型材(2.5万吨/年)及铝门窗(40万m2/年)产品,中金岭南科技则是我国粉体材料龙头企业,其无汞电池锌粉的国内市占率达60%左右,产品主要应用于电子及新能源领域(公司官网)。 盈利预测及投资建议 预计公司2019-2021年EPS分别为0.28、0.29、0.30元/股;据wind,铅锌行业A股与公司业务相似的5家公司平均PB为2.57倍,考虑公司业绩增速及ROE略低于行业均值,但属于铅锌头部企业,我们认为给予公司2019年2.4倍PB较为合理,对应合理价值为7.8元/股,维持“买入”评级。 风险提示:铅锌价格大幅下跌风险;铜金产量大幅下滑风险。

铝价下跌致利润下滑 据公司年报,2018 年实现营业收入1,802 亿元,营业成本1,643 亿元,基本均与上一年持平;归属于母公司股东的净利润为8.70 亿元,同比下降38.4%,减利原因主要为原铝板块铝价同比降低,原材料价格同比上涨。此外,资产减值损失24.72 亿元,较上一年同期的1.39 亿元增加23.33 亿元,主要是产品价格波动较大导致月度计提跌价准备所致。 龙头地位持续巩固,全产业链增量可期 目前,公司氧化铝产能位居全球第一、原铝产能全球第二、炭素产能全球第一。2018年,电解铝产量417万吨,同比增长15.1%;氧化铝产量万吨,同比增长5.5%。据公司业绩说明会,2019年公司电解铝计划生产450万吨,同比增长7.9%;氧化铝生产1500万吨,同比增长11%。公司2018年拿下17.5亿吨储量的几内亚铝土矿采矿权,Boffa项目预计年底出矿。 铝价企稳,量价齐升,龙头弹性或将充分释放,给予“买入”评级 受供给侧改革影响中国电解铝产能天花板基本确定,基建逆周期投资持续发力,伴随消费旺季到来,库存有望回落,铝价或将企稳。结合公司增产,形成量价齐升,预计2019-2021年eps为0.18、0.21和0.25元,根据4月3日价格计算pe为24.8、21.3和17.9倍。据wind,铝行业A股与公司业务相似的4家公司平均PB为1.45倍,给予公司2019年1.45倍PB较为合理,对应合理价值为5.32元/股,给予“买入”评级;铝行业H股与公司业务相似的3家公司平均PB为0.91倍,给予公司2019年0.91倍PB较为合理,对应合理价值为3.34港元/股,给予“买入”评级。 风险提示:公司计提减值,基建推进速度放缓,下游消费不及预期

非流动资产处置致业绩大幅下滑 据公司年报,2018年公司实现营业收入189.51亿元,同比增长2.6%;归母净利6.23亿元,同比下降46.1%;归母扣非净利9.60亿元,同比下降16.3%;EPS0.122元,同比下降53.7%。公司非经常性损益表显示,2018年非流动资产处置损益金额为-3.94亿元,我们认为此项为公司业绩大幅下滑的主要原因。此外,因子公司技改和检修,2018年公司精矿含铅锌金属量减少4.8%至35.29万吨,铅锌精炼产品减少2.9%至46.85万吨。SHFE锌价格同比减少2.5%。产量和锌价下降,是造成利润下降的另一原因。 产业链完善,盈利能力强 公司是国内铅锌行业龙头标杆企业,具有国内自给率高、冶炼规模大和产业链完整等优势。根据公司2017年非公开发行股票的可行性报告,荣达矿业(甲乌拉矿区)铅锌银矿将在2020年一季度完成技改会增加30万吨采选能力,公司采选能力达到330万吨。2019年公司计划产出精矿含铅锌金属量35万吨,铅锌精炼产品47.23万吨,银90吨,继续以市场为导向实现矿山高产优产,冶炼满产满销。 聚焦主业,提高核心竞争力 为聚焦主业,优化资产结构和资源配置,提高其核心业务竞争力,公司全资子公司彝良驰宏矿业拟将其持有的云南云铝海鑫铝业11.01%股权以人民币13603万元转让给云铝股份。本次交易完成后,彝良驰宏不再持有海鑫铝业股权。此次交易标的同口径对应净资产评估增值率4.15%。 盈利预测与投资建议 结合公司业务和铅锌价格,预计公司2019-2021年EPS分别为0.25、0.28、0.29元/股,对应PE分别为21、16、15倍;据wind,铅锌行业A股与公司业务相似的5家公司平均PB为2.4倍,我们认为给予公司2019年2.4倍PB较为合理,对应合理价值为7.5元/股,维持“买入”评级。 风险提示:铅锌价格不及预期,公司相关项目推进不及预期。